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“全投资假设”质疑的论文 关键词：投资主体假设投资项目投资主体假设可行性分析 在财务管理的项目投资决策中对投资项目现金净流量的测算是进行决策的前提与基础这一步骤直接关系到项目投资决策正确与否为了进行投资项目现金净流量的测算财务管理理论提出了一个“全投资假设”所谓“全投资假设”是假定在确定投资项目的现金流量时只考虑全部投资的运动情况而不具体区分自由资金和借入资金等具体形式的现金流量“即使实际存在借入资金也将其作为自由资金看待”（财务管理）这种假设的出发点是为了使得项目的可行性与投资资金的来源无关然而这种假设却存在一些明显的问题 一、“全投资假设”没有从投资主体的角度出发将导致投资决策失误 一个投资项目到底可行还是不可行与投资决策的出发点密切相关就像某个特定的工作有的人可以轻易完成有些人却无法完成在财务管理中进行投资项目决策的目的不是为了判断一个项目本身是否可行而是为某个具体的企业即投资主体的决策服务的因此必须从该投资主体的角度出发来判断投资项目的可行性每个企业的情况是不同的其所在的市场环境和拥有的的资源完全不同因此在进行投资项目现金净流量的测算时必须结合该企业的具体情况进行否则所作出的现金净流量测算结果必然会脱离企业的实际并最终可能导致投资项目的失败至少可能导致投资效果与预期不符在投资项目决策时只从理论和假设出发不认真考虑投资主体实际情况的现象在现实中普遍存在这也是导致项目投资决策方法可靠性不高的重要原因 “全投资假设”存在的问题就是一个不从投资主体角度出发而脱离实际的典型例子如果一个企业的资金不足在进行项目投资时需要借入资金那么该企业在进行投资决策时肯定会考虑以下问题：1、能否借到所需资金；2、借入资金的成本水平如果借不到所需资金项目再好也无法投资；如果可以借到所需资金但如果资金成本过高即使投资也无利可图企业也不应该进行投资可见“全投资假设”不考虑投资资金来源的做法在实践中是行不通的 二、“全投资假设”使投资项目的现金流量的确定既复杂又难以理解 当项目投资资金中有借入资金时按现行税法规定建设期的利息应予以资本化而经营期的利息费用化并且税前列支在“全投资假设”下建设期的利息一般计入固定资产原值从而将对固定资产折旧产生影响而如果在这一时期存在利息的实际支出却不加以反映经营期的利息则在税前作为财务费用处理在计算现金净流量时在净利润的基础上再直接加上利息这种处理既复杂又难以理解复杂之处在于利息的处理既有资本化和费用化的区别又有先减后加的操作；难以理解之处在于计算经营期现金净流量时为什么要加上利息毕竟从流向看利息是一种现金流出而不是一种现金流入下面举例说明“全投资假设”下的现金净流量的确定 某企业进行固定资产投资该投资项目需要一次性投入资金100万元资金全部由银行提供年利率为5该项目的建设期为1年经营期为5年该固定资产可使用5年按直线法计提折旧期满有净残值10万元该项目投产后每年可实现销售收入100万元同时变动成本为68万元银行借款利息每年年末支付一次本金于第五年末一次还清该企业适用的所得税率为33企业要求的最低投资报酬率为12 根据以上资料该投资项目决策分析如下： 1、该固定资产年折旧额（10010051）10519（万元） 2、该投资项目经营期各年的净利润 （10068100519）（133）5.36（万元） 3、该投资项目的现金净流量表如下： 表1投资项目的现金净流量（年利率5）单位：万元 0123456 NCFi100029.3629.3629.3629.3639.36 注：其中第14年的现金净流量（NCF）等于各年净利润加上当年折旧再加上当年利息支出第五年的现金净流量还要加上净残值在上述确定经营期现金净流量时将每年实际支付的利息处理为加项；同时没有反映建设期实际支付利息所产生的现金流出这些都是难以理解的 4、该投资项目的净现值 =29.36（P/A,12%,4）（P/F,12%,1）+33.35(P/F,12%,6)100 =29.363.0370.89339.360.507100 0.42（万元）0项目不可行 三、在“全投资假设”下借款利率越高投资项目越可行 按常理借款成本提高会降低投资项目的可行性；即使站在企业之外的角度至少也应该是投资项目的可行性与借款成本无关但是在“全投资假设”情况下会出现借款成本越高投资项目越可行的令人费解的现象我们还是采用上述资料只是将借款的年利率提高为10其他不变此时投资项目的决策分析过程如下： 1、该固定资产年折旧额（100100101）10520（万元） 2、该投资项目经营期各年的净利润 （100681001020）（133）1.34（万元） 3、该投资项目的现金净流量表如下： 表2投资项目的现金净流量（年利率10）单位：万元 0123456 NCFi100031.3431.3431.3431.3441.34 4、该投资项目的净现值 =31.34（P/A,12%,4）（P/F,12%,1）+41.34(P/F,12%,6)100 =31.343.0370.89341.340.507100 5.95（万元）0项目可行 下面再将借款年利率提高到20其他不变此时投资项目的现金净流量表如下： 表3投资项目的现金净流量（年利率20）单位：万元 0123456 NCFi100035.335.335.335.345.3 该投资项目的净现值 =35.3（P/A,12%,4）（P/F,12%,1）+45.3(P/F,12%,6)100 =35.33.0370.89345.30.507100 18.7（万元）0项目可行 可见同一个项目在其他条件相同的情况下借款年利率越高项目的可行性越强这显然与实际情况不符出现这种情况的原因在于“全投资假设” 四、放弃“全投资假设”以投资主体为中心确定现金净流量是正确的选择 上面的分析和例子清楚地揭示了“全投资假设”存在的问题因此应该放弃“全投资假设”代之以“投资主体假设”所谓“投资主体假设”是指在确定投资项目地现金净流量时以投资主体为中心如果现金流出投资主体则处理成为现金流出；如果现金流入投资主体则处理为现金流入；否则不作处理；最后根据现金流入和现金流出的差额确定现金净流量并以此作为投资项目可行性的评价依据这样处理不仅简单而且不会出现上述反常现象下面按照“投资主体假设”处理现金流量的方法对前面的例子进行投资分析 1、当借款年利率为5%时 1)该固定资产年折旧额（10010051）10519（万元） 2)该投资项目经营期各年的所得税 （10068100519）332.64（万元） 3）该投资项目各年的现金净流量为： 第一年年初:NCF0=0因为投资主体并没有现金流入和流出； 第一年年底：NCF1=10055（万元）因为投资主体有5万元的利息支出； 第二年年底：NCF2=100682.64100524.36（万元） 其中：100万元为销售产生的现金流入68万元为变动成本产生的现金流出2.64万元为所得税支出5万元为利息支出； 显然：NCF3=NCF4=NCF5=NCF2=24.36（万元）； 最后一年年底：NCF624.361001065.64（万元） 4）该投资项目的净现值 5（P/F,12%,1）+24.36(P/A,12%,4)(P/F,12%,1)65.64(P/F,12%,6) =50.893+24.363.0370.89365.640.507 =28.32(万元)0项目可行 2、当借款年利率为10时采用“投资主体假设”方法确定的投资项目现金净流量表为： 表4投资项目的现金净流量（年利率10）单位：万元 0123456 NCFi01021.3421.3421.3421.3468.66 该投资项目的净现值 10（P/F,12%,1）+21.34(P/A,12%,4)(P/F,12%,1)68.66(P/F,12%,6) =100.893+21.343.0370.89368.660.507 14.13（万元）0项目可行 3、当借款年利率为20时采用“投资主体假设”方法确定的投资项目现金净流量表为： 表5投资项目的现金净流量（年利率20）单位：万元 0123456 NCFi0201212121278 该投资项目的净现值 20（P/F,12%,1）+12(P/A,12%,4)(P/F,12%,1)78(P/F,12%,6) =200.893+123.0370.893780.507 24.86（万元）0项目不可行 上述结果说明当借款年利率为5时净现值为28.32万元