（会计学专业论文）我国上市公司外资并购研究.pdf

我国上市公司外资并购研究 会计学专业 研究生 刘馨指导教师 章戊蓉 在我i 雪经济体制改革和对外开放不断深入的带动下 拥有庞大国内市场和诱人 发展潜力的中国渐渐成为跨国企业争夺的焦点 跨国并购在我国上市公司中也初见 端倪 因此在我国上市公司并购中出现了一个新趋势 外资并购逐渐在我国上市公 司中兴起 随着中国加入w t o 和 系列允许外资并购中国上市公司的规定出台 外 资并购已经成为外资在中国直接投资的主要途径 并将不可避免地成为我国并购市 场的主流之一 允许和鼓励外资并购国内上市公司是我国推进资本市场发展 企业 经济结构调整和促进经济发展的重要举措 外商通过并购我国上市公司能直接利用 被并购企业的生产能力与现有市场 迅速开展国际化经营业务 实现全球化发展战 略 而国内上市公司通过与外商联合能充分利用国外先进技术与管理经验 因此 外资并购对并购双方来讲都是有利的 但我国上市公司外资并购在实践中还存在许 多问题 需要妥善加以解决 才能促进其良性发展 本文旨在通过对外资并购我国 上市公司的实践分析 总结目前我国上市公司外资并购中存在问题 并针对问题提 出相应建议 目前 我国上市公司正在进行股权结构和公司治理结构调整 外资并 购对我国上市公司必然会产生影响 究竟外国投资者选择我国上市公司进行并购的 原因何在 我国上市公司外资并购目前发展状况如何 外资并购我国上市公司绩效 如何以及上市公司外资并购中存在的问题都是值得我们关注的问题 本文围绕我国上市公司外资并购进行研究 首先通过对外资并购产生动因的相 关理论及文献的梳理 并结合国内外经济发展背景分析了我国上市公司外资并购兴 起的原因 在介绍了我国上市公司外资并购历程的基础上 通过收集到的上市公司 外资并购案例和数据进行整理统计 找出了目自h 我国上市公司外资并购的现状和基 本特点 在此基础上 本文进一步通过对外资并购上市公司案例的研究说明了目前 外资并购所采用的方式 并指出了外资并购上市公司方式中的缺陷以及制约外资并 购方式创新的因素 接着 本文通过比较2 7 家被外资并购的上市公司在外资并购前 后一年的相关财务会计数据检验了外资并购对被并购公司的效应 得出目前我国上 市公司外资并购绩效的有关结论 最后 通过对上市公司外资并购的一系列分析 我们归纳了目前上市公司外资并购过程中存在的主要问题及成因 提出了相应的对 策和建议 并预测了外资并购国内上市公司在今后一个时期的发展趋势 关键词 外资并购上市公司外资并购方式外资并购绩效 t h er e s e a r c ho ff o r e i g nc a p i t a la c q u i r i n g c h i n e s el is t e dc o m p a n y m a j o r a c c o u n t i n g g r a d u a t e l i u x i n t u t o r p r o z h a n gc h e n g r o n g p r o m o t e db yt h ee c o n o m i cs y s t e mr e f o r m a t i o na n dc o n s t a n t l yo p e n i n gt o t h eo u t s i d e w o r l d o f o u r c o u n t r y c h i n a w i t h h u g e d o m e s t i c m a r k e t a n d i n v i t i n g d e v e l o i l n e n tp o t e n t i a l i t yb e c o m e st h ef o c u st h a tt r a n s n a t i o n a le n t e r p r i s e s f i g h tf o rg r a d u a l l y a n dt h e r ea r em o r ea n dm o r ec a s e so ft r a n s n a t i o n a lm e r g e r a n da c q u i s i t i o na m o n gt h el i s t e dc o m p a n i e so fo u rc o u n t r y s ot h e r ei san e w t r e n di nt h el i l e r g e ra n da c q u i s i t i o no f1 i s t e dc o m p a n yo fo u rc o u n t r y t h e f o r e i g nc a p i t a l sa c q u i s i t i o n sb o o mi nt h el i s t e dc o m p a n yo fo u rc o u n t r y g r a d u a l l y a c c e s s i o nt ot h ew t oa n dp r o c l a j mo fas e r i e so fr e g u l a t i o n a l l o w i n gt h e r e i g nc a p i t a l sa c q u i r i n gt h ec h i n e s el i s t e dc o m p a n ym a d et h e f o r e i g nc a p i t a l sa c q u i s i t i o na l r e a d yb e c a m et h em a i nw a yo fd i r e c ti n v e s t m e n t i nc h i n a a n dw i l lb eo n eo ft h em a i n s t r e a m si nm e r g e ra n da c q u i s i t i o no f o u rc o u n t r yu n a v o i d a b l y a l l o w i n ga n de n c o u r a g i n gt h ef o r e i g nc a p i t a l st o a c q u i r et h ed o m e s t i cl i s t e dc o m p a n yi sa ni p o r t a n ta c t i o nw h i c hi sa b l et o a c c e l e r a t et h ed e v e l o p m e n to fc a p i t a lm a r k e t r e s t r u c t u r et h ee c o n o m i co f e n t e r p r i s ea n db r i n g 曲o u tap r o m o t i o ni nt h ee c o f i o m yo fo u rc o u n t r y t h e f o r e i g nb u s i n e s s m a n t h r o u g ha c q u i r i n gt h el i s t e dc o m g a n yo fo u rc o u n t r y c a nu t i l i z et h ep r o d u c ti o nc a p a c i t ya n de x i s t i n gm a r k e t o ft h em e r g e d e n t e r p r i s ed i r e c t l y l a u n c ht h ei n t e r n a t i o n a lb u s i n e s sr a p i d l y a n dr e a li z e t h eg l o b a l i z a t i o nd e v e l o p m e n ts t r a t e g y a tt h es s l l et i m e t h ed o m e s t i c1 i s t e d c o m p a n yc a nf u l l yt a k ea d v a n t a g eo ft h ef o r e i g na d v a n c e dt e c h n o l o g ya n d e x p e r i e n c eo fm a n a g e m e n ta f t e ru n i t i n gw i t ht h ef o r e i g nc o r p o r a t i o n s t h e r e f o r e t h ef o r e i g nc a p i t a l sa c q u i s i t i o ni sf a v o r a b l et ot h eb o t hs i d e s i nm e r g e r b u tt h ef o r e i g nc a p i t a l sa c q u i r i n gl i s l e dc o m p a n yo fo u rc o u n t r y s t i l lh a v eal o to fp r o b l e m si np r a c t i c e a n do n l yw h e nt h ep r o b l e m sb es o l r e d p r o p e r l y i tc o u l dd e v e l o pb e n i g n l y t h i sp a p e rt r i e st os u m m a r i z et h e p r o b l e m sw h i l ef o r e i g nc a p i t a l sa c q u i r i n gt h el i s t e dc o m p a n yo fo u rc o u n t r y a tp r e s e n tt h r o u g ha n a l y z i n gt h ep r a c t i c ei nt h ef o r e i g nc a p i t a l sa c q u i r i n g t h el i s t e dc o 口p a n yo fo u rc o u n t r y a n de x p o u n d st h ec o r r e s p o n d i n gs u g g e s t i o n f o rt h ep r o b l e m s a v r e s e n t t h el i s t e dc o m p a n yo fo u rc o u n t r yi sc a r r y i n g o nt h ea d j u s t m e n ti ns t o c kr i g h ts t r u c t u r ea n dc o m p a n ym a n a g i n gs t r u c t u r e s ot h ef o r e i g nc a p i t a l sa c q u i s i t i o n sw i l li n e v i t a b l ye x e r ta ni n f l u e n c eo n t h e1i s t e dc o m p a n yo fo u rc o u n t r y w h yt h ef o r e i g ni n v e s t o r sc h o o s et oa c q u i r e t h el i s t e dc o m p a n yo fo u rc o u n t r yo ne a r t h h o wa b o u tt h es t a t eo ff o r e i g n c a p i t a l sa c q u i r i n gl i s t e dc o m p a n yo fo u rc o u n t r ya tp r e s e n t h o wa b o u tt h e p e r f o r m a n c ea f t e rf o r e i g nc a p i t a l sa c q u i r i n gt h el i s t e dc o m p a n yo fo u r c o u n t r y i st h e r ea n yp r o b l e me x i s t i n gi nt h ec o u r s eo fa c q u i s i t i o n t h e s e q u e s t i o n sd e s e r v eo a rc o n c e n t r a t i o n t h i sp a p e rr e s e a r c h e dt h ef o r e i g nc a p i t a l sa c q u i r i n gl i s t e dc o m p a n yo f o u rc o u n t r y a tf i r s t t h r o u g hl o o k i n gb a c kt h er e l e v a n t t h e o r i e sa n d d o c u m e n t sa b o u tt h er e a s o nf o rt h ef o r e i g nc a p i t a l sa c q u i s i t i o na n dc o m b i n e d t h ed o m e s t i ca n di n t e r n a t i o n a le c o n o m i cd e v e l o p m e n tb a c k g r o u n d w ea n a l y z e d w h yt h ef o r e i g nc a p i t a l sa c q u i s i t i o n st h r i v ei nt h el i s t e dc o m p a n yo fo u r c o u n t r y o nt h eb a s i so fr e c o m m e n d i n gt h ec o u r s eo ff o r e i g nc a p i t a l sa c q u i r i n g l i s t e dc o m p a n yo fo u rc o u n t r y w ef o u n do u tc u r r e n ts i t u a t i o na n db a s i c c h a r a c t e r i s t i ci nt h ef o r e i g nc a p i t a l sa c q u i r i n gl i s t e dc o m p a n yo fo u r c o u n t r ya tp r e s e n tb yc o l l e c t i n ga n dc a l c u l a t i n gt h ec a s ea n dd a t aa b o u tt h e f o r e i g nc a p i t a l sa c q u i r i n gl i s t e dc o m p a n y o nt h i sb a s i s a f t e rs t u d y i n gt h e c a s e so ff o r e i g nc a p i t a l sa c q u i r i n gl i s t e dc o m p a n yf u r t h e r w ee x p o u n d e dt h e w a yt h a tf o r e i g nc a p i t a l sa c q u i s i t i o n sa d o p ta tp r e s e n t p o i n t e do u tt h e i r d e f e c t sa n dt h ef a c t o r sr e s t r i c t i n gt h ei n n o v a t i o no ft h ew a yo ff o r e i g n c a p i t a l sa c q u i s i t i o n s t h e n t h i sp a p e re x a m i n e dt h ep e r t b r m a n c eo ff o r e i g n c a p i t a l sa c q u i r i n gl i s t e dc o m p a n yo fo u rc o u n t r ya tp r e s e n ta n dd r e wt h e r e l e v a n tc o n c l u s i o n st h r o u g hc o m p a r et h er e l e v a n tf i n a n c i a la c c o u n t i n gd a t u m o f2 7c a s e so ff o r e i g nc a p i t a l sa c q u i r i n gl i s t e dc o m p a n yf r o mb e g i n n i n gt o e n do fa c q u i s i t i o n f i n a l l y t h r o u g has e r i e so fa n a l y s e st ot h ef o r e i g n c a p i t a l sa c q u i r i n gl i s t e dc o m p a n y w es u m m e du pt h ee x i s t i n gp r o b l e m si nt h e c o u r s eo ff o r e i g nc a p i t a l sa c q u i r i n gl i s t e dc o m p a n ya n dt h e i rr e a s o n sa t p r e s e n t p u tf o r w a r dc o r r e s p o n d i n g c o u n t e r m e a s u r ea n ds u g g e s t i o n a n d p r e d i c t e dt h et r e n do ff o r e i g nc a p i t a l sa c q u i r i n gt h ed o m e s t i cli s t e dc o m p a n y i nt h ef a l l o w i n gp e r i o d k e yw o r d s f o r e i g nc a p i t a la c q u i s i t i o n l i s t e dc o m p a n y t h ew a yo ff o r e i g n c a p i t a l sa c q u i s i t i o n t h ep e r f o r m a n c eo ff o r e i g nc a p i t a l sa c q u i s i t i o n 四川人学硕十学位论文 1 绪论 1 1 本论题的研究背景 自2 0 世纪9 0 年代中期以来 随着经济全球化与国际自由贸易的发展 以 欧美国家为中心的跨国并购浪潮风起云涌 迅速席卷了全球 2 0 0 0 年以后 世 界范围的跨国并购进入了 冰冻期 国际直接投资额逐年减少 去年 全球范 围的跨国直接投资又重新复苏 据联合国发布的 2 0 0 4 年世界投资报告 1 多数发达国家的外国直接投资将在今年开始恢复性增长 在2 0 0 4 年前六个月 全球跨幽并购总值比去年同期增长了3 同时 贸发会议进行的调查结果表明 四分之三以上的公司和五分之四的投资专家对未来三年的外国直接投资前景表 示非常乐观 从而印证了早先的预测 外国直接投资流动将止降转升 如今 这股浪潮也逐渐渗透入中国的资本市场 拥有庞大国内市场和诱人发展潜力的 中国渐渐成为跨国企业争夺的焦点 2 0 0 3 年 中国吸收的外国直接投资达到5 3 0 亿美元 继续超过美国成为全球最大的外国直接投资吸收国 而在外国直接投 资中 外资并购已成为外国企业进入我国市场的一条捷径 跨国公司通过并购 能直接利用被并购企业的生产能力与现有市场 迅速开展国际化经营业务 实 现全球化发展战略 因此越来越多的外国企业通过并购进入我国市场 我国上 市公司的外资并购在最近几年频繁发生 中国上市公司并购已经迎来了 外资 并购时代 随着中国加入w t 0 和一系列允许外资并购中国上市公司的规定出 台 外资并购已成为外资在中国直接投资的主要途径 外资并购将不可避免地 成为我国并购市场的主流之一 2 0 0 3 年3 月1 3 日 外经贸部等四部门联合颁 发了 外国投资者并购境内企业暂行规定 后 更加激活了外资并购市场的兴 旺 2 0 0 3 年 2 0 0 4 年间 外资并购活动活跃 越来越多的外国资本参与到我国 上市公司并购中来 这是中国上市公司并购发展的必然趋势 1 2 本论题的研究动机 外资并购作为中国企业引进外资的一种方式 能够为中国企业带来丰厚的 资金来源 提供先进的技术与管理经验 增强上市公司的实力和竞争力 促进 雠 资料来源 陈蓉 2 0 0 4 年世界投资报告 国际直接投资新趋势 中国贸易报 2 0 0 4 一1 0 0 8 阴川人学硕士学位论文 上市公司治理结构的完善 对中国上市公司的发展有积极的带动作用 但是 外资并购也会对我国上市公司产生不利影响 可能造成行业垄断 部分国有资 产流失等问题 与此同时 上市公司外资并购在现阶段还存在诸多问题 比如 并购方式过于局限 外资并购是否真能对被并购公司绩效有利等 都是值得我 们关注的问题 1 3 本论题的研究目的 本文通过对近几年来我凰上市公司中发生的外资并购案例进行分析 重点 在于找出外资并购上市公司中的问题 并提出相应的解决办法 主要目的有四 点 第一 藉由对外资并购有关文献的整理 探讨外资并购上市公司的动因 第二 通过对目前上市公司外资并购的现状分析找出上市公司外资并购的特点 并通过对目前存在的外资并购方式的研究揭示我国上市公司外资并购方式中的 不足以及制约其进一步发展的因素 拟提出未来外资并购上市公司可以采用的 方式 第三 通过会计研究法对2 7 家上市公司外资并购事件的效应进行检验 分析目前我国上市公司外资并购绩效 最后 总结现在上市公司外资并购中的 问题及相应对策 并预测其未来的发展趋势 1 4 本论题的研究范围与方法 从理论上讲 外资分为两类 一是在国外注册的外国企业 二是在中国注 册的中外合资企业和外商独资企业 由于后者属于中国企业法人 因此在并购 时所受到的限制条件较少 因此 本文主要讨论以外国投资者身份对我国上市 公司进行并购的情况 即针对国外企业进行研究 另外 本文不涉及对非上市 公司外资并购的探讨 而主要针对收集到的1 9 9 5 年至2 0 0 4 年间4 5 家上市公司 外资并购案例来讨论上市公司外资并购有关问题 同时 本文重点关注了上市 公司外资并购实践中存在的问题及解决办法 本文为达到研究目的 采用了历 史文献分析法 个案实证研究法等 解释了上市公司外资并购在我国蓬勃发展 的原因 特点 绩效 存在问题和对策等 试图从多个角度说明上市外资并购 的现状及问题 咀便得出正确的对策 1 5 本论题的研究内容 2 p t l 川1 人学顺十学位论文 本文围绕我国上市公司外资并购进行研究 内容大致分为以下几个部分 基本结构和要点如下 第一部分为绪论 说明本文的研究背景 动机 目的以 及内容等 第二部分介绍外资并购相关的理论 通过总结有关研究文献和理论 并结合我国经济发展背景 解释外资并购在我国上市公司中兴起的动因 第三 部分通过收集到的外资并购案例来分析目前上市公司外资并购的现状及特点 第四部分在介绍了目前外资并购所采用的并购方式基础上 提出外资并购方式 中存在的不足及影响其发展的因素 并归纳了上市公司外资并购可以利用的方 式 第五部分利用会计研究法对上市公司外资并购的效应进行检验 第六部分 提出上市公司外资并购目前存在的问题及解决对策 并预钡8 其将来的发展趋势 最后一部分总结了本文研究中的创新之处与不足点 并提出了对上市公司外资 并购进行深入研究的思考 四川大学硕士学位论文 2 我国上市公司外资并购动因研究 2 1 外资并购的内涵 并购是兼并与收购 m e r g e r a c q u i s i t i o n 的简称 按照地域范围划分 并购可以分为国内并购和跨国并购 跨国并购是指一国的企业通过某种支付手 段和支付方式 获得对另一国企业的经营管理实施一定或完全控制的行为 外 资并购实际上是跨国并购的表现形式之一 是从东道国的角度而言的 由于目 前我国上市公司外资并购仍受政策限制 大部分外资并购实质上都是外资收购 而按照 中华人民共和国证券法 规定 我国的公司收购是指通过公丌收购一 家公司的股份而获得对该公司控制权的行为 同时 国务院1 9 9 3 年4 月2 2 同 发布的 股票发行与交易管理暂行条例 第4 章中规定 上市公司的收购是指 任何法人通过获取上市公司发行在外的普通股而取得该上市公司控制权的行 为 因此 本文认为上市公司外资并贿是指境外投资者通过一定的支付手段和 方式 取得东道国上市公司部分或全部控制权的行为 2 2 外资并购动因的理论综述 在外资并购动因理论的发展历程中 出现了许多解释 尽管这些理论在一 定程度上解释了外资并购出现的原因 但还没有哪种理论能够全面概括外资并 购实践 本文认为外资并购产生的原因有三大理论基础 分为企业并购的一般 理论 国际直接投资理论 跨国并购理论 2 2 1 企业并购的一般理论 企业并购的一般理论是外资并购的基本理论 下面 我们将分别简述几种 最主要的企业并购理论 1 代理问题与管理主义理论 j e n s e n 和m e c k i n g 1 9 7 6 在其论文中精辟地说明了代理问题 他们认为 当管理者只拥有企业所有权的一小部分时 就会产生管理者利用管理特权追求 私人利益的代理问题 m a n n e 1 9 6 5 提出当报酬安排 经理市场 有效的股票 市场以及分离企业的所有权与控制权等机制都不足以控制代理问题时 通过公 开收购或代理权争夺造成的接管将是最后解决代理问题的外部控制机制 4 四川大学硕七学位论文 m u e l l e t 1 9 6 9 提出的管理主义理论则认为接管并非解决代理问题的办法 只是代理问题产生的必然表现之一 他认为公司规模决定了代理人的报酬 代 理人将倾向选择能够迅速扩大公司规模而实际投资收益率较低的项目 2 协同效应理论 协同效应理论认为由于主并公司与目标公司某方面的契合 产生了1 1 2 的效果 才使得股东财富增加 而协同效应主要源于管理协同效应 经营协同 效应 财务协同效应 管理协同效应是假设主并公司比目标公司更具有管理效率 那么并购完成 后 目标公司的管理效率会提高到主并公司的水平 创造出更多的价值 经营协同效应针对横向或纵向并购又有不同的解释 横向并购的经营协同 效应来源于规模经济 e c o n o m i e so fs c o p e 也有的学者将此归纳为市场势力 理论 认为通过并购能够提高市场占有率 减少竞争者 凭借垄断长期获取稳 定利润 而纵向并购的经营协同效应则是为了减少交易费用 也有人将其单独 作为交易费用理论解释 财务协同效应指出了合并公司具有未合并时独立公司不具备的财务优势 比如 通过企业合并 公司可以获得较低的内部融资成本优势 n i e l s e n 和 m e l i c h e r 1 9 7 3 此外 通过并购 由于目标企业与收购公司适用的税收政 策 会计处理方法有所不同 收购公司可以在并购完成后获取经济利益 例如 如果对亏损企业进行并购 母公司将从中获得税收减少的好处 3 过度自信 h u b r i s 假设 r o l l 1 9 8 6 提出的过度自信假设认为收购企业的管理者在对目标公司估 价时会出现过度自信的错误 导致在收购公司股价下跌时仍发生并购活动 该 假设解释了为什么管理者在收购没有收益的情况下会作出收购决策 而目标公 司股东则会因收购公司的过度支付而获益 4 自由现金流量假设 自由现金流量假设是j e n s e n 1 9 8 6 1 9 8 8 是在代理问题基础上的进一步 研究 自由现金流量是指超过公司可进行净现值为正且低于资本相关成本的投 资需求以外的现金 该假设认为通过自由现金流量的支出能够解决代理问题 缓解管理者与股东之间的矛盾 代理问题的核心是如何使管理者放弃低于资本 成本的投资或在企业内部浪费资本的决策 收购避免了管理者将资金投入资金 5 州川人学硕t 学位论立 的机会成本低于资金成本的项目上 部分解决了代理问题 5 价值低估的q 比例理论 q 比例 铲r a t i o 又称托宾比例 t o b i nr a t i o 是指目标企业股票市场 价格总额与其全部重置成本之问的比值 当目标企业股票市场价值大于其重置 成本 即q 比例大于l 时 形成并购的可能性大 当目标企业股票市场价值小 于其重置成本 即q 比例小于l 时 形成并购的可能性小 除了以上理论解释以外 企业并购还有再分配理论 风险分散 信息理论 交易费用理论 市场势力等理论解释 业并购的一般理论进行解释是可行的 明外资并购产生的动因 外资并购作为并购中的特殊类型 用企 但企业并购的一般理论还不足以充分说 2 2 2 国际直接投资理论 外资并购不同于一般的国内并购 仅仅用企业并购的一般理论并不能全面 解释外资并购现象 外资并贿作为跨国并赌的一种类型 实际上是境外企业对 东道国进行直接投资的主要方式之一 因此外资并购行为也属于国际直接投资 范畴 可以通过国际直接投资理论对其进行进一步的探讨 研究国际直接投资 的理论多达几十种 与跨国并购有关的主要有以下几个 1 垄断优势理论 m o n o p o l i s t i ca d v a n t a g et h e o r y 斯蒂芬 海默 s t e p h e nh y m e r 于1 9 6 0 年在他的博士论文中首次提出了 对外直接投资的垄断优势理论 后来 美国学者查尔斯 金德尔泊 c h a r l e s k i n d l e b e r g e r 等人在此基础上又进行了补充和发展 垄断优势理论认为跨国 公司利用国际市场存在的不完全竞争而带来的垄断优势消除国际贸易中的障 碍 从中获利 由于垄断优势理论是最早提出的对外直接投资理论 i 訇此被看 成是跨国公司的理论基础 2 产品生命周期理论 美国哈佛大学教授维农 r a y m o n dv e r n o n 在1 9 6 6 年建立了产品生命周期 理论 既解释了对外直接投资 又解释了国际贸易问题 产品生命周期理论认 为 产品的生命周期分为创新阶段 或称新产品阶段 成熟阶段 标准化阶段 处于创新阶段的产品在国内生产最为有利 步入成熟阶段后选择在国外建厂生 产 在标准化阶段则必须行进生产转移 将生产转移到生产成本低的国家或地 6 i i 川人学倾卜学位论文 睦 3 内部化理论 t h et h e o r yo fi n t e r n a l i z a t i o n 内部化理论被称为对外直接投资的一般理论 是1 9 7 6 年由英国学者巴克利 p e t e rb u k l e y 卡森 m a r kc a s s o n 提出的 以后又由美国学者马吉对其 进行了补充 内部化理论认为 企业通过建立跨国公司形成内部市场 能避免 由于外部市场的不完全和风险造成的巨大交易成本 保证企业继续获利 4 国际生产折衷理论 t h ee c l e c t i ct h e o r yo fi n t e r n a t i o n a l p r o d u c t i o n o l i 优势 1 9 7 7 年 英国著名跨国公司研究专家 里丁大学国际投资和企业教授约 翰 邓宁 j o h n h d u n n i n g 在他发表的论文 贸易 经济活动的区位多国 企业 折衷理论探索 中提出了国际生产折衷理论 全面阐述了对外直接投资 邓宁认为 企业从事对外直接投资必须同时拥有所有权优势 0 区位优势 l 内部优势 i 这三个优势 如果企业只具有其中部分优势则需要选择不同的国 际生产类型 该理论高度概括了前面三种理论解释 影响也最为深远 2 2 3 跨国并购理论 外资并购属于跨国并购的一种形式 必然遵循跨国并购理论 企业并购的 一般理论和对外直接投资理论虽然在一定程度上解释跨国并购的动因 但跨国 并购也有其独立的理论解释 跨国并购理论又分为并购动因和并购效应研究 这里我们重点讲述跨国并购动因理论的研究情况 1 企业价值低估理论 g o n z a l e z v a s c o n c e l l o n s 和k i s h 1 9 9 8 在发表的 跨国并购 价值低 估假说 中提出目标企业价值被低估也可以解释跨国并贿行为 他们选取了 1 9 8 1 1 9 9 0 年问发生外资并购的美国7 6 家企业作为研究样本 利用q 比率来考 察价值低估理论对跨国并购现象的适用性 结果表明 目标企业的q 比率与该 企业并购的可能性存在负相关关系 也就是说 目标企业的q 比率越低 企业 被并购的可能性越大 这个结论说明目标企业价值理论是跨国并购行为发生的 动因之一 但这种解释并不全面 无法解释目标企业价值被高估的情况 而现 实中 企业价值常常被高估 2 规模经济理论 四川人学硕士学位论文 跨国并购的重要动因之一就是为了获得规模经济性 e c o n o m yo fs c a l e c a u e s 调查了不同国家生产同一产品的6 个企业 结果发现某个企业由于技术 创新而带来的生产成本的降低却被运输成本的增加抵消了 如果这个企业通过 跨国并购扩大生产规模 达到规模经济性 才能降低成本 提高企业效率 3 获得速度的经济性 美国著名企业史学家钱德勒 1 9 9 9 首先提出了速度经济性 他认为如果 将企业看作是一个资源转换系统 那么企业的经济效率不仅取决于资源转换的 数量 还取决于资源转换的时间和速度 主并公司通过跨国并购可以迅速取得 目标企业的生产 销售 开发等方面的资源 相对于新建投资 跨国并购更易 获得速度的经济性 速度经济性能够很好解释选择跨国并购进行投资的原因 具有重要意义 联合国发布的 2 0 0 0 年世界投资报告 1 中就认为速度的经 济性是推动跨国并购最重要的原因 4 获得财务协同效应 跨国并购的财务协同效应主要体现在国家闻税收政策和会计政策的差异给 并购企业带来的财务上的利益 m a n z o n s h a r p 和t r a v l o s 研究美国的海外并 购案例后发现 2 0 世纪9 0 年代以 来实行的海外税收抵扣政策 f t c 即f o r e i g n t a xc r e d i t 对海外并购有很大的促进作用 2 3 我国上市公司外资并购兴起的动因分析 外资并购属于跨国并购的特殊类型 必然能用以上所述的相关并购理论加 以解释 在了解了外资并购相关的理论基础后 我们将结合国内外经济背景来 分析外资并购在我国上市公司中兴起的原因 2 3 1 我国上市公司外资并购兴起的国际背景 2 0 世纪9 0 年代中期以来掀起的第五次并购浪潮中 跨国并购俨然成为国 际直接投资的主要方式 据联合国2 0 0 0 年发布的 世界投资报告 眺2 1 显示 在过去的l o 年中 国际生产的增长主要是由跨国并购而不是由新建投资推动 的 已完成的跨国并购的价值从1 9 9 0 年的不到1 6 0 0 亿美元增加到1 9 9 9 年的 1 资料来源 叶勤 跨国并购的动因及其理论分析 世界经济导刊 2 0 0 3 1 4 2 4 6 t j ez l 马杰 全球跨国井购经历五次浪潮 具八大特点 国际金融报 2 0 0 2 0 4 0 9 8 四川人学硕士学位论文 7 2 0 0 亿美元 1 9 9 5 年 跨国并购总价值达到当年全球f d i 国际直接投资流量的 5 0 而到了1 9 9 9 年 这个比例已升高到8 0 随着中国入世步伐的加快 全球跨国浪潮也渐渐渗透入中国瓷本市场 近年来 西方的经济增长缓慢 资 本相对过剩 巨额国际资金急需寻找投资方向 由于中国经济持续稳定增长 吸引了许多大型跨国企业和外国资本 而利用并购方式进入中国市场比其他投 资方式更迅速 收效更快 因此 出于全球化战略的考虑 外资纷纷通过并购 我国企业丌拓中国市场 2 3 2 我国上市公司外资并购兴起的国内原因 1 有关政策法规的出台为外资并购上市公司提供了政策指引 事实上 一开始外资并不允许进入中国资本市场 1 9 9 5 年9 月 国务院发 布的有关文件规定 在国家有关上市公司国家股和法人股管理办法颁布之前 任何单位一律不准向外商转让上市公司的国家股和法人股 后来 由于中国加入国际经济的推进 使得我国政府坚定了引进外资的决 心 有关的政策法规陆续出台 1 9 9 8 年9 月 国家经贸委发布了 关于国有企 业利用外商投资进行资产重组的暂行规定 虽然明确了允许外商可以参与购买 国有企业 但对于兼并 收购的操作规程仍未指定出具体的 操作性强的措旌 由于操作援程的不明确产生了政出多头的局面 造成了并购审批困难重重 2 0 0 1 年1 1 月 外经贸部和证监会联合发布 关于上市公司涉及外商投资 有关问题的若干意见 对外商投资股份有限公司发行a 股或b 股和允许外商投 资企业受让上市公司非流通股作了原则性规定 此后 2 0 0 2 年7 月l 目起 外 资参股证券公司的设立规则 外资参股基金管理公司的设立规则 正式实施 加强和完善了对外资参股证券公司以及外资参股基金管理公司的监督管理 明 确了二者设立的条件和程序 2 0 0 2 年1 2 月1 日起施行的 上市公司收购管理 办法 和 上市公司股东持股变动信息披露管理办法 规范了上市公司收购的 相关程序以及上市公司股东持股变动信息披露行为 这些配套法规的出台为外 资并购相关政策的制定作了铺垫 为外资并购中国上市公司打下了良好基础 2 0 0 2 年1 1 月1 日 证监会 财政部 国家经贸委联合发布 关于向外商 转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知 以下简称 通知 允许向外 1 葛惹妍 外资并购的动因 趋势与监管 北方经贸 2 0 0 3 1 2 6 0 6 2 9 网川人学硕 学位论史 商转让上市公司的国有股和法人股 并加以规范管理 通知 明确规定了外资 并购的原则 条件和程序 暂停了八年之久的外资并购上市公司终于得以重新 启动 开启了中国上市公司外资并购的新局面 2 0 0 3 年3 月7 同 对外贸易经济合作部 国家税务总局 国家工商行政管 理总局 l 虱家外汇管理总局联合颁发2 0 0 3 年第3 号令 出台 外国投资者并购 境内企业暂行规定 以下简称 暂行规定 该项规定于2 0 0 3 年4 月1 2 日正 式实施 暂行规定 进一步放宽了对外资并购主体的限制 规定外国投资者和 外商投资的企业都可以成为并购境内企业的主体 并且对外商并购后如何设立 外商投资企业开展经营活动做出了具体的规定 暂行规定 的出台对外资并购 进入我国证券市场具有重大意义 标志着上市公司外资并购已经进入实质性的 操作阶段 2 中国经济良好的增长势头与巨大的市场潜力是根本原因 外资之所以看好中国上市公司进行并购 从根本上讲是被中国强劲的经济 增长势头和巨大的市场潜力所吸引 根据有关统计 外资并购中国上市公司首 先考虑的就是中国的市场潜力 见表2 1 表2 1外资并购动机比重表 1 动因看好中国利用低成绕过政策原市场确保原 市场潜力本劳动力 关税壁垒饱和 材料供应 比重 5 9 2 5 9 5 2 经济全球化的趋势要求企业必须向国际市场进军 而纵览全球经济 只有 中国经济保持稳定增长 根据亚洲开发银行对中国经济发展趋势的预测 中国 经济仍将持续快速发展 2 0 0 4 2 0 0 5 年问中国的消费增长将达到9 9 6 同时 亚 洲银行在其发布的 亚洲发展展望 雠 中指出 中国经济增长的贡献将占到全 球经济增长的1 5 中国经济的强劲势头将会刺激亚洲其他经济体的发展 这 表明 中国经济的发展已成为亚洲地区乃至世界经济不可或缺的一部分 当然 文青 外资并购上市公司的动机 范围与方式 天津财税 2 0 0 2 6 1 6 1 8 皓 h t t p n e w s s d i n f o n e t 7 2 3 4 3 4 6 7 0 6 1 1 4 9 6 9 6 2 0 0 4 0 4 2 9 1 2 6 9 8 6 0 s h t m l 1 0 刚川人学颂l 学位论文 吸引了众多外国投资者的关注 除了看好中国的市场潜力 外资并购动机还有利用我国低成本的劳动力 原有市场饱和 绕过政策关税壁垒 确保原材料供应等 充足并且低廉的劳动 力资源历来是我国吸引外国投资的重要因素 借助相对低廉的人力资源 可以 降低生产成本 取得成本优势 而我国在外资进入的领域方面又有一定的限制 即政策壁垒 因此外商可以选择通过并购来绕过相应的政策壁垒 从而达到进 入我国市场的目的 比如 中国最早的外资并购案1 9 9 5 年日本五十铃和伊藤忠 株式会社收购北旅股份就是为了绕开行业壁垒 此外 出于本国市场的饱和追 切需要开辟新的市场或为了获取原材料而选择同我国上市公司合作等原因 选 择外资并购无疑是条捷径 3 上市公司本身特性是关键 上市公司是我国各行业中的核心企业 通过收购控制我国上市公司就能直 接占领行业核心 便于迅速强占中国市场份额 首先 上市公司产品销售网络 已经成型 能为外商提供广阔的市场空间 比如 法国圣戈本公司收购福耀玻 璃就是为了拥有其庞大的产品销售网络 其次 上市公司经济效益 企业管理 也能与外国投资者挂钩 便于并贿完成后进行企业整合 第三 通过并购我国 上市公司能进入我国资本市场 从而间接获得上市公司这个融资平台 能够在 我国资本市场上进行融资 川大学硕士学位论文 3 我国上市公司外资并购的现状分析 3 1 外资并购在中国的发展阶段分析洼 从1 9 9 5 年日本五十铃和伊藤株式会社收购北旅股份以来