（会计学专业论文）我国上市公司信息透明度对其资本成本影响的分析.pdf

摘要 近年来，上市公司的信息披露受到各方的关注和重视，投资者对提高上市公司信息 透明度的要求也越来越强烈。我国上市公司的信息披露制度正在经历着一个从不完善到 逐步完善的过程。同时，随着上市公司融资活动逐步规范化和对资本成本理论的深入研 究，上市公司的信息披露和公司资本成本之间的相关性逐渐被专家和学者发觉，这对上 市公司的融资产生很大程度的影响。因此，对信息透明度与资本成本之间的关系及影响 的研究具有重大的现实意义。 国外学者理论研究表明，上市公司信息披露与资本成本之间存在关联性，与此相关 的大量实证研究成果也相继涌现。但是我国上市公司相关理论的研究起步较晚，信息披 露理论及资本成本理论的研究更多地参考国外的理论研究，再加上我国上市公司具有的 特殊性，以我国上市公司为背景的理论研究显得有些匮乏。但是，也有很多的学者对我 国上市公司的信息披露做出了研究总结，并随着研究的深入，针对我国上市公司信息披 露与资本成本之间影响的理论研究也逐步涌现。 本文在借鉴国内外相关理论的基础上，对信息披露理论及发展进行了系统的介绍， 并对我国上市公司信息透明度水平进行了评价。同时，简要地描述了资本成本理论，对 几种资本成本率的测算方法简要回顾，阐述了资本成本的影响因素，然后在这些基础之 上，建立假设模型，选取2 0 0 8 年新上市的7 6 家i p o 公司的财务指标数据为样本，进行 回归分析，揭示出这些上市公司信息披露的水平与资本成本之间的负相关关系，得出研 究结论。 关键词：上市公司；信息披露：信息透明度；资本成本 a b s t r a c t i nr e c e n ty e a r s i n f o r m a t i o nd i s c l o s u r eo fl i s t e dc o m p a n i e sb ya l lt h ec o n c e r na n d a t t e n t i o n ，i n v e s t o r st oi m p r o v et h et r a n s p a r e n c yo fi n f o r m a t i o nh a v eb e c o m es t r o n g e r o u r c o u n t r y sl i s t e dc o m p a n i e st od i s c l o s et h ei n f o r m a t i o ns y s t e mi su n d e r g o i n gas t e pb ys t e p f r o mi m p e r f e c tt op e r f e c tt h ep r o c e s so fc h a n g e a tt h es a m et i m e w i t ht h ef i n a n c i n ga c t i v i t i e s o fl i s t e dc o m p a n i e st og r a d u a l l ys t a n d a r d i z et h ec o s to fc a p i t a lt h e o r ya n dt h ei n d e p t h s t u d y i n g ，t h ec o r r e l a t i o nb e t w e e ni n f o r m a t i o nd i s c l o s u r eo fl i s t e dc o m p a n i e sa n dc o r p o r a t e c o s to fc a p i t a lh a v eb e e ng r a d u a l l yd i s c o v e r e db yt h ee x p e r t sa n ds c h o l a r s i th a v ea s i g n i f i c a n ti m p a c to nt h ee x t e n to ft h ef i n a n c i n go fl i s t e dc o m p a n i e s s o t 1 1 er e s e a r c ho f r e l a t i o n s h i pa n di m p a c tb e t w e e ni n f o r m a t i o nt r a n s p a r e n c ya n dc a p i t a lc o s t s h a v eag r e a t p r a c t i c a ls i g n i f i c a n c e t h e o r e t i c a ls t u d y i n go ff o r e i g ns c h o l a r ss h o w st h a th a v er e l e v a n c eb e t w e e nt h e i n f o r m a t i o nd i s c l o s u r eo fl i s t e dc o m p a n i e sa n dt h ec o s to fc a p i t a l t h el a r g en u m b e ro f e m p i r i c a ls t u d i e sr e l a t e dh a v ee m e r g e dt o o b u tt h es t u d y i n go r e t i c a lr e l a t e do fl i s t e d c o m p a n i e si nc h i n ai sl a t e t h et h e o r yo fd i s c l o s u r ei n f o r m a t i o na n dt h e o r e t i c a ls t u d y i n go f t h ec o s to fc a p i t a li sr e f e r e n c et ot h et h eo r e t i c a ls t u d y i n go fa b r o a d i na d d i t i o n o u rc o u n t r y s l i s t e dc o m p a n i e sh a v et h ep a r t i c u l a r i t y , t h eo r e t i c a lr e s e a r c hw h i c hi nt h ec o n t e x to fo u r c o u n t r y sl i s t e dc o m p a n i e ss e e m e dt ob es o m e w h a ts c a r c e b u tt h e r ea r em a n ys c h o l a r sm a k e as t u d ys u m m a r yt od i s c l o s et h ei n f o r m a t i o no fo u rc o u n t r y sl i s t e dc o m p a n i e s a n da s i n d e p t hs t u d y , t h et h e o r e t i c a ls t u d y i n gb e t w e e ni n f o r m a t i o nd i s c l o s u r ea n dt h ei m p a e to ft h e c o s to fc a p i t a lo fl i s t e dc o m p a n i e si nc h i n ah a sb e e ng r a d u a l l ye m e r g e d i nt h i sp a p e r , o nt h eb a s i so fd r a w i n go nr e l e v a n tt h e o r yi no u rc o u n t r ya n da b r o a d ，ig i v e as y s t e m a t i ci n t r o d u c t i o nt ot h et h e o r ya n dt h ed e v e l o p m e n to fi n f o r m a t i o nd i s c l o s u r e a n di a l s oe v a l u a t et h el e v e lo fi n f o r m a t i o nt r a n s p a r e n c yo fl i s t e dc o m p a n i e si n0 1 1 1 c o u n t r y a tt h e s a m et i m e ，ib r i e f l yd e s c r i b e st h et h e o r e t i c a lc o s to fc a p i t a l b r i e f l yr e v i e w e dt h es e v e r a l c a l c u l a t i o nm e t h o d so ft h ec o s to fc a p i t a lr a t ea n dt h ei m p a c t i n gf a c t o r s a n dt h e l lb a s e do n t h e s et h i n g s ic o n s t r u c t i o nt h ea s s u m p t i o n sm o d e l s e l e c t e dt h es a m p l ef i n a n c i a li n d i c a t o r s d a t ao f7 6i p 0c o m p a n yl i s t e di n2 0 0 8 a n df o rr e g r e s s i o na n a l y s i s r e v e a l e dt h en e g a t i v e c o r r e l a t i o nb e t w e e nt h et h el e v e lo fi n f o r m a t i o nd i s c l o s u r ea n dt h ec o s to fc a p i t a li nl i s t e d c o m p a n i e s ，c o m et ot h ec o n c l u s i o n k e yw o r d s - l i s t e df i r m s ；i n f o r m a t i o nd i s c l o s u r e ；i n f o r m a t i o nt r a n s p a r e n c y ；c a p i t a l c o s t s h 独创性声明 本人郑重声明：所提交的学位论文是本人在导师指导下独立进行研究工作所取 得的成果。据我所知，除了特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包含其他人已 经发表或撰写过的研究成果。对本人的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文 中作了明确的说明。本声明的法律结果由本人承担。 学位论文作者签名： 学位论文使用授权书 本学位论文作者完全了解东北师范大学有关保留、使用学位论文的规定，即： 东北师范大学有权保留并向国家有关部门或机构送交学位论文的复印件和电子版， 允许论文被查阅和借阅。本人授权东北师范大学可以将学位论文的全部或部分内容 编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或其它复制手段保存、汇编本学位 论文。 ( 保密的学位论文在解密后适用本授权书) 学位论文作者签名：边 日 期：迦皇，支。l 吕 学位论文作者毕业后去向： 工作单位： 通讯地址： 指导教师签名： ! 叠宣 日 电话： 邮编： 东北师范大学硕士学位论文 引言 信息披露是经营管理者将财务经营等信息完整及时地报告给企业所有者的行为。然 而，推动上市公司信息披露质量提高的动力却很少来自于上市公司的自身披露意愿，上 市公司的管理者自身往往缺乏提高透明度的动机，这就使得总体信息披露水平的提高受 到影响。随着理论研究的发展，上市公司的信息披露和公司资本成本之间的负相关关系 已经被学者所认同，很多的实证分析也证实了这一点。正是由于这种负相关关系的存在， 上市公司的信息披露意愿才会提高。因此，上市公司信息披露质量及其对资本成本影响 的研究，对于提高上市公司的信息透明度，以及降低公司的资本成本有着很大的作用。 我国上市公司信息披露理论的相关研究起步较晚，研究多是借鉴西方发达国家的研 究成果。与美国等西方发达国家相比，我国资本市场的完善程度还存在着差距，上市公 司的信息披露不真实、不及时、不全面，上市公司与投资者之间、知情的内部人与不知 情的外部投资者之间的信息不对称等诸多问题仍然存在，而适于我国上市公司背景的理 论及实证研究却很匮乏。文章从这个角度出发，结合我国上市公司信息披露的现状，对 我国上市公司信息披露理论进行阐述，并指出上市公司信息透明度对其资本成本的影 响。 本文将立足信息披露主体上市公司，在现有文献的基础上，对我国上市公司的 信息披露理论进行评价，并对其影响的因素做出分析，通过建立假设模型以及回归分析 等手段，以我国7 6 家新上市的i p o 公司的财务指标数据为样本进行分析，验证了我国上 市公司的信息披露质量与其资本成本之间的负相关关系，得出本文结论。 东北师范大学硕士学位论文 1 导论 1 1 选题背景 目前，我国资本市场已初步形成了以证券法为主体，相关的行政法规、部门规 章等规范性文件为补充的多层次的上市公司信息披露制度体系框架。这些成就和我国会 计学界十多年来坚持进行上市公司信息披露理论研究有着很大的关系。随着我国资本市 场步入规范化和市场化的新发展阶段，与资本市场发展息息相关的上市公司信息披露实 践也需要新的理论引导，特别是需要能够解释中国资本市场独特性和解决其特殊问题的 理论。 国外学者的理论研究表明，上市公司信息披露与资本成本之间存在关联性。然而， 我国上市公司的信息披露理论研究的病症所在是缺乏理论框架，迄今为止，我国上市公 司信息披露理论研究还没有构成一个理论体系，使得我国上市公司信息披露理论研究缺 少全面归纳和系统演绎，也使得上市公司信息披露的各种理论解释找不到深入和融合的 方向。 上市公司信息披露在我国可以说是先有实践而后有理论研究，目前的理论研究大多 缘起于实践中出现的问题，是对其中教训和经验做出的总结，而上市公司信息披露和资 本成本之间关系的研究同样存在这个问题，很多的研究报告和文献都只是谈及理论研究 或者单一的实证分析，缺乏对理论与实证的结合。针对这一现状，本文对我国上市公司 的信息透明度和资本成本之间的关系进行探究，并系统的阐述了信息披露理论在我国的 发展，具有重大的理论和现实意义。 1 2 选题意义 近年来，信息透明度与资本成本之间的影响及互动关系越来越受到学者的重视。资 本成本是投资者要求的必要回报率，也是所有者筹集资金所付出的成本。随着所有权和 经营权的分离，在资本市场上，对上市公司信息披露的要求主要是源于管理层和外部股 东之间的信息不对称以及由此所产生的利益冲突。现代公司制企业都面临着如何建立完 善的公司治理机制来对待经理人员存在的道德风险和逆向选择的问题，信息披露以及信 息透明度的状况就显的尤为重要。因此，对上市公司信息透明度的研究可以促使公司经 理人自觉的提高信息披露的质量，以此来改善公司资本成本过高的状况。具体来说，信 息披露的研究意义有以下几点： ( 1 ) 信息披露为管理者和投资者所提供的信息，可以减少他们在识别有价值项目时产 生的失误，降低他们之间信息不对称的水平，减少利益冲突，从而有利于提高公司效率。 2 东北师范大学硕士学位论文 ( 2 ) 信息披露可以改善公司的治理结构并提高治理水平。信息可以作为公司控制机制 的投入物，以实现这些机制约束的管理者可以把资源用于好的项目，这就可以在一定程 度上防止管理者掠夺投资者的财富。 ( 3 ) 信息披露可以通过减少逆向选择与流动性风险来促进经济绩效。公司对及时披露 高质量的财务会计信息的预先承诺有助于降低投资者由于与更具信息优势的其他投资 者进行交易而造成损失的风险，也就是降低了机会成本，从而吸引更多的投资者对其投 资。 1 3 国内外研究现状 1 3 1 国外研究现状 最早从理论角度揭示信息披露与资本成本间关系的是b a r r y 和b r o w n 。他们在 1 9 8 5 年通过提出提出了一个简单的资产定价模型，投资者能够根据上市公司公开披露的 信息对股票回报的参数进行估计，投资组合中有2 种股票：一种具有较多信息；另一种 具有较少信息。理论分析表明，投资者主观地预期股票回报的方差是信息数量的减函数， 所以，对于信息数量较少的股票，投资者预期回报的方差较大，其面临的风险也较大， 要求的回报也相应较高。这表明参数具有不确定性或者说预测风险对股票回报会产生影 响。 2 0 0 3 年s h i n 通过建立“二元定价树” 来反映上市公司的信息披露过程，认为随着信 息披露的继续，股票回报的不确定性逐步降低，并证明，如果将信息披露分为2 个阶段， 投资者根据第1 阶段的股票回报来预测第2 阶段的股票回报，那么，第2 阶段股票回报的 条件方差是第l 阶段股票回报的函数。此时，信息披露有助于消除这种阶段性披露后的 “剩余不确定性”。 2 0 0 4 年l e u z 和v e r r e c c h i a 将上市公司投资决策、信息质量和资本成本联系起 来，他们将股票未来价值定义为关于单位投资随机回报的二次函数，并假定上市公司 经理以股价最大化为目标选择投资项目为股东带来现金流量，同时，经理向投资者公开 披露的信息会影响股票价格，进而影响投资者要求的回报。实际上，信息披露起到协调 经理投资决策和投资者行为的作用。高质量的信息披露能更好地协调二者的行为，所以， 投资者要求的回报下降。 最早从经验角度检验信息披露与资本成本之间关系的是b o t o s a n 。她在1 9 9 7 年通 过设计的披露指数来衡量信息披露水平。对美国1 9 9 0 年机器制造业1 2 2 家上市公司年报 李明毅，惠晓峰上市公司信息披露与资本成本：来自中国证券市场的经验证据管理学报2 0 0 8 年1 月第l 期第 5 卷 s h i nhs d i s c l o s u r e sa n da s s e tr e t u r n s i j e c m n om e t r i e a ，2 0 0 3 ( 耍) l e u zc ，v e r r e c c h i ar f i r m s c a p i t a la i i o e at i o nc h o i c e s ，i n f o r m a t i o nq u a l i t y ，a n dt h ec o s to f c a p i t a l z 】t h e w h a r t o ns c h o o l ，u n i v e r s i t yo fp e n n s y l v a n i a ，2 0 0 4 3 东北师范大学硕士学位论文 的进行研究，对于较少被分析师关注的6 2 家公司，披露指数每上升1 个单位，资本成本 下降2 8 个基点。b o t o s a n 在2 0 0 0 年进一步对信息披露与资本成本之间的关系进行研 究。对于分析师跟踪较少的公司，信息披露水平高的公司比信息披露水平低的同等公司 资本成本低9 个百分点，对特定的信息披露类型的进一步分析发现，分析师跟踪少的小 公司而言，提供前瞻性信息( 如销售、利润、资本支出的预测信息) 和关键的非财务指标( 如 市场份额、成长性等) 有利于降低企业的资本成本。 2 0 0 5 年p o s h a k w a i ，e 和c o u r t i s 提供了金融产业的经验证据，他们也采用披 露指数对1 3 5 家欧洲、北美和澳大利亚的银行进行研究。结果表明，信息披露水平的提 高显著地降低了资本成本。 1 3 2 国内研究现状 信息披露理论的研究在我国起步较晚，但是对其研究的重视程度却不断加强。在我 国，信息披露理论是一个比较新颖的研究课题，随着我国资本市场的发展，信息披露及 信息透明度问题愈发受到政府及金融界的关注。 近些年来，许多学者运用规范的经济学方法对我国资本市场信息披露问题进行研 究，取得了一定的理论成果。但是，总体上看信息披露的研究还是处于起步阶段，与国 外的研究水平相比还存在一定的差距。与此同时，我国上市公司信息披露问题的实证研 究也才刚刚开始。 王华和张程睿( 2 0 0 5 ) 利用我国2 0 0 1 年3 月1 5 日至2 0 0 3 年1 2 月3 1 日新发行a 股 并上市的1 7 5 家公司为研究样本，证明了在中国证券市场上投资者与i p o 公司之间的信 息不对称程度分别与公司i p o 筹资直接成本、间接成本及总成本间存在显著正相关关 系。研究结果表明，公司i p o 前越不透明，越将承担更高的筹资成本。i p o 前提高公司 透明度，增加主动披露，有利于降低公司的i p o 筹资成本。 黄娟娟和肖珉( 2 0 0 6 ) 1 9 9 3 2 0 0 1 年间我国证券市场进行股权再融资的上市公司为 样本，考察上市公司信息披露质量与公司权益资本成本，结果表明在控制其他一些影响 因素后，上市公司信息披露质量与公司权益资本成本呈显著的负相关关系，而上市公司 资本成本不仅受前一年信息披露质量的影响，还受前四年信息披露质量的影响。 干华，张程睿不对称信息理论对“i p o 折价之谜”的解析财经问题研究，2 0 0 4 ii 黄娟娟，肖珉信息披露、收益不透明度与权益资本成本中国会计评论2 0 0 6 6 4 东北师范大学硕士学位论文 汪炜和蒋高峰( 2 0 0 4 ) 利用2 0 0 2 年前在上海证券交易所上市的5 1 6 家公司的面板数 据，以信息披露数量( 临时公告和季报) 作为衡量公司自愿信息披露水平的指数，检验了 上市公司权益资本成本与其自愿披露水平的关系。在控制了公司规模与财务风险变量之 后，发现上市公司信息披露水平的提高有助于降低公司的权益资本成本，为我国上市公 司信息披露水平与资本成本之间关系的研究提供了直接的证据。作者还指出由于不同行 业的上市公司在信息上存在专有性与竞争性，信息披露水平对上市公司资本成本的影响 程度也就有所差异。特别是在一些高技术、高风险的新兴产业，公司信息的专有性更强、 财务机制更为复杂、经营绩效的不确定性更大，因此投资者对这些产业的上市公司自愿 披露信息的依赖性就更强。由此可见，强制性披露要求和充分的信息披露有助于降低公 司的权益资本成本。 1 4 研究内容与方法 本文在借鉴和综合国内外学者关于上市公司信息披露的研究成果基础上，围绕上市 公司信息披露理论，对信息透明度与资本成本之间的关系进行研究，共由引言及五章组 成。引言部分对信息披露理论以及在我国上市公司的发展状况做了概述，并指出本文的 研究对象和结论。第一部分为导论。主要说明本文的选题背景以及选题的意义，并详细 地对阅读的文献做出综述，介绍信息披露理论的国内外发展状况，为后面的理论阐述及 实证分析部分做铺垫；第二部分是我国上市公司的信息披露。主要描述我国上市公司信 息披露的制度以及我国上市公司的信息透明度，并对其给出评价；第三部分主要介绍信 息披露的理论架构。对理论架构中的委托代理理论、有效市场假说论、信息不对称博弈 论以及资本成本理论给与详细的阐述；第四部分为上市公司信息披露对资本成本的影响 分析，是本文研究的重点。主要分析了我国上市公司信息披露的动因和意义，并选取了 2 0 0 8 年新上市的7 6 家i p o 公司的财务指标数据为样本，进行实证分析，得出本文的研究 结论，即信息透明度的提高有助于降低公司的资本成本；最后一部分是研究局限及启示， 主要说明本文在写作和分析过程中存在的局限，以及在研究过程中所得出的一些启示。 本文研究的逻辑框架如图1 1 所示： 图1 1 逻辑框架 汪炜，蒋高峰信息披露、透明度与资本成本经济研究2 0 0 4 4 5 东北师范大学硕士学位论文 我国上市公司的信息披露 1 r ， 披露制度 上市公司信息透明度 遵循的政策和法规 上 披露的内容 信息透明度评价 r 信息披露的理论架构 llil ， i 委托代理理论 有效市场假说论信息不对称博弈论 资本成本理论 1r 上市公司信息披露对资本成本的影响分析 上 上上 信息披露的动因及意义信息披露与资本成本的关系 上 信息披露对资本成本的影响 1 r 模型设计 l- l 选取7 6 家新上市的l p o 公司ii 回归分析 结论：信息透明度的提高降低了资本成本 本文的研究方法有：第一，实证分析与规范分析相结合的方法。实证分析与规范分 析是分析问题的基本方法，本文在兼顾规范分析的基础之上，以实证分析为主，得出的 结论是建立在详实的数据和科学的推导基础上；第二，定量分析与定性分析相结合的方 法。论文在定性分析的基础之上，以定量分析为主线。定量分析可以更加清楚地说明信 息披露理论，揭示其发展规律。当然定量分析是离不开定性分析的，定量分析的结果要 为定性分析服务；第三，归纳分析方法。论文通过对特定的样本数据进行归纳分析，总 结出规律。第四，回归分析方法。本文在对样本数据进行分析时，运用了计量经济学中 的回归分析法，通过e v i e w s 软件计算出模型的参考系数，最终得出结论。 6 东北师范大学硕士学位论文 2 我国上市公司的信息披露 2 1 上市公司信息披露制度 上市公司信息披露制度也称公示制度、公开披露制度，是上市公司为保障投资者利 益、接受社会公众的监督而按照有关法律、法规将自身管理、经营、投资、财务等方面 重大信息向证券管理部门和证券交易所报告，并向社会公开的一项强制性制度。通常来 说，上市公司信息披露是否具有真实性、及时性、完整性和合规性，是评价一个证券市 场是否规范、健康的重要标准之一。 我国上市公司信息披露制度的发展经历了三个阶段叫： ( 1 ) 信息披露的初始阶段 随着上海和深圳股票交易所的成立，我国上市公司开始j 下式对外披露会计信息。但 在这一时间内没有一个统一的会计信息披露制度规范，上市公司信息披露处于非规范化 状态。而且这一时期会计信息披露的质量不高，披露的内容也极不完善，但它是我国建 设会计信息披露规范的起步，为以后会计信息披露规范的发展奠定了基础。 ( 2 ) 会计信息披露规范的发展阶段 股份制试点企业会计制度的正式颁布实施，对会计信息披露作出了进一步规范， 使其在质和量方面都有所提高。1 9 9 3 年4 月2 5 日原国务院证券委发布了股票发行与 交易管理暂行条例，首次对年报披露进行了规范，接着公开发行股票公司信息披露 实施细则、公司法相继问世，上市公司会计信息披露开始具有了统一的规范性要求。 为进一步贯彻上述三个法律、法规的执行，中国证监会于1 9 9 4 年1 月2 0 日发布了公 司发行股票公司信息披露的内容和格式准则第2 号年度报告的内容与格式，标志 我国股票市场在信息披露规范化方面有了更进一步的发展，但在信息披露的质量仍存在 不少问题，有待进一步的提高。 ( 3 ) 会计信息披露规范相对成熟阶段 1 9 9 5 年底，针对我国会计信息披露存在的不规范现象，中国证监会颁布了关于执 行公司法：规范上市公司信息披露的通知，以此为起点，我国会计信息披露在1 9 9 6 年步入了规范阶段。在披露内容方面，证监会新颁发了财务报表附注指引，并先后 在1 9 9 7 年、1 9 9 8 年、1 9 9 9 年、2 0 0 1 年和2 0 0 3 年对年度报告准则进行了修订，同期财 政部亦颁布了企业会计准则关联方关系及其交易的披露。到目前为止，我国上 市公司信息不透明的问题依然存在，相应的规范制度同样在不断改进。 2 1 1 上市公司信息披露应遵循的政策和法规 姚和甲我国上市公司信息披露规范研究科技创业月刊2 0 0 8 年第l l 期 7 东北师范大学硕士学位论文 事实表明，上市公司的信息披露违规行为一旦败露，投资者将受到巨大损失，而整 个资本市场也将面临信任危机。而合理有效地分配有限的监管资源，引导并规范上市公 司信息披露行为，投资者就可以全面地评估上市公司的投资价值和投资风险，最大限度 地减少投资损失。 政府出于宏观管理的需要，都会对不同主体的利益做出强制性规定。无论是法律， 还是制度与准则，它们都是政府的一种强制行为。我国上市公司的会计信息披露规范体 系是由法律规范和准则规范两个层次组成，证券立法包括证券法、公司法和注 册会计师法，它们主要对强制披露，强制审计和法律责任做了规定。准则制度规范中， 公开发行股票公司信息披露实施细则对证券立法中的披露要求做了进一步的具体规 定，详细规定了上市公司所应提供的财务报表及其对具体项目的起码要求；企业会计 制度和企业会计准则是会计报告最根本的基础，它规定上市公司会计信息披露的 基本内容，明确提出了会计信息应具备的质量要求，对于规范上市公司会计实务起到了 重要的促进作用，并限制了管理者歪曲财务数据的能力；审计准则体系规范了注册 会计师的审计工作，强调外部独立审计对公司披露会计信息的监督作用。 多 2 1 2 上市公司信息披露的内容 上市公司信息披露的内容包括两部分，即财务信息和非财务信息。其中财务信息主 要是指上市公司一定时期内的资产负债表、现金流量表、损益及利润分配表以及对这几 张基本财务报表进行解释和附注的一系列附加报表。财务信息披露的主要目的是向股东 和投资者以及其他利益相关者提供反映上市公司在报表期内的真实经营状况，以保证股 东和投资者维护自身利益；非财务信息主要包括股东结构、股权变动、关联方交易以及 公司资产负债重大调整等方面的信息，虽然非财务信息不像财务报表那样直观，但是上 市公司的股东结构和股权的变动，以及一些重大事项的披露对投资者和相关利益人来说 同样很重要，因为这些变动可能会增加投资的风险。 我国上市公司向投资者进行信息披露的途径主要有招股说明书、配股说明书、上市 公告书、年度报告和中期报告等。其中年度报告所披露的信息最为全面，它主要依据公 开发行股票公司信息披露的内容与格式准则( 第二号) ：年度报告的内容与格式确定其 所应披露的信息。其中财务报表及其附注依据企业会计准则、股份制企业会计制度 等进行编制。根据这些规定，我国上市公司年度报告所披露的信息可分为以下几类：1 财务指标和业务数据摘要；2 公司业务经营情况；3 公司股票和股东情况；4 财务报表； 5 财务报表注释；6 关联企业信息；7 重大事项。披露信息的分类可以把上市公司的情况 更加详实地展现给投资者，从而有利于降低投资风险。 2 2 上市公司信息透明度 2 2 1 信息透明度的涵义 “透明度”最早是由9 0 年代末担任美国证券交易委员会主席l e v i t t1 9 9 7 年在“关于高 8 东北师范大学硕士学位论文 质量会计准则”的演讲中首次提出，尔后引起了会计界高度重视。我国学者从那时候开 始对此问题加以关注。信息透明度是对信息质量特征的一种全面的概述，既包括对会计 准则的执行，也包括在信息披露规范问题上的研究。信息披露和财务信息透明度不仅影 响投资者的价值判断和决策，同时也会影响到债权人等利益相关者。信息披露是公司治 理的决定性因素之一，只有真实、透明的信息披露，才能保证信息使用者做出j 下确的决 策及保障相关者的利益，公司治理机制应当确保企业策略的执行和绩效任务的完成。上 市公司的会计信息透明度是对上市公司信息质量特征的一种全面的概述，既包括对会计 准则的执行，也包括在信息披露规范问题上的研究。 信息透明度的提出是对信息质量标准和一般意义上的信息披露要求的发展。信息透 明度是一个关于信息质量的全面概念，包括准则的制订和执行、信息质量标准、信息披 露与监管等。具体来说，信息透明度包括以下三层涵义： ( 1 ) 存在一套清晰、准确、正式、易理解、普遍认可的准则和有关信息披露各种监管 制度体系，所有的准则和信息披露监管制度是协调一致而不是相互矛盾的； ( 2 ) 对准则的高度遵循，无论是公营部门还是私营部门、政府机构还是企业都能够严 格遵循会计准则； ( 3 ) 对外( 含投资者、债权人、监管机构等) 提供高频率的准确信息，能够便利地获 取有关财务状况、经营成果、现金流量和经营风险水平的信息。 2 2 2 信息透明度的影响因素 目前，我国资本市场是一个弱势市场，由于经营权与所有权相分离，大股东与中小 股东之间，机构投资者和散户投资者之间、上市公司内部管理者和外部信息利用者之间 存在严重的信息不对称的问题，这也是会计信息披露不透明的典型体现。信息披露的不 透明，必然导致整个资本市场的逆向选择和道德风险行为的增加，从而进一步增加证券 交易成本和投资者面临的风险与不确定性，使得资本市场的流动性和资源配置的有效性 大大降低。而影响信息不透明的因素有很多，主要来说存在以下几点： ( 1 ) 上市公司管理层的披露意愿 对会计信息披露有直接影响的是上市公司管理高层、中介机构等，而中小散户投资 者只是会计信息披露被动接受者，并且，他们得到的信息是最不充分的。造成这种现象 的原因是众多的，既有来自于上市公司高层管理者、中介机构，也有来自于监管部门即 中国证监会的原因。在委托与代理关系之下，必然会造成上市公司内部及外部多方利益 的不均衡，这种利益之间的不均衡将导致利益相关者之间的激烈斗争与博弈，而博弈的 结果将会影响上市公司管理层的披露意愿。 ( 2 ) 信息披露的规范程度 公司信息披露的不规范是造成目前我国上市公司会计信息披露不透明的深层次原 因。上市公司信息披露不规范的问题从上世纪9 0 年代初期就已经开始，由于各方面的 原因及投资者对信息需求程度相对较低，所以，这一影响我国资本市场健康发展的因素 9 东北师范大学硕士学位论文 没有得到充分的重视。 ( 3 ) 内部治理结构的完善程度 目前，我国上市公司数量达到1 6 0 0 多家，要想使投资者关注到与上市公司最相关 的信息，这就要求上市公司信息披露应该更加透明，而信息披露的不透明主要来自于我 国上市公司内部的治理结构不完善，缺少规范的内部治理结构。 2 3 对我国上市公司的信息透明度评价 2 3 1 从信息披露的充分性来看 充分披露信息是上市公司发展的客观要求。原则上要求上市公司在提供信息时，对 全体投资者不得忽略或隐瞒任何重要的财务信息，这些信息必须全面地反映企业的财务 状况、经营业绩和现金流量等情况，不得有意忽略或隐瞒重要的数据。依照成本效益原 则，只有信息披露的边际收益大于或等于其边际成本时，公司才会自愿披露更多的信息。 然而，信息一旦披露，上市公司根本无法阻止和排除那些没有分担任何成本的信息使用 者对其进行消费，信息披露成本不能得到公平分担，致使公司私人边际成本和社会边际 成本发生背离，使得信息的充分披露原则面临严峻的挑战。李婉丽、张晓岚从2 0 0 0 年 公布年报的上市公司中随机抽样选择了1 0 8 家企业，对其信息披露情况进行了项目统计。 以年报信息的部分重要事项为对象，分析上市公司在会计数据和业务数据等的披露情 况。如表2 1 所示： 表2 1会计数据和业务数据披露情况( 2 0 0 0 年) 项目 比例( ) 会计数据 按要求列式1 1 项本年度会计数据 9 4 4 4 提供报告期末前3 年的主要会计数 1 0 0 据和财务指标 列式报告期内股东权益的变化 5 0 9 3 列式利润表附表 6 3 8 9 业务数据列式公司的业务数据o 9 3 数据来源：汪炜公司信息披露理论与实证研究浙江大学出版社2 0 0 5 上表为上市公司会计数据和业务数据披露情况。在会计数据披露方面。从会计数据 和财务指标的列式来看，9 4 4 4 的上市公司均严格按照年度报告准则的有关规定进行了 披露，只有极少部分上市公司未能遵守规定；但股权变动情况的披露比例仅为5 0 9 3 ， 近一半上市公司则未能披露：从利润表附表的披露来看，6 3 8 9 的上市公司按照相关规 定进行了列式，但是其他的3 6 1 1 则为予披露。在业务数据披露方面，因为年度报告 准则对这项披露未强制要求，只有0 9 3 的上市公司列式了公司的业务数据。因此，可 以看出，我国的上市公司对会计数据类信息的披露倾向明显，而对公司业务数据的自愿 性披露动机不足，说明我国上市公司信息披露的充分性还有待考验。 l o 东北师范大学硕士学位论文 2 3 2 从信息披露的真实性及违规行为来看 信息的真实性是维护资本市场公平原则的基本要求，然而我国上市公司信息失真的 现象普遍存在，同时，我国证券市场信息披露也存在其他形式的违规行为，见表2 2 ， 表2 3 所示： 表2 2 上市公司信息披露违规行为统计 信息披露类别信息披露违规行为次数 比例( )比例合计 擅自披露未经允许擅自披露 31 2 0 1 2 0 发行上市信息披上市虚假信息披露 9 3 6 0 3 6 0 露 定期信息披露年报信息未披露 3 4 1 3 6 02 8 8 0 ( 年报) 年报信息虚假披露 1 45 6 0 其他年报信息披露违规 2 49 6 0 定期信息披露中报信息未披露 31 2 04 0 0 ( 中报)中报信息虚假披露 72 8 0 临时信息披露并购信息未披露 20 8 04 3 6 0 关联交易未披露 2 91 1 6 0 预亏信息未披露 3 15 6 未提前公告临时股东大会 31 2 0 重大担保未披露 1 24 8 0 重大交易未披露 1 45 6 0 重大诉讼未披露 1 56 0 0 重大投资未披露 31 2 0 其他重大事项未披露 3 l1 2 4 0 其他原因其他原因 1 6 6 4 06 4 0 合计 2 5 01 0 0 0 0l o o 0 0 资料来源：汪炜公司信息披露理论与实证研究浙江大学出版社2 0 0 5 表2 3 上市公司信息披露违规行为性质分类 违规行为 次数比例( ) 虚假信息披露 2 91 3 3 0 信息未披露 1 5 26 9 7 2 东北师范大学硕士学位论文 未经批准擅自披露 31 3 8 虚假信息披露和信息未披露 8 3 6 7 虚假信息披露和未经批准擅自披露 信息未披露和未经批准擅自披露 20 9 2 不详 2 41 1 。0 1 合计2 1 81 0 0 资料来源：汪炜公司信息披露理论与实证研究浙江大学出版社2 0 0 5 从以上两表可以看出，我国上市公司信息披露违规行为比较普遍。深入剖析不难发 现，上市公司信息披露违规的主要原因在于以下几个方面： ( 1 ) 证券市场功能异化是上市公司信息披露违规的根本原因。 证券市场的基本功能是实现社会资源的优化配置，而我国发展证券市场的目的和初 衷是在为经济快速发展寻求持续经济供给，解决经济发展中的资金需求，但是由于我国 证券市场产生和发展的特殊环境，使得证券市场的功能被异化于融资，这就造成了信息 披露违规现象。其中，上市公司信息不披露的比例相当高，为6 9 7 2 ，这说明由于特 殊的市场环境，上市公司出于自身利益的维护，必要信息的披露动机不足。 ( 2 ) 公司内部治理结构不合理是上市公司信息披露违规的潜在原因。 上市公司内部治理与证券市场的发展是正相关的，二者互相促进，公司治理的改善 能提高证券市场效率，能提高信息披露质量，有效保护中小股东和投资者的利益。据统 计，我国上市公司治理机制存在问题的比例高达5 7 4 ，主要问题是内部人控制。内 部人控制即公司内部管理层控制董事会，进而控制整个上市公司，使上市公司内部难以 形成合理有效的约束、制衡机制。我国上市公司内部人控制还有独特性，即内部人控制 往往与大股东控制重合，尤其是当大股东为国有资产管理部门时，拥有国家干部身份的 内部管理者成为上市公司的主人，控制了董事会。在这种情况下，管理者发生逆向选择， 为了自身利益最大化而隐瞒重要信息，信息的违规披露甚至不披露行为就不难理解了。 ( 3 ) 中介机构的混乱执业和违法行为助长了上市公司违规之风。 证券市场中介机构从事专业化的信息媒介业务。具有独立、客观、诚信、公正的证 券市场中介机构是建立公正市场秩序、维持透明市场环境、保护投资者利益的关键步骤 的不可或缺的条件。近年来，上市公司大量信息披露不真实，各中介机构难逃干系。证 券商、会计师事务所、律师事务所、投资咨询机构等中介机构自律机制薄弱，缺乏职业 标准和职业道德的有效制约，在很大程度上纵容了上市公司信息披露的不规范行为。 ( 4 ) 对信息披露违规行为惩戒力度不够是上市公司信息披露违规的直接原因。 目前，我国在对上市公司信息披露违规案件的查处实践中，主要以行政处罚为主， 所谓处罚力度的加大，也只是体现在追究主要责任人员的刑事责任上。这就造成违规公 司以及违规人在权利和义务上的不均衡。在财产责任方面，处罚后果往往只是表现为对 齐丽英，孙德岳，赵慧峰，q l - i j 东我国i ：市公司信息披露违规问题研究河北农业大学学报2 0 0 5 年9 月第7 卷 第3 期 1 2 东北师范大学硕士学位论文 当事人的违法所得全部由国家罚没，而没有对投资者的民事赔偿。同时，由于现有的法 律中缺乏合适的诉讼机制，致使投资者的损失事实上得不到赔偿，在很大程度上影响了 资本市场的健康发展。 2 3 3 从信息披露的及时性来看 信息披露的及时性是衡量会计信息质量的一般原则之一。它是指信息在失去决策作 用以前，就为使用者所拥有。只有公司披露的信息具有及时性，投资者才能有效地根据 披露的信息做出决策。 我国上市公司信息披露不及时行为普遍存在。上市公司的经营活动是一个动态过 程，由于存在信息不对称，投资者只能通过上市公司所披露的信息来了解公司的经营现 状及重大变化，因此信息披露制度要求上市公司及时地披露相关信息。虽然我国已经对 信息披露时效做出明文规定，但信息披露滞后的现象时有发生。造成上市公司信息披露 滞后的原因很多，归纳起来，主要表现为两个方面： ( 1 ) 制度因素。我国公开发行股票信息披露实施细则中规定，上市公司提供 的中期报告应在每个会计年度的前6 个月结束后，6 0 日之内编制完成