第五章 财务管理的价值观念.doc

第5章 ：财务管理的价值观念学习目标掌握货币时间价值的概念和相关计算方法。掌握风险收益的概念、计算及基本资产定价模型。理解证券投资的种类、特点，掌握不同证券的价值评估方法。5.1 货币时间价值5.1.1 时间价值的概念时间价值的作用： 自5008年15月53日起，五年期以上商业贷款利率从原来的6.15%降为5.94%，以个人住房商业贷款50万元（50年）计算，降息后每月还款额将减少55元。但即便如此，在15月53日以后贷款50万元（50年）的购房者，在50年中，累计需要还款85万5千多元，需要多还银行35万元余元，这就是资金的时间价值在其中起作用货币的时间价值原理正确地揭示了不同时点上资金之间的换算关系，是财务决策的基本依据。需要注意的问题：时间价值产生于生产流通领域，消费领域不产生时间价值时间价值产生于资金运动之中时间价值的大小取决于资金周转速度的快慢 思考： 1、将钱放在口袋里会产生时间价值吗？ 5、停顿中的资金会产生时间价值吗？ 3、企业加速资金的周转会增值时间价值吗？5.1.2 现金流量时间线现金流量时间线重要的计算货币资金时间价值的工具，可以直观、便捷地反映资金运动发生的时间和方向。5.1.3 复利终值和复利现值利息的计算 单利指一定期间内只根据本金计算利息，当期产生的利息在下一期不作为本金，不重复计算利息。 复利不仅本金要计算利息，利息也要计算利息，即通常所说的“利滚利”。 复利的概念充分体现了资金时间价值的含义。 在讨论资金的时间价值时，一般都按复利计算。终值是指当前的一笔资金在若干期后所具有的价值。现值是指未来年份收到或支付的现金在当前的价值。5.1.4 年金终值和现值年金是指一定时期内每期相等金额的收付款项。后付年金的终值和现值先付年金的终值和现值延期年金现值的计算永续年金现值的计算后付年金每期期末有等额收付款项的年金。永续年金期限为无穷的年金5.1.5 时间价值计算中的几个特殊问题名义利率与实际利率复利的计息期不总是1年，可能是季度，月等，当利息在1年内要复利几次时，给出的年利率是名义利率。例：本金1000元，投资5年，年利率10%，每半年复利一次，则有每半年利率=10%5=5%复利次数=55=10S=1000（1+5%）10 =10001.659 =1659(元)每半年复利一次I=1659-1000=659（元）S=1000（1+10%）5 =10001.611 =1611（元）（1+i）= 1+（r/m）m i = 1+（r/m）m 1 其中：i 实际利率 r 名义利率 m每年复利的次数年金和不等额现金流量混合情况下的现值能用年金用年金，不能用年金用复利，然后加总若干个年金现值和复利现值。贴现率的计算第一步求出相关换算系数第二步根据求出的换算系数和相关系数表求贴现率（插值法）计息期短于一年的时间价值 当计息期短于1年，而使用的利率又是年利率时，计息期数和计息率应分别进行调整。永续增长年金和增长年金永续增长年金：增长年金5.2 风险与收益5.2.1 风险与收益的概念收益为投资者提供了一种恰当地描述投资项目财务绩效的方式。收益的大小可以通过收益率来衡量。收益确定购入短期国库券收益不确定投资刚成立的高科技公司公司的财务决策，几乎都是在包含风险和不确定性的情况下做出的。离开了风险，就无法正确评价公司报酬的高低。风险是客观存在的，按风险的程度，可以把公司的财务决策分为三种类型： 1. 确定性决策 5. 风险性决策 3. 不确定性决策（二）风险的类别1从个别投资主体角度看（1）市场风险：指那些对所有的企业都产生影响的因素引起的风险或由于企业无法控制的外部因素所引起的风险，如：战争、经济衰退、通货膨胀、高利率。（5）公司（企业）特有风险；指发生于个别公司的特有事件造成的风险，不涉及所有投资对象，可通过多角化投资分散，如：罢工、新产品的研发失败，诉讼失败。例：A公司：股本10万 好：盈利5万，5万/10万=50%坏：亏1万，-1万/10万=-10%假设A预测是好年，借入10万，i=10%预期盈利：(10+10)50%=4万，I=1010%=1万 报酬率=30%若是坏年：(10+10)(-10%)=-5万 I=1010%=1万 报酬率=-30%负债经营风险借债加大了企业的风险，若不借钱，只有经营风险，没有财务风险，若经营肯定，财务风险只是加大了经营风险。二、风险的衡量风险的衡量，需要使用概率和数理统计的方法。衡量风险能为企业提供各种投资在不同风险条件下的预期报酬率和风险程度的数据，为有效决策提供依据。5.2 风险与收益收益为投资者提供了一种恰当地描述投资项目财务绩效的方式。收益的大小可以通过收益率来衡量。收益确定购入短期国库券收益不确定投资刚成立的高科技公司公司的财务决策，几乎都是在包含风险和不确定性的情况下做出的。离开了风险，就无法正确评价公司报酬的高低。第2节 风险和报酬1、 风险的概念风险是指事件未来结果的不确定性. 从财务角度看,风险是指未来收益的不确定性. 投资风险价值是指投资者由于冒着风险进行投资而可能获得的超过资金时间价值的额外收益，也称投资风险报酬或风险收益（风险溢酬）. 即：投资报酬率=时间价值+风险报酬率风险是客观存在的，按风险的程度，可以把公司的财务决策分为三种类型： 1. 确定性决策 5. 风险性决策 3. 不确定性决策（二）风险的类别1从个别投资主体角度看（1）市场风险：指那些对所有的企业都产生影响的因素引起的风险或由于企业无法控制的外部因素所引起的风险，如：战争、经济衰退、通货膨胀、高利率。（5）公司（企业）特有风险；指发生于个别公司的特有事件造成的风险，不涉及所有投资对象，可通过多角化投资分散，如：罢工、新产品的研发失败，诉讼失败。5从公司本身来看：（1）经营风险：指生产经营的不确定性带来的风险，任何商业活动都有，亦称商业风险。来源于多方面：P=S-C=pQ-VQ-F=(p-V)Q-F. 市场销售 生产成本 生产技术 其他（5）财务风险：指因借款而增加的风险，是筹资政策带来的风险，也称筹资风险。借债加大了企业的风险，若不借钱，只有经营风险，没有财务风险，若经营肯定，财务风险只是加大了经营风险。 例：A公司：股本10万 好：盈利5万，5万/10万=50%坏：亏1万，-1万/10万=-10%假设A预测是好年，借入10万，i=10%预期盈利：(10+10)50%=4万，I=1010%=1万 报酬率=30%若是坏年：(10+10)(-10%)=-5万 I=1010%=1万 报酬率=-30%负债经营风险借债加大了企业的风险，若不借钱，只有经营风险，没有财务风险，若经营肯定，财务风险只是加大了经营风险。2、 风险的衡量风险的衡量，需要使用概率和数理统计的方法。衡量风险能为企业提供各种投资在不同风险条件下的预期报酬率和风险程度的数据，为有效决策提供依据。（1） 确定概率分布(概率估计)（2） 一个事件的概率是指这一事件的某种后果可能发生的机会.例如,掷硬币时出现正反两面的可能性为50%则我们说出现正面与反面的概率均为0.5. 如果把某一事件所有可能的结果都列示出来,对每一个结果给予一定的概率,便可构成概率的分布.对每一个事件来说,每一结果的概率只在0和1 之间,并且全部结果的概率之和必须等于1,即100%。（2） 计算报酬期望值(EX)报酬期望值也称预期报酬，是根据某一投资项目收益的概率情况，计算的加权平均收益，它代表着决策者对投资报酬的合理预期.期望值是以概率为权数计算的某一事件结果的加权平均值。（3） 计算项目的标准离差标准离差的计算投资的风险程度同收益的概率分布有着密切的联系，但要精确地计算风险，的确是一个即复杂又困难的问题。目前通常以能反映概率分布离散程度的标准离差来确定。标准离差反映各种可能出现的收益结果与期望报酬的偏离程度，可以用来度量风险程度的大小，通常用表示。标准离差是用绝对数来衡量投资决策方案的风险,它反映的是预期报酬的偏离值,只能用于预期报酬相同时各项决策方案风险程度的比较.在预期报酬相同时,标准离差越大,风险就越大,标准离差越小,风险就越小。标准离差率反映了投资者所冒风险的程度，投资者承担的风险越大，要求得到的报酬率也就越高，即风险报酬与风险程度成正比例关系。期望投资报酬率=时间价值+风险报酬率若无风险报酬率用R0表示，投资报酬率用K表示时 风险报酬率=风险报酬斜率风险程度即：RR = b Q风险报酬率是与风险程度成正比例变化的一条斜线,其斜率b也称为风险价值系数.5.5.3 证券组合的风险与收益1. 证券组合的收益5. 证券组合的风险3. 证券组合的风险与收益4. 最优投资组合证券的投资组合同时投资于多种证券的方式，会减少风险，收益率高的证券会抵消收益率低的证券带来的负面影响。第4节 证券投资组合的风险与收益1、 证券投资组合及其意义我们知道,从投资者的角度看,风险可以分为两类,即:系统风险(不可分散)和非系统风险(可分散).而进行多样化投资,就可以降低投资的风险.我们把持有两种或两种以上有价证券的投资称为证券投资组合.投资的目的在于获取收益,证券投资组合的目的是在保证特定收益水平条件下,把风险减少到最低限度;或在一定风险程度上,尽可能使收益最大化.2. 投资组合的风险与收益 1. 投资组合的风险投资组合理论证明:随着投资组合中资产种类的增加,投资组合的风险则不断降低并且风险要小于单独持有某一任何证券的风险.5.投资组合的收益投资组合的收益率是投资组合中单个证券收益率的加权平均值。5. 证券组合的风险证券的相关性相关系数完全负相关 r=-1完全正相关 r=15. 证券组合的风险利用有风险的单项资产组成一个完全无风险的投资组合 两支股票在单独持有时都具有相当的风险，但当构成投资组合WM时却不再具有风险。三.资本资产定价模型1.系统风险与系数系统风险是无法通过投资组合进行消除的,但由于个别证券对市场风险的反应程度以及对组合后的风险影响不同,所以选择证券投资中的组合时,就需要考虑某一证券对投资组合总风险和总收益的影响与贡献情况.系数是衡量个别证券报酬率相对于市场平均报酬率变动的敏感性(变动程度或倍数).系数的经济意义在于,它告诉我们相对于整个市场组合而言,某个特定证券的市场风险是多少.比如,某一股票的系数为0.5,说明该股票的系统风险相当于市场总系统风险的一半,换句话说,该股票的风险将随着市场风险收益变化呈0.5倍的变化,如果市场平均报酬率上升或下降10%,则该股票的报酬率只上升或下降5%.5. 投资组合的系数投资组合可以降低风险,但不能完全消除风险.投资组合的风险,是由构成这一组合的各个单项证券的风险共同影响并形成的.可以用投资组合的综合系数来衡量.我们通过改变投资组合中的证券,就可以改变组合的风险.5.5.3 证券组合的风险与收益证券组合的系数是单个证券系数的加权平均，权数为各种股票在证券组合中所占的比重。3. 证券组合的风险与收益与单项投资不同，证券组合投资要求补偿的风险只是市场风险，而不要求对可分散风险进行补偿。证券组合的风险收益是投资者因承担不可分散风险而要求的，超过时间价值的那部分额外收益，该收益可用下列公式计算：5.5.1 风险与收益的概念5.5.5 单项资产的风险与收益5.5.3 证券组合的风险与收益5.5.4 主要资产定价模型由风险收益均衡原则中可知，风险越高，必要收益率也就越高，多大的必要收益率才足以抵补特定数量的风险呢？市场又是怎样决定必要收益率的呢？一些基本的资产定价模型将风险与收益率联系在一起，把收益率表示成风险的函数，这些模型包括： 1. 资本资产定价模型 5. 多因素定价模型 3. 套利定价模型1. 资本资产定价模型市场的预期收益是无风险资产的收益率加上因市场组合的内在风险所需的补偿。在构造证券投资组合并计算它们的收益率之后，资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model，CAPM）可以进一步测算投资组合中的每一种证券的收益率。5.5.4 主要资产定价模型资本资产定价模型建立在一系列严格假设基础之上：（1）所有投资者都关注单一持有期。通过基于每个投资组合的预期收益率和标准差在可选择的投资组合中选择，他们都寻求最终财富效用的最大化。（5）所有投资者都可以以给定的无风险利率无限制的借入或借出资金，卖空任何资产均没有限制。（3）投资者对预期收益率、方差以及任何资产的协方差评价一致，即投资者有相同的期望。（4）所有资产都是无限可分的，并有完美的流动性（即在任何价格均可交易）。（5）没有交易费用。（6）没有税收。（7）所有投资者都是价格接受者（即假设单个投资者的买卖行为不会影响股价）。（8）所有资产的数量都是确定的。 从投资者的角度来看，无风险收益率是其投资的收益率，但从筹资者的角度来看，则是其支出的无风险成本，或称无风险利息率。现在市场上的无风险利率由两方面构成：一个是无通货膨胀的收益率，这是真正的时间价值部分；另一个是通货膨胀贴水，它等于预期的通货膨胀率。无风险收益率 5. 多因素模型CAPM的第一个核心假设条件是均值和标准差包含了资产未来收益率的所有相关信息。但是可能还有更多的因素影响资产的预期收益率。原则上，CAPM认为一种资产的预期收益率决定于单一因素，但是在现实生活中多因素模型可能更加有效。因为，即使无风险收益率是相对稳定的，但受风险影响的那部分风险溢价则可能受多种因素影响。一些因素影响所有企业，另一些因素可能仅影响特定公司。更一般地，假设有 种相互独立因素影响不可分散风险，此时，股票的收益率将会是一个多因素模型3. 套利定价模型套利定价模型基于套利定价理论（Arbitrage Pricing Theory），从多因素的角度考虑证券收益，假设证券收益是由一系列产业方面和市场方面的因素确定的。套利定价模型与资本资产定价模型都是建立在资本市场效率的原则之上，套利定价模型仅仅是在同一框架之下的另一种证券估价方式。套利定价模型把资产收益率放在一个多变量的基础上，它并不试图规定一组特定的决定因素，相反，认为资产的预期收益率取决于一组因素的线性组合，这些因素必须经过实验来判别。财务管理的价值观念5.1 货币时间价值5.5 风险与收益5.3 证券估价当公司决定扩大企业规模，而又缺少必要的资金时，可以通过出售金融证券来筹集。债券和股票是两种最常见的金融证券。当企业发行债券或股票时，无论融资者还是投资者都会对该种证券进行估价，以决定以何种价格发行或购买证券比较合理。因此证券估价是财务管理中一个十分重要的基本理论问题5.3.1 债券的特征及估价5.3.5 股票的特征及估价第一 证券投资概述 1、 证券及其特点1.有价证券是指载有一定金额的,代表财产所有权、请求权或债权的一种证书.其构成的内容基本上可分为三类:一是表示享有财产所有权的股票;二是表示享受债权的债券;三是表示享受请示权的货币证券(如商业票据等). 2. 有价证券特点1) 收益性 2)流通性 3)风险性 （一）证券投资的概念证券投资是指投资者将资金投资于各类有价证券资产的行为。（二）证券投资的种类（三）证券投资的程序企业证券投资一般在证券交易所内进行交易,通常需委托证券公司代为买卖,其程序一般分为以下几个步骤: 1. 选择证券投资对象2.开立委托买卖账户3.填写委托书 4.进行交割和清算 一债券投资的价值分析债券是由公司、金融机构或政府发行的，表明发行人对其承担还本付息义务的一种债务性证券，是公司对外进行债务融资的主要方式之一。作为一种有价证券，其发行者和购买者之间的权利和义务通过债券契约固定下来。 债券的价值就是指债券按票面利率计算的到期归还本利和的现值,也称为债券的内在价值. 债券投资的目的是为了求得较高收益和较低风险.因此,投资的决策决定于债券的价值、债券的到期收益率和债券的风险三个方面. 目前我国债券的计息方法主要有两种:一种是单利计息,到期一次还本付息;另一种是分期付息,到期偿还本金.1.债券的主要特征： （1）票面价值：债券发行人借入并且承诺到期偿付的金额 （5）票面利率：债券持有人定期获取的利息与债券面值的比率 （3）到期日：债券一般都有固定的偿还期限，到期日即指期限终止之时 5.3.1 债券的特征及估价3. 债券投资的优缺点（1）债券投资的优点本金安全性高。与股票相比，债券投资风险比较小。政府发行的债券有国家财力作后盾，其本金的安全性非常高，通常视为无风险证券。公司债券的持有者拥有优先求偿权，即当公司破产时，优先于股东分得公司资产，因此，其本金损失的可能性小。收入比较稳定。债券票面一般都标有固定利息率，债券的发行人有按时支付利息的法定义务，因此，在正常情况下，投资于债券都能获得比较稳定的收入。许多债券都具有较好的流动性。政府及大公司发行的债券一般都可在金融市场上迅速出售，流动性很好。（2）债券投资的缺点购买力风险比较大。债券的面值和利息率在发行时就已确定，如果投资期间的通货膨胀率比较高，则本金和利息的购买力将不同程度地受到侵蚀，在通货膨胀率非常高时，投资者虽然名义上有收益，但实际上却有损失。没有经营管理权。投资于债券只是获得收益的一种手段，无权对债券发行单位施加影响和控制。需要承受利率风险。利率随时间上下波动，利率的上升会导致流通在外债券价格的下降。由于利率上升导致的债券价格下降的风险称为利率风险。第三 股 票 投 资1 股票投资概述股票是股份公司为筹集自有资本而发行的有价证券,是股东享有权利和承担义务的书面凭证.(一)股票的价值股票在不同的情况下,有不同的价值概念,(一)票面价值票面价值是指股票票面上标明的金额.(二)设定价值无票面价值股票,通常根据公司章程规定设定一个设定股本和发行股数,两者所确定的每股价值称为设定价值. (三)帐面价值是反映普通股每股所代表的公司净资产的金额. 是将公司的净值减去优先股总额后,除以流通在外的普通股股数后的金额. (4) 市场价值（价格） 这是指股票在市场交易中所反映的价值,也就是股票的价格. 股价在市场上变动很大,它主要有开盘价、最高价、最低价和收盘价之分.市价的记录以收盘价为准. (五)投资价值也称股票的内在价值. 股票的投资价值是评价股票价值的基础.取决于股票预期未来获得的现金流入的现值. (6) 清算价值是指企业清算时,股东应该得到的每股的实际价值.从理论上说,清算价值应该是企业清算时财务报表上所反映的账面价值.但由于财产的清算价格往往低于账面价值,因此,股票的清算价值往往低于实际的账面价值.5.3.5 股票的特征及估价1.股票的构成要素（1）股票价值股票内在价值（5）股票价格市场交易价格（3）股利股息和红利的总称2. 股票的类别普通股优先股普通股、优先股、债券的比较3. 优先股的估值如果优先股每年支付股利分别为D，n年后被公司以每股P元的价格回购，股东要求的必要收益率为r。优先股一般按季度支付股利。多数优先股永远不会到期，除非企业破产，因此这样的优先股估值可进一步简化为永续年金的估值。二股票价值的评价（一）股票评价的基