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第四章资本成本和现金流量 4 1资本成本 1 一资本成本概述资本成本是指企业取得和使用资本时所付出的代价 取得资本所付出的代价 主要指发行债券 股票的费用 向非银行金融机构借款的手续费用等 也叫做筹资费用 使用资本所付出的代价 主要指向股东支付的股利 向债权人支付的利息等 也叫做用资费用 用资费用是企业经常发生的 而筹资费用通常是在筹资时一次性发生的 我们所讨论的资本成本仅指筹集和使用长期资金 包括自有资本和借入长期资金 的成本 2 资本成本既可以用绝对数表示 也可以用相对数表示 用绝对数表示的 如借入长期资金即指资金占用费和资金筹集费 用相对数表示的 如借入长期资金即为资金占用费与实际取得资金之间的比率 但是它不简单地等同于利息率 两者之间在含义和数值上是有区别的 在财务管理中 一般用相对数表示 资本成本有多种运用形式 一是在比较各种筹资方式时 使用的是个别资本成本 如借款资本成本率 债券资本成本率 普通股资本成本率 优先股资本成本率 留存收益资本成本率 二是进行企业资本结构决策时 则使用综合资本成本率 三是进行追加筹资结构决策时 则使用边际资本成本率 3 资本成本在企业筹资 投资和经营活动过程中具有以下三个方面的作用 1 资本成本是企业筹资决策的重要依据 通过不同渠道和方式所筹措的资本 将会形成不同的资本结构 由此产生不同的财务风险和资本成本 所以 资本成本也就成了确定最佳资本结构的主要因素之一 随着筹资数量的增加 资本成本将随之变化 当筹资数量增加到增资的成本大于增资的收入时 企业便不能再追加资本 因此 资本成本是限制企业筹资数额的一个重要因素 2 资本成本是评价和选择投资项目的重要标准 资本成本实际上是投资者应当取得的最低报酬水平 只有当投资项目的收益高于资本成本的情况下 4 才值得为之筹措资本 反之 就应该放弃该投资机会 3 资本成本是衡量企业资金效益的临界基准 如果一定时期的综合资本成本率高于总资产报酬率 就说明企业资本的运用效益差 经营业绩不佳 反之 则相反 二个别资本成本企业使用各种长期资金的成本 包括债务成本 长期借款成本 债券成本 和权益成本 优先股成本 普通股成本 留存收益成本 1 长期借款成本包括借款利息和筹资费用 利息在税前支付 5 I 1 T L i 1 T Kl L 1 f L 1 f Kl 银行借款成本I 银行借款年利息L 银行借款筹资总额T 所得税税率i 银行借款年利息率f 银行借款筹资费用率 2 债券成本包括债券利息和筹资费用 利息在税前支付 债券的发行价格有等价 溢价 折价三种 债券利息按面额和票面利率确定 债券的筹资额应按具体发行价格计算 6 I 1 T B i 1 T Kb B0 1 f B0 1 f Kb 债券成本I 债券每年支付的利息T 所得税税率B 债券面值i 债券票面利息率B0 债券筹资额 即发行价格f 债券筹资费用率 3 优先股成本优先股股东的特别权利就是可优先于普通股股东以固定的股利分取公司收益并在公司破产清算时优先分取剩余资产 但一般不能参与公司的经营活动 其具体的优先条件必须由公司章程加以明确 7 包括定期支付的固定股利和筹资费用 股利在税后支付 不能抵减所得税 DKp P 1 f Kp 优先股成本D 优先股每年的股利P 优先股筹资额 即发行价格f 优先股筹资费用率 4 普通股成本包括股利和筹资费用 股利在税后支付 不能抵减所得税 若每年股利固定不变 则计算公式为 8 DKc VKc 普通股成本D 每年的股利V 普通股现值 即股票发行价格如果股利每年以固定比率增长 则计算公式为 D1KC gV 1 f D1 第1年的股利f 普通股筹资费用率g 股利增长比率 9 5 留存收益成本留存收益是企业缴纳所得税后形成的 其所有权属于股东 股东将这一部分未分派的税后利润留存于企业 实质上是对企业追加投资 股东对这部分投资也要求有一定的报酬 所以留存收益也要计算成本 如果企业将留存收益用于再投资所获得的收益率低于股东自己进行另一项风险相似的投资的收益率 企业就不应该保留留存收益而应将其分派给股东 留存收益没有筹资费用 若每年股利固定不变 则计算公式为 DKr VD 每年支付的股利V 普通股现值 即股票发行价格 10 如果股利每年以固定比率增长 则计算公式为 D1Kr gVV 普通股现值g 股利增长率D1 第1年的股利利用资本资产定价模型 则计算公式为 Kr RF Rm RF 股票的贝他系数RF 无风险报酬率Rm 平均风险股票必要报酬率利用风险溢价 则计算公式为 Kr Kb RPc 11 Kb 债务成本RPc 股东比债权人承担更大风险所要求的风险溢价资本成本大小 普通股成本 留存收益成本 优先股成本 公司债券成本 长期借款成本三加权平均资本成本加权平均资本成本是指以各种资本占全部资本的比重为权数 对个别资本成本进行加权平均确定的综合资本成本 Kw WjKjKw 加权平均资本成本Kj 第j种资金的个别资本成本Wj 第j种资本占全部资本的比重 12 2020 2 9 13 个别资本成本占全部资本的比重可以按账面价值 市场价值 目标价值确定 四边际资本成本随着公司筹资规模的扩大和筹资条件的变化 新增资本的成本也会发生变化 边际资本成本就是新增资本的加权平均成本 影响加权平均资本成本的因素有两个 一是各种资本来源的资本成本 二是资本来源的结构 在计算边际资本成本时 如果新增资本的结构与原资本结构相一致 且新增各类资本的成本也没有变化 边际资本成本就等于加权平均资本成本 如果资本成本不变 为筹措新资本而改变了原有的资本结构 那么新增资本的边际成本也将发生变化 同样 如果资本结构不变 资本成本变化 新增资本的边际 14 资本成本也会发生变化 边际资本成本将会随筹资规模的扩大而上升 筹资突破点 保持某资本成本的条件下可以筹集到的资金总限度称为现有资本结构的筹资突破点 在筹资突破点范围内筹资 原来的资本成本不会改变 一旦筹资额超过筹资突破点 即使维持现有的资本结构 资本成本也会增加 15 16 17 4 2现金流量 一现金流量的含义 1 现金流量的概念所谓现金流量 在投资决策中是指一个项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量 这里的 现金 是广义的现金 它不仅包括各种货币资金 而且还包括项目需要投入的企业现有的非货币资源的变现价值 在现金流量表中 现金包括 库存现金 银行存款 但不包括不能随时支取的定期存款 其他货币资金 现金等价物 18 2 现金流量的作用第一 现金流量信息可以反映项目投资的收入与产出的关系 第二 现金流量比利润更能反映项目的效益 第三 利用现金流量信息 可以简化有关投资决策指标的计算过程 第四 有助于在计算投资决策评价指标时 应用货币时间价值的形式进行动态投资效果的综合评价 3 利润与现金流量第一 投资年限内 利润等于现金流量 现金流量可以取代利润作为评价净收益的指标 第二 利润在各年的分布受人为因素的影响 而现金流量的分布不受这些影响 可以保证客观性 19 第三 在投资分析中 现金流动状况比盈亏状况更重要 4 现金流量的假设第一 投资项目的类型假设 包括 单纯固定资产投资项目 完整工业投资项目 更新改造投资项目第二 财务可行性分析假设 投资者可以通过项目的净现金流量判断该项目是否可行 第三 全部投资假设 不区分投资所使用的资金的来源 一律当作自有资金看待 第四 建设期投入全部资金假设 第五 经营期与折旧年限一致假设 第六 时点指标假设 现金的流入和流出均发生在期初或期末的那一时点上 其中 建设投资在建设 20 期内有关年度的年初或年末发生 流动资金投资发生在建设期末 经营期内的现金流入和流出发生在年末 项目最终报废发生在终结点 更新项目除外 第七 确定性假设 与现金流量有关的等因素是常数 二现金流量的构成从内容上看 现金流量包括现金流入量 现金流出量 净现金流量三个方面 1 现金流入量的内容 包括营业收入 经营期主要的现金流入量项目 回收固定资产余值 回收流动资金 其他现金流入量 一般指营业外收入 回收流动资金和回收固定资产余值统称为回收额 21 2 现金流出量的内容 包括建设投资 流动资金投资 经营成本 付现成本 各项税款 其他现金流出 营业外支出 从产生的时间上看 现金流量包括初始现金流量 营业现金流量 终结现金流量三个方面 1 初始现金流量 包括建设投资 流动资产投资 其他投资费用 原有固定资产变价收入和清理费用 固定资产更新决策 2 营业现金流量 包括产品销售所带来的现金流量 各项营业现金支出 税金支出 3 终结现金流量 包括固定资产变价收入 流动资金的收回 停止使用的土地的变价收入以及各种清理费用 22 三现金流量的估算 1 现金流入量的估算 包括营业收入的估算 回收固定资产余值的估算 回收流动资金的估算 2 现金流出量的估算 包括建设投资的估算 流动资金投资的估算 经营成本的估算 各种税款的估算 3 估算现金流量应该注意的问题 区分相关成本和不相关成本 不要忽视机会成本 要考虑投资方案对公司其他部门的影响 对净营运资金的影响 要考虑所得税的影响 23 要考虑折旧的抵税作用 四净现金流量的确定净现金流量 NCF 现