国泰君安-食品饮料行业周报习旧图新合辑第5集保乐力加的

行业专题研究股票研究证券研究报告食品饮料Table_MainInfoTable_Title行业专题研究2012.04.12习旧“图”新：保乐力加的传奇食品饮料周报【习旧“图”新】合辑第5集胡春霞蒋丽丝（研究助理）张楷浠（研究助理）021-38676186021-38674873021-38674752证书编号S0880511010015S0880111080244S0880110090037本报告导读：本辑习旧“图”新集，对海外部分国家的酒精消费结构、人均酒精/烈酒消费量和人均酒精/烈酒消费支出额等数据进行横向和纵向对比，简要列举了全球烈酒的主要品种和品牌，并重点介绍了国际烈酒巨头保乐力加。摘要：Table_Summaryl 2011年白酒行业收入增40%、利润增52%、产量增31%，收入和产量增速均创历年新高，但市场对白酒行业未来能否持续高增长也存在一定的担忧。在本集习旧“图”新辑中，我们对海外部分国家的人均烈酒和酒精消费量进行横向、纵向比较，认为我国白酒人均消费量仍有一定提升空间，预计2013年行业或迎来销量高点并持续在高位徘徊。（注：本集报告中的人均烈酒、酒精消费量均折合成纯酒精）l 第一篇（周报18期）：人均烈酒消费量之横向比较。横向比较05年各国人均烈酒消费量，中国2.5升，世界排名第47；韩国9.6升，居世界首位；俄罗斯6.9升、日本3.4升、美国2.7升。09年各国人均烈酒消费支出额，中国17美元，韩国是中国的2.5倍，日本约是中国的4倍。从人均烈酒消费量和消费支出额来看，国内白酒消费水平仍有提升空间。l 第二篇（周报19期）：人均烈酒消费量之纵向比较。纵向比较61年-01年各国人均酒精消费量，日本、俄罗斯、巴西和墨西哥仍然处在持续上升或高位徘徊阶段，韩国和美国在70年代出现高点后有所下滑。期间人均烈酒最高消费量，韩国13.5升、俄罗斯8.9升；人均酒精最高消费量，美国10.7升，日本8.1升、巴西5.7升。2011年中国人均烈酒（白酒）消费量约4.9升，人均酒精消费量约6.4升，与上述各国的最高消费量相比仍有一定的上升空间。l 第三篇（周报21期）：保乐力加的传奇。保乐力加的发展主要分成三个阶段：1）00年以前：通过收购和兼并，实现外延式扩张。2）00-04年：剥离非酒精业务，提高净资产收益率和毛利率。3）05年至今：收购优质资产，迈上新台阶。05-11年收入的复合增长率为10.5%，净利润的复合增长率为10.8%，属于稳定增长型的企业。保乐力加的PE自05年开始上升，最高PE出现在07年初，当前（2012/2/10）PE19.3倍。l 第四篇（周报23期）：全球烈性酒品种和品牌简述。列举了全球六大烈性酒品种以及09年全球销量前五的烈性酒/伏特加/朗姆/苏格兰威士忌/白兰地品牌。目前全球三大烈酒企业为英国的帝亚吉欧（Diageo）、法国的保乐力加（Pernod Ricard）和印度的联合酒业（United Spirits），其中帝亚吉欧约占全球烈酒市场的38.6%，保乐力加约占全球烈酒市场总额的20.2%。Table_Invest评级：增持上次评级：增持Table_Industry细分行业评级食品增持饮料增持2011.04.11-2012.04.11：Table_Report相关报告食品饮料：政策打击白酒热情 三线领涨2012.04.09食品饮料：短期存在心理影响，中期需观后续政策2012.03.28食品饮料：配置大白酒，游击高成长2012.03.26食品饮料：白酒产量维持高增长，板块一季报业绩可期2012.03.20食品饮料：食品饮料疯狂上涨 危与机并存2012.03.19目 录1.第一篇（周报18期）：人均烈酒消费量之横向比较32.第二篇（周报19期）：人均烈酒消费量之纵向比较43.第三篇（周报21期）：保乐力加的传奇74.第四篇（周报23期）：全球烈酒品种和品牌简述105.附录：相关重点报告汇总12图 1：世界各国2004年人均酒精消费量（15岁）3图 2：部分国家2005年酒精消费量的结构占比3图 3：部分国家2005年人均酒精消费量（15岁）3图 4：部分国家2005年人均烈酒消费量（15岁）3图 5：部分国家2009年人均酒精消费支出4图 6：部分国家2009年人均烈酒消费支出4图 7：中国人均烈酒最高消费量为3.87升5图 8：日本人均烈酒消费量稳中有升5图 9：俄罗斯人均烈酒消费量稳中有升5图 10：韩国人均酒精消费量1973年达高点6图 11：美国人均酒精消费量1980年达高点6图 12：巴西人均酒精消费量呈上升趋势6图 13：墨西哥人均酒精消费量高位徘徊6图 14：保乐力加收入及其增速7图 15：保乐力加利润及其增速7图 16：保乐力加净利率和ROE7图 17：保乐力加收入的地区构成7图 18：亚洲及其它成为增速最快的地区8图 19：保乐力加战略性品牌销量（注：单位900万升）8图 20：保乐力加市值变化8图 21：保乐力加市盈率变化图9表 1：可比国家1961年-2001年人均酒精和烈酒最高消费量6表 2：国内外烈酒葡萄酒企业对比（2010年数据）9表 3：保乐力加战略性品牌9表 4：全球六大烈酒品种10表 5：2009年全球销量前五的烈性酒品牌10表 6：2009年全球销量前五的伏特加品牌11表 7：2009年全球销量前五的朗姆品牌11表 8：2009年全球销量前五的苏格兰威士忌品牌11表 9：2009年全球销量前五的白兰地品牌111. 第一篇（周报18期）：人均烈酒消费量之横向比较各国的酒精消费水平与其所处的地理环境、社会习惯和经济发展有密切关系。综合来看，与中国处于同一纬度带，且社会习惯相近的日本、韩国、美国，以及与中国经济发展水平相当的俄罗斯、巴西、澳大利亚的酒精消费水平对我们更有借鉴意义。l 中国酒精消费以烈酒为主，烈酒消费占比为40%中国和韩国、俄罗斯、日本的酒精消费结构相似，以烈酒消费为主，烈酒消费量占比均在40%以上（注：WHO的酒精消费量已折合成纯酒精），其中韩国烈酒消费比例最高达81%，中国烈酒消费比例为57%。图 1：世界各国2004年人均酒精消费量（15岁）图 2：部分国家2005年酒精消费量的结构占比数据来源：WHO（2004年），国泰君安证券研究数据来源：WHO（2005年），国泰君安证券研究l 中国人均烈酒消费量低于可比国家世界卫生组织公布的数据显示，2005年中国人均酒精消费量（15岁）为5.91升，世界排名第96位，远低于可比国家。中国人均烈酒消费量为2.5升，世界排名第47位；韩国人均烈酒消费量为9.57升，烈酒消费居世界首位。图 3：部分国家2005年人均酒精消费量（15岁）图 4：部分国家2005年人均烈酒消费量（15岁）数据来源：WHO（2005年），国泰君安证券研究数据来源：WHO（2005年），国泰君安证券研究l 中国人均烈酒消费支出水平低2009年中国人均酒精消费支出仅为43美元，处于较低水平；而中国人均烈酒消费支出为17美元，韩国人均烈酒消费支出是中国的2.5倍，日本近乎是中国的4倍。图 5：部分国家2009年人均酒精消费支出图 6：部分国家2009年人均烈酒消费支出数据来源：Euromonitor（2009年），国泰君安证券研究数据来源：Euromonitor（2009年），国泰君安证券研究总体来说：各国横向比较来看，中国人均酒精/烈酒消费量、人均酒精/烈酒消费支出额低于可比国家，国内白酒消费仍有一定提升空间。我们将在下篇【习旧“图”新】中对部分国家纵向时间序列数据进行对比研究，与您共同探讨海外人均烈酒消费量的天花板问题。2. 第二篇（周报19期）：人均烈酒消费量之纵向比较上篇我们通过世界卫生组织2011年公布的最新数据（2005年数据）对海外部分国家的酒精消费结构、人均酒精/烈酒消费量、人均酒精/烈酒消费支出额做了横向比较。有读者提出2005年是中国白酒行业的低谷期，当年消费量的横向对比不存在借鉴意义，本期我们就想通过对部分国家纵向时间序列数据的对比，进一步探讨中国未来白酒消费量的天花板问题。为了统一口径，我们采用了FAO公布的各国1961年至2001年人均酒精消费量的数据（注：该数据统计样本群体大于15岁，已折合成纯酒精）。该数据显示1961年-2001年，中国人均烈酒最高消费量为1995年的3.87升；按照中国国家统计局给出的95年白酒产量791万吨（折65度）、12亿人口的数据，折算出来中国95年人均烈酒消费量为4.28升；二者虽不等值，但基本一致，FAO的数据较为合理。图 7：中国人均烈酒最高消费量为3.87升81102数据来源：Wind，FAO（61年-01年），国泰君安证券研究各个国家的酒精消费水平与其所处的地理环境、社会习惯和经济发展具有密切关系，所以我们选取了如下三类国家进行对比分析。消费结构相似的国家：韩国、俄罗斯、日本，以烈酒消费为主，烈酒消费量占比均在 40%以上。如表1所示，这些国家的人均酒精和人均烈酒的最高消费量均超过中国1995年的水平。韩国1973年人均酒精最高消费量达16.84升，假设韩国人均烈酒消费占比为80%（2005年的占比），则韩国人均烈酒最高消费量达13.47升，是中国的3.5倍；俄罗斯人均烈酒最高消费量为8.92升，是中国的2.3倍。图 8：日本人均烈酒消费量稳中有升图 9：俄罗斯人均烈酒消费量稳中有升数据来源：FAO（1961年-2001年），国泰君安证券研究数据来源：FAO（1989年-2001年），国泰君安证券研究所处位置相同的国家：美国与中国处于同一纬度带，但酒精消费主要以啤酒为主。美国人均酒精最高消费量为10.68升，远高于95年中国人均酒精消费量4.69升。经济发展相当的国家：与中国经济发展水平相当的巴西和墨西哥的酒精消费也主要以啤酒为主，其人均酒精最高消费量分别为5.70升、5.60升，也高于95年中国人均酒精消费量。图 10：韩国人均酒精消费量1973年达高点图 11：美国人均酒精消费量1980年达高点数据来源：Wind，FAO（61年-01年），国泰君安证券研究数据来源：WHO(2005年)，国泰君安证券研究图 12：巴西人均酒精消费量呈上升趋势图 13：墨西哥人均酒精消费量高位徘徊数据来源：FAO（1961年-2001年），国泰君安证券研究数据来源：FAO（1961年-2001年），国泰君安证券研究2010年中国白酒产量创下新高，达891万吨，但同时中国人口也比1996年增加了约11.7%，为13.4亿，所以折合成纯酒精后，2010年中国人均烈酒消费量为4.32升，仅比95年增加了0.04升，上升了0.85%。（附：最新数据2011年人均白酒消费量约4.9升，比95年增加了0.21升，上升了4.5%）从上述国家酒精和烈酒的历史消费数据来看，与我们经济发展水平相当的巴西和墨西哥目前人均酒精消费水平仍然在持续上升或者高位徘徊；韩国、美国的人均烈酒消费量在70年代出现高点后有所下滑；除此之外，日本、俄罗斯的烈酒消费量也持续小幅上升或维持高位。短期来看，我们不排除由于经济波动带来人均烈酒消费量的波动，但从长期来看，随着经济的发展，特别是居民收入的提高，与上述各国的最高烈酒/酒精消费量相比，我们认为当前国内人均烈酒消费量还没有触碰到天花板，我国白酒销量仍有一定的增长空间。表 1：可比国家1961年-2001年人均酒精和烈酒最高消费量2009年人均GDP人均酒精消费人均烈酒消费最高值（升）年份最高值（升）年份中国3,6784.691995年3.871995年日本39,7317.911997年4.032001年韩国17,07416.841973年俄罗斯8,69311.241995年8.921995年美国46,38010.681980年4.211974年巴西8,2205.701997年2.461997年墨西哥8,1345.601981年1.761989年数据来源：IMF，FAO，国泰君安证券研究3. 第三篇（周报21期）：保乐力加的传奇保乐力加（Pernod Ricard）目前是全球第二大烈酒葡萄酒集团，全球前五大葡萄酒供应商，欧盟地区最大的酒类生产商，其销量在欧洲、亚洲和拉丁美洲均独占鳌头，在北美和非洲位列第二，旗下拥有诸如马爹利、芝华士、皇家礼炮、百龄坛、杰卡斯、哈瓦那等知名酒类品牌。1990年-2010年，保乐力加的收入增加198%，净利润增加521%，属于稳定增长型的企业。目前（2011.10数据）公司PE15.8倍，股票市值166.9亿美金，较90年增加了47倍。图 14：保乐力加收入及其增速图 15：保乐力加利润及其增速 数据来源：国泰君安证券研究数据来源：国泰君安证券研究图 16：保乐力加净利率和ROE图 17：保乐力加收入的地区构成 数据来源：年报数据，国泰君安证券研究数据来源：年报数据，国泰君安证券研究图 18：亚洲及其它成为增速最快的地区图 19：保乐力加战略性品牌销量（注：单位900万升）4个战略性葡萄酒品牌14个战略性烈酒品牌数据来源：年报数据，国泰君安证券研究数据来源：年报数据，国泰君安证券研究 保乐力加的发展主要分成三个阶段：1）00年以前：通过收购和兼并，实现外延式扩张。期间收购的标的包括Austin Nichols（旗下拥有Wild Turkey品牌）、Orangina（气泡橙汁饮料，法国第二大饮品）、Ramazzotti（意大利苦味啤酒）、爱尔兰威士忌（包含Jameson、Paddy等品牌）、Orlando Wyndham澳大利亚葡萄酒、Larios（西班牙金酒）等。2）00年-04年：剥离非酒精业务，提高净资产利用率和毛利率。期间出售的资产包括Orangina、BWG、SIAS、Agros、Larios、Bushmills酿酒厂等。00年-04年净利率由4%大幅提升到13%，ROE由9%大幅提升到18%。3）05年至今：收购优质资产，迈上新台阶。05年收购了全球第二大烈性酒公司Allied Domecq，兼并后企业规模翻番，保乐力加成为全球第二大、美国以外地区第一大烈酒和葡萄酒集团。08年兼并Vin&Sprit，把Absolut伏特加（全世界第二大顶级伏特加酒品牌）纳入旗下。图 20：保乐力加市值变化购买Seagram 39.1%的股权，聚焦烈酒葡萄酒业务收购全球第二大烈性酒公司英国Allied Domecq，兼并后规模翻番继续剥离非酒精类业务亚洲及其它地区成为公司主营收入的最大贡献者兼并Vin&Sprit把Absolut（全球第二大伏特加酒品牌）纳入旗下数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究保乐力加的PE自05年开始上升，最高PE出现在07年初。05-11年收入的复合增长率为10.5%，净利润的复合增长率为10.8%，属于稳定增长型的企业。图 21：保乐力加市盈率变化图数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究（Bloomberg无03年12月至05年6月的数据）表 2：国内外烈酒葡萄酒企业对比（2010年数据）收入（亿RMB）净利润（亿RMB）净利率ROE收入增速利润增速市值（亿RMB）PE（TTM）保乐力加677.8992.6914%11%7.9%9.9%1337.014.8星座212.6935.7116.8%21.8%-0.9%463%246.19.2贵州茅台116.3353.4046%31%20.3%17.9%1978.726.5五粮液155.4145.6229%27%39.6%32.8%1377.925.1张裕49.8214.5429%42%18.6%29.6%487.631.9数据来源：国泰君安证券研究，注：市值对应的日期为9月30日 表 3：保乐力加战略性品牌战略性品牌产地品类简介Absolut绝对伏特加瑞典伏特加全世界第二大顶级伏特加酒品牌，在福布斯商业杂志所评选的美国奢侈品牌中独占鳌头。Ballantines百龄坛苏格兰威士忌世界上最高档的苏格兰威士忌之一，是欧洲销量第一的苏格兰威士忌品牌，是亚洲超高档威士忌销量最大的品牌。Ricard力加法国茴香酒全球销量第一的茴香酒，在欧洲长期受到消费者喜爱。Chivas Regal芝华士苏格兰威士忌极具声望的苏格兰高级威士忌品牌。芝华士是全世界最早生产调和威士忌并将其推向市场的威士忌生产商。Havana Club哈瓦那古巴朗姆酒世界发展最快的朗姆酒之一，古巴朗姆酒的代表。Malibu马利宝加勒比朗姆酒椰子口味的加勒比白朗姆酒，可直接饮用，亦可配制鸡尾酒。Jameson尊美醇爱尔兰威士忌来自爱尔兰的高级威士忌品牌，也是国际市场领先的优质爱尔兰威士忌。Beefeater必富达英国金酒/杜松子酒全球出口量最大的优质金酒品牌。它成功的秘密源自其至今保守严密的原创配方。必富达是目前唯一在伦敦生产的金酒。Martell马爹利法国白兰地酒世界上最古老、最驰名的白兰地酒，白兰地四大金刚之一。注：白兰地四大金刚轩尼诗、马爹利、人头马和拿破仑。Kahlua甘露墨西哥利口酒举世公认最畅销的咖啡利口酒，是美国顶尖的20个烈性酒类品牌之一。The Glenlivet格兰威特苏格兰威士忌排名全球第二、美国第一的纯麦芽威士忌。G.H.Mumm玛姆法国香槟世界公认的最佳香槟酒和精巧绝伦的品质象征。全世界销量第三的香槟品牌。Perrier Jouet巴黎之花法国香槟目前世界上最贵的香槟。Royal Salute皇家礼炮苏格兰威士忌芝华士为向英国伊利莎白皇后加冕典礼致意特别酿制的酒。Jacobs creek杰卡斯澳大利亚葡萄酒澳大利亚三大葡萄酒之一，澳洲出口第一，在英国也凭借骄人的销量稳居全英第一。数据来源：国泰君安证券研究4. 第四篇（周报23期）：全球烈酒品种和品牌简述烈酒就是指高浓度的烈性酒。烈酒通常被习惯分为六大类：金酒/杜松子酒（Gin）、威士忌（Whisky）、 白兰地（Brandy）、伏特加（Vodka）、朗姆酒（Rum）和龙舌兰酒（Tequila）。表 4：全球六大烈酒品种原料主产地知名品牌特性白兰地Brandy水果法国马爹利、人头马、轩尼诗、拿破仑40-43度之间，虽属烈性酒，但由于经过长时间的陈酿，其口感柔和，香味纯正威士忌Whisky大麦、黑麦、燕麦、小麦、玉米等苏格兰/爱尔兰尊尼获加、百龄坛、芝华士是世界最著名的蒸馏酒品之一，同时也是酒吧单杯“纯饮”销售量最大的酒水品种之一伏特加Vodka谷物或马铃薯俄罗斯绝对伏特加（Absolut Vodka）无色、口味烈，劲大刺鼻，常用于做鸡尾酒的基酒，酒度一般在40-50度之间朗姆Rum甘蔗糖蜜古巴摩根船长（Captain Morgan）用甘蔗压出来的糖汁，经过发酵、蒸馏而成金酒/杜松子酒Gin大麦、黑麦、谷物荷兰必富达（Beefeater）、歌顿金（Gordons）加入香料配制，具有芳芬诱人的香气，味道清新爽口，可单独饮用，也可调配鸡尾酒龙舌兰Tequila龙舌兰科植物墨西哥Jose Cuervo口味凶烈，香气很独特也常作为鸡尾酒的基酒数据来源：国泰君安证券研究 全球三大烈酒企业包括英国的帝亚吉欧（Diageo）、法国的保乐力加（Pernod Ricard）和印度的联合酒业（United Spirits），其中帝亚吉欧约占全球烈酒市场的38.6%，保乐力加约占全球烈酒市场总额的20.2%。表 5：2009年全球销量前五的烈性酒品牌品牌品种所属公司09年全球销量（单位：900万升）09年销量增速1Smirnoff伏特加帝亚吉欧（Diageo）25.75.80%2Bacardi朗姆百加得（Bacardi）19.6-1.30%3Johnnie Walker威士忌帝亚吉欧（Diageo）16.33.20%4Absolute伏特加保乐力加（Pernod Ricard）10.75Jack Daniels威士忌布朗-福曼（Brown-Forman）9.52.00%数据来源：The Drinks International Millionaires Club report 2009，国泰君安证券研究 表 6：2009年全球销量前五的伏特加品牌品牌所属公司09年全球销量（单位：900万升）09年销量增速1Smirnoff 帝亚吉欧（Diageo）25.75.80%2Absolut 保乐力加（Pernod Ricard）10.73Nemiroff Nemiroff Ukrainian Vodka8.5-3.80%4Grey Goose 百加得（Bacardi）3.68.60%5Skyy 金巴利（Gruppo Campari）3.110.80%数据来源：The Drinks International Millionaires Club report 2009，国泰君安证券研究表 7：2009年全球销量前五的朗姆品牌品牌所属公司09年全球销量（单位：900万升）09年销量增速1Bacardi 百加得（Bacardi）19.64 -1.30%2Tanduay Tanduay Distillers Manila16.29 12.90%3McDowells No1 Celebration联合酒业（United Spirits）9.67 26.70%4Captain Morgan Origional Spiced 帝亚吉欧（Diageo）8.30 6.40%5Havana Club保乐力加（Pernod Ricard）3.40 13.30%数据来源：The Drinks International Millionaires Club report 2009，国泰君安证券研究表 8：2009年全球销量前五的苏格兰威士忌品牌品牌所属公司09年全球销量（单位：900万升）09年销量增速1Johnnie Walker帝亚吉欧（Diageo）16.3 3.20%2Ballantines保乐力加（Pernod Ricard）6.5 5.30%3J&B Rare帝亚吉欧（Diageo）5.9 4GrantsWilliam Grant & Sons North Lanarkshire4.9 3.70%5Chivas Regal保乐力加（Pernod Ricard）4.5 4.80%数据来源：The Drinks International Millionaires Club report 2009，国泰君安证券研究表 9：2009年全球销量前五的白兰地品牌品牌所属公司09年全球销量（单位：900万升）09年销量增速1McDowells No.1联合酒业（United Spirits）7.53 -1.40%2Dreher金巴利（Gruppo Campari）3.60 -4.00%3Honey Bee联合酒业（United Spirits）2.82 4Mansion House BrandyTilaknagar Industries1.77 5John Exshaw联合酒业（United Spirits）1.77 数据来源：The Drinks International Millionaires Club report 2009，国泰君安证券研究5. 附录：相关重点报告汇总1、 习旧“图”新合辑第1集：习往昔之兴衰，图未来之得失 2011.08.29习旧图新，寓意学习古往今来，国内外消费企业所经历的兴与衰，用以考鉴A股食品饮料公司在成长过程中可能遇到的得与失。本集主要研究中国奢侈品消费，据此认为高档白酒的价格可给予想象空间；另对海外乳制品公司进行简要对比；叙述了美国葡萄酒企业星座的扩张之路。2、习旧“图”新合辑第2集：透过同业看双汇 2011.08.29主要研究了国内外啤酒及中国茶叶行业的现状及竞争格局。我国啤酒行业竞争格局应与美国类似，期待集中度提升后的盈利释放；我国消费者对茶品类偏好的不同，集中度分散，未来注重品牌建设的企业，应可获得更高的市值空间。3、习旧“图”新合辑第3集：从竞争格局，到公司成长2011.08.29主要研究了养殖、屠宰行业及薯片行业。参考美国养殖/屠宰行业的历史及SFD的发展历程，认为未来中国养殖/屠宰行业集中度将有提升，双汇将受益于此；另探讨了薯片行业的成长空间，回顾了好丽友在中国的发展。4、习旧“图”新合辑第4集：全球葡萄酒市场概况简要介绍了全球葡萄酒市场概况，并重点研究了美国和日本葡萄酒行业的发展历史、消费状况和竞争格局，同时也结合美、日的经验探讨了经济周期对葡萄酒消费的影响。本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨