兼并与收购第一讲ppt课件.ppt

个人简介 课程答疑时间 周五下午1 30 3 30办公室电话 6590 8981电子邮件 课程形式 教师讲授为主成绩构成 平时成绩30 考试成绩70 平时成绩以课程报告情况作为评分标准以小组为单位准备课程报告 课程报告内容 案例分析案例1 联想收购IBMPC部门的财务分析案例2 可口可乐要约收购汇源的定价合理性分析要求 财务分析为核心允许但不鼓励其他方面的分析 例如企业文化等 课程报告时间与要求 时间 暂定于第14周要求 以小组为单位随机抽取小组成员报告准备PPT 报告评分体系 基本分数小组之间评分 即其他小组要给报告组打分 formyeyesonly 两者共同决定小组平均成绩小组内部互相评分 formyeyesonly 决定小组成员成绩 第一讲购并概述 购并的基本概念购并的分类和发展购并的基本理论 第一讲购并概述 购并的基本概念 没有一家美国大公司不是通过某种程度 某种方式的购并而成长起来的 几乎没有一家大公司是完全依靠内部扩张成长起来的 购并是公司通过产权交易取得对其他公司的控制权 以增强自身经济实力 实现发展目标的经济行为 在不同的法律背景和语言环境下 公司购并就会表现为不同的术语和名词 如合并 收购 兼并等等 购并的概念 一 狭义的购并 我国 公司法 所定义的吸收合并与新设合并 吸收合并 一家公司吸收其他公司 被吸收的公司法人主体资格不复存在 接近于兼并 Merger 的概念新设合并 两个以上的公司合并成立一家新的公司 合并后原先各方解散 接近合并 Consolidation 概念 购并的概念 二 广义的购并是指一家公司将另一家正在营运中的公司纳入其集团 其目的是借此来扩大市场占有率 进入其他行业或者将被购并企业分割出售以牟取经济利益 狭义的购并活动 控制或施加重大影响的股权购买或资产购买 收购 Acquisition 或接管 Takeover 常用于表述除狭义购并以外的其他公司购并活动 购并的类型 出资方式行业相互关系是否通过中介机构进行是否受到法律规范强制是否利用目标公司本身资产来支付购并资金其他方式 出资方式 出资购买资产购并 现金买资产出资购买股票购并 现金买股票以股票换取资产式购并 发行新股买资产以股票换取股票式购并 发行新股买股票 行业关系 一 横向购并市场上的竞争对手间的合并目的在于消除竞争 扩大市场份额 增加购并公司的垄断实力或形成规模效应 容易受到各国反垄断法的约束 行业关系 二 纵向购并公司与其供应厂商或客户的合并 以形成纵向生产一体化目的是扩大生产经营规模 节约通用的设备 费用等 加强生产过程各环节的配合 利于协作化生产 加速生产流程 节省运输 仓储 资源和能源等 较少受到反垄断法案的约束 行业关系 三 混合购并既非竞争对手又非现实或潜在的客户或供应商的企业间的购并 具体可以细分为 产品扩张型购并 市场扩张型购并 纯粹的扩张购并 主要目的在于减少公司长期经营一个行业所带来的特定行业风险 不容易受反垄断法案的管制 混合购并的实际经济后果存在很大的争议 是否通过中介机构 直接收购购并方直接向目标公司提出购并要求 双方通过一定程序进行磋商 共同商定完成收购的各项条件 在达成协议的条件下完成购并目的 间接收购购并方不直接向目标公司提出购并要求 而是在证券市场上大量收购目标公司股票 以达到控制该公司的目的此种购并极有可能引起双方的激烈对抗 法律规范强制 要约收购 Tenderoffer 当购并公司持有目标公司 特指上市公司 股份达到一定比例 购并公司即负有对目标公司所有股东发出收购要约 以特定出价购买股东手中持有的目标公司股份的强制性义务 各国证券法律对要约收购都有明确的规定 协议收购购并公司通过私下与目标公司的控股股东达成股份收购协议 取得公司股份达到一定比例并获得公司控制权的购并行为 思考题 如果强制要约收购是保护中小股东的一种法律方式 为什么要等到收购者持股比例达到一定程度 例如5 10 或者30 等 政府才强制收购者进行要约收购 而不是在一开始就要求收购者采取要约收购呢 这是否代表法律不完善呢 以目标公司资产来支付购并资金 杠杆收购是购并方利用目标公司资产的经营收入 来支付购并价金或作为此种支付的担保 通常伴随着购并方的大量负债融资 债权人只能向目标公司求偿 而不是向真正的借款方即购并公司求偿非杠杆收购不用目标公司资产支付购并价金 购并几乎都是利用贷款 所不同的只是借贷数额的多少 贷款抵押对象差异 并购史 第一次购并浪潮 时间 19世纪末20世纪初 自由竞争向垄断市场 地区 英国的购并集中于纺织行业 美国的购并集中于矿业和制造业 德国的购并集中于工业 代表 美弗石油 杜邦公司 西门子 变革 证券市场推动了美国的购并 银行推动了德国的购并 目的 追求规模经济和垄断带来的超额利润 降低成本为主 方式 以横向购并为主 结束 20世纪初的股票市场崩溃和银行业恐慌 第二次购并浪潮 时间 1922 1929 变革 技术变革如汽车运输和通讯发展 使得轻型制造业的并购浪潮出现 泰罗制和福特制等生产管理革命发生 地区 美国的购并出现了为数不少的纵向兼并 代表 通用汽车 IBM 目的 寡头垄断 追求产品的差异化优势 方式 出现了纵向购并和债务购并 制造业和银行业相互并购 比如洛克菲勒控制了美国花旗银行 结束 1929年股市灾难 第三次购并浪潮 时间 20世纪60年代中期到60年代末变革 国际竞争加剧 行业风险增大 地区 美英法日都发生了混合兼并高峰 目的 通过多元化降低行业特征风险 能够做到么 方式 混合购并为主 结束 1969年股市下滑 第四次购并浪潮 时间 20世纪80年代至90年代变革 证券市场繁荣和创新 计算机和通讯技术持续发展 方式 出现了利用垃圾债券来杠杆收购和结构重组 出现了新的购并法律和法规 敌意购并和反购并手段盛行 跨国购并出现 结束 垃圾债券市场的衰落 第五次购并浪潮 时间 20世纪90年代中期 变革 技术变革 全球化 管制放松 在节省成本比竞争更为重要的公共领域 购并受到政府的鼓励 金融市场创新 代表 迪斯尼收购美国广播公司 华纳收购特纳广播系统公司 电讯和IT产业并购盛行 福特兼并沃尔沃 德国的戴勒姆奔驰和美国克莱斯勒合并 关注不同产品线的产品相互补充 目的 长期的战略式并购 中国公司购并发展历程 起步阶段发展阶段 分水岭 中国股票市场的出现和发展 中国公司购并 起步阶段 主要集中在同一行业 同一部门或同一地区内部 80年代后期逐渐向跨地区 跨行业购并方向发展 购并方式主要是承担债务式和出资购买式 控股式购并 政府作为国有企业的所有者和管理者发挥了主要性的作用 由政府根据产业政策 以所有者身份进行干预和引导 促进了企业之间的购并 购并的目标体现了政府的经济目标 例如消除国有企业亏损和优化经济结构等 中国公司购并 发展阶段 上市公司的购并重组与产业结构调整联系更为紧密 许多上市公司主营业务发生了较大转变 很多公司从传统产业转向高新技术产业 推动了资本向高技术领域的流动 购并成为规避管制的重要手段 是上市公司操纵利润 获得配股 增发资格或保住公司上市资格的重要方式 买壳上市是购并的重要目的之一 由于股权分置的影响 协议收购成为上市公司股权交易的主要方式 而要约收购则屈指可数 跨国购并出现 购并的基本理论 效率理论代理理论税收优惠理论 效率理论 主要观点 1 1 2 购并可以提高两个公司经营业绩或其他形式的协同效应 差别管理效率假说无效率的管理者替代假说经营协同效应假说纯粹的分散经营假说财务协同效应假说战略性重组假说价值低估与信号传递假说 差别管理效率假说 假定A公司管理层比B公司更有效率 在A公司收购了B公司之后 B公司的经营效率便被提高到A公司的水平 购并提高了B公司的经营绩效 差别管理效率假说的意义在于 在现实经济中 总是存在着效率低于平均水平或者没有充分发挥其经营潜力的公司 它们就是潜在的被收购对象 从事相似经营活动的公司则最有可能成为潜在的收购者 管理者替代假说 目标公司的所有者 或股东 无法更换管理者 必须通过代价高昂的购并来更换无效率的管理者 这里所说的无效管理者只是指公司管理层未能充分发挥公司的经营潜力 而另一管理团体可能会对该公司的资产进行更为有效的管理 由于公司股权过度分散等原因 现有的公司股东难以直接通过 用手投票 方式更换管理者 作为替代机制 公司购并 即通过控制权市场的作用 就可以起到更换无效管理者的作用 经营协同效应假说 公司可以通过横向 纵向或混合购并来提高经营效率和业绩 假定在行业中存在着规模经济 而且在购并之前 所有公司的经营活动水平都没有达到规模经济的潜在要求 主要用于解释横向购并和纵向购并的动机 多元化经营假说 公司多元化经营可以增加公司价值 其主要原因包括 管理者和其他雇员分散风险 组织资本和声誉资本的保护 财务和税收方面的好处 在特定的情况下 通过购并事先多元化更有优势 缺少必要的资源或其潜力已超过行业容量 经营时机的选择 财务协同效应假说 公司内部融资和外部融资存在成本上的差异 由于外部融资的交易成本以及股利的差别税收待遇 公司通过并购可以实现从边际利润率较低的生产活动向边际利润率高的生产活动转移 从而提高公司资本分配效率 多元化公司就相当于一个资本市场 通过内部资本市场的资源分配 可以有效克服外部融资存在的各种融资约束 降低融资成本从而增加项目的投资价值 战略重组假说 公司的战略规划不仅仅与经营决策有关 也与公司的环境和顾客有关 购并可以实现规模经济或挖掘出公司目前未充分利用的管理潜力的可能性 因为时机的选择对于获得成长的机会非常重要 通过并购对公司结构调整的速度要快于内部发展的调整速度 并且还存在实现管理协同效应的机会 虽然竞争性的购并意味着公司通过购并所获的净现值会比较小 但如果公司能够充分利用管理和财务协同效应提供的机会 通过购并实现战略重组以适应市场需要就仍然可能为公司创造更多的价值 价值低估假说 价值低估的原因管理层无能 收购者有内幕消息 资产市场价值与股票价格间的差异 在目标公司价值被低估的情况下 如果一家公司想要增加生产特定产品的能力 它可以通过购买一家生产此类产品的公司来达到这一目的 而不用从头做起 因为前者要更便宜一些 代理理论 制约代理问题的手段购并的管理主义动机管理层自负假说自由现金流量假说 代理理论 代理问题产生的基本原因在于管理者 决策或管理代理人 和所有者 风险承担者 间的合约不可能无代价地签订和执行 代理成本包括 缔结合约的成本监督和控制的成本剩余损失 即由于代理人的决策和委托人福利最大化的决策间发生偏差而使委托人所遭受的福利损失 制约代理问题的手段 购并市场是解决代理问题的外部控制手段 Manne 1965 购并通过收购要约收或代理权之争 可以使外部管理者战胜现有的管理者和董事会 从而取得对目标企业的决策控制权 如果公司的管理层因为无效率或代理问题而导致经营管理滞后的话 公司就可能会被接管 从而面临着被收购的威胁 购并的管理主义动机 如果管理者的报酬是公司规模的函数 那么管理者往往采用较低的投资必要收益率来扩大企业规模 詹森和鲁巴克 JensenandRubeck 1986 总结了公司购并的经验证据 发现在购并决策宣告日 购并公司的股票价格不但没有上升 而是有所下降 他们认为 购并固然可以有效解决目标公司代理行为 但是购并公司本身存在的代理问题可能导致为收购支付过高的价格 浪费购并公司股东财富 管理层自负假说 罗尔 Roll 1986 认为 目标企业在购并过程中价值的增加 是购并企业的管理者由于野心 过分自大或骄傲而在评估并购机会时犯了过分乐观的错误 一个特定的单个竞价者无法从他过去的错误中吸取教训 并且确信其估价是正确的 因此 购并现象是部分竞价者自以为是的结果 他们傲慢地以为自己的估价是正确的 自由现金流量假说 詹森 Jensen 1986 认为 自由现金流量是公司代理问题的主要来源 减少自由现金流量可以在解决管理者和股东间的利益冲突发挥重要的作用 购并则是减少公司自由现金流量的重要方式 公司通过购并活动 适当地提高负债比率 可以减少公司的自由现金流量 降低代理成本 提高公司价值 税收优惠理论 一些