第八章 股利政策实训项目

第八章第八章 股利政策股利政策 讲授时间讲授时间章 节章 节教学环境教学环境 4 学时第 8 章 第 1 3 节多媒体教学 教学目的教学目的 1 了解股利支付方式 掌握现金股利与股票股利的动机 2 了熟悉股票回购与股票分割对公司价值和投资者收益的影响 3 理解股利政策与公司价值 税收 代理成本 交易成本 以及信息不对 称理论基本思想 4 掌握股利政策的决定因素和实务中的基本做法 重点 难点重点 难点 内容内容 理解股利政策与公司价值 税收 代理成本 交易成本 以及信息不对 称理论基本思想 一 实训理论依据 一 实训理论依据 一 股利支付方式 一 股利支付方式 1 1 现金股利现金股利 公司宣告发放现金股利后 股票价格通常在除息日下跌 在既无税收又无交易成本的 理想世界里 股票价格下跌额应等于股利额 如果除息日之前股票价格等于 P D 那么除 息日或除息日之后股票价格等于 P 实证研究表明由于个人所得税的影响 股票价格的下 跌额将小于股利额 2 2 股票股利股票股利 公司将应分给投资者的股利以股票的形式发放 3 3 股票分割股票分割 将面额较高的股票交换成数股面额较低的股票的行为 二 股利政策理论 二 股利政策理论 1 1 股利政策无关论股利政策无关论 由米勒 Miller 和莫迪格莱尼 Modigliani 首次提出的 MM 理论认为 在完善的资本市场条件下 股利政策不会影响公司的价值 公司价值是 由公司投资决策所确定的本身获利能力和风险组合所决定 而不是由公司股利分配政策所 决定 2 2 差别税收理论差别税收理论 由 Litzenberger 和 Ramaswamy 于 1979 年提出的 基本思想 由于股利收入所得税率高于资本利得所得税率 这样 公司留存收益而不 是支付股利对投资者更有利 3 3 交易成本与代理成本交易成本与代理成本 代理理论认为 股利的发放将减少由于控制权和所有权分离而产生的代理成本 通过 高股利的发放减少了管理者可支配的自由现金流量 从而减少了管理者能够带给股东损失 的道德风险 另一方面 股利发放增加了公司更多地发行社会公众股的可能性 从而使公 司更频繁的受到来自资本市场的监管 减轻了代理冲突 但是 较高的股利支付率隐含着较 高的外部融资成本 又降低公司价值 因此 Rozeff M S 1982 认为公司最佳股利支 付率是在提高股利支付引起的外部融资成本增加与代理成本减少相互权衡的结果 这一理 论也可以解释为什么有的公司在宣布发放股利的同时对外发行新股融资的现象 4 4 追随者效应追随者效应 首先提出追随者效应概念的是 Miller Modigliani 他们认为 正如设计产品往往针 对某一特定目标市场一样 公司在制定股利政策时同样遵循市场学中的市场细分原理 每 个公司都会试图以其特定的股利支付率来吸引一些喜好它的追随者 Black 和 scholes 1974 认为 投资者按照某种潜在标准权衡收到股利的成本效益后 一些投资者会 偏好高股利而另一些则希望获得低股利 他们将投资者归纳为三种类型的追随者群体 即 股利偏好型 股利厌恶型 股利中性型 每一种股票都会吸引一批偏好该公司股利支付水平 的投资者 Pettit 1972 通过对 914 位投资者的资产组合进行分析后 测试了 1964 1970 年的 股利政策的追随者效应 发现富裕或年轻的投资者 股利所得税税率和资本利得税税率差 异较大的投资者 资产组合的系统风险较高的投资者 常常偏好低股利收益率的股票 而 年龄较大 收入较低的投资者偏好高股利的股票 5 5 信号传递理论信号传递理论 信号传递理论认为股利是管理当局向外界传递其掌握的内部信息的一种手段 如果他 们预计到公司的发展前景良好 未来业绩有大幅度增长时 就会通过增加股利的方式将这 一信息及时告诉股东和潜在的投资者 如果预计到公司的发展前景不太好 未来盈利将呈 持续性不理想时 他们往往维持甚至降低现有股利水平 这等于向股东和潜在投资者发出 了利空的信号 外部投资者通常会根据公司的股利政所传递出的信号进行证券估价 确定 股票的投资策略 三 股利政策的实施 三 股利政策的实施 1 1 影响股利政策的因素影响股利政策的因素 2 2 股利政策的实施股利政策的实施 1 剩余股利政策 公司的收益首先应当用于盈利性投资项目资本的需要 在满足了盈利性投资项目的资 本需要之后 若有剩余 则公司可将剩余部分作为股利发放给股东 2 固定股利或稳定增长股利政策 将每年发放的每股股利定在某一特定的水平上 然后在一段时期内维持不变 只有当 公司认为未来收益的增加足以使它能够将股利维持到一个更高水平时 公司才会提高股利 的发放额 3 固定股利支付率政策 公司从其收益中提取固定的百分比 以作为股利发放给股东 在这种情况下 公司每年所发放的股利会随着公司收益的变动而变动 从而使公司的 股利支付极不稳定 由此导致股票市价上下波动 很难使公司的价值达到最大 4 低正常股利及额外股利政策 公司每年只支付数额较低的正常股利 只有在公司繁荣时期向股东发放额外股利 二 实训案例二 实训案例 案例一 案例一 假设股利所得税税率为 40 资本利得的所得税税率为零 现有 A B 两个公司 有关 资料如下 A 公司当前股票价格为 100 元 不支付股利 投资者期望一年后其股票价格为 112 5 元 因此股东期望的资本利得为每股 12 5 元 则股东税前 税后期望收益率均为 12 5 B 公司除在当年年末支付 10 元的现金股利外 其他情况与 A 公司相同 扣除股利后 的价格为 102 5 元 112 5 10 由于 B 公司股票与 A 公司股票风险相同 B 公司的股票也应当或能够提供 12 5 的税 后收益率 在股利纳税 资本利得不纳税的情况下 B 公司的股票价格应为多少 解答 解答 在股利所得税税率为 40 的情况下 股利税后所得为 10 60 6 元 B 公司股东每股拥有的价值为 102 5 6 108 5 元 为提供 12 5 的收益率 B 公司现在每股价值应为预期未来价值的现值 即 44 96 125 01 5 108 元每股价格 B 公司股票的税前收益率为 案例二 分析讨论案例二 分析讨论 XYZ 是一家处于高速发展阶段的高科技公司 根据公司的战略规划 公司需增发新股 满足投资需要 因此 管理层希望制定一个合适的股利政策 提高股票市场价格 公司的 一位高层主管正在听一门财务管理课程 他说 财务教材中介绍股利政策不影响价格 因 为投资者可以通过自制股利改变投资的现金流量和获利水平 因此 他建议公司不需支付 任何股利 将公司的税后收益全部用于项目投资 你认为这位高层主管的建议及其理由正 确吗 你认为 XYZ 公司应采取何种股利政策 案例三 分析讨论案例三 分析讨论 2004 年 1 月 21 日 英特尔公司宣布将季度现金红利增加一倍 达到每股红利 4 美分 从 1992 年起开始支付红利的英特尔公司表示 将于 3 月 1 日开始向股东支付季度红利 这 次增加红利使英特尔的年红利达到每股 16 美分 基于英特尔 1 月 21 日的收盘价每股 32 20 美元 分红率为 0 5 英特尔发言人表示 增加红利是一个向股东返还利润的好办 法 尤其是考虑到目前公司强劲的财务和现金环境更是如此 另外一个原因是纳税人当前 就红利支付的税率在下降 截至 2003 年 12 月 27 日 英特尔和其现金储备为 160 亿美元 消息公布后 在纳斯达克股市上 英特尔的股价下跌了 41 美分 跌幅为 1 3 以每股 32 20 美元收盘 在 1 月 21 日的交易中 英持尔的股价一度跌至 31 82 美元的低点 案例四 分析讨论案例四 分析讨论 实证研究表明 我国上市公司中相当一部分公司用配股融资的现金支付股利 这种 既派又配 的现象有悖公司财务管理的一般规律 请解释产生这种自相矛盾现象的原因 本章小结本章小结 1 从投资者的角度分析 股票价格在除息日会下跌 在既无税收又无交易成本的理想 世界里 股票价格下跌额应等于股利额 2 股票股利和股票分割对投资者的影响是一样的 两者都使股票市场价格下降 3 为改善公司资本结构或分配超额现金 公司通常会采取股票回购方式向股东分配现 金 4 MM 理论认为在完善的资本市场条件下 公司价值是由公司投资决策所确定的本身 65 16 100 44 96 44 96 5 112 税前收益率 获利能力和风险组合所决定 而不是由公司盈余的分割方式所决定 5 差别税收理论认为 由于股利收入所得税税率高于资本利得所得税税率 这样 公 司留存收益而不是支付股利对投资者更有利 6 不同群体的股东对股利分配政策存在不同的偏好 有的倾向于高股利政策 有的倾向 于低股利政策 公司在确定股利政策时需要权衡不同群体投资者的偏好 课后作业课后作业 1 XYZ 是一家处于高速发展阶段的高科技公司 根据公司的战略规划 公司需增发新股满足投资需要 因此 管理层希望制定一个合适的股利政策 提高股票市场价格 公司的一位高层主管正在听一门财务管理课程 他说 财务教材中介绍股利政策不影响价格 因为投资者可以通过自制股利改变投 资的现金流量和获利水平 因此 他建议公司不需支付任何股利 将公司的 税后收益全部用于项目投资 你认为这位高层主管的建议及其理由正确吗 你认为 XYZ 公司应采取何种股利政策 2 2004 年 1 月 21 日 英特尔公司宣布将季度现金红利增加一倍 达到 每股红利 4 美分 从 1992 年起开始支付红利的英特尔公司表示 将于 3 月 1 日开始向股东支付季度红利 这次增加红利使英特尔的年红利达到每股 16 美分 基于英特尔 1 月 21 日的收盘价每股 32 20 美元 分红率为 0 5 英 特尔发言人表示 增加红利是一个向股东返还利润的好办法 尤其是考虑到 目前公司强劲的财务和现金环境更是如此 另外一个原因是纳税人当前就