私募股权投资概述

1 私募股权投资概述私募股权投资概述 一 私募股权投资的概念一 私募股权投资的概念 所谓私募股权投资 private equity 简称 PE 是指向具有高成长性 的非上市企业进行股权投资 并提供相应的管理和其他增值服务 以期通过 IPO 或者其他方式退出 实现资本增值的资本运作的过程 私募投资者的兴 趣不在于拥有分红和经营被投资企业 而在于最后从企业退出并实现投资收 益 为了分散投资风险 私募股权投资通过私募股权投资基金进行 私募股 权投资基金从大型机构投资者和资金充裕的个人手中以非公开方式募集资金 然后寻求投资于未上市企业股权的机会 最后通过积极管理与退出 来获得 整个基金的投资回报 二 私募股权投资的发展历史二 私募股权投资的发展历史 股权投资是非常古老的一个行业 但是私募股权投资则是近 30 年来才 获得高速发展的新兴事物 私募股权基金是 20 世纪以来全球金融领域最成 功的创新成就之一 兴起于 19 世纪末 20 世纪初的美国 1976 年 华尔街著 名投资银行贝尔斯登的三名投资银行家合伙成立了一家投资公司 KKR 专门 从事并购业务 这是最早的 PE 公司 迄今 全球已有数千家 PE 公司 KKR 公司 凯雷投资集团和黑石集团 都是其中的佼佼者 但直到 20 世纪 80 年 代 私募股权投资才进入了一个新阶段 在欧美发达国家 私募股权基金是 资本市场的重要组成部分 经过 30 年的发展 私募基金成为全球资本市场 重要的金融力量 据统计 全球私募股权投资基金规模已接近 1 万亿美元 在美国次贷危机爆发及随后的信贷市场紧缩等不利环境下 IPO 退出不畅 私募股权融资成为企业融资的首要渠道 而多数上市的企业 背后都能够找 到私募股权投资基金的身影 2 中国也不例外 中国目前已经成为全球最活跃的私募股权投资市场 随 着中国资本市场环境的不断完和市场规模的不断扩大 以及股权分置改革的 全面完成 中小板 创业板的成功开板以及新三板制度的逐步完善 其在国 际资本市场的影响力也日益增大 中国资本市场不仅吸引了如高盛 凯雷 黑石 淡马锡 软银等全球知名私募股权投资机构 而且也培育了如深创投 达晨创投 新天域资本 鼎晖投资 中信资本等本土知名创投企业 过去几 年中 这些创投企业利用本土优势不论在资本规模还是经营业绩方面有了很 大的发展 许多非常成功的中国企业在其成长的过程中都有 PE 基金支持的 身影 特别在中小板和创业板上市或申请上市的企业中 绝大多数都得到过 私募基金的支持 这不仅激发了很多人的创业梦想 更创造了一个个财富神 话 这其中包括不少家喻户晓的优秀企业 蒙牛 百度 腾讯 百丽 新浪 分众 阿里巴巴 李宁 双汇 仅是其中最闪光的几例 可以客观地说 PE 基金为中国向创新社会转型 为促进中国企业改善公司治理 加速行业整合 都起到了积极的作用 三 目前三 目前私募股权投资领域比较知名的投资机构私募股权投资领域比较知名的投资机构 本土基金 深圳市创新投资集团有限公司 联想投资有限公司 深圳达 晨创业投资有限公司 苏州创业投资集团有限公司 上海永宣创业投资管理 有限公司 启明创投 深圳市东方富海投资管理有限公司 弘毅投资 新天 域资本 鼎晖投资 中信资本控股有限公司等 外资基金 高盛 凯雷 IDG 软银中国创业投资有限公司 红杉资本 中国基金 软银赛富投资顾问有限公司 德丰杰 经纬创投中国基金 北极 光风险投资 兰馨亚洲投资集团 凯鹏华盈中国基金 纪源资本 华登国际 集富亚洲投资有限公司 德同资本管理有限公司 戈壁合伙人有限公司 智 基创投 赛伯乐 中国 投资 今日资本 金沙江创投 KTB 投资集团 华平 创业投资有限公司等 四 私募股权投资四 私募股权投资 PE PE 的主要特点的主要特点 3 私募股权投资最大的特点是高风险性和专业性 具体表现在以下几个方 面 1 1 投资风险大 收益高 投资风险大 收益高 私募股权投资是一个需要高度专业化知识的系统工程 其中所涉及的风 险因素众多 各个风险因素之间可能相互影响 带来的严重后果产生更大的 投资风险 不管是投资于初创阶段的企业 还是需要资本来进行规模扩大和 高速发展的企业 都具有很大的风险性和不确定性 而这些风险既有来自于 投资者的信用风险 投资企业的运营风险 还有外部环境包括政策 法规等 带来的风险 由于私募股权投资所具有的高风险 在进行投资的时候 私募 股权投资公司一般会追求高度复合收益 增值幅度大的项目 2 2 投资期限长 流动性差 投资期限长 流动性差 私募股权投资的对象一般是非上市公司 投资期限较长 一般可达 3 至 5 年或更长 属于中长期投资 被投资企业实现价值需要一段增值时间 而 且他们所获得证券一般会有一个管制期 在这一段时间之内没有办法进行转 让或者出售 短时间内难以变现 所以私募股权投资在交易的初始阶段就应 该做好几年之后安全退出的计划 3 3 投资专业性强 带来附加价值 投资专业性强 带来附加价值 投资者要做出正确的投资策略 实现被投资企业的价值增值 必须具备 相当强的专业知识 包括企业经营管理 金融投资 国家法律法规等方面 通常 私募股权公司在成功控股了被投资企业之后 会对其公司的管理和运 营给与咨询辅导 激励和培养管理层 重组管理人员 给公司注入新的管理 理念 降低运营成本 提高效率并因此而获得更高的回报 五 五 私募股权主要组织形式私募股权主要组织形式 目前我国私募股权投资的组织形式主要有有限合伙制 信托制 和公司 制三种形式 4 1 1 有限合伙制有限合伙制 有限合伙企业是美国私募基金的主要组织形式 随着 我国 合伙企业法 2007 年 6 月 1 日正式施行 国内一批有限合伙股权投资 企业也陆续组建 其主要特点如下 1 合伙制基金是国外主流模式 它除了在税制上避免了双重征税 以外 主要是设计出一套精巧的 同股不同权 的分配制度 解决了出钱与 出力的和谐统一 极大地促进了基金的发展 它以特殊的规则使得投资人和 管理人价值共同化 2 基金投资者作为有限合伙人 LP 一般要出资 99 只承担有限责 任 不参与有限合伙企业的经营管理 其主要权利就是参与分红 3 基金管理公司一般作为普通合伙人 GP 出资一般为总资金的 1 掌 握管理和投资等各项决策权 承担无限责任 4 盈利来源主要是基金管理费 2 左右 和高达 20 的利润分红 2 2 信托制信托制 通过信托计划 进行股权投资也是私募股权的典型形式 3 3 公司制公司制 公司制私募基金有完整的公司架构 运作比较正式和规范 目前公司制私募基金 如 某某投资公司 在中国能够比较方便地成立 比较方便地进行运作 不必接受严格的审批和监管 投资策略也就可以更加 灵活 不过 公司式私募基金有一个缺点 即存在双重征税 解决的方法有 1 将私募基金注册于避税的天堂 如维京群岛 开曼 百慕大等 地 2 将公司式私募基金注册为高科技企业 可享受诸多优惠 并 注册于税收比较优惠的地方 3 借壳 即在基金的设立运作中联合或收购一家可以享受税收优 惠的企业 最好是非上市公司 并把它作为载体 六 私募股权基金投资运作流程六 私募股权基金投资运作流程 私募股权基金投资运作流程简单说分为 募 投 管 退 四个主要环 节 具体内容如下 5 一一 寻找投资者 寻找投资者 私募股权基金公司一般采用的有限合伙制结构 有限合伙制的结构中 分为有限合伙人 LP 和普通合伙人 GP 有限合伙人和普通合伙人共同组建 私募股权基金公司 有限合伙人也就是我们通常意义上说的拥有大量资金的 投资者 他们给基金投入资金 只按照投入资金的大小承担有限风险 不参 与项目的具体操作过程 最后按照约定比例获取投资回报 普通合伙人是没 有足够的资金 但是有管理才能 投资经验 项目来源的这一群人 他们通 常不参与投资 或者所投资金只占 1 承担无限连带责任 在需要投资一个 项目 组建一个私募基金前 第一步就是寻找资金 也就是寻找有限合伙人 二二 筛选和投资项目 筛选和投资项目 成立了私募股权基金 有了资金来源之后 私募股权基金公司需要做的 就是寻找好的项目 通过多种渠道 去寻找需要投资的企业 而这可能来自 于某位合伙人的人际关系 也可能来自于需要资金的公司的自我推荐 然后 需要对投资项目进行筛选 筛选的指标不同公司会有所不同 大致包括以下 几个方面 行业状况 企业的经营和资产状况 企业的财务状况 企业商业 模式以及管理团队等 当然 确定投资不是一件轻易的事情 根据私募基金 内部统计的比例 看 100 个项目 如果有 10 个左右进入谈判阶段 最终成 功投资的一般也只有 1 3 个 三三 创造价值 创造价值 私募股权基金公司将资金投入到所选择的企业中 获得该企业的控制权 然后通过一系列的措施来为该企业带来附加价值 重组企业的业务 剥离亏 损的 集中运营自己擅长的 对管理层实施新的激励机制 必要的时候可以 改变管理层的结构和人员安排 为公司提供管理方面的咨询等 这一切的动 作都将为企业创造价值 最后通过私募股权基金公司的安全退出而为投资者 带来价值 四四 安全退出 安全退出 6 私募股权基金的投资者并不是企业家 他们投资项目的目的是获得高额 回报 所以安全的退出是私募股权基金投资的时候非常重要的环节 通常 退出的机制有以下三种 企业重组包装后上市 向公众投资者出售股票 实 现退出 通过股份转让实现退出 被投资公司的股东回购私募股权基金公司 的股权实现退出 七 私募股权投资基金的资金来源七 私募股权投资基金的资金来源 国内由于私募股权投资基金的历史不长 基金投资人的培育也需要一个 漫长的过程 随着海外基金公司越来越倾向于在国内募集人民币基金 以下 的资金来源成为各路基金公司募资时争取的对象 1 政府引导基金 各类母基金 Fund of Fund 又称基金中的基金 社保基金 银行保险等金融机构的基金 是各类 PE 基金募集首选的游说 对象 这些资本知名度 美誉度高 一旦承诺出资 会迅速吸引大批资本跟 进加盟 2 国企 民企 上市公司的闲置资金 企业炒股理财总给人不务正 业的感觉 但是 企业投资 PE 基金却变成一项时髦的理财手段 3 民间富豪个人的闲置资金 国内也出现了直接针对自然人募资的 基金 当然募资的起点还是很高的 如果是直接向个人募集 起投的门槛资 金大概在人民币 1000 万元以上 如果是通过信托公司募集 起投的门槛资 金也要在人民币一两百万元 八 私募股权投资基金寻找目标企业的渠道和方法八 私募股权投资基金寻找目标企业的渠道和方法 随着中国多层次资本市场逐步建立以及新股发行高估值现象的普遍存在 国内各类私募股权投资机构也纷纷成立 社会富余资金也积极投入到 PE 大 军中来 呈现一种全民 PE 热 优质投资项目已成为一种稀缺资源 加之国 内民营企业家对私募股权投资基金的认知程度并不高 他们普遍比较谨慎 不大会主动出击 而是坐等基金上门考察 所以基金投资经理的社会人脉在 目标企业筛选上起到了很关键的作用 因此 基金在招募员工时很注重来源 7 的多元化 以希望能够最大程度地接近各类高成长企业 新成立的基金往往 还会加强与中介机构的沟通和联系 希望财务顾问 法律顾问 审计机构等 能够推荐优质项目 此外 政府信息是私募基金猎物的一个重要来源 私募基金在西方还有 个绰号 裙带资本主义 以形容政府官员与私募基金的密切关系 英美国 多位卸任总统在凯雷任职 梁锦松卸任后加盟了黑石 戈尔在凯鹏任职 而 中国非常活跃的私募基金经理人也往往都以自己与中国政府官员的密切联系 为傲 特别是证监会 发改委和国资委等 九 私募股权投资基金投资行业的偏好九 私募股权投资基金投资行业的偏好 私募股权投资基金喜欢企业具有较简单的商业模式与独特的核心竞争力 企业管理团队具有较强的拓展能力和管理素质 但是 私募基金仍然有强烈 的行业偏好 特别是随着中国 十二五 战略规划的颁布实施 两高六新 产业将会受到国家政策的大力扶持 也是私募股权投资基金关注的投资重点 以下行业将是今后几年私募股权投资基金重点关注的投资目标 1 TMT 网游 电子商务 垂直门户 数字动漫 移动无线增值 电 子支付 3G RFID 新媒体 视频 SNS 2 新型服务业 金融外包 软件 现代物流 品牌与渠道运营 翻译 影业 电视购物 邮购 3 高增长的连锁行业 餐饮 教育培训 齿科 保健 超市零售 药 房 化妆品销售 体育 服装 鞋类 经济酒店 4 清洁能源 环保领域 太阳能 风能 生物质能 新能源汽车 电 池 节能建筑 水处理 废气废物处理 5 生物医药 医疗设备 6 具有核心专利技术的高新企业 十 私募股权投资的退出方式十 私募股权投资的退出方式 8 一 一 首次公开上市退出 首次公开上市退出 获利最大的退出方式 但是退出价格受资本 市场本身波动的干扰大 1 境外设立离岸控股公司境外直接上市 2 境内股份制公司境外直接上市 3 境内公司境外借壳间接上市 4 境内设立股份制公司在境内主板上市 5 境内公司境内 A 股借壳间接上市 境内境外合并上市 二 二 股权转让退出股权转让退出 也较为常见 基金将企业中的股份转卖给下家 三 管理层回购 三 管理层回购 MBOMBO 回报较低 四 公司清算 四 公司清算 此时的投资亏损居多 十一 私募股权投资交易的核心条款十一 私募股权投资交易的核心条款 1 1 投资结构 投资结构 在私募交易中 企业家从一开始就面临着投资结构的选 择 即此轮融资是仅接受股权投资 还是也可以接受可转股贷款 也称为可 转债 投资 但是在多数交易中 尽管基金不差钱 基金还是倾向于全部使 用或者打包使用可转股贷款 这是因为 第一 私募交易中充满了大量的信息不对称 也为了资金安全的因素 投资风格保守的基金需要考虑在投资不当情况下部分撤回投资 因此 可转 股贷款是一种进可攻 退可守的组合 非常适合保守投资者 第二 为了提高本次投资的内部收益率 IRR 2 2 优先股 优先股 优先股是英美法系国家发明的概念 无论上市与非上市公 司都可以发行优先股 优先股与普通股相比 总是在股息分配 公司清算上 存在着优先性 巴菲特特别喜欢投资优先股 在国内架构的私募交易中 我 国的有限责任公司允许设计 同股不同权 的优先股 股份有限公司严格遵 循 同股同权 同种类的每一股份应当具有同等权利 优先股的使用仅限 于企业股改 改制成股份有限公司 以前 9 3 3 投资保护 投资保护 董事会的一票否决制董事会的一票否决制 私募交易的必然结果是每一轮 的投资者仅取得少数股东之地位 但是多轮私募的机构投资者可能合并取得 多数股东的地位 这是符合私募交易的特点的 无论如何设计 私募投资 人均无法在董事会或者股东会形成压倒性优势 因此 基金往往要求创立某 些可以由他们派驻董事可以在董事会上一票否决的 保留事项 这是对私 募基金最重要的保护 保留事项的范围有多广是私募交易谈判最关键的内容 之一 4 4 业绩对赌 业绩调整条款 业绩奖惩条款 业绩对赌 业绩调整条款 业绩奖惩条款 业绩对赌机制通过在 摩根士丹利与蒙牛的私募交易中使用而名声大噪 根据披露的交易 蒙牛最 终赢得了对赌 而太子奶输掉了对赌 永乐电器因为対赌的业绩无法完成被 迫转投国美的怀抱 对赌赌的是企业的业绩 赌注是企业的一小部分股份 股权 对赌无论输赢 投资人都有利可图 投资人如果赢了 投资人的股权 比例进一步扩大 有时候甚至达成控股 投资人如果输了 说明企业达到了 投资目标 盈利良好 投资人虽然损失了点股份 但剩余股份的股权价值的 增值远远大于损失 因此 对赌是投资人锁定投资风险的重要手段 5 5 反稀释 反稀释 投资人比较害怕的情形是信息不对称导致一轮私募交易价 格过高 后期投资的交易价格反而比前期投资低 造成投资人的账面投资价 值损失 因此需要触发反稀释措施 6 6 强制随售权 强制随售权 强制随售权 Drag Along Right 是基金为了主导 后续交易 需要有强制企业家接受基金后续交易安排的权利 保证小股东说 话也算数 具体而言 如果企业在一个约定的期限内没有上市 而又有第三 方愿意购买企业的股权 私募股权投资基金有权要求企业家按照基金与第三 方谈好的价格和条件 共同向第三方转让股权 7 7 回赎权 回赎权 当一切条款均无法保证投资者的获利退出时 特别是投资 三五年后企业仍然无望 IPO 投资人也找不到可以出售企业股权的机会 投 资人会要求启动最终的 核武器 回赎权 要求企业或者企业股东把投 资人的投资全额买回 收回初期的股本投资 并获得一定的收益 10 十二 中国私募股权投资十二 中国私募股权投资 PE PE 业务展望业务展望 处于工业化转型期高速发展的中国经济和不断完善的投资环境 以及主 板 中小板 创业板和新三板等多层次资本市场的逐步建立 PE 投资的退出 通道也已基本打通 这些都为 PE 的快速发展提供了广阔的舞台 尤其在以 下几个领域 PE 更加有用武之地 1 内地企业境内境外公开上市前的 Pre IPO 支持 2 为日益活跃的中小企业 民营企业的并购 扩展提供资金 3 国企改革的进一步深化 国企民营化将是未来 PE 的关注点 PE 基 金有望从以前被动的少数股权投资进入到购买控制权阶段 甚至是 100 买断 华平对哈药的投资 以及凯雷集团谈判收购徐工机械 都是顺应了这一新趋 势 4 跨国境的收购兼并 随着国内企业的壮大和国际化意愿的日益强烈 越来越多的国内企业将走出国门进行境外收购兼并 而这也为 PE 基金提供 了广阔的业务机会 十三 私募股权投资的经典案例十三 私募股权投资的经典案例 在国际资本市场上 特别是进入21 世纪以后 私募股权发展迅速 成 为仅次于银行贷款和IPO 的重要融资手段 近几年中国已成为亚洲最为活跃 的私募股权投资市场 典型的有蒙牛股份 无锡尚德 永乐电器 雨润食品 中星微 千橡互动 国人通信 盛大 百度 携程 阿里巴巴 掌上灵通 前程无忧 易趣 卓越网 空中网 分众传媒 太平洋人寿 联想 卡森实 业 平安保险 民润 李宁公司 金蝶软件等 另一方面 定向私募已成为全流通背景下上市公司再融资一个突破口 长期来看 中国成长型企业依然是私募股权基金 PE 投资的主流 但 今后收购以及对上市公司的投资会逐渐增多 案例案例1 1 蒙牛的高速成长 蒙牛的高速成长 11 蒙牛乳业集团成立于1999 年1月份 总部设在内蒙古呼和浩特市和林格 尔县盛乐经济园区 1999 年 立当年实现销售收入4365 万元 2000 年 实现销售收入2 94亿元 2001 年 实现销售收入8 5 亿元 2002 年 销售收入突破20 个亿 2002 年 引入私募基金2600万美元 2003 年 销售收入40 7 亿元 2004 年 成功上市 港元筹集资金13 7 亿港元 虽然私募投资者投资回报率达到500 但是牛根生团队等原始股东却得 到了5000 的回报率 蒙牛的资本运作及海外上市取得了巨大的成功 在国 内乳业竞争日趋激烈的情况下 与其主要竞争对手来说也取得了一定的优势 通过私募基金达到了走出去的目的 为公司的发展谋求了很大的空间 为之 后的成功奠定了基础 也为今后蒙牛的发展铺平了道路 案例案例2 2 尚德的财富神话尚德的财富神话 尚德有限公司主要从事晶体硅太阳电池 组件以及光伏发电系统的研究 制造和销售 尚德公司于2004 年被PHOTON International评为全球前十位 太阳电池制造商 并在2005 年进入前六位 2005年12月 在纽约交易所挂牌 开 盘20 35美元 筹资4亿美元 市值达21 75亿美元 成为第一家登陆纽交所的 中国民企 施正荣持6800万股 以13 838亿美元身价排名百富榜前五名 无 锡尚德成功上市私募基金发挥了重要作用 2001 年1 月 公司创立 小天鹅 山禾制药 无锡高新技术风险投资公 司等八家企业入股 2002 年 尚德业绩亏损 2003 年 开始盈利 2004 年 业绩翻了20倍 三年三级跳 2005 年5 月 私募基金入股8000万美元 12 2005 年5 月 尚德在全球资本市场进行了最后一轮私募 英联 高盛 龙科 法国 Natexis 西班牙普凯等投资基金加盟 这些公司用8000 万美 元现金换得尚德公司7716 万股权 私募基金在全球高度瞩目新能源产业发 展的背景下 推动中国光伏产业企业在美国上市 受到了国际投资者的普遍 认可 使尚德成为第一个在纽约交易所上市的中国民营企业 对尚德施正荣 来说 通过海外上市 不但成功地取得了企业控制权 而且使个人财富得到 惊人增值 无疑是最大的获益者 案例案例3 3 华锐风电华锐风电 创富神话创富神话 2010 年 12 月 10 日 中国证券业教父级人物 尉文渊和阚治东持股的 中国第一大风电机组制造商 华锐风电科技 集团 股份有限公司 下称 华锐风电 上会 并顺利过会 按照 90 元的每股发行价 尉文渊和阚治 东的市值分别将达 80 亿元和超过 10 亿元 5 年增值 500 倍 案例案例3 3 海普瑞 海普瑞 高盛或暴赚高盛或暴赚3333亿套现离场亿套