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第三章长期计划与财务预测【思维导图】【考情分析】学习本章应重点关注如下知识点：1.销售百分比法预测外部融资的基本原理及其应用；2.外部融资销售增长比的含义及其应用；3.内含增长率的含义与计算；4.可持续增长率的计算、分析与应用。第一节长期计划（了解） 一、长期计划的内容二、财务计划的步骤第二节财务预测狭义的财务预测仅指估计企业未来的融资需求，广义的财务预测包括编制全部的预计财务报表。关于估计未来融资需求的方法，教材中介绍了销售百分比法以及其他方法（回归分析技术、编制现金预算、利用计算机技术等）。这里我们需要重点掌握的是销售百分比法。【知识点1】销售百分比法一、预测假设 假设各项经营资产和经营负债与销售额保持稳定的百分比如何确定可以根据基期的数据确定，也可以根据以前若干年度的平均数确定应用已知各项经营资产或经营负债的销售百分比，以及计划期销售收入，可以预计计划期的各项经营资产或经营负债。比如应收账款的销售百分比为10%，如果预计收入1 000万元，则预计应收账款1 00010%100万元。【提示】各项的百分比不变，则经营资产或经营负债总额的销售百分比也不变。二、预测思路分析外部融资额（预计净经营资产基期净经营资产）可以动用的金融资产留存收益增加三、预测程序及原理（一）确定经营资产和经营负债的销售百分比确定资产和负债项目的销售百分比，可以根据统一的财务报表数据预计，也可以使用经过调整的管理用财务报表数据预计，后者更方便，也更合理。经营资产和经营负债项目占销售收入的百分比，可以根据基期的数据确定，也可以根据以前若干年度的平均数确定。（二）预计各项经营资产和经营负债各项经营资产（负债）预计销售收入各项目销售百分比融资总需求预计净经营资产合计基期净经营资产合计（三）预计可动用的金融资产一般为已知数（四）预计增加的留存收益留存收益增加预计销售收入计划销售净利率（1股利支付率）外部筹资额筹资总需求预计可动用金融资产留存收益增加（五）预计增加的借款需要的外部筹资额，可以通过增加借款或增发股本筹集，涉及资本结构管理问题。通常，在目标资本结构允许时企业会优先使用借款筹资。如果已经不宜再增加借款，则需要增发股本。【例计算题】假设ABC公司2001年实际销售收入为3 000万元，管理用资产负债表和利润表的有关数据如下表。假设2001年的各项销售百分比在2002年可以持续。2002年预计销售收入为4 000万元。以2001年为基期，采用销售百分比法进行预计。1.确定经营资产和经营负债各项目的销售百分比根据2009年销售收入（3 000万元）计算的各项经营资产和经营负债的百分比，见下表“销售百分比”部分所示。净经营资产的预计单位：万元 项目2001年实际销售百分比2002年预测销售收入3 000100%4 000经营性货币资金441.47%59应收票据140.47%19经营资产合计1 99466.47%2 659应付票据50.17%7应付账款1003.33%133经营负债合计2508.33%333净经营资产总计1 74458.13%2325答疑编号39490301012.预计各项经营资产和经营负债结果见上表。筹资总需求预计净经营资产合计基期净经营资产合计2 3251 744581（万元）3.预计可动用的金融资产该公司2001年底的金融资产为6万元，为可动用的金融资产。尚需筹集资金5816575（万元）4.预计增加的留存收益假设ABC公司2002年计划销售净利率为4.5%。由于需要的筹资额较大，2002年ABC公司不支付股利。留存收益增加4 0004.5%180（万元）需要的外部筹资额575180395（万元）5.预计增加的借款假设ABC公司可以通过借款筹集资金395万元，则：筹资总需求可动用金额资产增加的留存收益增加的借款6180395581（万元）【隐含假设分析】假设计划销售净利率可以涵盖增加的利息。销售净利率与债务利息互动四、销售百分比法的另一种形式（增量法）外部融资额预计净经营资产基期净经营资产预计留存收益增加可动用金融资产预计经营资产增加预计经营负债增加预计留存收益增加可动用金融资产销售额增加经营资产销售百分比销售额增加经营负债销售百分比预计销售收入预计销售净利率（1预计股利支付率）可动用金融资产即：【思考】（经营资产销售百分比经营负债销售百分比）与净经营资产周转次数有什么关系？答疑编号3949030201正确答案经营资产销售百分比经营负债销售百分比1/净经营资产周转次数外部融资额（1/净经营资产周转次数）销售收入的增加预计收入预计销售净利率（1股利支付率）可动用金融资产 【延伸分析】如何理解公式中的“可动用金融资产”？可动用金融资产，其实就是“预计金融资产减少”，或者“预计金融资产增加”。根据以上理解，代入外部融资额计算公式有：外部融资额预计经营资产增加预计经营负债增加留存收益增加（预计金融资产增加）预计资产增加预计经营负债增加预计留存收益增加【例单选题】某企业201年年末经营资产总额为4 000万元，经营负债总额为2 000万元。该企业预计202年度的销售额比201年度增加10%（即增加100万元），预计202年度留存收益的增加额为50万元，假设可以动用的金融资产为0。则该企业202年度对外融资需求为（）万元。A.0B.2 000C.1 950D.150答疑编号3949030202正确答案D答案解析100/基期收入10% 得：基期收入1 000经营资产销售百分比4 000/1 0004经营负债销售百分比2 000/1 0002对外融资需求为：100（42）50150 【例计算题】已知：某公司201年销售收入为40 000万元，税后净利2 000万元，发放了股利1 000万元，201年12月31日的资产负债表（简表）如下：资产负债表（简表）201年12月31日 单位：万元 资产期末余额负债及所有者权益期末余额货币资金1 000应付账款3 000交易性金融资产1 000短期借款1 000应收账款3 000长期借款9 000存货7 000普通股股本1 000固定资产7 000资本公积5 500可供出售金融资产1 000留存收益500资产总计20 000负债与所有者权益合计20 000假设货币资金均为经营资产。预计该公司202年销售增长30%，销售净利率提高10%，股利支付率保持不变。要求：预测该公司在不保留金融资产的情况下的外部融资需求额。答疑编号3949030203正确答案经营资产销售百分比（20 0002 000）/40 00045%经营负债的销售百分比3 000/40 0007.5%可动用金融资产201年金融资产1 0001 0002000万元股利支付率1 000/2 00050%销售净利率2 000/40 0005%202年预计销售净利率5%（110%）5.5%外部融资额4000030%（45%7.5%）200040000（130%）5.5%（150%）1070万元 【提示】关于外部融资预测相关计算的变化形式：（1）给出外部融资，在其他因素不变的情况下，要求计算企业收入或销售增长率或净利润等；（2）给出预期股权融资，求外部债务融资。第三节增长率与资金需求 【知识点1】销售增长与外部融资的关系（一）外部融资销售增长比（外部融资占销售增长的百分比）1.含义：销售额每增加1元需要追加的外部融资2.计算公式假设可动用金融资产为0：外部融资销售增长比经营资产的销售百分比经营负债的销售百分比预计销售净利率（1增长率）/增长率（1股利支付率）【例】某公司上年销售收入为3 000万元，本年计划销售收入为4 000万元，销售增长率为33.33%。假设经营资产销售百分比为66.67%，经营负债销售百分比为6.17%，且两者保持不变，可动用金融资产为0，预计销售净利率为4.5%，预计股利支付率为30%。答疑编号3949030301外部融资销售增长比0.66670.06174.5%（1.33330.3333）（130%）0.6050.1260.479 【例单选题】某企业预计202年经营资产增加1 000万元，经营负债增加200万元，留存收益增加400万元，销售增加2 000万元，可以动用的金融资产为0，则外部融资销售增长比为（）。A.20%B.25%C.14%D.35%答疑编号3949030302正确答案A答案解析外部融资额1 000200400400（万元），则外部融资销售增长比400/2 00020%。 3.公式运用（1）预计外部融资需求量外部融资额外部融资销售增长比销售增长【例】某公司上年销售收入为3 000万元，本年计划销售收入4 000万元，销售增长率为33.33%，假设经营资产销售百分比为66.67%，经营负债销售百分比为6.17%，且二者保持不变，可动用的金融资产为0，预计销售净利率为4.5%，预计股利支付率为30%。要求：（1）计算外部融资销售增长比；（2）计算外部融资额；（3）如果销售增长500万元（即销售增长率为16.7%），计算外部融资销售增长比和外部融资额。答疑编号3949030303正确答案（1）外部融资销售增长比66.67%6.17%4.5%（133.33%）/33.33%（130%）0.479（2）外部融资额1 0000.479479（万元）（3）外部融资销售增长比66.67%6.17%4.5%（116.7%）/16.7%（130%）0.3849外部融资额5000.3849192.45（万元） （2）调整股利政策如果计算出来的外部融资销售增长比为负值，说明企业有剩余资金，根据剩余资金情况，企业可用以调整股利政策。【例】上例中，如果销售增长5%，请计算外部融资额。答疑编号3949030304正确答案外部融资销售增长比66.67%6.17%4.5%（15%）/5%（130%）5.65%外部融资额3 0005%（5.65%）8.475（万元）这说明企业资金有剩余，可以用于增加股利或者进行短期投资。 【提示】由本例可以看出，销售增长不一定导致外部融资的增加。（3）预计通货膨胀对融资的影响公式中的销售增长率是销售额的增长率，如果题目中给出的是销售量的增长率，在不存在通货膨胀的情况下，是一致的。但如果存在通货膨胀，则需要根据销售量增长率计算出销售额含有通胀增长率。【提示】在存在通货膨胀的情况下，需要注意销售额含有通胀的增长率的计算。基期销售收入单价销量预计收入单价（1通货膨胀率）销量（1销量增长率）基期销售收入（1通货膨胀率）（1销量增长率）销售额含有通胀的增长率（预计销售收入基期销售收入）/基期销售收入（1通货膨胀率）（1销量增长率）1【例】上例中，预计明年通货膨胀率为10%，公司销量增长5%，要求计算：（1）外部融资销售增长比；（2）外部融资额。答疑编号3949030305正确答案销售额含有通胀的增长率（110%）（15%）115.5%外部融资销售增长比66.67%6.17%4.5%（115.5%）/15.5%（130%）37.03%外部融资额3 00015.5%37.03%172.19（万元）在不出现通货膨胀时，资金有剩余，出现通货膨胀之后，企业资金不足，产生外部融资需求。通货膨胀会导致现金流转不平衡 【思考】在本例假设条件下，企业销售量增长率为0，是否需要从外部融资？答疑编号3949030306正确答案销售额含有通胀的增长率10%外部融资销售增长比66.67%6.17%4.5%（110%）/10%（130%）25.85%外部融资额3 00010%25.85%77.55（万元）在存在通货膨胀的情况下，即使销售的实物量不变，也需要从外部融资。 （二）外部融资需求的敏感性分析外部融资额销售额增加（经营资产销售百分比经营负债销售百分比）预计销售收入预计销售净利率（1预计股利支付率）可动用金融资产影响因素：（1）销售额增加（销售增长）后面分析（2）经营资产的销售百分比同向（3）经营负债的销售百分比反向（4）销售净利率（在股利支付率小于1的情况下）反向（5）股利支付率（在销售净利率大于0的情况下）同向（6）可动用金融资产反向【结论】外部融资需求的多少，不仅取决于销售增长，还要看销售净利率和股利支付率。在股利支付率小于1的情况下，销售净利率越大，外部融资需求越少；在销售净利率大于0的情况下，股利支付率越高，外部融资需求越大。【注意】如果股利支付率为100%，则销售净利率的变化不影响外部融资需求。【知识点2】内含增长率一、含义企业外部融资为0时的销售增长率。二、计算原理假设外部融资销售增长比为0。根据：经营资产销售百分比经营负债销售百分比计划销售净利率（1增长率）增长率收益留存率0，计算得出的增长率就是内含增长率。【提示】内含增长率的计算也可以直接根据外部融资额的公式计算，令外部融资额0，求解预测期销售额，然后再计算增长率。（1）当实际增长率等于内含增长率时，外部融资需求为零；（2）当实际增长率大于内含增长率时，外部融资需求为正数；（3）当实际增长率小于内含增长率时，外部融资需求为负数。【知识点3】可持续增长率 （一）可持续增长率的含义可持续增长率是指不发行新股，不改变经营效率（不改变销售净利率和资产周转率）和财务政策（不改变负债/权益比和利润留存率）时，公司销售所能增长的最大比率。（二）假设条件 假设条件含义分析（1）公司销售净利率将维持当前水平，并且可以涵盖增加债务的利息；销售净利率不变（2）公司资产周转率将维持当前水平；资产周转率不变（3）公司目前的资本结构是目标结构，并且打算继续维持下去；权益乘数不变或资产负债率固定（4）公司目前的股利支付率是目标支付率，并且打算继续维持下去；利润留存率（或股利支付率）不变（5）不愿意或者不打算增发新股和回购股票（包括股份回购，下同）所有者权益增加留存收益增加上述假设条件成立的情况下，销售的实际增长率与可持续增长率相等。【假设分析】1.经营效率不变资产周转率和销售净利率维持当前的水平2.财务政策不变即资产负债率（或权益乘数）和股利政策（股利支付率或收益留存率）不变。根据以上假设可以推出如下结论：资产周转率不变销售增长率总资产增长率销售净利率不变销售增长率净利增长率资产负债率不变总资产增长率负债增长率股东权益增长率股利支付率不变净利增长率股利增长率留存收益增加额的增长率即在经营效率和财务政策不变的假设条件下，销售增长率总资产增长率负债增长率股东权益增长率净利增长率股利增长率留存收益增加额的增长率。（三）可持续增长率的计算公式1.根据期初股东权益计算可持续增长率可持续增长率股东权益增长率股东权益本期增加/期初股东权益留存收益增加/期初股东权益总资产周转次数销售净利率期初权益期末总资产乘数利润留存率【重要说明】直接应用公式的前提本年不增发新股，如果增发新股，期初权益期末权益留存增加2.根据期末股东权益计算的可持续增长率可持续增长率销售净利率资产周转率利润留存率销售净利率资产周转率利润留存率销售净利率资产周转率利润留存率【分析】（1）影响可持续增长率的因素有四个，即销售净利率、权益乘数、总资产周转率、收益留存率。而且，这四个因素与可持续增长率是同方向变动的。（2）可持续增长率的公式可以结合杜邦系统进行记忆和灵活应用。【例】A公司是一家上市公司，该公司2002年和2003年的主要财务数据以及2004年的财务计划数据如下表所示（单位：万元）： 项目2002年实际2003年实际2004年计划销售收入1000.001411.801455.28净利200.00211.77116.42股利100.00105.8958.21本年收益留存100.00105.8958.21总资产1000.001764.752910.57负债400.001058.871746.47股本500.00500.00900.00年末未分配利润100.00205.89264.10所有者权益600.00705.891164.10假设公司产品的市场前景很好，销售额可以大幅增加，贷款银行要求公司的资产负债率不得超过60%。董事会决议规定，以权益净利率高低作为管理层业绩评价的尺度。要求：（1）计算该公司上述3年的资产周转率、销售净利率、权益乘数、利润留存率、可持续增长率和权益净利率，以及2003年和2004年的销售增长率（计算时资产负债表数据用年末数，计算结果填入给定的表格内，不必列示财务比率的计算过程）。答疑编号3949030401正确答案 项目2002年实际2003年实际2004年计划资产周转率10.800.50销售净利率20%15%8%权益乘数1.672.502.50利润留存率50%50%50%可持续增长率20%17.65%5.26%权益净利率33.33%30.00%10.00%销售增长率-41.18%3.08%（2）指出2003年可持续增长率与上年相比有什么变化，其原因是什么？答疑编号3949030402正确答案2003年可持续增长率与上年相比下降了,原因是资产周转率下降和销售净利率下降。 （3）指出2003年公司是如何筹集增长所需资金的，财务政策与上年相比有什么变化。答疑编号3949030403正确答案2003年公司是靠增加借款来筹集增长所需资金的，财务政策与上年相比财务杠杆提高了。 （4）假设2004年预计的经营效率是符合实际的，指出2004年的财务计划有无不当之处。答疑编号3949030404正确答案并无不当之处。（由于题中已经指明业绩评价的标准是提高权益净利率，而题中提示经营效率是符合实际的，说明销售净利率、资产周转率是合适的，而贷款银行要求公司的资产负债率不得超过60%，2004年的资产负债率已经达到60%了（1746.47/2910.57），说明权益净利率已经是最高了，无论追加股权投资或提高留存收益率，都不可能提高权益净利率。） （5）指出公司今后提高权益净利率的途径有哪些。答疑编号3949030405正确答案提高销售净利率和资产周转率。 （四）可持续增长率与实际增长率的关系可持续增长率与实际增长率是两个不同的概念。可持续增长率是指保持当前经营效率和财务政策，并且不增发新股或回购股票的情况下，销售所能增长的最大比率，而实际增长率是本年销售额与上年销售额相比的增长百分比。在不增发新股或回购股票的前提下，可持续增长率与实际增长率之间的关系： 经营效率与财务政策可持续增长率与实际增长率的关系不变实际增长率本年可持续增长率上年可持续增长率一个或多个增加实际增长率上年可持续增长率本年可持续增长率上年可持续增长率一个或多个减少实际增长率上年可持续增长率本年可持续增长率上年可持续增长率如果4个比率已经达到极限，只有通过发行新股增加资金，才能提高销售增长率【分析基础】1.满足五个假设，实际增长率可持续增长率（定义）2.可持续增长率计算涉及四个变量，这四个变量均与可持续增长率成同向变动关系。（不增发新股）【例多选题】甲企业201年的可持续增长率为15%，预计202年不增发新股和回购股票，销售净利率下降，资产周转率、利润留存率和权益乘数不变，则（）。A.202年实际增长率高于15%B.202年可持续增长率低于15%C.202年实际增长率低于15%D.202年可持续增长率高于15%答疑编号3949030406正确答案BC答案解析在不增发新股和回购股票的情况下，如果某年可持续增长率计算公式中的4个财务比率中有一个或多个数值比上年下降，本年的实际销售增长率就会低于上年的可持续增长率，本年的可持续增长率就会低于上年的可持续增长率，由此可知，B、C是答案，A、D不是答案。 【例多选题】某企业202年在保持201年销售净利率、资产周转率、利润留存率和权益乘数不变的情况下，实现销售增长10%，则下列各项中正确的是（）。A.202年税后利润增长10%B.202年股利增长10%C.202年总资产增长10%D.202年权益净利率增长10%答疑编号3949030407正确答案ABC答案解析权益净利率没有变化，仍保持上期水平。 【例多选题】在企业可持续增长的情况下，下列计算各相关项目的本期增加额的公式中，正确的有（）。A.本期资产增加（本期销售增加/基期销售收入）基期期末总资产B.本期负债增加基期销售收入销售净利率利润留存率（基期期末负债/基期期末股东权益）C.本期股东权益增加基期销售收入销售净利率利润留存率D.本期销售增加基期销售收入（基期净利润/基期期初股东权益）利润留存率答疑编号3949030408正确答案AD答案解析在可持续增长的情况下，资产增长率销售收入增长率，因此，本期资产增加/基期期末总资产本期销售收入增加/基期销售收入，即选项A的说法正确；本期负债增加基期期末负债本期负债增长率，可持续增长的情况下，本期收益留存本期股东权益增加，本期负债增长率本期股东权益增长率，因此，本期负债增加基期期末负债本期股东权益增长率基期期末负债本期收益留存/基期期末股东权益基期期末负债本期销售收入销售净利率利润留存率/基期期末股东权益，所以，选项B的说法不正确，应该把“基期销售收入”改为“本期销售收入”；在可持续增长的情况下，本期收益留存本期股东权益增加本期销售收入销售净利率利润留存率，即选项C的说法不正确，应该把“基期销售收入”改为“本期销售收入”；本期销售增加基期销售收入本期销售增长率，在可持续增长的情况下，本期销售增长率基期可持续增长率基期股东权益增长率基期股东权益增加/基期期初股东权益基期收益留存/基期期初股东权益基期净利润利润留存率/基期期初股东权益，所以，选项D的说法正确。 （五）计划增长率大于可持续增长率时的措施分析（比率指标推算与外部股权融资的推算）如果企业的计划的增长率大于可持续增长率，在维持目前状态的情况下，显然这样的计划是不可能实现的，为此，必须采取一定的措施。措施有单项措施和综合措施。在这里我们分析研究的是单项措施。单项措施，也就是改变影响可持续增长率的五个因素中的某一个。即由已知的计划增长率和其他因素推算另外影响因素的数值。分为比率指标推算和外部股权融资推算。（1）比率指标推算推算有两种方法：方法一：用不变的财务比率推算。方法二：根据可持续增长率公式推算这里需要注意的是，第一种方法是普遍使用的，第二种方法只能用来推算销售净利率和股利支付率。【快速记忆】比率指标推算时，凡是要推算的指标名称中，涉及“资产”的，均不能直接应用增长率公式推算。包括资产周转率、资产负债率（权益乘数）。（2）外部股权融资推算由于资产周转率不变，因此，资产增长率等于销售增长率，由于权益乘数不变，所有者权益增长率等于销售增长率。所有者权益增加额基期所有者权益销售增长率外部股权融资股东权益增加留存收益增加。【例】E公司的201年度财务报表主要数据如下（单位：万元）： 收入1 000税后利润100股利40留存收益60负债1 000股东权益（200万股，每股面值1元）1 000负债及所有者权益总计2 000要求：请分别回答下列互不相关的问题：（1）如果该公司202年保持201年的经营效率和财务政策不变，且不增发新股，计算该公司202年可以达到的增长率以及能够实现的净利润。（2）假设该公司202年度计划销售增长率是10%。公司拟通过提高销售净利率或提高资产负债率来解决资金不足问题。请分别计算销售净利率、资产负债率达到多少时可以满足销售增长所需资金。计算分析时假设除正在考察的财务比率之外其他财务比率不变，销售不受市场限制，销售净利率涵盖了负债的利息，并且公司不打算发行新的股份。（3）假设该公司202年度计划销售增长率是20%，如果想保持201年的经营效率和财务政策不变，需要从外部筹集多少股权资金？答疑编号3949030501正确答案（1）首先计算201年的可持续增长率销售净利率100/1 00010%总资产周转率销售额/总资产1 000/2 0000.5（次）权益乘数总资产/期末股东权益2 000/1 0002留存收益率60/10060%202年的增长率201年的可持续增长率6.38%202年能够实现的净利润1 000（16.38%）10%106.38（万元） （2）假设该公司202年度计划销售增长率是10%。公司拟通过提高销售净利率或提高资产负债率来解决资金不足问题。请分别计算销售净利率、资产负债率达到多少时可以满足销售增长所需资金。计算分析时假设除正在考察的财务比率之外其他财务比率不变，销售不受市场限制，销售净利率涵盖了负债的利息，并且公司不打算发行新的股份。答疑编号3949030502正确答案设销售净利率为R,则：提高资产负债率：因为资产周转率不变，所以资产增长率销售收入增长率10%所以预计总资产2 000（110%）2 200（万元）由于销售净利率、留存收益率不变，则：增加的留存收益预计销售收入销售净利率留存收益比率1 10010%0.666（万元）因为不发行股票：增加的留存收益增加的所有者权益所以预计所有者权益1 000661 066（万元）负债总资产所有者权益2 2001 0661 134（万元）资产负债率负债/总资产1 134/2 20051.55% （3）假设该公司202年度计划销售增长率是20%，如果想保持201年的经营效率和财务政策不变，需要从外部筹集多少股权资金？答疑编号3949030503正确答案由于资产周转率不变，因此，资产增长率等于销售增长率，由于权益乘数不变，所有者权益增长率等于销售增长率。股东权益增加1 00020%200（万元）留存收益增加计划销售收入销售净利率留存收益率1 000（120%）10%60%72（万元）需要筹资的外部权益资本20072128（万元） 【总结】指标推算：当计划销售增长率高于可持续增长率时，可采取的单项措施包括：（1）提高销售净利率；（2）提高资产周转率；（3）提高资产负债率；（4）提高收益留存率；（5）筹集外部股权资金。即改变五个假设中的一个。推算方法：四个比率：销售净利率、股利支付率（收益留存率）可以按照公式推算。其余的可以按照不变的财务比率推算。外部股权融资：外部股权融资股东权益增加留存收益增加。【知识点4】资产负债表比率变动情况下的增长率 前面讨论的销售百分比法假设经营资产或负债与销售收入成正比例关系，即经营性资产或负债与销售收入同比率增长。如果用图形表示，二者的关系就是一条通过原点的直线。该假设对有些项目成立，但对有些项目则不成立。（一）规模经济许多资产都存在规模经济效应。当规模经济效应产生时，各项比率将随企业规模的增长发生变化。例如，为减少短缺成本，企业必须保持存货的最低存量（也称安全存量或保险储备）。这就使得存货与销售收入之间的直线不再通过原点而是有一定的截距。但实际上二者更经常地表现为非线性关系。（二）整批购置资产很多资产随销售收入的增长呈阶梯式增长，如固定资产。这类资产在一定销售收入范围内保持不变，当销售收入超过一定限度时，它会突然跳跃到一个新的水平，然后，在销售收入增长的一定限度内又保持不变，直至另一个新的跳跃为止。这类资产被称为整批购置资产。整批购置资产对不同销售水平下的固定资产/销售收入比率有重大影响，从而影响筹资需求量。当企业经营达到了现有资产能支持的最大限度，销售收入稍有增长都需要将固定资产规模扩大一倍，所以很小的预期销售增长都需要大额融资支持。（三）预测错误导致的过量资产在特定时期，实际的资产/销售收入比率可能与计划相差很大。当企业再进行下一年预测时，必须认识到即使不增加存货，销售也还有增长空间。只有当销售增长超过时，才需要为增加的存货额外融资。如果以上3种情况中任意一种出现，经营资产或负债与销售收入的比率都将不稳定，就应采用其他方法（如回归分析法、超额生产能力调整法等）预测外部融资额。其中，回归分析法是确定某项资产和销售之间定量关系的统计分析方法；超额生产能力调整法是当某项资产存在过量生产能力时，销售收入可增长至负荷销售水平而不用增加任何该项资产。但销售一旦超过满负荷销售水平就需增加该资产。【例计算题】A公司201年财务报表主要数据如下表所示（单位：万元）： 项目201年实际销售收入3200净利润160本期分配股利48本期留存利润112流动资产2552固定资产1800资产总计4352流动负债1200长期负债800负债合计2000实收资本1600期末未分配利润752所有者权益合计2352负债及所有者权益总计4352假设A公司资产均为经营性资产，流动负债为经营负债，长期负债为金融负债，不变的销售净利率可以涵盖增加的负债利息。A公司202年的增长策略有两种选择：（1）高速增长：销售增长率为20%。为了筹集高速增长所需的资金，公司拟提高财务杠杆。在保持201年的销售净利率、资产周转率和收益留存率不变的情况下，将权益乘数（总资产所有者权益）提高到2。（2）可持续增长：维持目前的经营效率和财务政策，不增发新股。要求：（1）假设A公司202年选择高速增长策略，请预计202年财务报表的主要数据（具体项目同上表，答案填入给定的表格内），并计算确定202年所需的外部筹资额及其构成。（2）假设A公司202年选择可持续增长策略，请计算确定202年所需的外部筹资额及其构成。答疑编号3949030504正确答案（1） 项目201年实际202年预计备注销售收入32003840（1）增长20%净利润160192本期分配股利4857.6本期留存利润112134.4流动资产25523062.4固定资产18002160资产总计43525222.4流动负债12001440长期负债8001171.2（3）倒挤负债合计20002611.2（2）资产/2实收资本16001724.8（7）倒挤期末未分配利润752886.4（6）期初本期所有者权益合计23522611.2（4）资产/2负债及所有者权益总计43525222.4（5）等于资产外部筹资额（1171.2800）（1724.81600）371.2124.8496长期负债筹资371.2万元；实收资本筹资124.8万元。（2）201年可持续增长率112/（2352112）5%由于可持续增长情况下，外部融资只能靠增加负债来解决，且负债增长率与销售增长率相同，故长期负债增长率等于销售增长率。外部筹资额长期负债增加8005%40（万元） 【总结】第七章企业价值评估【思维导图】【考情分析】最近三年本章考试题型、分值、考点分布题型2011年2010年2009年考点单选题1分相对价值法多选题判断题计算题8分6分股权现金流量模型、市净率的驱动因素、股价平均法、市净率估价模型的优缺点综合题7分15分预计资产负债表、预计利润表、实体现金流量表、债务现金流量和股权现金流量的计算合计9分13分15分学习本章，应掌握如下知识点：1.企业价值相关概念的含义；2.现金流量折现模型的原理及其应用；-三个参数：预测期年数、各年现金流量以及资本成本-两个模型：永续模型、两阶段模型3.相对价值模型的原理及其应用。-三个模型：市盈率模型、市净率模型和市销率模型-三个关键：模型选择、可比企业选择、比率确定第一节企业价值评估概述【知识点1】企业价值评估的含义含义企业价值评估简称价值估价或企业估值，目的是分析和衡量企业或一个经营单位的公平市场价值，并提供有关信息以帮助投资人和管理当局改善决策。理解1.价值评估使用的方法，带有主观估计的成分，其结论不可能绝对正确一方面它使用许多定量分析模型，具有一定的科学性和客观性。另一方面它又使用许多主观估计的数据，带有一定的主观估计性质。价值评估既然带有主观估计的成分，其结论必然会存在一定误差，不可能绝对正确。【提示】以上是就评估实务来说的，在考试中绝对不会出现。因为评估中涉及的必要模型参数会直接或间接给出，在相同的模型参数下，运用相同的信息，得出的评估结论是唯一的。2.价值评估不否认市场的有效性，但是不承认市场的完善性。价值评估认为市场只在一定程度上有效，即并非完全有效。在完善的市场中，市场价值与内在价值相等，价值评估没有什么实际意义。在这种情况下，企业无法为股东创造价值。股东价值的增加，只能利用市场的不完善才能实现。价值评估正是利用市场的缺陷寻找被低估的资产。当评估价值与市场价格相差悬殊时，必须十分慎重，评估人必须令人信服地说明评估值比市场价格更好的原因。【链接】资本市场有效原则：理财时重视市场对企业的估价。3.企业价值受企业状况和市场状况的影响，随时都在变化。因此，企业价值评估结论有很强的时效性。 【知识点2】企业价值评估的对象含义企业价值评估的一般对象是企业整体的经济价值。企业整体的经济价值，是指企业作为一个整体的公平市场价值。一般情况下，公平市场价值就是未来现金流量的现值。【提示】一般情况下，公平市场价值就是未来现金流量的现值。分类1.实体价值与股权价值企业全部资产的总体价值，称为“企业实体价值”。企业实体价值是股权价值与净债务价值之和。企业实体价值股权价值净债务价值【提示】这里的“股权价值”和“净债务价值”，均指其公平市场价值，而不是其会计价值（账面价值）。2.持续经营价值与清算价值企业能够给所有者提供价值的方式有两种：一种是由营业所产生的未来现金流量的现值，称为持续经营价值（简称续营价值）；另一种是停止经营，出售资产产生的现金流，称为清算价值。一个企业的公平市场价值，应当是续营价值与清算价值中较高的一个。 3.少数股权价值与控股权价值少数股权价值是在现有管理和战略条件下，企业能够给股票投资人带来的现金流量现值；控股权价值是企业进行重组，改进管理和经营战略后可以为投资人带来的未来现金流量的现值。控股权价值与少数股权价值的差额称为控股权溢价，它是由于转变控股权增加的价值。控股权溢价V（新的）V（当前）【提示】在进行企业价值评估时，首先要明确拟评估的对象是什么，搞清楚是企业实体价值还是股权价值，是续营价值还是清算价值，是少数股权价值还是控股权价值。 【例多选题】关于企业公平市场价值的以下表述中，正确的有（）。A.公平市场价值就是未来现金流量的现值B.公平市场价值就是股票的市场价格C.公平市场价值应该是股权的公平市场价值与净债务的公平市场价值之和D.公平市场价值应该是持续经营价值与清算价值中的较高者答疑编号3949070101正确答案ACD答案解析企业价值评估的目的是确定一个企业的公平市场价值。企业的公平市场价值就是企业未来现金流量的现值，是股权的公平市场价值与净债务的公平市场价值之和，是持续经营价值与清算价值中的较高者。对于上市公司而言，每天参加交易的只是少数股权，多数股权不参加日常交易，因此，股票的市场价格只是少数股东认可的价格，再加上比较严重的信息不对称和股价经常波动，它未必代表公平价值。第二节现金流量折现法【引言】折现法基本原理【知识点1】现金流量折现模型的种类基本模型：一、企业现金流量的种类现金流量含义股利现金流量是企业分配给股权投资人的现金流量股权现金流量是一定期间企业可以提供给股权投资人的现金流量，它等于企业实体现金流量扣除对债权人支付后剩余的部分。也称为“股权自由现金流量”。股权现金流量实体现金流量债务现金流量 实体现金流量是企业全部现金流入扣除成本费用和必要的投资后的剩余部分，它是企业一定期间可以提供给所有投资人（包括股权投资人和债权投资人）的税后现金流量二、现金流量折现模型种类计算公式股利现金流量模型股权现金流量模型实体现金流量模型股权价值实体价值净债务价值【提示】（1）有多少股权现金流量会作为股利分配给股东，取决于企业的筹资和股利分配政策。如果把股权现金流量全部分配给股东，则上述两个模型相同。（2）为避免对股利政策进行估计的麻烦。因此大多数的企业估价使用股权现金流量模型或实体流量模型。【提示】教材：“在数据假设相同的情况下，三种模型的评估结果是相同的”。【知识点2】现金流量折现模型参数的估计现金流量折现模型涉及三个参数：一、折现率（资本成本）股权现金流量使用股权资本成本折现（本章一般采用资本资产定价模型确定）；实体现金流量使用加权平均资本成本折现。【提示】折现率与现金流量要相互匹配。二、预测期的年数在持续经营假设下，企业的寿命是无限的。为了避免预测无限期的现金流量，大部分估价将预测的时间分为两个阶段：第一个阶段是“详细预测期”，或称“预测期”。在此期间，需要对每年的现金流量进行详细预测，并根据现