财务管理学6F1ppt课件

.,第六章资本成本、资本结构,本章学习要求：1弄清资本成本概念，了解其重要性并掌握其计算方法2搞清楚经营杠杆与经营风险的关系以及经营杠杆系数的计算3搞清楚财务杠杆与财务风险的关系以及财务杠杆系数的计算4理解总杠杆含义以及系数的计算5理解为什么在讨论筹资管理时要讨论总杠杆6认识资本结构讨论在筹资决策中的重要性。,.,本章基本内容：,资本成本资本结构,.,一、资本成本,资本成本含义及作用资本成本估算的一般式长期借款成本估算公司债券成本估算优先股成本的估算普通股成本估算加权平均资本成本边际资本成本,.,(一)、资本成本的含义及财务管理中的作用,1.资本成本的含义是指企业取得和使用资本所付出的代价。包括筹资费用和资金占用费。筹资费用是指企业在资本筹措过程中为获取资本而付出的代价，如发行股票、公司债券而支付的发行费等，筹资费用通常在资本筹集时一次性发生，在资本使用过程中不再发生，因此，视为筹资数量的一项扣除。例如，中石油2007年10月下旬，公司以每股16.7元人民币的发行价格在沪市公开发行了40亿股A股股票，筹集资金668亿元人民币,发行费用共5.57亿元,其中承销费及保荐费5.01亿元；审计费6.90百万元；律师费6.91百万元；股份登记费3.03百万元；发行手续费5.74百万元；印花税33.12百万元。扣除发行费用后,募集资金净额约为662.43亿元。,.,资金占用费是指企业在资本使用过程中因占用资本而付出的代价，如向银行等债权人支付的利息，向股东支付的股利等。例如，中石油2007年11月在沪市上市以来，每年向股东派发人民币0.28元/股左右的现金股利。,.,2.资本成本在财务管理的作用,（1）进行筹资决策的主在依据（2）进行投资决策的主要依据例1有甲、乙、丙、丁、戊五个投资项目。从图中可以看出，每个项目是否有利可图。凡是投资收益率超过资本成本率的项目，如甲、乙、丙项目，都是可取的，凡是投资收益率低于资本成本率的项目，如丁、戊项目，则是应该舍弃的。在预测分析中，有时还将资本成本作为贴现率，用以计算各投资方案的现金流量现值、净现值和现值指数，以比较不同方案的优劣。,.,.,（3）是评价企业经营成果的最低尺度企业的生产经营活动，实际上就是所筹集资本经过投放后形成的资产营运，企业的总资产报酬率应高于其平均资本成本，才能带来剩余收益。,.,(二)资本成本估算的一般式计算时资本成本用相对数表示，将初期的筹资费用作为筹资额的一项扣除，扣除筹资费用后的筹资额称为筹资净额，通用的计算公式是：,.,（三）长期借款成本的估算,例某企业向银行借款2000000元，银行年借款利率6，银行要求企业保持借款额的5的存款余额。假定企业原计划需保持的最低现金存款余额为50000元，所得税率为30。则：,.,（四）公司债券成本估算,.,例3：某企业以1100元的价格，溢价发行面值为1000元、期限5年、票面利率为7%的公司债券一批。每年付息一次，到期一次还本，发行费用率3%，所得税率20%，该批债券的资本成本率为：,.,（五）优先股成本的估算,.,例:某公司发行的优先股，每股发行价格100元，年股息12，发行费用率为发行价格的2.5，求优先股成本。,.,（六）普通股成本的估算,1.资本资产定价模型KsKRF+(KM-KRF)2.固定增长模型3.债券收益加风险报酬法KS债券收益率风险报酬率,.,例：某企业股票市场价格为25元，下一期股利预计为1.75元，预期未来股利将按9%的速率增长。此时市场平均股票收益率Km=18%，政府3年期国库券的利率为11%，企业股票的值为0.95。企业债券收益率Kb=13%。求该企业普通股资本成本。按资本资产定价模型计算：Ks=11%+0.95(18%-11%)=17.65%按固定增长模型计算：Ks=1.75/25+9%=16%按债券收益率加风险报酬率法：3%5%之间。本例取风险报酬为4%。Ks=13%+4%=17%其算术平均值为：Ks=(17.65%+16%+17%)/317%,.,（七）加权平均资本成本,企业平均资本成本，是以各项个别资本在企业总资本中的比重为权数，对各项个别资本成本率进行加权平均而得到的总资本成本。计算公式为：,.,例：企业普通股成本、优先股成本、债务成本，分别为17%、13.5%、6.17%，普通股、优先股、债务，分别占总资本的比重为50%、10%、40%，则Ka可计算如下：Ka=17%50%+13.5%10%+6.17%40%=12.318%企业按上面的资本成本所筹的资本是500万元,.,（八）边际资本成本,1.边际成本概念是指企业新增筹资的资本成本。2.边际资本成本的计算3.什么要引入边际资本成本概念,.,承前例按上例所计算的加权平均资本成本，该企业所能筹集的资本是500万元。超过500万元后，企业再要筹措新资本至1200万元，各类资本的成本将会上升，如表6-1所示：表6-1,.,提问,1.定义以下术语:资本成本,边际资本成本,发行成本2.债务的相关成本应该是现有债务还是新债务的利率?为什么?3.为什么债务成本通常比权益资本成本低？4.有人说“企业使用内部资金是无成本的。”你同意吗？为什么？,.,二、资本结构,经营杠杆财务杠杆总杠杆资本结构决策,.,(一)经营杠杆经营杠杆定义及效应、经营杠杆系数、经营风险,1.经营杠杆定义及效应经营杠杆：企业固定成本占总成本的比重称为。经营杠杆效应：是指由于固定性经营成本的存在，而使得企业未来销量变动所引起的资产报酬（息税前利润）更大变动率的现象。,.,2.经营杠杆系数经营杠杆系数（DOL），是息税前利润变动率与产销业务量变动率的倍数。,.,计算公式:,.,例：企业A单位产品变动成本4元/台，产品销售价格8元/台，固定成本为60000元若企业A现在的销售量为4万台，未来销售量可能上升到5万台或下降为3万台，其利税前收益的变动如前表所示，则销量变化对EBIT的影响可计算如下：销量减少百分比=（30000-40000）/40000=-25%EBIT减少百分比=（120000-200000）/200000=-40%销量增加百分比=（50000-40000）/40000=+25%EBIT增加百分比=（280000-200000）/200000=+40%企业A在4万台销售水平上的经营杠杆系数为：DOL40000=40%/25%=.6,.,经营杠杆系数也可表述为如下公式：,承前例的例：,.,经营杠杆系数的意义,“DOLA0000台=.6”到底意味着什么？经营杠杆系数与盈亏平衡点有何的关系？给出某企业在各种产出（销售）水平上的营业利润和经营杠杆系数表6-2：企业的DOL对财务经理有何用处？,.,表6-2,.,3.经营风险,经营风险及决定因素经营风险是指企业生产经营上的原因而导致的资产报酬波动的风险。经营杠杆与经营风险的关系经营杠杆放大了市场和生产等因素变化对利润波动的影响。经营杠杆系数越高，表明资产报酬等利润波动程度越大，经营风险也就越大。例：企业A单位产品变动成本4元/台，产品销售价格8元/台，企业A的销售和息税前利润概率分布表6-3：,.,企业A：EBIT概率分布（单位：千元）表6-3,.,企业A的EBIT的期望值=100（千元）标准差=30.98(千元)企业A单位产品变动成本4元/台，产品销售价格8元/台。当销量为40000台时，其固定成本和总成本之比为：120000/440000=27.3%。,.,另一企业B，销售额及其概率分布与企业A相同，只是固定成本上升为100000元，单位变动成本为3元/台。企业B的EBIT概率分布见表6-4：,.,企业B：EBIT概率分布（单位：千元）表6-4,.,企业B的EBIT的期望值=100（千元）标准差=38.73(千元)企业B的销量为40000台时，其固定成本和总成本之比为：200000/440000=45.5%。,.,财务杠杆财务杠杆含义及效应、财务杠杆系数、财务风险,1.财务杠杆含义及效应财务杠杆：是指企业长期负债资本对企业权益资本的比率。财务杠杆效应：在有财务杠杆的情况下，由于负债利率是固定的，如果总资本收益率大于借款利率，财务杠杆越大，每股收益越大；如果总资本收益率小于借款利率，财务杠杆越大，每股收益越小。,.,例：假设某企业准备新建一个厂，需资本1000万元，有三种不同的资本结构方案见表6-5：,.,表6-5单位：万元,.,表6-6不同资本结构下的每股收益单位：万元,.,.,.,2.财务杠杆系数,财务杠杆系数：定义为每股收益的变动百分比对息前税前收益变动百分比的反映程度。财务杠杆系数计算公式：,.,承前例，当企业财务杠杆率为100时，息前税前收益为50万元时的财务杠杆系数的计算如下：EBIT减少的百分比(80-150)/150=-46.67%,EPS减少的百分比(0.42-1.4)/1.4=-70%,DFL=70%/46.67%=1.5EBIT增加的百分比(250-150)/150=66.67%,EPS增加的百分比(2.8-1.4)/1.4=100%,DFL=100%/66.67%=1.5,.,财务杠杆系数也可表述为：,承前例，当财务杠杆率为100时，息前税前收益为150万元时的财务杠杆系数为：,.,3.财务风险,财务风险定义是指由于使用财务杠杆导致企业每股收益变动性增加和可能使其丧失偿债能力。财务杠杆与财务风险的关系承前例：企业C不同资本结构的每股净收益望期值和标准离差计算如表6-7：,.,表6-7,.,结论：,财务风险是由财务杠杆所引起的，财务杠杆越大，财务风险越大，反之越小。,.,（三）总杠杆总杠杆定义及效应、总杠杆系数、公司总风险,1.总杠杆定义及效应总杠杆是指经营杠杆和财务杠杆的联合，用来反映二者之间共同作用结果的。总杠杆效应是指由于固定经营成本和固定资本成本的存在，而使得企业未来产销业务量变动会导致普通股每股收益更大变动率的现象。,.,2.总杠杆系数总杠杆系数是经营杠杆系数和财务杠杆系数的乘积，是普通股盈余变动率与产销量变动率的倍数，计算公式为：,.,也可表示为：DTL=（DOL）（DFL）或者：,.,假设某企业有20万元的债务，利率为8%，销售单价为50元，变动营业成本为每件25元，每年的固定营业成本为10万元。所得税率为40%，确定生产和销售为8000件时的总杠杆。,.,DOL8000件DFL100000EBIT=DTL2.001.19=2.38,.,3.公司总风险,公司总风险公司风险包括企业资产营运的经营风险和资本管理的财务风险，反映了企业的整体风险。总杠杆系数和公司风险关系总杠杆系数反映了经营杠杆和财务杠杆之间的关系，用以评价企业的整体风险水平，这个系数越大，风险就越大；反之越小。,.,总杠杆与资本结构决策(1)一般来说，固定资产比重较大的资本密集型企业，经营杠杆系数高，经营风险大，企业筹资主要依靠权益资本，变动成本比重较大的劳动密集型企业，经营杠杆系数低，经营风险小，企业筹资主要依靠债务资本。(2)一般来说，在企业初创阶段，产品市场占有率低，产销业务量小，经营杠杆系数大，此时企业筹资主要依靠权益资本，在较低程度上使用财务杠杆；在企业扩张成熟期，产品市场占有率高，产销业务量大，经营杠杆系数小，此时，企业资本结构中可扩大债务资本，在较高程度上使用财务杠杆。,.,（四）资本结构的决策资本结构概念、最佳资本结构、资本结构决策,1.资本结构概念资本结构是指长期债务资本与权益资本各占总资本的比例以及它们之间的比例。2.最佳资本结构评价企业资本结构最佳状态的标准应该是能够提高股权收益或降低资本成本，最终目的是提升企业价值。3.资本结构决策,.,3.资本结构决策资本结构决策就是确定最佳资本结构。,其决策方法有：运用企业筹资的EPS-EBIT分析（筹资无差别点分析）确定资本结构。什么是筹资无差别点分析？是指筹资时，通过计算筹资方案的无差别点，分析不同资本结构下，EBIT与EPS之间的关系，确定资本结构的方法。这种方法是通过每股收益的变化来判断资本结构是否合理，即能够提高普通股每股收益的资本结构，则是合理的资本结构。,.,无差别点的定义：是指可以使两种(或多种)不同的资本结构产生相同的EPS的EBIT或产销业务量。无差别点的计算第一、计算EPS,.,第二、计算无差别点,根据无差别点的定义，两种融资方案间的无差别点可以用数学方法来确定。以下标1和2分别是表示两种不同的筹资方案的EPS，则有：,.,每股利润无差别点的计算公式如下：式中：息税前利润平衡点，即每股利润无差别点；两种增资方式下的年利息；两种筹资方式下的年优先股股利；两种筹资方式下普通股股份数；T所得税税率；,.,运用无差别点进行资本结构决策,例2某公司现有资金400万元，其中权益资本普通股和债务资本债券各为200万元，普通股每股10元，债券利息率为8，现拟追加筹资200万元，有增发普通股和发行债券两种方案可供选择。试先计算每股利润无差别点。,.,将例子中的资料代入上式，则增发普通股和发行债券两种增资方式下的无差别点为：48（万元）即当息税前利润为48万元时，增发普通股和增加债券后的每股利润相等。如表6-8所示,.,表6-8,.,根据上述每股利润无差别点分析，可绘制下图,1.40,1.20,1.00,0.80,0.60,0.48,0.40,0.2,0,息税前利润（万元）,无差别点,每股利润（元）,债券,普通股,.,为48万元的意义在于：当息税前利润大于48万元时，增加债券筹资比增发普通股有利；当息税前利润小于48万元也时，则不再增加债务。当然，企业增加债券投资不是没有止境的，当债务增加到一定程度后，企业的信誉会下降，债务利率会上升，而企业还本付息的风险会很大，企业再增加债务就不利了。现再举例对上述结论加以说明上例企业息税前利润有40万元和80万元两种情况，其他条件不变，试计算增发普通股和增加债券后的每股利润具体计算表6-9,.,表6-9,.,由表6-9可以看出，当该企业息税前利润高于48万元，达到80万元时，增加债务追加筹资，普通股每股股利有明显提高，达到1.44元，而当该企业息税前利润低于48万元，降为40万元时，增加债券追加投资，普通股每股利润则明显下降，只有0.24元。因此，我们可以利用每股利润无差别点（筹资无差别点）来决定筹资或追加筹资应采何种方案。,.,对无差别点法的评价,.,用边际资本成本进行资本结构决策根据资本结构理论，当公司加权平均资本成本最低时，公司价值最大，这时的资本结构为最佳资本结构。资本成本比较法就是计算不同资本结构（筹资方案）的加权平均资本成本，选择加权平均资本成本率最低的方案，从而确定最佳资本结构决策的方法。现举例说明。,.,例某企业初创时有如下三个筹资方案可供选择，有关资料经测算列入下表表6-10：,.,方案（1）计算各种筹资占筹资总额的比重长期借款405000.08债券1005000.2优先股60500=0.12普通股300500=0.6(2)计算加权平均成本0.086%0.27%0.1212%0.615%=12.32%方案（1）计算各种筹资占筹资总额的比重长期借款505000.10债券1505000.3优先股100500=0.2普通股200500=0.4(2)计算加权平均成本0.16.5%0.38%0.212%0