《金融投资研究教学》PPT课件.ppt

金融投资研究,金融资产实际资产（Realassets）：创造收入的资产，且一旦拥有就可以直接提供服务。包括土地、建筑、机器、知识等。代表一个经济的生产能力，决定一个社会的财富。金融资产（Financialassets）：实际资产的要求权（Claimsonrealassets），定义实际资产在投资者之间的配置。金融资产的价值与其物质形态没有任何关系：债券可能并不比印制债券的纸张更值钱。整个社会财富的总量与金融资产数量无关，金融资产不是社会财富的代表。,金融资产在经济中的作用？,消费的时间安排（ConsumptionTiming）：个人现实消费与现实收入分离，将高收入期的购买力转移到低收入期。风险的分配（AllocationofRisk）：风险来源于实际资产，风险在全社会的分散和优化配置。注意：金融工具能否减少总体经济的风险？所有权与经营权分离（SeparationofOwnership），复合所有权：变不可分割的资产为可分割的资产。例如：GE的股东有50万,股东的退出不影响公司的经营。,概念辨析投机（Speculation）：高风险的投资；投机与投资可以相互转化；没有投机者市场将无法转让高风险；,金融工具与金融市场,1.金融市场,1.1金融市场（Financialmarket）是金融资产的交易场所。按合约性质：债券市场、股票市场、期货市场、期权市场。按期限长短：货币市场和资本市场按功能：初级（一级）市场发行市场，二级市场交易市场。按组织结构：交易所、场外市场等,1.2金融市场的主体（1）家庭部门（thehouseholdsector）：既是金融市场资金的主要供给者，又是投资者。（2）企业（thebusinesssector）：融资间接融资：向银行借款直接融资：直接向家庭借款（发行股票、债券等）目标：以低成本获得高价格（一级市场）的证券。从理论上说，企业可以直接从家庭借款，但实际上需要通过专门的金融机构设计融资方案投资经济分析向企业提出建议，是发行股票还是债券、利息多少、期限多少等。,讨论：企业融资的三个渠道a.自有资金：资本的自给自足、积累慢、规模小，无法达到资本使用的规模经济。b.借贷：只有大企业才能借到钱，在无法借到资本的情况下只能是股权模式（合伙制、股份制）中小企业的融资困境是世界性难题c.股权：多个投资者将资金不可撤销地汇集，股票是无期限的证券。问题：那种融资方式的成本最高？为什么？,（3）政府（Governmentsector）弥补财政赤字实施货币政策：政府可以通过公开市场业务控制短期国债的投放量来控制利率。,1.3金融机构（Financialinstitutions）（1）金融中介（Financialintermediaries）为间接融资提供服务，包括：商业银行、保险公司、投资基金、养老基金等。（2）证券业（Securityindustry）为直接融资提供服务：投资银行（Investmentbank）经纪公司（Broker）和做市商（Market-maker）交易所（Exchange）,1.4金融市场的主要功能（1）筹集资金（Raisefunds）中国证券市场只实现了这个功能！（2）优化资源配置（Resourceallocation）：以资金带动其他资源向有效率的企业转移。（3）增强资产的流动性（Liquidity）：实物资产的证券化（Securitization）使其具有可分割性、易转让性。,金融体系：间接融资、直接融资与资金、证券的流动,交易市场与机构,一级市场：证券的发行,公募和私募公开募集（Publicplacement)公开发行（publicoffering)发行人向非特定的社会公众发行，任何人都可以购买。故考虑到公共利益，政府介入公募的管理。特点：面广、条件严格，批准后才能发行，发行后还要向社会公告；筹资数额大，筹资成本较低（为什么？）注意：只有公开发行的证券才能上市？,私募（Privateplacement)面向少数的、特定的投资者定向募集，因为对象的特点，发行量少，管理相对简单，不能上市。国有企业的内部职工股，就是定向募集，最终上市，对普通股民来说非常的不公平。公司法现在已经取消了定向募集股份公司的规定。,直接发行和间接发行直销（Directplacement）：发行人自己向投资者发售证券。如以网络直销、以股代息、股票分割、送配股等注：中国上市公司的配股名为股东送股，实则圈钱。,间接发行（Indirectplacement)代销：承销商不承担任何销售风险，其收益是佣金。适用于信誉好的知名企业，节约销售成本。包销：销售商将所有证券自己先买下，一次性付款给发行者，所有的风险由销售商承担助销：代销+包销：卖不完的部分自己包下中国证券法：应保证发行给认购者，销售商不得使用包销方式。,1.5证券交易：二级市场,第一市场交易所,固定场所、人员和设施、制度健全、门槛高，是真正意义上的场内交易市场。但本身不参与交易。公平：只有有会员资格的经纪人才能从事交易和竞价公开：发行者及时的信息披露，从多不从少，从早不从迟。组织严密：交易所对交易的担保，只有公开上市的股票才能在交易所交易。注意：场内和场外的划分，不是以地点来说的。,交易所的组织模式,会员制交易所定义：由若干证券公司及企业自愿组成，不以盈利为目的，实行自律型管理的法人组织（不是企业）。其法律地位相当于一般的社会团体。会员大会是证券交易所的最高权力机构。大会有权选举和罢免会员、理事。费用由会员共同承担中国的上海和深圳就是会员制交易所,优点:（1）不以盈利为目的，交易费用低；（2）不会滋长过度投机；（3）证交所得到政府的支持，没有破产倒闭的可能。缺点：（1）缺乏第三方担保责任。投资者在交易中的合法利益可能得不到应有的保障。,（2）会员制交易所的参加者主要是券商，管理者同时亦是交易的参加者。这不利于市场的规范管理，有悖于投资的公平原则。（3）没有履行会员手续（类似股份）的券商是不能进入证交所的。容易造成垄断，不利于公平的竞争，服务质量差。,会员与席位,只有具有会员资格的才能进场交易，会员取得交易席位。交易席位（Seat）：赋予券商在交易所执行交易程序的权力。有形：原指证券交易所大厅的席位，内有通讯设施。无形：交易所为证券商提供的与撮合主机联网的用的通讯端口。席位是有价值的资产！不能撤销，可以转让和租借，临时会员向正式会员租用席位纽交所：1878：$4,000，1998：$2,000,000,公司制交易所公司制交易所由商业银行、证券公司、投资信托机构及各类工商企业等共同出资入股建立起来的，是以盈利为目的的公司法人。西方发达国家和中国香港都是公司制。1990年代以后，公司制为全球主要证券交易所采用，交易所的所有权与交易权分离，会员有权利在交易所交易，但可以不拥有交易所的所有权未拥有交易所股份的会员将不参与交易所的经营决策与管理注意：公司制交易所也有会员，但会员可以不拥有股份！,优点：第三方担保：因证交所成员违约而使投资者遭受损失，证交所将予以赔偿，为此，证交所设立赔偿基金。独立管理：券商或股东不得担任证交所高级行政管理人员，即证交所的交易者、中介商与管理者相分离，确保证交所保持不偏袒任何一方。服务优质：证交所为了盈利不得不尽力为投资者提供良好的服务，从而形成较好的信誉、完善的硬件设施和软件服务。,缺点因受利益驱使，交易越多越好，滋长过度投机不排除交易所公司本身倒闭的可能。交易所是一个有限责任的企业。未来的改进交易所公司上市为增强和抵御风险的能力，扩大经营实力，从市场角度激活证券交易所的管理职能，如纽约证交所现在正在积极准备此项工作。,证券交易所的参与人（美国）,佣金经纪商（Commissionbroker）：证券公司的场内代表，仅办理本公司委托业务。,参与人,大厅经纪商（Floorbroker）：除办理本证券公司的业务外，还可以成为佣金经纪商的经纪商,自营商（Registeredtrader）：不办理委托业务，不经过佣金经纪商直接交易。,零股交易商（Odd-lotdealer）：零星股票（少于标准手数）的交易,特定经纪商（Specialist）：维持交易，是造市者（Market-maker）每一个股票只有一个特定经纪商。,中国证券交易所制度,法人会员制，不吸收个人会员只有作为经纪商的、或自营经纪商才能从事证券业务，自营商不得从事经纪业务经纪商：证券公司自营经纪商：主要是各类信托投资公司及证监会会同有关部门认定的其他可经营证券的金融机构。证券交易所管理办法规定：提供交易场所和设施制定交易规则对会员监督，对上市公司监管设立证券登记结算机构,第二市场：场外交易市场（OTC，Over-the-counter)，店头市场,场外意指不受交易所有关规则的限制，其特点是：非集中：分散的、无固定交易场所的抽象市场或无形市场，它是由许多各自独立经营的证券公司与投资者采用信息网络分别进行交易，没有统一的交易时间，甚至无统一的交易规则。开放式：任何投资者都可以进入，没有会员限制，门槛低。,证券的种类多上市和没有上市的证券都可以交易。美国：场内交易市场2000多种证券，而纳斯达克市场有7000多种。议价方式不同经纪人同时挂出卖价（Bidprice）和买价（Askprice），具有买卖价差(Bid-askspread)场外交易一般由做市商作为交易中介。买卖价差(Bid-askspread)是做市商的收益,世界第一大场外交易市场NASDAQ,NASDAQ（NationalAssociationofSecuritiesDealersAutomatedQuotationSystem，全国证券商协会自动报价系统）1971年开始运作，它是一个典型的无形市场，通过计算机网络将交易双方、经纪商、做市商和证券监管机构连为一体，是目前世界上最大的电子化交易市场。NASDAQ积极支持了美国高科技企业上市，解决中小企业融资困难的问题。,第三市场,已经在交易所内上市的证券在场外的交易市场目的：节约佣金（场外不适用场内的规则）特点：大宗交易（Blocktrading），数量集中满足机构投资者降低成本的要求，并形成与第一市场的竞争。注：1975年以前美国对所有的交易者要求付出固定比率的佣金，75年后固定佣金取消该市场不再具有吸引力。,第四市场,没有经纪人（通过计算机网络）的场外交易市场进一步降低成本，成交迅速，而且由于没有中介商，保密隐蔽性好注意：第三市场和第四市场也是OTC的一部分。启示：证券市场之间竞争的福利效应？,交易制度,1、做市商制度（报价驱动交易机制）证券交易的买卖价格均由做市商给出，证券买卖双方并不直接成交Marketmaker：通过提供买卖报价为金融产品制造市场的证券商。做市商市场竞价特征价格由做市商报价形成，投资者在看到做市商报价后才下订单！做市商在看到订单前报出卖价（Bidprice）和买价（Askprice）。,2、竞价交易制度（指令驱动）证券买卖双方的订单直接进入交易市场，在市场的交易中心以买卖价格为基准按照一定的原则进行撮合价格形成取决于交易者的指令！集合竞价和连续竞价集合竞价（间断性竞价）：买卖订单不是在收到之后立即予以撮合，而是由交易中心将在不同时点收到的订单累积起来，到一定时刻再进行撮合。连续竞价：在交易日的各个时点连续不断地进行，只要存在两个匹配的订单，交易就会发生。,亚洲国家：指令驱动电子竞价交易，一般均结合集合竞价和连续竞价以集合竞价决定开盘价格，然后采用连续竞价一直到收市。如中国混合交易机制兼具两类基本交易制度的机制纽约证交所采取了加入特定经纪商（Specialist）的竞价机制（指令驱动）伦敦证交所部分股票由做市商交易，部分股票由电子竞价交易,世界主要证券市场的交易机制,NASDAQVs.NYSE,做市商市场,优点成交及时性价格稳定性：做市商有责任平逆价格若价格涨跌超过一定限度要受到处罚纠正买卖不均衡的现象：存货机制抑制股价操纵做市商对某种股票持仓坐市，使股价操纵者有所顾虑，担心做市商抛压,做市商市场,缺点缺乏透明度：买卖盘集中在做市商手中交易成本高监管成本增加：做市商可能利用市场特权做市商经纪角色与做市功能的冲突做市商之间共谋做市商市场的价格决定和流动性是通过做市商之间的竞争实现的。,指令驱动市场,优点透明度高信息传递快运行费用低缺点难以处理大宗交易（BlockTrading）不活跃股票成交持续萎缩价格波动剧烈容易被操纵：没有设计价格维护机制，仍由指令带动价格变化,指令驱动市场的交易过程,竞价与成交,交易制度是市场微观结构的核心，而价格的确定是交易制度的核心。价格确定的基本方式对交易价格形成影响。集合竞价与连续竞价对价格效率不同1980年代，世界主要证券市场实现了（电子）自动交易机制。,集合竞价的基本规则（中国）,集合竞价形成的基准价格应同时满足4个原则：成交量最大高于基准价格的买入指令和低于基准价格的卖出指令全部成交等于基准价格的买入指令或卖出指令至少有一方全部成交。若有两个以上的价位符合上述条件，上交所采取其中间价成交价，深交所取距前价格最近的价位成交。意义：买卖双方通过投票（指令）选举一个价格，这个价格必须得到最大多数人的同意,集合竞价程序（中国）,所有有效买单按照价格由高到低的顺序排列，所有有效卖单按照价格由低到高排列，委托价格相同者按照时间先后顺序排列。交易系统根据竞价规则确定集合成交价格，所有指令均以此价格成交。此价格要能够得到最大的成交量。交易系统逐步将排在前面的买入委托与卖出委托配对成交，直到不能成交为止。剩余买进（卖出）委托低（高）于成交价，剩余委托进入等待序列。,第13号买单与第110号卖单配对成交，共计21100股，1，2号全部成交，3号成交1100股。9.199.20元的价位均可以使第110号卖盘全部成交，最大成交量价位为9.195元（上海）,限价指令下的集合竞价,连续竞价（中国）,逐笔撮合：即报入一笔撮合一笔，不能成交的委托按照“价格优先、同价位时间优先”的原则排队等待。在中国，连续竞价是在开盘后一直到收盘这段时间内采用。有的国家收盘价也采用集合竞价（如法国）凡在集合竞价中未能成交的所有买卖有效申报，都一并转入连续竞价过程。,连续竞价的价格确定一个新的有效买单若能成交，则买入限价必须高于或者等于卖出订单序列的最低卖出价格，则与卖出订单序列顺序成交，成交价格取卖方报价。在任何一个时间点上，成交价格唯一！一个新的有效卖单若能成交，则卖出限价低于或者等于买入订单序列的最高买入限价，则与买进订单序列顺序成交，其成交价格取买方报价。,若有一个限价卖单，价格为8.45元，数量为1500，成交价多少？若数量为4000，成交价和数量？若有一个限价买单，价格为10.55元，数量1000，则价格和数量？,限价指令下的连续竞价,交割,交割(Delivery)是指买方付出现金取得证券，卖方交出证券获得价款交割方式当日交割：T0次日交割：T1n日交割：Tn等问题：我国目前采取T1，若允许信用交易，那么，T1是否作废？,过户,对于不记名的证券，清算和交割完成后，证券交易结束，但对于股票和记名债券而言，还有最后一道手续过户。过户：证券的原所有者向新的所有者转移证券有关权利的记录。只有办理完过户手续，证券新的持有人才能享受股东、红利、债券本息等权益，若不立即过户可能会有损失。我国上市股票实现无纸化交易，过户和交割同时完成，无需到发行公司办理过户手续。,市场监管与稳定措施,市场监管：监管目标：保护投资者的利益，尤其是保护中小投资者的利益。监管主体：证券监督管理委员会和证券交易所监管对象：上市公司、交易所、投资者、券商监管的原则：“三公”原则：公开、公平、公正。,三公原则,公开原则，即信息公开，市场具有充分的透明度，使价格充分包含信息市场有效“阳光是最好的消毒剂，路灯是最好的警察”信息来源交易所：有关证券交易的实时信息交易所和监管当局：可能影响市场运行的政策、规则等上市公司：经营信息，是市场的基础信息,上市公司的信息披露,投资者评估公司经营状况所需要的信息证券价格有重大影响的事项公开发行股票公司信息披露实施细则第四条，“信息披露四大部分：招股说明书、上市公告书、定期报告和临时报告。首披露。首次公开发行证券（IPO）时，应当完全披露有可能影响投资者作出是否购买证券决策的所有信息；持续披露。在证券发行后，发行人应当定期向社会公众提供财务及经营状况的报告，以及不定期公告影响公司经营活动的重大事项等,公平原则：机会均等，平等竞争要求证券发行、交易活动中的所有参与者都有平等的法律地位，营造一个所有市场参与者进行公平竞争的环境公正原则：监管公正要求证券监督管理部门在公开、公平原则的基础上，对一切被监管的对象给予公正待遇；,稳定措施：价格限制,价格限制委托限制：订单报价不得高于或者低于某个特定成交价的一定幅度委托延期撮合：当市场指数急剧下跌的时候，委托延迟，以减少跟风（Herding）涨跌停板制度：某只股票涨跌幅度超过一定限度时候停止交易断路器规则：市场指数变化超过一定幅度，对交易进行限制，类似股票涨停板。,禁止的交易行为,禁止的交易行为主要有：欺诈、内幕交易、操纵市场。欺诈：在证券发行和交易中欺诈客户，主要是提供虚假的信息、做假账。银广厦事件、美国安然公司破产案：虚假报表内幕交易（Insidertrading）：利用未公开的信息进行交易主要涉及的对象：内幕知情者、场内经纪人（券商）,内幕知情者（Insider）董事会成员、高管人员、5%以上的大股东，证券管理机构的人员，政策制定者内幕信息（Insideinformation）：涉及公司的经营、财务或对股票的价值有重大影响的未公开信息例子：一个即将被兼并的公司经纪人（券商）利用机构投资者的买卖指令为自己盈利滥用客户的保证金，如南方证券,操纵市场：操纵价格和垄断市场典型的操纵市场的手法：吸货：秘密购进股票，尽量增加库存，但价格不能抬起洗盘：故意将股票突然出手、瞬时大量出货，迫使别人出货，然后低价买回拉升：大张旗鼓地大量购进，记者、股评家抬杠脱手亿安科技：2001.14291,2002.2.17126.31,2002.2.2984，2003.10.1110,中国股市的神秘群体：庄家,在中国的股票市场中，有一个神秘的群体，他们能控制股票的涨跌，甚至左右市场的走势。股民四处他们的消息，唯其马首是瞻，他们就是“股市庄家”。设立账户：以前有十几个账户就成了，监管严格后需要几千个账户，一般去农村收集身份证设立账户。通过电脑下单平均分配到各个账户。周密的计划。计划达到多高的价位，在什么位置需要整理洗盘，有可能出现什么情况，应如何应对，回调的幅度有多大，在每一个关键位置重要的技术指标会达到多少等等。在拉升阶段，可能每天收市后都要开会研究。,庄家不但需要上市公司出题材给予配合，有时还需要从上市公司高管人员那里拆借股票。某些高管通过各种渠道、以各种名义掌握了上市公司大量的股票，甚至令庄家有吸货（指买进股票）困难的感觉，这时庄家往往会从他那里以较优惠的价格拆借部分股票用作打压股价的筹码。待庄家吸足货后，再把筹码还回去。在庄家吸货阶段，需要上市公司公布利空消息加以配合。例如炒作某公司的股票时，就通知该公司发布了一个大幅亏损的消息，在市场的恐慌中，庄家就可以顺势打压，从容吸货。方方面面都要打点好，比如做成亏损税务局会查，资产大幅减值国有资产管理局的关也要过。,低位有大量的跟风盘时要洗盘的，但庄家受资金和时间的限制，也有无法完成洗盘的情况例如正当要开始大幅拉升时，突然发现有大资金进场，必须调查资金的来历，并主动找对方联系希望达成默契。对付“老鼠仓”通过各种关系得到消息进场的资金坐庄过程中心里很清楚哪些筹码是自己人，谁透露了消息很清楚，超过了容忍的限度一定要给对方暗示。如果对方太贪一定要套住他的。如果外来资金进场仅仅是为了分一杯羹，一般庄家也会容忍它。就怕它是进来捣乱的，对于这样的角色，庄家对付是不择手段的。,2.金融工具金融工具（Financialinstrument）可以分为原生金融工具和衍生金融工具，原生金融工具的价格和收益直接取决于发行者的经营业绩。衍生工具（Derivativeinstrument）其价值是原生金融工具的价值派生出来，是或有要求权（Contingentclaim）。任何金融工具都是标准化的资本证券，标准化的目的是增强流动性。一般要把期限、交易条款、交易金额标准化，只剩下交易价格需要由市场决定，从而买卖双方之间只要讨论价格，这样就减少交易成本。,2.1货币市场工具,货币市场（Moneymarket）货币市场是固定收益（Fixedincome）市场的一部分。特点：期限小于1年，大宗交易（Blocktrading）、适合机构投资者。主要品种有：短期国债、欧洲美元等。,货币市场的构成（单位：10亿美元）,2.1.1短期国债（T-Bills）,由一国财政部发行、由该国政府提供信用担保的短期融资工具。期限：13个星期、26个星期、52星期（美国）最小面值10000美元，折价出售，到期按照面值赎回，免税。是货币市场中流动性最好的金融工具，无信用风险。,2.1.2回购协议（RepurchaseAgreement）,概念：证券的卖方承诺在将来某一个指定日期、以约定价格向该证券的买方购回原先已经售出的证券。其实质是卖方向买方发出的以证券为抵押品的抵押贷款。回购协议的功能：为各种金融机构提供短期资金,2.1.3欧洲美元（Eurodollar）,欧洲美元指外国银行或者美国银行的国外分支机构的美元存款。尽管冠以“欧洲”二字，但这些帐户并不一定设在欧洲地区的银行。欧洲美元可以免受美国联邦储备委员会的管制。产生的原因：前苏联的美元存款，石油美元的出现。主要业务：数额巨大、期限少于6个月的定期存款和大额存单。问题：人民币在境外流通，市场呼唤欧洲人民币业务。,2.1.4大额可转让存单（CertificateOfDeposits）,面额大于10万美元的存款单；本质上是定期存款，但由于存款一般不能流通，因此，需要进行标准化为固定金额、固定期限的存款；存款后不能随时提款，但可以转让。大额存单被联邦存款保险公司视为一种银行存款。,2.1.5商业票据（Commercialpaper）,著名的大公司发行的短期的负债票据，一般期限小于270天，多数是1个月到2个月以内，面额通常为10万美元或其整数倍。由于公司的经营状况在1个月内是可以准确预测的，因此其安全系数相当高。许多公司采用商业票据的滚动发行，为旧商业票据还本付息。,2.1.6银行承兑汇票（BanksAcceptanceBill）,银行承兑汇票是指客户委托银行承兑远期汇票，一般期限是6个月。在承兑期内，它与远期支票相似。因此，当银行对汇票背书表示同意承兑时，银行就成为汇票持有者最终支付的责任人。由于银行的承兑，汇票可在二级市场上交易流通，以银行的信用代替交易者的信用（信用增级），因而是十分安全的金融资产。在国际贸易中，交易者互不知晓对方的信用，因而银行承兑汇票得到了广泛的运用。银行承兑汇票也可以像短期国债一样以面值的折扣价出售,2.2固定收入证券（Fixed-IncomeSecurities）,收入固定且定期得到支付，主要是指一些债务类工具，如中长期国债、公司债券，一般期限较长（1年以上）,。注意：短期国债是货币市场工具，是贴现发行，到期时一次性付息，而平时不付息，而固定收入证券按合约提供固定的现金流（Cashflow），故有其名称。一般意义上的债券指固定收入证券。,2.3权益证券（股票）,权益（Equity）证券的持有人是获得企业的经营决策权、控制权等，比一般债权人多得多的权利，股票是实施这种权利的凭证，也是获得剩余利润的依据。以股票赋予的“权”直接控制企业，才能获得企业的“益”红利。企业的股东是内部人，因此，股东的命运掌握的在自己的手上和脚上。“用手投票”和“用脚投票”的权利。,2.3.2中国目前的股票种类,A股：境内发行、人民币购买、对中国居民；B股：境外发行、外币购买、对境内外居民（从2001年起）但用人民币标明面值；H股：企业的注册地在中国大陆，但企业在香港（HongKong)上市；N股：中国企业在纽约股票（NewYork）交易所上市。,2.4衍生证券,原生证券（Primitivesecurity）：由证券发行者负责支付的金融工具。其收益直接取决于发行者的财务状况。衍生证券（Derivativesecurity）是原生证券收益的基础上产生的，它的收益不取决于发行者的情况。其收益也不是由证券发行者支付。其收益取决于或者衍生于其他证券的价格。,例如：一张6星期以后以12美分/磅购买2000磅糖的期货合约。它的收益由6周后糖的现货价格决定。如果6周后糖的价格为13美分/磅，该合约的价值就是1美分/磅，即20美元。为什么？该期货合约的价值是从糖的价格衍生出来的，注意糖厂对投资者损失没有任何责任。任何衍生金融工具的价值取决于标的资产（Underlyingassets）的价格。衍生金融工具是一个零和博弈（Zerosumgame），这是所有衍生金融工具的特征！,2.5期货合约（Futurecontract）,定义：期货合约是指协议双方同意在约定的某个日期，按照约定的条件买卖一定标准数量的标的资产的标准化协议。合约中规定的价格就是期货价格(futureprice)。标准化：期货除了价格需要谈判的，其他不需要商品期货：标的资产为实物商品的期货。金融期货：标的资产为金融资产的期货。基本的金融期货有：利率期货（债券工具为标的资产）、外汇期货（以外汇为标的资产）和股指期货（以股票指数为标的资产）。,期货交易的特征,流动性期货合约均在交易所进行，交易双方不直接接触，而是各自跟交易所的清算部或专设的清算公司结算。期货合约的合约规模、交割日期、交割地点等都是标准化的，即在合约上有明确的规定，无须双方再商定。清算期货市场独特的清算程序与保证金制度避免了交易对手的违约风险；期货交易是每天进行结算的，而不是到期一次性进行的，这样违约风险限制在1天以内。,期货交易的特征,保证金：期货交易是每天进行结算的，而不是到期一次性进行的，买卖双方在交易之前都必须在经纪公司开立专门的保证金账户。结算：实物交割：少于5现金交割：期货合约的买者或卖者可在交割日之前采取对冲交易以结束其期货头寸（即平仓），而无须进行最后的实物交割。期货市场中的交割实际上很少采用实物交割，而是普遍采用货币结算的方式。,期货合约的三个制度性特征,逐日盯市保证金要求期货清算所,逐日盯市,7月1日，A与B签订了一个远期合约，约定A方在9月21日以0.61美元兑一个马克购买125000马克7月2日，9月21日的马克市场价格（远期价格）上升到0.615美元，于是A在远期合约中的头寸就获得正的收益当日，A方有权利以比现在市场价格更便宜的价格去购买马克；但是，A方要等到到期日即82天后才能获得这笔收益。（如何防止B方赖帐？）,盯市（marktomarket）：在每天交易结束时，保证金账户要根据期货价格的升跌而进行调整，以反映交易者的浮动盈亏。盯市保证了交易者的盈亏立即进入保证金账户，这样将违约风险降低上例中，虽然合约的期限是83天，但履约期只有1天如果保证金不足则立即平仓启示：期货合约实际上就象一串远期合约，在每一天都有前一天的远期合约被清算，然后，换上一份新的合约，其交割价格等于前一天的清算价格。,理解逐日盯市,接上例：7月2日，9月21日交割的马克上升到0.615兑1美元。如果A方立即结算，则等价于平仓做一个马克期货空头，与其多头对冲，A方的收益为125000（0.6150.6100）625美元同理，B方损失625美元。赌徒A和B在赌博，规定盈亏实时结算！逐日盯市将履约期限缩短为1天，但就是在1天内违约的可能性仍存在，因此，需要预先交纳保证金。,保证金要求,无论是买还是卖期货合约都要交纳保证金（margin），保证金充当担保债券的作用。保证金与合约的预期日内最大价格变化有关初始保证金（Originalmargin）为合约价值的5%10%。维持保证金（Maintenancemargin）：最低限度的保证金，一般为初始保证金的75%。如果保证金降低到MM，客户就需要补充保证金，使其恢复到初始保证金水平。,1份期货合约：5000蒲式耳小麦，每蒲交割价格是4元，假设保证金按照标的资产价值的5缴纳，维持保证金为保证金的50。,7月4日若空方不继续追加报保证金，则强行平仓。,清算所,（1）充当第三方担保责任，（2）作为第三方介入使得期货的流动性提高！,2.6期权（Option）,期权是一种选择权，它表示在特定的时间，以特定的价格交易某种一定金融资产的权利。期权交易就是“权钱交易”。期权交易同任何金融交易一样，都有买方和卖方，但这种买卖的划分并不建立在商品和现金的流向基础上。它是以权利的获得和履行为划分依据的。期权的买方就是支付期权费（Optionpremium）的一方，在他支付了期权费之后，即获得了能以确定的时间、价格、数量和品种买卖合约的权利。,例：清华同方股票期权（欧式）2001年1月1日，投资者A向B购买未来6个月内交割的，以每股35元的价格购买清华同方股票的权利（看涨期权），共10份合约，100股为标准合约单位，该期权的总价格为500元，即每股期权费为0.5元。概念辩析：2001年1月1日为合约生效日，这里35元为行权价格，每股期权费为0.5元，2001年6月30日为到期日，也是执行日。A是多头，B是空头。,如果到期日股票价格为45元，则多方的利润是多少？空方损失多少？,9500,如果到期日股票价格为30元，则多方的损失为？空方获利多少？,500,期权的本质时间价值期权的购买者买到的是：降低未来不确定性的保险。期权空头方给予多头方一段时间，使其能够进一步利用所获得的新的信息，降低对未来预期中的不确定程度，从而做出更加合理的决策。投资：时间价值的交易风险的交易。引申：由于时间的单向性，时间是最宝贵的资源：义务=献出时间，权利=得到时间。,看涨期权,看跌期权,多头：买了以一定价格购买某种资产的权利，希望标的资产价格上涨,空头：卖了以一定价格购买某种资产的权利，希望标的资产价格下跌。因为下跌多方不会履约，则空头赚取期权费。,多头：买了以一定价格出售某种资产的权利，希望标的资产价格下跌。,空头：卖了以一定价格出售某种资产的权利。希望标的资产价格上升，因为价格上升多方不会履约，则空头赚取期权费。,期权,2.7证券投资基金（Mutualfund）,简称基金，是指通过发售基金份额，将众多投资者的资金集中起来，形成独立财产，由基金托管人托管，基金管理人管理，以投资组合的方法进行证券投资的一种利益共享、风险共担的集合投资方式。注意：基金当事人有三方：基金持有人、基金管理人、基金托管人。,基金,基金管理人,基金托管人,投资者乙,投资者甲,投资者丙,证券B,证券A,证券C,集合投资,组合投资,基金管理人,托管人,投资者,资金,收益,指令复核,证券市场,证券,基金所有的财产：包括各种证券、现金、印章都存放在托管人处，基金管理人只有指令权，而没有控制实际的资产。,基金与其他金融工具的比较,与股票、债券主要不同点经济关系：股票所有权、债券债权、基金信托。资金投向：股票债券直接投资、基金间接投资收益与风险：股票基金债券国债存款。,投资基金的分类,按照是否可以追加投资或赎回投资份额开放式基金（Open-endfund）：自由俱乐部基金规模可变，可赎回，投资资产流动性强，没有期限，风险小，一般不能上市。封闭式基金（Close-endfund）：发行期满后封闭，不再追加新的发行单位，类似股票。规模不变，不可赎回，可以上市，转让价格由市场供求决定，流动性相对较低，有时期限制（515年期满后，按照基金份额分配剩余资产）,按照组织形式分契约型（Contractual-typefund）基金：三方签订基金契约基金管理人、投资者、托管人。他们之间是合同关系，基金本身不是一个法人，是虚拟企业。公司型（Corporate-typefund）：投资者双重身份，既是持有人，又是股东，基金本身是一个独立法人。投资者相当于认购股票。注意：无论哪种形式，投资者为基金的所有人。,中国：全部是契约型基金。中国没有基金公司，只有基金管理公司美国：大部分是公司型基金。,按照投资对象分类货币市场基金：货币市场主要是机构投资者，个人一般通过基金投资于该市场股权基金：股票基金固定收益基金：债券基金混合基金：多种投资工具并存指数基金:试图与一个主板市场的指数业绩相匹配为什么要这样分类？细分市场；西方国家对基金的管制。如养老基金要求十分稳健的投资，所以这类基金投资股票受到限制。面值折价发行：发行价p0/e0,则股票价格被低估，反之则高估。市盈率低估是买入信号，高估则是卖出信号。,这里，市盈率=昨日收盘价/最新年度每股收益,2004年11月23日部分股票市盈率,零增长市盈率模型,零增长模型假设股利不变，则公司应当保持100%的派息率？若不全部派息，则有保留盈余，从财务管理知道，保留盈余的再投资就会增加未来每股的股利。,零增长市盈率模型的意义,假设市场有效，则理论市盈率等于实际市盈率，则一个企业若其市实际盈率等于贴现率（资本成本）的倒数，则意味着该企业是零增长的，即这样的公司是保守的，而非进取的。企业处于成熟期,固定增长市盈率模型,多元增长市盈率模型,1.4股票指数,指数的意义统计学：指数是综合反映社会经济现象总体的变动方向和变动程度股票指数是价格指数，综合反映不同时期价格变动的相对水平指标。股指计算原理确定样本股，以样本股数量为权重。某一时点的样本股市值（价格乘数量）为基期值以当前样本股市值与基期数据比值，即得到市场总体股价变动的相对数。,股票指数的编制方法：即算术平均数法、加权指数法算术平均数法：选用样本股票的价格相加再除以股票品种数得出，,这种方法实际将样本股的数量全部认为相同，从而不分个股在股市中的地位，在股本结构变动时，完全失去数据的合理性，不能代表股市的综合行情，现在基本不用。,2.加权指数法,问题，从统计学看，股票指数用哪一种指数好？,价格指数用派氏指数好。因为它综合反应股票价格和数量的变动，且具有现实意义。世界上绝大部分国家的股票指数用派氏指数。注意：在派氏指数下，股指的增长可能总盘扩大。,中国的股票指数,上证指数基期：1990年12月9日，基期为100点。采用全部上市股票为样本股，并选用发行总股本为权数。,上证指数的样本股为全部股票，pit为各样本股今日之即时市价，qit为各样本股的发行数量（全部普通股发行量），pi0为各样本股基日收盘价。,中国的股票指数,深圳成份股指数深交所自1995年1月23日起开始编制并发布成份股指数，计算公式同上证指数，不同点：选用40家上市公司为样本股，以1994年7月20日为基期日，基期为1000点选用上市流通股为权数计算，而非发行量。,成份股保持相对稳定，但不搞终身制深交所定期考察成份股的代表性，对不具代表性的公司将进行更换选取方法：根据上市公司一段时间内的平均可流通股市值、总市值、成交金额等指标，经过综合评比，并参考公司经营绩、管理水平、行业代表性等因素而挑选40家成份股股票：工业类（18家，如深康佳、深中华、赣江铃等）、商业类（3家，如苏物贸）、公用事业类（4家，如粤华电）、金融类（3家，如深发展），综合企业类（7家，如深万科）、地产类（5家，如粤宏远）,中国的股票指数,指数的实时计算每一个交易日集合竞价结束后，用集合竞价产生的价格产生开市指数。连续竞价中每有一笔成交，就重新计算一次，直至收盘。股票指数每15秒通过卫星和网络向外界公布一次。,世界主要股票指数,道.琼斯指数1884年7月3日，美国道.琼斯公司首次公布纽约证交所中以11家样本股为代表的综合股指，此后扩大到65家，且一直保持至今，基期指数为100点。样本股包括30家工业类股票，20家运输类股票和15家公用事业类股票，并同时编制这三类分类股指。现在，世界各地经常引用的道.琼斯股指并非是65家综合股指，而是30种工业类股指。道.琼斯采用修正平均数法。1972年11月14日，指数触及1000点；1999年3月29日，指数突破10000点。,日经指数这是日本经济新闻社编制的东京证交所股指，基期日是1949年5月16日，以东京证交所上市第一批225家股票为样本股。1975年5月1日，日本经济新闻社购得道.琼斯商标，改为日经道.琼斯指数。香港恒生指数香港联合交易所著名的恒生指数由香港恒生银行编制。采用33家样本股，基期日现为1984年1月13日。现在香港联交所还公布由恒生银行编制的股指数，也称国企指数或红筹股指数股指数基期日1994年7月8日，红筹股指数基期日为1993年1月4日，基期指数均为1000点,2、期权定价模型,Black、Scholes和Merton发现了看涨期权定价公式，Scholes和Merton也因此获得1997年的诺贝尔经济学奖模型基本假设8个无风险利率已知，且为一个常数，不随时间变化。标的股票不支付红利期权为欧式期权,无交易费用：股票市场、期权市场、资金借贷市场投资者可以自由借贷资金，且二者利率相等，均为无风险利率股票交易无限细分，投资者可以购买任意数量的标的股票对卖空没有任何限制标的资产为股票，其价格S的变化为几何布朗运动,B-S买权定价公式,对于欧式不支付红利的股票期权，其看涨期权（买权）的在定价日t的定价公式为,3、基本分析,基本分析的假设前提市场尚未达到半强式有效确定公司股票的合理价格必须先预测公司的盈利能力公司的盈利能力与宏观经济因素、行业因素、公司的经营情况相关基本分析的步骤：由上到下(top-downapproach)，从宏观到中观到微观。,宏观分析：决定将来的经济情况是否适合投资产业分析：分析产业的赢利前景，选定良好的行业公司分析：在产业内选择优良的企业。,3.1宏观分析,全球经济：主要工业化国家进行经济分析，推断经济前景，Performanceincountriesandregionsishighlyvariable（在不同国家投资的差异显著）例如：新兴市场经济国家的GDP与股票市场的经济表现分析内容：各国的先行经济指标（Leadingeconomicindicator）、GDP以及汇率等,新兴市场经济国家的GDP与股票市场的经济表现,19861996年美元对主要工业国家货币的实际汇率变化,国内宏观经济人均GDP的增长率失业率（Unemploymentrate）：经济运行中生产能力的运用程度通货膨胀率通胀和失业的权衡得到实际的GDP增长率利率高利率会减少未来现金流的现值，因而会减少投资机会的吸引力，例如：房地产投资,通货膨胀对投资的影响,早期的通货膨胀：处于经济较为繁荣时期，物价虽有上涨，但仍处于市场可以接受的范围，这种涨幅还不至于影响市场的各种交易。企业订单不断，购销两旺，就业状况也令人满意，收入呈上涨趋势，所以证券市场的交易势头十分旺盛，各种证券的价格能够上扬。中期通货膨胀：供需比例的严重失调，企业效益的减少和收入的降低，证券价格立即呈下跌形态。投资者再也没有信心去涉足证券市场，而逐步将资金撤离，经过急剧下挫，证券市场交易清淡，其价格也一蹶不振。晚期的通货膨胀：市场恢复仍需要通过一个较长时期的休整，投资者对前景不持乐观态度，证券价格因此也十分低迷。,温和、稳定的通货膨胀对证券价格上扬有推动作用刺激就业和企业的生产，中国需要温和的通胀奔腾式的通货膨胀将导致证券市场衰退价格被严重扭曲，货币大幅贬值，人们为保值而囤积商品，故资金流出资本市场，证券价格随之下跌,政府政策需求政策：二战后，需求管理成为主流财政政策：影响经济最直接的方式，方法：政府支出和税收指标：政府的赤字（刺激经济）货币政策：控制货币供应量而影响利率，对经济具有间接的非常深远的影响指标：公开市场业务、再贴现率和准备金要求供给政策：提高经济的生产能力，而不是刺激对产品和劳务的需求市场没有需求是因为满足需求的供给不足。供给政策的目标：创造一个良好的投资环境，从税率等措施来激励投资。例子：税率降低对经济的作用。,经济周期尽管政府付出了努力，经济还是持续不断地出现高涨或萧条，呈现周期性的波动。政策只是维持低失业率和低通胀的微调工具。预测宏观经济中最重要的部分就是经济周期,围绕经济周期的有关指标,确定经济是否处于周期的底部（Trough）或顶部（Peak）并不是明显的从事后来看经济扩张与萧条之间的转折一般比较明显，但在当时，任何人都很难说出经济到底是在加速发展还是会逐步衰退。经济周期具有循环特性先行指标（Leadingeconomicindicator）、同步指标和滞后指标,LeadingIndicators-tendtoriseandfallinadvanceoftheeconomy.注意：股票指数是一个先行经济指标。股价是公司未来盈利能力的预报器，故股票市场上扬（下跌）领先GDP增长（下降），这是对有效市场假设的进一步证明。“股票市场是经济的窗口”不能从GDP来预测股票市场，而只能由股票市场预测GDP。,领先指标,判研规则：领先指标必须持续3个月，例如，若股票指数持续3个月上升，则意味着未来711个月时间内，经济将增长。,CoincidentIndicators-indicatorsthattendtochangedirectlywiththeeconomy.同步指标：失业率因公司增加雇佣工人使该比率立刻降低失业率，意味着现阶段的经济活动正在扩充中，工业生产指数零售额国民生产总值,同步指标,LaggingIndicators-indicatorsthattendtofollowthelageconomicperformance.当经济活动已经转强（弱），滞后指标才开始变化,滞后指标,滞后指标与同步指标的应用若经济前景趋好，则同步指标上升，但滞后指标尚未上升，即使上升，其速度也比同步指标慢且幅度小同步指标与滞后指标的比率呈现上升意味着经济前景更好若经济进入衰退期，则同步指标下降，而滞后指标尚未下降或仍处在上升中，所以，若二者的比值下降则表明经济进入衰退期,宏观分析（示意）,政府财政政策：政府计划投资200亿人民币提供建设铁路、公路以及海运等基础设施建设。货币政策：控制通胀以及稳定人民币汇率为主，货币政策将不会造成通胀的问题，且仍将使国内经济增长通胀：物价已经稳定，未来一年的通胀率将在3.54.5%之间,利率：存在利率上升的预期，但为稳定汇率支持国内经济增长，利率将不会有多少变化。汇率：人民币存在升值的压力，但为了保持经济的增长，人民币将保持与美元的汇率不变，也由此保持利率的不变。领先经济指标：货币（M2）供应量（万亿）,M2持续增长，对未来经济成长提供了应有的流动资金,同步经济指标：零售额（亿元）,全球经济分析（略）（1）美国经济前景（2）日本及欧洲国家的经济状况。,3.2行业（产业）分析,通过宏观经济分析找出理想的投资时期后，投资者还得通过行业分析找出满意的投资行业。当整个宏观经济呈现上升趋势的时候，不排除某些行业正在走小坡路产业分析属于中观分析，辨认哪些产业将会有良好的前景。BenjaminKing（1996）认为49的股价变动是来自与产业有关的因素中国获2