利率期限结构理论.ppt

利率期限结构理论,到期收益率(yieldtomaturity)：使债券的支付现值与债卷价格相等的利率。(平均回报)短期利率(shortinterestrate)：给定期限的利率。远期利率(forwardinterestrate)：由当前市场上的债券到期收益计算的未来两个时点之间的利率水平。零息票债券：没有息票利息，必须以价格升值的形式提供全部收益，仅在到期时为持有人一次性提供现金收益。,关键定义：,图7.1关键定义的图示,未来的利率期限结构,假设债券市场上所有的参与者都相信未来5年的1年期短期利率（Shortinterestrate）如表1所示。,表1第n年的短期利率,2.求零息债券当前合理的价格假设零息债券面值为100元，则由表1可得该债券的合理价格，如表2所示,表2零息债券的合理价格,3.由面值和表2给出的合理价格，计算零息债券到期收益率,表3到期收益率,或,r为短期利率,传统的利率期限结构理论,短期利率的期望值可以通过远期利率基于三种不同的理论来估计。市场期望理论流动性偏好理论市场分割理论,当前零息债券的价格,当前不同期限债券的到期收益率,远期利率,未来短期利率的期望值,三种不同的假定：（1）市场期望理论（2）流动性偏好理论（3）市场分割理论,未来不同期限债券的到期收益率,未来利率期限结构,当前利率期限结构,未来利率期限结构,市场期望理论（ExpectationTheory）如果人们预期利率会上升（例如在经济周期的上升阶段），长期利率就会高于短期利率。如果所有投资者预期利率上升，收益曲线将向上倾斜；当经济周期从高涨、繁荣即将过渡到衰退时如果人们预期利率保持不变，那么收益曲线将持平。如果在经济衰退初期人们预期未来利率会下降，那么就会形成向下倾斜收益曲线。流动性偏好理论（LiquidityPreferenceTheory）长期债券收益要高于短期债券收益，因为短期债券流动性高，易于变现。而长期债券流动性差，人们购买长期债券在某种程度上牺牲了流动性，因而要求得到补偿。,市场分隔理论（MarketSegmentationTheory）因为人们有不同的期限偏好，所以长期、中期、短期债券便有不同的供给和需求，从而形成不同的市场，它们之间不能互相替代。根据供求量的不同，它们的利率各不相同。新理论（略）从80年代至今，关于利率期限结构的新理论层出不穷，但一般认为这些理论可分为两个方向，一是总体均衡分析，另一个是局部均衡分析。总体均衡分析：科克斯英格索尔罗斯（CIR）模型由科克斯（J.C.Cox）、英格索尔（J.E.Ingersoll）和罗斯（S.A.Ross）三名美国经济学家提出。局部均衡分析：Ho-Lee模型创始人是两个韩国人托马斯侯（Thomas.y.ho）和李尚宾（Sang-bingLee,市场期望理论,假设条件：投资者风险中性仅仅考虑（到期）收益率而不管风险。或是在无风险的确定性环境下。所有市场参与者都有相同的预期，金融市场是完全竞争的；在投资人的资产组合中，期限不同的债券是完全替代的。,在上述的假定下，投资于两年到期的债券的总报酬率，应等于首先投资于1年到期的债券，随后再转投资于另一个1年到期的债券所获得的总报酬率，即,第1年投资（已知）,第2年投资（预期）,先投资两年期债券，再投资1年期债券,利率期望理论的结论若远期利率（f2,f3,.,fn）上升，则长期债券的到期收益率yn上升，即上升式利率期限结构，反之则反。有没有可能是水平式的结构？有没有可能是驼峰式？若从实际来看，长期投资更具有风险，那么这意味着风险溢价为0长期投资与短期投资完全可替代：投资于长期债券的报酬率也可由重复转投资（roll-over)于短期债券获得。,市场期望理论理论下的利率期限结构（曲线）,fi与y1相等,fi下降,fi上升,fi先升后降,长期债券收益要高于短期债券收益，因为短期债券流动性高，易于变现。而长期债券流动性差，人们购买长期债券在某种程度上牺牲了流动性，因而要求得到补偿。,7.2.2流动性偏好理论,流动性报酬为,由于投资者不愿意投资长期债券，因此为了吸引投资者，投资两年期债券的收益，应高于先投资1年期债券后，再在下1年再投资1年期债券的收益，即,比较两个理论,注意：不变的流动性溢价使收益率上升的更上升。,由期望理论得到,由上面的例子推广,流动性溢价使得市场期望理论下的利率期限结构（1）上升的更上升（2）下垂的可能上升、可能下降,1.不变的流动性溢价（l1=l2=,ln)，预期短期利率不变（上升）：上升式,Yields,Maturity,远期利率,收益率曲线,预期的短期利率,Yields,Maturity,远期利率,收益率曲线,预期的短期利率,2.不变的流动性溢价（l1=l2=,ln)，预期短期利率下降：驼峰式,3.上升的流动性溢价（l1l2,ln)，预期短期利率下降：上升式,Yields,Maturity,远期利率,收益率曲线,预期的短期利率,4.上升的流动性溢价（l1l2,ln)，预期短期利率上升：急剧上升,Yields,Maturity,远期利率,收益率曲线,预期的短期利率,5.微小的流动性溢价，预期短期利率下降：下降式（缓慢）,Yields,Maturity,流动性溢价,到期收益率,预期短期利率,总结：流动性偏好的收益率曲线,若收益率曲线是上升的，并不一定是预期短期利率曲线上升引起的。若收益率曲线下降或者驼峰式，则预期短期利率一定下降。问题：短期投资者有没有可能投资长期债券？长期投资者有没有可能投资短期债券？,市场分割理论,前两个理论都暗含着一个假定：不同到期债券之间相互可以替代的。长短期利率由同一个市场共同决定。市场分割理论认