市场风险管理

第一节市场风险的识别第二节市场风险的评估第三节市场风险的应对与控制,第三章市场风险管理,第一节市场风险的识别,一、市场风险概述二、利率风险三、汇率风险四、股票风险五、商品风险,一、市场风险概述,根据1996年1月巴塞尔委员会颁布的资本协议市场风险补充规定中的定义，市场风险是指：,因市场价格波动而导致表内和表外头寸损失的风险。,一、市场风险概述,一、市场风险概述,市场风险是导致中外金融业一系列重大损失事件的主要原因1994年美国奥兰治县的破产1995年英国巴林银行1996年日本三井住友银行1997年的亚洲金融风暴2004年中航油事件2005年国储铜事件.,一、市场风险概述,市场风险具有以下显著特征：易发性突发性强破坏性高传染性可控性,一、市场风险概述,金融资产的分类：国际会计准则第39号的划分巴塞尔协议的划分,例：中行07年报中公布的交易性损失,二、利率风险,作为资金的价格，利率的波动会影响所有的金融工具。利率风险是所有金融机构都要面对的一种基本风险，这种风险不仅影响金融机构的盈利水平，也影响其资产、负债和表外金融工具的经济价值。鉴于利率风险管理的重要性，我们将在下一章专门介绍利率风险管理。,三、汇率风险,汇率风险是指金融机构因外汇汇率（包括黄金价格）的不利变动而蒙受损失的风险。,跨货币的经济行为,不利的汇率变动,汇率风险,三、汇率风险,汇率风险包括两大类：交易性风险外汇交易活动以外币计价的国际借贷和投资活动结构性风险外汇资产、外汇负债和外汇资本的不匹配,案例分析（资料来自于中行的招股说明书）2004年本行实现净交易收入87.52亿元，同比增长42.96亿元，增幅96.4%。2004年净交易收入大幅增长主要由于本行在2004年国际黄金价格大幅上升时出售了大量汇金公司注资所得黄金所致。2005年本行实现净交易收入44.82亿元，同比下降42.70亿元，降幅48.8%。2005年净交易收入的下降主要受人民币升值因素的影响。人民银行自2005年7月21日起对人民币实行有管理的浮动汇率制度，人民币相对主要外币升值。基于上述影响，汇金公司向本行投入的美元资本金以及本行历史上因经营外币业务产生的部分外币资金敞口形成了汇率风险，由此产生的资本项目项下的外汇损失约83.17亿元；另一方面，汇金公司通过与本行签署外币期权合同，为外汇资产风险敞口提供有效的套期保值。截至2005年末，本行与汇金公司签署的外币期权合同估值收益为32.31亿元，抵消了部分因人民币升值所产生的外汇损失。,问题：根据上述资料，并结合中行2006年年报（P23-25、P212-215），回答下列问题：中行面临何种汇率风险？产生的原因是什么？中行采用了何种指标度量其汇率风险？该指标的含义是什么？如何运用？为了应对汇率风险，中行采取了哪些应对措施？这些措施的成效如何？,四、股票风险,股票风险是指因股票价格的不利变动而蒙受损失的风险。,股票风险并非仅存在于股票投资中，也存在于其他与股票有关的权益类工具中，典型的有可转换债券、认股权证及各种股票衍生品，因此股票风险也称权益证券风险。,四、股票风险,通常所说的权益类证券包括：股票可转换债券认股权证股指期货股票期货股票期权股票互换,国内银行的股票风险：直接风险上市银行自身的股价波动风险持有其他金融机构股权的投资风险因质押、资产处置等业务而持有的股权间接风险股市的波动会影响到投资者的收益，进而影响到他们与银行的业务往来,四、股票风险,商品风险是指因商品价格波动而带来损失的风险。,五、商品风险,这里的商品是指那些可以在二级市场（如交易所）上交易的实物产品，交易形式包括即期、期货和期权等通常包括：农产品：如玉米、大豆、棉花、小麦等家畜和肉类：如牛、猪等能源产品：如石油、天然气、电力等金属：如铝、铜、镍、锌等。,与金融产品相比，商品价格更容易受其供需状况的影响，波动往往更大。这是因为商品存在着：有限的生产能力和特定的生产条件，如农产品供给就极大地取决于天气状况；运输和储存成本。大多数金融产品的运输和储存成本几乎为零，但有些商品的运输和储存成本相当高，比如电力；刚性的需求。如2000年因天气寒冷导致全球石油需求大增，油价也随之走高。,五、商品风险,五、商品风险,布莱尔的一句英军扣押事件将“进入另一阶段”和伊朗向美国船只开火的传言，让3月27日的纽约商品交易所瞬间炸开了锅。在布莱尔讲话之后的短短7分钟内，纽约5月份轻质原油期货一举飙升5美元，达到6个月来高点每桶68.09美元综合外电3月28日报道，原有期货在28日盘后交易中大幅上扬5美元，参与交易的经纪商28日表示，最初的涨势可能是由电子交易错误或是一个极大规模的买盘指令引发的，而并非是由关于伊朗的传言导致。,五、商品风险,第二节市场风险的度量,一、概述二、敏感性分析法三、VaR方法四、情景分析法与压力测试法,（一）度量市场风险的主要指标：,一、概述,（二）市场风险度量技术的演变,名义值法,敏感性方法,波动性方法,VaR、压力测试极值方法,一、概述,（一）基本原理影响金融资产或组合的因素有很多，在风险识别的基础上，可以初步判断出哪些或哪一类风险因子的影响力最大。敏感性分析的核心内容就是通过研究这些单个市场风险因子变化与资产损益（或价值）变化之间的关系，进而揭示出资产或组合的风险大小。即：,二、敏感性分析法,识别风险，找出关键的风险因子,构建因子与资产损益的对应关系,进而判断资产的风险大小,通常用敏感系数s（或称敏感度、敏感指数等）来表示风险因子m和资产损益（或价值）V之间的关系。公式为：说明：S越大，敏感性越大，即资产损益（或价值）越容易受该风险因子变动的影响。举例,二、敏感性分析法,（二）应用1、汇率风险汇率的变动会直接反映到以外币计价的资产（负债）的价值变动上，也就是说，外币资产（负债）的汇率敏感度s=1。因此，金融机构的汇率风险主要取决于其汇率风险暴露，即敞口规模的大小。,二、敏感性分析法,二、敏感性分析法,2、股票风险贝他系数贝他系数反映的是单个资产相对于所有资产组合的变动程度指标。公式为：,其中，组合的收益率为rm，波动为m，组合中的第i种资产的收益率为ri，波动为i，i资产与组合的协方差为COV（ri，rm），相关系数为i,m。,计算示例,关于的若干说明：的绝对值越大，反映单个资产的系统性风险越大=0，反映单个资产的风险与市场组合的风险不相关，或单个资产的系统性风险为零0，单个资产与市场组合的风险之间呈同向变化1，反映单个资产的风险大于市场组合的风险1，反映单个资产的风险小于市场组合的风险,二、敏感性分析法,二、敏感性分析法,3、衍生品风险-以期权为例根据BS模型得出的欧式看涨期权定价公式为：根据泰勒展开式，有：,二、敏感性分析法,可知，期权风险取决于其对下列因子的敏感度：,（三）评价,二、敏感性分析法,局限性单变量分析变量之间存在线性关系的假设与实际可能不符无法解释基础变量的变动,优点简洁直观可操作性强适用范围广,（一）VaR概述（二）VaR的获取方法（三）VaR的应用,三、VaR方法,（一）VaR概述,1、VaR的由来传统度量方法的不足名义值法波动性法JP摩根的首创多方的推动,来自J.P.Morgan的首创,公司在未来24小时内潜在的总体损失是多少？,当时，JPM有14个主动交易部位、120个独立交易单位，交易品种涉及各种证券、外汇、衍生产品等，每天交易规模超过500亿美元。,来自多方的推动,1993年把VaR作为处理衍生工具的“最佳典范”方法进行推广，使得其在全球范围的影响大大提升。,1996年修正案允许银行使用VaR模型来计量市场风险并以此确定市场风险的资本要求。,IOSCO于1998年发布了关于券商采用VaR的规范文件。,提议运用VaR来改善衍生性商品风险的披露。,30国集团,巴塞尔委员会,国际券商组织委员会,美国财务会计准则委员会及证券管理委员会,（一）VaR概述,2、VaR的涵义ValueatRisk按字面的解释就是“处于风险状态的价值”，可译为受险价值、在险价值、风险价值等。通常解释为：,VaR是在一定置信水平和一定持有期内，某一金融资产或组合在正常的市场条件下所面临的最大损失额。,某机构持有一个价值40亿美元的日元空头、美元多头的头寸。如果预期下一个交易日美元贬值，则该头寸就会面临损失。那么，在下一个交易日，该头寸的损失会有多少？,举例说明：,第一步：获取收益的时间序列,利用前10年每个交易日美元对日元汇率的历史数据来模拟出该头寸的每日收益。Rt($)=Qo($)St-St-1/St-1例，如果S1112.0，S2=111.8，本例中Qo40亿$，则有R2($)=40111.8-112.0/112.0720万$以此类推，在整个样本内（2527个交易日）重复这个步骤，就可以得到一个收益的时间序列。,画出图形：,损益,时间,第二步：建立一个每日收益的频数图,损益,频数,按损失从大到小排列：16000万15800万15200万15200万126.4700万2526.12200万,5%,第三步：获取VaR,根据需要，选择置信水平和持有期。如本例的持有期为1天，给定置信水平为95%。然后，在频数图上找出对应95%置信水平的分位数。如在本例中，对应的观测数目为25265%126，即按损失由大到小排列，第126个数值，4700万美元就是我们要找的VaR。需要注意的是，VaR度量的是损失，一般取值为正。即VaR4700万美元,结论：,VaR4700万意味着在下一个交易日该头寸：,思考：如果置信水平为99%或90%，则VaR会有何变化？,95%的可能损失4700万,（一）VaR概述,3、VaR的理解要点,VaR不是一般意义上的损失额，而是对应于一定置信水平的损失额,VaR不是已发生的实际损失额，而是对应于一定持有期的、未来的损失额,VaR不是极端状态下的最大损失额，而是在正常市场条件下的最大损失额,置信水平,正常市场,持有期,置信水平：,置信水平是统计学中常用的概念。在估计变量未来的取值时，可采用点估计和区间估计两种方式，同时还应说明该估计的可靠性大小，即置信水平。,事件的5%,事件的95%,置信水平：,X-,X+,C/2,C/2,因此从数学和统计的意义上看：VaR就是在某个既定的损益预期分布中，对应一定置信水平的分位数。（通常位于左侧）,从上述的分析可得知，计算VaR的关键在于确定证券或组合的未来损益的统计分布或概率密度函数。而直接获取未来损益的分布几乎是不可能的事，为此，通常经过下述分解过程：,将资产表示为市场因子的函数,预测市场因子的波动性,根据市场因子的波动估计资产的价值变化及其概率分布,给定置信水平和持有期，得出VaR,（二）VaR的获取方法,在这一分解过程中，波动性模型和价值模型是核心和难点。根据波动性模型和价值模型的不同，可以将VaR的计算方法分为以下三类：历史模拟法蒙特卡罗模拟法方差协方差法,（二）VaR的获取方法,1、历史模拟法,基本思路：利用历史数据集，将过去已经实现的收益率分布或市场变量分布应用于目前的投资（或组合），据此模拟下一个时期该投资（或组合）可能面临的收益分布，给定置信水平和持有期，就可以计算出VaR。参见前面的例子。,隐含前提：历史可以复制未来历史数据可获得，且完整有效,2、蒙特卡罗模拟法,基本思路：假设资产价格或市场变量的变化服从于某个随机过程，通过模拟该随机过程，就可以得出在给定时点上投资组合的价格或市场变量的估计值。不断重复该模拟过程，就可以得到一系列估计值。如果重复的次数足够多，模拟出的估计值最终将会收敛于“真实的”组合价值。以此为基础，就可以进一步估计出组合“真实的”风险价值。,主要步骤：第一步，为变量选择一个随机模型，确定模型参数，以模拟价格变化的时间路径。使用较多的是几何布朗运动模型第二步，产生一个虚拟的随机变量系列i，i=1,2,n,由此计算出价格序列如下表：,2、蒙特卡罗模拟法,模拟的价格路径,第三步:根据特定的价格序列计算目标期末的资产价值，尽可能多地重复第二、三步，如10000次，就可以得到一个价值分布第四步:给定置信水平1-c，通过分位数就可以计算出VaR。(同历史模拟法),2、蒙特卡罗模拟法,基本思路：首先假定要考察的随机变量服从于某种参数分布，如正态分布、泊松分布等，然后借助于分布参数，如均值、方差等直接计算出VaR。,3、方差协方差法,主要步骤（以正态分布为例）：首先假设资产收益率服从于一般正态分布R=f(r)N(，2)，然后借助于正态化转换，转换成标准正态分布()N（0,1）：,2、方差协方差法,通常假定=0，则有|R|，这里表示在标准正态分布下对应一定置信水平的分位点，表示资产收益率的波动。又：资产损益资产收益率R资产市值P因此有：VaRP由于和P可以获知，那么，计算VaR的核心就是估计。如今很多软件都可以直接估计。,2、方差协方差法,例题1：已知人民币对美元的汇率变动服从均值为1.65、标准差为0.05的正态分布，计算100万美元资产在95%的置信水平下的单日VaR。,3、方差协方差法,解：对应95%置信水平，=1.65，且已知=0.05，P=100，根据公式可得：VaR=P=1.650.05100=8.25万$,2、方差协方差法,4、三种方法的评价与比较,1、参数的选择2、组合VaR3、模型的简要评价,（三）VaR的应用,（1）置信水平1-c,影响：给定持有期，1-c越大，VaR越大选择依据：投资者的风险偏好样本规模限制VaR的使用目的常用标准：95%-99%,1-c=95%,1-c=99%,损失获利,1、VaR参数的选择,影响给定置信水平下，持有期越长，VaR的数值越大在独立同分布状态下，t日的VaR1日的VaR选择依据：持有资产的流动性状况样本规模限制VaR的使用目的常用标准：BIS建议t=10天,（2）持有期t,1、VaR参数的选择,（3）参数间的转换,置信水平转换：不同置信水平上的VaR比值等于相应的分位数的比值。即：例：99%的VaR10，换算成95%的VaR1.652.33107.08,时间转换：在独立同分布状态下，t日的VaR等于单日的VaR乘以t的平方根。即：例：月VaR3.51，则年VaR3.5112.2,1、VaR参数的选择,练习1：RiskMetrics可以提供持有期为1天、置信水平为95%的VaR；而BIS要求却是持有期为10天、置信水平为99%的VaR。二者如何转换？,练习2：将下列投资组合按风险从小到大的顺序排列，假设一年有252个交易日,A、5-3-6-1-4-2B、3-4-1-2-5-6C、5-6-1-2-3-4D、2-1-5-6-4-3,2、组合VaR,组合VaR的含义同一资产不同风险的组合不同资产同一风险的组合不同资产不同风险的组合,组合VaR的计算组合正态法,2、组合VaR,资产正态法,例题2：,一个包含加元和欧元的外汇投资组合。假设这两种货币不相关，且相对于美元各有5%和12%的波动性。组合总规模为300万美元，其中200万投资加元，100万投资欧元。要求：计算95%置信水平下组合的VaR,2、组合VaR,方法一：组合正态法,先计算组合收益的波动率：,然后代入公式，可得VaRp1.650.0520730025.7738,2、组合VaR,方法二：资产正态法,先计算单个资产的VaR：加元资产的VaR1.650.0520016.5欧元资产的VaR1.650.1210019.8然后利用公式，可得组合的VaR,2、组合VaR,支持的声音市场最流行、最为有效的风险管理技术TheNewBenchmarkforManagingFinancialRisk风险管理领域的VaR革命。,反对的声音VaR不能替代好的管理、好的经验与好的判断，它只是一个工具箱，而不是一个黑箱VaR是一种庸医行为。,VS,3、VaR模型的简要评价,了解VaR的局限性：,VaR最明显的缺陷在于其无法衡量绝对的最大损失。它只是在一定置信水平下对损失进行估计。,尾部风险,计算VaR时通常假设头寸固定不变，即组合的规模和结构不变。事实上，头寸经常会随市场的变动而发生调整。,头寸风险,计算VaR时通常需要大量的历史数据。如果数据缺乏或数据不准确，计算出来的VaR也很难保证其准确性。,运用模型计算VaR时可能面临着模型失败的风险，包括：模型设计或选择错误；模型操作错误；参数估计错误等。,数据风险,模型风险,（一）情景分析法（二）压力测试法,四、情景分析法与压力测试法,1999年，安然公司的一个战略合伙人曾问过这么一个问题：如果安然倒闭了该如何是好？当时，公司还呈现出一派繁荣景象：稳坐美国第七大公司的宝座，账面收入高达1,000亿美元。不过，为了强化战略和防范可能的风险，公司管理团队设想了四种情景。其中一个被称为“重新开始”的情景就预期了安然的倒闭。虽说这些预言并未引起重视，但至少说明当时的管理团队认识到了这些未曾有人想到的风险，而他们所依据的就是情景分析法。如今，这种法被越来越多地应用于金融风险管理领域。,（一）情景分析法,基本原理与步骤：,（一）情景分析法,设定情景,头寸模拟,评估风险,所谓情景（scenario），就是对未来的一种可信的描述，旨在帮助人们深入探究未来的风险和机遇。情景可以是真实的，也可以是虚拟的；可以人为设定，也可以根据统计分析或运行模型得到。,压力测试实际上是情景分析法的一种，旨在分析金融机构在极端不利的情况，或者说是有压力的情景下，将面临的风险大小。压力测试可以对VaR进行有效的补充。,压力测试是通过假设各种极端不利的市场环境（或情景），来估计头寸或组合在该环境下的风险值。,（二）压力测试法,美国政府的“压力测试”方案设计美国财政部2009年2月25日公布了奥巴马政府金融救援计划核心内容资本援助的具体方案，美国20家主要银行将接受“压力测试”，政府将依据测试结果决定援助方案。测试将于4月底开始。压力测试将按照两套假设情境进行：第一种假设美国经济今年萎缩2%，失业率为8.4%，房价下跌14%，明年经济增长2.1%，失业率8.8%；第二种假设经济滑坡更为严重，今年经济萎缩3.3%，失业率8.9%，房价下跌22%，明年经济增长0.5%，失业率10.3%。,第三节市场风险的应对与控制,一、市场风险的限额管理二、市场风险的分散管理三、市场风险的对冲管理四、市场风险的应急管理,一、市场风险的限额管理,（一）目的确保将所承担的市场风险控制在可以承受的合理范围内（二）种类,1、交易限额是对总交易头寸或净交易头寸设定的限额。前者是对特定交易工具的多头头寸或空头头寸给予限制，后者是对多头头寸和空头头寸相抵后的净额加以限制,2、风险限额是指对按照一定的计量方法