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文档简介

证券交易法律制度研究第一节证券交易制度概述证券交易是依法发行并交付的证券在证券市场上流通的活动。证券交易是证券市场运行的核心环节。从权利的角度看,证券交易是证券的所有人将证券权利转让给买受人,买受人以支付价款或其他方式受让证券权利的权利变更过程。证券交易制度有广义和狭义之分,广义的证券交易制度指所有与证券交易有关的法律制度安排,而狭义的证券交易制度则指有组织的证券交易市场为了履行其基本职能而制定的与证券交易有关的运作规则。本文所研究的证券交易制度为广义的证券交易制度。一、证券交易制度的主要功能具体说来,证券交易制度的主要功能体现在以下三个方面(一)直接影响证券交易的成本,从而影响证券市场的流动性。证券交易不仅存在佣金和税收等直接交易成本,还存在间接交易成本,间接成本包括买卖价差、搜索成本、延迟成本和市场影响成本。买卖差价是指做市商的买进报价和卖出报价之间的差额。搜索成本是指搜寻成交价格的成本,当搜索成本过高时,投资者往往愿意接受次低的交易价格。延迟成本是指由于交易的延迟所增加的额外风险带来的成本,可以用从等待成交到委托执行时价格向不利的方向变化的幅度来衡量。市场影响成本是指大宗委托成交引起的超过正常买卖价差的额外成本。不同的交易制度下,间接交易成本存在差异,导致证券资产流动性的差异,进而影响到证券市场资源配置的效率。(二)直接影响交易价格的稳定程度,从而影响证券市场提供资产价格和资源配置信号的作用。证券市场价格的稳定性是整个经济顺利有序运行的保证,交易价格的变化不断向投资者发出资源配置的信号,因而实现证券市场的功能必须保持价格的合理性和相对稳定性。为了防止证券价格过于偏离其价值,必须要建立一个能对价格合理定位的交易制度。(三)直接影响证券交易的效率,从而影响证券市场资源配置的效率。不同的交易制度具有不同的透明性。因此,信息到达市场参与者的效率、准确性存在差异,影响市场参与者对信息的反应效率。这种差异很大程度上会影响到证券市场资源配置的效率。二、制定证券交易制度的目标正是由于证券交易制度的上述功能,证券交易制度本身就存在一个效率评价的问题。据国际证券交易所联合会(FIBV,1989)的有关报告,一个证券交易制度的优劣与否,主要看交易过程中的有关作业(如价格形成、买卖程度、信息传播)的绩效。因此证券交易制度的基本目标主要包括市场的流动性、透明性、效率性、市场价格的稳定性。(一)流动性流动性指投资者根据市场的基本供给和需求状况,以合理的价格迅速交易的能力。证券市场的第一个主要功能就是在交易成本尽可能低的情况下,使投资者能够迅速、有效地执行交易。也就是说,市场必须提供足够的流动性。流动性实际包含两个方面速度(交易时间)和价格(交易成本)。一个具有流动性的市场具有三个重要的特性1、市场深度(MARKETDEPTH);2、市场广度(MARKETBREADTH);3、弹性(RESILIENCY)。影响市场流动性的因素主要有如下四项1、市场结构;2、价格形成方式;3、市场集中程度;4、竞争。通常的衡量指标有如下几种买卖价差、基于交易量的流动性比率、市场调整的流动性指标等。(二)透明度透明度是维持证券市场公开、公平、公正的基本要求。完全公平的市场的首要特征是市场的整合(INTEGRITY),即市场无论在时间和空间上不存在所有要素(包括信息)的分割,或者说市场是同质的。要实现同质的市场,高透明度必不可少。高透明度的证券市场是一个信息尽可能完全的市场,要求信息的时空分布无偏性,即信息能够及时、全面、准确并同时传送到所有投资者。从维护市场公平的角度看,透明度包括狭义和广义两个方面。广义的市场透明不仅包括交易信息的透明,也包括上市公司信息的即时和准确披露;狭义的市场透明指证券交易信息的透明,即有关证券买卖的价格、数量等信息的公开披露,通常以市场上买卖订单流量的信息披露来衡量。从狭义的角度看,市场透明度主要包括三个层面,即交易前信息透明、交易后信息透明和参与交易各方面的身份确认。交易透明的程度不仅影响市场的流动性,同时也影响市场的波动性。另外透明度还影响委托代理效率。(三)效率性效率性指市场价格反映相关信息的效率,或指市场将相关信息融入价格的速度和准确性。如果一个市场的价格能迅速而准确地反映所有相关信息,则认为该市场有效。在无效市场中,交易价格不能反映与证券相关的所有信息,市场缺乏吸引力。市场的有效性越强,越能吸引投资者,因而市场的流动性也越高。从交易制度角度看,证券市场的效率主要包括以下几个方面1、信息效率,也称价格效率,即证券价格能准确、迅速、充分反映可得的信息;2、价格决定效率,即价格决定机制的有效性,如做市商市场、竞价市场中价格决定的效率等;3、运行效率,即交易系统效率,如交易系统处理订单的速度和系统容量等。在其他条件不变的情况下,自动化和通讯技术决定了交易系统的运行效率。(四)市场价格的稳定性市场价格的稳定性指证券价格短期波动程度及其调节平衡的能力。保持证券价格的相对稳定,防止证券价格大幅度波动,是证券市场健康运行的内在要求。证券价格不稳定的原因有两个,第一是价格大幅度偏离价值,市场必须根据供求条件对价位进行调整,第二是市场缺乏资金投入,交易不活跃。从交易制度角度看,稳定市场的主要措施有两个1、提高市场的透明度;2、限价措施,如实施“断路器”规则,采取限价或每日涨跌停措施,和利用市场稳定基金等。任何的证券交易制度和手段都是围绕着上述四大目标。它们都是设计证券交易制度的根本出发点和原则。这四大目标首先都统一于“三公”原则,是“三公”原则的具体化。因为“公开、公平、公正”的三公原则是市场经济运行的基本原则,是一项基本法律要求,同时也是证券交易制度设计的基础与前提条件。比如,流动性原则要求证券市场具备足够的深度、广度和弹性,向所有参与者提供迅速执行其委托指令的能力,体现了“公平”原则;透明性要求交易所信息的广泛传播功能,是“公开”原则的具体体现;有效性和稳定性要求证券交易提供相对稳定的价格发现功能,是“公正”原则的体现。理想的证券交易制度是使这几个基本目标同时达到最优状态,即市场流动性好、信息透明度高、市场有效性强、价格相对稳定、证券交易成本低。三、当前我国证券交易制度的法律框架当前我国证券交易制度的法律框架主要包括法律、行政法规、部门规章与规范性文件、证券交易所制定的自律规则等。(一)法律1、证券法和公司法。我国的证券交易制度在法律层面主要体现在证券法和公司法中。2005年修订证券法和公司法时,有些条文从此法移到彼法,说明了两部法律在规范证券制度方面有共通性。虽然法律本身没有对证券交易下定义,但可以从证券法和公司法的体例、内容中分析我国法律的证券交易概念。1证券法侧重于规范证券的公开交易,而公司法侧重于规范公司的设立、组织运行和公司的出资、股份的非公开交易。2、刑法、刑法修正案(六)。刑法、刑法修正案(六)主要对内幕交易、操纵市场等违法交易行为的刑事责任做了具体规定。(二)行政法规股票发行与交易管理暂行条例于1993年4月22日由国务院颁布实施。目前,股票发行与交易管理暂行条例中有关证券交易的内容绝大部分被证券法、公司法所取代而不再适用。(三)部门规章和规范性文件截至2007年10月底,由中国证监会单独制定或与其他部委联合制定的现行规章和规范性文件达376件。其中,与证券交易有关的部门规章和规范性文件主要有关于坚决制止国债券卖空行为的通知(1994年5月20日财政部、人民银行、证监会财国债字第20号)、关于进一步做好清理整顿证券交易中心工作有关问题的通知(1998年12月7日证监199857号)、关于清理整顿证券交易中心有关事项的通知(1999年5月4日证监市场字199921号)、关于做好全国证券回购债务清欠收尾工作的意见(2000年7月11日人民银行、财政部、公安部、证监会银发2000232号)、客户交易结算资金管理办法(2001年5月16日证监会令第3号)、关于做好非法证券期货交易和证券期货诈骗有奖举报工作的通知(2001年6月24日证监发200191号)、关于以公司征集形式转让上市公司非流通股有关问题的通知(2001年8月17日证监公司字200188号)、关于加强对上市公司非流通股协议转让活动规范管理的通知(2001年9月30日证监发2001119号)、关于执行若干意见的通知(2001年10月8日证监发2001121号)、关于调整证券交易佣金收取标准的通知(2002年4月4日证监会、国家计委、税务总局证监发200221号)、关于开展国债买断式回购交易业务的通知(2004年4月8日财政部、人民银行、证监会财库200417号)、关于做好申请人民法院冻结资金账户、证券账户工作的指导意见(2005年9月27日证监法律字20058号)、中国证券监督管理委员会冻结、查封实施办法(2005年12月30日证监会令第28号)、关于查询、冻结从事证券交易当事人和与被调查事件有关的单位和个人在金融机构账户的通知(2005年12月30日证监会、人民银行证监发2005132号)、证券公司融资融券业务试点管理办法(2006年6月30日证监发200669号)、证券公司融资融券业务试点内部控制指引(2006年6月30日证监机构字2006124号)、关于已完成股权分置改革的上市公司原非流通股股份转让有关问题的通知(2006年8月2日证监发200687号)、证券市场内幕交易行为认定指引(试行)(2007年2月27日证监稽查字20071号)、证券市场操纵行为认定指引(试行)(2007年2月27日证监稽查字20071号)、关于贴现国债实行净价交易的通知(2007年3月12日财政部、人民银行、证监会财库200721号)、上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则(2007年4月5日证监公司字200756号)、中国证券监督管理委员会限制证券买卖实施办法(2007年5月18日证监会令第45号)、国有股东转让所持上市公司股份管理暂行办法(2007年6月30日国资委、证监会国资委令第19号)、上市公司国有股东标识管理暂行规定(2007年6月30日国资委、证监会国资发产权2007108号)、上市公司解除限售存量股份转让指导意见(2008年4月20日证监会公告200815号)等。(四)证券交易所自律规则证券交易所有关证券交易的自律规则主要为深圳、上海证券交易所分别于2006年5月15日发布并于2006年7月1日起实施的深圳证券交易所交易规则和上海证券交易所交易规则。此外,深圳、上海证券交易所还分别发布实施了一系列与证券交易有关的实施细则、指引、通知、办法等。例如,深圳证券交易近年来发布实施的证券交易类细则、指引、通知、办法有上市公司非流通股股份转让业务办理规则(2004年2月15日)、上市公司非流通股股份转让业务办理实施细则(2004年12月31日)、上市公司流通股协议转让业务办理暂行规则(2006年8月15日)、深圳证券交易所融资融券交易试点实施细则(2006年8月21日)、深圳证券交易所债券、债券回购交易实施细则(2006年9月20日)、关于贴现式国债实施净价交易有关事宜的通知(2007年8月1日)、关于进一步加强中小企业板股票上市首日交易监控和风险控制的通知(2007年8月9日)、关于公司债券发行、上市、交易有关事项的通知(2007年9月19日)、关于进一步规范中小企业板上市公司董事、监事和高级管理人员买卖本公司股票行为的通知(2008年4月28日)、深圳证券交易所限制交易实施细则(2008年5月8日)、深圳证券交易所上市公司股东及其一致行动人增持股份行为指引(2008年8月28日)、深圳证券交易所上市公司以集中竞价方式回购股份业务指引(2008年10月10日)等。(本文仅代表作者的观点,与作者所在工作单位无关)【注释】作者简介邱永红,男,法学博士、高级经济师;现就职于深圳证券交易所,任法律部副总监;兼任中国国际经济法学会理事、中国法学会证券法学研究会理事、深圳仲裁委员会证券仲裁员、深圳证券交易所上市委员会委员、纪律处分委员会委员等职务。本文仅代表作者的观点,与作者所在工作单位无关。1例如,证券法第一章“总则”中规定了证券交易的基本原则,第三条规定,证券的发行、交易活动,必须实行公开、公平、公正的原则;第四条规定,证券发行、交易活动的当事人具有平等的法律地位,应当遵守自愿、有偿、诚实信用的原则;第五条规定,证券的发行、交易活动,必须遵守法律、行政法规;禁止欺诈、内幕交易和操纵证券市场的行为。此外,证券法第三章“证券交易”专门规定证券的上市交易。第二节证券交易的基本规则与制度一、证券交易的场所证券法第三十九条规定“依法公开发行的股票、公司债券及其他证券,应当在依法设立的证券交易所上市交易或者在国务院批准的其他证券交易场所转让”;公司法第一百三十九条规定“股东转让其股份,应当在依法设立的证券交易场所进行或者按照国务院规定的其他方式进行”。由此可见,我国目前证券交易的场所分为证券交易所市场(场内交易)和国务院批准的其他证券交易场所(场外交易)。(一)证券交易所市场证券法第一百零二条规定“证券交易所是为证券集中交易提供场所和设施,组织和监督证券交易,实行自律管理的法人。证券交易所的设立和解散,由国务院决定”。目前,境内经国务院批准设立的证券交易所只有上海证券交易所和深圳证券交易所两家。因此,场内交易就是在上海证券交易所和深圳证券交易所内进行的证券交易。依法公开发行的股票、公司债券及其他证券在依法设立的证券交易所上市交易,就是在这两个证券交易所上市交易。根据深圳、上海证券交易所于2006年7月1日分别发布实施的交易规则规定,1下列证券可以在我国证券交易所市场挂牌交易1、股票;2、基金;3、债券;4、债券回购;5、权证;6、经中国证监会批准的其他交易品种。此外,证券交易所的交易时间为每周一至周五。国家法定假日和证券交易所公告的休市日,证券交易所市场休市。发生下列交易异常情况之一,导致部分或全部交易不能进行的,证券交易所可以决定技术性停牌或临时停市1、不可抗力;2、意外事件;3、技术故障;4、出现无法申报的席位数量或行情传输中断的营业部数量超过证券交易所已开通席位或营业部总数的10以上的交易异常情况5、证券交易所认定的其他异常情况。交易时间内因故停市,交易时间不作顺延。(二)场外市场如上所述,证券法第三十九条规定“依法公开发行的股票、公司债券及其他证券,应当在依法设立的证券交易所上市交易或者在国务院批准的其他证券交易场所转让”。此外,国务院办公厅于2005年12月23日发布的关于做好贯彻实施修订后的公司法和证券法有关工作的通知也规定“要加强证券交易管理。依照修订后的证券法,依法公开发行的证券除在上海、深圳证券交易所上市交易外,还可以在经国务院批准的其他证券交易场所转让。基于以往的经验教训,推进多层次资本市场体系建设,必须有组织、有步骤地稳妥推进,在国务院统一领导下进行。未经国务院批准,地方各级人民政府、国务院有关部门不得擅自设立证券交易场所或者利用现有交易平台提供证券转让服务。证监会要会同国务院有关部门抓紧研究多层次资本市场体系建设方案,报国务院批准后实施”。由此可见,证券交易只能在证券交易所或者在国务院批准的场外市场转让。2目前,经国务院批准且已经运作的其他证券交易场所只有代办股份转让系统。代办股份转让系统(俗称“三板市场”),是指经中国证券业协会同意,具有代办股份转让公司股份转让服务业务资格的证券公司为股份转让公司提供股份转让服务的业务设施。目前,代办股份转让的证券公司租用深圳证券交易所的技术系统代办股份转让。中国证券业协会委托深圳证券交易所对股份转让行为进行实时监控。中国证券业协会履行自律性管理职责,对证券公司代办股份转让业务实施监督管理。为妥善解决原STAQ、NET系统挂牌公司流通股的转让问题,2001年6月12日,经中国证监会批准,中国证券业协会发布证券公司代办股份转让服务业务试点办法,代办股份转让工作正式启动,7月16日第一家股份转让公司挂牌。为解决证券交易所退市公司股份转让问题,2002年8月29日起退市公司纳入代办股份转让试点范围。2006年1月16日,中关村科技园区非上市股份有限公司进入代办股份转让系统进行股份转让试点(以下简称“报价转让系统”),这标志着代办股份转让系统的功能定位发生重大变化,同时也标志着我国多层次资本市场建设迈出重要一步。二、证券交易的委托与申报证券法第五章对证券交易的委托与申报进行了原则性的规定,深圳、上海证券交易所发布实施的交易规则(以下简称交易规则)则具体规定了证券交易的委托与申报的规则。根据证券法第一百一十条至第一百一十条规定,进入证券交易所参与集中交易的,必须是证券交易所的会员。也就是说,投资者不能直接进入证券交易所参与集中交易。投资者应当与证券公司签订证券交易委托协议,并在证券公司开立证券交易账户,以书面、电话以及其他方式,委托该证券公司代其买卖证券。证券公司根据投资者的委托,按照证券交易规则提出交易申报,参与证券交易所场内的集中交易,并根据成交结果承担相应的清算交收责任;证券登记结算机构根据成交结果,按照清算交收规则,与证券公司进行证券和资金的清算交收,并为证券公司客户办理证券的登记过户手续。(一)证券交易委托的具体规则根据交易规则的规定,投资者买卖证券,应当开立证券账户和资金账户,并与证券交易所的会员(即证券公司,以下简称会员)签订证券交易委托协议。协议生效后,投资者为该会员经纪业务的客户。投资者可以通过书面或电话、自助终端、互联网等自助委托方式委托会员买卖证券。电话、自助终端、互联网等自助委托应当按相关规定操作。投资者通过自助委托方式参与证券买卖的,会员应当与其签订自助委托协议。会员接受投资者的买卖委托后,应当按照委托的内容向交易所申报,并承担相应的交易、交收责任。会员接受投资者买卖委托达成交易的,投资者应当向会员交付其委托会员卖出的证券或其委托会员买入证券的款项,会员应当向投资者交付卖出证券所得款项或买入的证券。除交易所另有规定外,投资者的委托指令应当包括下列内容1、证券账户号码;2、证券代码;3、买卖方向;(四)委托数量;5、委托价格;6、证券交易所及会员要求的其他内容。投资者可以采用限价委托或市价委托的方式委托会员买卖证券。限价委托是指投资者委托会员按其限定的价格买卖证券,会员必须按限定的价格或低于限定的价格申报买入证券;按限定的价格或高于限定的价格申报卖出证券。市价委托是指投资者委托会员按市场价格买卖证券。投资者可以撤销委托的未成交部分。被撤销和失效的委托,会员应当在确认后及时向投资者返还相应的资金或证券。(二)证券交易申报的具体规则根据交易规则的规定,会员应当按照接受投资者委托的时间先后顺序及时向证券交易所申报。1、申报方式证券交易所接受会员的限价申报和市价申报。证券交易所可以根据市场需要,接受下列类型的市价申报1、对手方最优价格申报;2、本方最优价格申报;3、最优五档即时成交剩余撤销申报;4、即时成交剩余撤销申报;5、全额成交或撤销申报;6、证券交易所规定的其他类型。3市价申报只适用于有价格涨跌幅限制证券连续竞价期间的交易。其他交易时间,交易主机不接受市价申报。本方最优价格申报进入交易主机时,集中申报簿中本方无申报的,申报自动撤销。其他市价申报类型进入交易主机时,集中申报簿中对手方无申报的,申报自动撤销。限价申报指令应当包括证券账号、证券代码、席位代码、买卖方向、数量、价格等内容。市价申报指令应当包括申报类型、证券账号、证券代码、席位代码、买卖方向、数量等内容。申报指令应当按证券交易所规定的格式传送。2、申报的基本单位通过竞价交易买入股票或基金的,申报数量应当为100股(份)或其整数倍。卖出股票或基金时,余额不足100股(份)部分,应当一次性申报卖出。通过竞价交易买入债券以10张或其整数倍进行申报。买入、卖出债券质押式回购以10张或其整数倍进行申报。卖出债券时,余额不足10张部分,应当一次性申报卖出。债券以人民币100元面额为1张。债券质押式回购以100元标准券为1张。股票(基金)竞价交易单笔申报最大数量应当不超过100万股(份),债券和债券质押式回购竞价交易单笔申报最大数量应当不超过10万张。不同证券的交易采用不同的计价单位。股票为“每股价格”,基金为“每份基金价格”,债券为“每百元面值的价格”,债券质押式回购为“每百元资金到期年收益”。A股、债券、债券质押式回购交易的申报价格最小变动单位为001元人民币;基金交易为0001元人民币;B股交易为001港元(深圳证券交易所)0001美元(上海证券交易所)。证券交易所可以根据市场需要,调整证券单笔买卖申报数量和申报价格的最小变动单位。3、申报的有效性证券交易所对股票、基金交易实行价格涨跌幅限制,涨跌幅比例为10,其中ST和ST股票价格涨跌幅比例为5涨跌幅价格的计算公式为涨跌幅价格前收盘价(1涨跌幅比例)。计算结果按照四舍五入原则取至价格最小变动单位。属于下列情形之一的,股票上市首日不实行价格涨跌幅限制(1)首次公开发行股票上市的;(2)增发股票上市的;(3)暂停上市后恢复上市的;(4)证券交易所或证监会认定的其他情形。买卖有价格涨跌幅限制的证券,在价格涨跌幅限制以内的申报为有效申报。超过涨跌幅限制的申报为无效申报。买卖有价格涨跌幅限制的深交所中小企业板股票,连续竞价期间超过有效竞价范围的有效申报不能即时参加竞价,暂存于交易主机;当成交价格波动使其进入有效竞价范围时,交易主机自动取出申报,参加竞价。买卖无价格涨跌幅限制的证券,超过有效竞价范围的申报不能即时参加竞价,暂存于交易主机;当成交价格波动使其进入有效竞价范围时,交易主机自动取出申报,参加竞价。申报当日有效。每笔竞价交易的申报不能一次全部成交时,未成交部分继续参加当日竞价,但第规定种类的市价申报类型除外。三、证券交易的方式依不同标准,可将证券交易分为多种类型。例如,依证券交易场所的不同,可分为场内交易与场外交易;依达成交易方式的不同,可分为直接交易与间接交易;依证券交易价格形成方式的不同,可分为集中竞价交易与非集中竞价交易;依证券交易品种的不同,可分为股票交易、债券交易、基金交易与证券衍生品种交易;依证券交易分割期限的不同,可分为证券现货交易、证券期货交易、证券期权交易与证券信用交易。不过,从证券法的法律规制而言,依证券交易价格的形成方式所作的划分最具有代表性。各国证券法也正是以此为中心,对证券交易的不同类型予以调整。我国证券法第四十条条规定“证券在证券交易所上市交易,应当采用公开的集中交易方式或者国务院证券监督管理机构批准的其他方式。”依此,除集中竞价交易方式外,证券交易方式还包括“国务院证券监督管理机构批准的其他方式”。这不仅使实践中早已存在的非集中竞价交易方式具备了法律依据,还使境外证券市场普遍存在而我国尚未开展的其他非集中竞价交易方式成为可能。从我国目前证券交易实践来看,非集中竞价交易方式主要包括协议转让、大宗交易、债券回购交易等。至于裁判转让,乃人民法院依司法程序,对某只证券采取强制执行措施时,而发生的证券转让。这种证券转让一般通过司法拍卖的方式进行,虽在实践中被作为规避法律的证券交易手段,但客观上与一般证券交易具有本质区别,故不应纳入证券交易方式之中。(一)集中竞价交易集中竞价包括集合竞价与连续竞价两种方式。我国上海、深圳证券交易所发布的交易规则均规定了电脑集合竞价与连续竞价两种集中竞价方式。每一个交易日中,任何一个证券的竞价均分为集合竞价与连续竞价两部分(债券只有连续竞价而无集合竞价),集合竞价对所有有效委托进行集中处理,连续竞价则对有效委托进行逐笔处理。1、集合竞价集合竞价是指对一段时间内接受的买卖申报一次性集中撮合的竞价方式。集合竞价分为开盘集合竞价与收盘集合竞价。我国上海证券交易所仅确认了前者,深圳证券交易所则对两者都予确认。深圳证券交易所交易规则规定,14时57分至15时为收盘集合竞价时间。在每个交易日的规定时间段内,由投资者按照自己所能接受的心理价格自由地进行买卖申报,在正式开盘的一瞬间由电脑交易系统对全部有效委托进行一次集中撮合处理,并形成一个作为成交价的基准价格。开盘集合竞价形成的基准价格同时成为该证券的当日开盘价格。证券竞价交易按价格优先、时间优先的原则撮合成交。成交时价格优先的原则为较高价格买入申报优先于较低价格买入申报,较低价格卖出申报优先于较高价格卖出申报。成交时时间优先的原则为买卖方向、价格相同的,先申报者优先于后申报者。先后顺序按交易主机接受申报的时间确定。集合竞价时,成交价格的确定原则为(1)可实现最大成交量的价格;(2)高于该价格的买入申报与低于该价格的卖出申报全部成交的价格;(3)与该价格相同的买方或卖方至少有一方全部成交的价格。两个以上申报价格符合上述条件的,沪市规定,使未成交量最小的申报价格为成交价格,仍有两个以上使未成交量最小的申报价格符合上述条件的,其中间价为成交价格;深市则取距前收盘价最近的价格为成交价。集合竞价方式产生成交价格的全部过程完全由电脑交易系统进行程序化处理,将处理后所产生的成交价格显示出来。集合竞价方式下价格优先、时间优先原则体现在电脑主机将所有的买人和卖出申报按价格由高到低排出序列,同一价格下的申报按电脑主机接受的先后顺序排序。所有在集合竞价阶段成交的委托,无论委托价格高低,其成交价均为统一的基准价格。如果集合竞价未能形成符合上述条件的基准价格,则开盘价将在其后进行的连续竞价中产生,连续竞价的第一笔成交价格则为该证券当日的开盘价,如果某只证券因刊登公告等原因于上午停牌,则下午于13时起直接进入连续竞价,其第一笔成交价格则为该证券当日的开盘价。在深圳证券交易所,证券的收盘价通过集合竞价的方式产生。收盘集合竞价不能产生收盘价的,以当日该证券最后一笔交易前一分钟所有交易的成交量加权平均价(含最后一笔交易)为收盘价;当日无成交的,以前收盘价为当日收盘价。自2006年7月1日开始,沪深两市开盘集合竞价调整为开放式集合竞价。开放式集合竞价是指在集合竞价期间,即时行情实时揭示集合竞价参考价格等信息的集合竞价方式。4调整后,9时15分至9时25分,即时行情显示内容包括证券代码、证券简称、前收盘价格、虚拟开盘参考价格、虚拟匹配量和虚拟未匹配量;9时15分至9时20分可以接受申报,也可以撤销申报;9时20分至9日才25分只接受申报,不能撤销申报,但不对买卖申报或撤销申报作处理。在深市,14时57分至15时的收盘集合竞价时间内也不接受参与竞价交易的撤销申报。依此,即时行情显示内容增加了虚拟开盘参考价格、虚拟匹配量和虚拟未匹配量等信息。开放式集合竞价的主要目的在于提高市场透明度,提高流动性,增加投资者交易意愿,提高定价效率,加大影响开盘价格的成本(操纵成本),从而降低集合竞价被人为操纵的可能性。改革集合竞价制度后,市场效率得到了显著提高,但现有开放式集合竞价机制仍有待改进。2、连续竞价连续竞价,是指对买卖申报逐笔连续撮合的竞价方式。开盘集合竞价期间未成交的买卖申报,自动进入连续竞价。连续竞价期间未成交的买卖申报,自动进入收盘集合竞价。上海证券交易所每个交易日9时30分至11时30分与13时至15时为连续竞价时间,深圳证券交易所每个交易日9时30分至11时30分与13时至14时57分为连续竞价时间。连续竞价时,成交价格的确定原则为(1)最高买入申报价格与最低卖出申报价格相同,以该价格为成交价格;(2)买入申报价格高于即时揭示的最低卖出申报价格(集中申报簿当时最低卖出申报价格)的,以即时揭示的最低卖出申报价格为成交价格;(3)卖出申报价格低于即时揭示的最高买入申报价格(集中申报簿当时最高买入申报价格)的,以即时揭示的最高买入申报价格为成交价格。买卖申报经交易主机撮合成交后,交易即告成立。在上海证券交易所,证券的收盘价为当日该证券最后一笔交易前一分钟所有交易的成交量加权平均价(含最后一笔交易);当日无成交的,以前收盘价为当日收盘价。符合交易所规则各项规定达成的交易于成立时生效,买卖双方必须承认交易结果,履行清算交收义务。因不可抗力、意外事件、交易系统被非法侵入等原因造成严重后果的交易,交易所可以采取适当措施或认定无效。对显失公平的交易,经交易所认定,可以采取适当措施。违反证券交易所交易规则,严重破坏证券市场正常运行的交易,交易所有权宣布取消交易,由此造成的损失由违规交易者承担。集中竞价达成的交易,其成交结果以交易所交易主机记录的成交数据为准。3、集合竞价与连续竞价的有效竞价范围有效竞价范围是指证券买卖申报参与竞价时其申报价格相对于前一笔成交价格的上下限。换句话说,如果投资者申报的申报价格超过有效竞价范围,其申报不能即时参加竞价,而是暂存在交易主机中,当成交价格波动使其进入有效竞价范围时,交易主机自动取出申报,参与竞价。设置有效竞价范围目的是为了保证盘间交易价格的连续性,防止证券价格大幅波动。对于集合竞价与连续竞价的有效竞价范围,深圳和上海证券交易所分别发布的交易规则的规定有所差异。深圳证券交易所交易规则规定,有涨跌幅限制证券集合竞价期间有效竞价范围与涨跌幅限制范围一致。中小企业板股票连续竞价期间有效竞价范围为最近成交价的上下3开盘集合竞价期间没有产生成交的,连续竞价开始时有效竞价范围调整为前收盘价的上下3其他有涨跌幅限制证券连续竞价期间有效竞价范围与涨跌幅限制范围一致。有效竞价范围计算结果按照四舍五入原则取至价格最小变动单位。无涨跌幅限制证券的交易按下列方法确定有效竞价范围(1)股票上市首日开盘集合竞价的有效竞价范围为发行价的900以内,连续竞价、收盘集合竞价的有效竞价范围为最近成交价的上下10;(2)债券上市首日开盘集合竞价的有效竞价范围为发行价的上下30,连续竞价、收盘集合竞价的有效竞价范围为最近成交价的上下10;非上市首日开盘集合竞价的有效竞价范围为前收盘价的上下10,连续竞价、收盘集合竞价的有效竞价范围为最近成交价的上下10;(3)债券质押式回购非上市首日开盘集合竞价的有效竞价范围为前收盘价的上下100,连续竞价、收盘集合竞价的有效竞价范围为最近成交价的上下100无价格涨跌幅限制的证券在开盘集合竞价期间没有产生成交的,连续竞价开始时,按下列方式调整有效竞价范围(1)有效竞价范围内的最高买入申报价高于发行价或前收盘价的,以最高买入申报价为基准调整有效竞价范围;(2)有效竞价范围内的最低卖出申报价低于发行价或前收盘价的,以最低卖出申报价为基准调整有效竞价范围。5上海证券交易所交易规则则规定,买卖有价格涨跌幅限制的证券,在价格涨跌幅限制以内的申报为有效申报(即有效竞价范围),超过价格涨跌幅限制的申报为无效申报。买卖无价格涨跌幅限制的证券,集合竞价阶段的有效申报价格应符合下列规定(1)股票交易申报价格不高于前收盘价格的200,并且不低于前收盘价格的50;(2)基金、债券交易申报价格最高不高于前收盘价格的150,并且不低于前收盘价格的70集合竞价阶段的债券回购交易申报无价格限制。买卖无价格涨跌幅限制的证券,连续竞价阶段的有效申报价格应符合下列规定(1)申报价格不高于即时揭示的最低卖出价格的110且不低于即时揭示的最高买入价格的90;同时不高于上述最高申报价与最低申报价平均数的130且不低于该平均数的70;(2)即时揭示中无买入申报价格的,即时揭示的最低卖出价格、最新成交价格中较低者视为前项最高买入价格;(3)即时揭示中无卖出申报价格的,即时揭示的最高买入价格、最新成交价格中较高者视为前项最低卖出价格。6(二)大宗交易大宗交易,是指证券单笔买卖申报达到交易所规定的数额规模时,交易所采用的与通常交易方式不同的交易方式。所谓与通常交易方式不同的交易方式,即在证券交易过程中,不采用价格优先、时间优先的集中竞价交易原则,而以协商一致作为达成大宗交易的手段。这是我国目前的证券交易制度所界定的大宗交易方式。这表明,我国证券市场对大宗交易的判断标准是证券单笔买卖申报达到交易所规定的数额规模。这与国际上通行的大宗交易界定标准是一致的。2001年8月31日,上海证券交易所、深圳证券交易所联合发布的上海、深圳证券交易所交易规则确立了大宗交易制度,但未作具体规定。2002年2月25日,深圳证券交易所发布了深圳证券交易所大宗交易实施细则,并随之启动了大宗交易人工受理业务。2003年1月3日,上海证券交易所也发布了上海证券交易所大宗交易实施细则,并于当月10日启动了大宗交易人工受理业务。2003年8月17日,修订了的上海证券交易所大宗交易实施细则发布,于当月20日起实施,并于实施当日正式使用大宗交易系统办理大宗交易业务。2003年8月25日,修订了的深圳证券交易所大宗交易实施细则发布、实施,并于2004年8月2日起正式使用大宗交易系统办理大宗交易业务。2006年7月1日起实施的上海证券交易所交易规则与深圳证券交易所交易规则都对大宗交易制度作了详细规定,并对上海证券交易所大宗交易实施细则与深圳证券交易所大宗交易实施细则的相关内容作了修订。由此,原本存在多项实质性差异的两市大宗交易规则巳基本相同。上海证券交易所交易规则规定,在该所进行的证券买卖符合以下条件的,可以采用大宗交易方式1、A股单笔买卖申报数量应当不低于50万股,或者交易金额不低于300万元人民币;2、B股单笔买卖申报数量应当不低于50万股,或者交易金额不低于30万元美元;3、基金大宗交易的单笔买卖申报数量应当不低于300万份,或者交易金额不低于300万元;4、国债及债券回购大宗交易的单笔买卖申报数量应当不低于1万手,或者交易金额不低于1000万元;5、其他债券单笔买卖申报数量应当不低于1000手,或者交易金额不低于100万元。该所还可以根据市场情况调整大宗交易的最低限额。7深圳证券交易所交易规则规定,在证券交易所进行的证券买卖符合以下条件的,可以采用大宗交易方式1、A股单笔交易数量不低于50万股,或者交易金额不低于300万元人民币;2、B股单笔交易数量不低于5万股,或者交易金额不低于30万元港币;3、基金单笔交易数量不低于300万份,或者交易金额不低于300万元人民币;4、债券单笔交易数量不低于1万张(以人民币100元面额为1张),或者交易金额不低于100万元人民币;5、债券质押式回购单笔交易数量不低于1万张(以人民币100面额为1张),或者交易金额不低于100万元人民币;6、多只A股合计单向买入或卖出的交易金额不低于500万元人民币,且其中单只A股的交易数量不低于20万股;7、多只基金合计单向买入或卖出的交易金额不低于500万元人民币,且其中单只基金的交易数量不低于100万份;8、多只债券合计单向买入或卖出的交易金额不低于500万元人民币,且其中单只债券的交易数量不低于15万张。该所同样可以根据市场需要调整大宗交易的最低限额。8上海证券交易所接受大宗交易申报的时间为每个交易日9时30分至11时30分、13时至15时30分,但未对成交申报确认时间作明确规定。深圳证券交易所接受大宗交易申报的时间为每个交易日9时15分至11时30分、13时至L5时30分,并于每个交易日15时至15时30分,交易主机对买卖双方的成交申报进行成交确认。大宗交易的申报包括意向申报和成交申报。意向申报指令应包括证券账号、证券代码、买卖方向、本方席位代码等内容。意向申报是否明确交易价格和交易数量由申报方自行决定。对此,上海证券交易所交易规则还明确规定申报方价格不明确的,视为至少愿以规定的最低价格买入或最高价格卖出;数量不明确的,视为至少愿以大宗交易单笔买卖最低申报数量成交。成交申报指令应包括证券账号、证券代码、买卖方向、交易价格、交易数量、对手方席位代码等内容。上海证券交易所交易规则还明确规定当意向申报被会员接受(包括其他会员报出比意向申报更优的价格)时,申报方应当至少与一个接受意向申报的会员进行成交申报。有价格涨跌幅限制证券的大宗交易成交价格,由买卖双方在该证券当日涨跌幅价格限制范围内确定。无价格涨跌幅限制证券的大宗交易成交价格,由买卖双方在前收盘价的上下30或当日已成交的最高、最低价之间自行协商确定。买卖双方达成协议后,应向证券交易所交易系统提出成交申报,申报的交易价格和数量必须一致。成交申报一经证券交易所确认,不得变更或撤销,买卖双方必须承认交易结果。会员应保证大宗交易参与者实际拥有与意向申报和成交申报相对应的证券或资金。大宗交易不纳入证券交易所即时行情和指数的计算,成交量在大宗交易结束后计入该证券成交总量。每个交易日大宗交易结束后,证券交易所公布大宗交易的证券名称、成交量、成交价以及买卖双方所在会员营业部或席位的名称。但上海证券交易所交易规则规定,属于债券和债券回购大宗交易的,仅公告证券名称、成交价和成交量等信息。2008年以来,越来越多的投资者利用大宗交易系统进行股票交易。据统计,2008年前9个月,两市共发生469笔大宗交易,月均52笔。11月份全部A股大宗交易平台则共发生交易156笔,成交笔数较10月份增加64笔;成交量方面,11月份环比增长近25倍;成交金额方面,11月份环比增长逾3倍。而期间最大成交笔数发生在11月7日,共成交30笔,开创了两市设立大宗交易平台以来单日成交的最高纪录。(三)协议转让协议转让,又称协商交易、私下谈判交易,是指投资者不借助证券集中竞价交易系统,而通过私下协商的方式,达成证券交易的方式。它是国际证券市场上与集中竞价交易方式并存的交易方式。1、协议转让确认和过户的基本规则(1)未完成股权分置改革公司的非流通股份的转让按照中国证监会、国务院国资委、财政部、中国人民银行、商务部等五部委于2005年8月23日联合发布的关于上市公司股权分置改革的指导意见第十条规定,上市公司非流通股协议转让,要对股权分置改革做出相应安排,或与公司股权分置改革组合运作。(2)已完成股权分置改革公司的有限售条件流通股份的转让中国证监会于2005年9月4日发布的上市公司股权分置改革管理办法(证监发200586号)第二十七条规定“改革后公司原非流通股股份的出售,应当遵守下列规定(一)自改革方案实施之日起,在十二个月内不得上市交易或者转让;(二)持有上市公司股份总数百分之五以上的原非流通股股东,在前项规定期满后,通过证券交易所挂牌交易出售原非流通股股份,出售数量占该公司股份总数的比例在十二个月内不得超过百分之五,在二十四个月内不得超过百分之十”。根据上述规定,自上市公司股份股权分置改革方案实施之日起,在十二个月内不得协议转让。但是以下五种情况例外转让双方存在实际控制关系,或均受同一控制人所控制的;接受要约收购;股改垫付对价偿还;履行股改追送承诺;司法裁决、公司解散等原因。9(3)“新老划断”后首次公开发行(IPO)公司的有限售条件流通股份的转让10控股股东和实际控制人所持股份的协议转让限制2008年10月1日正式实施的深圳证券交易所股票上市规则(2008年修订)第516条规定自发行人股票上市之日起一年后,出现下列情形之一的,可协议转让A转让双方存在实际控制关系,或均受同一控制人所控制;B因上市公司陷入危机或者面临严重财务困难,受让人提出的挽救公司的重组方案获得该公司股东大会审议通过和有关部门批准,且受让人承诺继续遵守上述承诺。非控股股东和实际控制人所持股份协议转让的限制自发行人股票上市之日起一年后,符合条件的,可协议转让。(4)已完成股权分置改革公司和“新老划断”后IPO公司的无限售条件流通股份的协议转让2006年8月14日,上海证券交易所、深圳证券交易所和中国证券登记结算有限责任公司联合发布实施了上市公司流通股协议转让业务办理暂行规则。依其规定,已完成股权分置改革公司和“新老划断”后IPO公司的无限售条件流通股份的协议转让包括以下主要内容上市公司流通股协议转让必须在证券交易所进行,由上海证券交易所、深圳证券交易所(以下统称“证券交易所”)和中国证券登记结算有限责任公司(以下简称“结算公司”)集中统一办理。严禁进行场外非法股票交易和转让活动。上市公司流通股股份转让涉及下列情形之一的,可以通过证券交易所和结算公司办理流通股协议转让手续与上市公司收购及股东权益变动相关的股份转让;转让双方存在实际控制关系,或均受同一控制人所控制的;外国投资者战略投资上市公司所涉及的股份转让;中国证监会认定的其他情形。收回股权分置改革中的垫付股份、行政划转上市公司股份等情形,比照上市公司流通股协议转让业务办理暂行规则办理。值得注意的是,收购人收购完成后12个月内不得再次转让所持股份,非控股股东和实际控制人股份过户完成后3个月内不得再次转让所持股份。2、股份协议转让的审批和确认机构(1)审批机构涉及国有股,或国有及国有控股企业出让或行政划转国有股的,提供国务院国资委(非金融类)或者财政部(金融类)的批准文件;涉及向外商转让股份的,提供商务部门的批准文件;证券、银行类上市公司股东持股变动达到或者超过总股本5的,提供证监会、银监会的批准文件;保险类上市公司股东持股变动达到或者超过总股本10的,提供保监会的批准文件;属于上市公司收购的且触发要约收购的,提供证监会豁免要约收购的文件或者要约收购结果公告。(2)确认机构上市公司股份协议转让由深圳、上海证券交易所的法律部具体负责。证券交易所法律部负责对股份转让双方当事人提出的股份转让申请进行合规性确认。结算公司负责办理与股份转让相关的股份查询和过户登记业务。证券交易所和结算公司对转让双方提交的申请材料进行形式审核,转让双方应当对其提供的申请材料的真实性、准确性、完整性和合法性负责。(四)融资融券交易融资融券业务,是指证券公司向客户出借资金供其买入证券或出借证券供其卖出的业务活动。由融资融券业务产生的证券交易称为融资融券交易。融资融券交易因证券公司与客户(投资者)之间发生资金和证券的借贷关系,又称为信用交易,可分为融资交易和融券交易两类。客户向证券公司借入资金买入证券,为融资交易;客户向证券公司借入证券卖出,为融券交易。简而言之,融资是借钱买证券,融券是借证券卖出,到期后按合同规定归还所借资金或证券,并支付一定的利息费用。融资融券业务中,投资者需要事先以现金或证券等自有资产向证券公司交付一定比例的保证金,并将融资买入的证券或融券卖出所得资金交付证券公司,作为担保物。与普通证券交易不同,融资融券交易中投资者如不能按时、足额偿还资金或证券,证券公司有权进行强制平仓。融资融券交易是世界上大多数证券市场普遍常见的交易方式。一般认为,融资融券的作用一是融资融券交易可以将更多的信息融入证券的价格,可以为市场提供方向相反的证券交易活动,当投资者认为股票价格过高或过低时,可以通过融券卖出或融资买入,这有利于股票价格趋于合理,总体上有助于市场内在的价格稳定机制的形成。二是融资融券交易可以在一定程度上放大资金和证券供求,增加市场交易量,从而活跃证券交易,增强证券市场的流动性。三是融资融券交易可以为投资者提供新的交易方式,有利于改变证券市场“单边市”的状况,为投资者提供了一种规避市场风险的工具。四是融资融券交易拓宽证券公司业务范围,在一定程度上增加证券公司自有资金和自有证券的运用渠道。在实施转融通制度后,还可以增加其他合规资金和证券的融通配置方式,提高金融资产的运用效率。随着我国资本市场的迅速发展和证券市场法制建设的不断完善,证券公司开展融资融券业务试点的法制条件已经成熟。2005年10月27日,十届全国人大常委会第十八次会议审议通过了新修订的证券法,第

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