资本成本和资本结构[共17页]

1、 财务管理资本管理资本成本和资本结构 第九章资本成本和资本结构打印本页第一节资本成本一、资本成本的含义1.资本成本是指企业为筹集和使用资金而付出的代价。（可参考书上 P216）2.内容：资本成本包括资金筹集费和资金占用费两部分。资金筹集费指在资金筹集过程中支付的各项费用,如发行股票、债券支付的印刷费发行手续费、律师费、资信评估费、公证费、担保费、广告费等；资金占用费指占用资金支付的费用,如股票的股息、银行借款、发行债券的利息,等等。二、资金成本的作用1.选择资金来源、确定筹资方案的依据2.评价投资项目、决定投资取舍的标准3.衡量企业经营成果的尺度三、资本成本的计算（一）个别资本成本通用模式个别

2、资本成本=年资金占用费/（筹资总额-筹资费用） =年资金占用费/筹资总额（1-筹资费率）例题 1：A 公司B 公司1000 万（50%借入；1000 万（自有）资金总额利率 10%）EBIT200200（20%）-利息050200150税前利润- 所 得 税（30%）税后利润6045140105例题A 公司B 公司1000 万2001000 万20060资金总额税前利润-所得税（30%）601400140税后利润-股利5014090税后留用利润1.借款的资本成本（1）特点：借款利息计入税前成本费用,可以起到抵税的作用 （2）计算若不考虑资金时间价值：长期借款成本= 年利息 （1- 所得税率）/

3、 筹资额 （1- 筹资费率）若考虑时间价值：求贴现率 K 并请参照书上 P217 至 P218式中：I -长期借款年利息；tL-长期借款筹资额；F -长期借款筹资费用率；lK-所得税前的长期借款资本成本；K -所得税后的长期借款资本成本；lP-第 n 年末应偿还的本金；T-所得税率。请参照书上的例题 P218 例 12.债券资本成本（1）特点：债券利息应计入税前成本费用,可以起到抵税的作用；债券筹资费用一般较高,不可省略。债券资金成本的计算公式为：若不考虑时间价值：式中：Kb-债券资金成本；I -债券年利息；bT-所得税率； B-债券筹资额；F -债券筹资费用率。b若债券溢价或折价发行,为更精

4、确地计算资金成本,应以实际发行价格作为债券筹资额。如果将货币时间价值考虑在内,债券成本的计算与长期借款成本计算相同。请参考书上的例题 P219 例 3、4、5若考虑时间价值：求贴现率 K,与长期借款成本计算相同。请参考书上的 P220 的公式请参考书上的例题 P220 例 73.优先股的资本成本计算公式：KP=D/P4.普通股的资本成本（1）股利增长模型法P（1-f）=D /（K-g）1K =D /P （1-Fc）+gnccc（2）股票资本成本=股票投资人要求的必要报酬率资本资产定价模型法-按照资本资产定价模型公式计算：K =R =R +（R -R ）ssfmF风险溢价法-在债券投资者要求的收

5、益率上再加上一定的风险溢价。 K =K +RPcsb式中：K -债券成本；bRP -股东比债权人承担更大风险所要求的风险溢价。c5.保留盈余的资本成本保留盈余的资本成本与普通股的区别在于没有筹资费例题：某公司拟发行债券,债券面值为 1000 元,3 年期,票面利率为 8%,每年付息一次,到期还本,若预计发行时债券市场利率为 10%,债券发行费用为发行额的 0.5%,则该债券的资本成本为多少（所得税率为 30%）？解析：资本成本=年利息 X（1-T）/筹资总额 X（1-F）发行价格=80（P/A,10%,3）+1000（P/S,10%,3）=950.25资本成本=80（1-30%）/950.25

6、（1-0.5%）=5.92%例题 3：A 公司需要筹集 990 万元资金,使用期 5 年,有以下两个筹资方案：（1）甲方案：委托证券公司公开发行债券,债券面值为 1000元,承销差价（留给证券公司的发行费用）每张票据是 51.60 元,票面利率 14%,每年末付息一次,5 年到期一次还本。发行价格根据当时的预期市场利率确定。（2）乙方案：向银行借款,名义利率是 10%,补偿性余额为 10%,5年后到期时一次还本并付息（单利计息）。 假设当时的预期市场利率（资金的机会成本）为 10%,不考虑所得税的影响。请通过计算回答：（1）甲方案的债券发行价格应该是多少？参考答案：甲方案债券发行价格=面值的现

7、值+利息的现值=10000.6209+100014%3.7907=620.9+530.70=1151.60 元/张（2）根据得出的价格发行债券,假设不考虑时间价值,哪个筹资方案的成本（指总的现金流出）较低？参考答案：甲方案：每张债券公司可得现金=1151.60-51.60=1100 元发行债券的张数=990 万元1100 元/张=9000 张总成本=还本数额+利息数额=90001000（1+14%5）=1530 万乙方案：借款总额=990/（1-10%）=1100 万元借款本金与利息=1100（1+10%5）=1650 万元因此,甲方案的成本较低。（3）如果考虑时间价值,哪个筹资方案的成本较低

8、？参考答案：考虑时间价值甲方案：每年付息现金流出=90014%=126 万元利息流出的总现值=1263.7907=477.63 万元5 年末还本流出现值=9000.6209=558.81 万元 利息与本金流出总现值=558.81+477.63=1036.44 万元乙方案：5 年末本金和利息流出=1100（1+10%5）=1650 万元5 年末本金和利息流出的现值=16500.6209=1024.49 万元因此,乙方案的成本较低。（二）加权平均资本成本（综合资本成本）加权平均资本成本是企业全部长期资金的总成本。一般是以各种资本占全部资本的占比为权数,对个别资金成本进行加权平均确定的,其计算公式为

9、：式中：K -加权平均资本成本；wK -第 j 种个别资金成本；jW -第 j 种个别资金占全部资金的占比（权数）。计算个别资金占全j部资金的占比时,可分别选用账面价值、市场价值、目标价值权数来计算。（三）、边际资金成本1.概念：边际资金成本是指资金每增加一个单位而增加的成本。边际资本也是按加权平均法计算的,是追加筹资时所使用的加权平均成本。是筹措新资的加权平均资金成本2.边际资金成本的计算请参考书上 P224 例题分析假设前提：以后再追加资金始终按目标资金结构追加例题 4：某企业拥有长期资金 400 万元,其中长期借款 60 万元,长期债券 100 万元,普通股 240 万元。由于扩大经营规

10、模的需要, 拟筹集新资金。经分析,认为筹集新资金后仍应保持目前的资本结构,即长期借款占 15%、长期债券占 25%、普通股占 60%,并测算出了随筹资的增加,各种资金成本的变化如表计算步骤：1）确定最佳资金结构2）确定不同筹资方式个别资金分界点3）计算筹资突破点。（总资金额分界点）4）计算边际资金成本例题 5：某公司拥有长期资金 400 万元,其中长期借款 100 万元,普通股 300 万元。该资本结构为公司理想的目标结构。公司拟筹集新的资金 200 万元,并维持目前的资本结构。随筹资额增加,各种资金成本的变化如下表：资金种类新筹资额（万元）资金成本长期借款 40 及以下,4%40 以上 8%

11、普通股 75 及以下,10%75 以上 12%要求：计算各筹资总额分界点及相应各筹资范围的边际资金成本。目标资本结构：借款：100/400=25%股票：300/400=75%借款的筹资总额分界点=40/25%=160 普通股的筹资总额分界点=75/75%=100边际资金成本（0-100）=25%4%+75%10%=8.5%边际资金成本（100-160）=25%4%+75%12%=10%边际资金成本（160-200）=25%8%+75%12%=11%第二节财务杠杆一、经营风险与财务风险经营风险是指企业因经营上的原因而导致利润变动的风险。影响企业经营风险的主要因素有：产品需求、产品售价、产品成本、

12、调整价格的能力、固定成本的占比。财务风险指全部资本中债务资本比率的变化带来的风险。影响企业财务风险的是债务资本比率的高低。二、经营杠杆1.概念：在某一固定成本占比的作用下,销售量变动对利润产生的作用,被称为经营杠杆EBIT=（P-V）Q-F2. 经营杠杆系数计算企业经营风险的大小常常使用经营杠杆来衡量,经营杠杆的大小一般用经营杠杆系数表示,它是息前税前盈余变动率与销售额变动率之间的比率。其计算公式为：式中：DOL-经营杠杆系数；EBIT-息前税前盈余变动额； EBIT-变动前息前税前盈余；Q-销售变动量；Q-变动前销售量。为了便于应用,经营杠杆系数可通过销售额和成本来表示。其又有两个公式：公式

13、一：DOL =Q（P-V）/Q（P-V）-FQ式中：DOL -销售量为 Q 时的经营杠杆系数；QP-产品单位销售价格；V-产品单位变动成本；F-总固定成本。公式二：DOL =（S-VC）/（S-VC-F）s式中：DOL -销售额为 S 时的经营杠杆系数；sS-销售额；VC-变动成本总额。请参考书上 P228 例 13结论（1）在固定成本不变的情况下,经营杠杆系数说明了销售额增长（减少）所引起利润增长（减少）的幅度。（2）在固定成本不变的情况下,销售额越大,经营杠杆系数越小,经营风险也就越小；反之,销售额越小,经营杠杆系数越大,经营 风险也就越大。三、财务杠杆1.概念：EPS=（EBIT-I）（

14、1-T）-D/N2.财务杠杆系数的计算财务杠杆作用的大小通常用财务杠杆系数表示。财务杠杆系数越大,表示财务杠杆作用越大,财务风险也就越大；财务杠杆系数越小,表明财务杠杆作用越小,财务风险也就越小。财务杠杆系数的计算公式为：式中：DFL-财务杠杆系数；EPS-普通股每股收益变动额；EPS-变动前的普通股每股收益；EBIT-息前税前盈余变动额；EBIT-变动前的息前税前盈余。上述公式还可以推导为：DFL=EBIT/EBIT-I-d（1-T）式中：I-债务利息；D-优先股息。请参考书上的例题 P229 的表 9-43.结论（1）财务杠杆系数表明息前税前盈余增长引起的每股收益的增长幅度。 （2）在资本

15、总额、息前税前盈余相同的情况下,负债比率越高,财务杠杆系数越高,财务风险越大,但预期每股盈余（投资者收益）也越高。四、总杠杆系数1.总杠杆系数的计算:通常把经营杠杆和财务杠杆的连锁作用称为总杠杆作用。总杠杆的作用程度,可用总杠杆系数表示,它是经营杠杆系数和财务杠杆系数的乘积,其计算公式为：DTL=Q（P-V）/Q（P-V）-F-I-D（1-T）或：DTL=S-VC/S-VC-F-I-d（1-T）2.总杠杆作用的意义：（1）从中能够预计出销售额变动对每股收益造成的影响。（2）可看到经营杠杆与财务杠杆之间的相互关系,即为了达到某一总杠杆系数,经营杠杆和财务杠杆可以有很多不同的组合。例题 1：某企业

16、 2002 年资产总额为 1000 万,资产负债率为 40%,负债平均利息率 5%,实现的销售收入为 1000 万,全部的固定成本和费用为 220 万,变动成本率为 30%,若预计 2003 年的销售收入提高 50%,其他条件不变计算 DOL、DFL、DTL参考答案：DOL=（1000-100030%）/700-200=1.4 DFL=500/500-20=1.04DTL=1.41.04=1.46（2）预计 2003 年的税后利润增长率参考答案：1.4650%=0.73第三节资本结构一、资本结构理论1.净收入理论当负债比率为 100%时,企业加权平均资本成本最低,企业值将达到最大值。2.净营运

17、收入理论不存在最佳资本结构3.传统理论加权平均资金成本最低时,是最优的资本结构4.MM 理论企业价值最大时,达到最优的资本结构二、最佳资本结构的含义：使公司的总价值最高,同时使公司的加权平均资本成本最低的那一结构最佳资本结构的确定方法（一）融资的每股收益分析（每股收益无差别点分析法）1.每股收益无差别点的概念每股收益分析是利用每股收益的无差别点进行的。所谓每股收益无 差别点,是指每股收益不受融资方式影响的销售水平。根据每股收益无差别点,可以分析判断在什么样的销售水平下适于采用何种资本结构。每股收益 EPS 的计算公式为：EPS=（S-VC-F-I）（1-T）-d/N=（EBIT-I）（1-T）

18、-d/N根据每股收益无差别点的定义,能够满足下列条件的销售额（S）或息前税前盈余（EBIT）就是每股收益无差别点,计算公式为：（S-VC -F -I ）（1-T）-d /N111 11=（S-VC -F -I ）（1-T）-d /N222 22或：（EBIT-I ）（1-T）-d /N111=（EBIT-I ）（1-T）-d /N222请参考书上的例题：P234 例 1在融资分析时,当销售额（或息前税前盈余）大于每股收益无差别点的销售额（或息前税前盈余）时,运用负债筹资可获得较高的每股收益；反之,当销售额低于每股收益无差别点的销售额时,运用权益筹资可获得较高的每股收益。请参考书上 P235 页的内容若考虑偿债基金：（S-