农业：13年畜牧产业链投资路线图0906

1、1行业专题研究消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海上海2012-13年畜牧产业链投资路线图国泰君安农业研究员：秦军2012年年9月月执业证书编号：s0880511010013消费类行业研讨会 2012年春季年春季 深圳国泰君安农业研究团队秦军国泰君安农业行业研究员西安交通大学工学学士，北京大学经济学硕士2年宏观研究经历，6年行业研究经历翟羽佳中国科学技术大学理学学士中国科学技术大学工学硕士2011年7月加入国泰君安研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分2行业专题研究消费类行业研讨会 2012年春季年春季 深圳一、行业表现：7-8月结构差异消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海上海

2、一、表现：今年以来农业指数相对收益与行业观点印证农业指数/沪深300：过程波澜起伏，结果平平淡淡2%0%-2%-4%-6%-8%中性+防御，元月相对乐观警惕三月行业回调四月相对表现好于三月阶段行情将告终结持有饲料，减配养殖-10%-12%期待二月行业表现五月之后相对乐观六月行业表现仍将平淡下半年相对收益乐观12/112/212/312/412/512/612/712/8数据来源：wind，国泰君安证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分3行业专题研究消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海上海一、表现：7-8月行业表现与上半年呈现结构性差异农业指数今年累计涨幅：6月底排名垫底，7-8月有

3、超额收益，目前排名中游。7-8月：“干旱-粮价”主题，中期业绩最差、累计跌幅最大的种业、种植领涨。农业及子行业指数涨幅（2012年上半年）15%10%5%农业及子行业指数涨幅（2012年7-8月）10%8%6%4%0%-5%-10%-15%-20%畜牧养殖饲料动物保健沪深300农业指数水产种植业种业2%0%-2%-4%-6%-8%种业种植业水产农业指数动物保健畜牧养殖饲料沪深300-25%-10%数据来源：wind，国泰君安证券研究所消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海上海二、产业背景与农业股投资逻辑请务必阅读正文之后的免责条款部分4行业专题研究消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季

4、上海上海二、行业背景：容量大，基础差，效率低中国是农业大国，多项产品产量世界第一，但还远不是农业强国。现状：产业总量巨大，人均效率低，人均附加值低。我国主要农产品产量占世界比例各国农业劳动力人均经济增加值（美元/人）50%45%49%60,00057,97351,37040%30%22%30%27%50,00040,00030,00040,38532,86620%10%17%6%10%17%7%20,00010,00019,8074,182 3,951 2,7311,061 5455070%0数据来源：usda，世界银行，国泰君安证券研究所消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海上海二、行

5、业背景：容量大，基础差，效率低养猪行业效率指标：全行业平均psy，中国比美欧低30%以上。美国粮食单位土地种植收益高于中国，且成本更低、规模更大。美国、中国、欧盟养猪psy水平中国、美国三种主粮每亩净利润（元/亩）21191715uschinaeu27600500400chinaus131197300200100580 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 1209092949698000204060810数据来源：usda，世界银行，国泰君安证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分5行业专题研究消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海

6、上海二、产业现状：中国的农业现代化正当其时什么是“现代农业”？农业现代化的过程包括两方面内容：一是农业生产的物质条件和技术的现代化，用先进的技术和生产要素装备农业；二是农业组织管理的现代化，实现农业生产专业化、社会化、区域化和企业化。农业现代化起步时期的共同特点：（1）人均gdp水平1000美元以上（中国人均4430美元，2010年）。（2）农业增加值比重在30%以下（中国第一产业gdp占比10.1%，2010年）。（3）农业劳动力比重在30%以上（中国第一产业就业占比36.7%，2010年）（4）农产品商品率在40%左右（中国主粮60-70%，经济作物80-90%，2009年）投资农业类公司

7、最大产业背景在于：产业容量大（万亿级别）、需求稳定（必须消费）、效率低（工业化提高效率）、基础差（没有产能过剩之虞）消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海上海二、产业逻辑能够指导农业股投资吗？对于投资视界1-2个季度的a股投资者而言，影响股价的主要矛盾不是产业逻辑。农业指数/沪深300：相对收益。（农产品价格、通胀预期、估值、市场风格、噪音）80%60%40%通胀、估值推动的农业股跨年行情20%08年逆势上涨，农业股最后的疯狂11年12月，农业指数单月跌幅16%0%“四万亿”行情，农-20%-40%牛市最后阶段跑输大市业股表现平平20052006200720082009201020112

8、012数据来源：wind，国泰君安证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分6行业专题研究消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海上海二、对1-2个季度而言，产品价格是更有效的指标波动幅度：产品价格成本（对多数农业类公司适用）农业子行业流通市值结构种植子行业产品原材料业, 13.8%饲料饲料玉米、豆粕等种业, 13.0%畜牧业猪牛羊、鸡鸭饲料、仔畜渔业, 15.0%畜牧业, 10.6%饲料, 16.8%动物保健, 7.7%其他, 16.4%农产品流通, 3.8%番茄酱, 2.9%渔业种植业种业动物保健水产品（海参、扇 苗种、饲料、摊销贝、鱼类） 折旧、捕捞费用粮食、经济作物 化肥、土地、人

9、力种子化肥、土地、人力疫苗、兽药原材料、折旧摊销数据来源：wind，国泰君安证券研究所消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海上海三、农产品价格展望请务必阅读正文之后的免责条款部分7行业专题研究消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海上海三、猪周期：底部大概率出现在2013年1季度底部特征：猪价低于全社会平均养殖成本，持续3-6个月，最大亏损150-200元。能繁母猪：3月见顶回落，7月重新反弹，维持高位，13年供给压力较大。2000-2012年全国猪粮比均值年全国猪粮比均值母猪存栏指数与总存栏指数10.09.08.07.06.05.0120110100908070母猪存栏指数总存栏指

10、数4.000010203040506070809101112602006200720082009201020112012数据来源：农业部，搜猪网，国泰君安证券研究所消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海上海三、猪周期：2012-13年猪价、养殖盈利路线图猪周期表面上是价格波动，本质实际是养殖盈利波动关键假设：周期平均长度三年，底部为明年3月，头均亏损200元。猪粮比与头均盈利拟合图自繁自养头均盈利（元）20.018.016.0（元/公斤）80060040014.020012.010.08.00-20010/110/711/111/712/112/713/113/710/1 10/711/

11、111/712/112/7 13/113/7数据来源：搜猪网，国泰君安证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分030%8行业专题研究消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海上海三、猪周期：养殖盈利2h121h12，2013年2012年自3q12开始，生猪养殖将面临连续四个季度低盈利（低于50元）自2q13开始，养殖盈利将经历一年半的持续恢复，绝对盈利2h12明显恢复。猪价（元/公斤）玉米（元/公斤）猪粮比头均盈利（元）3q124q121q132q133q134q131h122h12（e）2013（e）14.614.012.114.417.217.715.014.415.32.552.44

12、2.412.552.752.642.292.512.605.735.735.015.656.256.706.575.735.8936.736.5-137.316.6174.9293.6256.836.678.8数据来源：搜猪网，国泰君安证券研究所消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海上海三、猪周期：规模化养殖能消灭猪周期吗？养猪规模化程度已经很高的美国，猪粮比仍然大幅波动，且趋势性走低；美国养猪行业，在很高的基础上，规模化程度仍然在提高。美国猪粮比（1998-2012）美国存栏结构变化（1998-2011）201860%5万头以上5万头以下16141210864298 99 00 01

13、02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12数据来源：uada，imf，国泰君安证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分55%50%45%40%35%98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 119行业专题研究消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海上海三、粮食：国内粮价主要由国内供需、政策决定除大豆之外，主要品种实现自给，产量“八连增”，总体供需平衡。“库存消费比”低于90年代，远高于17%的警戒线。我国粮食产品实现“八连增”中国三大主粮库存消费比超过30%600（百万吨）120%玉米小麦550500450400350100%80

14、%60%40%20%大米30085 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 110%909294969800020406081012数据来源：农业部，usda，国泰君安证券研究所消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海上海三、粮食：人工、最低收购价推动粮价刚性上涨粮食成本中人工成本占比超过30%，劳动日工价10年同比增长26%。国家每年提高粮食最低收购价，稳定市场预期，粳稻收购价比07年提高87%我国三种粮食生产劳动日工价我国粮食最低收购价（元/50公斤）3530%150中晚籼稻粳稻白小麦混合麦3025201510525%20%15%10%5%1401301

15、201101009080000 01 02 03 04 05 06 07 08 09 100%7060040506070809101112数据来源：农业部，发改委，国泰君安证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分0010行业专题研究消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海上海三、国际大宗农产品：供给冲击与需求拉动供给冲击：阶段性上涨；需求拉动：持续上涨。（美国40%的玉米用于生产乙醇）今年美国干旱是典型的供给冲击，如同2010年俄罗斯大旱对小麦的影响。美国二号黄玉米价格（美元/吨）3503002502001501005080 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 0

16、2 04 06 08 10 12美国用于生产燃料乙醇的玉米（百万蒲式耳）60005000400030002000100080 83 86 89 92 95 98 01 04 07 10 13 16 19数据来源：usda，imf，国泰君安证券研究所消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海上海四、2012-13年畜牧产业链投资路线图请务必阅读正文之后的免责条款部分11行业专题研究消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海上海四、策略：2012-13年畜牧产业链投资路线图饲料连接种植业与畜牧业，再加上屠宰加工，形成了农业中最长的产业链农业服务业基础农业生产农产品初、深加工种子种植业粮食/食品

17、饲料农机/化肥工业原料工业制成品饲料/添加剂动物保健苗种繁育畜牧业渔业肉禽蛋原奶皮革鲜品销售肉、蛋制品乳制品服装/鞋帽冻品及加工品苗木繁育林业木材家具及木制品生产过程管理其他林、纸产品制图：国泰君安证券研究所消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海上海四、策略：畜牧业是农业发展程度的重要标志畜牧业产业关联度高、产业链长、比较效益高，是农业发展程度的重要标志。中国畜牧业从后院（backyard）走向市场，十二五目标：占农业产值36%我国农林牧渔业增加值占比（2010）各国畜牧业产值/农业总产值牧业, 31.2%渔业, 9.6%农业, 55.3%90%80%70%60%50%40%30%84%

18、70%60%53%40%31%20%10%林业, 3.9%0%荷兰英国美国德国世界中国数据来源：统计年鉴，国泰君安证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分12行业专题研究消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海上海四、策略：农业子行业市值规模与行业容量对比前两年投资者最关注的种子、水产，业绩/股价表现都差强人意2012年初以来的市场表现：养殖、饲料子行业表现最佳。总市值占比2011年年利润增速1h12年年利润增速2012年年相对收益行业容量（亿元）备注饲料畜禽养殖渔业种植业种业动物保健702.8382.2359.6312.4289.0203.425.0%13.6%12.8%11.1%10

19、.3%7.2%69.5%162.3%22.6%-46.5%1.1%27.2%29.0%-3.3%-4.2%9.8%-55.8%-1.3%3.5%7.1%-8.8%-2.1%-12.1%7.8%6000+1879367528883300-400300-500协会数据09年数据海参约300亿09年数据估算估算数据来源：定期报告，统计年鉴，fao，国泰君安证券研究所消费行业专题研讨会 2012年秋季年秋季上海上海四、2012-13年畜牧产业链投资路线图饲料：3季度或将是景气高点猪周期底部将出现在1q13，养殖环节低盈利、原材料价格上涨，饲料行业将逐步感受到成本压力，2013年饲料整体景气不如2012

20、，1h13压力尤其大。养殖：猪周期底部在13年1季度自3q12开始，生猪养殖将面临连续四个季度低盈利（低于50元），自2q13开始，养殖盈利将经历一年半的持续恢复，绝对盈利迟至2h12明显恢复。动物保健：受益于养殖规模化进程。政府招标规模停滞，受益于规模化养殖比率提高，常规疫苗、兽药市场增长势头良好，行业日益走向市场化。路线图：今年仅有个股机会，明年确认猪价见底后，将展开“养殖（价格驱动景气回升）饲料（晚于养殖景气回升）养殖（业绩超预期）”的跨年行情。重点组合：海大集团/通威股份/大北农/圣农发展/瑞普生物请务必阅读正文之后的免责条款部分增持减持增持减持地址分析师声明作者具有中国证券业协会授予

21、的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、

22、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为