资本成本与资本结构ppt课件

1、 本章主要分析融资风险杠杆原理，进而讨论最正确资本构造问题。本章主要分析融资风险杠杆原理，进而讨论最正确资本构造问题。教教学学内内容容1. 1. 资本本钱资本本钱2. 2. 杠杆原理杠杆原理3. 3. 资本构造决策资本构造决策教教学学要要求求1. 1. 熟习各类资本本钱的计算运用熟习各类资本本钱的计算运用2. 2. 了解财务管理中的杠杆原理了解财务管理中的杠杆原理 掌握运营杠杆系数的计算及其与运营风险的对应掌握运营杠杆系数的计算及其与运营风险的对应关系关系 掌握财务杠杆系数的计算及其与财务风险的对应掌握财务杠杆系数的计算及其与财务风险的对应关系关系3. 3. 熟习资本构造之熟习资本构造之MMM

2、M定理的根本观念、根本假设及推导分析定理的根本观念、根本假设及推导分析4. 4. 了解了解MMMM定量的拓展分析，进而了解影响资本构造决策的要素定量的拓展分析，进而了解影响资本构造决策的要素一、资本本钱的概念一、资本本钱的概念1. 1. 企业筹集和运用资本所付出的代价企业筹集和运用资本所付出的代价2. 2. 投资者所要求的最低报酬率或投资的时机本钱投资者所要求的最低报酬率或投资的时机本钱二、资本本钱的作用二、资本本钱的作用投资决策、筹资决策、财务估价等投资决策、筹资决策、财务估价等规范、参考、根据等规范、参考、根据等三、决议资本本钱高低的要素三、决议资本本钱高低的要素1. 1. 总体经济环境资

3、本供应、通胀预期总体经济环境资本供应、通胀预期2. 2. 证券市场条件流动性、估值对比证券市场条件流动性、估值对比3. 3. 企业内部的运营和筹资情况运营风险、财务风险等企业内部的运营和筹资情况运营风险、财务风险等4. 4. 筹资规模筹资规模一、个别资本本钱一、个别资本本钱债务本钱债务本钱一、个别资本本钱一、个别资本本钱普通股、留存收益的本钱普通股、留存收益的本钱一、个别资本本钱一、个别资本本钱普通股、留存收益的本钱普通股、留存收益的本钱一、个别资本本钱一、个别资本本钱普通股、留存收益的本钱普通股、留存收益的本钱二、加权平均资本本钱二、加权平均资本本钱 各种资本占全部资本的比重各种资本占全部资

4、本的比重权数权数W j W j 的选取：的选取： 1 1账面价值权数账面价值权数资料容易获得、但有缺陷能够贻误筹资决策资料容易获得、但有缺陷能够贻误筹资决策 2 2市场价值权数市场价值权数能大体反映目前的实践情况、并可思索选用平均价钱能大体反映目前的实践情况、并可思索选用平均价钱 3 3目的价值权数目的价值权数能表达期望的资本构造、但难于确定证券的估计价值能表达期望的资本构造、但难于确定证券的估计价值三、边沿资本本钱三、边沿资本本钱 本节主要分析企业运营中的固有风险，如何被逐渐放大的内在机理。本节主要分析企业运营中的固有风险，如何被逐渐放大的内在机理。即：销售的潜在动摇何以被即：销售的潜在动摇

5、何以被“激活，从而引起激活，从而引起EBITEBIT和和EPSEPS的更大动摇。的更大动摇。教教学学内内容容1. 1. 运营风险与运营杠杆效应运营风险与运营杠杆效应2. 2. 财务风险与财务杠杆效应财务风险与财务杠杆效应3. 3. 总体风险与复合杠杆效应总体风险与复合杠杆效应教教学学要要求求1. 1. 熟习相关概念熟习相关概念2. 2. 了解企业运营中的固有风险何以被逐渐放大了解企业运营中的固有风险何以被逐渐放大3. 3. 掌握相关杠杆系数的计算及其阐明的问题掌握相关杠杆系数的计算及其阐明的问题4. 4. 思索企业如何利用好杠杆效应这把双刃剑思索企业如何利用好杠杆效应这把双刃剑运营杠杆运营杠杆

6、财务杠杆财务杠杆Q QEBITEBITEPSEPS复合杠杆复合杠杆收入收入- -变动运营本钱变动运营本钱- -固定运营本钱固定运营本钱- -固定资本本钱利息固定资本本钱利息- -所得税所得税= =净利润净利润 S-VC-F S-VC-F 或或 Q QP-VP-V-F = EBIT-F = EBIT息税前利润息税前利润 EBIT-I-TEBIT-I-T/N = EPS/N = EPS每股收益每股收益1. 1. 运营风险的概念运营风险的概念 因运营方面的缘由导致的公司收益因运营方面的缘由导致的公司收益EBITEBIT的不确定性或动摇性。的不确定性或动摇性。2. 2. 影响运营风险的要素影响运营风险

7、的要素 1 1需求、价钱、本钱的动摇需求、价钱、本钱的动摇2 2调整价钱、研发新产品的才干调整价钱、研发新产品的才干3 3固定运营本钱的程度：运营杠杆固定运营本钱的程度：运营杠杆4 4其他不确定性要素其他不确定性要素3. 3. 运营杠杆效应的概念运营杠杆效应的概念 因固定运营本钱的存在而导致的因固定运营本钱的存在而导致的EBITEBIT的变动的变动 Q Q的变动的景象。的变动的景象。1 1借助运营杠杆效应，企业的运营风险将被放大。借助运营杠杆效应，企业的运营风险将被放大。2 2运营杠杆是一把双刃剑。既可放大收益，又也可放大亏损运营杠杆是一把双刃剑。既可放大收益，又也可放大亏损4. 4. 运营杠

8、杆的计量运营杠杆的计量运营杠杆系数运营杠杆系数DOLDOL 5. 5. 几点总结几点总结 1 1DOL DOL 反映的是反映的是 Q Q或或S S的变动所引起的的变动所引起的EBITEBIT的变动的幅度，留意的变动的幅度，留意了解其两面性。运营杠杆系数越大，阐明运营风险越大。了解其两面性。运营杠杆系数越大，阐明运营风险越大。 2 2只需存在固定本钱，就存在运营杠杆效应，就会放大运营风险。只需存在固定本钱，就存在运营杠杆效应，就会放大运营风险。 3 3超越盈亏平衡点以上的销售，将使利润添加。当销售跌到盈亏超越盈亏平衡点以上的销售，将使利润添加。当销售跌到盈亏平衡点以下时，亏损将添加。平衡点以下时

9、，亏损将添加。 4 4DOL DOL 该当仅被看作是对该当仅被看作是对“潜在风险的衡量，这种潜在风险只潜在风险的衡量，这种潜在风险只需在销售存在变动性的条件下才会被需在销售存在变动性的条件下才会被“激活。激活。财务风险的概念财务风险的概念 因举债运营导致的公司收益因举债运营导致的公司收益EPSEPS的不确定性或动摇性。的不确定性或动摇性。利用债务或财务杠杆，将使企业的运营风险集中到股东身上。利用债务或财务杠杆，将使企业的运营风险集中到股东身上。2. 2. 影响财务风险的要素影响财务风险的要素 1 1利率、资本构造的变动利率、资本构造的变动2 2固定资本本钱的程度：财务杠杆固定资本本钱的程度：财

10、务杠杆3 3其他要素如资本供应、通胀预期等其他要素如资本供应、通胀预期等3. 3. 财务杠杆效应的概念财务杠杆效应的概念 因固定资本本钱的存在而导致的因固定资本本钱的存在而导致的EPSEPS的变动的变动 EBIT EBIT的变动的景象。的变动的景象。1 1经过财务杠杆，运营风险将被进一步放大、并集中于股东身上。经过财务杠杆，运营风险将被进一步放大、并集中于股东身上。2 2财务杠杆是一把双刃剑。既可放大收益，又也可放大亏损财务杠杆是一把双刃剑。既可放大收益，又也可放大亏损4. 4. 财务杠杆的计量财务杠杆的计量财务杠杆系数财务杠杆系数DFLDFL 5. 5. 几点总结几点总结 1 1DFL DF

11、L 反映的是反映的是 EBIT EBIT的变动所引起的的变动所引起的EPSEPS变动的幅度，留意了解变动的幅度，留意了解其两面性。财务杠杆系数越大，阐明财务风险越大。其两面性。财务杠杆系数越大，阐明财务风险越大。 2 2只需在筹资方式中有固定利息、优先股股利的支出，就一定会只需在筹资方式中有固定利息、优先股股利的支出，就一定会存在存在EBITEBIT的较小变动引起的较小变动引起EPSEPS较大变动的财务杠杆效应。较大变动的财务杠杆效应。 3 3利用债务或财务杠杆，将使企业的运营风险集中到股东身上。利用债务或财务杠杆，将使企业的运营风险集中到股东身上。 4 4财务杠杆是一把双刃剑。既可放大收益，

12、又也可放大亏损财务杠杆是一把双刃剑。既可放大收益，又也可放大亏损 因因F F的存在所产生的运营杠杆，使得的存在所产生的运营杠杆，使得Q Q的较小变化导致的较小变化导致EBITEBIT的较大变化；的较大变化；因因I I的存在所产生的财务杠杆，又使得的存在所产生的财务杠杆，又使得EBITEBIT的较小变化导致的较小变化导致EPSEPS的较大变化。的较大变化。 假设这两种杠杆共同起作用，那么假设这两种杠杆共同起作用，那么Q Q的细微变动将使的细微变动将使EPSEPS产生相当大的变动，产生相当大的变动，即为结合杠杆记为即为结合杠杆记为DTLDTL，并被用以衡量或反映企业的整体风险。，并被用以衡量或反映

13、企业的整体风险。 几点延伸思索与讨论：几点延伸思索与讨论： 1 1公司对运营风险、财务风险的控制，哪个相对更容易？公司对运营风险、财务风险的控制，哪个相对更容易？ 2 2基于总风险控制的思索，公司应该如何组合运用基于总风险控制的思索，公司应该如何组合运用DOLDOL和和DFLDFL？ 3 3公司如何才干利用好杠杆效应这把双刃剑？公司如何才干利用好杠杆效应这把双刃剑？ 4 4杠杆的作用或信息传送有哪些？杠杆的作用或信息传送有哪些？ 衡量风险衡量风险 根据根据调整资产构造或资本构造调整资产构造或资本构造 预测预测EBITEBIT或或EPSEPS一、单项选择一、单项选择【1 1】以下关于运营风险和运

14、营杠杆的说法不正确的选项是。】以下关于运营风险和运营杠杆的说法不正确的选项是。A.A.运营风险是指由于运营上的缘由给公司的息税前利润带来的不确定性运营风险是指由于运营上的缘由给公司的息税前利润带来的不确定性B.B.调整价钱的才干也会影响运营风险调整价钱的才干也会影响运营风险C.C.运营杠杆效应不仅可以放大企业的息税前利润，也可以放大亏损运营杠杆效应不仅可以放大企业的息税前利润，也可以放大亏损D.D.运营杠杆系数是运营风险变化的来源，可以放大企业的运营风险运营杠杆系数是运营风险变化的来源，可以放大企业的运营风险【2 2】以下说法不正确的选项是。】以下说法不正确的选项是。A.A.财务风险是由于企业

15、经过债务融资而给公司的普通股股东添加的风险财务风险是由于企业经过债务融资而给公司的普通股股东添加的风险B.B.财务风险分析通常用财务杠杆系数来衡量财务风险分析通常用财务杠杆系数来衡量C.C.财务风险是指企业丧失偿债才干的风险财务风险是指企业丧失偿债才干的风险D.D.财务杠杆是由于企业存在固定的筹资本钱而引起的财务杠杆是由于企业存在固定的筹资本钱而引起的【3 3】某公司的运营杠杆系数为】某公司的运营杠杆系数为1.81.8，财务杠杆系数为，财务杠杆系数为1.51.5，那么该公司的销售额，那么该公司的销售额 每增长每增长1 1倍，就会呵斥每股收益添加。倍，就会呵斥每股收益添加。A.1.2A.1.2倍

16、倍B.1.5B.1.5倍倍 C.0.3C.0.3倍倍D.2.7D.2.7倍倍 二、综合题二、综合题 A A公司是一个消费和销售通讯器材的股份公司，假设适用的所得税税率为公司是一个消费和销售通讯器材的股份公司，假设适用的所得税税率为40%40%，对于明年的预算出现三种意见：对于明年的预算出现三种意见： 第一方案：维持目前的消费和财务政策。估计销售第一方案：维持目前的消费和财务政策。估计销售4500045000件，售价为件，售价为240240元元/ /件，件，单位变动本钱为单位变动本钱为200200元，固定本钱为元，固定本钱为120120万元。公司的资本构造为，万元。公司的资本构造为，400400

17、万元负债万元负债利息率利息率5%5%，普通股，普通股2020万股。万股。 第二方案：更新设备并用负债筹资。估计更新设备需投资第二方案：更新设备并用负债筹资。估计更新设备需投资600600万，消费和销售万，消费和销售不会变化，但单位变动本钱将降低至不会变化，但单位变动本钱将降低至180180元元/ /件，固定本钱将添加至件，固定本钱将添加至150150万元。借款万元。借款筹资筹资600600万元，估计新增借款的利率为万元，估计新增借款的利率为6.25%6.25%。 第三方案：更新设备并用股权筹资。更新设备的情况与第二方案一样，不同的第三方案：更新设备并用股权筹资。更新设备的情况与第二方案一样，不

18、同的只是用发行新的普通股筹资。估计新股发行价为每股只是用发行新的普通股筹资。估计新股发行价为每股3030元，需求发行元，需求发行2020万股以筹集万股以筹集600600万元资金。要求：万元资金。要求： l l计算三个方案下的每股收益、运营杠杆、财务杠杆和总杠杆计算三个方案下的每股收益、运营杠杆、财务杠杆和总杠杆 2 2计算第二方案和第三方案每股收益相等的销售量；计算第二方案和第三方案每股收益相等的销售量； 3 3计算三个方案下，每股收益为零的销售量；计算三个方案下，每股收益为零的销售量； 4 4根据上述结果分析：哪个方案的风险最大？哪个方案的报酬最高？假设根据上述结果分析：哪个方案的风险最大？

19、哪个方案的报酬最高？假设公司销售量下降至公司销售量下降至3000030000件，第二和第三方案哪一个更好些？请分别阐明理由。件，第二和第三方案哪一个更好些？请分别阐明理由。 本节讨论：本节讨论：1 1资本构造与企业价值的关系资本构造与企业价值的关系 2 2何以选择最优资本构造何以选择最优资本构造教教学学内内容容1. M M 1. M M 定理完美假设无关论定理完美假设无关论2. 2. 权衡实际利息税盾收益、财务姿态本钱、代理本钱收益权衡实际利息税盾收益、财务姿态本钱、代理本钱收益3. 3. 信息不对称与资本构造决策何以影响、何以思索信息不对称与资本构造决策何以影响、何以思索教教学学要要求求1.

20、 1. 了解掌握了解掌握 M M M M 定理的根本观念及其分析推导定理的根本观念及其分析推导2. 2. 客观评价客观评价 M M M M 定理定理3. 3. 根据权衡实际，应该如何选择资本构造以最大化企业的价值根据权衡实际，应该如何选择资本构造以最大化企业的价值4. 4. 多角度地思索，企业的资本构造决策应该思索哪些要素多角度地思索，企业的资本构造决策应该思索哪些要素 1 1思索企业只需如下的一个投资时机：今年工程初始投资思索企业只需如下的一个投资时机：今年工程初始投资800800万，预期明年产生万，预期明年产生的现金流量为的现金流量为14001400万或万或900900万取决于经济情势的强

21、与弱，假设概率相等。万取决于经济情势的强与弱，假设概率相等。 2 2工程的现金流量取决于总体经济情势，因此含有系统风险。思索的方式：在工程的现金流量取决于总体经济情势，因此含有系统风险。思索的方式：在当前当前5%5%的无风险利率的根底上，再设定一个的无风险利率的根底上，再设定一个10%10%的风险溢价，即取的风险溢价，即取r=15%r=15%。 3 3假设单纯以股权筹资，那么无杠杆股权或企业的初始价值假设单纯以股权筹资，那么无杠杆股权或企业的初始价值 E ENPVNPV=1000=1000万万；无杠杆股权或企业的期望报酬率无杠杆股权或企业的期望报酬率 = 0.5 = 0.5 40% + 0.5

22、 40% + 0.5 -10%-10%，恰好等于，恰好等于15%15%。 4 4假设初始借入假设初始借入500500万债务万债务1 1年后归还年后归还525525万，那么有杠杆股权的价值万，那么有杠杆股权的价值 E ENPVNPV一定会超越一定会超越500500万吗？财务杠杆影响企业的总价值吗？万吗？财务杠杆影响企业的总价值吗？ M M M M 定理定理0期期1期：现金流量期：现金流量初始价值初始价值经济强劲经济强劲经济衰弱经济衰弱债务债务500（利率（利率5%）525（本息和）（本息和）525（本息偿还）（本息偿还）有杠杆股权有杠杆股权E=？875（1400-525）375（900-525）

23、企业企业10001400900 5 5常理分析：有杠杆股权的价值常理分析：有杠杆股权的价值 E 500 E 500万，由于万，由于股权的股权的E ENPVNPV= 0.5 = 0.5 875 + 0.5 875 + 0.5 375 = 625375 = 625万，再按万，再按15%15%折现，结果为折现，结果为543543万！万！ 6 6质疑：举债将添加企业股权的风险，以适用于无杠杆股权的质疑：举债将添加企业股权的风险，以适用于无杠杆股权的15%15%的折现率，来的折现率，来折现有杠杆股权的现金流量是不恰当的！折现有杠杆股权的现金流量是不恰当的！ 7 7详细分析：本例中，有杠杆股权的报酬率分别

24、为详细分析：本例中，有杠杆股权的报酬率分别为75%75%和和-25%-25%，那么其期望报酬，那么其期望报酬率将增大为率将增大为25%25%，以此折现，以此折现625625万，结果将为万，结果将为500500万。不仅如此，有杠杆企业的万。不仅如此，有杠杆企业的 WACC = WACC = 0.5 0.5 5% + 0.5 5% + 0.5 25% = 15%25% = 15%，与无杠杆企业的，与无杠杆企业的WACCWACC一样！一样！ 8 8进一步思索：此分析结果意味着什么？此结论具备普通性吗？前提呢？进一步思索：此分析结果意味着什么？此结论具备普通性吗？前提呢？0期期1期：现金流量期：现金流

25、量初始价值初始价值经济强劲经济强劲经济衰弱经济衰弱债务债务500（利率（利率5%）525（本息和）（本息和）525（本息偿还）（本息偿还）有杠杆股权有杠杆股权E=？875（1400-525）375（900-525）企业（无杠杆）企业（无杠杆）100014009001. 1. 完美市场假设完美市场假设 无摩擦无摩擦1 1没有税负没有税负2 2没有买卖本钱没有买卖本钱3 3投资者完全理性，对投资决策有同质预期投资者完全理性，对投资决策有同质预期4 4信息完全对称筹资不影响投资信息完全对称筹资不影响投资2. 2. 根本结论或观念根本结论或观念 企业价值不因资本构造的变动而改动企业价值不因资本构造的变

26、动而改动 1 1财务杠杆改动的只是现金流量在债务人和股东之间的分配，而不会改动企业财务杠杆改动的只是现金流量在债务人和股东之间的分配，而不会改动企业的整表达金流量。的整表达金流量。 2 2企业价值取决于未来运营现金流量的大小和资本本钱的高低，而不取决于它企业价值取决于未来运营现金流量的大小和资本本钱的高低，而不取决于它怎样获得运营所需的资本、如何进展分配及其构成的比例关系。怎样获得运营所需的资本、如何进展分配及其构成的比例关系。 3 3就像将蛋糕切成就像将蛋糕切成4 4块或块或8 8块，不影响所吃的蛋糕一样。在块，不影响所吃的蛋糕一样。在 M M M M 的假设下：的假设下：企业选择杠杆作为企

27、业选择杠杆作为“切分分配未来的现金流量，就像切分一块蛋糕；切分分配未来的现金流量，就像切分一块蛋糕；没有税负，意味着没有第三者分享蛋糕；没有税负，意味着没有第三者分享蛋糕；没有买卖本钱，意味着没有东西妨碍刀子；没有买卖本钱，意味着没有东西妨碍刀子；投资者完全理性、信息完全对称，意味着做出来的、看到的，将会是同样的蛋糕。投资者完全理性、信息完全对称，意味着做出来的、看到的，将会是同样的蛋糕。3. 3. 简单论证简单论证 1 1没有税收和买卖本钱，企业向一切的企业证券持有者支付的现金流量，等于没有税收和买卖本钱，企业向一切的企业证券持有者支付的现金流量，等于企业资产产生的全部现金流量。根据无套利原

28、理，企业发行的全部证券和企业资产必企业资产产生的全部现金流量。根据无套利原理，企业发行的全部证券和企业资产必定拥有一样的总市值。企业的证券选择不改动企业资产产生的现金流量。定拥有一样的总市值。企业的证券选择不改动企业资产产生的现金流量。 2 2市场有效，那么买卖证券的市场有效，那么买卖证券的NPVNPV为零，买卖证券不会影响企业的价值。债务为零，买卖证券不会影响企业的价值。债务的运用不会产生净利得或损失，企业的价值由当前和未来投资产生的现流的现值决议。的运用不会产生净利得或损失，企业的价值由当前和未来投资产生的现流的现值决议。 3 3即使投资者更偏好另一种资本构造，那么可以经过以与企业一样的利

29、率，自即使投资者更偏好另一种资本构造，那么可以经过以与企业一样的利率，自行借入或贷出资金而实现一样的结果。行借入或贷出资金而实现一样的结果。4. 4. 根本评价根本评价 1 1从某种意义上说，从某种意义上说，MMMM的结论很像厂商在完全竞争市场上追求最大利润的模型。的结论很像厂商在完全竞争市场上追求最大利润的模型。 2 2虽然不能处理实践，但它为分析研讨有关问题提供了一个有用的起点和框架。虽然不能处理实践，但它为分析研讨有关问题提供了一个有用的起点和框架。 3 3它使得研讨分析的重点从诸如它使得研讨分析的重点从诸如“投资政策、筹资政策、股利政策应该是什么投资政策、筹资政策、股利政策应该是什么等

30、规范问题，转向了诸如等规范问题，转向了诸如“可选择的投资政策、筹资政策和股利政策对公司价值产生可选择的投资政策、筹资政策和股利政策对公司价值产生什么影响等实证问题。什么影响等实证问题。1 1企业企业WACCWACC不因资本构造的变动而改动不因资本构造的变动而改动2 2有杠杆股权的资本本钱有杠杆股权的资本本钱 = = 无杠杆资本本钱无杠杆资本本钱 + +与以市值计算的债务与股权比率成比例的风险溢价与以市值计算的债务与股权比率成比例的风险溢价 假设投资工程的系统风险和资本构造，与企业整体的系统风险和资本构造不同，假设投资工程的系统风险和资本构造，与企业整体的系统风险和资本构造不同，应该如何计算工程

31、的资本本钱？假设一样，视为复制，可直接用企业的应该如何计算工程的资本本钱？假设一样，视为复制，可直接用企业的WACCWACC来取代来取代1. 1. 根本分析思绪根本分析思绪 套用套用 M M M M 第二定理，投资工程的资本本钱，取决于它的无杠杆资本本钱，以及第二定理，投资工程的资本本钱，取决于它的无杠杆资本本钱，以及该投资工程的增量筹资的债务与股权的比率由于风险溢价需求依此比率来计算。该投资工程的增量筹资的债务与股权的比率由于风险溢价需求依此比率来计算。 这样，只需先计算出工程可比企业的无杠杆资本本钱卸载，然后结合新工程这样，只需先计算出工程可比企业的无杠杆资本本钱卸载，然后结合新工程的筹资

32、关系比率，便可计算出风险溢价股权资本本钱加载，最后计算的筹资关系比率，便可计算出风险溢价股权资本本钱加载，最后计算WACCWACC即可。即可。2. 2. 根本步骤根本步骤 卸载可比企业财务杠杆，确定工程的无杠杆资本本钱卸载可比企业财务杠杆，确定工程的无杠杆资本本钱 加载工程目的财务杠杆，确定工程的杠杆股权资本本钱加载工程目的财务杠杆，确定工程的杠杆股权资本本钱 计算计算WACCWACC 【例题】假设【例题】假设A A公司要兴办一个新的部门，新部门的业务与公司的主营业务面临不同公司要兴办一个新的部门，新部门的业务与公司的主营业务面临不同的系统风险。我们可以将新业务与具有类似运营风险、且只单纯运营

33、这种业务的其他的系统风险。我们可以将新业务与具有类似运营风险、且只单纯运营这种业务的其他企业进展对比，来估计这一工程的无杠杆资本本钱企业进展对比，来估计这一工程的无杠杆资本本钱ruru。假设有两家可比企业与。假设有两家可比企业与A A公司公司的新业务部门具有可比性，两家可比企业都坚持目的资本构造，并具有下表所示特征：的新业务部门具有可比性，两家可比企业都坚持目的资本构造，并具有下表所示特征： 企业企业股权资本成股权资本成本本债务资本成债务资本成本本债务与价值债务与价值比率比率可比企业可比企业112.0%6.0%40%可比企业可比企业210.7%5.5%25%请问：请问：A A公司的新工程决策应

34、选多大的折现率作为评价规范？公司的新工程决策应选多大的折现率作为评价规范？ 几点阐明：几点阐明：1 1EPS EPS 不一定随财务杠杆的添加而添加！不一定随财务杠杆的添加而添加！2 2即使即使 EPS EPS 随财务杠杆的添加而添加，也会被其相应添加的风险效应所抵消！随财务杠杆的添加而添加，也会被其相应添加的风险效应所抵消！ 3 3不能简单地用不能简单地用EPSEPS来比较资本构造的优劣！来比较资本构造的优劣！ 虽然如此，此问题的分析过程，却能协助更好地我们了解更多相关内容。虽然如此，此问题的分析过程，却能协助更好地我们了解更多相关内容。 EPS EPS无差别点的概念；无差别点的概念； 相对的

35、负债、权益筹资优势分析相对的负债、权益筹资优势分析 【例题】某全权益公司，预期明年将产生的息税前利润【例题】某全权益公司，预期明年将产生的息税前利润EBITEBIT为为10001000万元，不万元，不思索公司所得税。公司当前有思索公司所得税。公司当前有10001000万股流通股，每股买卖价钱为万股流通股，每股买卖价钱为7.507.50元。公司正计划元。公司正计划以以8%8%的利率借款的利率借款15001500万元，并用所借的资金以每股万元，并用所借的资金以每股7.507.50元的价钱回购元的价钱回购200200万股股票，万股股票，以调整资本构造。以调整资本构造。 1 1计算有债务和没有债务两种

36、情况下的计算有债务和没有债务两种情况下的EPSEPS。 2 2假设估计产生的假设估计产生的EBITEBIT不是不是10001000万，而是万，而是0 0、400400万、万、600600万、万、16001600万或万或20002000万。万。 请同样计算有债务和没有债务情形下的请同样计算有债务和没有债务情形下的EPSEPS。 3 3试着比较试着比较1 1、2 2算出来的这些算出来的这些EPSEPS，看他能从中发现什么？，看他能从中发现什么？不同不同EBITEBIT程度下的有杠杆程度下的有杠杆EPSEPS、无杠杆、无杠杆EPSEPSEBITEBIT（百万）（百万）无杠杆无杠杆EPSEPS（元）（

37、元）EBIT-I-TEBIT-I-T有杠杆有杠杆EPSEPS（元）（元）0 00.000.00-1.2-1.2-0.15-0.154 40.400.402.82.80.350.356 60.600.604.84.80.600.6010101.001.008.88.81.101.1016161.601.6014.814.81.851.8520202.002.0018.818.82.352.35EPSEPS无差别点无差别点负债筹资优势负债筹资优势权益筹资优势权益筹资优势债务比率更高情形下的债务比率更高情形下的EPSEPS 【例】某全权益公司，预期明年将产生的息税前利润【例】某全权益公司，预期明年将

38、产生的息税前利润EBITEBIT为为10001000万元，不思索万元，不思索公司所得税。公司当前有公司所得税。公司当前有10001000万股流通股，每股买卖价钱为万股流通股，每股买卖价钱为7.507.50元。公司正计划以元。公司正计划以8%8%的利率借款的利率借款15001500万元，并用所借资金以每股万元，并用所借资金以每股7.507.50元的价钱回购元的价钱回购200200万股股票，以调整万股股票，以调整资本构造。假设该公司的资本构造。假设该公司的EBITEBIT预期在未来不会增长，一切利润都将作为股利发放。预期在未来不会增长，一切利润都将作为股利发放。 1. 1. 利息税盾利息税盾 收益

39、收益1 1概念：债务利息引起的税收支付抵扣纳税节约概念：债务利息引起的税收支付抵扣纳税节约2 2思索方式思索方式 利息税盾现值：利息税盾现值：PVPV利息利息税率税率 债务债务PVPV税盾税盾企业价值企业价值 税后债务本钱：税后债务本钱：rDrD1-1-税率税率 债务债务rD WACCrD WACC企业价值企业价值2. 2. 财务姿态财务姿态 本钱本钱1 1概念：债务引起的财务风险的负面不利影响概念：债务引起的财务风险的负面不利影响2 2思索方式思索方式 PVPV财务拮据本钱财务拮据本钱 PVPV破产本钱的直接、间接本钱破产本钱的直接、间接本钱3. 3. 权衡实际：权衡实际：有杠杆有杠杆V =

40、 V = 无杠杆无杠杆V + PVV + PV利息税盾利息税盾- PV- PV财务姿态本钱财务姿态本钱综合思索财务杠杆的利息税盾收益与财务姿态本钱，以最大化企业的价值。综合思索财务杠杆的利息税盾收益与财务姿态本钱，以最大化企业的价值。负债比率AD1VLVUVM企企业业价价值值负债比率负债比率D1D1D2D20 0MMMM实际下的企业价值实际下的企业价值权衡实际下的企业价值权衡实际下的企业价值 思索利息税盾收益，但不思索利息税盾收益，但不思索财务姿态本钱的企业价值思索财务姿态本钱的企业价值经过债务税盾产生的价值增值经过债务税盾产生的价值增值 因财务姿态本钱因财务姿态本钱而产生的价值减值而产生的价

41、值减值财务姿态本钱显得重要时的债务程度财务姿态本钱显得重要时的债务程度权衡实际下的最优资本构造权衡实际下的最优资本构造请思索：请思索：1 1如何评价资本构造的权衡实际？如何评价资本构造的权衡实际？ 2 2如何运用权衡实际指点企业的资本构造决策？如何运用权衡实际指点企业的资本构造决策？1. 1. 问题的由来问题的由来 杠杆企业的投资决策，对股权和债务所产生的影响，通常是有区别的。杠杆企业的投资决策，对股权和债务所产生的影响，通常是有区别的。当企业面临财务姿态时，债务的存在能够会鼓励管理者和股东走两个极端，当企业面临财务姿态时，债务的存在能够会鼓励管理者和股东走两个极端，从事减少企业价值的行为！从

42、事减少企业价值的行为！2. 2. 通俗的举例分析通俗的举例分析 【试问】特殊情形下的非全局观、尽打本人的小算盘，有没有错？【试问】特殊情形下的非全局观、尽打本人的小算盘，有没有错？ 【解释关键词】经济学角度：个体、有限理性、搭便车、外部性【解释关键词】经济学角度：个体、有限理性、搭便车、外部性 心思学角度：光脚的不怕穿鞋的、红眼病心思学角度：光脚的不怕穿鞋的、红眼病 【例】两人共事：【例】两人共事： 1 1明知要炸锅，他光脚对方还穿着鞋，他会煽动做吗？明知要炸锅，他光脚对方还穿着鞋，他会煽动做吗？ 2 2明知能做好，他要多付出且对方从中得的比他多，他还热衷做吗？明知能做好，他要多付出且对方从中

43、得的比他多，他还热衷做吗？3. 3. 专业问题提炼专业问题提炼1 1过度投资问题过度投资问题管理者和股东有动机投资于管理者和股东有动机投资于 NPV0 NPV0 NPV0 的工程的工程4. 4. 问题的举例分析问题的举例分析无新项目无新项目有新项目（无需追加投资）有新项目（无需追加投资）成功（成功（50%50%）失败（失败（50%50%）期望值期望值企业（只值企业（只值9090万）万）909013013030308080债务（债务（100100万）万）9090（偿还）（偿还）100100（偿还）（偿还）3030（偿还）（偿还）6565（偿还）（偿还）股权（面临困境）股权（面临困境）0 0（破产

44、）（破产）30300 0（破产）（破产）1515无新项目无新项目有新项目（需追加投资有新项目（需追加投资1010万、只能靠原股东）万、只能靠原股东）成功（成功（99.9%99.9%）引起的增量引起的增量如果失败如果失败就更不用说了就更不用说了企业（只值企业（只值9090万）万）90901051051515债务（债务（100100万）万）9090（偿还）（偿还）100100（偿还）（偿还）1010股权（面临困境）股权（面临困境）0 0（破产）（破产）5 5-5-5极端之一：极端之一： 过度投资过度投资投资于投资于NPV0NPV0NPV0的工程的志愿小小的！的工程的志愿小小的！企业受损企业受损5.

45、 5. 问题的总结问题的总结1 1债务的代理本钱债务的代理本钱负债负债+ +财务姿态诱发的过度投资或投资缺乏，导致的企业价值受损财务姿态诱发的过度投资或投资缺乏，导致的企业价值受损 过度在职消费，导致的企业价值受损过度在职消费，导致的企业价值受损2 2债务的代理收益债务的代理收益 间接防止股权不被稀释间接防止股权不被稀释 减少企业剩余的现金流量，进而减少管理者的浪费性投资减少企业剩余的现金流量，进而减少管理者的浪费性投资 “自在现金流假说的分析逻辑：穷思变、富致奢自在现金流假说的分析逻辑：穷思变、富致奢 债务人的监视，间接抑制管理者的忽略失职债务约束债务人的监视，间接抑制管理者的忽略失职债务约

46、束 3 3权衡实际的扩展权衡实际的扩展客观对待事物的两面性客观对待事物的两面性有杠杆有杠杆V = V = 无杠杆无杠杆V + PVV + PV利息税盾收益利息税盾收益- PV- PV财务姿态本钱财务姿态本钱 + PV + PV债务代理收益债务代理收益- PV- PV债务代理本钱债务代理本钱了解与思索：了解与思索：1 1信息不对称：只需买错的，没有卖错的！信息不对称：只需买错的，没有卖错的！ 一个前景良好的企业，将尽量防止发行新股以减少分享！一个前景良好的企业，将尽量防止发行新股以减少分享！ 一个前景不良的企业，却反而倾向发行新股以添加分担！一个前景不良的企业，却反而倾向发行新股以添加分担！ 宣

47、布发行新股，普通相当于传送管理者以为企业前景不明朗的信号。宣布发行新股，普通相当于传送管理者以为企业前景不明朗的信号。 实证研讨也证明这种情况确实存在。实证研讨也证明这种情况确实存在。2 2信息不对称：没那精钢钻，怎敢揽那瓷器活！真即是假、假即是真！信息不对称：没那精钢钻，怎敢揽那瓷器活！真即是假、假即是真！ 债务的可置信信号传送标太低，没人买；标老高，反倒抢着买了债务的可置信信号传送标太低，没人买；标老高，反倒抢着买了 优序融资论：思索信息不对称和逆向选择的影响，管理者偏好首选优序融资论：思索信息不对称和逆向选择的影响，管理者偏好首选留存收益融资，然后是债务融资，最后才是增发股票融资。可实践

48、呢？留存收益融资，然后是债务融资，最后才是增发股票融资。可实践呢？作为前面讨论的补充，企业在资本构造决策时，普通还会思索以下要素：作为前面讨论的补充，企业在资本构造决策时，普通还会思索以下要素：1 1 需求、本钱、销售、市场环境需求、本钱、销售、市场环境2 2 盈利才干、生长潜力、财务情况盈利才干、生长潜力、财务情况3 3 资产构造：能否适宜作为贷款抵押？运营杠杆如何？资产构造：能否适宜作为贷款抵押？运营杠杆如何？4 4 税收税收5 5 控制权控制权6 6 管理层的态度管理层的态度7 7 企业的信誉等级与债务人的态度企业的信誉等级与债务人的态度一、单项选择待续一、单项选择待续【1 1】以下关于

49、运营风险和运营杠杆的说法不正确的选项是。】以下关于运营风险和运营杠杆的说法不正确的选项是。A.A.运营风险是指由于运营上的缘由给公司的息税前利润带来的不确定性运营风险是指由于运营上的缘由给公司的息税前利润带来的不确定性B.B.调整价钱的才干也会影响运营风险调整价钱的才干也会影响运营风险C.C.运营杠杆效应不仅可以放大企业的息税前利润，也可以放大亏损运营杠杆效应不仅可以放大企业的息税前利润，也可以放大亏损D.D.运营杠杆系数是运营风险变化的来源，可以放大企业的运营风险运营杠杆系数是运营风险变化的来源，可以放大企业的运营风险【2 2】以下说法不正确的选项是。】以下说法不正确的选项是。A.A.财务风

50、险是由于企业经过债务融资而给公司的普通股股东添加的风险财务风险是由于企业经过债务融资而给公司的普通股股东添加的风险B.B.财务风险分析通常用财务杠杆系数来衡量财务风险分析通常用财务杠杆系数来衡量C.C.财务风险是指企业丧失偿债才干的风险财务风险是指企业丧失偿债才干的风险D.D.财务杠杆是由于企业存在固定的筹资本钱而引起的财务杠杆是由于企业存在固定的筹资本钱而引起的【3 3】某公司的运营杠杆系数为】某公司的运营杠杆系数为1.81.8，财务杠杆系数为，财务杠杆系数为1.51.5，那么该公司的销售额，那么该公司的销售额 每增长每增长1 1倍，就会呵斥每股收益添加。倍，就会呵斥每股收益添加。A.1.2

51、A.1.2倍倍B.1.5B.1.5倍倍 C.0.3C.0.3倍倍D.2.7D.2.7倍倍 一、单项选择待续一、单项选择待续【4 4】某企业在筹资方案中确定期望的加权平均资本本钱，为此需求计算个别】某企业在筹资方案中确定期望的加权平均资本本钱，为此需求计算个别资本本钱占全部资本本钱的比重，此时最适宜采用计算根底是。资本本钱占全部资本本钱的比重，此时最适宜采用计算根底是。A.A.目前的账面价值目前的账面价值B.B.目前的市场价值目前的市场价值C.C.估计的账面价值估计的账面价值 D. D.目的的市场价值目的的市场价值【5 5】既具有抵税作用，又具有财务杠杆作用的筹资方式是。】既具有抵税作用，又具有

52、财务杠杆作用的筹资方式是。 A. A.发行债券发行债券 B. B.发行优先股发行优先股 C. C.发行普通股发行普通股 D. D.运用留存收益运用留存收益【6 6】以下说法不正确的选项是。】以下说法不正确的选项是。A.A.假设企业在履行债务的偿付时遇到费事，阐明企业堕入财务姿态假设企业在履行债务的偿付时遇到费事，阐明企业堕入财务姿态B.B.权衡实际以为，确定最正确资本构造时应该综合思索财务杠杆的利息税盾收益权衡实际以为，确定最正确资本构造时应该综合思索财务杠杆的利息税盾收益 与财务姿态本钱与财务姿态本钱C.C.根据权衡实际可知，有杠杆企业的总价值等于无杠杆价值加上债务抵税收益根据权衡实际可知，

53、有杠杆企业的总价值等于无杠杆价值加上债务抵税收益 的现值和财务姿态本钱的现值的现值和财务姿态本钱的现值D.D.财务姿态本钱的大小和现金流量的动摇性可以解释不同行业间杠杆程度的差别财务姿态本钱的大小和现金流量的动摇性可以解释不同行业间杠杆程度的差别一、单项选择续一、单项选择续【7 7】以下说法不正确的选项是。】以下说法不正确的选项是。A.A.在某些情形下，管理者能够会采取一些使股东受害但会损害债务人利益的行动，在某些情形下，管理者能够会采取一些使股东受害但会损害债务人利益的行动， 结果导致企业的总价值下降结果导致企业的总价值下降B.B.在企业遭遇财务姿态时，假设投资工程的净现值为负，股东无法从投

54、资中获利在企业遭遇财务姿态时，假设投资工程的净现值为负，股东无法从投资中获利C.C.在企业面临财务姿态时，股东有能够不情愿投资于净现值为正的工程在企业面临财务姿态时，股东有能够不情愿投资于净现值为正的工程D.D.自在现金流假说以为，假设企业在满足了一切净现值为正的投资和对债务人的自在现金流假说以为，假设企业在满足了一切净现值为正的投资和对债务人的偿付所需求的现金流后，依然有现金流量，这样的企业就更容易发生浪费性开支偿付所需求的现金流后，依然有现金流量，这样的企业就更容易发生浪费性开支【8 8】以下说法不正确的选项是。】以下说法不正确的选项是。A.A.从某种程度上说，投资者会将公司债务程度的添加