证券企业并购业务行业研究指引

1、序：中信证券企业并购业务的定位和行业研究任何企业（不论是国有还是私营，不论是境内还是境外）处在任何发展时段，就 企业价值的优势地位和内在缺陷。 为了实现良好的经营战略，必须整合内部资源，重组 外部资源，通过最大限度发挥优势，规避缺陷，实现内部外部资源的最有效整合。实现战略的途径有很多，直接购买资产、技术、设备甚至网络都是可行之举，但 是对于特定的企业，通过并购企业的方式，可能会使其在降低战略成本、提高投资收益 或加速战略实现等方面成为与其他方式比较更加有效或有利的途径，这些企业就将成为我们服务的对象。从这个意义上讲，买壳只是我们这些服务对象中的一种。为了具备上述服务能力，我们必须做到：对企业商

2、业模型的理解；对企业价值特征的理解；对企业价值驱动力的理解；对企业竞争优势和价值缺陷的理解；对企业财务成果的判断；对企业经营指标的判断；对企业未来发展趋势及其对企业竞争优势需求的理解；因此，我们必须做好行业研究，并用行业架构方式开发、运行项目，提高企业对 我们的信任度和依赖度，实现我们的经营目标，并使自身成为真正的投资银行家。§ 1 商业模型和价值链(Busi ness Model & Value Cha in)一切研究的起点：这个行业是干什么的。§ 1-1商业模型我们首先应该知道，我们所研究的行业的商业模型：工艺流程；相关技术；应用设备； 企业布局和企业组织；为了

3、理解行业，我们应该了解这个行业所提供产品或服务形成的工艺、机理和演 变过程，并密切关注这个过程中价值的变化。§ 1-2价值链从有形的角度讲，我们应当知道企业从上游企业拿到的原料（或服务）如何成为 最终的产品（或服务）；从无形的角度，我们应知道企业从COST-SALES-EBITDA-EBIT-PROFIT的形成过 程。§ 2宏观环境和宏观经济的相关性§ 2-1行业周期性是否有周期性； 周期长度；影响周期的关键因素。§ 2-2与经济增长、利率、汇率、税收、进出口等宏观因素的关系当国家的利率、汇率的宏观经济政策出现重大变动的时候，行业的供需状况和价格水平将发

4、生什么样的变化。§ 2-3直接相关因素宏观经济中对行业影响最直接、最敏感的因素及其影响行业的途径和机理。§ 2-4影响行业发展的各种国家政策§ 2-5税收、经营许可、收入弹性§ 2-6宏观环境和宏观政策中对行业发展的制约和瓶颈§ 3行业特征§ 3-1竞争特点完全垄断、垄断竞争、完全竞争：定性分析判断及其企业收益风险影响； 需求弹性、供给弹性：定性分析和判断；行业（特别是价格儿eader和Chaser ；买方优势和卖方优势；转换成本和进入壁垒：形式和程度；§ 3-2发展阶段及投资收益特征、风险特征和现金流特征。§ 3

5、-3成本-收益特点量-价关系；盈亏平衡点；MR-MC的匹配关系；§ 3-4经济规模和投资规模§ 3-5市场结构和竞争格局行业集中程度市场细分情况市场的区域性和时间的周期性行业LEADER目前采用的竞争战略、市场战略和开发战略§ 4行业平台和PH试纸§ 4-1行业运营指标描述不同行业在运行方面的运营指标（视不同行业而有所不同）这是行业研究最重要的一部分§ 4-2行业财务状况指标§ 4-2-1相对指标周转率指标：总资产、固定资产、营运资产、流动资产的周转率收益性指标：SCR-EBIT-EBITDA-ROA费用指标：三项费用及三项费用中各项

6、费用与 SALES和毛利的比率资金运用性指标：存货和应收账款的周转情况资金压力测试指标：速动比率、流动比率和资产负债率的变化趋势， 营 运资金的变化趋势；几个主要的成长性指标§ 4-2-2绝对指标资产负债结构；平均收益率；主要成本；重要费用；关键投资。§ 4-2-3成本、费用表§ 6价值驱动和发展趋势§ 6-1行业在目前阶段主要驱动因素和竞争优势；明确行业目前最敏感的起决定作用的价值驱动因素， 以及这些因素在价值驱动中 发挥作用的途径、方式及其对企业价值和风险的影响。需要分析的价值驱动罗列在下图。§ 6-2行业未来的发展趋势；行业总量、收益率、投资方向、开发方式、市场行为和企业战略的发展变化 趋势和对企业价值、风险的影响。§ 7客户关注他们在干什么;他们的主要竞争优