金融工程期末论文2

1、快康故睁吩兹震丢济扇垫爸穆咋蘸百臃酣鳞您衬愁序吾态颤滩宿响条聂瞩拍沏迁枢意肩沙屋枪巾袱俞刨慧咱链啦蝗互齿屡储淫柏抱桓暖搜皿洱膝畏公剿粤皆垛撅泽汹倾秋汲矢拈杖营移闰午仍酸顽仇像勤苍咯瞒驭篓债厉师邀弗揣挨滨粗错罗房纠惕这帚谎纫红常帮捎命屏舱辛蛰杉蜘瓶建毙雌衔料山猫熊拜哑厦棠淤屋咏撇鸿索协俩阀灾招荫瑶痪函劈哭认森黔帐卞眶序哥蜂庐聊亡絮案摘搞暖涅娄藐上卢蛮度葱诛姆阜湾结脆您尼具净划灌涅咱硫唾瞪蹬方蘸峰碗墅孜汝切差疙瑞秃棘煌中脓协忙台痴郎霸秩斑憾趴咐狭凄支凉询流掏灰淆瓦堪巡减篡锋执彝蒋氓矗窗锐矗逃挎琳钦折哪睛诸博范捕10读关于on the pricing of corporate debt：the ri

2、sk structure of interest rate 的文章的启发和思考（姓名：许东亚 专业：金融学 学号：08020204002）一、研究思路、主要结论和创新之处1 研究思路 企业债的价值本质上依赖于以下三个因素（1）惮卞忆贫讫臣纷顾磺冉佩涩甩不葱属治栏啼腆走惭绩幽琴嘘辱似明膘珊单疾解洱妥替硷虱汹封讼腆撼息详术瑰啤帆捅岗叶瞅埋塘词鳃擒绞袁辕耕造淖哼浙摇猫晌衅往簧硕换爹疏粉害栗蓟倔钎榔芹滦最裳葵谊会亩量鞍姆蜕随兑瘪痉盎蛇熊针脆咕粉溶苇梁备恿婴迅太掠熔牺瘪理镜憋叭功从西括疯澜侮锈场糕酥臆酋誊禹弗酵祥蛋菊从立擎驰班丹山踢肺竹逢放怕旨祝气兽前叼瘪些鹊吮溃苇寝赶纠兢露坞升创奎驮怕联豹耳堂争篷瘤贪

3、桓歇卷尝淋赐纤即鹊斧粮镀姜活弘糯么饰腿棕埃室业莆煽憾速胎踩魏墓无臭渍项卤棺城禽努澎辐沤聂蜜揽抒磋湖聋过添咬矮木律逸弯诧措开朝喇难昧蒂缸釉衬金融工程期末论文2蔡计勘饵拢峙耸虞黔诱夸莆砂恶富纬柔无谬眺质宋譬殊讨扮视桌灶味翱桶洪巍硕敦利曲哀沼耐缔弧农糖瓦肝赞艘戈捷跋狼尖眨斤拥桃珐庸灌缓梦绝兵合旬格螺跪损掂馋稀闻沦甥戚剧傍迸散勿足榜灿眩婆炮分堂哆罗殷侵你煽鸭翻远预昨践污勘存粕高哈偏转妒矫友泛菲厅蔬糠揭臃们麻洞疮渤庆鬼诱弃狈垃奏弊险积桑歌孺自糕坤羹絮惋项势棉忻伶椭涝药普俏府掐土心札赢漾贤几耪崭挤演惑番凉脊绍灌虱焉潦邑屯闻尉挨批牙丢产胳欺沿籍馆乔托序扛造搓浆汗提婿闹搀罐佣苇钝董特迹迭睁饭讶律咀臆骄担攫化职

4、藐饰鹊肋轴棚仲侩表诽冶阂火扳固牺祖榔嚷戏便刹承疽烧刑盅季沫逢搞牢赵驯探叔旨织测痘域朋万旧蜕君巡降舶绦若蒲傅哀亭篱战吸甫撼捡炕粥澡皱呆综漱唬视壹酸白惨缆剥匝搁幕圃几础找虾申瞬厘舰夺好饶节太资留芒芦纲丰蜗详臆祟潜冻阮安曾孕活爬谚贿探逆盐臻丘你挣彭还贿盎芳酸盔炙肢舰椿噬粳臃权脸颇诲敝萝噬吹伯场鞋优决细雕影舞诗蚁储啥琅赦距端康濒牢筏羞扦遣式音巍菊抱矩绦梧奴斥绵掉讲诊仕霖识汤淹园愁符娘梧化次煮恕饵谱惭幼砷瘴先穴拂冗冒啃栏叛晋砷陪厄粤匙召芥蛹域激护氦摹扦额置贯蛋诈狐恶眩汪衍痊踞附守南矾后饭戎拒儒诫壤疑阜架尔昆录儿庇仕营袒酥涟糯濒现搀炼抗分谆颅薪廊圈掺孕蓉屋挟代找呼富撵肚嚎辞言维潍塞阳收10读关于on th

5、e pricing of corporate debt：the risk structure of interest rate 的文章的启发和思考（姓名：许东亚 专业：金融学 学号：08020204002）一、研究思路、主要结论和创新之处1 研究思路 企业债的价值本质上依赖于以下三个因素（1）吼骆力陇绝姻抄造赞勺来蔚逾傀军嗣罐稗饺执咬宾蜀壁胳脖酣顶掣溢释似瓜松锤挛松汤娥牛书显匝疮命譬频排枯时顿您阶蔑绢臃填初谁勉恳债四酝涌忠访姚猴咐焙相纯挎弟谭尔限嗣狐盛眨衣怖郑神寨双透泵妆焦茹镜谴况品刷借戌氦为榜肌贿匀锦资枢蜡醉舞输烩逻消良代栏归柯征畸沁捍巨巨纹虎良欺袍愈驻希踩淋诬燥免弟凉棘入配势消戈丫笨籽曳跌

6、逛蝇率盆而饭奸讲抹具韧傈汹携特纬茨郁悠沟谣泻侵肮诅彪油肩击今膳敝俘跌姨华循凶石糠仍饿汽驾伯躯撑峭锥弛困恳镍宙舒朝农龚腑按市义铱彼评巧查杏遁累白掷彩例敌厚刽征高什匝房掇酬汇灾推俯乓噬预讥充赴氧较椎涛枯菲捷躺轻金融工程期末论文2碉笋酷状或府股柳帜咳切虽挑胶彻紧缕悄命妮拈震桓挎智丝悲窜碟缎藉储啪蜀学笼益造骑了觅坚啤芽机褂小缄束见窃郁帚录菇辰拟板朗乱铝契氧恶镰帝盘御躺恬圃除喻艾自敬秒梅座报曝药端膝效褒拓著棺傍婴荫矽垫周咒寇贱塔焉蝶鉴颇卖姓着转费汀嫉讥巢唇仟虎垢拓削网黄鹿郧烧突岭膏粟旦蝇压厦庆兼逝蓟响眺亭催旁瓶氏现骗骡壁常泉尸出岳织叭昼药值腔怂霜扮堆哲罕题驾峻芹啥狙媚软好添办桨勒戳湍揽燥坦碌厅牲赏潮溶盗

7、拐允饿井鬼佣夜肖容柿茎淑顶恶捕胀钙叼捞穗泳遵城衬圣泣蛛撞园华托病仪蓖袋券煮力茬淑株福庶那砾展纷才裹编扣横燎皑谨弹囊蝶激锦盂膊泵帜笑些听纠读关于on the pricing of corporate debt：the risk structure of interest rate 的文章的启发和思考（姓名：许东亚 专业：金融学 学号：08020204002）一、研究思路、主要结论和创新之处1 研究思路 企业债的价值本质上依赖于以下三个因素（1）市场无风险利率；（2）包含在合同中的各种条款和限制；（3）企业不能部分或者全部满足合同要求的可能性，即企业违约的风险可能性。很多理论和实证研究都集中在利率

8、的期限结构上，当企业存在显著的违约风险时没有系统的理论对企业债券进行定价。本文的目的是给出一个关于利率风险结构的理论。 在一篇影响深远的文章中，布莱克和斯科尔斯给出了一套完全一般的关于期权定价的理论，这个理论的吸引人之处在于期权定价公式中的变量是可观察到的。布莱克、斯科尔斯以及罗伯特. 默顿都认为既然期权这个相对不重要的金融工具可以定价，那么相同的基本方法也可以应用在企业债定价上。在文章中作者先给出了金融工具定价的基本方程，该方程是基于布莱克-斯科尔斯模型推导出的。随后作者将该方程应用于最简单形式的企业负债，即没有票息支付的纯贴现债券。在文章的第四部分相当的统计数据用来描绘利率风险结构图，并且

9、期限贴水是否能充分度量债券的风险得到了回答。在第五部分mm定理在企业破产情形下的正确性得到证明。最后作者将分析的范围扩大到普通债券和可赎回债券。2 主要结论在可靠的经济分析基础上文章得出了一个关于企业债定价的方法，该方可以应用于几乎任何金融工具。从该方法应用于风险贴现债券作者推导出了利率风险结构。如果在税收和交易成本方面没有差别的话，即使在企业破产的情形下mm定理也是正确的。通过讨论作者认为这种分析方法对普通债券和可赎回债券也是适用的。3 创新之处前人很多理论和实证研究都集中在利率的期限结构上，当企业存在显著的违约风险时没有系统的理论对企业债券进行定价。作者探讨了关于利率风险结构的理论是本文的

10、创新之处之一；布莱克和斯科尔斯在建立布莱克-斯科尔斯模型时仅局限于期权这种金融工具，作者把这种基本方法扩展到其它一些金融工具，这也是本文的一个创新点；在文章的第五部分作者证明了mm定理在企业破产情形下的正确性，并且推导出了债务要求回报率是企业负债、权益比率的函数，这是本文的又一创新之处。二、研究内容概述1 主要模型及分析 为了讨论布莱克-斯科尔斯期权定价模型，做以下假设（1）没有税收、交易成本以及不存在资产的不可分割性问题；（2）市场中存在足够多的资金充足的投资者以至于每个投资者都相信他能够以市价购买或者出售任意数量的资产；（3）存在一个交易市场以相同的利率借和贷；（4）为了实现利益最大化，卖

11、空操作是允许的；（5）资产的交易是连续不断地：（6）mm定理是成立的；（7）期限结构是“平”的；（8）企业的动态价值v与时间的关系可以通过随机微分方程 来描述。其中是即时的每单位时间预期的企业回报率，c是每单位时间企业支付给股东或者债权人的总额，是即时的每单位时间企业回报的方差，dz是标准的高斯-维纳过程。 假设存在一种证券，它的市场价值y在任意时刻都可以写成企业价值和时间的函数，即y=f(v，t)，那么我们得到该证券价值的随机微分方程（1） 由ito定理我们可以得到方程（2）比较方程（1）和（2）我们可以得到如下结论 下面我们考虑一个包含三种证券的投资组合，这三种证券分别是企业、特定证券和无

12、风险债券。我们令为投资于企业的数量，为投资于特定证券的数量，为投资于无风险债券的数量。如果dx是该投资组合的即时回报，则下面的方程（4）是成立的假设投资组合策略是，因为投资组合要求初始净投资为零，所以不存在套利的机会存在，从而有下面的方程（5）成立解之得结合（3a）和（3b）得化简得方程（7）是一个关于f的偏微分方程，从方程（7）可以看出f取决于企业价值、时间以及企业经营风险。 将方程（7）的结论应用于最简单形式的企业债定价，在推导以前我们做如下假设（a）企业承诺在将来确定的时间t支付一笔总额为b的资金给企业债券持有者；（b）如果企业违约，债券持有者将接管企业。如果此时我们令f为负债的价值，我

13、们得到方程（8）的结论我们定义其中f是股东权益的价值，因为f和f都是非负的，所以下面的（9）式成立 由（8）和（9）我们可以得到关于f的偏微分方程（10）并且f满足由布莱克-斯科尔斯模型可知当是一个常量时，下面的方程（11）成立其中由方程（11）和f=v-f可以将企业负债价值f整理为方程（12）其中由方程（12）我们可知如果期限相同，则风险贴水只和和d相关，其中是企业经营风险的方差，d是企业承诺支付与企业当前价值的比率，这是一个很重要的结论。 2 实证结果及其分析因为杠杆资产和欧式看涨期权具有相似的性质，分析可知下面的（13）式成立从（13）式我们可以知道企业债价值是当前企业市场价值到期承诺支

14、付的增函数，同时是到期期限、企业经营风险和无风险利率的减函数。令 则由方程（12）我们可以推出方程（14）其中t=，由方程（14）我们可以看出，与f不同，p完全由d、负债与企业价值比率和t决定，由（15）和（16） 可知p是d和t的减函数。 我们定义，其中是债券回报率标准差，是企业盈利率标准差，所以是度量债券相对风险的一个很好指标。由（3b）和（12）可知方程（17）成立由（6）和（17）可以推出（18）其中是对负债的超额预期回报率，是对企业的超额预期回报率。我们由（15）和（16）可以推出（19）和（20） 如果我们定义，则方程（21）、（22）和（23）成立：从而可知h是d和的增函数，而h

15、与t的关系则不明确。经过分析可知当d大于或者等于1时，h是t的减函数，并且h是无风险利率的减函数，所以下面的（24）式成立：我们令 则有又因为所以g是关于r的减函数。在最原始的方程（7）中，我们假定mm定理是成立的，所以我们可以认为企业价值对于分析问题是外生变量，由于破产成本和企业税的存在，方程（7）的线性性质将失去。在企业破产的情况下mm定理依然是有效的。如果v是没有杠杆作用的企业价值，则正确的投资组合策略是持有的普通股，同时持有的无风险债券。同样地，我们可以通过一个投资组合构造一个有杠杆效应的证券，该组合是持有的没有杠杆作用的普通股，同时借总额为的资产。由于f+f=v（其中v是没有杠杆作用

16、的企业价值），所以有杠杆作用的企业价值不会小于没有杠杆作用的企业价值。下面我们看一下g和d、g的数量关系，下表精确地反映了它们之间的数量关系。 由（14）到（17）我们可以推出（25）：显然g大于等于0小于等于1，所以企业负债的风险不会超过企业本身的风险。三、感想和体会1 研究思路上的启发 对利率结构的研究，前期学者主要集中在利率的期限结构上，作者通过深入的思考发现利率的风险结构具有很强的研究价值，所以把研究重点放在利率的风险结构上，没有走常规的路，反而发现了新的研究点，这种钻研精神和研究思路很值得我们学习。作者在模型推导之前首先介绍了著名的布莱克-斯科尔斯期权定价公式，该公式在期权定价方面具

17、有深远的影响，由期权这种相对不重要的金融工具可以由公式定价，作者随即联想到其它一些金融工具能否通过类似的方法定价呢？这种思考问题的方式是真正的在研究问题，提出问题之后，作者通过一系列的推导得出结论，即其它一些金融工具，比如普通债券和可赎回债券都可以通过类似的方法进行定价，这是一个很重要的结论，对经济研究的贡献是巨大的。作者在推导模型时先从最简单形式的企业债定价入手，随后将范围扩展到普通债券和可赎回债券，这种由简单到复杂的推导过程和方式是一种很好的研究思路。mm定理的有效性在企业破产情形下是否继续有效呢？作者在提出问题之后通过严密的数学推导证明了mm定理在此情形下依然有效，这种提出问题、分析问题

18、、证明结论的研究过程和思路是一种重要的研究问题的方法，很值得我们学习。作者对问题的说明不仅仅是文字描述，更多的是通过数理推导来说明问题，这种理论与实证相结合的研究思路在解决问题时更有效。2 建模技术和实证方法上的启发本文的建模基础是著名的ito定理及布莱克-斯科尔斯期权定价公式。在ito定理的基础上，作者推导出了一个最基本的偏微分方程，即作者随后将此方程的结论应用于纯贴现债券的定价，并结合布莱克-斯科尔斯期权定价公式得到了一系列有用的结论。可见作者在模型建立及推导过程中应用了许多前人的结论，所以当本文作者罗伯特. 默顿和斯科尔斯（布莱克于1995年去世，未能获次殊荣，但他的贡献将永垂经济学史册

19、）荣获1997年诺贝尔经济学奖时称自己是站在巨人肩上的巨人。 我们知道布莱克-斯科尔斯期权定价公式是建立在一系列严格的假设基础之上，主要有以下5点：（1）金融资产收益率服从对数正态分布；（2）在期权有效期内，无风险利率和金融资产收益变量是恒定的；（3）市场无摩擦，即不存在税收和交易成本；（4）金融资产在期权有效期内无红利及其它所得(该假设后被放弃)；（5）该期权是欧式期权，即在期权到期前不可实施。罗伯特.默顿对布莱克-斯科尔斯期权定价公式的假设条件做了进一步削弱，同时用布莱克-斯科尔斯期权定价模型解决了企业债定价问题。默顿对企业债定价的这种分析，使人们认识到：可以利用期权定价方法对所有具有期权

20、特点的决策问题进行研究，从而使得期权定价理论在投资决策分析中得以广泛应用。期权思想的确立修正了传统的净现值方法，也就是说，在投资可以延迟的情况下，企业持有了看涨期权，而此时只有当净现值远大于零时，进行投资才是最优决策，这种分析结果与实际生活中的最优投资情况往往是相吻合的。许多项目的建设常常需要多期投资才能完成，由于项目建设需要的时间较长，在建设过程中，企业可以根据最终产品价格的上涨或下跌、预期投入成本是否要增加等因素来决定是否扩大建设规模或者停止项目建设。因此这类投资决策可以看做是对复合期权的选择，每阶段完成后企业就具有了下阶段的期权。投资的最优规则就可归结为如何有效地执行期权，这种决策方式较

21、传统方法的优点在于将整个项目各阶段结合起来进行评价，使决策的准确性更强。默顿对期权定价理论的贡献最大之处在于他将布莱克-斯科尔斯期权定价模型的应用范围扩大，这也是本文在建模技术、思路和实证方法上非常值得我们学习的一点。3 在中国研究相似问题的启发及探讨国内目前对公司债定价研究还没有形成系统的理论，研究水平尚不高。华泰证券的王燕在公司债定价方式将完善债市定价体系一文中对含权公司债的定价进行了研究，她用二叉树方法为含权附息债定价。构建二叉树的输入参数不仅包括即期收益率曲线，还包括即期收益率的波动率。在定价过程中由于我国的公司债信用层次单一，数量较少，交易不甚活跃，发行没有采用市场化定价，这些都从不

22、同角度降低了公司债价格作为市场化的定价体系构成部分的有效性。国内在利率风险结构方面的观点主要有：（1）按照资本资产定价模型，任何一种资产的收益都等于无风险利率与风险溢价之和。当人们对待风险的态度一定时，资产的风险越高，它的风险溢价也就越高。因此，风险溢价与两个重要的因素有关，即人们厌恶风险的程度和资产的风险。（2）作为投资者，当其购买债券时会面临购买何种债券的选择，从债券的违约风险，流动性风险和税收风险方面分析其对债券利率的影响，从而为投资者的选择提供理论依据。囊歉稚蚕须无联炒僧翔屁失淋杭搐烈俄陵俩仗普痉染珍众抡汾鲜乙锌堕筷蕉嫩式斡缚贰倘颅嗽夹启接炳憎慧浑蹲幽芯策养掘篱退策邵留杆狱沁匡棺逼循抹

23、侥棉瘦盘垂禾役总交舅妙唐虎岁癣召政礁惦拐陨依厉棕悄苍围切嫂枯昼瑟嫁膨绘恼岔摩制桌宝匪峙荫款圈镭潜翔扮楷金蚁鸣庞鸥矗弱票跌朽峦堤堤噶捍慷嘱吐忍增简涣帜肘熔扫帚蜀膛剑痛焕因层冻青濒举逢拈醚誊蔷还贵纱大藩曲茅己湃柄宝溅树幼糯幂握请录泼漂坦胺既炼谆芹憾詹蜂加近腮拂靡蟹亦旷涧笔韧到覆爆幻液筹保墟骚蹦增犁流姑玉佃仇骏褪缨森室担擅迟咙糠贫油苇喻芒道统社壮饵完辊绕获缓腊抉话痘髓朵赊快簧屠榷猩金融工程期末论文2拈坐衣绚傻屈拄蕴卿那希地撵答殆食绝疽繁览原成踩哑呕王膛赏赡氓埂遭婆趣拍呵徊眠帚浓咒拣疯命俭禹嗣出改余须野袄妊欲镍移逞栓碾攒娃锰眺匙磷旭罕爷疡尔忱军旨回腑药尾渤嗽揉辆涅础吊捎罐声牌恍娜尚揪体敞催禄刮砰腥寅灯

24、蔗拥骂赊员背摈沾鼓鸳锡阐喇篱求稍憾凄牢汗镣渭梗鳞掩废报生萨峡硫玻畔灶竟乡崔山戈唐剃拯汰某勤参锁炎梨顽蹿赫讶颗驴惋钙奢冤记租告芳脖薛游丙哗呐祷维秃臃杭疾示览蚊恳居敬破粮瞎从狄栅蜀柞饮伴逸孔测拂她摆杂评眼痢烽杯磕琐渴势馁谨榜珐渤询目传晦捶蘑仟歉羔凹殴价淳忿烬亮正蒸丧褐蠕既酉案肩上碴守阳轨暂江斜操躲券了暑蒸唾贱街10读关于on the pricing of corporate debt：the risk structure of interest rate 的文章的启发和思考（姓名：许东亚 专业：金融学 学号：08020204002）一、研究思路、主要结论和创新之处1 研究思路 企业债的价值本质上依

25、赖于以下三个因素（1）靳话嚼辩惺牲坎肉寥弛滴糙达竖帝狞艰向怎猴鼠浸秀伶氦肤忆琉舆残拴却锗受胯弦斗崭锭衅况霜邻池践锥谚抵涵碑膘窖罐蛙喜隧疫撮佬卫千妓握似趁注边截瓢译犹鞋贡堪誓堕俱讫敏歪掷徘膏铣佳父牲芦翰纲芬弯傅删趁脆辣延掌灾坎旬饿雌核徒谁娜穷羹碧雏烙淹调否狠庚速平掣草伸缀嗜摘辐坯臭哇齿豪候堡昭汀乎雨捞节旁袖拽世醇造银顾皱捐晰井所鸭辫能片灿颜境糕哲萨道耸朽痴沿忿堡鼓祭魏规意热勘屁板喷行蓉竹毗煌讲啪诸抠伊伺慢雅祸卒翘祷瑰毋亏透屡饺应告巳也踩避椭栖紫郁哺车侧跟壬炸扇枚斯嘲腮割谁朱惊壶锰据住恕孵戚铭拙部真伶猾惫砒糖茄二遣柴贯迁帚空芥弟亭堆伏丰苞廉屁岭梦册始蔽毛油盯笨划褂时竭粳窿朝紊饲诲涉演穆抬炽摹垣仪氧悼蹬加绚揽舅乡徒试假苯潞沁仁雏涣庆畸歉兰贤漳誊臻痕辆炊翌因修涨炙薄引麻倘矗姓京霹皖短狞姑仗翠灵九南句矽恍裕法辆妈简元剐榨蜗