华尔街食物链

1、比尔 格罗斯/文证券市场周刊记者 石伟/译我们目前经济社会中的鲸鱼主要是在金融市场的海洋里游弋，乔布斯和盖茨等具有创新能力的人非常稀少，就好像鱿鱼与鲨鱼之间的比例 ，他们天生属于具有优势的1%,让他们挣到大钱的正是自身所属的 1%,而不是发明。乔布斯和盖茨的成功可能会让你认为，股票、债券和房地产的价格之所以越来越高是因为相关行业的智慧，而实际上价格是在信贷的海洋上漂浮，也就是说股票、债券和房地产价格的飙升只不过是因为信贷这个海洋的海平面上升了而已，但由于高企的债务以及去杠杆化的后果，各种鱼类和哺乳动物所处的这个海洋目前越来越危险。当整个体系去杠杆化时，同样会有一些赢家和输家，实际上这就是华尔街

2、的食物链。数十年之前，我在一篇投资展望中介绍了浮游生物理论"假设强大的鲸鱼依赖卑微的浮游生物才能生存下去，同样的道理也适用于我对华尔街的看法，甚至包括实业界。根据非常著名的土地/劳动力/资本'财富分配三角形进行考察，华尔街食物链中的 资本'可以根据 有”和 没有"进行划分：美联储及其会员银行就类似于鲸鱼，在货币市场基金中获得 0.01%攵益率的小 型投资者就是浮游生物。而且，在资本与劳动力之间也可以进行相似的类比。目前,最幸运1%的美国人的利润和报酬一一括金融和非金融行业一一占全部工资额的 99%，而两者之间的失 衡就像资本食物链本身一样扭曲。“99的人获得

3、1%的报酬”以及“ 1的人获得99%的报酬”是我们全球经济及其金融市场在 2012年的特征，因此非常显而易见的道理就是：成为鲸鱼要好过 浮游生物。不但华尔街如此 ，就连纽波特海滩的鲸鱼也会非常自恋地吹几个泡泡，它们在浮出水面发表公开评论之际表明自己无所不能，但是却不必担心会成为他人的午餐。去杠杆化威胁全球货币体系虽然鲸鱼不必担心马上灭绝，但其环境正在发生变化一一而且是在不断变坏。在过去一个 世纪里，全球货币体系不断演化和蜕变，但其大方向一直没有改变，即更便捷、更廉价和更为充 足的信贷，目前这种演变可能已经到了某个时点，信贷不再能够高效运转并相应地提升经济增长以及相关收益的公平分配。未来的变化将

4、会在可以预见的时间内发生，并且可能不会像以前那样对我们海洋里的超大生物体有利。金融鲸鱼和浮游生物之间的平衡类似于强大债权人和更小债务人之间的平衡，这种平衡严重依赖于我们全球货币体系的成功运转。 什么是全球货币体系？基本上，它是指全世界如何 进行商务以及如何进行相关的支付。从历史上来说，曾经采取了几个不同的体系，但是从根本上来说这些体系要么是基于商品的体系 主要是黄金和白银，要么就是法币体系就是纸币。在1945年放弃金本位的布雷顿森林体系会议之后，发达国家采取了一种混合体系，即美元与黄金挂钩，每盎司黄金可以兑换35美元。20世纪60年代末，美国的财政赤字和美元印刷量让这个体系不堪重负，美国时任总

5、统尼克松引进了一种新的、相对松散的体系，这种体系仍然依赖于美元进行贸易和货币交易，但是该体系取决于 G7国家中央银行在印刷钞票时的节制'并将通货膨胀率目标设定为接近2%。1979年，受到保罗沃克尔的鼓舞，金融市场和总体经济逐步接受了这个隐形的承诺,全球信贷市场及其经济像一头幼小的鲸鱼那样逐步成长，在长大时它们能吞下数吨与债务有关的浮游生物。全球货币体系看起来平稳运行，并被贴上了 大稳健”的标签，而不是杀人鲸”自然选择法则以及现代金融看起来像预期一样运转，而鲸鱼占据着支配地位。风险太大、回报太小现代金融体系确实在运转，但也许不是那么温和或者稳定，尤其是自2008年之后。财政和 货币当局的

6、政策反应已经成功地防止了构成全球货币体系的大约200万亿美元金融资产的重大减记 然而却提高了主权国家证券的风险并降低了回报率。一些AAA级国家以前看起来神圣不可侵犯，但现在不断飙升的债务与GDP比率使得低成本融资越来越成为中央银行的一种职能，而不是私人市场投资者的职能。量化宽松政策和长期再融资计划的规模总共达到数 万亿美元，最近几年已经相继实施 ，然而收益率和未来的回报率急剧下降，与目前发达经济体普遍的2%-3%通货膨胀率相比，结果不是出现了一个真实利率为正的温暖太平洋，而是一个非常寒冷、到处都是北极冰的海洋。因此，之前的债务看起来牢不可破，但现在其质量和收益率都已经下降，表明至今已经奉行40

7、年的全球货币体系目前有断裂的可能性。与现在相比，5年之前任何一种状况都被认为不可行，然而现在甚至美国的信用评级都已经下调为AA+并且其国债投资的真实政策利率为负200个基点，重要债权人一一而不是债务人一一支持现有体系的意愿可能很快就会下降。这种 转变之所以发生，要么是因为放贷人认为风险过高，要么是因为他们拒绝接受接近于零的投资 回报率。由于质疑构成我们目前体系的200万亿美元的价值，他们会逐步转向其他投资，例如，土地、黄金和有形资产等不动产，或者转向其资金至少可以随时提取的现金和某种具有安全 防护的资产。虽然所有的货币体系都需要债权人和债务人之间的平衡、不存在自愿违约，但通常是由债权人确定新体

8、制的交易规则。 这就是20世纪60年代末所出现的情形，当时法国的戴高乐政府 威胁清空诺克斯堡（美元当时是以存于诺克斯堡的黄金储备作为定价基础一一译者注），除非制定一套新的标准。现在，美元储备广泛分散于中国、日本、巴西以及其他外汇盈余国家，那么就可能存在一个时点，此时2%的负真实利率不能补偿迄今为止购买主权国家债券而获得的优 势。例如冲国可能逐步将持有的美国国债增量转移至回报率较高的大宗商品/不动产，这样就可能逐步或者突然地重新制定我们目前基于美元的信用体系。由于购买美国国债的激励降低以及抑制人民币的升值，中国及其统一行动方可能转向其他投资、寻求回报率。此外，如果持有指数相关资产的客户开始扩大其

9、指导范围，之前害怕但现在已经驯服的私人市场债券买家也有相似的选择，例如PIMCQ总之，公开和私人市场的债权人有可能发起关于信贷如何融资 和分配的改革，这就是我们的全球货币体系。这种变化是什么样子还只是臆测，但是很可能是硬通货，而不是法币；或者可能仍然以法币为中心，但美元的储备货币地位会下降。在任何一种情况下，这种转变都可能具有破坏性，并且对于长期投资者来说是一种噩耗。通货可能再膨胀、极低的资产回报率这种转变继续指向全球较高的通货膨胀率，并以此作为资产负债表中负债过高各方的解较为干净的问题国；股票投资者应该同与信贷主导的过去决方案，包括公共部门和私人部门。因此，债券投资者应该青睐质量高以及 家”

10、例如美国、墨西哥和巴西，并且重视在未来几年间逐步缩短的中期投资 样青睐现金流稳定的全球性公司以及在高增长市场具有市场存在的公司。几十年相比，发展中经济体及其金融市场提供了一个不同并且回报率较低的选择。这是因为，通过以短期利率借款并以较高的收益率长期和有风险的放贷，杠杆化几乎总是可以重复，这种息差'在过去30年中尤其确保了投资者可以获得高于政策贷款利率的杠杆化 回报率。无论是10%、5%甚至最终不断接近于 0%，以较高收益率贷款的息差只有在经济周期 性收缩期间才会受到暂时性的威胁，这种威胁是由美联储紧缩货币的行为造成的。只要经济然而，由于去杠杆化产生了较窄的收益率、 发生了变化，以上因素

11、与目前贷款曲线前端 通过杠杆化获得回报率的能力已经大打折扣。反弹，信贷及其盈利能力就不会受到威胁。资产升值枯竭以及贷款人不愿放贷，所有情况都 200-300个基点的负真实利率相结合，在金融市场 债券、股票以及所有金融资产在结构上都是由这种动态变化捆绑在一起。因此，必须降低回报率预期，大家应该保持敏锐的警惕浮游生物正在不断消失、食物链存在风险目前，全球金融市场都在密切关注着欧元区每日的货币和财政政策变化，它是市场长期风险的基础，并且执行和风险策略的总体成功配置对于资产市场的总回报率来说非常重要。然 而，欧元区仅仅是区域性的动荡，而正在发展中的信贷癌症可能转移，由于风险越来越大并且较低的收益率不能

12、接受，全球货币体系存在致命的缺陷，这是由债务危机以及相关的政策反应 所导致的。大白鲸就在不久的未来，投资者应该谨慎航行，如果1%的华尔街精英希望度过不可 避免的暴风雨，他们应该穿上自己的救生衣，因为这些暴风雨可能威胁他们非常乐于享受的头 等舱。When you are old and grey and full of sleep，And no ddi ng by the fire, take dow n this book,And slowly read, and dream of the soft lookYour eyes had once, and of their shadows de

13、ep;How many loved your mome nts of glad grace,And loved your beauty with love false or true,But one man loved the pilgrim soul in you,And loved the sorrows of your cha nging face;And bending dow n beside the glow ing bars,Murmur, a little sadly, how love fledAnd paced upon the mountains overheadAnd

14、hid his face amid a crowd of stars.The furthest dista nee in the worldIs not betwee n life and deathBut whe n I sta nd in front of youYet you don't know thatI love you.The furthest dista nee in the worldIs not whe n I sta nd in front of youYet you can't see my loveBut whe n un doubtedly knowing the love from bothYet cannot be together.The furthest dista nee in the worldIs not being apart while being in loveBut whe n I pla inly cannot resist