公司价值评估——以南方航空公司为例

1、22021-12-22航空运输业简介航空运输业简介1 南方航空公司基本情况南方航空公司基本情况2 南方航空公司价值评估南方航空公司价值评估332021-12-22航空运输业的发展是一个国家经济发展的重要表现，航空运输业的发展是一个国家经济发展的重要表现，航空运输业在国家综合交通体系中具有不可替代的作用航空运输业在国家综合交通体系中具有不可替代的作用和地位。中国航运业在改革开放以来伴随着中国经济的和地位。中国航运业在改革开放以来伴随着中国经济的发展取得了长足的发展和进步。发展取得了长足的发展和进步。20112011年全行业运输总生年全行业运输总生产量达到产量达到261261亿吨公里，年增长亿吨公

2、里，年增长15.3%15.3%，旅客运输，旅客运输1.831.83亿亿人次，年增长人次，年增长13.1%13.1%，货运总数，货运总数307307万吨，年增长万吨，年增长13.8%13.8%。随着中国经济持续快速增长，对外开放的不断扩大，旅随着中国经济持续快速增长，对外开放的不断扩大，旅游和货物贸易的大幅增长，未来航空运输将成为国民经游和货物贸易的大幅增长，未来航空运输将成为国民经济的重要组成部分，同时航空货物运输将成为航空运输济的重要组成部分，同时航空货物运输将成为航空运输新的增长点，航线网络的不断拓展将初步形成完整的航新的增长点，航线网络的不断拓展将初步形成完整的航空运输网络，机队规模的迅

3、速扩大将不断提高航空运输空运输网络，机队规模的迅速扩大将不断提高航空运输能力，运输保障能力的大幅提高将使航空安全接近航空能力，运输保障能力的大幅提高将使航空安全接近航空发达国家水平，保障航空运输持续稳定的发展。发达国家水平，保障航空运输持续稳定的发展。 42021-12-22 在中短程航线中，国内民航受在中短程航线中，国内民航受铁路运输铁路运输的冲击影响的冲击影响较大，时速较大，时速200200公里的动车组即对航线造成明显冲击。公里的动车组即对航线造成明显冲击。20092009年底，武广高铁开通，海南航空即宣布停飞长沙至年底，武广高铁开通，海南航空即宣布停飞长沙至广州航线。广州航线。 在国内航

4、空公司中，空地飞行时间占前三位的在国内航空公司中，空地飞行时间占前三位的南航、南航、东航、国航东航、国航占总飞行时间的占总飞行时间的58.15%,58.15%,航空器数量占航空器数量占56.39%56.39%；海航、深航、上航、厦航、川航、山航六家航空公司的海航、深航、上航、厦航、川航、山航六家航空公司的飞行时间也较多，占飞行时间也较多，占28.82%28.82%，航空器数量占，航空器数量占26.61%26.61%。其。其余航空公司的规模相对较小飞行时间相对较少。受规模余航空公司的规模相对较小飞行时间相对较少。受规模和地域的影响，总体上呈现强弱不均的梯队式结构。和地域的影响，总体上呈现强弱不均

5、的梯队式结构。 52021-12-2220112011年年1010月月1515日日中国南方中国南方航空公司在首都机场航空公司在首都机场接收了第接收了第一架空客一架空客A380A380，成为中国首家、成为中国首家、全球第七家运营空客全球第七家运营空客A380A380飞机飞机的航空公司的航空公司。截至截至20112011年底年底，南方航空公司已拥有各类先进运输飞机，南方航空公司已拥有各类先进运输飞机444444架，架，机队规模亚洲第一、全球第六机队规模亚洲第一、全球第六。20112011年新开欧、美、年新开欧、美、澳等众多国际航线，澳等众多国际航线，航线网络亚洲第一、全球第五航线网络亚洲第一、全球

6、第五。全年共。全年共运输旅客运输旅客80688068万人次，旅客运输量已连续万人次，旅客运输量已连续3333年居国内各航空年居国内各航空公司之首，稳居亚洲第一位，并接近全球最大航空公司的旅公司之首，稳居亚洲第一位，并接近全球最大航空公司的旅客运输量。客运输量。62021-12-22中国南方航空股份有限公司成立中国南方航空股份有限公司成立于于19951995年年，是中国最大的航空运输，是中国最大的航空运输企业之一，主要从事提供国内、港企业之一，主要从事提供国内、港澳台地区及国际航空澳台地区及国际航空客运、货运及客运、货运及邮运服务邮运服务。南方航空公司于南方航空公司于19971997年年7 7月

7、月在国际资本市场发行在国际资本市场发行H H股并在股并在纽约纽约证券交易所和证券交易所和香港香港联合交易所挂牌上市。南方航空公司于联合交易所挂牌上市。南方航空公司于20032003年年7 7月月在在上海上海证券交易所成功发行证券交易所成功发行A A 股股票并挂牌上市。截至报告期股股票并挂牌上市。截至报告期末，南方航空公司是国内运输飞机最多、航线网络最密集、年客末，南方航空公司是国内运输飞机最多、航线网络最密集、年客运量最大的航空公司，运量最大的航空公司，以广州为核心枢纽，以北京为重要枢纽以广州为核心枢纽，以北京为重要枢纽，形成了密集覆盖国内，全面辐射亚洲的网络布局。同时，南方航形成了密集覆盖国

8、内，全面辐射亚洲的网络布局。同时，南方航空公司通过与天合联盟成员密切合作，航线网络通达全球超过空公司通过与天合联盟成员密切合作，航线网络通达全球超过900900个目的地，连接个目的地，连接173173个国家和地区，到达全球各主要城市。个国家和地区，到达全球各主要城市。72021-12-22估计收入增长率估计收入增长率1编制管理用报表编制管理用报表2估算实体现金流量估算实体现金流量 3估算估算WACC4评估公司价值评估公司价值582021-12-22年份年份20072007年年 20082008年年209209年年20102010年年 20112011年年 5 5年平均年平均主营业务收入增长率主

9、营业务收入增长率18.23%18.23%0.99%0.99%-0.68%-0.68% 38.80%38.80% 19.18%19.18%15.30%15.30%预测年份预测年份20122012年年 20132013年年 20142014年年 20152015年年 20162016年年 后续期后续期主营业务收入增长主营业务收入增长率率15.30%15.30% 15.30%15.30% 14.00%14.00% 12.00%12.00% 10.00%10.00% 7.00%7.00%（1 1）历史收入增长率）历史收入增长率（2 2）预测收入增长率）预测收入增长率将未来期间分为两个期间：将未来期间分

10、为两个期间：预测期和后续期预测期和后续期 92021-12-22（1 1）运用）运用销售百分比销售百分比法计算相关比率，列表如下：法计算相关比率，列表如下：预测年份预测年份基期基期(2011)2012年年2013年年2014年年2015年年2016年年后续期后续期主营业务收入增长率主营业务收入增长率19.18%19.18%15.30%15.30%15.30%15.30%14.00%14.00%12.00%12.00%10.00%10.00%7.00%7.00%营业成本营业成本/ /营业收入营业收入75.25%75.25%75.25%75.25%75.25%75.25%75.25%75.25%7

11、5.25%75.25%75.25%75.25%75.25%75.25%营业税金及附加营业税金及附加/ /收入收入2.83%2.83%2.83%2.83%2.83%2.83%2.83%2.83%2.83%2.83%2.83%2.83%2.83%2.83%销售费用销售费用/ /营业收入营业收入7.16%7.16%7.16%7.16%7.16%7.16%7.16%7.16%7.16%7.16%7.16%7.16%7.16%7.16%管理费用管理费用/ /营业收入营业收入2.78%2.78%2.78%2.78%2.78%2.78%2.78%2.78%2.78%2.78%2.78%2.78%2.78%2

12、.78%经营流动资产经营流动资产/ /收入收入21.01%21.01%21.01%21.01%21.01%21.01%21.01%21.01%21.01%21.01%21.01%21.01%21.01%21.01%经营长期资产经营长期资产/ /收入收入115.36%115.36%115.36%115.36%115.36%115.36%115.36%115.36%115.36%115.36%115.36%115.36%115.36%115.36%经营流动负债经营流动负债/ /收入收入39.29%39.29%39.29%39.29%39.29%39.29%39.29%39.29%39.29%39.

13、29%39.29%39.29%39.29%39.29%经营长期负债经营长期负债/ /收入收入20.58%20.58%20.58%20.58%20.58%20.58%20.58%20.58%20.58%20.58%20.58%20.58%20.58%20.58%102021-12-22（2 2）根据销售百分比编制）根据销售百分比编制预测管理用利润表预测管理用利润表, ,如下表所示如下表所示( (单位单位: :元元) ) 112021-12-22（2 2）根据销售百分比编制）根据销售百分比编制预测管理用利润表预测管理用利润表 续续 ( (单位单位: :元）元）122021-12-22（3 3）根据

14、销售百分比编制）根据销售百分比编制预测管理用资产负债表预测管理用资产负债表, ,如下表所示如下表所示( (单位单位: :元元) )：132021-12-22（3 3）根据销售百分比编制）根据销售百分比编制预测管理用资产负债表预测管理用资产负债表续续, ,如下所示如下所示( (单位单位: :元元) )：142021-12-22预测期各年实体现金流量和后续期预测期各年实体现金流量和后续期实体现金流量实体现金流量如下表所示如下表所示( (单位单位: :元元) )：152021-12-22WACCWACC权益资本成本权益资本成本E/(E+B)+E/(E+B)+税后债务成本税后债务成本B/(E+B) B

15、/(E+B) （1 1）权益资本成本的估计）权益资本成本的估计权益资本成本用资本资产定价模型（权益资本成本用资本资产定价模型（CAPMCAPM）来估计：）来估计：权益资本成本无风险利率权益资本成本无风险利率+(+(平均风险股票收益率无风险利率平均风险股票收益率无风险利率) )其中：无风险利率取中国其中：无风险利率取中国1010年期国债利率年期国债利率3.36%3.36%；平均风险股票收益率取上证股票平均收益率平均风险股票收益率取上证股票平均收益率12.61%12.61%；系数是根据最近系数是根据最近5 5年来南方航空公司股票收益率与年来南方航空公司股票收益率与上证综合指数的收益率进行上证综合指

16、数的收益率进行回归分析回归分析而得出的。而得出的。162021-12-22回归分析回归分析方法就是把上证综合指数的收益率作为方法就是把上证综合指数的收益率作为X X轴，把南方航空公司轴，把南方航空公司股票的收益率作为股票的收益率作为Y Y轴，然后用趋势线函数来计算回归方程式。图中的回轴，然后用趋势线函数来计算回归方程式。图中的回归方程就表示了南方航空公司股票与上证综合指数之间的线性关系。归方程就表示了南方航空公司股票与上证综合指数之间的线性关系。172021-12-22由回归分析得出，由回归分析得出，系数系数1.501.50因此，因此，权益资本成本权益资本成本3.36%+(12.61%-3.3

17、6%)3.36%+(12.61%-3.36%)1.50=17.235%1.50=17.235% 182021-12-22（2 2）税后债务成本的估计）税后债务成本的估计税后债务成本税前债务成本税后债务成本税前债务成本(1-(1-所得税税率所得税税率) )税前债务成本采用中国税前债务成本采用中国3-53-5年银行同期贷款年利率年银行同期贷款年利率6.4%6.4%来估来估算算因此，因此，税后债务成本税后债务成本6.4%6.4%(1-25%)=4.8%(1-25%)=4.8%（3 3）资本结构的估计）资本结构的估计资本结构采用简化的长期负债和所有者权益账面价值作为资本结构采用简化的长期负债和所有者权

18、益账面价值作为资本成本的权重，长期负债为资本成本的权重，长期负债为2903700000029037000000元，所有者权益为元，所有者权益为3763900000037639000000元，因此元，因此负债负债比例结构为比例结构为43.55%43.55%，所有者，所有者权益权益比例结比例结构为构为56.45%56.45%；（4 4）加权平均资本成本的估算）加权平均资本成本的估算WACCWACC权益资本成本权益资本成本E/(E+B)+E/(E+B)+税后债务成本税后债务成本B/(E+B)B/(E+B)17.235%17.235%56.45%+4.8%56.45%+4.8%43.55%43.55%11.82%11.82%192021-12-22根据现金流量折现模型可得，根据现金流量折现模型可得，（1 1）公司实体价值预测期现值公司实体价值预测期现值+ +后