财管第8章剖析

1、第八章第八章 资本预算资本预算o第一节投资评价的原理和方法第一节投资评价的原理和方法o第二节投资项目现金流量的估计第二节投资项目现金流量的估计o第三节第三节 项目风险的衡量与处置项目风险的衡量与处置 第一节投资评价的原理和方法第一节投资评价的原理和方法一、资本投资的概念（一、资本投资的概念（1级）级） 二、资本投资评价的基本原理（二、资本投资评价的基本原理（3级）级） 三、资本投资评价的基本方法（三、资本投资评价的基本方法（3级）级） 一、资本投资的概念一、资本投资的概念这里所论述的投资是企业进行的生产性资本投资。这里所论述的投资是企业进行的生产性资本投资。 主要特点：主要特点： 一是投资的主

2、体是企业；一是投资的主体是企业；二是资本投资的对象是生产性资本资产。二是资本投资的对象是生产性资本资产。 生产性资本投资的主要类型：生产性资本投资的主要类型： 1.新产品开发或现有产品的规模扩张。新产品开发或现有产品的规模扩张。 2.设备或厂房的更新。设备或厂房的更新。3.研究与研发。研究与研发。4.勘探。勘探。 5.其他，包括劳动保护设施建设、购置污染控制其他，包括劳动保护设施建设、购置污染控制装置等。装置等。 二、资本投资评价的基本原理二、资本投资评价的基本原理 o投资项目的报酬率超过资本成本时，企业的投资项目的报酬率超过资本成本时，企业的价值将增加；投资项目的报酬率小于资本成价值将增加；

3、投资项目的报酬率小于资本成本时，企业的价值将减少。本时，企业的价值将减少。 三、投资项目评价的基本方法三、投资项目评价的基本方法 现金流量折现法：现金流量折现法： 净现值法、现值指数法、内含报酬率法净现值法、现值指数法、内含报酬率法辅助方法：辅助方法： 回收期法、会计报酬率法回收期法、会计报酬率法 （一）净现值法（一）净现值法(Net Present Value) 1.含义：净现值是指特定项目未来现金流入的现值与含义：净现值是指特定项目未来现金流入的现值与未来现金流出的现值之间的差额。未来现金流出的现值之间的差额。 2.计算：净现值计算：净现值=未来现金流入的现值未来现金流入的现值-未来现金未

4、来现金流出的现值流出的现值 其中：其中： 折现率的确定折现率的确定资本成本资本成本 3.决策原则决策原则:当净现值大于当净现值大于0，投资项目可行。，投资项目可行。 P184【教材例【教材例8-1】设企业的资本成本为】设企业的资本成本为10%，有，有三项投资项目。三项投资项目。 净现值（净现值（A）=（118000.9091+132400.8264）-20000 =21669-20000 =1669（万元）（万元） 净现值（净现值（B）= （12000.9091+60000.8264+60000.7513）-9000 =10557-9000 =1557（万元）（万元） 净现值（净现值（C）=

5、46002.487-12000 =11440-12000 =-560（万元）（万元） 假设原始投资是按资本成本借入的，当净现值假设原始投资是按资本成本借入的，当净现值为正数时偿还本息后该项目仍有剩余的收益，当净为正数时偿还本息后该项目仍有剩余的收益，当净现值为零时偿还本息后一无所获，当净现值为负数现值为零时偿还本息后一无所获，当净现值为负数时该项目收益不足以偿还本息。时该项目收益不足以偿还本息。 净现值法优缺点；净现值法优缺点；1.优点优点: 具有广泛的适用性，在理论上也比其具有广泛的适用性，在理论上也比其他方法更完善他方法更完善 2.缺点缺点: 净现值是个金额的绝对值，在比较投净现值是个金额

6、的绝对值，在比较投资额不同的项目时有一定的局限性。资额不同的项目时有一定的局限性。 （二）现值指数法（二）现值指数法（Profitability Index） 1.含义：现值指数是未来现金流入现值与现金流出现值的比率。含义：现值指数是未来现金流入现值与现金流出现值的比率。 2.计算现值指数的公式为：现值指数计算现值指数的公式为：现值指数=未来现金流入的现值未来现金流入的现值未来现金流出的现值未来现金流出的现值 P184根据表根据表8-1的资料，三个项目的现值指数如下：的资料，三个项目的现值指数如下： 现值指数（现值指数（A）=2166920000=1.08 现值指数（现值指数（B）=10557

7、9000=1.17 现值指数（现值指数（C）=1144012000=0.95 3.与净现值的比较：与净现值的比较： 现值指数是一个相对数指标，反映投资的效率；而净现值指标现值指数是一个相对数指标，反映投资的效率；而净现值指标是绝对数指标，反映投资的效益。是绝对数指标，反映投资的效益。 4.决策原则决策原则:当现值指数大于当现值指数大于1，投资项目可行。，投资项目可行。 （三）内含报酬率法（三）内含报酬率法（Internal Rate of Return） 1.含义含义 内含报酬率是指能够使未来现金流入量现值等于未内含报酬率是指能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量现值的折现率，或者说是使投

8、资项目来现金流出量现值的折现率，或者说是使投资项目净现值为零的折现率。净现值为零的折现率。 2.计算计算 （1）当各年现金流入量均衡时：利用年金现值系）当各年现金流入量均衡时：利用年金现值系数表，然后通过内插法求出内含报酬数表，然后通过内插法求出内含报酬 （2）一般情况下：逐步测试法）一般情况下：逐步测试法(p186) 3.决策原则决策原则 当内含报酬率高于资本成本时，投资项目可行。当内含报酬率高于资本成本时，投资项目可行。净现值净现值 、现值指数、现值指数 、内含报酬率的比较、内含报酬率的比较 相同点：相同点： 第一，考虑了资金时间价值；第一，考虑了资金时间价值；第二，考虑了项目期限内全部的

9、增量现金流量；第二，考虑了项目期限内全部的增量现金流量； 第三，受建设期的长短、回收额的有无以及现金流量第三，受建设期的长短、回收额的有无以及现金流量 的大小的影响；的大小的影响； 第四，在评价单一方案可行与否的时候，结论一致。第四，在评价单一方案可行与否的时候，结论一致。当净现值当净现值0时，现值指数时，现值指数1，内含报酬率资本成本率；，内含报酬率资本成本率； 当净现值当净现值0时，现值指数时，现值指数1，内含报酬率资本成本率；，内含报酬率资本成本率；当净现值当净现值0时，现值指数时，现值指数1，内含报酬率资本成本率。，内含报酬率资本成本率。 区别点：区别点： 净现值净现值 ：衡量投资的效

10、益，绝对指标；：衡量投资的效益，绝对指标； 现值指数现值指数 ：衡量投资的效率，相对指标：衡量投资的效率，相对指标 ，受设定折，受设定折现率的影响现率的影响 ；内含报酬率内含报酬率 ：衡量投资的效率，相对指标，反映项目：衡量投资的效率，相对指标，反映项目投资方案本身报酬率投资方案本身报酬率 （四）回收期法（四）回收期法(Payback Period) 1.回收期（静态回收期、非折现回收期）回收期（静态回收期、非折现回收期） （1）含义：回收期是指投资引起的现金流入累计到）含义：回收期是指投资引起的现金流入累计到与投资额相等所需要的时间。与投资额相等所需要的时间。 （2）计算方法：）计算方法：

11、（3）决策规则：）决策规则： 优点：优点： 回收期法计算简便，并且容易为决策人所理回收期法计算简便，并且容易为决策人所理解解,可以大体上衡量项目的流动性和风险。可以大体上衡量项目的流动性和风险。 缺点：缺点： 不仅在于忽视时间价值，而且没有考虑回收不仅在于忽视时间价值，而且没有考虑回收期以后的收益。期以后的收益。 2.折现回收期（动态回收期）折现回收期（动态回收期） （1）含义：折现回收期是指在考虑资金时间价值的）含义：折现回收期是指在考虑资金时间价值的情况下以项目现金流量流入抵偿全部投资所需要的情况下以项目现金流量流入抵偿全部投资所需要的时间。时间。 （2）计算：）计算： P189根据【教材

12、例根据【教材例8-1】的资料】的资料 （3）决策规则；）决策规则； 优缺点优缺点: 年的现金净流量的现值年的现金净流量的现值 第年的尚未回收额第年的尚未回收额的现值的现值 第投资回收期第投资回收期 ) （五）会计报酬率（五）会计报酬率 1.特点：计算时使用会计报表上的数据，以及普通会计的收益和成特点：计算时使用会计报表上的数据，以及普通会计的收益和成本观念。本观念。 2.计算计算 3.优缺点优缺点 优点优点: 它是一种衡量盈利性的简单方法，使用的概念易于理解；它是一种衡量盈利性的简单方法，使用的概念易于理解；使用财务报告的数据，容易取得；考虑了整个项目寿命期的全使用财务报告的数据，容易取得；考

13、虑了整个项目寿命期的全部利润。部利润。 缺点缺点: 使用账面收益而非现金流量，忽视了折旧对现金流量的影使用账面收益而非现金流量，忽视了折旧对现金流量的影响；忽视了净收益的时间分布对于项目经济价值的影响。响；忽视了净收益的时间分布对于项目经济价值的影响。 第二节第二节 投资项目现金流量的估计投资项目现金流量的估计 （1）现金流量的概念）现金流量的概念2级级 （2）现金流量的估计）现金流量的估计2级级 （3）固定资产更新项目的现金流量）固定资产更新项目的现金流量2级级 （4）所得税和折旧对现金流量的影响）所得税和折旧对现金流量的影响3级级 （5）互斥项目的排序问题）互斥项目的排序问题3级级 （6）

14、总量有限时的资本分配）总量有限时的资本分配3级级 一、现金流量的概念一、现金流量的概念（一）含义：所谓现金流量，在投资决策中是指一个（一）含义：所谓现金流量，在投资决策中是指一个项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。 在理解现金流量的概念时，要把握以下三个要点：在理解现金流量的概念时，要把握以下三个要点： 投资决策中使用的现金流量，是投资项目的现金流投资决策中使用的现金流量，是投资项目的现金流量，是特定项目引起的。量，是特定项目引起的。 现金流量是指现金流量是指“增量增量”现金流量。现金流量。 这里的这里的“现金现金”是广义的现金，它不仅包括各

15、种货是广义的现金，它不仅包括各种货币资金，而且包括项目需要投入企业拥有的非货币币资金，而且包括项目需要投入企业拥有的非货币资源的变现价值（或重置成本）。资源的变现价值（或重置成本）。 （二）现金流量的内容（不考虑所得税）（二）现金流量的内容（不考虑所得税）垫支营运资本垫支营运资本= 本年营运资本本年营运资本-上年营运资本上年营运资本营业现金流量营业现金流量=销售收入销售收入-付现成本付现成本=利润利润+非付现成非付现成本本 终结现金流量终结现金流量=回收额（回收垫支的营运资本、回收回收额（回收垫支的营运资本、回收长期资产的净残值或变现价值）长期资产的净残值或变现价值） 二、相关现金流量的估计二

16、、相关现金流量的估计 （一）基本原则：只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量（一）基本原则：只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量 （二）具体需要注意的问题：（二）具体需要注意的问题： 1.区分相关成本和非相关成本区分相关成本和非相关成本 相关成本是指与特定决策有关的、相关成本是指与特定决策有关的、在分析评价时必须加以考虑的成本。例如，差额成本、未来成在分析评价时必须加以考虑的成本。例如，差额成本、未来成本、重置成本、机会成本都属于相关成本。沉没成本、过去成本、重置成本、机会成本都属于相关成本。沉没成本、过去成本、账面成本等往往是非相关成本。本、账面成本等往往是非相关成本。 2.不要忽视机

17、会成本不要忽视机会成本 在投资方案的选择中，如果选择了一个投资在投资方案的选择中，如果选择了一个投资方案，则必须放弃投资于其他途径的机会。其他投资机会可能方案，则必须放弃投资于其他途径的机会。其他投资机会可能取得的收益是实行本方案的一种代价，被称为这项投资方案的取得的收益是实行本方案的一种代价，被称为这项投资方案的机会成本。机会成本。 机会成本不是我们通常意义上的机会成本不是我们通常意义上的“成本成本”，它不是，它不是一种支出或费用，而是失去的收益。一种支出或费用，而是失去的收益。 3.要考虑投资方案对公司其他项目的影响要考虑投资方案对公司其他项目的影响 4.对净营运资本的影响对净营运资本的影

18、响三、固定资产更新项目的现金流量三、固定资产更新项目的现金流量（一）更新决策现金流量的特点（一）更新决策现金流量的特点 更新决策的现金流量主要是现金流出。即使有少更新决策的现金流量主要是现金流出。即使有少量的残值变价收入，也属于支出抵减，而非实质上的量的残值变价收入，也属于支出抵减，而非实质上的流入增加。流入增加。 （二）确定相关现金流量应注意的问题（二）确定相关现金流量应注意的问题 1.旧设备的初始投资额应以其变现价值考虑旧设备的初始投资额应以其变现价值考虑 继续使用继续使用旧设备：丧失变现的现金流旧设备：丧失变现的现金流 2.设备的使用年限应按尚可使用年限考虑设备的使用年限应按尚可使用年限

19、考虑【教材例【教材例8-2】某企业有一旧设备，工程技术人员提】某企业有一旧设备，工程技术人员提出更新要求，有关数据如下：出更新要求，有关数据如下： （三）固定资产平均年成本（三）固定资产平均年成本1.含义：固定资产平均年成本是指该资产引起的现金流出的年含义：固定资产平均年成本是指该资产引起的现金流出的年平均值。平均值。 2.计算公式：计算公式： （1）如果不考虑时间价值，它是未来使用年限内的现金流出总）如果不考虑时间价值，它是未来使用年限内的现金流出总额与使用年限的比值。额与使用年限的比值。 （2）如果考虑货币的时间价值，它是未来使用年限内现金流出）如果考虑货币的时间价值，它是未来使用年限内现

20、金流出总现值与年金现值系数的比值，即平均每年的现金流出。总现值与年金现值系数的比值，即平均每年的现金流出。 如如P202【教材例【教材例8-2】资料，】资料， 考虑货币的时间价值，考虑货币的时间价值，计算现金流出的总现值，然后分摊给每一年计算现金流出的总现值，然后分摊给每一年 3.使用平均年成本法需要注意的问题：使用平均年成本法需要注意的问题： （1）平均年成本法的假设前提是将来设备再更换时，）平均年成本法的假设前提是将来设备再更换时，可以按原来的平均年成本找到可代替的设备。可以按原来的平均年成本找到可代替的设备。 （2）平均年成本法是把继续使用旧设备和购置新设）平均年成本法是把继续使用旧设备

21、和购置新设备看成是两个互斥的方案，而不是一个更换设备的备看成是两个互斥的方案，而不是一个更换设备的特定方案。因此，不能将旧设备的变现价值作为购特定方案。因此，不能将旧设备的变现价值作为购置新设备的一项现金流入。对于更新决策来说，除置新设备的一项现金流入。对于更新决策来说，除非未来使用年限相同，否则，不能根据实际现金流非未来使用年限相同，否则，不能根据实际现金流动分析的净现值或内含报酬率法解决问题。动分析的净现值或内含报酬率法解决问题。 （三）固定资产的经济寿命（三）固定资产的经济寿命含义：最经济的使用年限，使固定资产的平均含义：最经济的使用年限，使固定资产的平均年成本最小的那一使用年限。年成本

22、最小的那一使用年限。 P205【教材例【教材例8-3】设某资产原值为】设某资产原值为1400元元,运行成本逐年运行成本逐年增加，折余价值逐年下降。有关数据见表增加，折余价值逐年下降。有关数据见表8-10 四、所得税和折旧对现金流量的影响四、所得税和折旧对现金流量的影响折旧对投资决策产生影响，实际是由所得税引起的。折旧对投资决策产生影响，实际是由所得税引起的。 （一）基本概念：税后成本（一）基本概念：税后成本 【教材例【教材例8-4】某公司目前的损益状况见表】某公司目前的损益状况见表8-11。该公司正在。该公司正在考虑一项广告计划，每月支付考虑一项广告计划，每月支付2 000元，假设所得税税率为

23、元，假设所得税税率为25%，该项广告的税后成本是多少，该项广告的税后成本是多少? 税后成本税后成本=实际付现成本实际付现成本(l-税率税率) 2.税后收益概念和计算税后收益概念和计算 税后收入税后收入=收入金额收入金额(l-税率税率) 3.折旧抵税的概念和计算折旧抵税的概念和计算 P197【教材例【教材例8-5】假设有甲公司和乙公司，全年销货收入、】假设有甲公司和乙公司，全年销货收入、付现费用均相同，所得税税率为付现费用均相同，所得税税率为25%。两者的区别是甲公司有。两者的区别是甲公司有一项可计提折旧的资产，每年折旧额相同。两家公司的现金流一项可计提折旧的资产，每年折旧额相同。两家公司的现金

24、流量见表量见表8-12所示。所示。 五、互斥项目的排序问题五、互斥项目的排序问题 （一）项目寿命相同，但是投资规模不同，利用净现（一）项目寿命相同，但是投资规模不同，利用净现值和内含报酬率进行选优时结论有矛盾时值和内含报酬率进行选优时结论有矛盾时: 应当以净现值法结论优先。应当以净现值法结论优先。 七、通货膨胀的处置七、通货膨胀的处置（一）通货膨胀对资本预算的影响（一）通货膨胀对资本预算的影响 （二）计算评价指标的基本原则（二）计算评价指标的基本原则 在资本预算的编制过在资本预算的编制过程中，应遵循一致性原则。名义现金流量用名义折程中，应遵循一致性原则。名义现金流量用名义折现率进行折现，实际现

25、金流量用实际折现率进行折现率进行折现，实际现金流量用实际折现率进行折现现 【教材例【教材例8-9】假设某项目的实际现金流量如表】假设某项目的实际现金流量如表8-17所示，名所示，名义资本成本为义资本成本为12%，预计一年内的通货膨胀率为，预计一年内的通货膨胀率为8%，求，求该项目的净现值。该项目的净现值。第一种方法：将名义现金流量用名义资本成本进行折现。此时第一种方法：将名义现金流量用名义资本成本进行折现。此时需要先将实际现金流量调整成为名义现金流量，然后用需要先将实际现金流量调整成为名义现金流量，然后用12%的资本成本进行折现。具体计算过程如表的资本成本进行折现。具体计算过程如表8-18所示

26、。所示。 第二种方法：将实际现金流量用实际资本成本进行折第二种方法：将实际现金流量用实际资本成本进行折现。此时需要将名义资本成本换算实际资本成本，现。此时需要将名义资本成本换算实际资本成本，然后再计算净现值。具体计算过程如表然后再计算净现值。具体计算过程如表8-19所示。所示。 实际资本成本实际资本成本=(1+名义资本成本名义资本成本)(1+通货膨胀通货膨胀率率)- 1=(1+12%)(1+8%)-1=3.7% 三、投资项目评价的基本方法三、投资项目评价的基本方法 第三节第三节 项目风险的衡量与处置项目风险的衡量与处置一、项目风险分析的主要概念一、项目风险分析的主要概念 项目的特有风险项目的特

27、有风险: 特有风险是指项目本身的风险，它特有风险是指项目本身的风险，它可以用项目预期收益率的波动性来衡量。可以用项目预期收益率的波动性来衡量。 项目的公司风险项目的公司风险: 项目的公司风险是指项目给公司带项目的公司风险是指项目给公司带来的风险。项目的公司风险可以用项目对于公司未来的风险。项目的公司风险可以用项目对于公司未来收入不确定的影响大小来衡量。来收入不确定的影响大小来衡量。 项目的市场风险项目的市场风险: 从股东角度来看待，项目特有风险从股东角度来看待，项目特有风险被公司资产多样化分散后剩余的公司风险中，有一被公司资产多样化分散后剩余的公司风险中，有一部分能被股东的资产多样化组合而分散

28、掉，从而只部分能被股东的资产多样化组合而分散掉，从而只剩下任何多样化组合都不能分散掉的系统风险。剩下任何多样化组合都不能分散掉的系统风险。影响股东预期收益的是项目的影响股东预期收益的是项目的系统风险。系统风险。第三节投资项目的风险处置第三节投资项目的风险处置一、投资项目风险的处置方法一、投资项目风险的处置方法（一）调整现金流量法（一）调整现金流量法调整现金流量法，是把不确定的现金流量调整为确定的现调整现金流量法，是把不确定的现金流量调整为确定的现金流量，然后用无风险的报酬率作为折现率计算净现值。金流量，然后用无风险的报酬率作为折现率计算净现值。肯定当量系数是指预计现金流入量中使投资者满意的无风肯定当量系数是指预计现金流入量中使投资者满意的无风险的份额。现金流量的风险越大，肯定当量系数越小。险的份