从成本-收益角度科学确定我国外汇储备水平(一)

1、从本钱 -收益角度科学确定我国外汇储藏水平 一 内容提要：中国的外汇储藏到底是多了还是少了？这需要从经济学上 进行本钱 -收益分析，才能科学评判国家持有多少外汇储藏才是合理和 划算的。 持有外汇储藏的本钱 -收益工程有时机本钱与收益、会计本钱 与收益、相关本钱与收益以及边际本钱与收益。关键词：外汇储藏成 本分析收益分析当前，面对人民币升值的压力，我国外汇储藏问题日 益突出。因为快速增长的外汇储藏不仅客观上加大了人民币升值的压 力，而且对我国的经济运行产生了多方面的重大影响。我国的外汇储 备 1996 年 12 月突破 1000 亿美元， 2001 年 10 月突破 2000 亿美元， 2003

2、年突破 4000亿美元， 2004年突破 5000亿美元，估计在 2005年 将突破 6000 亿美元，增长呈逐年加速度态势。如果没有重大的国内金 融政策调整和国际情况变化， 2005 年，我国的外汇储藏将超过日本而 成为世界上外汇储藏最多的国家。作为一个开展中国家拥有如此之多 的外汇储藏，目前已越来越引起国内外学术界、经济界乃至政界的关 注和争论。中国的外汇储藏到底是多了还是少了？这个问题可能还难 得有一个统一的答案，各方人士的看法可能大相径庭。我想，现在的 问题不是要争论外汇储藏多了还是少了，而是要首先搞清楚这些外汇 储藏到底有多少收益并消耗了多少本钱。只有从经济学上进行本钱 - 收益分析

3、，才能科学评判国家持有多少外汇储藏才是合理和划算的。 一、我国外汇储藏的本钱到底有多大？ 从经济学角度分析，我国目前的外汇储藏本钱主要由以下一些方面构 成：第一，外汇储藏的时机本钱。外汇储藏是一种以外币表示的金融 债权，相应的资金存放在国外，并末投入国内生产使用。这就是说， 拥有一笔外汇储藏，就等于放弃这笔资金在国内投入使用的时机。外 汇储藏虽然可以在国外投入使用，但是这种使用效率与在国内的使用 效率存在着差异。外汇储藏的时机本钱就应当是同一数额的外汇储藏 资金在国内的投资收益与在国外的投资收益之差。近年来，我国的储 备主要是美元，其在美国的投资渠道主要是美国国债和银行储蓄。这 两项投资的年收

4、益率在 3%左右这并不象有的人所说的 5%。我国国 内的投资收益情况如何呢？各个行业的情况差异较大，目前汽车行业 的利润率在 20%左右，钢铁、铝、水泥等传统行业近年的投资年利润 率也在 20%左右，集成电路、信息网络、软件等行业的收益率应不低 于这些传统行业，即使一些劳动密集型行业如纺织业、日用品制造业 的收益率也在 10%左右，这还不包括投资所产生的收入的增加而增加 的社会效益。据此估算，近几年企业投资利润率的一般综合水平应在 12%左右。依此推演，我国外汇储藏的时机本钱应占到外汇储藏总额 9%的水平，如果按 2003 年的外汇储藏规模 4000 亿美元计算，这 项本钱是 360 亿美元/

5、年，折算为人民币近 3000 亿元。这就是说，拥 有 4000亿美元的外汇储藏每年得付出 3000 亿元人民币的代价。第二， 外汇储藏的会计本钱。会计本钱是会计师在帐簿上记录下来的本钱， 它反映使用资源的实际货币支出。外汇储藏要不要在我国国际收支平 衡表的会计帐目上表达支付代价？外表看来，似乎不会发生会计数据 的增减，而实际上，这种实际的数据变动必然发生。原因是当今世界 主要的国际储藏货币如美元、 欧元、日元等的汇率都是随市场浮动的。 自 2003 年以来，美元已经贬值了 18%左右。近几年，我国实际采用的 是“盯住美元的准固定汇率制度， 且外汇储藏主要是美元， 这样，美元 的贬值实际上等于我

6、国外汇储藏的同步缩水。虽然会计帐目上的外汇 储藏数额没有减少，但是同样数额的外汇储藏的实际价值降低了。这 局部因美元贬值而降低的外汇储藏价值额就构成了我国拥有外汇储藏 的实际会计本钱。假设以 2003年 4000亿美元水平计算，外汇储藏贬值 额达 720 亿美元，折算为人民币为 5900 多亿元。这个数字可视为国家 每年保有 4000 亿美元外汇储藏的会计本钱。 这仅是根据美元币值变动 情况的估算数。第三，外汇储藏的相关本钱。相关本钱是作出决策过 程中使用和发生的费用支付，如果不发生决策就不会显示出来。这就 是说，作出外汇使用的决策和外汇储藏的决策会发生不同的相关本钱。 如果将得到的外汇立即使

7、用视为零本钱，那么将外汇存放起来肯定会 发生大于零的本钱，这种本钱除了正常储藏过程的消耗之外，还会发 生另一些较显著的支出。例，如果外汇来自于贸易顺差，在目前信用 货币制度的条件下，意味着一国财富转移到国外，国内资源流出；要 保持资源平衡，必须引进相应的国外资本并购置等量的国外资源。但 是，引进资本是有代价的。这种代价就是国际融资的利率，目前大概 在 4-5%。同样，如果外汇来自于外国直接投资，国家将其作为国际储 备，它的代价也是国际融资的利率，这还不包括外国投资之后从国内带走的表达为资本利润的资源。 我们仍然将外汇储藏锁定在 4000 亿美 元的水平，这项融资本钱至少在 200亿美元以上，计

8、为 1600 亿人民币。 实际上，我国目前的外商直接投资已超过 4000 多亿美元，外汇储藏的 相关本钱已远远超过 1600 亿人民币。第四，外汇储藏的边际本钱。这 是增加一单位数的外汇储藏所新产生的本钱额。一个国家没有一定量 的外汇储藏是不行的。在一定数量内的外汇储藏，其本钱是一个相对 稳定的量， 边际本钱也不会有多大变化。 但是，超过了一定的保有量， 其边际本钱会随着外汇储藏的增加而递增。这一递增额除了上述的机 会本钱、会计本钱和增量本钱外，主要来源于因外汇储藏增加而增发 国内货币的风险本钱， 即外汇储藏占款不仅扩大了根底货币的发行量， 增加了通货膨胀的压力，而且可能造成外资过度进入，导致