金融衍生品市场

1、衍生品市场衍生品市场第四章一、衍生品市场概论一、衍生品市场概论例1：如果你是一位农场主，承包了40万公顷的农场农场，种植大豆，但是你担心天气状况影响到收成，你能怎么办？一、衍生品市场概论一、衍生品市场概论例2：美国2012年总统大选期货一、衍生品市场概论一、衍生品市场概论（一）什么是衍生品（derivatives）？衍生产品（derivatives）是指由某种更为基本的产品（underlying assets）派生出来，价值取决于基础资产的产品。一、衍生品市场概论一、衍生品市场概论（二）衍生品的常见品种分类（二）衍生品的常见品种分类按产品结构区分按产品结构区分普通衍生品远期期货期权互换奇异衍生

2、品（exotic）百慕大期权、亚式期权、回望期权、累计期权（ Accumulator）、敲出期权、敲入期权.一、衍生品市场概论一、衍生品市场概论（二）衍生品的常见品种按标的资产种类区分按标的资产种类区分权益类衍生品：股票期权、股指期货等利率类衍生品：利率互换、远期利率协议（FRA）等货币类衍生品：货币互换、货币期权等信用类衍生品：信用违约互换（CDS）等商品类衍生品：原油期货、铁矿石期货等一、衍生品市场概论一、衍生品市场概论（三）衍生品是如何被交易的（三）衍生品是如何被交易的交易所市场CBOT、NYSE、NYMEX、中国金融期货交易所场外市场（OTC市场）一、衍生品市场概论一、衍生品市场概论场

3、内衍生品与场外衍生品交易规模对比一、衍生品市场概论一、衍生品市场概论（四）衍生品市场的功能？风险分配价格发现提高现货市场容量、流动性和效率一、衍生品市场概论一、衍生品市场概论（五）衍生品的风险？公司公司时间时间涉及衍生品涉及衍生品事件原因事件原因后果后果巴林银行巴林银行1995日经指数期货巴林银行新加坡衍生品交易员超额交易投机失败巴林银行巨亏14亿美金倒闭，后以1英镑的象征价格出售大和银行大和银行1983-1995美国国债期货纽约分行交易员违规操作国债衍生品大和银行亏损11亿美金，被Fed重罚并撤出美国市场法兴银行法兴银行2008欧洲股票指数期货交易员未经许可多次交易欧洲股票指数期货法兴银行损

4、失超过49亿欧元摩根大通公司摩根大通公司（JPMorgan）2012信用违约掉期（CDS）衍生品持仓量过大，风险控制不当摩根大通已宣称的损失超过20亿美金，最终损失最多可能达到75亿美金中国航空油料集团公司中国航空油料集团公司2004原油期权中航油出售了大量看涨期权而未做对冲，在原油价格上涨的情况下资金链断裂导致账面亏损变为实际亏损中航油当期亏损超过5.5亿美元中国国家物资储备局中国国家物资储备局2005铜期货建立了大量的铜期货空头头寸而未做相应对冲国家物资储备局损失超过两亿美金中信泰富集团中信泰富集团2008外汇期权对澳大利亚元单边看多，卖出大量的累积看跌期权亏损超过150亿元港币一、衍生品

5、市场概论一、衍生品市场概论（五）衍生品的风险？风险来源：高杠杆复杂性套利与投机边界往往会变得模糊内部控制失败一、衍生品市场概论一、衍生品市场概论（六）衍生品市场的参与者套期保值者：关闭头寸投机客：敞开头寸套利者：对不同的产品反向操作，通过价差牟利二、远期与期货二、远期与期货目标：了解远期与期货的概念、种类及其市场运作了解期货（远期）对冲策略掌握远期合约定价方法二、远期与期货二、远期与期货（一）定义远期（远期（Forward contract）：）：在将来某一指定时刻，以约定价格（Strike PriceExercise Price）买入或卖出一定数量某种产品的合约。远期合约与即期合约（spot

6、 contract）的对照远期多头（long position）与空头（short position）二、远期与期货二、远期与期货（一）定义期货（Future Contract）：在将来某一指定时刻，以约定价格（交割价、也叫做期货价格Future price）买入或卖出一定数量某种产品的标准化合约。金融远期与期货：以金融资产作为标的资产的远期、期货合约。常见的标的资产包括：股票、指数、利率、货币、债券等。二、远期与期货二、远期与期货（一）定义远期、期货合约的关键要素：远期、期货合约的关键要素：标的资产合约规模交割时间T交割价格K交割方式二、远期与期货二、远期与期货（一）定义二、远期与期货二、远

7、期与期货（一）定义远期与期货的区别：（1）非标准化vs标准化（2）场外交易 vs 交易所交易（3）最终结算vs盯市、每日结算（4）交易对手风险二、远期与期货二、远期与期货（二）收益到期日为T，执行价格为K的远期或期货合约的收益多方： ST K空方： K- ST 二、远期与期货二、远期与期货（二）收益二、远期与期货二、远期与期货问：既然期货、远期都只是零和游戏，那么为什么需要这样的工具？这些工具只是赌博吗？二、远期与期货二、远期与期货（三）期货头寸因为交易所对合约条款（包括标的资产、交割方式、交割日期等）都做了规定，交易者可以协商的只有期货价格K。持仓量（open interest）：未平仓合约

8、的数量，等于所有多头头寸之和。问：持仓量是否等于所有空头头寸之和？二、远期与期货二、远期与期货（三）期货头寸（三）期货头寸因为交易所对合约条款（包括标的资产、交割方式、交割日期等）都做了规定，交易者可以协商的只有期货价格K。开仓：开仓：达成一份合约平仓：平仓：反向达成一份合约，绝大多数期货合约都会在交易截止日前平仓，没有最后交割。二、远期与期货二、远期与期货持仓量（open interest）：未平仓合约的数量，等于所有多头头寸之和。问：多头合约和空头合约价格不一样，如何能做到平仓？二、远期与期货二、远期与期货（三）期货头寸（三）期货头寸持仓量（持仓量（open interest）：未平仓合约

9、的数量，等于所有多头头寸之和。问：持仓量是否等于所有空头头寸之和？二、远期与期货二、远期与期货（三）期货头寸未平仓合约的交割：未平仓合约的交割：实物交割：规定质量标准，不同质量会通过升贴水调整。现金交割：指到期末进行交割时，用结算价格和现货价格来计算未平仓合约盈亏，以现金支付的方式最终了结期货合约的交割方式，绝大对数金融期货都是现金交割。二、远期与期货二、远期与期货（三）期货头寸未平仓合约的交割：未平仓合约的交割：问：到期未平仓合约中，空头与多头往往并不是最初签订合约的双方，那二者如何交割？二、远期与期货二、远期与期货（三）期货头寸未平仓合约的交割：未平仓合约的交割：结算所（结算所（clear

10、inghouse）:多空双方并不彼此持有合约，而是由清算所作为多头的空方和空头的多方完成合约交割。清算所有义务交割商品给多头并付钱给空头。清算所改善了期货交易中的对手风险，期货参与者无需关注交易对手的信用状况。交易所（清算所）和会员结算，会员和最终客户结算二、远期与期货二、远期与期货（三）期货头寸问：远期合约的交割呢？问：清算所的净头寸如何？二、远期与期货二、远期与期货（三）期货头寸问：远期合约的交割呢？问：清算所的净头寸是多少？二、远期与期货二、远期与期货（四）期货交易保证金（Margin）与盯市（Marking to Market）保证金：避免违约初始保证金与维持保证金盯市：每日结算，每日

11、损益即时兑付。二、远期与期货二、远期与期货（四）期货交易保证金（Margin）与盯市（Marking to Market）例：100份期货价格为100元/股的股票期货，总计价值为100 x100=10000元，初始保证金比例20%，则多空双方都需要在保证金账户上存入价值2000元的保证金（可以是先进或者有价证券）第二天期货价格变为110，则多方收益100 x（110-100）=1000元，同时空方损失也为1000元。清算所从空方保证金账户取出1000元，多方保证金账户增加1000元。空方保证金变为1000元，多方保证金变为3000元二、远期与期货二、远期与期货（五）远期与期货最终收益的区别远期

12、：只有最终交割收益，ST K（多方）或者空方（ K- ST ）期货：还需加上各交易日损益的时间价值二、远期与期货二、远期与期货（六）期货市场交易目的与策略（1）套期保值：（2）对冲风险（3）套利：（4）投机：二、远期与期货二、远期与期货（六）期货市场交易策略常见问题：（1）对冲不完美（2）套利限制（3）对冲与投机的界限模糊二、远期与期货二、远期与期货案例一：2008年法国兴业银行巨亏事件案例二：2008年中信泰富巨亏事件二、远期与期货二、远期与期货（七）期货价格的确定1、远期、期货与现货的平价、远期、期货与现货的平价T远期或者期货的期限（年）S0现货价格K远期、期货价格r无风险利率D合约存续期

13、内基础资产的中间收入，例如股票的股利、债券利息等二、远期与期货二、远期与期货（七）期货价格的确定套利：套利：没有任何资金投入的情况下获得一个严格为正的收益。二、远期与期货二、远期与期货（七）期货价格的确定1、没有中间收入条件下的远期、期货与现货的平价、没有中间收入条件下的远期、期货与现货的平价组合组合A：做空期货、做多现货：做空期货、做多现货进入一份空头合约，约定T时刻卖出一股IBM股票，执行价格为K 。以r的利率借款S0，买进一份IBM股票，持有到T时期交付给合约多方，获得现金K，并偿还借款S0erT。二、远期与期货二、远期与期货（七）期货价格的确定行动期初现金流期末现金流借入S0，到期后还

14、本付息S0erTS0-S0erT购买股票价值S0 -S00进入期货空头，到期将买入得股票以价格K交割给多方0K总现金流0K-S0erT二、远期与期货二、远期与期货（七）期货价格的确定1、没有中间收入条件下的远期、期货与现货的平价、没有中间收入条件下的远期、期货与现货的平价组合组合B：做多期货、做空现货：做多期货、做空现货进入一份多头合约，约定T时刻买入一股IBM股票，执行价格为K 。以价格S0卖空一份IBM股票（借入股票并卖出），将获得的先进以无风险利率r在投资；到T时期执行多头合约，支付现金K，获得股票并偿还期初卖空所借股票。二、远期与期货二、远期与期货（七）期货价格的确定行动期初现金流期末

15、现金流借入股票，以市场价格卖出获得现金S0S00现金S0 以利率r滚动投资（购买收益率为r的债券，价值S0 ）-S0S0erT进入期货多头，到期以价格K买入股票，并偿还期初借入的股票0-K总现金流0S0erT-K二、远期与期货二、远期与期货（七）期货价格的确定（1）K-S0erT0组合A获得套利收入（2）K-S0erT0组合B获得套利收入（3）K-S0erT=0没有套利空间，市场达到均衡二、远期与期货二、远期与期货（七）期货价格的确定1、没有中间收入条件下的远期、期货价格与现货价格的、没有中间收入条件下的远期、期货价格与现货价格的平价公式平价公式K=S0erT二、远期与期货二、远期与期货（七）

16、期货价格的确定2、提供已知中间收入条件下的远期、期货与现货的平价、提供已知中间收入条件下的远期、期货与现货的平价基础资产在时期t（0t0组合A获得套利收入（2）K+ Der(T-t)-S0erT0组合B获得套利收入（3）K+ Der(T-t)-S0erT=0没有套利空间，市场达到均衡二、远期与期货二、远期与期货（七）期货价格的确定2、提供已知中间收入条件下的远期、期货价格与现货价、提供已知中间收入条件下的远期、期货价格与现货价格的平价公式格的平价公式K+ Der(T-t)-S0erT=0K=S0-IerT其中，I=De-rt，是中间收入D的现值二、远期与期货二、远期与期货（八）期货价格与现货价

17、格的关系1、收敛时间时间(a)(b)期货价格期货价格现货价格现货价格二、远期与期货二、远期与期货（八）期货价格与现货价格的关系2、基差与基差风险基差（基差（basisbasis）：）：期货价格与现货价格的价差 K-SK-S，有时候也把 S-K S-K 叫做基差。基差在合约到期日会收敛到0，但合约到期以前，期货价格和现货价格可能会有较大差异如果套期保值者在到期之前清算，则会面临基差风险（基差风险（basis riskbasis risk）二、远期与期货二、远期与期货（八）期货价格与现货价格的关系3、产生基差风险的原因（1）缺少完美对冲品种（2）投资者可能在到期日之前平仓，例如基金遭遇赎回、期间的

18、阶段累积损失达到止损限度等。二、远期与期货二、远期与期货基差风险的案例：长期资本管理公司（LTCM）二、远期与期货二、远期与期货基差风险的案例：长期资本管理公司（LTCM）强大的合伙人阵容：强大的合伙人阵容：两位诺奖得主，一位美联储副主席，一位被视为美联储主席接班人的哈佛大学教授，数位华尔街传奇高管。完美的套利策略完美的套利策略：七大工业国国债利差套利，卖出低利率的债券，买入高利率的债券，并在外汇市场用远期和期货覆盖货币头寸，最终债券利差会收敛，LTCM获得无风险利率。骄人的历史业绩骄人的历史业绩：成立之初，资产净值为12.5亿美元，1997年末，上升为48亿美元，净增长2.84倍。每年的投资回报率分别为：1994年28.5%、1995年42.8%、1996年40.8%、1997年17%。二、远期与期货二、远期与期货崩溃：崩溃：1998年八、九月俄罗斯政府公债违约，恐慌的投资人抛售日本与欧洲公债而抢进美国、德国公债（flying to quality）。原本预期公债价差收敛应该产生的获益，却随着公债价差扩大而变成巨额的亏损，短短时间内亏损46亿美金。拯救：拯救：由于LTCM公司头寸实在太大，如果任其破产清算出售资产来偿还债务后可能