对冲基金在金融市场中扮演了何种角色_

1、对冲基金在金融市场中 扮演了何种角色？口复旦大学国际金融系主任刘红忠 复旦大学国际金融系研究生 朱敏央行公布的最新数据显示，2007年一季度 我国外汇借备增加1357亿美元，接近2006年全年 外汇储备增加额的55%。如此快速的储备增长除 了来白干外贸顺差以外，绝大部分来自资本与金 融账户项卜的资金流入。有数据显示，在不到一 个月的时间内，资本流入星从占中国GDP的-5% 上升到+8%,这种现象无论是在中国还是在亚洲 区域内（1997年金融危机期间除外）都未曾出现 过。人们对干当年以对冲基金为首馬国际资本的 兴风作浪仍然心有余悸。在亚洲金融危机爆发I- 年以后，对冲基金是否会卷土重来并再次进入

2、亚 洲新兴市场？当年的对冲展金在金融市场中到底 扮演了何种角色？鉴于一些羞本面的分析已经比 较充分.本文仅从对冲基金的行为角度做些补充 分析。所谓对冲基金，本质上是通过向有限数耻的 投资者募集资本而成立的私人投资组合。多数基 金通过离岸方式设立，以逃避金融监管和信息披 露责任。对冲甚金运用各种衍生工具投资于全球 的股市、债市、汇市和商品市场，其投资行为复 杂而灵活，并具有很高的杠杆效应。卜而，就其 杠杆效应、信息优势和对市场稳定性的影响做简 要分析。资金規横与杠杆效应有数据显示，1997年底对冲基金全球资产 仅3000亿美元，而成熟市场的机构投资者所管理 的资产超过20万亿美元。根据投浚策略不

3、同，对 冲基金分为宏观基金和相对价值基金两大类。前 者利用各国宏观经济的不稳定进行操作；而后者 对密切相关的证券的相对价格进行投资。在1997 年金融危机中人们所认识的包括索罗斯的量子基 金在内的宏观对冲基金，其杠杆比率一般为4-7 倍。有研究显示，2003年84%的对冲基金运用小 于200%的杠杆比率，只有不到2%的对冲基金的 杠杆比率大于500%。在泰国银行1997年7月底280 亿美元的远期账户上，普遍认为只冇近70亿美元 恵接代表了对冲基金的交易；而在印尼盾的抛俾 中，跨国商业银行和投资银行占据了大多数的份 额，其他包括马来西亚林吉特、菲律宾比索和韩 元在内的危机国家货币都没有对冲墓金

4、大额类空 的交易。可见，对于对冲基金利用高杠杆大规模 炒作亚洲货币的描述可能存在一定程度放大的成 分.I关于2007年一季度外汇储备的大幅上涨原因的分析，还冇待中国人民银疔有关数攥的披露。2007/6 中国外汇994-2010 China Academic Journal Electronic PubJisbing House. All rights, reserved. hltp:A*klnei信腮优势与羊群效应实际上，在国际范围内管理多元 化投资组合的外国投资者常常很难把握 不同国家的环境变化，尤其是在缺乏流 动性的新兴市场上。Wei和Kim(1999) 分析了亚洲金融危机中外汇交易商的

5、头寸变化与汇率变化之间的相关性，从 而对对冲基金等大型交易商拥有汇率走 势的信息表示怀疑。出对冲基金作为信 息的接受者而非供给者时，更可能仿效 其他投资者的投资行为；而其他能够最 方便地出入国内市场的机构投资若，如 投资银行、国内银行等都可能成为市场 的领导者.Fung和Hsieh(2000)的研究 认为，存在间接证据显示对冲基金在亚 洲金融危机中是交易的跟风者而非“头 羊”。另一方面，对冲基金的投资策略 灵活多变，其交易又具有隐蔽性，所以 其他投资者很难从价格中推测其成交 量，进而进行简单模仿。而较之传统的 共同基金，对冲基金行业内部也较少出 来西亚林吉待下跌时.对冲基金持有大 虽买进头寸，

6、这将有助于减轻汇率的下 跌而不是加速其下滑.对于亚洲一篮子 货币的研究结论也基本桂同。对冲基金 的资产持有具有更为多元化的特征。美 国SEC (2003)的报告认为，如果没有 对冲基金，市场会丧失多种风险管理渠 道，资金的成本也会更高。Danielsson 和Zigrand (2003)的研究认为对冲击 基金的逆势投资策略可以有效降低资产 之间的相关性，尤其是当资本市场进入 熊市时。与追踪指数和被动管理的传统 机构投资者相比，在理论上，对冲基金 利用经济变鼠真实价值与市场价格的差 异所进行的套利将有助F增加市场流动 性，提高市场效率和稳定性。1997年金融风暴末期至2000年上半 年，以LTC

7、M、老虎基金和敏子基金的 破产或重组为标志，对冲基金行业发生 了重大改组，从大型宏观投资策略为重 心，逐步向中小型专业基金转型，回归 传统的逆势投资策略。经此整合后，对 冲基金在数目及资产额上都出现明显的 增长。到2006年底，全球有近9千只对 冲基金，管理资产达到12万亿美元。据 不完全统计，其中在香港营运的对冲基 金约有148个，管理的资产总额达170亿 美元。2005年香港是亚洲新推对冲基金 最多的市场，其中大部分与内地经济的 投资有关。与1997年亚洲金融危机对冲 基金阻击货币不同，此次全球对冲基金 的投资重点是在亚洲股市、债券、房地 产市场可见，经历了亚洲金融危机， 对冲基金行业本身

8、也在不断地发展和调 整，其所面临的监符和运营环境较之十 年前也发生了葆刻的变化。面对近年来 对冲基金的回流，在采取谨慎态度的同 时，通过健全法律监管、完善市场环境 和专业运作，是否可以使对冲基金在中 国的金融市场改革中发展成为一种新的 金融工具？这是一个值得思考的问题。现投资策略雷同的跟风现象。Koders和 Prinster(1998)分析了期货头寸持有者向 期货交易委员会上报的数据，发觉机构 投资者总头寸的变化只有13%可以用羊 群效应来解释。Brown,Goetzmann和 Park(1998)的实证研究也发现，亚洲金融 危机中，1Q家最大的货币基金对篮子亚 洲国家货币的净头寸及基金的盈

9、利均未 出现显着变化。交易策踣与市场稱定性对冲的本意就是用一种投资来抵 消另外一种投资的风险，大部分的对冲 基金寻求比市场更低的波动率，它们倾 向干采取逆势投资策略，在资产价格 下跌时买逬、上升时抛岀。Stephen J. Brown等(1998)的实证发现1997年马口特约评论人北京师范大学金融研究中心主任钟伟对冲基金在亚洲金融危机中所扮演的角色，在十年来始终存在春广泛的争 议，并无定论。从近年来对冲基金在欧洲和东亚的蓬勃发展来看，对冲基金的 特性可以归纳为：1、严格的私算基金，分全球、国际和本土基金等多种类型， 属基金法的监管例外豁免；2、对冲基金旻投资策略差异极大的私募基金 的总称，主要策略包括去观、价值发行、基金之基金、垃圾债基金等，投资风 险也差异极大；3、对冲基金的高杠杆及基金规模均被人为夸大.例如一般认 为，在1997- 1998年间，对冲基金数目不超过6000个，管理的资产大约在3000 亿美元，但其中大部分并不介入新兴市场；4、对冲基金是否构成东亚金融危 机的真