第3章利用期货对冲的策略

1、 任课教师：任课教师：11.套期保值基本原理2.基差风险3.交叉套保和套期保值比4.采用股指期货调整股票组合资产贝塔5.实践中的对冲策略本章纲要2在期货市场上建立与现货头寸方向相反的适当仓位，按照习惯，根据期货市场头寸是多头或者空头分别称为多头套保(long hedge)：空头套保(short hedge)：1.套期保值基本原理3假设某石油公司将要出售一定数量的原油，由于未来原油价格走低将会带来收益降低，因而在期货市场卖空同样数量的原油期货，假设原油期货和现货价格在期初价格分别为18.75和19，套保结束时两者价格都有两种可能性，同时升高到19.5或者同时降低到17.5。1.套期保值基本原理-

2、例1:空头套保4假设某铜加工企业将要采购一定数量的铜，由于未来铜价走高将会带来支出增加，因而在期货市场多头同样数量的期铜，假设铜期货和现货价格在期初价格分别为120和140，套保结束时两者价格都有两种可能性，同时升高到125或者同时降低到105。1.套期保值基本原理-例2:多头套保5两个例子的总结:当假设期末时期、现货价格总是相同时，采用期货套保可以达到把收益或者支出在锁定在期初期货价格水平的效果。1.套期保值基本原理6上述两个例子假设期末期、现货价格无论怎样波动但一定保持相同是一个不现实的假设，如果期末两个市场的价格不相同会怎样呢？2.基差（basis）7期末时候现货和期货价格之差（S1-F

3、1）是套保者非常关心的一个变量，也就是所谓的基差基差基差衡量了当我们用同样数量相反头寸方向的简单对冲策略时所面临的风险基差增强对空头套保者有利而对多头套保者不利2.基差（basis）8各种产品期、现货的基差由于产品的不同都有各自特性，如黄金，历史上在2008年金融危机以前一直是期货对现货升水但在金融危机期间出现了贴水。基差是也基本面分析者关心的重要指标2.基差（basis）9由于期货交易标的和套保者的现货经常不完全一样，所以套保者采用不完全一致的期货标的对冲现货风险的时候就需要做:交叉套交叉套保保（cross hedging）基差的分解基差的分解：为了更好地理解交叉套保时的基差来源，可以把基差

4、分解为和期货标的完全相同的现货产品与期货之间的价差以及套保者所涉及的现货与该标的产品的价差两部分：S1-F1=（S1*-F1）+（S1-S1*），这里用S1*表示和期货标的相同的现货产品价格。3.交叉套保和套期保值比10交叉套保时，由于标的物不同，采用1:1的比例安排不再可行，此时通常采用的确定套保比的方法是采用最小方差套保比最小方差套保比(MVHR)假设未来的套保期间情形的可以用历史数据外推，现货价格变化S，期货价格变化是F3.交叉套保和套期保值比11交叉套保比的例子：假设某航空公司需要对200万加仑航油进行套保，但是只有取暖用油期货可以利用，因此需要计算交叉套保比，假设已知现货价差（xi）

5、和期货价差（yi）数据，则最小方差套保比可以算如下：3.交叉套保和套期保值比12股指股指是追踪某一特定的股票资产组合价值变化的指数。各支股票的权重可能依据股价或者股票市值或者某种法则确定。股指期货股指期货一般是由交易所规定以某一给定价格系数乘以股指作为股指期货交易的标的，但是交易报价习惯上仍然按照股指的形式。如标普500期货、沪深300股指期货。4.采用股指期货调整股票组合资产贝塔13由于这一节探讨的是金融资产及其期货，套保比值用资产及其衍生物的价值衡量比较方便，因此我们相应的套保比都是指的价值之比。CAPM模型模型是从收益率角度研究各项资产的收益风险特征的。在最小方差套保比也从收益率角度决定

6、时，两者产生了一个联系：如果我们假设股指期货m代表了市场资产组合，那么CAPM告诉我们某个特定股票资产组合a的资产贝塔是等价于以收益率计算得出的最小方差套保比值的4.采用股指期货调整股票组合资产贝塔14是假设现在某特定股指期货的价格是A，一给定资产组合的价值是P，资产贝塔是 ，用于对冲的股指期货合同的数量应为:4.采用股指期货调整股票组合资产贝塔15例子：标普500指数为1000，相应4个月内到期的股指期货合同标的为250美元乘以该指数,股指期货价格是1010，现在某资产组合的价值为5,000,000，其资产贝塔为1.5，无风险利率为4 %每年($1 %$每三个月)，股息为1 %每年($0.2

7、5 %$每三个月)， 那么采用什么样的标普500期货才可以在今后三个月内对冲该资产组合的风险呢？应该做空的股指期货合约数量为4.采用股指期货调整股票组合资产贝塔16采用股指期货可以:A. 在预期持有的资产组合表现超过市场整体状况的情况下去除市场风险B. 对计划长期持有的股票组合在特定短时期内的过高风险进行对冲4.采用股指期货调整股票组合资产贝塔17如果标普500指数三个月后为900，股指损失10个百分点，则在考虑股息的情况下股指回报率为约10-0.25=9.75，股指期货价格在三月后为902，则:4.采用股指期货调整股票组合资产贝塔18根据CAPM理论，采用资产贝塔衡量资产组合的风险的做法十分

8、流行，投资者往往有兴趣调整所持有的资产组合的资产贝塔以满足投资需要。根据资产贝塔和套保概念的联系，可以看到采用股指期货对冲实质上是在调整投资者所持有组合的资产贝塔。4.采用股指期货调整股票组合资产贝塔19 采用天真静态策略的做法:合同品种的选择合同品种的选择：好的相关性以尽量控制基差风险到期日的选择到期日的选择：在预定套保日期后但又尽量接近该日期套期保值比例的决定套期保值比例的决定：选择合适的风险控制目标，如最小方差。需要合适的展期策略以规避风险展期展期：是指将先到期的期货合约头寸在到期前清仓并立即重新在下一期合约同向建仓的套保操作。这种方式通常在需要套保的期间内没有合适期货合约的情况下使用。

9、5.实践中的对冲策略案例分析：案例分析： 上海现货铜采购的上海现货铜采购的“点价模式点价模式” 1长期以来供需双方在现货市场购买现货铜是“随行就市”的现货价购买模式，一旦现货价格的波动率过大就会对供需双方形成比较大的风险。对于买方而言，回避价格上行风险的常规方法是通过做多期货进行对冲，但是采用期货对冲的时候套保者需要承担基差风险。对于卖方而言也有同样的问题。现在某铜贸易商A采用全新的供货模式，采购者只需盯住上期所沪铜M+1月到期的合约报价，盘中任意时刻下单都可以按照上期所的当时的报价采购现货铜，现货铜在点价之后直到M+1月合约的最后交易日前由采购方选择任意时间付款提货。问题是如此商业模式下，采

10、购方和该贸易商会面临什么样的风险呢？双方各应如何管理自己的风险？特别的，请考虑下述三个问题：（1）假设某采购商是加工企业B,它采用铜加工特种高压电缆，卖给市场上比较强势的国有电力系统，国有电力系统采购电缆是招标制，要求投标企业按照投标时的铜价给出电缆报价，一旦中标后加工企业B就有合约义务在一年内交货。请问在这种情况下企业B在各阶段应该如何管理自己的风险？（2）假设采购商C也是加工企业，它采用铜加工成连接器按照现货价供应给下游中小电器生产厂家，同样从铜贸易商A采购，它在各阶段如何管理自己的风险呢？（3）假设该铜贸易商A并不自产铜，所有铜来自上游冶炼企业如铜陵有色和江铜等的供货，由于上游企业定价的垄断地位，他们要求的定价模式是必须按照他们每天所公布的供货价进行现货采购，但是实际由于从订货到运抵贸易商A的仓库会有10天的滞后。从1吨铜被