罗斯-公司理财-整理笔记

1、第 1 篇概论第 1 章 公司理财导论1.1 复习笔记公司的首要目标股东财富最大化决定了公司理财的目标。公司理财研究的是稀缺资金如何在企业和市场内进行有效配置，它是在股份有限公司已成为现代企业制度最主要组织形式的时代背景下，就公司经营过程中的资金运动进行预测、组织、协调、分析和控制的一种决策与管理活动。从决策角度来讲，公司理财的决策内容包括投资决策、筹资决策、股利决策和净流动资金决策；从管理角度来讲， 公司理财的管理职能主要是指对资金筹集和资金投放的管理。公司理财的基本内容包括: 投资决策 （ 资本预算） 、 融资决策（ 资本结构 ） 、 短期财务管理（ 营运资本 ）。1. 资产负债表资产负债

2、表是总括反映企业某一特定日期财务状况的会计报表，它是根据资产、 负债和所有者权益之间的相互关系，按照一定的分类标准和一定的顺序，把企业一定日期的资产、负债和所有者权益各项目予以适当排列，并对日常工作中形成的大量数据进行高度浓缩整理后编制而成的。资产负债表可以反映资本预算、资本支出、资本结构以及经营中的现金流量管理等方面的内容。2. 资本结构资本结构是指企业各种资本的构成及其比例关系，它有广义和狭义之分。广义资本结构，亦称财务结构，指企业全部资本的构成，既包括长期资本，也包括短期资本（ 主要指短期债务资本） 。狭义资本结构，主要指企业长期资本的构成，而不包括短期资本。通常人们将资本结构表示为债务

3、资本与权益资本的比例关系（D/E） 或债务资本在总资本中的构成（D/A） 。 准确地讲，企业的资本结构应定义为有偿负债与所有者权益的比例。资本结构是由企业采用各种筹资方式筹集资本形成的。筹资方式的选择及组合决定着企业资本结构及其变化。资本结构是企业筹资决策的核心问题。企业应综合考虑影响资本结构的因素，运用适当方法优化资本结构，从而实现最佳资本结构。资本结构优化有利于降低资本成本，获取财务杠杆利益。财务经理是公司管理团队中的重要成员，其主要职责是通过资本预算、融资 和资产流动性管理为公司创造价值。4. 公司制企业企业有个人独资企业、合伙制企业和公司三种组织形式。公司制企业简称 “公司” ，即实行

4、公司制的企业，以有限责任公司和股份有限公司为典型形式，是解决筹集大量资金的一种标准方法。5. 现金流的重要性公司创造的现金流必须超过它所使用的现金流。公司支付给债权人和股东的现金流必须大于债权人和股东投入公司的现金流。当支付给债权人和股东的现金大于从金融市场上筹集的资金时，公司的价值就增加了。公司投资的价值取决于现金流量的时点。6. 财务管理的目标管理者的基本财务目标是使股票价值最大化。有效的证据及相关理论均证明股东可以控制公司并追求公司价值最大化，从而实现公司价值和股东价值的统一。但是， 毫无疑问，在某些时候公司管理层会为了一己私利而牺牲股东的利益。公司在追求自身目标的同时必须经常顾及客户、

5、供应商和雇员的利益。7. 代理问题及代理成本股东和管理层之间的关系被称为代理关系。当某人 （ 委托方 ） 雇佣另外一个人（ 代理方 ） 代表他或她的利益的时候，代理关系就产生了。在所有的这一类问题中，委托方和代理方有可能在利益上冲突，这种冲突被称为代理问题（agencyproblem）o代理成本是指股东和管理层利益冲突的成本。这些成本包括直接成本与间接成本。解决代理问题的途径有: 通过更高的薪酬和更好的工作前景对管理人员进行激励约束；行使代理权之争；接管管理当局等。8. 金融市场金融市场是指以金融资产为交易对象而形成的供求关系及其机制的总和。广义的金融市场泛指资金供求双方运用各种金融工具，通过

6、各种形式进行的全部金融性交易活动。它包括如下三层含义: 它是金融资产进行交易的一个有形或无形的场所；它反映了金融资产的供应者和需求者之间所形成的供求关系；它包含了金融资产交易过程中所产生的运行机制，其中最主要的是价格（ 包括利率、汇率及各种证券的价格） 机制。金融市场是公司融资的重要场所。狭义的金融市场一般由货币市场和资本市场构成。货币市场，是指以期限在一年以下的金融资产为交易标的物的短期金融市场。它的主要功能是保持金融资产的流动性，以便随时转换成现实的货币。它一方面满足了借款者的短期资金需求， 另一方面也为暂时闲置的资金找到了出路。资本市场，是指期限在一年以上的金融资产交易的市场。一般来说，

7、资本市场包括两大部分: 一是银行中长期存贷款市场，二是有价证券市场。资本市场主要指的是债券市场和股票市场。通常所说的金融市场就是指狭义的金融市场。第 2 章会计报表与现金流量2.1 复习笔记会计报表与现金流量分析是公司理财决策的重要内容和基本依据。会计报表主要包括资产负债表、损益表和现金流量表。1. 资产负债表资产负债表指反映企业某一特定日期财务状况的会计报表。它是根据资产、负债和所有者权益之间的相互关系，按照一定的分类标准和一定的顺序，把企业一定日期的资产、负债和所有者权益各项目予以适当排列，并对日常会计核算工作中形成的大量数据进行高度浓缩整理后编制而成的。资产负债表编制的基础和描述的内容在

8、会计上的准确表述是:资产=负债+所有者权益其中， 所有者权益被定义为企业资产与负债之差。原则上， 所有者权益是指股东在企业清偿债务以后所拥有的剩余权益。资产部分取决于企业的行业性质和管理行为，负债部分反应资金的来源类型和比例，取决于管理当局对资本结构的选择。分析资产负债表时，财务管理人员应注意三个问题: 流动性、债务与权益、 价值与成本。<1）流动性流动性指资产变现的方便与快捷程度。流动性最强的是流动资产，包括现金以及自资产负债表编制之日起一年内能够变现的其他资产，如应收账款和存货。固定资产是流动性不高的一类资产，包括有形固定资产和无形固定资产。资产的流动性大意味着对短期债务的偿还能力比

9、较强，但流动资产的收益率通常低于固定资产的收益率。<2）负债与权益负债是企业所承担的在规定的期限内偿付有关债务的责任，所有者权益是对企业剩余资产的索取权。如果企业将部分利润留存，所有者权益的会计价值会提高。<3）价值与成本2. 利润表利润表亦称“损益表”或“收益表”，是指反映一个企业某一会计期间经营成果的会计报表。它把一定期间的收入与相关的费用进行配比，从而计算出企业一定期间的净利润（ 或净亏损） 。利润的会计定义等式为:收入=费用一利润利润表中每股收益和每股股利的计算公式为:每股收益=净利润/发行在外的股份数每股股利=股利/ 发行在外的股份数息税前利润（EBIT） 是指扣除所得税

10、和融资费用之前的利润。净利润常被表示成普通股每股股利，即每股收益（EPS）的形式。分析损益表时，财务管理人员应注意的问题是: 公认会计准则、非现金项目、时间和成本。按公认会计准则中配比原则的要求，收入应与费用相配比。在损益表上， 与收入相配比的费用中有些属于非现金项目，并不影响现金流量，比如折旧和递延税款。通常把未来的时间分为“短期”和“长期”。财务会计人员对变动费用和固定费用不作区分，而通常将费用分为产品成本和期间费用。净营运资本等于流动资产减去流动负债，当流动资产大于流动负债时，净营运资本为正，净营运资本变动额等于两个年度净营运资本的差额。企业的会计价值是指置存价值或账面价值，它是基于成本

11、的。市场价值是指有意愿的买者与卖者在资产交易中所达成的价格。股票价值是指股票的市场价值，权益的账面价值可以为负值，但市场价值不能为负值。4. 现金流量现金流量是指某一段时期内企业现金流入和流出的数量。法定会计报表中的现金流量表说明了现金及其等价物是如何发生变动的。资产的现金流量( 由企业资产所产生的现金流量，即从企业的营业活动中得到的现金流量CF (A) ，一定等于负债的现金流量( 流向企业债权人的现金流量)CF (B) 加上所有者权益的现金流量(流向权益投资者的现金流量)CF(S): CF(A)三CF(B)+CF(S)确定企业现金流量的第一步是计算“来自经营活动的现金流量”。经营性现金流量是

12、经营活动(包括销售产品和提供劳务)所引起的现金流量。企业现金流量的另一重要部分是固定资产的变动额。通常把企业的总现金流出分成两个部分:向债权人支付的现金流量和向股东支付的现金流量。发行新债是现金流量的一个重要来源。为了了解企业的财务状况，通常把现金流量划分为几种类型。 “经营性现金流量” 等于息税前利润加上折旧减去税金，它反映经营活动产生的现金，不包括资本性支出和净营运资本支出。经营性现金流量通常为正，当企业的经营性现金流量长期为负时，表明该企业已陷入困境，因为其经营活动的现金入不敷出。 “企业总现金流量”是经过资本性支出和净营运资本支出调整后的现金流量，它有时为负。 当企业以较高的增长率成长

13、时，用于存货和固定资产的支出就可能大于来自销售的现金流量。5. 会计现金流量表现金流量表用于反映企业在一定会计期间内有关现金收入、现金支出、投资与筹资活动的财务报表，用其可以评估企业产生现金流量的能力，评定企业的偿债能力和为投资者创造盈利的能力。它由经营、投资和筹资这三种活动产生的现金流量组成。利息费用本应归属于筹资活动产生的现金流量，但会计上并不是这样处理， 因为在计算净利润时利息被当作一项费用被扣减了。 因此，会计现金流量和财务 现金流量的主要差异在于利息费用，即会计现金流将其视为经营性现金流，而财 务现金流将其视为融资性现金流。第 3 章财务报表分析与长期计划3.1 复习笔记财务报表分析

14、，又称财务分析，是通过收集、整理企业财务会计报告中的有关数据， 并结合其他有关补充信息，对企业的财务状况、经营成果和现金流量情况进行综合比较和评价，为财务会计报告使用者提供管理决策和控制依据的一项管理工作。1. 财务报表分析（1） 共同比报表由于在现实中，各公司的规模大小不同，为了方便不同公司之间的相互比较，需要在一定程度上对财务报表进行标准化，共同比报表就是一种非常常见的方法，具体做法是将以金额表达的数据转化成百分比的形式。共同比资产负债表。就是把报表中的每个项目都表示成总资产的百分比的形式，就可以得到共同比资产负债表。共同比利润表。就是指在利润表中将所有的项目都表示成销售额的百分比的形式。

15、（2） 比率分析除了共同比报表，在不同规模的公司之间展开对比还可以用财务比率的方法。财务比率是在财务信息中的各个数据之间进行比较和考察的方法。财务比率包括短期偿债能力与流动性指标、长期偿债能力指标、资产管理或资金周转指标、盈利性指标以及市场价值的度量指标。短期偿债能力与流动性指标a. 流动比率=流动资产/ 流动负债流动比率反映了每一单位一年内需要用现金偿还的债务（ 短期负债 ） ， 企业有多少在同样的时间内可以转换成现金的资产（ 流动资产 ） 与之相对应，反映企业短期偿债能力的强弱。b. 速动比率（酸性试验比率）=（ 流动资产一存货）/ 流动负债实际经济生活中，存货的变现能力差，能否销售出去受

16、较多因素的影响。而像现金、应收账款、应收票据，企业可以直接使用或强制对方兑现债权，具有较强的流动性，称为速动资产。速动比率反映了企业运用能够迅速转换为现金的资产偿还短期负债的能力。c. 现金比率=现金/流动负债长期偿债能力指标a. 总负债比率=（总资产一总权益）/ 总资产=负债总额/资产总额这一比率取决于公司的资本结构，该比率越大则债权人在企业清算时遭受损失的可能性越大。b. 负债权益比=总负债/ 总权益c. 权益乘数=总资产/ 总权益=1+负债权益比d.利息（保障）倍数=EBIT/利息息税前利润（EBIT,常称为经营性利润，指在扣除异常项目、非延续性经营活动或特殊项目前所得的利润，只需用经营

17、活动总收入减经营活动总成本即可得到。它可以排除资本结构（利息支出 ）和税收的影响，单独提取盈余差异部分。e.现金对利息的保障倍数（现金涵盖率尸EBITDA/利息EBITDA息税及折旧和摊销前利润，用公式表示为EBITDA=EBIT折旧和摊销。 摊销是指类似折旧的非现金支出，应用于无形资产（ 如专利） 而不是有形资产。摊销并非债务的清偿。该指标将两项非现金项目（折旧和摊销）加回到EBIT中， 是比税前经营性现金流更好的指标。EBITDA是度量公司经营活动产生现金流量 能力的基本指标，通常用于衡量对财务负担的承受能力。资产管理或周转指标a. 存货周转率=产品销售成本/ 存货只要不是出清存货结束销售

18、，存货周转率越高，表示存货管理效率越高。存货周转率低，说明企业存货管理不良，产供脱节，加大资金占用，增加利息负担，企业资产的流动性减弱。通过存货周转率可以计算出存货周转时间，即存货周转天数: 存货周转天数=365/存货周转率。存货周转天数不是越少越好。存货过多会浪费资金，存货过少无法满足流转需要，在特定的生产经营条件下存在一个最佳的存货水平。b. 应收账款周转率=销售额/应收账款这里假设所有的销售额都是信用销售，否则， 就需要用总赊销额除以应收账款。 该指标反映了应收账款的利用效率，企业资金周转状况和信用政策的宽严程度。 如果应收账款周转率低，说明企业有大量资金被客户占用，导致自身资金周转困难

19、，可能要从银行大量融资，背负沉重债务；如果应收账款周转率过高，说明企业的信用政策可能太紧，致使企业应收账款很低，在一定程度上可能会影响销售。通过应收账款周转率可以计算出平均收账期 （ACP）,即应收账款周转天数： 应收账款周转天数=365/应收账款周转率。c. 应付账款周转率=产品销售成本/ 应付账款应付账款周转天数=365/应付账款周转率d. 总资产周转率=销售额/总资产资本密集度=总资产/ 销售额固定资产周转率=销售额/固定资产净营运资本周转率=销售额/ 净营运资本盈利性指标a. 销售利润率=净利润/ 销售额b.EBITDA禾I润率=EBITDA用肖售额c.资产收益率（ROA）= 争利J润

20、/总资产d.权益收益率（ROE）=fJ润/总权益市场价值的度量指标a.每股收益率（EPS尸净利润/发行在外的股份数b.市盈率（PE尸每股价格/每股收益市盈率度量了投资者愿意为每股当前利润支付多少钱。因此， 较高的市盈率往往意味着公司有较好的前景，当然， 利润很低的公司也可能会有很高的市盈率，应注意区分。 c. 市净率 =每股价格/ 每股净资产d. 市值面值比=每股市场价值 /每股账面价值这个指标小于1 说明总体上公司未能成功地为股东创造价值。e. 股票市值=每股价格*发行在外的股份数f.企业价值（EV尸股票市值+附息债务市场价值一现金g.企业价值乘数=EV/EBITDA该指标能从整体上估计公司

21、的业务价值、不直接受资本结构、税收或资本支 出的影响。与市盈率相似，公司的成长机会越大，其企业价值乘数也会越大。（3）杜邦等式透视ROEROE净禾I润/总权益=（净利润/资产）*（资产/总权益尸ROA权益乘数 =ROAR（1负债权益比）二（净利润/销售额）*（销售额/资产）*（资产/总权益尸销售利润率*总资产周 转率*权益乘数杜邦等式说明ROES三个方面因素的影响：经营效率（以销售利润率为度量）； 资产运用效率（以总资产周转率为度量）；财务杠杆（以权益乘数为度量）。杜邦分析扩展权代收旗率槎产收盘率件利润砧性期总僚卢鹿金蔺将利判享2 .长期财务计划销售百分比法假设有些项目随销售额变动而变动,日T

22、H个生成预测财务报表的快速实用的方3 .外部融资与增长（l）外部融资需要量EFN与增长外部融资需要量与增长相关联，若其他情况不变，销售或资产的增长率越高， 外部融资需要量越大。EFN会产* 销售额/销售额一自发增长的负债* 销售额/销售额-PM *预计 销售额*（1-d）=预计资产增加额一自发增长的负债增加额一权益增量式中，销 售额指预计的销售增加额；PM为销售利润率；d为股利支付率。（2）融资政策与增长内部融资增长率。在没有任何外部融资的情况下公司可能实现的最大增长 率称为内部增长率。之所以叫内部增长率，是因为这个增长率是仅仅依靠内部融 资实现的，其计算公式为：HOAxb 内部增长率=l-S

23、OAxfr其中，ROM资产收益率；b为利润再投资率，即留存比率。可持续增长率。指公司在不改变财务杠杆（即不改变其发行在外的股票数 量）的情况下，仅利用内部股权融资（主要指留存收益）所能达到的最高增长率。 可持续增长率可按以下公式计算：口J持续增氏率=式中，T为总资产对销售额的比率（资产需要率）；P为销售净利润率；d为 股利支彳e率；l为负债权益比。可持续增长率即在上述四个变量预先设定的情况下惟一可能的增长率。也可按如下公式计算：可持续增长率=留存比率* ROE/（1 一留存比率）* ROE这一比率现已成为财务分析的重要工具。决定增长的因素销售利润率、股利政策、融资政策以及总资产周转率这4个因素

24、直接决定了公司的可持续增长能力第 6 章投资决策6.1 复习笔记企业为了达到利润最大化的目标，需要将有限的资源投入生产。如何分配和利用资源就是资本预算。资本预算包括确定投资项目的相关现金流量，比如初始投资、 营运资本的需求和经营现金流量，以及运用贴现现金流量法和净现值法等投资标准作出资本预算的决策。本章主要学习如何在资本预算决策过程中应用贴现现金流量分析法(DCF)和净现值法(NPV)a1. 增量现金流量无论是运用贴现现金流量分析法还是净现值法，都需要首先预计出未来发生的现金流量。而预计现金流量进行项目决策必须只考虑由该项目产生的增量现金流量。 也就是说，需要考察的是公司投资该项目和不投资该项

25、目引起的现金流量的差别。这点十分容易出错，因此需要注意以下几个问题:(1) 现金流量而非会计利润。公司理财强调现金流量，而不是财务会计强调的收入和利润。由于折旧和各种应收应付款项的存在，现金流量和会计利润有很大不同。(2) 沉没成本。沉没成本是已经发生的成本。由于已经发生，不会再受到是否接受某个项目的决策的影响，因而不属于增量现金流量。(3) 机会成本。机会成本是指一旦一项资产用于某个新项目，就丧失了其他使用方式所能带来的潜在收入。这在进行项目决策考虑增量现金流量时必须包括在内。(4) 副效应。 新项目会对公司原有的其他项目产生副效应，如侵蚀其他业务，将原有客户和公司其他产品销售的现金流量转移

26、到新项目上。这一效应也必须考虑。(5) 成本分摊。在投资预算中，成本分摊只有当该现金流出作为一个项目的增量现金流时，才能计入该项目。2. 项目分析项目分析包括以下方面的内容：投资，具体包括初始投资、机会成本和营运资本投资；利润和所得税；残值， 对市场价值和账面价值的差额计算税额或税收抵免后的现金流入；现金流量，经营性现金流量等于销售收入减去经营成本和所得税，来自经营活动的现金流量加上投资的总现金流量等于项目的总现金流量；净现值。3. 通货膨胀的影响<1）利率与通货膨胀由于通货膨胀，利率可以分为名义利率和实际利率。利率与通货膨胀的关系可以通过名义利率、实际利率和通货膨胀率三者之间的关系来表

27、示。用公式可写成 : 实际利率=（1+名义利率）/（1+ 通货膨胀率）-1 ， 或者在通胀率较低时近似写成:实际利率、名义利率一通货膨胀率。<2）现金流量与通货膨胀现金流既可以是名义的，也可以是实际的。如果现金流是以实际收到或支出的美元表示，那么该现金流是名义现金流；如果是以第0 期的实际购买力表示，那么该现金流则是实际现金流。名义的现金流量应该以名义利率折现，实际的现金流量应该以实际利率折现。采用两种方法的结果是相同的。<3）折现过程与通货膨胀计算NPVE折现时，现金流量与折现率之间要保持一致。名义的现金流量应该以名义利率折现，实际的现金流量应该以实际利率折现。采用两种方法的结果

28、是相同的。<4）存货计价与通货膨胀在通货膨胀期间，先进的物资价格较低，后进的物资价格较高。使用同一批物资，按先进先出法，则成本较低，利润较高，纳税较多，企业实际流入现金较少；按后进先出法，成本较高，利润较低，纳税较少，流入企业的现金流较大。实际中企业关注的是现金流的大小。4. 经营性现金流（OCF）的不同算法<1）自上而下法OCF销售收入一现金成本一税收=EBIT筋旧一税金<2）自下而上法净利润=税前利润一税款OCF净利润十折旧一（销售收入一现金成本一折旧）*（1-税率）十折旧<3）税盾法OCF=（肖售收入一现金成本）*（1 一税率）+折旧*税率折旧是一项非现金支出，对

29、现金流产生的唯一影响就是减少税款。5. 不同生命周期的投资决策设备投资中的重要问题就是在两种不同生命周期的机器设备中作出选择。由于设备的使用期限不同，简单运用NPVt则是无效的，必须在相同的生命周期内 进行评价。对此可以采用重置链的方法。一种方法称为周期匹配法，即使用两种设备的使用期限的最小公倍数比较两者成本的现值，这种方法对周期短的情况比较适用。另一种方法称为约当年均成本法。将设备在周期内的成本贴现到现在，再除以相应的年金现值系数，得到平均每年的成本，也称为约当年均成本。约当年均成本由于各年相等，所以无论设备周期多长，也能够进行比较。这两种方法殊途同归。约当年均成本法也可以用于设备重置的一般

30、性决策，即决定在什么时候更新设备。第 8 章利率和债券估值8.1 复习笔记1. 债券的票面要素（1） 票面价值 （ 面值 ）: 是债券票面标明的货币价值，是债券发行人承诺在债券到期日偿还给债券持有人的金额。（2） 息票利率 （ 票面利率 ）: 也称名义利率，是债券年利息与债券票面价值的比率，通常年利率用百分数表不。（3） 到期期限: 是指债券从发行之日起至偿清本息之日止的时间，也是债券发行人承诺履行合同义务的全部时间。（5） 发行者名称: 指明了该债券的债务主体，既明确了债券发行人应履行对债 权人偿还本息的义务，也为债权人到期追索本金和利息提供了依据。2. 债券的种类零息债券: 不支付任何利息

31、，售价远低于其票面价值的债券。平息债券: 利息是固定的，而且每年支付的债券。平价债券: 以面值出售的债券。折价债券: 以按照低于面值的价值出售的债券。溢价债券: 以按照高于面值的价值出售的债券。息票利率: 每年的利息除以面值。3. 债券的利率风险对于债券的持有者来说，利率的浮动所带来的风险被称为利率风险。债券的利率风险表现在两方面: 价格风险( 债券的价格随市场利率的变化而变化) ；再投资风险 ( 债券利息收益进行再投资的收益率不确定的风险) 。评估利率风险的要点:在其他条件都相同的情况下，距到期日的时间越长，利率风险越大；在其他条件都相同的情况下，票面利率越低，利率风险越大；市场利率下跌引起

32、债券价格升高的百分比要大于市场利率上升同样幅度所引起的债券价格下跌的百分比；随着债券到期日的临近，债券价格会逐渐趋近于面值。4. 政府债券与公司债券(1) 政府债券国债 : 多为平息债券，视为无风险债券，国债免征州所得税，不免征联邦所得税。市政债 : 存在违约风险，免征联邦所得税，不一定免征州所得税。(2) 公司债券承诺收益率与期望收益率承诺收益率是忽略违约风险，持有债券到期的收益率。期望收益率是考虑违约风险， 持有债券到期的收益率，此时必须估计违约概率的大小才能计算得出期望收益率。债券评级债券评级是对发行债券的公司的信誉所进行的评估，穆迪和标准普尔所采用的信誉的定义是基于公司有多大可能性违约

33、以及违约后债权人所受到的保护。债券评级只考虑了违约的概率，并没有考虑利率风险，因此较高评级的债券其价格也可能具有很大的波动性。建议投资级别的债券都是评级至少达到BBB标准普尔)或是Bbb(穆迪)。当债券的发行公司的财务实力增强或减弱时，债券的信用 评级也会相应调整。由原先投资级别落入垃圾债券级别的债券被称为 “堕落天使”5. 通货膨胀与利率(1) 实际利率与名义利率名义利率、实际利率与通货膨胀率之间的关系归纳为以下等式:1+R=(1+r)*(l+h)式中，R是名义利率；r是实际利率；h是通货膨胀率。(2) 通货膨胀联结债券通货膨胀会侵蚀支付额的实际值，导致实际购买力减少，由此产生了通货膨胀保护

34、债券，其所承诺的支付额都是实际数额而不是名义数额。(3) 费雪效应通货膨胀的上升导致名义利率上升到实际利率可以不受通货膨胀率影响的水平，即实际利率不会由于通货膨胀水平而波动。6. 债券收益率的决定因子(1) 利率期限结构利率期限结构是指短期利率与长期利率之间的关系。利率期限结构包括三种情况 : 向上倾斜、向下倾斜和驼峰形状。最常见的形状是向上倾斜的，但陡峭程 度的差异相当大。利率期限结构的决定因素: 实际利率、通货膨胀率和利率风险。实际利率。实际利率是许多因素的综合函数。但是， 实际利率对于期限结构的形状其实仅有微小影响。通货膨胀率。未来的通货膨胀因素会非常强劲地影响期限结构的形状。投资者们考

35、虑到借出不同期限长短的资金时，他们意识到未来发生的通货膨胀将会侵蚀所回报的货币的价值。因此，投资者们通过要求更高的名义利率的方式对这部分损失求得补偿，而这额外的补偿就被称作通货膨胀溢价。利率风险。与短期债券相比，长期债券在利率上升时遭受损失的风险更大。投资者意识到这类风险，因此他们要求得到额外的补偿，这种补偿就通过要求更高的利率来体现。这份额外的补偿被称作利率风险溢价。(2) 其他影响债券收益率的因素违约风险。投资者们意识到除了国债以外，发行者可能会也可能不会对所承诺的债券收益进行全额支付，因此他们会对此风险要求一个更高的收益率作为补偿。这种额外的补偿称为违约风险溢价。缴税。 投资者对于应税债

36、券要求一份额外收益率作为不利的税收政策的补偿。这份额外的补偿就是应税溢价。流动性。债券流动性的程度是不同的。相比于流动性差的债券，投资者们更偏好流动性好的债券，因此他们对于流动性溢价的要求高于刚才所讨论过的所有的溢价种类。因此， 当其他所有的条件都相同时，流动性较差的债券将会比流动性较好的债券拥有更高的收益率。(3) 结论 : 债券估值因素债券的收益率至少受六个因素的综合作用: 实际利率、预期的未来通货膨胀 率、利率风险、违约风险、缴税以及缺乏流动性的补偿。第9章股票估值9.1 复习笔记1 .普通股估值(1)股利与资本利得股票价格等于下期股利与下期股价的折现值之和。股票价格等于所有未来股利的折

37、现值之和。(2)不同类型股票的估值零增长股利股利不变时，股票的价格由下式给出： Div. 。池 D2Pu-L +在这里彳贸定Divl=Div2=.=Div0固定增长率股利如果股利以恒定的速率增长，那么一股股票的价格就为：Divg) 所(1 _ .了 Div11 .上”一1十"十(1+RJ2 十+4十 一 R-g式中，g是增长率；Div是第一期期末的股利。变动增长率股利分阶段进行折现，注意折现的时间点。2 .股利折现模型中的参数估计(1)对增长率g的估计有效估计增长率的方法是：g=留存收益比率*留存收益的回报率通常假定当年选择的项目的回报率与其他年度的投资项目一样。这里用历史权益资本回

38、报率(ROE冰估计现有的留存收益的预期回报率。只要公司保持其股 利支付率不变，g就可以表示公司的股利增长率以及盈利增长率。(2)对折现率R的估计对于折现率R的估计为：R=Div/P°+g,该式表明总收益率R由两部分组成其中， 第一部分被称为股利收益率，是预期的现金股利与当前的价格之比。总收益率的第二部分是预期增长率g,股利增长率同样也是股票价格的增长率，因此该增长率可以被诊释为资本利得收益率，即投资价值的增长率。(3)对R和g估计中存在的问题我们仅能估计g,但无法准确测定g,而R在很大程度上依赖于g,因此对待 R 值，我们需要保持理性的怀疑态度。当于单只股票，估计R 时应注意: 当一家公司之前没有支付股利，但在某个时点支付了股利，在这一时间段内股利增长率就是一个无穷大的数；当R=g时，股票的价格将会变为无穷大。最有可能的情况是，分析师估计出很高的g 值在未来几年中是正确的，但公司无法保持这样一个高增长率。原因可能在于，这名分析师错误地将g 的短期估计值作为永续增长率代入计算公式。3 . 增长机会(1) 考虑增长机会的股价现金牛公司通常是指公司的每股盈利是固定且永续的，并且公司将所有盈利都以股利形式发放给股东。但现实中将