国储拍卖背景下的棉花新格局

1、国储拍卖背景下的棉花新格局一、全球供需格局 从美国农业部8月的供需数据看，全球棉花连续第二年出现小幅的减产，库存持续小幅下降。USDA预计全球棉花产量2212万吨，同比增加4.8%，消费2422万吨，同比增加1%。消费增速弱于产量增速，供需缺口较小，去库存速度偏缓。全球去库存更多的表现为中国的去库存，由于中国供给侧改革，国家储备棉开始大量投放市场，中国的进口也开始大幅下降，预计新年度中国的进口占全球出口比例仅为13%，而13/14年度这一比例为35%，历史最高为53%。可见当前中国的供需格局对全球的影响下降较多，我们对全球的价格变化更多的关注美国及印度等主产国的变化。所以，尽管表面上我们看到了

2、全球处在去库存阶段，但排除中国之外全球的库存并没有能出现明显的下降趋势。由于缺少了中国的购买力，对全球棉花而言这是一个灾难，中国储备棉大量投放市场，使得中国的进口在最近2年出现了明显的下降，进而导致美国等传统的主要出口国库存开始有所积累。1.美国市场:库存创8年高点美国本年度棉花受到不利天气影响，单产较预期偏低，当前美棉优良率48%，落后于去年的55%，但由于播种面积的增产，最终产量还是出现了23%的增幅。USDA8月报告预计美国棉花产量345.74万吨，出口250万吨，期末库存102.33万吨，库存同比增加20%。库存水平达到8年高点。2.印度市场：产量呈现下滑态势市场对本年度印度产量的下降

3、有较大预期，因印度天气干旱的影响。USDA在8月并没有对印度的产量有较大调整。USDA预计印度产量588万吨，仍然略高于去年的575万吨，但低于5月份预估的609万吨。印度期末库存预计为232万吨，同比略下降了1.8%。从印度的表现看，确实出现了一些积极的因素，产量处在3年低点，库存也处于8年来偏低水平，若后期继续出现一些不利于单产的天气，印度可供出口的量会在一二个年度出现连续的下滑，这对全球去库存十分有利。综上所述，我们认为全球格局：1. 美国产量仍处于上升阶段，库存创8年高点；印度开始产量逐年下滑，库存水平偏低，这对全球去库存有利。印度可能会成为未来全球棉花的爆发点之一。2. 由于中国国储

4、棉开始逐步去库存，导致中国进口大幅下降，全球依赖中国达到去库存的目的短期看不可能实现，或未来二到三年之内都难以实现。3. 我们认为全球库存可能不会在未来继续累计增加，但单纯仅依靠主产国产量下降达到去库存的道路相对漫长，印度可能是未来的一个关注点。二、 中国供需格局1.供需新格局自12/13年度开始，国储为了避免国内棉花价格大幅下跌开始出台收储政策，连续2年几乎将国内的产量全部收入国储仓库，这也使得国内的进口开始出现井喷状态，进口量一度高达530多万吨。而我们从国内供需平衡表中可以看到，国内产销之间的缺口最大也仅有390万吨，大多数情况下维持二三百万吨左右。国内正常状况下的进口维持200-300

5、万吨左右。国储参与的结果就是改变了原有的供需格局，国储库存经历3年后大幅攀升至1200万吨以上，而国储收储之后留下的供应缺口全部依靠进口填补，而美国是国内的主要进口国，所以国储的收储某种程度上是把美国棉花库存转移至国内。由于全球经济不好及纺织行业向东南亚国家转移等因素影响，国内棉花的需求也自2010年开始连续大幅下滑，到14/15年度开始降速放缓，消费趋稳；而此时国储库存也创出历史高位，进口开始回落至200万吨以下的水平，国储也开始想方设法处理过高库存，此时国内的供需格局就转变成了国储成为填补国内缺口的重要来源，而进口反而成了次要因素。进口之所以会快速下降有2个因素，一是国内价格快速下跌后，配

6、额外的进口价格已经远高于国内价格，配额外进口难以顺利进口；二是国内1%关税的配额每年仅89.4万吨，相对较小，这块进口虽有利润，但在国家不增发配额的情况下并不会造成太大影响。所以，除非进口出现较大利润，或者国储减少抛储数量刺激进口增加，否则，进口是难以持续大幅增加的，而在国内供给测改革的背景下以上的情况短期也是难以发生。若从国内正常库存400-500万吨的水平看，国储结转库存仍需要抛售2年左右才能恢复到此前平均水平。这2年之内进口将会维持较低水平，可能会在100万吨左右变化。所以，从供需角度看，国内的新变化就是国储成了国内市场供需是否过剩的关键。在国内连续减产的背景下，国内供需缺口大约在300

7、万吨左右，进口大约100万吨，那么国储投入量则应该在200万吨左右来保持国内的供需平衡，过多则过剩，过少则紧张。 2.国储抛储因素分析本年度开始国储定向投放储备棉，原先预计投放量为200万吨，随后8月开始延长了投放时间，顺延至9月30日，预计将会多投放大约60万吨，合计投放大约260万吨。从国储投放的时间和成交量来看，8月之前国储棉成交一致维持高位，几乎全部成交，而7月份之前成交均价与拍卖底价之间价差较小，大多数是成交均价略高于拍卖底价，但随着成交火爆，拍卖开始出现溢价，最高成交均价一度高于拍卖底价1400元。8月份之后随着国储加大拍卖力度及前期拍卖也在一定程度上缓解了供应紧张，开始出现了成交

8、均价低于拍卖底价的情况，成交比率也大幅下降。截至本周，国内拍卖成交量总计约183万吨，预计到本月底的投放量是200万吨，那么总的成交率还是偏高的。从供需平衡表上我们可以看出，本年度国内的供需缺口大约在260万吨，算上进口的100万吨，那么国储抛售大约160万吨就能满足供需平衡；所以进入8月开始国储拍卖的成交率开始下降，市场已经达到供需平衡的边缘，持续至9月底拍卖的成交率预计会持续低迷，成交价格也可能会低于拍卖底价，因为继续抛售，在新棉上市前国内则可能面临略显过剩的格局。3.国内结转库存能否支撑到新棉上市？截至7月末，全国棉花周转库存总量约为43.48万吨，储备棉轮出累计成交162.5万吨。8、

9、9月预计还会有大约120万吨的国储棉投放市场，那么到9月末国内旧作的供应大约会有160万吨；若按月度平均消费60万吨计算，8、9月大约需求量为120万吨。所以从供需角度看，国内的结转库存及国储投放量完全可以满足新棉上市前的需求。何况每月还有大约10万吨左右的进口量。4.新棉的产量及国内后期的缺口当前国内新棉正处于生长期，目前天气整体偏好，未出现严重的异常灾害，USDA预计国内新棉产量为457万吨，同比下降5%；预计消费为762万吨，同比增加3%，预计库存为1103万吨，同比下降16%。当年产销缺口大约为304万吨，进口预计为98万吨，据此推测，下年国储拍卖数量应该在200-250万吨左右。与本

10、年度相差不大。由于当前拍卖火爆，现货走势较稳，大多数现货价格维持在14000-14500之间，那么新棉上市价格也预计在此范围之内，新棉价格或维持年内高点。5.内外棉价格关联分析从前面的供需角度看，国内外市场已经是相互独立的市场，未来1-2年内国际棉花很难通过进口来影响国内市场。但由于国储拍卖的规则中进口棉价格有50%的权重，那么国际棉花则会在价格上影响国储拍卖底价，进而影响到国内市场的价格定价及走势。我们先看国储棉花的拍卖成交公式。本周储备棉轮出销售底价（折标准级 3128B）=上一周国内市场棉花现货价格指数算术平均值×权重 50%+上一周国际市场棉花现货价格指数算术平均值×

11、;权重 50%。（其中：国内市场棉花现货价格指数=中国棉花价格指数（3128B 品种）+国家棉花价格指数（3128B 品种）÷2；国际市场棉花现货价格指数=考特鲁克 A 指数（折美元/吨）×汇率×（1+关税 1%）×（1+增值税 13%）；）所以，在棉花上会有3个较为重要的价格，一是1%进口关税的价格，即配额内的价格；二是国内棉花现货均价，三是配额外的进口价格。我们看到从国储收储开始国内现货价格远高于配额外的滑准税价格和1%的配额价格，高额利润及国内大量收储的最终结果就是国内进口量暴增，一致持续至2014年9月之后国储停止收储政策，国内价格才开始真正的下跌，第一目标则是直接跌至配额外成本之下，随后逐步靠向1%关税的成本，但始终不会低于1%关税价格，因为配额内的份额仅有94.6万吨。所以我们认为，国内的价格始终会围绕配额外的滑准税价格和1%关税的配额内价格波动，因为高于配额外价格则会引发新的进口增加新的供应，国内价格必然下跌；大幅低于1%关税价格也是不太可能出现，因为国储不抛售国内始