企业价值评估三种评估方法的运用概述

1、企业价值评估三种评估方法的运用2 长岭企业价值评估案例: 了解一段历史与相关政策3一、长岭评估案例分析 案例背景：案例背景： 长岭集团以家用电器和纺织机电及军工为主业，曾长岭集团以家用电器和纺织机电及军工为主业，曾是中国是中国500家大型企业集团之一。家大型企业集团之一。“大树底下好乘凉大树底下好乘凉”的广告词曾和其冰箱等产品一起，传遍全国。的广告词曾和其冰箱等产品一起，传遍全国。 近几年来，由于体制等原因，在激烈的市场竞争中，近几年来，由于体制等原因，在激烈的市场竞争中，长岭集团渐渐退出家电业主流市场。其旗下的控股上长岭集团渐渐退出家电业主流市场。其旗下的控股上市公司市公司-长岭（集团）股份

2、有限公司因业绩亏损，早长岭（集团）股份有限公司因业绩亏损，早已沦为已沦为ST的行列。的行列。4 2002年亏损年亏损2.9亿，亿，2003年亏损年亏损4.4亿，亿，2004年年3月月31日，深日，深交所作出暂停其股票上市的规定。如果交所作出暂停其股票上市的规定。如果ST长岭在长岭在2004年上年上半年仍旧不能实现盈利，则将被退市。在此背景下，长岭半年仍旧不能实现盈利，则将被退市。在此背景下，长岭集团的重组已显得极为迫切。集团的重组已显得极为迫切。5 到到2003年底，长岭集团注册地西安高新一路长岭年底，长岭集团注册地西安高新一路长岭大厦，因债务纠纷被法院低价拍卖。大厦，因债务纠纷被法院低价拍卖

3、。 2004年年2月月4日，陕西省国企改革领导小组第五次办日，陕西省国企改革领导小组第五次办公会议决定：公会议决定：1、同意长岭集团与南京斯威特集团进行资产重组；同意长岭集团与南京斯威特集团进行资产重组；2、要求由双方共同聘请由证券从业资质的中介机构依要求由双方共同聘请由证券从业资质的中介机构依法进行评估；法进行评估；6 3、对于长岭集团的债务，提出与华融资产公司、供货商等债对于长岭集团的债务，提出与华融资产公司、供货商等债权人进行协商，争取折让支持，以利于债务重组；权人进行协商，争取折让支持，以利于债务重组； 4、在评估和债务重组后，形成的负净资产，以重组后新企业在评估和债务重组后，形成的负

4、净资产，以重组后新企业纳税地方留成返还政策等予以弥补，弥补年限达到弥补数纳税地方留成返还政策等予以弥补，弥补年限达到弥补数额为止。额为止。7 2004 年年3月月1日，中宇资产评估有限责任公司陕日，中宇资产评估有限责任公司陕西同盛分公司西同盛分公司(以下简称同盛以下简称同盛)接受委托，对该公司的接受委托，对该公司的资产进行评估。资产进行评估。 4月月30日，出具了一份日，出具了一份“中中(同同)评报字评报字2004第第83号号”的的陕西长岭集团有限公司资产评估报告书陕西长岭集团有限公司资产评估报告书。8 报告称其评估范围为长岭集团有限公司及其报告称其评估范围为长岭集团有限公司及其所属的长岭机器

5、厂、长岭所属的长岭机器厂、长岭(集团集团)股份有限公司、长股份有限公司、长岭黄河集团工贸有限公司、陕西长岭空调器公司、岭黄河集团工贸有限公司、陕西长岭空调器公司、陕西长岭电子科技有限公司及长岭陕西长岭电子科技有限公司及长岭(集团集团)股份有限股份有限公司主要控股公司西安长岭冰箱股份有限公司、公司主要控股公司西安长岭冰箱股份有限公司、陕西宝鸡长岭冰箱有限公司、陕西长岭纺织机电陕西宝鸡长岭冰箱有限公司、陕西长岭纺织机电科技有限责任公司等企业的全部资产。科技有限责任公司等企业的全部资产。 而评估结论为，长岭集团截至而评估结论为，长岭集团截至2003年年12月月31日的净资产约为日的净资产约为-645

6、57.95万元。万元。9 2004年年4月月21日，陕西省召开了第五次省长办公日，陕西省召开了第五次省长办公会议，在同盛的报告还未最后形成上报的情况下，决会议，在同盛的报告还未最后形成上报的情况下，决定由陕西省财政厅另行聘请一家权威中介机构（西安定由陕西省财政厅另行聘请一家权威中介机构（西安正衡资产评估有限责任公司）对同盛的评估报告进行正衡资产评估有限责任公司）对同盛的评估报告进行复核。复核。 5月月25日，正衡出具了对陕西长岭集团资产评估日，正衡出具了对陕西长岭集团资产评估报告书的复核意见，对评估报告中存在的问题提出了报告书的复核意见，对评估报告中存在的问题提出了异议。异议。 10 问题问题

7、1：将长岭集团的资产和与所属子：将长岭集团的资产和与所属子(孙孙)公司的公司的资产和负债简单地进行了资产和负债简单地进行了“合并汇总合并汇总”。11长岭集团结构图长岭集团结构图长岭股份长岭股份陕西长岭空调陕西长岭空调器有限公司器有限公司长岭黄河长岭黄河集团工贸集团工贸有限公司有限公司西安长岭冰箱西安长岭冰箱股份有限公司股份有限公司长岭机器厂长岭机器厂陕西宝鸡长岭陕西宝鸡长岭冰箱有限公司冰箱有限公司陕西长岭纺织机陕西长岭纺织机电科技有限公司电科技有限公司占股占股29.98占股占股100占股占股100占股占股55占股占股96.5占股占股53.3占股占股85占股占股15占股占股20.38占股占股45

8、121 1、长期投资评估应当注意的问题、长期投资评估应当注意的问题 依据：依据：资产评估操作规范意见资产评估操作规范意见(试行试行) 第四十九条：第四十九条：“对于控股的长期投资，应对被投对于控股的长期投资，应对被投资企业进行整体评估。资企业进行整体评估。” “明显没有经济利益、也不能形成任何经济权利明显没有经济利益、也不能形成任何经济权利的，按零值计算。的，按零值计算。” 第五十条规定：第五十条规定：“控股和非控股的长期投资，都控股和非控股的长期投资，都要单独计算评估值，并记到长期投资项目下，不要单独计算评估值，并记到长期投资项目下，不要将投资企业的资产和负债与投资方合并处理。要将投资企业的

9、资产和负债与投资方合并处理。”131 1、长期投资评估应当注意的问题、长期投资评估应当注意的问题 步骤：3）当子公司评估后净资产为负值时，长期投资权益评估当子公司评估后净资产为负值时，长期投资权益评估值为零。值为零。2）按照长岭集团在各个子公司的持股比例分别计算长期按照长岭集团在各个子公司的持股比例分别计算长期投资价值。投资价值。 1）应当按照以上规定对长岭集团的子公司首先分别进行应当按照以上规定对长岭集团的子公司首先分别进行整体评估，分别出具评估报告。整体评估，分别出具评估报告。142 2、应收款项评估应当注意的问题、应收款项评估应当注意的问题 问题问题2 2：评估过程中，对大量应收账款、其

10、他应收款：评估过程中，对大量应收账款、其他应收款等往来挂账直接评估为零的依据不充分。等往来挂账直接评估为零的依据不充分。 152、应收款项评估应当注意的问题 依据：依据：国资委国资委关于规范国有企业改制工作的意关于规范国有企业改制工作的意见见，企业改制中涉及资产损失认定与处理的，必，企业改制中涉及资产损失认定与处理的，必须按有关规定履行批准程序。须按有关规定履行批准程序。 在评估中，长岭集团应收账款、其他应收款在评估中，长岭集团应收账款、其他应收款约约45亿元，在没有确凿证据表明无法收回亿元，在没有确凿证据表明无法收回的情况下，就被全部评估为零。的情况下，就被全部评估为零。163、资产评估机构

11、执业范围问题 问题问题3：资产评估资质问题。：资产评估资质问题。 由于长岭集团控股的长岭股份属上市公司，由于长岭集团控股的长岭股份属上市公司，按省政府要求，评估公司应具证券业从业资质，虽按省政府要求，评估公司应具证券业从业资质，虽然同盛所属的中宇资产评估公司拥有从事证券业务然同盛所属的中宇资产评估公司拥有从事证券业务资产评估资质，但作为分公司的同盛，却并不能被资产评估资质，但作为分公司的同盛，却并不能被视做拥有该资质，且其本身也不能成为独立承担法视做拥有该资质，且其本身也不能成为独立承担法律责任的主体。律责任的主体。17 第一次修改： 5月27日，同盛按照复核意见对评估报告进行修改后，出具厂长

12、岭集团及其所属长岭机器厂等共八家单位的评估报告。修改后长岭集团净资产评估值为修改后长岭集团净资产评估值为- 8357.19万元，与第一次评估结果万元，与第一次评估结果- 64557.95万元相万元相比，负净资产减少了比，负净资产减少了 56200.76万元。万元。18 出现出现5亿多元差额的原因：正衡的审核意见称，亿多元差额的原因：正衡的审核意见称，一是按照规定，当长岭集团所属子一是按照规定，当长岭集团所属子(孙孙)公司评估后净资公司评估后净资产为负值时，按零值进行汇总，而不再简单地进行产为负值时，按零值进行汇总，而不再简单地进行“合并汇总合并汇总”；二是评估结果中包含了长岭机器厂及；二是评估

13、结果中包含了长岭机器厂及陕西长岭宝鸡冰箱有限公司的非经营性资产约陕西长岭宝鸡冰箱有限公司的非经营性资产约0.7亿元。亿元。19 第二次修改：第二次修改： 6月月1日，同盛将再次修改后的评估报告上日，同盛将再次修改后的评估报告上报到陕西省财政厅。修改后长岭集团净资报到陕西省财政厅。修改后长岭集团净资产评估值为产评估值为-2115.72万元。与第二次的万元。与第二次的-8357.19万元又相差万元又相差6241.47万元。万元。20 形成差额的原因：是在上一次的评估形成差额的原因：是在上一次的评估报告中，对应收账款、预付账款、其他报告中，对应收账款、预付账款、其他应收款中评估人员认为是呆坏账的直接

14、应收款中评估人员认为是呆坏账的直接进行了核销，由于没有确凿证据，这次进行了核销，由于没有确凿证据，这次将这些呆坏账调入待处理流动资产净损将这些呆坏账调入待处理流动资产净损失中，提请长岭集团报有关部门批准后失中，提请长岭集团报有关部门批准后进行核销。进行核销。 由案例引发的两个思考: 评估修改两次后的企业价值是合理的吗? 企业价值评估应如何进行?22企业价值评估 企业价值评估概述 企业价值评估的收益法 企业价值评估的市场法 企业价值评估的成本法 评估方法的选择23第一节 企业价值评估概述24第一节 企业价值评估概述 企业价值评估的特殊性 企业价值评估的目的 企业价值评估的价值类型 企业价值评估的

15、对象25企业价值评估的含义 企业价值评估，评估师对评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价值进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程。26企业 企业，是由各个要素资产围绕着一个系统目标，发挥各自特定的功能，共同构成一个有机的生产经营能力和获利能力的载体及其相关权益的集合或总称。27企业及其评估的特征 整体性 整体不是各部分的简单相加 整体价值来源于要素的结合方式 部分只有在整体中才能体现出其价值 整体价值只有在运行中才能体现出来 持续经营性 不同时点收益的差异性 折现 盈利性 以收益法为主。 决定企业价值高低的因素，是企业的整体获利能力。 权益可分性28企业及其评估的特征

16、 评估对象的特殊性，是由多个或多种单项资产组成的资产综合体。 包括全资子公司、控股子公司，以及非控股公司中的投资部分，企业拥有的非法人资格的派出机构、分部等。29企业及其评估的特征 权益可分性 企业所有权和经营权的分离 资本所有权和经营权的分离 债权资本 股权资本30企业价值评估的分类p企业价值评估 股东全部权益价值，就是企业的所有者权益价值或净资产价值。 股东部分权益价值，是企业一部分股权的价值，或股东全部权益价值的一部分。由于存在着控股权溢价和少数股权折价因素，股东部分权益价值并不必然等于股东全部权益价值与股权比例的乘积，应当在评估报告中披露是否考虑了控股权和少数股权等因素产生的溢价或折价

17、。 企业整体价值，是股东权益价值与债权人权益价值的加和。 企业整体价值=股东权益价值+债权价值31几类企业价值之间的关系 企业整体价值 企业股东全部权益价值+ 企业的付息债务 企业投资资本价值 企业股东全部权益价值+ 长期负债32评估对象的界定 界定企业的物理边界 企业产权主体自身拥有并投入经营的部分 企业产权主体自身拥有未投入经营部分 界定企业的产权边界 企业实际拥有但尚未办理产权的资产等 虽不为企业产权主体自身占用及经营，但可以由企业产权主体控制的部分。 如全资子公司、控股子公司，以及非控股公司中的投资部分，企业拥有的非法人资格的派出机构、分部等。33评估对象的界定 评估范围界定的依据：

18、企业价值评估申请报告及上级主管部门批复文件所规定的评估范围； 企业有关产权转让或产权变动的协议、合同、章程中规定的企业资产变动的范围； 企业有关资产产权证明、账簿、投资协议、财务报表。 其他相关资料等。34价值类型 市场价值 在用续用价值35几个要区分的概念p企业价值V.S企业的会计价值企业价值是未来运行过程中现金流量的现值。会计价值是指资产、负债和所有者权益的账面价值p企业价值评估V.S单项资产评估企业价值评估中信息资料收集 一、企业内部信息经营信息；财务信息；管理信息；其他信息 二、企业经营环境的（外部）信息产业发展信息等 三、市场信息主要是资本市场上相关交易的信息。37第二节 企业价值评

19、估的收益法 在企业价值评估中，收益法是公认的主要在企业价值评估中，收益法是公认的主要评估方法，我国评估界也开始从过去的资评估方法，我国评估界也开始从过去的资产基础法转向收益法评估企业价值。产基础法转向收益法评估企业价值。39收益法 适用范围 基本公式 基本参数取得 应用案例40适用范围 收益法适用于有收益并且收益资料可以准确获得和预测的情况。41基本公式 V评估值; Rt 未来第t年的预期收益；rt第t年的折现率或资本化率；n收益年限；t第t年。312123.1111nnVrrrrRRRR421 预期收益的取得 收益额 是预期的资产在正常情况下所能得到的归产权主体的收益额。43何为收益？一、一

20、、营业收人营业收人 减：营业成本减：营业成本 营业税金及附加营业税金及附加 销售费用销售费用 管理费用管理费用 财务费用财务费用 资产减值损失资产减值损失二、二、营业利润营业利润（亏损以（亏损以“-”号填列）号填列） 加：公允价值变动收益（损失以加：公允价值变动收益（损失以“-”号填列）号填列） 投资收益（损失以投资收益（损失以“-”号填列）号填列） 加：营加：营业外收入业外收入 减：营业外支出减：营业外支出三、利润总颤（亏损总额以三、利润总颤（亏损总额以“-”号填列）号填列） 减：所得税费用减：所得税费用四、四、净利润（净利润（净亏损以净亏损以“-”号填列）号填列）44何为收益？一、经营活动

21、产生的现金流量： 销售商品、挺供劳务收到的现金 收到的税费返还 收到其他与经营活动有关的现金 购买商品、接受劳务支付的现金 支付给职工以及为职工支付的现金 支付的各项税费 支付其他与经营活动有关的现金经营活动产生的现金流量净额二、投资活动产生的现金流量净额 购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金三、筹资活动产生的现金流量净额四、汇率变动对现金及现金等价物的影响五、现金及现金等价物净增加额 加：期初现金及现金等价物余额六、期末现金及现金等价物余额45何为收益？ 相互关系一般而言,选择企业净现金流量作为计算收益的基础.46何为收益？净利润净利润 加：资产减值准备加：资产减值准备 固定资产折

22、旧、油气资产折耗、生产性生物资产折固定资产折旧、油气资产折耗、生产性生物资产折旧旧 无形资产摊销无形资产摊销 长期待摊费用摊销长期待摊费用摊销 处置固定资产、无形资产和其他长期资产的损失处置固定资产、无形资产和其他长期资产的损失（收益以（收益以“-”号填列）号填列） 固定资产报废损失（收益以固定资产报废损失（收益以“-”号填列）号填列） 公允价值变动损失（收益以公允价值变动损失（收益以“-”号填列）号填列） 财务费用（收益以财务费用（收益以“-”号填列）号填列） 投资损失（收益以投资损失（收益以“-”号填列）号填列） 递延所得税资产减少（增加以递延所得税资产减少（增加以“-”号填列）号填列）

23、递延所得税负债增加（减少以递延所得税负债增加（减少以“-”号填列）号填列） 存货的减少（增加以存货的减少（增加以“-”号填列）号填列） 经营性应收项目的减少（增加以经营性应收项目的减少（增加以“-”号填列）号填列） 经营性应付项目的增加（减少以经营性应付项目的增加（减少以“-”号填列）号填列）经营活动产生的现金流量净额经营活动产生的现金流量净额47收益形式选择？ 股东全部权益价值 净利润或净现金流量（股权自由现金流量）折现和。 是净资产价值或所有者权益价值。 企业整体价值 净利润或息前净现金流量折现和。 企业自由现金流量折现和收益形式的选择应服从企业价值评估的目标.企业自由现金流量企业自由现金

24、流量=净利润净利润+利息利息+非付现成本非付现成本-资本性支出资本性支出-营运资本的净增加营运资本的净增加48收益形式选择？ 企业投资资本价值 净利润或净现金流量加上扣税后的长期负债利息折现和。正常情况？ 收益额是资产正常情况下的客观收益，是应该创造的收益，而不是资产的实际收益。50归产权主体所有？ 企业创造的收益归国家、股东和债权人共享。 税后 息后所以评价一个企业的价值,并不在于它创造的净利润51如何预期？ 分为两个阶段： 预测期，对企业未来可预测的若干年的预期收益的预测。（未来3-5年） 后续期，对企业未来持续经营条件下的长期预期收益趋势的判断。52具体方法 综合调整法 预期年收益额=当

25、前正常年收益额预期有利因素增加的收益额预期不利素减少的收益额53具体方法收益预测表一、产品的销售收入减：产品销售税金产品销售成本其中：折旧 二、产品销售利润加：其他业务利润减：管理费用财务费用 三、营业利润加：投资收益营业外收入减：营业外支出四、利润总额减：所得税五、净利润加：折旧和无形资产摊销减：追加资本性支出六、净现金流量54收益预测结果准确性的检验 将预测结果与企业历史收益的平均趋势进行比较； 对影响企业价值评估的敏感性因素进行检验； 对所预测的企业收入与成本费用的变化的一致性进行检验； 企业收益预测应该与评估结果的价值类型联系起来，保证收益预测相对合理。55折现率的取得 折现率的实质

26、折现率的预测 折现率与收益的一致性11ntttVrR56折现率的实质 投资报酬率与资本成本57折现率的确定方法 CAPM模型 折现率=无风险报酬 + 风险报酬 加权平均资本成本58CAPM中无风险报酬的确定 无风险报酬59CAPM中风险报酬的确定 风险报酬=*风险报酬率 是企业风险的大小的衡量指标 风险报酬率相当于承担一单位风险应该获得的额外的报酬。 风险报酬率=市场平均收益率-无风险收益率 =Rm-RfqmfRRR60CAPM中的确定2( ,)/()/iimmimmCov r rVar r61CAPM中的确定 2011年6月9日 青岛海尔beta=0.88 工商银行beta=0.53 宝钢股

27、份beta=0.72 中国石油beta=0.39 长安汽车beta=1.3462CAPM模型()fmfrrr折现率63CAPM模型计算折现率的公式例 某公司的为1.5，国库券利率为4%，市场平均风险股票的收益率为10%，借助CAPM模型计算该公司适用的折现率（ ）。 A.13% B.14% C.10% D.4%64加权平均资本成本法65加权平均资本成本法 权益资本成本=无风险报酬率+风险报酬率 长期负债成本=长期负债税前成本（1-所得税税率） 权重的确定 资产负债表（帐面价值） 外发证券市场价值 目标资本构成中的权重66收益期的确定 通常为无限期67应用案例 W公司201年的销售收入为5180

28、0万元。假设你预期公司在202年的销售收入增长9%，但是以后每年的销售收入增长率将逐年递减1%，直到207年及以后，达到所在行业4%的长期增长率。基于公司过去的盈利能力和投资需求，预计EBIT为销售收入的9%，净营运资本需求的增加为销售收入增加的10%，资本支出等于折旧费用。公司所得税税率是25%，加权平均资本成本是12%，你估计202年初公司的价值为多少？ 1.预测W公司的202-207年未来自由现金流量如下表所示。预测W公司的自由现金流量单位：万元 年份年份2012022032042052062071.销售收入销售收入518005646260979652486916372621752562

29、.相对上年的增相对上年的增长率长率9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.EBIT（销售收（销售收入的入的9%）508254885726225653667974.减：所得税减：所得税25%127113721468155616316995.加：折旧加：折旧6.减：资本支出减：资本支出7.减：净营运资本减：净营运资本的增加的增加（销售收入增（销售收入增加额的加额的10%）4464524273923462918.自由现金流量自由现金流量334536643977427745564807 2.207年及以后，达到所在行业4%的长期增长率，从而可以得到企业的预测期期末价值（V207） 3.企业

30、价值为其自由现金流量的现值，加上预测期期末价值的现值.由于预计资本支出等于折旧，表中第由于预计资本支出等于折旧，表中第5行和第行和第6行即相互抵销，故可行即相互抵销，故可令它们为零，不需要明确地预测。令它们为零，不需要明确地预测。 71第三节 企业价值评估的市场法72企业价值评估的市场法 适用范围 基本公式 基本参数取得 应用案例731 使用范围 需要有充分发育活跃的产权交易市场 参照企业及其与被评估企业可比较的技术参数指标等资料是可以收集到的742 基本公式752 基本公式 调整系数为评估对象可比因素值/参照物可比因素值 价值比率为参照企业价值/参照物可比因素值763 主要参数的获得 常用价

31、值比率 价格/收益，即市盈率乘数 市净率 价格/EBIT 价格/EBITDA 价格/收入 价格/现金流 价格/账面价值 0111/waccFCFVFCFEBITDAEBITDArg773 主要参数的获得【例】783 主要参数的获得【例】793 主要参数的获得【例】 工商银行的市价=市盈率*净利润 =7.28*5378700803 主要参数的获得 可比企业 同一行业 规模相近 产品与服务相似 所服务的市场相似 财务表现相似813 主要参数的获得 价值比率的计算 过去的价值比率 未来的价值比率824 市场法优缺点 优点 估算简单； 估值过程是基于可比真实公司的实际价格，而非基于对未来现金流量的可能不切实际的预测。 缺点 它提供的只是关于待评估公司相对于其他可比公司的价值的信息，如果整个行业都被市场高估，利用乘数估值将不能帮助我们做出正确的决定； 它