举牌基金合作方案综述

1、二零一六年十月二零一六年十月举牌基金合作方案举牌基金合作方案目目 录录第一部分第一部分3 3举牌市场的举牌市场的大环境大环境 2第二部分第二部分1515举牌策略方案及成立举牌母基金举牌策略方案及成立举牌母基金FOFFOF第三部分第三部分2424举牌母基金举牌母基金FOFFOF四个投资方向四个投资方向第一部分第一部分举牌市场的举牌市场的大环境大环境 31.1 1.1 举牌举牌n举牌的定义举牌的定义 4“股东积极主义”是一种主动的投资策略。相较于绝大多数投资者采取“被动投资”的相对消极策略如果公司运营不善导致股价低迷，投资者抛售股票。“股东积极主义”通过买入一家上市公司的股份成为战略股东，为公司提

2、供行业并购整合资源，通过行使股东权利迫使公司管理层作出各种调整，进而促进公司治理改善和股价提升等。“股东积极主义”主要流行于1970年代，包括美国养老基金和一些大型对冲基金都用了诸类方法。该领域的代表人物包括卡尔伊坎（Carl Icahn）、丹勒布（Dan Loeb）等。在A股市场，根据国内上市公司收购管理办法规定，通过证券交易所的证券交易，投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的5%时，应当在该事实发生之日起3 日内编制权益变动报告书，向中国证监会、证券交易所提交书面报告，通知该上市公司，并予公告；在上述期限内，不得再行买卖该上市公司的股票。业内称之为举牌。1.2 1.

3、2 举牌盛行举牌盛行n20152015年年以来以来“举牌举牌”盛行盛行 5截至2016年8月底，2015年以来共116家上市公司被举牌，涉及资金2264亿元。从行业划分看，房地产、银行、商业贸易和休闲服务是四大举牌“高发地”。从被举牌上市公司的规模看，超大公司（市值1000亿以上）容易受到产业资本和保险资金青睐，4家被举牌的超大公司成交金额共计1521亿元。而超小公司（市值100亿以下）较容易受到PE等私募资金的关注，86家被举牌的超小公司成交金额共计285亿元。1.3 1.3 20162016年年被被举牌上市公司列表（部分）举牌上市公司列表（部分） 6公司公司举牌方举牌方持股比例持股比例武昌

4、鱼武昌鱼宜昌市长金股权投资合伙企业5.00%金科股份金科股份融创中国通过定增认购16.96%巨化股份巨化股份袁志敏通过定增举牌5.70%三峡水利三峡水利三峡资本和长电创投5.00%禾盛新材禾盛新材中科创17.87%成都路桥成都路桥李勤20.00%STST慧球慧球瑞莱嘉誉10.00%新筑股份新筑股份广日股份5.00%康达尔康达尔京基集团30.00%新华保险新华保险复星系5.00%万科万科A A恒大地产5.00%廊坊发展廊坊发展恒大地产15.00%恒顺众昇恒顺众昇青岛金控15.00%* *STST亚星亚星长城汇理23.60%法尔胜法尔胜耀博泰邦15.00%永新股份永新股份奥瑞金25.13%1.4

5、1.4 举牌举牌盛行的原因（盛行的原因（1 1）n外在外在需求：资产荒和需求：资产荒和无风险利率下降导致资金无处可无风险利率下降导致资金无处可去去 7资产荒：金融体系中，有大量资金找不到合适的投资品，出现了配置混乱的局面。原因如下：从资产端看，中国经济持续下行，企业效益也随之下降，实体经济投资回报率下滑导致非标等高收益固收资产供给明显萎缩。从资金端看，利率市场化与转型背景下银行存款吸引力下降，居民存款寻找更高收益的资产是大背景，而货币政策的整体宽松，加上资金“脱实向虚”的倾向加剧了资金的配置需求，导致”资产荒“的矛盾进一步激化。1.4 1.4 举牌举牌盛行的原因（盛行的原因（2 2）n内在内在

6、动力：经济转型阶段，企业自身对并购重组的迫切需求吸引举牌方的介入动力：经济转型阶段，企业自身对并购重组的迫切需求吸引举牌方的介入 8经济转型期，企业迫切需要通过并购重组实现自身的持续发展。目前，经济周期已经进入结构调整阶段，整体来看各行业集中度比较低，亟需进行资源整合。部分行业（特别是传统行业）产能过剩严重，需要通过产业并购来梳理上下游资源，实现业务转型升级。另外，成长型企业的竞争环境也日趋激烈，需通过并购实现外延式扩张来实现公司的持续增长。火爆的并购重组市场为举牌方提供了未来进行资本运作的肥沃土壤。1.4 1.4 举牌举牌盛行的原因（盛行的原因（3 3）n政策政策红利：并购重组制度放松、国企

7、改革以及金融业务创新助推举牌浪潮红利：并购重组制度放松、国企改革以及金融业务创新助推举牌浪潮出现出现 9首先，经济转型大背景之下，行业整合加速，并购重组是国家调结构的主推手，2014年以来，国家先后发布了一系列并购重组的意见办法，大力推进并购重组，这也助推了举牌浪潮的出现。其次，国企混改鼓励私人部门参与，提高了资本参与举牌的积极性。随着国企混合所有制改革的推进，一方面，并购重组将成为新一轮国企改革目标达成最为重要的资本运作工具，另一方面，在混改背景下，民企和国企之间的合作逐渐升温，这也为资本举牌创造了条件，增加后续资本运作的空间和可能性。1.5 1.5 股东积极主义股东积极主义n股东积极主义的

8、定义股东积极主义的定义 10股东积极主义是指当上市公司董事会经营决策不符合广大股东利益时，部分股东积极采取行动来促进上市公司改变决策、改进公司治理，直至重构董事会和管理层。积极主义是相对于大多数消极股东而言的，在现代公司治理中，由于股权的分散性，使得股东往往委托具有专业性优势的董事会和管理层代为行使股东权利，而大部分股东实际上并不参与公司的任何治理，因此成为消极股东。采取积极主义的股东可以是个人投资者，也可以是机构投资者，在现实中绝大部分是机构投资者。1.6 1.6 股东积极主义的优缺点股东积极主义的优缺点n股东积极主义的优点股东积极主义的优点 11一是股东积极主义有利于改善公司治理，提升股东

9、价值股东积极主义有利于改善公司治理，提升股东价值。在股东认识到现有管理层的重大缺陷或改革空间之后，采取积极主义行动，一定程度上是可以有针对性地提升公司的经营和业绩。二是股东积极主义本质上是解决股东与管理层之间的委托代理股东积极主义本质上是解决股东与管理层之间的委托代理问题。问题。在委托代理关系中，管理层的利益诉求可能与股东利益诉求是大相径庭，而往往受损的是股东。但如果有股东掌握了较多股权或者关联股权，就可以采取积极行动，通过重构管理层或干预管理层来改变公司运营，改变并优化委托代理关系。三是股东积极主义往往是机构投资者所扮演的，亦具有一定的专业性。股东积极主义往往是机构投资者所扮演的，亦具有一定

10、的专业性。由于美国资本市场是机构投资者主导的市场，这决定了机构投资者在市场具有实质性的主动权。而具有一定专业性的机构投资者能较为深刻地认识到公司治理的缺陷和代理人的企图及其对公司业绩与股东价值的影响。1.6 1.6 股东积极主义的优缺点股东积极主义的优缺点n股东积极主义的缺点股东积极主义的缺点 12一是公司负债率上升。公司负债率上升。股东更愿意多分股息、扩大债务、增加产能甚至股票回购等，这些行为都往往会导致公司的负债率提升，从而资产负债表风险加大。二是股东层与管理层之间形成敌对。股东层与管理层之间形成敌对。股东积极主义往往导致公司管理层的离职率较高、就职期限较短，这对公司稳定较为不利。并非所有

11、的股东积极主义都能获得斐然成果，根据相关研究，大约四成的股东积极主义行径最后得不偿失。三是股东利益的内部分化。股东利益的内部分化。由于部分股东积极主义干预并非出于全体股东利益最大化目标，比如部分机构投资者干预公司治理是为了制造股东价值提升的市场信号，改变股价走势，最后可能使得其他股东或新进股东的利益受损。1.7 1.7 股东积极主义的海外运作案例股东积极主义的海外运作案例n伊坎大笔伊坎大笔购入苹果股份购入苹果股份 13卡尔伊坎(Carl Icahn)是主动参与型投资的创造者，他把这种投资策略推向了一个黄金时代。在过去的30多年中，伊坎曾运用杠杆收购、进入董事会、借助媒体等多种方式，先后成为数十

12、家上市公司的大股东，然后以大股东或董事的地位影响董事会和管理层，继而通过提升股价或者使上市公司回购股份或增加现金分红等方式赚取了上百亿美元的利润。2013年8月，伊坎公开宣布大笔购入苹果股份，同时要求苹果首席执行官库克加大股票回购规模。这一消息推动苹果股价当日飙升5%，使其股价再次涨至500美元。10月，伊坎向库克发出公开信，表示已持股苹果470万股，要求苹果回购总规模1500亿美元的股票。11月，伊坎提交股东倡议，再次呼吁苹果回购股价，把巨额利润回馈给股东。而后苹果公司斥资600亿美元回购股票，同时派发130亿美元的股息。通过回购股票和持有期间公司股价上涨，伊坎获得丰厚收益。1.8 1.8

13、中国的股东积极主义中国的股东积极主义n股东股东积极主义在中国的适用性积极主义在中国的适用性 14对照中国，资本市场已经发展20多年，上市企业也基本建立了现代公司治理体系，但是，整体而言，股东积极主义在中国并没有实质性地发展起来。近年来，公募基金、私募基金，以至近期保险公司举牌上市公司，股东积极主义行为在中国也有普遍化的迹象。但是，中国目前尚未形成股东积极主义普遍化的深厚土壤。一是中国资本市场并非是机构投资者为主导，目前公募基金、资产管理公司、私募基金等仍然是中国股市的少数派，而股东积极主义行为的主体绝大多数是机构投资者。二是中国上市公司的股权结构相对集中。不管是国有企业还是私营企业，大股东一般

14、追求控制权，具有绝对控股或相对控股的股权结构。而机构投资者力量有限，难以形成实质性抗衡的力量。三是中国资本市场投资短期化特征明显，这决定了机构投资者亦不会长期关注公司治理，鲜有采取积极干预行为，“用脚投票”更为普遍。第二部分第二部分举牌策略方案及成立举牌母基金举牌策略方案及成立举牌母基金FOFFOF 152 2.1 .1 举牌上市公司的四种策略举牌上市公司的四种策略n第一种策略：第一种策略：获取上市公司控获取上市公司控股权股权 16n第二种策略：第二种策略：共享平台，装入自有资产共享平台，装入自有资产n第三种策略：第三种策略：作为财务投资人，作为财务投资人，赚取赚取股权增值利润股权增值利润n第

15、四种第四种策略策略：帮助大股东稳固帮助大股东稳固优势优势持股地位持股地位2 2.2 .2 第一种策略：第一种策略：获取上市公司控获取上市公司控股权股权n获取上市公司控股权获取上市公司控股权 17通过多次举牌，举牌方最终成为上市公司第一大股东，获得控股权，以达到控制上市公司或者借壳上市的目的。n实际案例实际案例2012年8月至2013年底，丰琪投资先后通过集中竞价方式共持有东百集团100,227,419股股票，占上市公司总股本的29.20%,最终战胜原控股股东钦舟实业，成为东百集团优势持股的第一大股东。之后，丰琪投资又主导东百集团完成非公开发行，将新的优质资产置入东百集团。2 2.3 .3 第二

16、种策略：共享平台，装入自有资产第二种策略：共享平台，装入自有资产 18当举牌方持有上市公司的股票达到一定比例后，通过与控股股东和谈，争取获得共享上市公司平台的协议，将举牌方自有优质资产装入上市公司完成套现退出。n装入举牌方自有资产装入举牌方自有资产n实际案例实际案例今年4月，中植系公司嘉诚中泰文化艺术投资管理有限公司通过上交所集中竞价交易系统增持大名城A股股份10057.78万股，占公司总股本的5.00%。4月25日晚间，大名城公告称全资子公司名城金控收购“中植系”所持的中程租赁有限公司100%股权，交易金额为25亿元。中程租赁主营业务为融资租赁业务，且主要为售后回租业务。2 2.4 .4 第

17、三种策略：作为财务投资人，赚取股权增值利润第三种策略：作为财务投资人，赚取股权增值利润 19举牌方通过大幅度增持上市公司股票，股价将大幅增长。若上市公司期间再放出并购重组等利好消息，举牌方可通过抛售股票赚钱差价，从而获得利润。n实际案例实际案例2016年9月18日，据伊利股份披露，阳光保险和阳光人寿合计持股伊利股份3.03亿股股份，占比为5%。之后阳光保险发布公告，称其投资伊利股份是一种政策的财务投资行为。阳光保险承诺，支持伊利股份现有股权结构，不主动谋求成为伊利股份第一大股东，且未来12个月内不再增持伊利股份。n作为财务投资人作为财务投资人2.5 2.5 第四种第四种策略：帮助大股东稳固优势

18、持股策略：帮助大股东稳固优势持股地位地位 20举牌方通过增持目标上市公司股票，帮助大股东稳固优势持股地位。同时，举牌方也可作为大股东的反收购手段。通过增持股票，抵御恶意收购者的进攻，帮助大股东保住公司的主导地位。n实际案例实际案例2011年4月，鄂武商A(000501)的第二大股东银泰系以占股24.48%，直逼武汉国资占股24.67%的大股东地位。但在2011年6月，商联及其七大一致行动人在二级市场果敢突进，斥5.22亿元巨资，再次增持2536.25万股，占股29.86%，将股权差距扩大至5.19%，十足将银泰系甩在了后面。n与上市公司大股东合作与上市公司大股东合作2.6 2.6 成立举牌母基

19、金成立举牌母基金FOFFOF原因（原因（1 1）n举牌需要大量资金举牌需要大量资金 21举牌方的一次举牌行为往往需要大量的举牌资金购买目标上市公司的股票。即使是50亿小市值的上市公司，仍然需要2.5亿资金才能购买5%股票，达到举牌红线。因此母基金FOF能够解决举牌方在进行举牌行为时的资金问题。下表为部分举牌方举牌上市公司所花费的资金下表为部分举牌方举牌上市公司所花费的资金：名称名称股东名称股东名称变动数量占总股本比例变动数量占总股本比例(%)(%)总价（亿元）总价（亿元）易联众易联众张曦12.7910.7TCLTCL集团集团广新控股5.0122.4大名城大名城嘉诚中泰5.009.7廊坊发展廊坊

20、发展恒大地产5.004.02.6 2.6 成立举牌母基金成立举牌母基金FOFFOF原因（原因（2 2）n便于针对不同上市公司分别设立子基金便于针对不同上市公司分别设立子基金 22举牌方对被举牌上市公司有不同的目的：控股，产业并购获取话语权，注入自有标的资产套现财务投资，赚取股票差价成立母基金FOF便于公司根据不同举牌方的要求分别设立子基金进行不同策略的举牌方式。2.7 2.7 子母基金子母基金结构结构 23母基金母基金FOFFOF子基金子基金A A上市公司上市公司X X控股举牌方A财务投资子基金子基金C C子基金子基金B B举牌方B举牌方C上市公司上市公司Y Y上市公司上市公司Z Z注入资产控

21、股、注入资产或财务投资母基金FOF作为投资交流平台，吸收投资者少量投资额。若所有LP同意与某举牌方合作成立子基金，则母基金将资金投入该子基金中。若非所有LP同意与某举牌方合作成立子基金，则有投资意向的投资者单独与资管公司成立新母基金，并与举牌方成立子基金D，控股、注入资产或财务投资上市公司。子基金子基金D D上市公司上市公司WW新母基金新母基金FOFFOF举牌方D第三部分第三部分举牌母基金举牌母基金FOFFOF四个投资方向四个投资方向 243 3.1 .1 产业并购产业并购n与产业资本合作与产业资本合作，共同，共同举牌上市公司，进行产业并购举牌上市公司，进行产业并购 25母基金母基金FOFFO

22、F产业资本产业资本产业并购子基金产业并购子基金完成对上市公司的控制完成对上市公司的控制某上市公司某上市公司获得控股权获得控股权产业并购举牌共同注资收益母基金FOF与希望进行产业并购的产业资本合作成立产业并购子基金。通过子基金对目标上市公司举牌，产业并购子基金最终成为上市公司第一大股东，获得控股权，以达到控制上市公司或者借壳上市的目的。3 3.2 .2 标的资产注入上市公司变现标的资产注入上市公司变现n与有优秀标的资产方，共同举牌上市公司，将优秀的标的资产注入上市公司变现与有优秀标的资产方，共同举牌上市公司，将优秀的标的资产注入上市公司变现 26母基金母基金FOFFOF优秀标的资产方优秀标的资产

23、方举牌子基金举牌子基金上市公司上市公司某上市公司某上市公司获得谈判筹码获得谈判筹码举牌共同注资标的资产标的资产注入收益母基金FOF与优秀标的资产方合作成立举牌子基金。通过子基金对目标上市公司举牌，当举牌方持有上市公司的股票达到一定比例后，通过与控股股东和谈，争取获得共享上市公司平台的协议，将标的资产方的自有优质资产装入上市公司完成套现退出。3 3.3 .3 赚取收益赚取收益n与二级市场资金（包括私募基金与二级市场资金（包括私募基金 ）共同合作举牌上市公司，赚取收益）共同合作举牌上市公司，赚取收益 27母基金母基金FOFFOF二级市场资金二级市场资金举牌子基金举牌子基金逐步退出赚取差价逐步退出赚取差价某上市公司某上市公司股价上涨股价上涨举牌共同注资收益母基金FOF与二级市场资金（包括私募基金 ）成立举牌子基金。通过子基金大幅度增持目标上市公司股票，目标上市公司股价将大幅增长。若上市公司期间同时放出并购重组等利好消息，举牌方可通过逐步抛售股票赚钱差价，从而获得利润。3 3.4 .4 大股东收购大股东收购n与上市与上市公司大公司大股东合作，帮助其收购股份，稳固大股东地位股东合作，帮助其收购股份，稳固大股东地位 28母基金母基金FOFFOF某上市公司