推出附认股权证公司债券的必要性和可行性探讨

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1、推出附认股权证公司债券的必要性和可行性探讨推出附认股权证公司债券的必要性和可行性探讨附认股权证公司债券课题组摘要:附认股权证公司债是与可转债是属于同一类别具有特定功能的金融产品,具有可分离的独特优势。从我国资本市场的现状及未来的发展趋势看, 附认股权 证公司债的推出具有较强的现实意义,而且推出的各项条件已经成熟。关键词:附认股权证;公司债;混合证券作者简介:附认股权证公司债券课题组成员有: 隆武华、吴莹、黄松琛、杨洪亮、 方海跃。中图分类号:F830.91文献标识码:A权证(Warrants )是西方成熟市场一种比较流行的金融工具。截至2003年底,国际证券交易所联合会(WFE )的54个正式

2、会员交易所中,已有 42个交 易所推出了认股权证,成为仅次于股票和债券的第三种最常见的交易品种。权证对我国投资者来说并不陌生,早在 90年代中期,深圳和上海证券交易所曾开发 并交易过权证产品,为权证市场积累了宝贵的经验和教训。国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见要求积极稳妥发展公司债券市场,研究 开发与股票和债券相关的新品种及其衍生产品,加大风险较低的固定收益类证券 产品的开发力度,为投资者提供储蓄替代型证券投资品种。 为此,我们设计了附 认股权证公司债券运作方案见图1,并对其进行可行性和必要性的论证。附认股权证公司债指公司债券附有认股权证,持有人依法享有在一定期间内按约定价格(

3、执行价格)认购公司股票的权利,也就是债券加上认股权证的产品 组合从海外市场的有关实践中,我们发现附认股权证公司债券可以进行如下的分 类:(1)分离型与非分离型。分离型指认股权凭证可与公司债券分开,单独在流 通市场上自由买卖;非分离型指认股权无法与公司债券分开,两者存续期限一致, 同时流通转让,自发行至交易均合二为一,不得分开转让。非分离型附认股权证 公司债券近似于可转债。(2)现金汇入型与抵缴型。现金汇入型指当持有人行使 认股权利时,必须再拿出现金来认购股票;抵缴型是指公司债票面金额本身可按 一定比例直接转股,如现行可转换公司债的方式。我们可以把分离型、非分离型 与现金汇入型、抵缴型进行组合,

4、得到不同的产品类型。本文重点讨论的是分离现金汇入型附认股权证公司债券。附认股权证公司债券与可转换公司债的比较附认股权证公司债券与可转债同属于混合型融资工具,本质上都是债券与认 股权证的组合,两种产品的差异主要是债券与股权凭证的结构设计。 其主要差异 有以下五个方面:一、产品设计的不同(1)可否分离交易。附认股权证公司债券最大优势是债券与权证可分离交 易,能够满足不同投资者风险和收益多元化的需求;而可转债难于把债券与转换 权分离,只能捆绑交易。(2)债券发行利率。附认股权证公司债券可以采用两种定价方式:一是认 股权证与公司债券分别作价;二是两者一并作价,即发行公司债券附送认股权证。 前者债券利率

5、会高些,后者债券利率则与可转债相当。如果权证可与债券分离交 易,则债券发行利率甚至还可以再低些。而可转债的发行成本通常也较普通债券(3)认股方式。对投资人而言,行使认股权时,附认股权证公司债券必须 再缴股款,而可转债则不需要。分离型的附认股权证公司债券一般没有任何条款 强制认股权证持人人行使其权利,可转债则可采用赎回条款强制投资人行使其转 换权。(4)产品存续期。可转债的转股期限与可转债本身的存续期重合,而附认股权证公司债券中的认股权证与普通债券部分的存续期可以不同,因此在产品结构设计上可以把债券的期限延长。(5)发行人和投资者现金流。可转债筹集资金是一次性到位,投资者行使转 换权时,对发行人

6、仅是增加股本,减少负债,不产生现金流;附认股权证公司债 券投资者在行使认股权时,需缴纳认股款,逐步增加发行人股本,资金分步到位, 具有分期融资的特点,而公司债券通常是到期还本付息。(6)会计处理不同。按国际会计准则,附认股权证公司债券与可转换公司债的会计处理基本相同,都要求将债券和权证分别确认为负债和股本。但是,在 美国、英国及日本等国家,允许采取不同核算规则,不允许将可转换公司债中转 股权分离计入权益。二、对公司资本结构不同的影响可转换债与附认股权证公司债券的股本扩张不是在某个时点一次性完成的,其对公司资本结构的影响具有持续性与不确定性。 由于产品设计上的差异,两者 对公司资本结构的影响又有

7、着很大不同: 一是影响持续期限不同。可转债的转股 期限与可转债本身的存续期重合,影响的持续期限最长为可转债的存续期限; 附 认股权证公司债券中认股权证与公司债券的存续期可以不同, 影响的持续期限主 要取决于认股权证的认股期限。二是对资本结构的影响力度大小不同。 可转换债 在进行转股后,股本增加,负债减少,公司负债比例会迅速降低。在同等条件下, 附认股权证公司债券在股本增加的同时, 负债并没有减少,负债比例的降低不如 可转换债快。三、对公司财务能力要求不同两种产品对公司财务能力的要求都比较高。如果可转换债持有人放弃转股, 认股权证持有人不愿意认股,公司都需要承担还本付息的责任。 在我国,可转债

8、多数具有转股价格向下修正条款,无论股价的未来走势如何,发行人都可以通过 一些手段,使可转债持有人进行转股,可转债对公司的刚性压力并没有体现出来。 认股权证一般没有认股价格向下修正条款,认股权证的认股期限又与公司债券的 存续期不重合,附认股权证公司债券的发行人必须为公司债券的偿还进行相应的 财务安排。四、发行人向市场传递的信息不同理论上,公司选择发行债券说明:公司内部人预计公司未来盈利良好, 有较 强的未来支付能力,不愿同外部人分享盈利和风险;公司选择发行股票则说明: 公司内部人认为企业未来盈利能力较差, 他们愿意与外部人分享风险和盈利。 可 转换债与附认股权证公司债券兼具债券与股权融资的特点,

9、这种信号的强弱,取决于具体产品的条款所反映出来的债性与股性的强弱。我国资本市场,发行股票成为许多公司首选的融资方式, 即便是好公司也不 愿意放弃股权融资的机会。可转债本来可以扭转这种信号的模糊性, 如人们可以 根据转债的转换价格、转换期限等信息了解公司的情况。 但是,我国可转债的条 款设计,却使它更近似于股权融资,成为上市公司股权再融资的一种手段。附认股权证公司债券对公司还本付息存在较为刚性的压力,这种信号更为强 烈。一方面,公司需要具备充足的还本付息能力;另一方面,公司只有通过提升业 绩促进股价的走强,才能获得更多的再融资。显然,作为一种序贯融资的产品, 发行人向市场传递的是自身做为一个高质

10、量或高成长性公司的信号。五、对监管者而言,这二者的风险点有所不同由于附认股权证公司债券与可转换债券不同,认股权证与普通公司债是分离 上市交易的,因此监管重点就比可转换债券要更为复杂一些。(1)信用风险监督。附认股权证公司债券中的公司债券需要发行人到期偿 还本息,对发行人具有硬的约束。这要求监管者对发行人的信用等级有所约束。 可转换债可以利用条款设定来回避还本,信用风险相对较小。(2)炒作风险更大。由于认股权证的分离交易,它的单位价值一般较低, 但杠杆作用大,因此炒作难度相对较小,炒作空间较大。正是从这个意义上说,对于附认股权证公司债券,需要出台更为严格的信息 披露规则,以及完善的涨跌停板、停牌

11、制度。推出附认股权公司债券的意义海外的经验表明,附认股权公司债券作为混合证券的一种,其可分离的特性 能分别满足固定收益证券投资者和期权投资者需求, 已经受到市场的欢迎。在现 阶段的我国,推出附认股权公司债券具有如下意义:第一,附认股权公司债券是目前资本市场产品创新合适的切入点。 以权证与 传统融资结合的结构型产品是产品设计和创新的一项活跃的业务, 附认股权证公 司债券是权证组合产品中风险较低, 结构较简单的一种。权证作为基本的金融工 具,已是仅次于股票和债券的交易所交易最活跃的产品,德国、法国、英国、意大利和我国香港地区权证产品的发展更是惊人。在这种意义上说,我国引入权证 产品具有非常重要的意

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