金融衍生工具与风险管理

1、09MBA金融衍生工具与风险管理作业题班级 学号 姓名 要求：1、题目打印，手工答题；2、主观题答案雷同者得分半数以下一、1月2日，某人计划于6月份启程去瑞士做为期6个月的旅行。他预计在这次旅行中将花费125000瑞士法郎。为防止届时瑞士法郎升至而使他多支付美元的风险，他便在IMM购买了1份6月份交割的瑞士法郎期货合约（125000/份），即期和期货汇率为1瑞士法郎=0.5134美元。到了6月6日准备启程之时，他在外汇市场以美元买进所需的瑞士法郎，同时将持仓期货合约平仓。即期和期货汇率为0.5211。 在下表中分析该交易过程并评价套期保值结果。现货市场期货市场1月2日若以汇率0.5134购入瑞

2、士法郎支付美元：125000*0.5211=64175以汇率0.5134买入瑞士法郎期货合约支付美元：125000*0.5134=641756月6日以汇率0.5211购入瑞士法郎支付美元：125000*0.5211=65137.50以汇率0.5211卖出瑞士法郎期货合约平仓收入美元：125000*0.5211=65137.50盈亏-962.50美元962.50美元评价实现了套期保值的目的二、3月1日，假定某交易者预测，不久将出现多头股票市场，而且主要市场指数的上涨势头会大于纽约证券交易所综合股票指数的涨势，于是，他运用跨市套利策略，在380点水平上买进2张主要市场指数期货合约(250美元每张每

3、点)，并在113.00点水平上卖出1张纽约证券交易所综合股票指数期货合约(500美元每张每点)。交易者在393点水平上卖出2张主要市场指数期货合约而在118.50点水平上买进1张纽约证券交易所综合指数期货合约，进行合约对冲，用下表分析交易过程和结果。 主要市场指数期货纽约证券交易所综合指数价差3月1日在380点水平上买进2张主要市场指数期货支付金额：380*2*250=190000在113.00点水平上卖出1张纽约证券交易所综合股票指数期货合约收入金额：113*1*500=565002676月1日在393点水平上卖出2张主要市场指数期货合约收入金额：393*2*250=196500在118.5

4、0点水平上买进1张纽约证券交易所综合指数期货合约支付金额：118.50*1*500=59250274.50结果盈利：6500亏损：-27503750三、6月份，大豆在现货市场的价格为2000元/吨，某农场对该价格比较满意，但要等到9月份才能将100吨大豆出售，因此担心价格下跌带来损失，为避免风险，决定在期货市场进行套期保值，此时期货市场的9月份大豆期货价格为2050元/吨。若9月份，大豆的现货价格跌到1880元/吨，期货价格为1930元/吨。该农场应如何套期保值？现货市场期货市场6月份若以2000元/吨卖出大豆现货收入金额：2000*100=200000以2050元/吨卖出9月份大豆期货合约收

5、入金额2050*100=2050009月份以1880元/吨卖出大豆现货收入金额：1880*100=188000以1930元/吨买入9月份大豆期货合约平仓支付金额：1930*100=193000结果损失：12000盈利：12000盈亏：0 四、M公司是美国进口商，其从法国进口一批机器，总货款共计1400万欧元，并约定3个月后付款。假设即期汇率为1欧元=1.21美元。但M公司担心3个月后外汇市场的波动会造成自身经济损失，决定购买期权合约进行套期保值。如果M公司预测3个月后欧元会升值，于是购买了一份欧元看涨期权，协定价格为1欧元=1.25美元，期权费为1%，则在3个月后欧元至少达到什么汇率水平时，M

6、公司会行使期权？若高于或低于这一水平，M公司的策略是什么？这个汇率水平下是否达到了盈亏平衡点？ 假如3个月后EUR/USD1.25，M公司行使期权：应支付美元：1400*1.25=1750万美元期权费支出：1400*1.25*1%=17.5万美元总支付美元:1750+17.50=1767.50万美元盈亏平衡点：1767.50/1400=1.2625即3个月后EUR/USD等于1.2625时，M公司行使期权。若EUR/USD1.2625时，M公司行使期权获利。若EUR/USD1.2625时，M公司不应行使期权，此时损失期权费17.5万美元。M公司应以市场价购入1400万欧元。EUR/USD=1.

7、25未达到盈亏平衡点。 五、谈谈你是如何理解金融衍生工具是一把双刃剑？国际上的“巴林银行”事件、我国的“株冶期货”事件、“中航油石油期权”事件、“国储铜期货”事件都在预示金融衍生品是一把“双刃剑”。一方面，它代表着套期保值、利率掉期、货币掉期、外汇期权等各种各样复杂的产品设计，意味着规避风险的不同手段；另一方面，复杂的金融衍生品，也意味着风险的开始。由于金融衍生品具有杠杆性、复杂性和投机性等特点，决定了其具有高收益性和高风险性并存的天然属性。使用得当，可以有效地帮助企业管理原材料和外汇等价格波动风险，帮助企业稳定成本，保持企业财务和盈利状况的稳定性和可预测性；使用不当，贸然参与或过度投机则很有

8、可能给交易者带来巨大损失。同时，衍生金融产品的虚拟性和定价的复杂性也使其交易策略大大复杂于现货交易。金融衍生产品的各种风险又交叉反映，相互作用，互相影响，使金融衍生交易的风险加倍放大。金融机构和投资者之所以开发或交易衍生产品，目的不外乎有三个：一是对冲风险，而是套期保值，三是从吸收风险中获取投机利益。衍生产品是适应规避风险的需要而产生，但是，风险只能转嫁和分散，而不可能被消除，因此，参与衍生品交易本身就蕴藏着风险。实际上，衍生产品是一把双刃剑，善于使用它的机构将获益匪浅，而不善于使用或者滥用它的机构将遭受巨大的损失。首先，金融衍生产品交易具有重要的作用：一是规避和管理系统性金融风险。传统风险管

9、理工具如保险、资产负债管理和证券投资组合等均无法防范系统性风险，金融衍生产品却能以其特有的对冲和套期保值功能，有效规避利率、汇率或股市等基础产品市场价格发生不利变动所带来的系统性风险，因此，1993年以来，资产规模在50亿美元以上的大银行和大型金融机构几乎全部使用衍生工具防范利率等系统性风险。二是增强金融体系整体抗风险能力。金融衍生产品具有规避和转移风险功能，可将风险由承受能力较弱的个体转移至承受能力较强的个体，将金融风险对承受力较弱企业的强大冲击，转化为对承受力较强的企业或投机者的较小或适当冲击，有的甚至转化为投机者的盈利机会，强化了金融体系的整体抗风险能力，增加了金融体系的稳健性。三是提高

10、经济效率。这主要是指提高企业经营效率和金融市场效率。前者体现为给企业提供更好规避金融风险的工具，降低筹资成本，提高经济效益；后者体现为以多达2万余种的产品种类极大地丰富和完善了金融市场体系，减少了信息不对称，实现风险的合理分配，提高定价效率等。四是拓展了金融机构服务范围，创造了新的利润增长点。过去二十年里，国际活跃的金融机构大幅度提高了衍生工具利润在其利润总额中的比重，当前每天的全球交易总额近3万亿美元，西方发达国家商业银行表外业务收入已占总收入的40%60%。 但是，金融衍生产品交易本身也蕴藏着巨大的风险。虽然金融衍生产品促进了经济和金融发展，但因其自身特点以及投机者的过度投机，导致日本东京

11、证券公司、巴林银行、美国长期资本管理公司等破产，对世界金融市场造成较大冲击。由于在从事衍生产品交易时没有风险内控制度，2004年中航油新加坡公司遭受5.54亿美元的巨额亏损，这给我国金融机构和投资者在参与金融衍生产品交易时敲响了警钟。这些事实充分说明，衍生产品交易中存在大量风险。尽管如此，衍生产品本身并不是“罪魁祸首”。据分析表明，在一个相对较长的时期内，金融衍生产品并未增大金融市场的风险，更多的是降低了其风险。但是，任何单笔或有限金额的衍生产品交易业务中实际上包含了大量的信用风险、市场风险、流动性风险、操作风险和法律风险。虽然金融衍生产品作为一种有效的风险规避工具，它既促进了经济和金融的发展

12、，也可以帮助企业防范风险、提高效率、降低成本、解决信息不对称等问题，但是因为其自身特点以及投机者的过度投机行为，也使得金融衍生产品的风险暴露无疑。金融衍生产品自身的特点和最初的设计初衷是为了避险，但是近些年来从开始的套期保值的避险功能已经开始向高投机、高风险转化。这有违最初的设计理念，也与企业资金管理的控制风险的思想背道而驰。资金管理者在推崇这种防范风险的工具的时候，也应该清楚的意识到，任何一个错误的判断非但不能达到最初规避风险、套期保值的效果，还及可能使企业蒙受损失。因为衍生产品的价值是受制于基础商品的价值变动，它自身也具有较大的市场风险，衍生产品对于基础产品价格变动的灵敏度要高于一般的传统

13、金融工具，所以相应的风险系数也就增大了。此外衍生产品中的部分产品，是采用保证金的方式进行交易，参与者只需动用少量资金就能进行数额巨大的交易，而且绝大多数的交易并不采用现货交易，这样极易产生信用风险。而且期货具有杠杆效应，它可以通过小额保证金来获取大额的收益，反之，如果市场出现相反的走势，那么企业的损失也是巨大。金融衍生工具的功能和风险是其与生俱来、相辅相成的两个方面。任何收益都伴随着一定的风险，衍生产品只是将风险和收益在不同偏好客户之间重新分配，并不能消除风险。金融衍生工具作为本世纪金融业发展的最重要成果之一,具有与传统金融工具完全不同的特点。财务杠杆作用显著,可以降低交易成本。金融期货交易时

14、,只要交纳一定数量的保证金,就可以进行几十、上百倍金额的交易。金融期权买方只要付出很小的期权费,就可以获得相应金额的买入或卖出的选择权。这类交易可以用于套期保值,参与者只需要动用少量的资金,就可以达到目的;它也可以用于金融投机,参与者在承担高风险的情况下,就获得了取得高收益的可能性。著名的英国投资银行巴林银行在参与日本东京股票指数期货时,如果该银行新加坡分行交易员尼克利森的预期准确,那么巴林银行在l995年会继1994年之后获得巨额的收益。然而,利森交易失败,由此造成的巨额亏损搞垮了这家历史悠久的银行。无法否认的事实是,企业运用此类工具进行风险管理时,无须动用巨额的资金;有些工具不需要交易费用

15、。例如,金融期货、金融期权的交易只需要极少的资金;外汇远期合约不需要交易费用。如果企业运用这类工具进行金融投机,也可以达到“四两拨千斤”的功效,提高投机的效率。工具特性复杂,但风险控制或投机的效果明显。与金融基础工具不同,金融衍生工具交易的对象,主要是外汇、国债和股票等金融资产买卖的合约(如货币期货),金融资产买卖的选择权或期权,以及某种基础价格的变动等等。实际上,金融资产本身已经是对实物资产的一种虚拟,金融衍生工具则是对金融资产的一重或多重的虚拟,有些工具甚至是基本金融衍生工具的组合。因此,这些工具的特性异常复杂。 但是,复杂的工具特性并不影响其功能的发挥,相反,与金融基础工具相比,其功能更

16、强。一些由基本金融衍生工具组合成的金融产品工具,可以为客户锁定价格,规避和控制风险;也可以成为金融投机的利器。美国的金融家索罗斯,就是以运用这类工具进行金融投机而闻名于世的。工具设计灵活,满足不同客户的需要。金融衍生工具中有一部分是柜台交易的工具(OTC工具),这类工具完全是根据客户的需求,度身定做的,开展此类业务的金融机构,通过选择不同的时间、金额、杠杆比例、风险等级等参数,组合不同的基本金融衍生工具,向客户提供具有独特避险功能或投机价值的工具。应该看到,当前企业的金融需求不仅仅是规避风险或金融投机,而且还存在着增强流动性、突破金融管制等方面的需求。有一部分工具就是满足这方面的需求的,例如货

17、币互换,可以以较为优惠的条件为参与交易的双方,进入各自对方的融资市场提供便利。1981年8月,美国的1BM公司与世界银行进行的货币互换,就是著名的案例交易。 自从英国的巴林银行因从事金融衍生工具交易,而导致巨额亏损,最终倒闭的事件披露后,凡是从事金融衍生工具交易的企业(被调查企业),都以巴林银行事件为借鉴,非常谨慎地控制本企业金融衍生工具所带来的风险。譬如,要求交易主管向公司的高层人员汇报有关的交易情况,且汇报的频率很高。然而,我们不时还可以从现实中注意到,由于种种原因,一些企业在金融衍生工具交易中出现严重亏损,事实好像非常矛盾,但却明白无误地告诉我们,中国企业已经知道要努力控制金融衍生工具交

18、易的风险,但在如何控制和监管上却常常犹豫不决。这也说明,这些企业在如何运用金融衍生工具,如何管理这类工具带来的风险等问题上带有一定的盲目性。 金融衍生工具作为金融工具创新,不论是理论研究还是应用实践,在世界范围都是一个前沿领域。金融衍生工具在我国的存在还是近十年的事。我国曾经存在或现在仍存在的金融衍生工具主要有货币期货、股票指数期货、可转换债券、国债期货等,外汇远期和货币互换也曾经在小范围内存在过。但除国债期货外,其它金融衍生工具的交易都未能形成较大规模。故基本上可作出以下结论:目前我国金融衍生工具的品种少,规模小,加之所依赖的证券市场属于新兴市场,故其发展还处于幼稚阶段。但是,随着衍生工具的

19、功能和作用慢慢在为我国企业界人士所认识,我国开展衍生工具的条件也在逐渐成熟,再加之我国已经加入WTO,金融的开放需要与之相适应的金融衍生工具的开展。同时,由于金融衍生工具都以买卖契约或交易合约为基础,在合约签订之后,便确定了买卖双方的权利和义务,而交易却要在将来某一时刻才能履行或完成。因此,从合约签订之时至履行之前有一段时间差,期间存在着很多风险,如信用风险、市场风险、流动性风险、经营风险、法律风险等。 毋庸讳言,金融衍生工具市场,要杜绝投机交易是不可能的,也是完全没有必要的,如果在这一市场上,只有金融风险管理的参与者,而没有投机者,那么,市场就会因为没有足够的流动性,导致前一种参与者无法及时

20、地进入或退出市场,金融衍生工具的风险管理功能也就无法正常发挥。从实践的角度讲,要在金融市场上区分风险管理者或投机者是相当困难的(不仅仅在金融衍生工具市场上是如此)。同一个交易者在不同的情况下,所扮演的角色是不会一成不变的。这种转变只需要在头寸或时机上做小小的手脚就可以了。总之,可以选择适当时机,逐步恢复、谨慎推进金融衍生工具的交易。与此同时,建立公平竞争的市场环境和健全的金融衍生市场的信用担保机制,严格市场监管,加强风险管理和国际合作,防止恶性投机、违规操作和其他干扰、破坏市场的行为。只有这样,才能最大限度降低金融衍生工具的风险。六、沪深300指数期货已经上市，你认为它对股票市场增强稳定还是加

21、速波动？为什么？推出股指期货，是我国资本市场改革发展中具有里程碑意义的一件大事。虽然股指期货推出只有一年的时间，目前市场规模还不大，机构参与数量和程度还有待进一步提高，还难以对股票市场产生重大影响，但从股指期货上市以来的市场实践中可以看出，股指期货的功能作用及其对市场的影响初见端倪，市场出现了一些新的迹象。首先，股指期货有助于完善市场结构，改变市场单边运行机制，促进市场合理估值和内在稳定。据统计，股指期货上市以来，上证综指、沪深300指数日均波幅均有所减缓。股指期货为市场提供了双向交易机制，增加了市场平衡制约力量。一个有效的股票市场，必须有一个可以做多和做空的双向交易机制，使投资者充分表达对未

22、来证券价格走势和收益变动的多空预期。沪深300股指期货的推出，为市场提供了一篮子股票的多空双向交易机制。在股市非理性上涨时，投资者的看空预期能够在期货市场上实现，起到平衡股价的作用；在股市非理性下跌时，又能通过期货做多给予市场支撑。这就犹如为股票市场增加了内在减振器，使得股价围绕合理的估值水平，在一个相对较小的范围内波动，促进市场合理估值。其次，股指期货，将商品期货市场风险管理的成功经验，应用于股票市场，完善了股市风险管理方式。股指期货开辟了管理股市风险的第二战场，有助于剥离股市风险，将其从股票市场转移到期货市场；股指期货提供交易风险的渠道，有助于分散股市风险，实现股市风险从避险者向投机者、从

23、厌恶者向偏好者的转移；股指期货提高了风险管理的针对性和灵活性，转移了无法管理的风险，仅保留可管理、能承担的风险，并分享风险所对应的投资收益；股指期货优化投资退出机制，变直接抛售股票，为买入期货，主动保值避险，大大降低了避险操作对股市的冲击影响。第三，股指期货还将促进机构稳定持股。目标分散、行为互补、多元化的机构投资者，是维护资本市场稳定的关键所在。截至2010年末，各类机构投资者持股市值占市场流通市值比重已达70.9%。股指期货的推出，改变了股市只能做多、不能做空，缺乏有效风险对冲工具的状况。机构投资者开始改变“高抛低吸”，通过频繁买卖股票来盈利的模式，积极运用期货产品，进行“期货替代”，变现

24、货交易为期货交易，减少在现货市场上的频繁操作。改善股市生态随着股指期货的推出，套利交易、程序交易、算法交易、对冲交易、数量化交易等各类交易策略纷纷涌现。目前，市场已开始运用股指期货合成指数基金、指数增强基金、结构化保本型产品、绝对收益型产品、可转移Alpha产品、130/30多空策略产品、挂钩收益产品、创新性ETF等种类繁多、品种丰富的创新金融工具。股指期货的推出，极大地活跃了ETF等创新产品的交易。据统计，截止2010年底，市场ETF总份额较2009年增长42%。股指期货推出后的一个月，ETF总成交金额较股指期货推出前增长了80%。其中，上证180ETF、上证50ETF、深证100ETF成交

25、明显放大，上证180ETF日均成交额涨幅达400%，由上市前一个月的成交均值0.69亿元，增加至5月成交均值的3.45亿元，为前者的5倍。跟踪沪深300的指数基金也明显增加，达20个，资金规模近1.7万亿元。海外沪深300ETF数量和规模也有大幅增长，已有5只沪深300ETF基金分别在香港交易所、伦敦交易所、德国交易所等市场挂牌上市。与此同时，股指期货还拓展了机构资产管理业务的发展空间。证券公司运用对冲手段，开始设计基于套利、保本、流动性管理和Alpha等策略的理财产品。随着做空机制的完善，对冲工具的提供，私募基金真正走向对冲时代。对普通投资者来说，股指期货还提供将多元化的投资选择。当前，我国

26、金融市场仍然面临产品结构单一、品种匮乏、投资策略趋同等问题，尚不能满足广大居民日益增长的财产性收入增长需求。股指期货的推出，金融机构将根据客户的风险承受能力，利用股指期货等工具对股票、债券等传统投资品种进行分解组合，形成特点各异的投资产品，使产品收益和风险特性与客户收益预期和风险偏好相适应，为客户提供完整的个性化金融服务。机构扩容提速股指期货市场，是一个为机构投资者提供保值避险工具的专业市场。股指期货有助于促进机构持续稳定经营。随着股指期货的推出，改变了机构投资者在缺基础性风险管理工具的市场环境中，基金长期处于低水平、同质化竞争，业绩大起大落，证券公司被迫进行简单粗放式经营，盈利渠道单一，业绩

27、靠天吃饭的经营模式。机构从传统的高风险、方向性投资，转为以市场中性策略为主的低风险、稳定收益的业务模式。截至目前，证券公司、一般法人机构、自然人均已在中金所开立套保账户，开始套保交易，其套期保值持仓量约占全市场持仓量的30%。证券公司参与套保交易平稳、有序，保值避险效果初步显现。据统计，去年29家证券公司运用股指期货有效对冲股票现货市场风险，减少了现货资产损失近17亿元，为保护自营资产价值发挥了积极作用。与此同时，证券公司等机构正积极运用股指期货锁定股票现货市场风险，实现仓位管理，减小对现货股票的抛压，市场保值文化正逐步形成。记者了解到，目前，机构投资者参与股指期货交易的政策正逐步出台。证券公

28、司、基金公司参与股指期货交易的政策已颁布实施；QFII参与的政策已完成征求意见；信托公司、保险公司等机构投资者参与股指期货交易的政策正在积极研究推出。2011年管理层引入机构投资者的力度明显增强。此外，中金所已经两次调试了股指期货套期保值系统，如果该系统上线，将会为机构投资者带来极大的方便。今年全国两会上，有关“鼓励股份制银行参与期货相关业务”和“研究推出信托保险公司入市”等的提案和建议也被提交审议。对此，业内人士表示，预计今年机构投资者进入股指期货市场的速度将有所加快，这将有利于期指投资者结构的进一步完善，从而为股指期货市场功能的有效发挥奠定基础，同时，随着机构投资者的深度参与，股指期货市场

29、的容量加速放大，2011年无疑成为股指期货机构投资者元年。有学者比较了标普500股指期货、日经225股指期货、伦敦金融时报100股指期货、巴黎CAC40股指期货、德国DAX股指期货、多伦多股指期货和我国香港恒生股指期货、台湾地区加权股指期货等推出前后一年现货指数日收益率标准差的变化情况。结果发现，这8个市场中有4个在股指期货推出后，现货指数日收益率方差基本不变，有1个增大，另外3个市场减小，因而他们倾向于认为，从总体来看，股指期货的推出基本不改变现货指数的波动性。股指期货对现货市场波动性的影响主要在于股指期货市场存在的正反馈交易效应、价格引导机制以及期现套利对冲不充分等三方面因素的叠加，其中的

30、传导机制如下：在当前我国股指期货市场的投资者构成主要以散户投资者为主、交易模式以日内投机交易为主的情况下，期货市场的正反馈交易效应更为显著；体现在期货市场的这一正反馈交易效应在人为加大期货市场波动的同时，会产生过多的无效信息；由于跨市场之间的信息传递和由此产生的价格引导机制，期货市场的波动以及无效信息将进一步传导至现货市场，不免会加剧现货市场的波动。另一方面，由于目前的股指期货市场存在诸多不完备条件，限制了期现套利机制充分发挥其对冲效应，进而难以熨平正反馈交易所导致的市场异常波动。股指期货是以股票现货指数（HS300）为基础的，其波动特征基本上是由现货市场的波动特征所决定的。统计显示，我国上证

31、综合指数自2000年1月4日至2008年1月18日共计1920个交易日的日均波动幅度为1.764%，2006年1月4日至2008年1月18日共计493个交易日的日均波动幅度高达2.328%。另外，我国沪深300指数自2005年1月4日至2008年1月18日共计739个交易日的日均波动幅度为2.156%，2006年1月4日至2008年1月18日共计497个交易日的日均波动幅度高达2.408%。通过海外市场对比可以发现，我国A股市的波动幅度明显偏大，特别是目前我国股票市场既具有新兴市场的特点，又具有资产价格泡沫的典型特征，明显处于高波动阶段。由于期指交易反应的是是对未来的预期，所以往往对市场有提前

32、反应的作用，比如说在大盘4000点出现调头向下走势时，期指的走势已提前破位，与现指渐渐拉开距离，以现有商品期货的经验，这种期货价格的走势往往会加剧现货的波动，起到短期内的助涨助跌效应。随着期货地位的加强，这种效应也会越加明显，这对我国波动幅度较为偏大的A股市场而言，将会有一定的负面效应。但从长期来看，股指期货的推出对于股市则是利大于弊。股指期货的做空、套利、套期保值等交易机制，将使我国股票市场交易机制更趋完善，改变“单边市”格局，即改变只有做多才能赚钱的局面，避免为了获利而不断推高泡沫成份的可能，这样可以从长期的走势中修正指数与价值线的过度偏离值，减缓市场过度波动的空间与时间，有利于证券市场平

33、稳运行，另外从套利角度分析，当股票现货市场或股指期货市场大幅上涨或下跌时，必然引来大量套利资金的反向操作，即卖空被高估的资产，同时买入被低估的资产。由此，可有助于减缓市场上涨或者下跌的力度，平抑股票市场的波动幅度。套期保值机制使股指期货市场具有风险对冲和风险转移的功能。当投资者预期大盘上涨或下跌时，可在股指期货市场进行反向操作，或卖空股指期货以对冲持有股票的风险，或买入股指期货以对冲股市上涨的风险。除此之外，期指期货的推出可以吸引增量资金进场，扩大股票市场规模，增强市场流动性，有助于证券投资思维方式的变革，优化投资者结构。股指期货推出之后股票现货市场的走向是投资者普遍关心的问题，许多投资者顾虑

34、：由于股指期货具有交易成本低、杠杆效应强、保证金比例低、操作较为灵活等优点，股指期货的推出可能会造成股票现货市场中高风险偏好投资者的资金转移，成交量萎缩，从而导致我国股市出现大幅下跌。股票市场上，投资者的风险偏好各不相同且差异很大，股指期货的推出为高风险偏好的投资者提供了一条追求高收益的投资渠道。因此，随着股指期货的推出，一部分投资者可能会从股票市场转战股指期货市场，造成股票市场存量资金的减少、市场交易量的下降，从而对股票现货市场产生一定的负面影响。但另一方面，股指期货为现货市场机构投资者提供避险工具，增强了股票现货市场的吸引力，风险厌恶型投资者由此加大股票市场的投资力度，从而使得现货市场增量

35、资金增加。同时，出于期现套利的需要，投资者对股票现货交易的需求也会随之增加。在这两种因素的作用下，股票现货市场的资金量以及成交量会随着股指期货市场的发展而逐步放大。从海外市场的经验来看，股指期货因为其具有高杠杆率、低成本、交易便捷的优点，吸引了大量的资金进入，交易量迅速增加。芝加哥商业交易所在1982年推出S&P500股价指数后，短短三年时间就大幅超过纽约证券交易所现货股票成交量;在日本，其指数期货成交量更是远远超过现货市场成交量，最高时曾超过现货市场成交量的10倍。人们据此认为，由于开放指数期货使得资金从现货市场大量移转至期货市场。其实不然，一个被忽略的事实是同期股票现货市场的成交量也大幅增

36、加，芝加哥商业交易所在1982年推出S&P500股票指数后，短短三年时间里，股指期货和现货交易量大幅提高。香港在1986年推出恒生股指期货后，股票交易量当年就增长了60%，之后，股票交易量不断增加。据统计，2000年上半年，香港股票交易金额已达到17566亿港元，比恒指期货推出前同期香港股票交易金额已增加近50倍。Kuserk和Cocke(1994)等人对美国股市进行的实证研究也证明了这一点，开展股指期货交易后，由于吸引了大批套利者和套期保值者的加入，股市的规模和流动性都有较大的提高，且股市和期市交易量呈双向推动的态势。虽然股指期货的交易量超过现货市场，但股指期货使用T+0与杠杆交易，实际参与

37、交易的资金仅是现货市场的5%-10%，并且很大一部分是场外资金大量流入造成的，而不是对股市存量资金的分流。因此对于股指期货推出后市场资金面，投资者不用过多担心。股指期货推出前后大盘指数的具体表现也是投资者关心的问题，投资者普遍担心：由于股指期货具备做空功能，股指期货推出后市场将会进入一个长期熊市。从世界其他国家和地区的历史经验来看，在股指期货推出前后，股价指数的走势也不尽相同。高子剑通过对海外的恒生指数期货、日经225指数期货、KOSPI 200指数期货以及台湾加权指数期货的分析发现：从短期来看，这4个海外股指期货上市时，前一个月都是上涨，后一个月都是下跌。波段高点都与股指期货上市接近，全部是

38、2周内见顶。从长期来看，恒生指数与日经225指数都是期货上市前6个月涨，上市后6个月后也是涨;韩国KOSPI200指数与台湾加权指数刚好相反，上市前6个月跌，上市后6个月后也是跌。也就是说，股市的长期趋势不会因为股指期货上市而改变。为了掌握股指期货市场的话语权，在股指期货上市前，机构的抢筹行动会带动大盘上涨;股指期货推出后，股指又受机构沽空行为的影响而下跌。这种走势是股指期货推出的必然结果，我国A股市场同样不可避免地会出现，特别是在上证指数从2006年初的1200点一直涨到4500点，其间没有经过像样的调整，随着股指的加速拉升，市场本身的调整压力也在加大，股指期货推出后即使股市出现调整也在情理

39、之中。因此，短线操作的投资者应注意回避风险。长期来看，决定股市走势的是市场的基本面和估值水平，股指期货作为一个外生变量只是对指数带来扰动影响，并不改变股市的长期趋势。而且，由于股指期货的推出，大量场外资金的进入还会促进股市的活跃，增强现货市场的流动性，对股市的发展具有长期推动作用。同样，股指期货也不会改变A股市场的长期趋势，人民币升值和流动性充裕将支持我国证券市场长期向好。虽然股指期货并不改变股市的长期趋势，但对市场波动性会产生影响。对于股指期货对现货市场波动性影响，国内外许多学者进行了大量的实证研究，但由于选择的研究对象、样本空间和研究方法不一致，结果各不相同。有一些学者，如Maberly、

40、Harris、Brorson、Gulen & Mayhew、Brenner、Lee & Ohk、Antoniou&Holmes等，认为股指期货市场的建立增加了股票市场的不稳定性，加大了股票价格波动的风险。如由于股指期货促进程序交易的快速发展而引起的“瀑布效应”，以及股指期货的“到期日效应”都是导致股市波动增加的重要因素。1987年全球性股灾发生后，著名的布兰迪报告就认为，股指期货加剧了股票现货市场的负面动荡，是股灾的罪魁祸首。但大部分学者认为股指期货不会增强股票市场的长期波动。美联储前主席格林斯潘曾说：“金融衍生品市场极大地降低了对冲风险的成本，扩大了对冲的机会。而这些风险在从前都无法有效地进

41、行规避。”对于我国股票市场来讲，由于股指期货具有价格发现和做空的功能，股指期货的推出会改变股市因为缺少做空机制而出现的暴涨暴跌的局面，熨平股市的波动。七、针对巴林银行案例中银行管理的漏洞，请你设计一个风险管理的框架巴林银行集团的业务专长是企业融资和投资管理，而在追求利润和业务新增长点的时候却偏离了航向。透过案例，我们可以看到巴林在管理过程中所出现的以下问题：1松散的内部控制。从巴林破产的整个过程看，无论各国金融监管机构或国际金融组织都普遍认为，金融机构内部管理是风险控制的核心问题，而巴林的内部控制却是非常松散的。在日经指数下跌的时候，巴林的财务已经失控，里森已经给巴林带来了不可挽回的损失，但是

42、巴林总部却源源不断的给里森提供资金支持。，巴林银行本身的内部控制制度失灵，预警系统失效，最终导致了悲剧的发生。2业务交易部门与行政财务管理部门职责不明。巴林新加坡分部，尼克里森本人就是制度。他分管交易和结算，这种做法给了里森许多自己做决定的机会。在新加坡分部，里森获得的个人权力过大而受到来自总部的监督约束又太小。虽然公司总部对他的职责非常清楚，却并未采取任何行动，他们生怕因得罪他而失去了这个“星级交易员”。他既负责前台交易又从事行政财务管理，就像一个人既看管仓库又负责收款。对于一个商业银行，出现这样的情况是有悖于常理的，但是巴林却让此状况维持多年，直到最后的倒闭。3代客交易部门与自营交易部门划

43、分不清。在里森购买日经指数期间，里森用的每一分钱都是来自巴林自身的资产，每一笔交易都是其自营交易。但是里森却能用代替客户交易这一简单理由轻松骗过高层，让高层认为里森所做的交易对自身影响不大。可见巴林在代客交易部门与自营部门划分方面不清晰明了。而交易通过的私设88888帐户巴林银行也缺乏审核，故里森钢丝上的舞蹈越跳越失控。在整个巴林倒闭事件中，除了巴林开拓新业务期间管理混乱的原因之外，也存在一些道德方面的的因素。巴林银行倒闭的原因1巴林银行内部缺乏监管巴林银行已经有200多年的经营历史，理应有一套完善的内部管理制度，如果个别职员在职权范围内违反操作规程是可能发生的。但一名交易员能够违反制度，擅自

44、越权操作，将相当于其母行资本几倍的资金作赌注，而且能够掩藏几周不为监管部门所知晓，可见巴林银行内部的监管漏洞很多。本来巴林银行后线结算部门应该履行监察职责，但是这个警报系统并没有发挥作用，这抑或是里森与结算部门的人同谋，来欺瞒管理层；或许是既让里森负责前台交易又让他掌管后线结算这种做法的严重恶果。、2对于衍生性金融交易这样高风险的领域缺乏监管衍生工具一旦脱离了贸易保值的初衷而成为投机手段时，风险是极大的，尤其是当交易员孤注一掷时，可能会招致无法挽回的损失。银行管理层应当建立起严密的风险防范机制，经常审查资产负债表中的表内及表外业务，及早发现问题，堵塞漏洞。从巴林银行事件来看，即使是里森用开立虚

45、假户头进行衍生工具交易，以造成代客买卖的假象，但作为巴林银行管理层应该从或有资产的不正常增加中发现问题，这时应该核实该客户的身份、财力等。3高级管理人员和重要岗位业务人员缺乏资格审查和监督管理由于里森业务熟练，所以被委以重任，但却疏于对他进行考核管理。甚至问题初露时，管理当局也未予以足够重视，使事态逐步扩大，最终导致银行倒闭。4金融机构外部监管不到位。 除了巴林银行内部存在的原因外，新加坡国际金融交易所，新加坡金融监管当局，英国金融监管当局都负有不可推卸的责任。新加坡曾被认为是金融监管很完善的国家，但是巴林事件的发生使人们对新加坡监管体系产生了疑问。新加坡金融交易所，对于每股期指保证金以及每次

46、购买上限都不明确，里森的反常举动并没有引起当局的反应。而英国金融监督当局竟然没有察觉巴林银行大量挪用资金的事实，到巴林银行把自己的老本赔光了都还没有察觉。如果不是巴林银行最终内部审计察觉，还真不知道英国金融监督当局要何时才能知道这一事实。巴林银行面临的主要风险1、市场性风险。金融衍生产品像一把“双刃剑”，它既是风险管理工具，把商业银行所面临的利率、汇率等风险通过市场转移出去，也可以把它作为冒险的筹码，寄希望于赚取巨额利润。如果控制不当，这种投机行为就会招致不可估量的损失。20世纪80年代中期，一些国家的金融主管机构便发现当时的金融法律和规范不能有效地约束金融衍生产品的交易行为。更重要的是，某些

47、金融衍生产品设计的目的，便是规避法律上的约束，以降低其交易成本，开拓更大的市场空间。但“素以经营保守名声卓著”的巴林银行，其高层在面对里森所假造出的高额获利面前，没有看到变幻莫测的金融衍生产品市场中蕴藏的巨大风险，相反却认为“赚钱是令人惊异地简单”。结果造成了难以挽回的悲剧。里森对金融衍生产品的操作无度使巴林银行成为了牺牲品。2、操作性风险。在新加坡分行，里森既是清算部负责人，又是交易部负责人，一身二职，由此他开设“88888”错误帐户，运用把亏损放入“88888”帐户的伎俩，替其他经授权的套利帐户创造出额外利润，建立大量自营头寸。如此一来，截至1994年底，一整年的亏损达185百万英镑，累计

48、亏损达208百万英镑，而在以后2个月中，亏损金额成长了近3倍，达到827百万英镑，使百年银行巴林倒闭。由此，我们应该根据新巴塞尔协议提供的操作风险有效管理和监管的架构以及国外银行的经验，各商业银行应首先建立操作风险的组织结构，确定高级经理层和风险管理职能部门的责任，建立风险管理制度和文化。其次，应建立风险识别、评估和量化、缓释、监控和报告系统，形成操作风险管理的有效体系。最后，把监管资本作为管理操作风险的缓冲补救措施的同时，要形成有效的内部控制系统，从根本上减少操作风险。3、管理层风险。此次事件本人觉得还有一个管理层风险。里森最后说了这么句话，“有一群人本来可以揭穿并阻止我的把戏，但他们没有这

49、么做。我不知道他们的疏忽与罪犯级的疏忽之间界限何在，也不清楚他们是否对我负有什么责任。但如果是在任何其他一家银行，我是不会有机会开始这项犯罪的。” 而且，在1995年1月11日，李森每天要求伦敦汇入1000多万英镑，以支付其追加保证金。事实上，从1993-1994年，巴林银行在SIMEX及日本市场投入的资金已超过11000万英镑，超出了英格兰银行规定英国银行的海外总资金不应超过25%的限制。为此，巴林银行曾与英格兰银行进行多次会谈。在1994年5月，得到英格兰银行主管商业银行监察的高级官员之“默许”，但此默许并未留下任何证明文件，因为没有请示英格兰银行有关部门的最高负责人，违反了英格兰银行的内

50、部规定。最令人难以置信的，便是巴林在1994年底发现资产负债表上显示5000万英镑的差额后，仍然没有警惕到其内部控管的松散及疏忽。在发现问题至其后巴林倒闭的两个月时间里，有很多巴林的高级及资深人员曾对此问题加以关切，更有巴林总部的审计部门正式加以调查。但这些调查，都被里森以极轻易的方式蒙骗过去。里森对这段时期的描述为：“对于没有人来制止我的这件事，我觉得不可思议。伦敦的人应该知道我的数字都是假造的，这些人都应该知道我每天向伦敦总部要求的现金是不对的，但他们仍旧支付这些钱。”由此可见巴林银行内部管理层出现的重大错误也使得巴林的倒闭成为了可能！至于这种风险的管理控制，的确需要我们加以关注！对此，我

51、们应该从科学的角度管理市场风险，关键在于三个方面：一是要建立科学有效的风险管理体系，包括市场风险的识别、量化、监测和控制体系，以及与风险管理相适应的内部控制体系和内部激励约束机制；二是要有风险转移与对冲的手段和工具，实现风险定价和分散；三是要加强市场约束，信息披露和风险解释要充分。”（二）内部控制的缺失1、监督松疏，控制不力（1）对海外部运作监督非常松疏。 在巴林银行要宣告破产之后不久，该银行高级主管人员称对里森在新加坡的所为一无所知，因为直到里森去职的那天，即2月23日，公司的风险报告仍出现交易不平衡。（2）高额奖金的诱惑使他们不愿严加控制。 据新加坡有关当局说，巴林银行在1995年2月的头

52、18天里给新加坡国际货币交易所汇去了1.28亿美元做垫付维持金之用。据金融时报报道，英格兰银行行长乔治4月5日对英国公共财政部即内务委员会的国会成员说，巴林银行在未通知英格兰银行的情况下，擅自给其新加坡分部汇去7.6亿英镑现金。也许巴林银行的高层主管确实不知道里森的真正所为，不过，他们起码应该知道这笔超过该银行资本的自己去向及用途。 巴林银行破产前，里森主要与巴林公司的伦敦总部、东京分部及香港分部交易。而在新加坡的期货交易，仅有少数客户，其中三个为巴林银行分支机构，另一个是巴黎国家银行，每笔交易都会经过一家巴林银行分支机构，因此，巴林银行主管完全不知里森的所作所为是不可能的。巴林银行的高级主管

53、一定知晓里森的交易活动，因为巴林银行的财务主管及亚洲部主任曾坚持他们不仅知道巴林银行在期货市场的风险曝光度，而且还对新加坡国际货币交易所的管理人员保证他们将支持这种做法。情况很可能是：巴林银行总部知道一切，高层主要需要来自新加坡的利润，高额奖金的诱惑使他们不愿严加控制。虽然出事的“游戏”涉及到衍生产品，但是该交易员未按照常规去“玩”。里森几乎没有衍生产品方面的专门训练，仅是凭直觉在交易。市场走好，他赚，市场走低，他输。如果把巴林银行倒闭归咎里森一人头上，那实在是太不公平了。可以说巴林银行倒闭不是一人所为，而是一个组织结构漏洞百出的机构所致。（3）调查人员走过场。 在损失达到5000万英镑时，巴

54、林银行总部曾派人调查里森的账目。事实上，每天都有一张资产负债表，每天都有明显的记录可看出里森的问题。即使是月底，里森为掩盖问题所制造的假账，也极易被发现如果巴林真有严格的审查制度。里森假造花旗银行有5000万英镑存款，但这5000万已被挪用来补偿“88888”号账户中的损失了。查了一个月的账，却没有人去查花旗银行的账目，以致没有人发现花旗银行账户中并没有5000万起重视。伦敦总部也曾想确定来自新加坡分部的利润是否能够长期持续下去，还派了一个审计组来到新加坡分部。审计组主要根据里森提供的情况，编制了一个长达24页的报告。2、权力过于集中 如果里森只负责清算部门，如同他本来被赋予的职责一样，那么他

55、便没有必要、也没有机会为其他交易员的失误行为瞒天过海，也就不会造成最后不可收拾的局面。里森作为总经理，他除了负责交易外，还集以下四种权力于一身。在巴林银行新加坡分行，里森本人就是制度。他分管交易和结算，这种做法给了里森许多自己作决定的机会。里森在1992年去新加坡后，任职巴林新加坡期货交易部兼清算部经理。作为一名交易员，里森本来应有的工作是代巴林客户买卖衍生性商品，并替巴林从事套利这两种工作，基本上是没有太大的风险。因为代客操作，风险由客户自已承担，交易员只是赚取佣金，而套利行为亦只赚取市场间的差价。例如里森利用新加坡及大阪市场极短时间内的不同价格，替巴林赚取利润。一般银行允许其交易员持有一定

56、额度的风险部位。但为防止交易员在其所属银行暴露于过多的风险中，这种许可额度通常定得相当有限。而通过清算部门每天的结算工作，银行对其交易员和风险部位的情况也可予以有效了解并掌握。但不幸的是，里森却一人身兼交易与清算二职。事实上，在里森抵达新加坡前的一个星期，巴林内部曾有一个内部通讯，对此问题可能引起的大灾难提出关切。但此关切却被忽略，以至于里森到职后，同时兼任交易与清算部门的工作。3、奖金结构忽视企业风险系数 如果巴林银行有较为健全的内部控制制度，如果里森的权力得到应有的控制，如果巴林银行严格分离它的自营业务和代客交易的话，或许巴林银行还是那个在金融业掷地有声的金融巨头。许多公司为鼓励员工辛勤工

57、作，采取发放奖金的办法。一般根据员工的职务、工作经验、工作成绩以及其他因素。奖金可以是基本年薪的很少的一个百分数，也可以是基本年薪的好几倍，各个公司规定不一。当然，表彰工作成绩是一回事，根据交易所得利润支付大笔奖金，而不考虑公司的风险参数或公司的长期战略，则是另一回事。如果奖金与基本年薪的比例失衡且忽视对风险的考虑，就会使员工为获得高额奖金不恰当地增加公司的风险。4、没有专门的风险管理机制以应对可能的业务风险。缺乏专门的风险管理机制也是巴林银行的里森能够顺利从事越权交易的主要原因。巴林银行案件的一个关键线索是巴林银行伦敦总部向其新加坡分行提供的巨额资金的去向，巴林总部的官员相信这笔钱是应客户要

58、求的付款，而实际上该资金转移是里森用来拆东墙补西墙的伎俩。由于缺乏专门的风险管理机制，琐事缠身的总部官员根本没有对这笔资金的去向和用途作审慎审查，不仅没能查出本应查出的错漏，反而加重了巴林银行的损失，导致该银行百年基业的最终坍塌。 在建立健全内部控制时，既不能闭门造车，也不能生搬硬套，从分析自身的控制环境开始，真正建立一套符合企业发展实际的内部控制制度。1、加强法律法规等强制性约来和准则规范。应尽快加强有关企业内部控制方面的法制建设，以及内部审计和独立审计等相关方面的行业准则的制定，为提高企业内控提供外部监督和指导。2、建立健全内控框架。企业要有一个健全有效的内控框架，建立符合现代企业制度的组织结构，加强董事会的职能及其独立性；提高管理者素质，凭借经济市场的竞争，由市场决定而不是由行政指定管理层；鼓励塑造企业文化，加强管理者和员工激励，明晰权责。3、加强风险评估。企业应在经营过程中加强风险评估和风险管理，随着经济的发展，经济环境的变化，企业的经营风险逐步增大并更具有不确定性，如资产风险、信息系统风险、