第六章：组合、分解与整合技术(金融工程-科院 董纪昌)

1、1本章主要内容：一、概论二、金融创新的分解技术三、金融创新的组合技术四、金融创新的整合技术五、几种技术的联系与区别第六章 组合、整合与分解技术 2一、概论 模块式的组合分解技术或结构化的组合分解技术以及整合技术是金融工程的核心技术，它把各种金融工具看作是零部件，采用各种不同的方式组装起来，创造具有符合特殊需求的流动性和收益与风险特性的新型金融产品来满足客户的需要；现有的金融工具或企业财务架构又可以通过“剥离”等分解技术分解其收益与风险，从而在金融市场上实现收益与风险的转移以及重新配置金融资产的功效。 第六章 组合、整合与分解技术 3二、分解技术 分解技术就是在原有金融工具或金融产品的基础上，将

2、其构成因素中的某些高风险因子进行剥离(Stripping)，使剥离后的各个部分独立地做为一种金融工具或产品参与市场交易，达到既消除原型金融工具与产品的风险，又适应不同偏好投资人的实际需要。具体分解技术的过程如图1所示，它包含以下三层含义:第六章 组合、整合与分解技术 4第六章 组合、整合与分解技术 金融工具金融产品剥离风险因子构成新的现金流-新型金融工具1-新型金融工具m-新型金融产品1-新型金融产品n图图1 1 金融工具或金融产品分解过程图金融工具或金融产品分解过程图5第一，分解技术是从单一原形金融工具或金融产品中进行风险因子分离，使分离后的因子成为一种新型工具或产品参与市场交易；第二，分解

3、技术还包括从若干个原形金融工具或金融产品中进行风险因子分离；第三，对分解后的新成份进行优化组合，构成新型金融工具与产品。 下面通过一个例子介绍分解技术的具体实现过程。第六章 组合、整合与分解技术 6例例1： 一个n年期限的债券，在到期日之前以及到期时，对债券持有人来说将定期收到一定数额的利息和本金；对债券发行人来说将定期支付一定数额的利息和筹金，在市场波动剧烈时，无论是债券发行人还是债券持有人都不可避免地遭受利率等一系列风险因素的干扰，蒙受不同程度的损失。利用分解技术，拆开n年期限债券的风险，将其分解为若干个不同期限的单位工具（详见图2与3），使原来捆绑在一起的金融风险转化为若干无利率风险的零

4、息债券。第六章 组合、整合与分解技术 现 金流 量相等分解利息现金流量利息利息本金本金 1 2 n 时间n年期限的债券 (+)1年期零息债券现金流量本金本金1 2. n 时间 (+)2年期零息债券本金现金流量本金1 2. n 时间 (+)n年期零息债券本金现金流量本金1 2. n 时间 (+) 优化组合零息债券组合成的头寸本金现金流量1 2. n 时间 (+) 图2 n年期限债券持有人分解过程现金流结构图现金流量筹金利息利息利息筹金N年期限的债券现金流量相等分解现金流量筹金筹金1年期零息债券1 2.n 时间现金流量筹金2年期零息债券1 2.n 时间筹金现金流量筹金n年期零息债券1 2.n 时间

5、筹金优 化 组合现金流量筹金筹金筹金筹金零息债券组合成的头寸 图3 n年期限债券发行人分解过程现金流结构图9三、组合技术 组合技术主要运用远期、金融期货、互换以及期权等衍生金融工具的组合体对金融风险暴露（或敞口风险）进行规避或对冲。 组合技术的基本原理就是根据实际需要构成一个相反方向的头寸全部冲掉或部分冲销原有的风险暴露。 组合技术主导思想就是用数个原有金融衍生工具来合成理想的对冲头寸。由于组合技术灵活性强，所以可以无限的构成新型金融工具或产品，第六章 组合、整合与分解技术 10 下面举例阐述运用组合技术将互换与期权组合，构成具有上、下限的交换合约过程。例例2假设有两家公司A与B需要筹措10年

6、期的债务资金，A具有相对便宜的浮动利率融资机会，希望借固定利率债务；B具有相对便宜的固定利率融资机会，希望借浮动利率债务。金融工程师建议A发行浮动利率债务，B发行固定利率债务，使A与B都加入互惠掉换市场。整个组合过程的现金流结构变化详见图4。第六章 组合、整合与分解技术 年公司B互换现金流结构图 R1 2 3 4 5 6 7 8 9 10公司A互换现金流结构（R为固定利率， 为浮动利率）图R1 2 3 4 5 6 7 8 9 10年100 200 基本点现金流公司A与B期权协议现金流结构图现金流100 200 基本点公司A带有浮动上下限互换收益形态曲线图在约定利率上下限内，A收取固定利率支付浮

7、动利率100 200 基本点现金流公司B带有浮动上下限互换收益形态曲线图在约定利率上下限，B收取浮动利率支付固定利率互换与期权组合 图4 互换与期权组合构成上下限互换合约现金流结构图12 在组合过程中A与B就达成互换协议，在每年年底A支付浮动利率，收取固定利率；B支付固定利率，收取浮动利率。同时，A与B公司为了规避利率风险，A希望在利率上升时节省支付，在利率下降时放弃一些潜在收益，B希望在利率上升时放弃一些潜在收益，在利率下降时节省支付，于是A与B又达成期权协议，只要利率涨幅超过200个基本点（一个基本点是一个百分点的百分之一，从而200个基本点是2%，一般被称为beep），跌幅超过100个基

8、本点，A与B都支付固定利率也收取固定利率。这样把A与B的互换协议与期权协议进行组合就获得A与B具有上下限的互换合约协议，只要利率涨幅不超过200个基本点，跌幅不超过100个基本点，A支付浮动利率收取固定利率，B支付固定利率收取浮动利率，否则，A与B都收取固定利率也支付固定利率。第六章 组合、整合与分解技术 13四、整合技术 “整合”一词的英文integration来自拉丁文integration，其词义是更新、修复，目前有综合、集成、一体化等解释。按系统论的观点，整合是一个系统为实现系统目标将若干部分、要素联系在一起使之成为一个整体的、动态有序的行为过程。整合技术就是把两个或两个以上的不同种类

9、的基本金融工具在结构上进行重新的组合或集成，其目的获得一种新型的混合金融工具，使它一方面保留原基本金融工具的某些特征，另一方面创造新的特征适应投资人或发行人的实际需要。第六章 组合、整合与分解技术 14例例3假设有位投资人希望投资于按日元支付本金的5年期零息债券，而目前市场上没有这种债券的品种。利用整合技术将目前市场上有的以美元支付本金的5年期零息债券、日元与美元零息债券利息互换协议、货币互换协议进行组合，就构成了以日元支付本金的5年期零息债券，其现金流结构变化情况详见图5。第六章 组合、整合与分解技术 1 2 3 4 5现金流 美元年以美元支付本金的5年期零息债券 1 2 3 4 5现金流 年日元与美元零息债券利息互换现金流 日元年 日元与美元零息债券货币互换日元现金流 1 2 3 4 5年以日元支付本金5年期零息债券日元整 合 技 术图5 整合日元零息债券现金流结构图16五、分解、组合与整合技术的区别与联系 分解技术主要在既有金融工具的基础上，通过拆开风险对其进行结构分解，使那些风险因素与原工具分离，创造出若干新型金融工具，以满足不同偏好投资人的需求；组合技术主要在同一类金融工具或产品之间进行搭配，通过构造对冲头寸规避或抑制风险暴露