市场操纵行政法律责任构成要件比较研究

1、 PAGE41 / NUMPAGES41市场操纵行政法律责任构成要件比较研究中国证监会 .时间：2007-01-30来源：何基报徐洪涛证券交易所综合研究所容提要我国市场操纵的立法和执法存在诸多问题：（）立法和执法中的观念错位。立法者总希望法律将所有的情况都包括进去，希望一部法律能够解决所有的问题，而在执法中，由于过分依照法律而对法律没有包括的新情况则不敢行动。（2）法律规定的可操作性差。新修订证券法只是从技术上对市场操纵条款作了修订，并没有实质性的修改。例如，无市场操纵行为主观要件的规定、无市场操纵行为结果或行为特征的规定、无是否需要价格波动或交易量异常变化的规定、没有明确是否需要主观目的的规

2、定等从执法角度考虑必须明确的因素。（3）行政执法缺位。证监会缺乏对市场操纵严格行政执法的手段和措施，执法既承担了市场监管的职能，又承担了市场发展的职能。事实上造成了执法中人人不愿承担责任、人人可以不承担责任的结果，从而造成执法者没有动力对市场行为进行查处的局面，而者可以利用这种状况胡作非为。（4）不必要的行政干预和各种威胁。我国查处的操纵行为一般都是比较大的操纵行为，在查处过程中，一般受地方势力和其他行政力量的干预，而执法人员往往也受到各种安全威胁，导致了对市场操纵行政执法的滞后。除了上述立法和执法环境的原因，从市场操纵行政责任角度考虑，主要存在如下问题，一是缺乏市场操纵行为认定过程中对各种构

3、成要件制定明确标准的实施细则；二是缺乏行政处罚和通过非行政处罚手段预防市场操纵的制度和措施。本报告主要从行政相对人行政责任的角度，研究行政相对人违反市场操纵法律法规的责任、处罚等相关问题。本报告的主要容如下：（一）从市场操纵的法律渊源看，各国反市场操纵的立法均表现为多层次的法律渊源。多层次的法律渊源主要包括法律、行政法规和规章、判例、国际条约、自律规则、法理和学说。我国市场操纵的法律渊源比较单一，目前主要是证券法。由于市场操纵行为表现的复杂性和多样性，多层次的法律渊源对于市场操纵的认定和处罚是非常必要的。从国际经验看，除了最基础性的法律外，行政部门制定的规章和判例在认定市场操纵方面均起了非常大

4、的作用。目前我国市场操纵的立法主要是证券法，几乎无配套行政规章，并且已有的判例对明确证券法反市场操纵的相关规定几乎没有起到作用。因此，我们应重点强化中国证监会的行政立法，通过证监会的行政规章来细化证券法的相关规定。新证券法实施后，修改了原来证券法中关于市场操纵条款规定的不合理之处，但现行的规定仍然过于原则，可操作性差。因此，当务之急是证监会尽快出台市场操纵的行政规章，明确证券法的规定。在条件成熟时，我国可以确立关于市场操纵的判例法规则（二）从各国市场操纵的定义看，尽管对市场操纵在立法上无明确统一的定义，但各国和地区仍然试图对市场操纵行为进行界定。尽管定义的涵和外延不是非常严谨，也可能存在争议，

5、但这并不否认市场操纵行为存在一些共同的特征。各国和地区采取了概括、从性质上分类、类型化、判例等方法对具体的操纵行为进行了定义，并且定义时采用的方法一般为描述性方法。从定义方式上讲，国外一般采取概括性定义和具体列举的方法对市场操纵行为进行定义。尽管无统一定义，但是国外或从性质上定义操纵行为，或从现象上描述操纵行为，或从操纵的危害性上描述操纵行为，给出市场操纵的概括性定义。在一般性的描述后，再列举典型的操纵行为。这既不失禁止操纵条款的确定性，也保证了其适应性。我国证券法虽然也采用了类型化和描述性定义的方法，但从要素的全面性和严谨性来说，我国对市场操纵行为的规定与国外比较有较大差距。我国证券法关于操

6、纵的规定是直接从市场操纵所使用的手段来进行规定的，没有给出市场操纵行为的主观性要素和其他的客观性要素，使市场操纵认定缺乏可操作性。（三）大陆法系国家的行政处罚，一般是将其作为秩序罚。秩序罚的构成要件为三个：违反法定义务、责任条件和责任能力。责任条件主要是指行为人的主观犯意，即行为人能对其行为有一定的意思决定。责任能力主要是指行为人受行政秩序罚制裁，必须以具有能对自己行为负责的能力为前提。责任能力的判断主要根据行为人的年龄和精神状态。对于违反法定义务的规性构成，一般又区分主体、客体、主观和客观四个方面。在市场操纵行政责任的构成要件方面，不管是立法上，还是学理上，我国对于行政责任的构成要件还没有明

7、确和清楚的规定，这将直接影响我国行政执法的效率。制定市场操纵行政责任构成要件的相关规则和实施细则是迫切需要的，建议参照大陆法系关于秩序罚构成要件的认识，抓紧制定我国市场操纵行政责任构成要件的相关规定和实施细则。对于市场操纵的规性构成，海外成熟市场的法律对是否需要一定造成股价波动、是否一定需要主观目的等构成要件方面都有明确的规定，然而我国证券法没有这方面的任何规定。我国应该借鉴国外的规定，明确市场操纵行为违反法定义务的规性构成，尤其是需要制定市场操纵的细化规则，就市场操纵构成是否一定需要造成股价波动、是否一定需要主观目的等作进一步明确。（四）国际上关于行政责任的方式有谴责、罚款、禁令、对资产冻结

8、或者没收或返还非法所得、清算、限制行为或业务、暂停资格或撤销注册或取消牌照等多种形式。我国证券法目前规定的行政责任的方式，即行政处罚的种类还比较单一，主要是没收所得并处以罚款，或对以单位为主体的操纵市场行为的责任人员给予警告和罚款的行政处罚。国外不仅行政处罚种类比较多，而且比较灵活。例如，美国施行和等地区新增加的行政和解措施就是一种灵活有效的处罚形式，有利于提高行政执法的效率，同时也是对被处罚人的宽容和教育。我国在以后制定的相关法律中，一方面应增加多样性和灵活性的行政处罚措施和奖励措施，例如行政和解、根据违规程度和次数进行的累进制行政处罚和奖励制度等，另一方面可以考虑对市场操纵的行政处罚结合其

9、他法律法规规定的责任方式进行。（五）在我国，关于市场操纵的例外规定，由于实务上还缺乏实例，立法上也不允许，因此，在证券法上无市场操纵例外的规定。例如，由于我国证券的发行体制和承销体制的限制，实务上无安定操作存在的空间。然而，应该看到，随着我国发行体制逐步市场化，与国际的差别逐渐缩小，将来会在一定程度上允许承销商的安定操作。此外，我国公司法有股份回购的规定，证监会也出台了股份回购的有关办法，但是，由于我国股份回购限制较多，市场操纵行为发生的可能性相对于美国而言较小。例如，我国无库藏股制度，回购股份要么进行股权激励，要么注销股份，这就使通过股份回购来操纵市场的可能性在我国变得很小，但我们也不应忽视

10、利用股份回购来操纵市场的可能性。对于市场操纵的例外规定，目前我国有关市场操纵的立法中还没有提与。在证券法或证监会的行政规章中，应该对于例外规定留下口子，以便于将来承销体制和回购制度发生变化时能与时制定关于市场操纵例外的规则。总之，完善我国市场操纵的立法和执法是一个系统工程，我们应：（1）树立开放的立法观念，在完善制定法的同时，逐渐发展判例法体系，允许在实际裁决中运用判例法规则，逐渐给予法院自由裁量权。（2）对市场操纵行为各种构成要件（包括主体、客体、主观故意、行为与结果等客观条件等）制定明确的认定细则，同时建立对市场操纵认定的判例法制度，逐渐通过判例弥补因制定法刚性而导致的对市场操纵认定的缺陷

11、。（3）在以后制定相关法律中，增加多样性和灵活性的行政处罚措施和奖惩结合的以防为主的措施，例如行政和解、根据违规程度和次数进行的累进制行政处罚和奖励制度等。（4）加大对行政执法主体责任的明确和监督力度，可以考虑通过市场力量建立对行政执法主体的考核制度。（5）加大对行政执法人员在完成行政责任过程中的人身安全保护力度，将监管和发展职能逐渐分离开来。关键词：市场操纵行政法律责任构成要件法律渊源一、导言市场操纵行为是证券市场上一种严重扰乱市场秩序的行为，各国和地区均对市场操纵行为进行严厉打击。由于市场操纵行为的专业性和隐蔽性，行政机关在查处市场操纵行为中居于核心的地位。行政机关对行政相对人进行行政处罚

12、是遏止市场操纵行为的重要手段，行政法律责任的立法规定是行政执法的主要依据。在我国证券市场，庄家坐庄等市场操纵行为严重破坏了证券市场的秩序，对投资者的信心造成了严重的影响。由于我国证券市场是新兴市场，对市场的操纵立法和执法均存在缺陷。立法上的缺陷造成执法的困难，同时，执法不力又加剧了市场操纵行为的失控。当前，我国证券市场处于重要的转折时期，如何防止市场操纵等证券行为是发展证券市场的不可或缺的保障，因此，对市场操纵的行政法律责任进行研究意义重大。本报告主要从行政相对人行政责任的角度，研究行政相对人违反市场操纵法律法规的责任。研究的重点是行政相对人的行为、行政相对人的责任条件和责任能力。应该看到，由

13、于传统行政法主要规目的是控制行政机关的行政权力，行政相对人最终责任的承担，从行政相对人角度，符合责任的构成要件，从行政主体的角度看，即使行政相对人应承担法律责任，行政主体权力的行使也应符合实体和程序的条件，否则可能造成行政行为撤销的后果。本报告的主要容有五部分，包括市场操纵的法律渊源、市场操纵的定义和性质、市场操纵行政法律责任的构成要件、市场操纵具体行为的特征和认定和市场操纵的例外规定。在每一部分，均比较了美国、英国、德国、欧盟、澳大利亚和关于市场操纵行政责任有关的法律规定，并根据国际经验，分析了它们对我国市场操纵立法的启示。在本报中，第二部分比较了市场操纵的不同法律渊源，包括法律、行政法规和

14、规章、判例、国际条约、自律规则、法理和学说；第三部分主要比较了各国和地区立法上的定义、学理上的定义和对市场操纵不同法律性质的认识；第四部分比较了各国和地区关于行政法律责任和民事和刑事责任的区别、责任方式和行政法律责任的构成要件；第五部分比较了各国和地区市场操纵具体行为的特征和认定，包括行为的类型、具体行为的构成要件、行为若干要素的认定；第六部分比较了各国和地区关于市场操纵行为的例外规定，包括稳定措施和股份回购。二、市场操纵的法律渊源法律渊源又称为法源，通常是指各法律部门法律规的存在形式。各国法律制度不同，法源也不一样。传统上，在大陆法系国家，法源主要限于成文法，在英美法系，不成文法在法源中占据

15、重要地位。现在，两大法系正在逐渐融合，判例作为法源在成文法系已经获得承认。即使在大陆法系，不同国家法源也不完全一样。法源包括成文法源和不成文法源是法律渊源最主要的分类，法律、行政法规等是主要的成文法法源，判例、习惯等为主要的不成文法源。市场操纵行政法律责任的行政法法源既包括成文法源，也包括不成文法源。市场操纵的法源是认定操纵行为性和市场操纵行政责任的法律依据和前提，比较各国关于市场操纵的法律规定，市场操纵的法律渊源如下：（一）法律法律是通过国家和地区的专门立法机关，按照立法程序所制定的法律规定。立法机关在各国和地区的称谓不同，但实质基本一样，即各国专司立法职能的最高级别立法机关。国会（美国）、

16、议会（德国、英国、澳大利亚）、立法会（）、立法院（）等立法机构均制定了市场操纵的法律。例如，美国国会制定的1934年证券交易法、英国2000年的金融服务与市场法、2003年4月1日正式生效的证券与期货条例、澳大利亚的公司法、于1968年制定的证券交易法、中国证券法等。（二）行政法规和规章根据市场反市场操纵的法律规定，各国和地区负证券监管职责的行政机关均制定了行政法规和规章，细化法律关于反市场操纵的规定。行政立法从形式上看，表现为两种立法方式。第一种是行政部门的细化规定，制定细化规定是为了更好地实施第一层次法律规定。例如，1998年英国金融服务管理局（FSA）颁布的市场滥用：市场行为守则给出了英

17、国关于市场操纵认定与其类型比较详尽的规定。第二种根据法律的授权，制定相关的规则，类似于兜底的条款。例如，美国1934年证券交易法的10b条款赋予了美国证监会反欺诈的规则制定权，因而出现了证监会制定的最为广泛适用的反欺诈性禁止条款10b-5。该规则禁止欺诈性的手段和阴谋；重大事实虚假述和遗漏；实施欺诈或欺骗的行为。（三）判例由于法律传统不同，关于市场操纵的判例是否对市场操纵行为的认定起作用也因法系不同而有所差异。英美法系是判例法国家，其早期对市场操纵的认定是以判例法为基础，在制定法颁布之后，关于市场操纵的判例仍然对今天市场操纵行为的认定起到重要的决定、参考和约束作用。例如，英国对市场操纵的判决相

18、当长时间均遵循判例法的原则，通过两个案例奠定了“自由而开放的公众市场理论”（free-and-open-publicmarketdoctrine）。美国直到20世纪的20年代才开始对市场操纵进行规和立法。联邦立法则始于1933年证券法和1934年的证券交易法。在此之前，证券市场的操纵案件主要是遵循判例法来判决的。随着美国1934年证券交易法等相关制定法的出台，关于市场操纵的判例成为对证券交易法中的反操纵条款进行解释、补充的重要来源。例如，证券交易法的市场操纵和反欺诈条款包括第9节、10节、14节（e）、15节（c）等，对于这些条款，均有许多判例对制定法条款进行了解释，进一步明确了制定法条款的容

19、。大陆法系传统上并不重视判例的作用，近年来也逐渐重视起来，关于反市场操纵的判例对于发展和完善制定法起了很大的作用。例如，德国联邦最高法院于2003年在“斯图加特幕交易上诉案”的判决中对市场操纵禁令作出了有关法律适用的司法解释。（四）国际条约各国监管机构有关市场操纵的协定和备忘录也是市场操纵的法律渊源。跨境操纵对国外监管者构成了挑战，对决定是否存在操纵的信息或者支持对操纵采取行动的信息往往存在于另一个司法体系。而且，由于跨境行为的结果，多重法律体系下的调查将出现。因此，在监测、调查和起诉跨境操纵方面，国际之间的合作是理所当然的。除了一般意义上的多边或双边条约外，国际上一些区域共同体也制定了关于反

20、市场操纵的法律规则，尤其是以欧盟最为典型。2003年以来，欧盟颁布了一系列有关市场失当的指令和条例，统一欧盟的立法，加强对市场操纵行为的监管。欧盟立法主要分为两个层次，一是框架原则，二是实施细则。在第一层次，即框架原则方面，欧洲议会和欧共体理事会于2003年颁布了“关于幕交易和市场操纵（市场失当）的第2003/6/EC号指令”。在第二层次，即实施细则方面，针对“市场失当指令”确定的容，欧共体委员会先后颁布了两批实施细则，共有三个指令和一个条例，即欧共体委员会于2003年颁布的“关于幕信息定义和公开披露以与市场操纵定义的第2003/124/EC号指令”、“关于投资建议公平述和利益冲突披露的第20

21、03/125/EC号指令”、“关于排除回购计划和金融工具稳定操作的第2273/2003号条例”以与欧共体委员会于2004年颁布的“关于被许可市场行为、与商品衍生工具相关的幕信息定义、幕人员的起草、管理层交易通报以与可疑交易通报的第2004/72/EC号指令”。（五）自律规则交易所和证券商协会作为自律组织，尤其是证券交易所在发现和认定市场操纵时具有重要地位。自律组织关于市场操纵的自治规则可以成为行政法的法源。各国交易所对市场操纵的监控不仅制定了相关的业务规则，设立了市场操纵检查的专门部门，而且在行政监管部门的配合方面建立了工作程序。例如，各国法律均要求交易所作为一线监管部门，对于市场操纵等行为有

22、监控和报告义务，且须协助行政和司法部门的执法。（六）法理和学说法理是指构成法律基础的公平正义的法的理念，或一般社会的正义感情所认可的法理或一般法理思想。学说是指专家对某一法律条文的解释，或者是对一个法律漏洞问题的创制性建议。虽然有时法理和学说在解释法律和实施法律时具有很大作用，但一般认为，法理和学说不构成直接的法源。（七）对我国立法的启示从市场操纵的法律渊源看，各国反市场操纵的立法均表现为多层次的法律渊源。由于市场操纵行为表现的复杂性和多样性，多层次的法律渊源对于市场操纵的立法是非常必要的。从国际经验看，除了最基础性的法律外，行政部门制定的规章和判例在认定市场操纵方面均起了非常大的作用。目前我

23、国市场操纵的立法主要是证券法，几乎无行政规章，并且已有的判例对明确证券法反市场操纵的相关规定几乎没有起到作用。由于法制环境的原因，判例法在我国还没有真正确立起来。因此，我们应重点强化中国证监会的行政立法，通过证监会的行政规章来细化证券法的相关规定。新证券法实施后，修改了原来证券法中关于市场操纵条款规定的不合理之处，但现行的规定仍然过于原则，可操作性差。因此，我们的当务之急是证监会尽快出台市场操纵的行政规章，明确证券法的规定。当条件成熟时，我国应确立关于市场操纵的判例法的规则。三、市场操纵的定义和性质不管是反市场操纵的相关立法，还是追究市场操纵者的行政法律责任，首要的问题就是明确市场操纵的涵义，

24、即市场操纵的定义问题。市场操纵行为表现复杂，发现和查处困难。这就要求对于反市场操纵行为的法律，在立法上保持弹性，能够涵盖所有的操纵行为，在执法上给予执法机关裁量权，便于对操纵行为进行认定。由于各国法律传统和规制市场操行行为法律体系的不同，对市场操纵进行准确统一定义就变得非常困难。市场操纵行为早在16世纪的安特卫普金融市场就已出现，至今已有450年的历史。尽管市场操纵出现的历史非常长，然而，从各国的法律来看，一直没有一个统一或普遍认同的定义。（一）立法上的定义就各国法律规定来说，对市场操纵的定义具有如下几个特征和方式：1基本上没有对市场操纵概念直接作出明确统一的定义。例如，美国联邦1933年证券

25、法地17（A）条、1934年证券交易法在第2条、第9（a）条、第10（b）、第13（E）、第14（e）、第15（c）条分别使用了“操纵”（Manipulation）和“操纵性的”（Manipulative）用语；美国联邦商品交易法第6条、9条也使用了“操纵”概念，但均没有给出“操纵”概念的明确定义。证券监管理论研究的奠基学者LouisLoss在证券监管理论中认为，1934年证券交易法中的第10（b）条和第15（c）（1）条里的操纵从来没有一个清楚的定义。在其他国家和地区，如英国、德国、欧盟、澳大利亚、等立法均没有给出明确的定义。2虽然没有普遍认同的统一定义，但各国或地区法律仍然采取各种方式对具

26、体的操纵行为做出界定，主要有以下几种定义方式：（1）在判例法国家，一般是通过判例等形式给出具体的说明或界定。在英美法系的判例中，对操纵市场行为有过一些较为具体的论述。例如，美国证监会在Edward公司案中从投资者的角度对操纵进行了诠释。“当投资者和潜在投资者看到市场交易行为，他们有权假定那是一个真实行为。他们也有权假定他们支出或接受的价格是由不受干扰的真实供求关系所决定并反映市场的集体判断。操纵破坏了上述预期，虚假代替了事实，市场受到干扰且成为一种有舞台控制的表演”。该定义得到美国第十巡回法院支持。第二个定义则从维护市场自由开放的角度做出的。在Pagel公司案件中，美国证监会认为：“本质上，操

27、纵是对市场自由的供求关系的故意干涉”，该定义也得到联邦第八巡回法院支持。（2）使用概括方法和从性质上归类的方法进行确定，或者采取类型化的界定，均是比较普遍的一种定义形式。在这种界定或定义方法中有以下类型：明确列出市场操纵的类型，并给出该类型的描述性定义。例如，国际证监会组织技术委员会给出了9种市场操纵类型：渲染、洗售、对敲、拉抬、拉高出货、做尾盘、轧空、挤榨、散布虚假信息，并给出这些类型的描述性定义。又如，证券与期货条例将市场操纵行为归为市场失当行为，并列举出了虚假交易、操纵价格、操纵证券市场、披露虚假或具有误导性的资料以诱使进行交易、披露关于受禁交易的资料等五种属于市场操纵的行为，并给出明确

28、的描述性规定。再如，澳大利亚公司法第7.10部分给出了市场操纵、虚假交易和市场传导（制造虚假或误导性交易活跃表象、人为维持交易价格）、传播不法交易的信息、虚假或误导性述、引诱他人交易、不诚实行为、误导或欺骗性的行为等8种类型，并给出其描述性定义。此外，德国有价证券交易法第20a条市场操纵禁令将市场操纵分为三种类型：虚假述类、交易操纵、其他欺诈行为等三种类型并给出了描述性定义。分类型地给出了描述性定义，但没有明确给出哪些类型。例如，美国1934年证券交易法第9条分别给出了涉与真实交易的操纵、对操纵的传言或虚假述、散布虚假信息操纵等几种类型的描述性定义。又如，证券交易法第155条给出了违约交割、散

29、布流言、相约委托、连续买卖、其他操纵行为等类型的描述性规定。在法律正文中给出描述性定义，而在法律文件的附录或补充中列举出具体的行为。欧盟就是一个典型的例子。欧盟在“关于幕交易和市场操纵（市场失当）的第2003/6/EC号指令”第1（2）条中采用描述性的方式给出市场操纵的定义，而在附录中列举了市场操纵的典型方式。指令第1（2）条将市场操纵定义为两种类型：交易或交易委托型操纵；通过媒体散布虚假或误导性信号型操纵。其次，欧盟在提案附录B列举了不可穷举的四类典型市场操纵方式并作出了具体的行为解释，主要包括：（a）为产生虚假印象、基于交易的行为，如洗售、不适当匹配委托（impropermatchedor

30、der）、渲染、拉高出货和拉抬报价等；（b）为产生市场短缺、基于交易的行为，如囤积居奇（cornering）和滥用挤榨（abusivesqueezes）等；（c）发生在特定时间、基于交易的行为，如做尾盘（markingtheclose）等；（d）与信息相关的行为，如转手倒卖（scapling）、散布虚假的谣言以引诱他人买入或卖出、对实质事实作出不真实的述、未披露实质事实或实质利益等。极少数国家的法律采取间接的概括性规定。例如，在英国，长期以来没有对市场操纵问题的成文法律规定，市场操纵问题有赖于法官对个案的自由裁量和审慎判断。英国近年来颁布了一些法律和守则，其中与市场操纵问题有关的法律规主要是2

31、000年的金融服务与市场法以与1998年英国金融服务管理局（FSA）颁布的市场滥用：市场行为守则（为解释2000年金融服务与市场法第119条，该守则经过修订）。英国将市场操纵行为归入市场滥用行为之列，所谓市场滥用(marketabuse)，根据2000年金融服务与市场法第118条的规定，是指由一人单独或多人串通或合谋进行的扰乱市场秩序的行为。（二）学理上的定义学术界对市场操纵的定义中，具有代表性的是Allen和Gale、Fischel和Ross。1Allen和Gale的划分。Allen和Gale在1992年提出了三种类型的操纵划分：基于信息的操纵（Information-Based）、基于行为

32、的操纵（Action-Based）、基于交易的操纵（Trading-Based）。基于信息的操纵是指操纵行为以散布虚假信息和传播虚假流言为基础；基于行动的操纵是指以改变资产的实际和可预见价值为基础的操纵；基于交易的操纵是指仅仅通过买卖股票行为而进行的操纵，而没有采取虚假信息披露或采取改变公司价值的行动。2Fischel和Ross的划分。Fischel和Ross也将市场操纵划分为三类：交易型操纵行为（Trading-Based），操纵者的利润直接来源于交易行为；合同型操纵行为（Contract-Based），操纵者的利润来源于他根据合同行使的权利，典型的例子是公司高级管理人员通过操纵股票价格使价

33、格上升到一定水平后，通过行使其与股票价格相关的分红权利而获利；第三类是与信息披露相联系的交易型操纵行为（Tradingcombinedwithdisclosure），该行为指在交易的同时通过虚假信息影响股票交易的行为。3其他定义。美国法律学术界一直试图对市场操纵进行定义。这里列举两个例子。一是Thel教授的定义：“如果操纵意味着什么，那就是指意在引诱他人交易或迫使价格达到一个人为水平的行为。”另一个就是Bernheim等教授的简单明了的定义，操纵是“指对证券市场自由供求关系的有意干预。”但这些定义都遭到了批评，至今还没有一致性的意见。4我国学者也参考国外的学理和立法规定，在研究市场操纵时也对市

34、场操纵进行了定义。例如，我国学者程啸将股票操纵行为大体分为“虚伪交易型”、“实际交易型”、“恶意散布、制造虚假信息型”与“其他操纵行为”等四大类。又如，胡华勇从操纵所采取的行为角度，将市场操纵行为分为：行为型操纵行为、合同型操纵行为、信息披露型操纵行为、其他操纵行为。（三）市场操纵行为的性质总结美国、英国、德国、欧盟、澳大利亚、国际证监会组织关与反市场操纵的立法规定后，我们发现这些法律在市场操纵行为法律性质的认定上，主要有以下有几种类型与倾向：或从主观归责的角度，将市场操纵定义为欺诈，或从客观后果角度，将市场操纵定义为市场滥用，或从合法性角度将市场操纵认定为市场失当或市场禁止的行为。从各国市场

35、操纵的实践来看，现在的趋势有逐渐脱离运用欺诈概念的倾向，而以市场失当行为或禁止性行为规定的情况逐渐增加。1将市场操纵归为市场滥用行为，如英国。英国将市场操纵行为归入市场滥用行为之列，所谓市场滥用(marketabuse)，根据2000年金融服务与市场法第118条的规定，是指由一人单独或多人串通或合谋进行的扰乱市场秩序的行为。2将市场操纵归结为欺诈行为（当市场操纵行为涉与到刑法上的犯罪时，一般归结为欺诈行为），如美国、德国。根据美国普通法，所有操纵行为都属市场欺诈，如对倒、虚假述、逼仓（corner）。美国联邦最高法院认为没有证明存在欺诈行为就不能通过操纵诉讼获得救济。但美国学者有不同意见，例如

36、Loss在证券法基础中认为操纵行为与欺诈行为存在差别；Thel认为1934年证券交易法第10（b）条与“规则10b-5”条文容中将“操纵的”（manipulative）和“欺诈性的”（Deceptive）并列，也显示了操纵行为不等同于欺诈的立法意图，他同时根据立法历史的分析，也得出同样的结论。德国对市场操纵行为的规定体现在有价证券交易法第四章第20a条“交易所行情与市场价格操纵禁令”和交易所行情与市场价格操纵禁令的细化条例中，虽然以禁令的形式作出规定，但从市场操纵的法律渊源看，仍然将市场操纵归结为欺诈行为（有价证券交易法出台前的交易所法将市场操纵作为交易欺诈进行规定）。3将市场操纵行为归结为禁

37、止性行为或失当行为。例如欧盟、澳大利亚、中国、。欧洲议会和欧共体理事会于2003年1月28日颁布了“关于幕交易和市场操纵（市场失当）的第2003/6/EC号指令”（简称市场失当指令），该指令将市场操纵归结为市场失当行为。欧共体委员会认为，市场失当行为“制造了金融工具交易的误导性表象并破坏了所有投资者应当处于同等地位的一般性原则”。比如，就影响价格决定机制的操纵而言，“公平的价格来自于投资者对所有公开信息的个人分析，而操纵决定的价格却被设定在另一水平上，它只为操纵者带来经济利益，却损害了其他投资者的利益”；就散布虚假或误导性征兆的操纵而言，这种行为“将导致投资者基于错误的信息采取行动”。澳大利亚

38、公司法将市场操纵归为不当行为或禁止性行为，列举了8种类型。澳大利亚证券交易所列举了价格操纵、做收市价、洗售交易和预先安排好的交易、虚假或误导性信息、哄抬和盯住、小型操纵、以他人名义购进等7种类型。证券交易法第155条以禁止性行为的方式对市场操纵进行了规定。在证券与期货条例中，将市场操纵行为归入市场失当行为（Marketmisconduct）之列。证券与期货条例共规定了6种市场失当行为，其中虚假交易、操纵价格、操纵证券市场、披露虚假或具有误导性的资料以诱使进行交易和披露受禁交易的资料等5种行为属于市场操纵行为畴。我国证券法也将市场操纵行为归结为禁止性行为。（四）对我国立法的启示从各国市场操纵的定

39、义看，尽管对市场操纵在立法上无明确统一的定义，但各国和地区仍然试图对市场操纵行为进行界定。尽管定义的涵和外延不很严谨，也可能存在争议，但这并不否认市场操纵行为存在一些共同的特征。各国和地区采取了概括、从性质上分类、类型化、判例等方法对具体的操纵行为进行定义，并且定义时采用的方法一般为描述性方法。从定义方式上讲，国外一般采取概括性定义和具体列举的方法对市场操纵行为进行定义。尽管无统一定义，但是国外立法或从性质上定义操纵行为，或从现象上描述操纵行为，或从操纵的危害性上描述操纵行为，给出市场操纵的概括性定义。在一般性的描述后，再列举典型的操纵行为。这样，既不失禁止操纵条款的确定性，也保证了其适应性。

40、我国证券法虽然也采用了类型化和描述性定义的方法，但从要素的全面性和严谨性来说，我国对市场操纵行为的规定不与美国、欧盟、等立法。这主要表现为美国证券交易法9（a）、证券交易法、欧盟市场失当指令、证券与期货条例等均给出了关于市场操纵的主观构成要件，而我国证券法关于操纵的规定是直接从市场操纵所使用的手段来进行定义的，没有给出市场操纵行为构成需要满足的主观要素和其他的客观性要素，这种做法比较简单，但缺点是使市场操纵的认定缺乏可操作性，无法区分是犯罪行为和一般的行为。此外，在证券法第77条关于单独和合谋的操纵行为规定中，使用“操纵”的表述使该条的规定更加不明确。根据本报告对该条的理解，证明操纵行为首先要

41、证明操纵证券交易价格或证券交易量成立，其次需要证明是通过单独或者合谋，集中资金优势、持股优势或者利用信息优势联合或者连续买卖等方式来操纵的。只有在这两种情况成立时才能确定单独或者合谋操纵成立。这增加了证明和认定的难度，因为条款没有提供如何证明“操纵证券交易价格或证券交易量”任何所需要的信息，究竟如何证明以与什么样才算能够证明，一无所知。而美国、欧盟、等立法的类似规定中，没有这样的表述，而是以主观故意作为条件，使证明变得相对简单，即除了证明具有单独或合谋的客观因素外，只需要证明主观条件即可。总之，不管是从市场操纵行为法律性质的认定，还是市场操纵概括性的描述，还是具体操纵行为的描述，我国目前证券法

42、的规定均存在缺陷。在将来中国证监会的立法中，应借鉴国外的定义方法，对市场操纵行为做出尽可能准确和清楚的定义。四、市场操纵行政法律责任的构成要件（一）概述市场操纵行为可能触发行政责任、民事责任和刑事责任。对于市场操纵行为，各国或地区法律均规定了上述三种责任方式，但三种责任并不是完全并行的。一般而言，刑事责任针对严重违反法律的情况，民事责任是低于刑事处分的情况，而行政责任一般是以保护公众利益为出发点。行政责任、民事责任和刑事责任的法律性质不同，其构成要件也不同。例如，德国市场操纵的刑事责任构成要件中要求有影响股价的后果，即结果犯，而行政责任只要存在操纵行为即可，即行为犯。各国或地区根据法律传统的不

43、同，可能更倾向于以某一种责任来追究市场操纵行为。例如，澳大利亚、等国家和地区的市场操纵行为规定只触与刑事责任和民事责任，而涉与行政责任的情况不多。由于各国和地区行政执法体制不同，追究市场操纵行为的行政责任也不同。例如，对于市场操纵行为的行政处罚，在美国主要依靠行政法官做出裁决，在英国主要依靠行政裁判所裁决、在德国主要依靠行政机关裁决。不但决定行政处罚的部门不同，对于行政处罚的司法审查也不同。因此，本节关于各国和地区行政责任的比较是从处罚的最终结果来研究的，但也应注意到各国和地区行政执法体制的不同特点。（二）责任方式根据报告对美国、欧盟、英国、德国、澳大利亚、等国家和地区的市场操纵行政法律责任的

44、概括，各国和地区行政责任的方式主要有谴责；罚款；永久或临时从事违规或相关行为的禁令；冻结资产，或者没收或返还非法所得；清算；限制操纵者的行为和业务；暂停资格、撤销注册或取消牌照。这些责任根据具体市场操纵案件的情况，处罚机关可以做出单处或并处下列一种或几种处罚（行政责任方式）：1谴责。例如，美国证监会有权对券商或其工作人员处以谴责，英国通过公共声明的方式对机构和个人予以谴责。2罚款。在美国，罚款不得超过10万美元（自然人）、50万美元（非自然人），或者被告的所得，两者择其大者。欧盟规定在任何情况下，罚款不能低于实现和（或）未实现的利润。澳大利亚的罚款最高达200,000澳元。和虽然有经济制裁这一

45、项，但仅限于刑事罚金。3永久或临时从事违规或相关行为的禁令。例如，美国有永久或临时的禁令（Cease&Desist），禁止公司或个人再从事或将来从事违反联邦证券法规行为。欧盟有要求停止任何与“市场失当指令”实施过的条文相违背的行为的禁令。有5年不得再作出构成该命令指明的市场失当行为的任何行为的禁令，即“停止与终止令”。4冻结资产，或者没收或返还非法所得。例如，美国证监会可以申请法院冻结令，同时具有没收或返还非法所得的行政权力。有向政府交出相当于所赚取的利润或避免的损失的款项的命令，即“交回利润令”。欧盟为冻结和（或）没收资产。5清算。例如，美国救济法案第8条和证券交易法第21条等法规授予证监会

46、行使永久或临时禁令（Cease&Desist）权力，根据此项权力证监会对违规人员或将要违规的人员处以停止违规、避免将来违规、退还非法所得、清算、采取遵循证券法规的某项措施等。澳大利亚为保全资产或阻止进一步的损害，也有临时清算这种救济措施。澳大利亚证券交易委员会可向法院申请任命临时清算人，在正式清算公司前管理和保全公司资产；6限制操纵者的行为和业务。例如，美国证监会有权对券商或其工作人员处以限制其行为、业务的处分。欧盟有权暂停相关金融工具的交易和暂时禁止从事专业活动。有权做出处罚，命令5年，未经原讼法庭许可，不得在直接或间接取得、处置或以任何其他方式处理任何证券、期货合约、杠杆式外汇交易合约，或

47、任何证券、期货合约、杠杆式外汇交易合约或集体投资计划的权益，即“冷淡对待令”。7暂停资格、撤销注册或取消牌照。一种是暂停企业或机构等行为主体的营业或经营资格。例如，澳大利亚暂停或取消金融服务牌照，美国证监会有权对券商或其工作人员处以暂停资格一年的处分；一种是停止董事、财务顾问或经纪人资格。例如，在美国，如能证明当事人违反证券法17（a）（1）、证券交易法第10（b）与其规则，证监会可以在联邦地区法院起诉申请禁止其担任公众公司的董事和高管人员。澳大利亚为停止董事、财务顾问或经纪人资格。为5年，未经原讼法庭许可，不得担任或留任上市公司或其他指明公司的董事或清盘人，或担任或留任该等公司的财产或业务的

48、接管人或经理人，或以任何方式直接或间接关涉或参与该等公司的管理，即“取消资格令”；一种是撤销注册或取消牌照，例如，美国证监会有权对券商或其工作人员处以撤销注册，澳大利亚为暂停或取消金融服务牌照，英国为撤销公司许可。（三）责任构成要件对于行政责任（行政处罚）的构成要件，我国行政法学界并没有提出明确的关于构成要件的理论框架。大陆法系其他国家的行政处罚，一般是将其作为秩序罚，比照刑事处罚的构成要件。行政秩序罚是行政机关基于维持行政秩序的目的，对于过去违反行政义务者，所施以刑罚以外之处罚，资为制裁。秩序罚的构成要件为三个：违反法定义务、责任条件和责任能力。责任条件主要是指行为人的主观犯意，即行为人能对

49、其行为有一定的意思决定，因此，若决定侵害权益，即得对其非难，要求其负责。责任条件就是行为人的故意和过失。责任能力和刑法并无不同，主要是指行为人受行政秩序罚制裁，必须以具有能对自己行为负责的能力为前提。责任能力的判断主要根据行为人的年龄和精神状态。责任能力一般仅限于学理上的讨论，在实务中并不重要。对于违反法定义务的规性构成，一般又区分主体、客体、主观和客观四个方面。一是主体，各国一般均要求主体必须是在受管制的证券市场上从事操纵行为，市场操纵的主体既包括组织也包括个人，既可能是上市公司本身，也可能是中介机构。根据国际证监会组织的总结，能够实施操纵的团体包括：证券的发行者；证券市场、衍生产品市场或其

50、现货市场的参加者；市场中介机构；以上团体的任何联合。重要的是要注意到，许多操纵案件中用到的方法往往涉与到两个或更多个市场的交易或其他活动。这些市场分布在同一个或不同的地区。涉与到跨地区的操纵行为往往牵连到居住在不同地区的团体（自然人或法人）。二是客体，即在适用的对象方面，一般包括各类证券或金融工具。美国证券交易法第9（a）（4）和（5）适用全国证券交易所登记注册的证券，而10（b）则适用于任何证券。欧盟“市场失当指令”和德国的有价证券交易法主要指金融工具。英国也是指各类证券或适格投资品种等。而主要包括证券和期货。和澳大利亚均为有价证券。三是关于主观故意的规定，一般有三种情况：一是无需证明主观故

51、意。如欧盟新市场的“市场失当指令”第1（2）条市场操纵的定义对此并无要求，即无需证明行为人是否具有操纵的主观意图。但在操纵行为的抗辩中，行为人需要证明其行为的动机是合法的，即行为人的主观意图是抗辩的构成要件之一。第二种情况是，区分不同类型，有些行为需要证明主观故意，有些不用，如美国在Aaronv.Securities&ExchangeCommission案认为，对违反证券交易法10（b）与10（b）（5）和17（a）（1）的必须证明主观恶意；对违反证券交易法17（a）（2）（3）的无须证明主观恶意。第三种情况是，都需要证明主观故意行为，如就规定一律要证明主观意图。四是关于客观方面的规定，有以下

52、几种情况：1、有些法律体系要求有市场操纵行为发生或产生了结果。欧盟新市场的“市场失当指令”中关于市场操纵的规定就强调行为人的行为必须是对价格形成机制或其他投资者行为造成影响的行为，包括“给出或可能给出，关于金融工具供给、需求或价格的，虚假或误导性的征兆”；“在一个非正常或虚假的水平取得一个或多个金融工具的价格”；“使用虚假手段，或其他欺骗形式、或阴谋”以与“散布关于金融工具的虚假或误导性征兆，包括散布谣言以与虚假或误导性的消息”等。2、也有部分法律只要求证明市场操纵行为的存在，而不要求有市场操纵损害后果的发生。如在德国，行为人只要实施了有价证券交易法第20a条市场操纵禁令所禁止的行为，就构成市

53、场操纵，就具备民事制裁、行政制裁和刑事制裁的前提条件。（四）对我国立法的启示对于市场操纵，我国证券法目前规定的行政责任的方式，即行政处罚的种类还比较单一，主要是没收所得并处以罚款，新修订的证券法增加了以单位为主体的操纵市场行为的责任追究规定，但也仅仅是对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告和罚款的行政处罚。国外行政处罚种类比较多，例如美国等国家施行和等地区新增加的行政和解措施就是一种灵活有效的处罚形式，有利于提高行政执法的效率，同时也是对被处罚人的宽容和教育。我国在以后制定的相关法律中，一方面，可以考虑增加多样性和灵活性的行政处罚措施，例如行政和解、根据违规程度和次数衡量的累进制行政处

54、罚和奖励措施等，另一方面可以考虑对市场操纵的行政处罚应结合其他法律责任进行追究。在市场操纵行政责任的构成要件方面，不管是立法上，还是学理上，我国对于行政责任的构成要件还没有明确和清楚的规定，这将直接影响我国行政执法的效率。制定市场操纵行政责任构成要件的相关规则和实施细则是迫切需要的，建议参照大陆法系关于秩序罚构成要件的认识，抓紧制定我国市场操纵行政责任构成要件的相关规定和实施细则。对于市场操纵的规性构成，海外成熟市场的法律在市场操纵的构成方面对是否一定需要造成股价波动、是否一定需要主观目的等方面都有明确规定，然而我国证券法似乎没有这方面的任何规定。我国应该借鉴国外市场的规定，明确市场操纵行为违

55、反法定义务的规性构成，尤其是需要制定市场操纵解释性规则，对于市场操纵构成是否一定需要造成股价波动、是否一定需要主观目的应进一步明确。五、市场操纵具体行为的特征和认定国际证监会组织技术委员会在市场操纵的调查和起诉中指出,“在全球围关于何种行为构成市场操纵的规定是多种多样的，对违反禁止市场操纵规定的处罚在各国也不同。”正如前文所述,各国法律和学术界对市场操纵行为的分类进行了广泛的讨论和比较。虽然从立法规定而言，由于法律体系的不同和各国情况的差异，各国市场操纵的类型规定有所差异，但我们认为仍然可以进行大致分类，总结起来，市场操纵行为可分为四种类型。然而，并非所有的国家对所有的类型均有明确的规定，有些

56、国家仅对本国市场上存在的较为典型的市场操纵行为作了规定，而对其他市场操纵类型则未作规定。 HYPERLINK :/ westlaw /Find/Default.wl?rs=+1.0&vr=2.0&DB=780&FindType=Y&SerialNum=1980116757 （一）操纵行为的类型1利用虚假信息或虚假述的操纵。对该类操纵行为,根据使用信息的容来划分，可以分为以下几种：一是编造和传播关于重大事实的不实述,或者隐瞒重大事实以影响股票交易并引诱他人从事交易的行为。如，美国证券交易法第9(a)(4)条、澳大利亚公司法第1041D和1041E条、证券交易法第155(1)项第5款、证券与期货条

57、例第277条、日本证券交易法第159条第2款第3项、德国有价证券交易法20a条第1款第1句第1项、欧盟“市场失当指令”第1（2）条、英国金融服务管理局（FSA）市场滥用守则对传播误导或虚假信息的规定等；二是编造并传播证券或其交易存在人为操纵的情形，以影响证券交易并引诱他人从事交易的行为。美国1934年证券交易法第9（a）（3）禁止经纪商、自营商、买方、卖方在其业务中散布某证券被操纵的消息，9（a）（5）禁止任何人直接或间接从经纪商、自营商、买方、卖方处获取报酬以散布某证券价格因被操纵将有所涨落的消息。这类行为也同时违反了10b5。证券与期货条例第277条、证券交易法第155(1)条第5款、澳大

58、利亚公司法第1041F条款、日本证券交易法第159条第2款第2项等都作了规定。2涉与真实交易的操纵。这种操纵行为包括的种类有很多。一是连续或联合买卖类型的操纵，即行为人连续高价或低价卖出、或者联合买卖的操纵行为，如，美国1934年证券交易法第9（a）（2）、澳大利亚公司法第1041A和1041C条、证券交易法第155(1)项第4款、证券与期货条例第278条、日本证券交易法第159条第2款、欧盟“市场失当指令”第1（2）条、我国证券法第71条第1项等的规定；二是制造市场短缺或者控制供给的操纵行为。该类行为主要包括轧空(corner)、挤榨(squeeze)等类型。该类行为出现在期货交易市场或者与

59、期货市场交易行为相关的市场上的几率较高。美国商品交易法明确指出轧空是操纵行为，而美国1934年证券交易法没有关于该类行为具体而明确的规定，在美国联邦法院，对是否将轧空和挤榨作为操纵行为进行禁止是存在认识分歧的。欧盟“市场失当指令”附录B列举了该类型的市场操纵方式并作出了具体的行为解释。在我国的市场操纵中，这种通过控制供给来操纵的方式是初期的主要模式；三是通过交易影响特定时段证券价格的操纵行为。这主要包括设定收盘价格操纵行为、先行交易行为等。设定收盘价格操纵行为是指以改变收盘价格为目的，在交易日结束之前通过买卖证券，以达到设定特定证券价格的目的。证券与期货条例第278条对该类行为做出了规定，但没

60、有特定的时间限制。20世纪80年代，美国证监会（SEC）和NYSE、NASD等调查了许多这类案件。国学者胡华勇对1999年8月到2003年7月处罚的19个操纵案例进行了研究，发现有5个涉与制造收盘价的操纵行为。先行交易一般是指对资产的处置与价格变化方式具有私人信息的人员，在不知情人进行交易前，为获取私人利益而采取交易活动。先行交易一般有两种形式，其中一种是在没有获知或获知重大交易信息之前，在执行他人交易指令前执行自己的交易。该类行为往往由于影响了市场供求的关系而对价格的自由和正常形成产生了破坏。欧盟“市场失当指令”的附录B列举了一种叫做转手倒卖（scapling）的行为（在买入大量股票后，通过