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1、第一章证券投资分析概述第一节证券投资分析的意义与市场效率证券投资：指的是投资者购买股票、债券、基金等有价证券以及这些有价证券的衍生品，以 获取红利、利息及资本利得的投资行为和投资过程，是直接投资的重要形式。证券投资分析：是指通过各种专业分析，对影响证券价值或价格的各种信息进行综合分析， 以判断证券价值或价格及其变动的行为，是证券投资过程中不可或缺的一个重要环节。一、证券投资分析的意义1,有利于提高投资决策的科学性；2 ,有利于正确评估证券的投资价值;3,有利于降低投资者的投资风险；4 ,科学的证券投资分析是投资者获得投资成功的关键。证券投资分析的目标（一）实现投资决策的科学性；（二）实现证券投

2、资净效用最大化。证券投资的目的：净效用最大化。在风险既定的条件下投资收益率最大化和在收益率既定的条件下风险最小化是证券投资 的两大具体目标。二、证券市场效率证券投资分析最古老、最著名的股票价格分析理论可以追溯到道氏理论。1922年，汉密顿在股票市场晴雨表系统阐述。威廉姆斯1938年提出公司股票价值评估的股利贴现模型（DDM）为定量分析虚拟资本、 资产和公司价值奠定了理论基础，为证券投资的基本分析提供了强有力的理论根据。1939年，艾略特，波浪理论1952年，马科维茨，证券组合理论，标志着现代组合投资理论的开端。 解决了两个问题：1,为何要进行组合投资；2，投资者将如何根据有关信息进一步实现证券

3、市场投资的最优选择。1963年，夏普，单因素和多因素模型1964、65、66年，夏普、林特耐和摩辛同时提出资本资产定价模型CAPM1976年，罗尔，对CAPMg出批评。罗斯，套利定价理论 APT（一）有效市场假说概述20世纪60年代，美国芝加哥大学财务学家尤金 讷默提出了著名的有效市场假说理论 有效市场假说理论认为，在一个充满信息交流和信息竞争的社会里，一个特定的信息能够在 股票市场上迅速地被投资者知晓。随后，股票市场的竞争将会驱使股票价格充分且及时地反 映该组信息，从而使得投资者根据该组信息所进行的交易不存在非正常报酬，而只能赚取风 险调整的平均市场报酬率。只要证券的市场价格充分及时地反映了

4、全部有价值的信息、市场 价格代表着证券的真实价值，这样的市场就称为“有效市场”。有效市场假说表明，在有效率的市场中，投资者所获得的收益只能是与其承担的风险相 匹配的那部分正常收益，而不会有高出风险补偿的超额收益。因而，在有效率的市场中，“公 平原则”得以充分体现，同时资源配置更为合理和有效。由此可见，不断提高市场效率无疑 有利于证券市场持续健康地发展。市场达到有效的重要前提有两个：其一，投资者必须具有对信息进行加工、分析，并据 此正确判断证券价格变动的能力；其二，所有影响证券价格的信息都是自由流动的。因而，若 要不断提高证券市场效率，促进证券市场持续健康地发展，一方面，应不断加强对投资者的 教

5、育，提高他们的分析决策能力；另一方面，还应不断完善信息披露制度，疏导信息的流动。(二)有效市场分类及其对证券分析的意义所有的有关国内及世界经济、行业、公司的所有公开可用的资料，也包括个人、群体所 能得到的所有私人的、内部的资料，被定义为第I类资料；第R类资料则是第I类资料中已公 开的部分；第田类资料是第R类资料中对证券市场历史数据进行分析得到的资料。一般依据证券市场价格对三类不同资料的反映程度，将证券市场区分为三种类型，即弱 式有效市场、半强式有效市场和强式有效市场。三类市场对证券分析具有不同的意义：(1)弱式有效市场在弱式有效市场中，证券价格充分反映了上一系列交易价格和交易量中所隐含的信息，

6、 从而投资者不可能通过对以往的价格进行分析而获得超额利润。在该市场中存在“内幕信 息”，信息从产生到公开的效率受到损害。(2)半强式有效市场在半强式有效市场中，证券当前价格完全反映所有公开信息，在这种市场中已公布的基 本面信息无助于分析师挑选价格被高估或低估的证券，这种基础分析毫无用处。(3)强式有效市场在强式有效市场中，证券价格总是能及时、充分地反映所有相关信息，包括所有公开的 信息和内幕信息。任何人都不可能通过对公开或内幕信息的分析来获取超额收益。三、证券投资分析的信息来源信息是进行证券投资分析的基础。(一)政府部门政府部门是国家宏观经济政策的制定者，是信息发布的主体，是一国证券市场上有关

7、信 息的主要来源。政府部门的八个部门：国务院、中国证券监督管理委员会、财政部、中国人 民银行、国家发展和改革委员会、商务部、国家统计局、国务院国有资产监督管理委员会。我国四大宏观调控部门包括：财政部、中国人民银行、国家妗展和改革委员会、商务部。（二）证券交易所我国沪、深证券交易所是不以营利为目的的会员制事业法人。证券交易所向社会公布的证券行情、按日制作的证券行情表以及就市场内成交情况编制 的日报表、周报表、月报表与年报表等成为技术分析中的首要信息来源。（三）上市公司主要提供的是财务报表和临时公告。上市公司作为经营主体，其经营状况的好坏直接影 响到投资者对其价值的判断，从而影响其股价水平的高低。

8、作为信息发布的主体，它所公布 的有关信息是投资者对其证券进行价值判断最重要来源。（四）中介机构证券中介机构是指为证券市场参与者如发行人、投资者等提供各种服务的专职机构。分类：证券经营机构、证券投资咨询机构、证券登记结算机构以及从事证券相关业务的 会计师事务所、资产评估事务所、律师事务所、信用评级机构等。（五）媒体媒体是信息发布的主体之一。同时也是信息发布的主要渠道。具体内容包括书籍、报纸、杂 志，其他公开出版物以及电视、广播、互联网等媒体披露有关信息。（六）其他来源投资者还可以通过实地调研、专家访谈、市场调查等获得有关的信息，也可以通过家庭 成员、朋友、邻居等获得有关信息，其他包括内幕的信息。

9、根据有关证券投资咨询业务行为的规定：证券分析师从事面向公众的证券投资咨询业务 时，所引用的信息仅限于完整、详实地公开披露的信息资料。不得以虚假信息、内幕信息或 者市场传言为依据向客户或投资者提供、分析、建议、预测等。所以证券分析师应当非常谨 慎地处理所获得的非公开信息。四、证券投资理念与策略（一）证券投资理念在我国的证券市场中，坐庄式的价值挖掘型投资理念、价值发现型投资理念、价值培养 型投资理念三者并存，后两者将成为市场的主流。.价值发现型投资理念它是一种风险相对分散的证券市场投资理念，前提是证券的价值是潜在的、客观的。该 理念所依赖的工具不是大量的市场资金，而是市场分析和证券基本面的研究，其

10、投资理念所 确立的主要成本是研究费用。.价值培养型投资理念它是一种投资风险共担型的投资理念，其投资方式有两种：一种是投资者作为战略投资 者，通过对证券母体注入战略投资的方式， 培养证券的内在价值和市场价值；另一种是众多投 资者参加证券母体的融资，培养证券的内在价值和市场价值。在我国当前，前者如各类产业集团的投资行为，后者如投资者参与上市公司的增发、配 股及可转债融资等。（二）证券投资策略根据投资者对风险收益的不同偏好，投资者的投资策略大致可以分为以下三类：.保守稳健型投资者风险承受能力最低，安全性是其最主要的考虑重点。一般投资于无风险、低收益或低风险、低收益的证券。.稳健成长型希望透过投资的机

11、会来获利，并确保足够长的投资期间。.积极成长型可以承受投资价格的短期波动，愿意承担为了获得高报酬而随之而来的图风险。第二节证券投资分析主要流派与方法一、证券投资分析发展史简述证券投资分析这一职业起源于英美等金融发达国家。目前，从国际上来看，证券分析师 在提高市场的公平性与公正性、引导市场理性投资、维护证券市场的稳定性等方面发挥着重 要的作用。二、证券投资分析的主要流派证券投资分析具有界线分明的四个基本流派，即基本分析流派、技术分析流派、心理分 析流派和学术分析流派。其中，基本分析流派和技术分析流派是完全体系化的分析流派，另 外两个目前还不能据以形成完整的投资决策。但是心理分析流派在市场重大转折

12、点的心理把 握上，往往有其独到之处；而学术分析流派在投资理论方法的研究、 大型投资组合的组建与管 理以及风险评估与控制等方面，具有不可取代的地位。表1 1各投资分析流派对证券价格波动原因的解释分析流派对证券价格波动原因的解释基本分析流派对价格与价值间偏离的调整技术分析流派对市场供求均衡状态偏离的调整心理分析流派对市场心理平衡状态偏离的调整学术分析流派对价格与所反映信息内容偏离的调整（一）基本分析流派分析基础：基本分析流派是指以宏观经济形势、行业特征及上市公司的基本财务数据作 为投资分析对象与投资决策基础的投资分析流派地位：基本分析流派是目前西方投资界的主流派别。理论基础：基本分析流派的分析方法

13、体系体现了以价值分析一理论为基础。基本特征：以统计方法和现值计算方法为主要分析手段的基本特征。理论假设：基本分析流派的两个假设为“股票的价值决定其价格”、“股票的价格围绕 价值波动”，因此价值成为测量价格合理与否的尺度。（二）技术分析流派概念：技术分析流派是指以证券的市场价格、成交量、价和量的变化以及完成这些变化 所经历的时间等市场行为作为投资分析对象与投资决策基础的投资分析流派。基本特征：该流派以价格判断为基础，以正确的投资时机抉择为依据。（三）心理分析流派两个方向：个体心理分析和群体心理分析。个体心理分析：基于“人的生存欲望”、“人的权力欲望”和“人的存在价值欲望”三 大心理分析理论进行分

14、析，旨在解决投资者在投资决策过程中产生的心理障碍问题。群体心理分析：基于群体心理理论与逆向思维理论，旨在解决投资者如何在研究投资市 场过程中保证正确的观察视角问题。（四）学术分析流派分析方法的重点：选择价值被低估的股票并长期持有，即在长期内不断吸纳、持有所选 定的上市公司股票。代表人物：本杰明格雷厄姆和沃仑巴菲特。投资目标的原则：获取平均的长期收益率，这是与其他流派最重要的区别之一，其他流 派大多都以“战胜市场”为投资目标。三、证券投资分析的主要方法证券分析的三个基本要素：信息、步骤和方法证券分析的三类分析方法：基本分析法、技术分析法、证券组合分析法。（一）基本分析法基本分析又称基本面分析，是

15、指证券分析师根据经济学、金融学、财务管理学及投资学 等基本原理，对决定证券价值及价格的基本要素，如宏观经济指标、经济政策走势、行业发 展状况等进行分析，评估证券的投资价值，判断证券的合理价位，提出相应的投资建议的一 种分析方法。基本分析的理论基础在于：（1）任何一种投资对象都有一种可以称之为“内在价值”的周 定基准，且这种内在价值可以通过对该种投资对象的现状和未来前景的分析而获得。（2）市场价格的内在价值之间的差距最终会被市场所纠正， 因此市场价格低于（或高于）内在价值之日， 便是买（卖）机会到来之时。基本分析的内容主要包括宏观经济分析、行业分析和区域分析、公司分析三大内容.宏观经济分析。宏观

16、经济分析主要探讨各经济指标和经济政策对证券价格的影响。经 济指标分为三类：（1）先行性指标。（2）同步性指标。（3）滞后性指标。.行业分析和区域分析。板块效应：天津滨海、成渝、东北。3.公司分析。公司分析是基本分析的重点，无论什么样的分析报告，最终都要落实在某 家公司证券价格的走势上。（二）技术分析法是仅从证券的市场行为来分析证券价格未来变化趋势的方法。有多种表现形式，最基本 的表现形式是市场价格、成交量、价和量的变化以及完成这些变化所经历的时间。三个重要假设：（1）市场行为包括一切信息；（2）价格沿趋势移动;（3）历史会重复。可以将技术分析理论分为以下几类： K线理论、切线理论、形态理论、技

17、术指标理论、 波浪理论和循环周期理论。（三）证券组合分析法是根据投资者对收益率和风险的共同偏好以及投资者的个人偏好来确定最优的投资组 合，并进行组合管理的方法。证券组合分析的理论基础主要是：证券或证券组合的收益由它的期望收益率表示，风险 则由其期望收益率的方差来衡量；证券收益率服从正态分布；理性投资者具有在期望收益率既 定的条件下选择风险最小的证券和在风险既定的条件下选择期望收益率最高的证券这两个共 同特征。四、证券投资分析应注意的问题证券分析师进行证券投资分析时，应当注意每种方法的适用范围及各种方法的结合使用。基本分析法的优点主要是能够比较全面地把握证券价格的基本走势，应用起来也相对简 单。

18、缺点主要是对短线投资者的指导作用比较弱，预测的精确度相对较低。因此，基本分析 法主要适用于周期相对比较长的证券价格预测以及相对成熟的证券市场和预测精确度要求不 高的领域。与基本分析相比，技术分析对市场的反映比较直观，分析的结论时效性较强。因此，就 我国现实市场条件来说，技术分析更适用于短期的行情预测。当然，为使分析结论更具可靠性，应根据两种方法所得出的结论做出综合的判断。第二章有价证券的投资价值分析第一节债券的投资价值分析一、影响债券投资价值的因素（一）影响债券投资价值的内部因素.期限一般来说，期限越长，市场变动的可能性越大，价格的易变性越大，投资者要求的收益 率补偿也越高。.票面利率债券的票

19、面利率越低，价格的易变性越大。市场利率提高的时候，票面利率较低的债券 的价格下降较快。市场利率下降时，增值潜力也较大。.提前赎回条款债券的提前赎回条款是债券发行人所拥有的一种选择权，它允许债券发行人在债券到期 前按约定的赎回价格部分或全部偿还债务。这种规定在财务上对发行人是有利的。较高提前 赎回可能性的债券应具有较高的票面利率，具有较高的到期收益率，内在价值较低。.债券的税收待遇一般来说，免税债券的到期收益率比类似的应纳税债券的到期收益率低。低利附息债券 比高利附息债券的内在价值要高。.债券的流动性债券的流动性是指债券可以随时变现的性质，反映债券规避由市场价格波动而导致的实 际价格损失风险的能

20、力。流动性好的债券与流通性差的债券相比，具有较高的内在价值。.债券的信用级别债券的信用级别是指债券发行人按期履行合约规定的义务、足额支付利息和本金的可靠 性程度。信用越低的债券，投资者要求的到期收益率就越高，债券的内在价值也就越低。（二）影响债券投资价值的外部因素.基础利率基础利率是债券定价必须考虑的一个重要因素，基础利率一般是指无风险债券利率。一 般来说，短期政府债券风险最小，可以近似看作无风险证券，其收益率可被用作确定基础利 率的参照物。基础利率也可参照银行存款利率来确定。.市场利率市场利率是债券利率的替代物，是投资于债券的机会成本。市场总体利率水平上升时， 债券的收益率水平也应上升，从而

21、使债券的内在价值降低；反之，在市场总体利率水平下降时, 债券的收益率水平也应下降，从而使债券的内在价值增加。3.其他因素主要包括：通货膨胀水平、外汇汇率风险。这些风险的存在使得债券的内在价值降低。二、债券价值的计算公式（一）假设条件两个：不存在信用风险、不考虑通货膨胀，从而对债券的估价可以集中于时间的影响上。（二）货币的终值和现值债券投资的目的在于投资者在未来的某个时点可以取得一笔已发生增值的货币收入，因 此，债券当前价格可表示为投资者为取得这笔未来收入目前希望投入的资金。使用货币按照某种利率进行投资的机会是有价值的，该价值被称为货币的时间价值。在 学习货币的终值和现值概念时，先要了解时间价值

22、、单利与复利的概念。使用货币按照某种 利率进行投资的机会是有价值的，该价值被称为货币的时间价值。按照本期产生的利息是否 作为下一期计算利息的本金，利息的计算方法分为单利和复利。假定当前使用一笔金额为Po的货币按某种利率投资一定期限，投资期末连本带利累计收 回货币金额为Pn,那么称Po为该笔货币的现值（即现在价值），称Pn为该笔货币（该项投资） 的终值（即期末价值）。货币终值的计算：假定当前一项投资的期限为n期，每期利率为i ,那么该项投资第n年年末时分别按复利和单利计算的终值依次为：单利终值计算公式Pn=Po X（1+ni）复利终值计算公式Pn=Po X（1+i）n一般说来，利率相同时，用单利

23、计息的终值比用复利计息的终值低。货币现值的计算：根据现值与终值的逆运算关系，运用终值计算公式，可以推算出现值。单利现值计算公式Po= Pn/（1+ni）复利现值计算公式Po= Pnx /（1+i）n现值一般有两个特征：第一，当给定终值时，贴现率越高，现值越低；第二，当给定利率及终值时，取得终值的时间越长，该终值的现值就越低。（三）一次还本付息债券定价公式MRW）如果一次还本付息债券按单利计息、按单利贴现，其价格决定公式为：P=M舟叫如果一次还本付息债券按单利计息、按复利贴现，其价格决定公式为：P= mR的如果一次还本付息债券按复利计息、按复利贴现，其价格决定公式为：p= （1 + D”P债券的

24、价格;M票面价值;i 每期利率;n 剩余时期数;r 必要收益率。贴现债券也是一次还本付息债券，只不过是到期的利息等于面值与发行价格之差而已。（四）附息债券的定价公式对于按期付息的债券来说，其预期货币收入有两个来源：到期日前定期支付的息票利息 和票面额。下面分别以一年付息一次和半年付息一次的附息债券为例，说明附息债券的定价 公式。二 C Mz+如果按单利贴现，其价格决定公式为：p= 口（1 +户口 口 + n ”）（按单利贴现）p债券的内在价值;C每年支付的利息；M票面价值；n 所余年数；r 必要收益率;t 第t次。士 C M对于一年付息一次的债券来说，按复利贴现的价格决定公式为：P=心口 5

25、0 +1r（按复利贴现）三、债券收益率的计算（一）当前收益率消前收益率是指债券的年利息收入与买入债券的实际价格的比率。它的计算公式是:xlOO%Y=尸当前收益率只能反映每单位投资能够获得的债权年利息收入，但不能反映每单位投资的资 本损益。（二）内部到期收益率债券的内部到期收益率：指把未来的投资收益折算成现值，使之成为购买价格或初始投 资额的贴现率。他的计算公式按照付息形式的不国也有所式同:C F一年付息一次的债券，计算公式：P= 1+丫 + 口 +少+.+户” + 口 +门”在上式中：P债券价格;C每年利息收益;F 到期价值;n 到期数（年数）;丫二到期收益率。c CC F半年付息一次的债券，

26、计算公式：P= 1十丫 + 0 +斤+.+ + 4” +在上式中：P债券价格;C每半年利息收益;F 到期价值;n 到期数（年数乘尸产（1- 1g扑赧益卒十则债券反制概攵益率可以用以下的公式以2）;Y=半年收益率。如果再投资收益率不等于内y =进行计算：在上式中，V债券的票面价值;C每年的利息收益;P 债券价格;y 复利计算 的到期收益率;r 再投资收益率，n债券的剩余有效年限。对于无息债券，到期内部收益专位计昼四xl00%在上式中，F债券的到期价值;P 当前贝买价格;n 债券的剩余有效年限（三）持有期收益率持有期收益率：指从买入债券到卖出债券期间的年平均收益（包括当期发生的利息收益和 资本利得

27、）与买入债券的实际价格的比银+WHO会戏是一nwY= 弓在上面的公式中，Y持有期收益率;C 每年利息收益;P1 债券卖出价格;P0 债券买入价格;N持有年限。如果债券的持有时间为多少天的话，那么持有期收益率的计算公式为：三隹乂。Y=品 N在上面的公式中，P1债券卖出价格;P0 债券买入价格;N 持有天数。（四）赎回收益率可赎回债券：指允许发行人在债券到期以前按某一约定的价格赎回已发行的债券。赎回 收益率是指预期的现金流量（包括收取的利息和赎回价格）的现值等于债券买入价格的利率。 一般而言，赎回收益率可以通过下面的公式口试错法求得小P二田,甘万四、债券转让价格的近似计算债券投资者在买卖债券时通常

28、根据各自对收益率的要求来确定买卖债券价格。买入者一 般根据最终收益率计算债券的买入价格；卖出者一般根据持有期收益率计算债券的卖出价格。 所谓最终收益率是指投资者将债券持有到期满时的收益率；所谓持有期收益率是指买入债券 工持有一段时期，并在债券到期前将其出售所得到的收益率。以下简要介绍单利计息的债券转让价格的近似计算方法。（一）贴现债券的转让价格面惭贴现债券的买入价格的近似计算公式为：购买价格=0 +最终收益率/泊港贴现债券的卖出价格的近似计算公式为：卖出价格=购买价X （1+持有期间收益率）持有年限（二）一次还本付息债券的转让价格面每辿博树!券买入价格的近似计算公式为:购买价格=一次还本付息债

29、券卖出价格的近似计算公式为：卖出价格=购买价X （1+持有期间收益率）持有年限（三）附息债券的转让价格附息债券的利息一般是分期支付的。对购买者来说，从发行日起到购买日止的利息已被 以前的持有者领取，所以在计算购买价格时应扣除这部分利息。面迎息扁乐购晔螂利息h+影碰金君通成购买价格=对出售者来说，卖出价格的近似计算公式为：卖出价格=购买价X （1+持有期间收益率X持有年限）-年利息收入X持有年限五、债券的利率期限结构（一）利率期限结构的概念收益率曲线是在以期限为横轴、以到期收益率为纵轴的坐标平面上，反映在一定时点上 /同期限债券的收益率与到期期限之间的关系。债券的利率期限结构是指债券的到期收益率

30、 到期期限之间的关系。二HP2-1（三）利率期限结构理论影响期限结构的3个因素：（1）对未来利率变动方向的预期;（2）债券预期收益中可能存在 的流动性溢价；（3）市场效率低下或者资金在长期和短期市场之间流动可能存在的障碍。.市场预期理论（无偏预期理论）它认为，利率期限结构完全取决于对未来即期利率的市场预期。如果预期未来利率上升,则利率期限结构会呈上升趋势，反之同理。长期债券是一组短期债券的理想替代物。.流动性偏好理论它的基本观点是投资者并不认为长期债券是短期债券的理想替代物。远期利率不再只是 对未来即期利率的无偏估计，还包含了流动性溢价。流动性溢价是远期利率和未来的预期即 期利率之间的差额。债

31、券的期限越长，流动性溢价越大。利率曲线的形状是由对未来利率的预期和延长偿还期所必需的流动性溢价共同决定的。.市场分割理论该理论认为，在贷款或融资活动进行时，贷款者和借款者并不能自由地在理论预期的基 础上将证券从一个偿还期部分替换成另一个偿还期部分。将市场分为：短期资金市场、长期 资金市场。总而言之，从这三种理论来看，期限结构的形成主要是由对未来利率变化方向的预期决 定的，流动性溢价可起一定作用。有时，市场的不完善和资本流向市场的形式也可能起到一 定的作用。第一节证券估值基本原理（2010年新增小节）一、价值与价格的基本概念证券估值是指证券价值的评估。证券估值是证券交易的前提和基础，另一方面，估

32、值似 乎又是证券交易的结果。（一）虚拟资本及其价格作为虚拟资本的有价证券，本身无价值，其交换价值或市场价格来源于其产生未来收益的能力。他们的价格运动形式具体表现为：.其市场价值由证券的预期收益和市场利率决定，不随职能资本价值的变动而变动.其市场价值与预期收益的多少成正比，与市场利率的高低成反比.其价格波动，既决定于有价证券的供求，也决定于货币的供求。（二）市场价格、内在价值、公允价值与安全边际.市场价格.内在价值：由证券本身决定的价格。是一种相对“客观”的价格，市场价格围绕内在 价值形成。每个投资者对内在信息掌握不同，主观假设不一致，每人计算的内在价值也不会 一样。.公允价值。如果存在活跃交易

33、的市场，则以市场报价为金融工具的公允价值，否则采用估值技术确定公允价值。4.安全边际。是指证券的市场价格低于其内在价值的部分。二、货币的时间价值、复利、现值与贴现（一）货币的时间价值（二）复利在复利条件下，一笔资金的期末价值（终值、到期值）： FV=PV（1+i）n若每期付息m次，到期本利和为：FV=PV（1+i/m）nm根据70规则，如果某个变量每年按x%勺比率增长，那么在将近70/x年以后，该变量将 翻一番！（三）现值和贴现PV=FV/（1+i）n（四）现金流贴现与净现值不同时间点上流入或流出相关投资项目的一系列现金。从财务投资者的角度看，买入某个证券就等于买进了未来一系列现金流，证券估值

34、就等价 于现金流估值。根据贴现率把所有未来的现金流入的现值加在一起与今天的现金流出比较。不同贴现率条件下，净现值不一样。三、证券估值方法（一）绝对估值.现金流贴现模型2.经济利润估值模型3.调整现值模型4.资本现金流模型5.权益现金流模型（二）相对估值.市盈率 2.市净率3.经济增加值与利息折旧摊销前收入比4.市值回报增长比（三）资产价值 权益彳值=资产价值-负债价值常用重置成本法和清算价值法。（四）其他估值方法无套利定价和风险中性定价第二节债券估值分析一、债券估价原理（新改编部分）债券估值的基本原理就是现金流贴现。债券投资者持有债券，会获得利息和本金偿付。 把现金流入用适当的贴现率进行贴现并

35、求和，就可得到债券的理论价格。（一）债券现金流的确定1.债券的面值和票面利率2.计付息间隔。3.债券的嵌入式期权条款。4.债券的税收待遇。5.其他因素。（二）债券贴现率的确定债券的贴现率是投资者对该债券要求的最低回报率，也叫必要回报率：债券必要回报率=真实无风险利率+预期通胀率+风险溢价.真实无风险收益率，真实资本的无风险利率，理论上由社会资本平均回报率决定。.预期通胀率。.风险溢价。风险补偿。债券投资的主要风险因素包括违约风险（信用风险）、流动性风险、汇率风险。投资学中，真实无风险利率+预期通胀率=无风险收益率，一般用相同期限零息国债的到 期收益率来近似表示。二、债券报价与实付价格（新改编部

36、分）（一）报价形式交易中，报价是每百元面值债券的价格，报价方式：1全价报价2.净价报价。（二）利息计算注意全年天数和利息累计天数的计算.短期债券。通常全年天数定为 360天，半年180天。利息累积天数则分为按实际天数 （ACT,全称是Actual）计算和按每月30天计算两种。.中长期附息债券全年天数有的定为实际全年天数，也有定为365天。累计利息天数也分为实际天数和每月30天两种计算。我国交易所市场对附息债券的计息规定是， 全年天数统一按365天计算；利息累积天数规 则是“按实际天数计算，算头不算尾、闰年 2月29日不计息”。.贴现式债券我国目前对于贴现发行的零息债券按照实际天数计算累积利息。

37、闰年2月29日也计利息。公式为：应计利息额=（到期总付额一发行价格）/（起息日至到期日的天数广起息日至结算日的 天数三、债券估值模型根据现金流贴现的基本原理，不含嵌入式期权的债券理论价格计算公式：（一）零息债券零息债券不计利息，折价发行，到期还本，通常1年以内的债券为零息债券。P=FV/（1+yT）TFV为零息债券的面值。（二）附息债券定价附息债券可以视为一组零息债券的组合。用（2.5）分别为每只债券定价而后加总。也可直 接用（2.4）（三）累息债券定价累息债券也有票面利率，但规定到期一次性还本付息。可将其视为面值等于到期还本付 息的零息债券。四、债券收益率（一）当期收益率在投资学中，当期收益

38、率被定义为债券的年利息收入与买入债券的实际价格比率。反映每单位投资能够获得的债券年利息收益，不反映每单位投资的资本损益。公式为： Y=C/P*100%缺点：（1）零息债券无法计算当期收益（2）不同期限附息债券之间，不能仅仅因为当期收益率 高低而评优劣。（二）到期收益率债券的到期收益率（YTM）是使债券未来现金流现值等于当前价格所用的相同的贴现率。内部报酬率（IRR）。公式：对半年付息一次的债券来说，C和r除以2, n乘以2 （2.9）（三）即期利率即期利率也称零利率，是零息债券到期收益率的简称。在债券定价公式中，即期利率就 是用来进行现金流贴现的贴现率。（四）持有期收益率持有期收益率被定义为从

39、买入债券到卖出债券期间所获得的年平均收益。它与到期收益 率的区别仅仅在于末笔现金流是卖出价格而不是债券到期偿还金额。（五）赎回收益率可赎回债券是指允许发行人在债券到期以前按某一约定的价格赎回已发行的债券。通常 在预期市场利率下降时，发行人会发行可赎回债券，以便未来用低利率成本发行的债券替代 成本较高的已发债券。对于可赎回债券，需要计算赎回收益率和到期收益率。赎回收益率一般以首次赎回收益 率为代表。首次赎回收益率是累计到首次赎回日止，利息支付额与指定的赎回价格加总的现金流量 的现值等于债券赎回（发行）价格的利率。第二节股票的投资价值分析一、影响股票投资价值的因素（一）内部因素.公司净资产从理论上

40、讲净资产应与股价保持一定比例，即净值增加，股价上涨。.公司盈利水平公司的盈利水平是影响股票投资价值的基本因素之一。公司盈利增加，股票的市场价格上涨；股票价格的涨跌和公司盈利的变化可能并不同时发生。.公司的股利政策股利与股票价格成正比，通常股利高，股价涨；股利低，股价跌。.股份分割股份分割又称拆股、拆细，是将原有股份均等地拆成若干较小的股份。；殳份分割通常会刺激股价上升，往往比增加股利分配的刺激作用更大。.增资和减资当公司宣布减资时，多半是因为经营不善、亏损严重，需要重新整顿,M以股价会大幅下降。.公司资产重组公司重组总会引起公司价值的巨大变动，因而其股价也随之产生剧烈的波动。但需要分析公司重组

41、对公司是否有利，重组后是否会改善公司的经营状况，因为 J些是决定股价变动方向的决定因素。(二外部因素一般来讲，影响股票投资价值的外部因素主要包括宏观经济因素、行业因素及市场因素。(1)宏观经济因素：宏观经济走向和相关政策是影响股票投资价值的重要因素。(2)行业因素：产业的发展状况和趋势对于该产业上市公司的影响是巨大的，因而产业的“展状况和趋势、国家的产业政策和相关产业的发展等都会对该产业上市公司的股票投资价 产生影响。(3)市场因素：证券市场上投资者对股票走势的心理预期会对股票价格走势产生重要的影 响。市场中的散户投资者往往有从众心理，对股市产生助涨助跌的作用。二、股票内在价值的计算方注_:(

42、2.23)(一)现金流贴现模硝十士 Q寸无尸n十心”酢 n v 1.一般公式白。4现金流贴现模型是运用收入的资本化定价方法来决定普通股票的内在价值的方法。根据公式(2.23),可以引出净现值的概念。净现值(NPV)等于内在价值(V)与成本(P)之差, 即：2,内部收益% , 1 -一 i内加收益率就是指使得投资净现值等于零的呼加率* 口.T由公式(2.24)可以解出内部收益率k*。将k*与具有同等风险水平股票的必要收益率k相比较：如果k*k,则可以考虑购买这种股票；如果k*K,则不要购买这种股票。股息增长率:gt=(Dt-Dt-1)/Dt-1(二)零增长模型从本质上来说，零增长模型和不变增长模

43、型都可以看作是可变增长模型的特例。g=0。零增长模型实际上是不变增长模型的一个特例.公式 假您每年支付的螺利相同，股利增长率等于零，即T3=位高7.内部收恸 为F=2o7=7-.应用零增长模型的应用似乎受到相当的限制，毕竟假定对某一种股票永远支付固定的股息是 不合理的，但在特定的情况下，对于决定普通股票的价值仍然是有用的。在决定优先股的内 在价值时这种模型相当有用，因为大多数优先股支付的股息是固定的。三）不变增长模型可以分为两种形式：股息按照不变的增长率增长；股息以固定不变的绝对值增长。1.公式 V=D1/k-g 2.内部收益率 P=D0 （1+g）/（k-g）3.应用零增长模型实际上是不变增

44、长模型的一个特例。不变增长模型是多元增长模型 的基础。（四）可变增长模型忘婢“邮小间1 L以游X股息以一个而变的，曾长速度 g1增长；在时间l后，股 息以另一个示变的对长加度 g2）增长1;在此假定下，我们可以建立二元可变增长模型：41=，a+g】y（i+&）2.内部收益率 3.应用三、股票市场价格计算方法一一市盈率估价方法市盈率，又称价格收益比或本益比，是每股价格与每股收益之间的比率，其计算公式为:如果我们能分别估计出股票的市盈率和每股收益，那么我们就能由此公式估计出股票价 格。这种评价股票价格的方法就是“市盈率估价方法”。（一）简单估计法利用历史数据估计法分为：算术平均法、趋势调整法、回归

45、调整法。市场决定法分为：市场预期回报率倒数法、市场归类决定法。（二）回归分析法回归分析方法是指利用回归分析的统计方法，通过考察股票价格、收益、增长、风险、 货币的时间价值和股息政策等各种因素变动与市盈率之间的关系，得出能够最好解释市盈率 与这些变量间线性关系的方程，进而根据这些变量的给定值对市盈率大小进行预测的分析方 法。一般认为，市盈率与收益、股息政策、增长和风险等关系最密切。美国Whitebeck和Kisor 用多重回归分析法发现，在1962年6月8日的美国股票市场中有以下规律：市盈率=8.2+1.500 X收益增长率+0.067 X股息支付率-0.200 X增长率标准差20世纪60年代以

46、来，在美国的证券界，这样的模型出现了数百个，每一种可能的变量 和变量的组合都考虑到了。所有这些模型的一个共同特点是：它们能解释在某一时刻股价的 表现，却很少能成功地解释较长时间内市场的复杂变化。导致这种缺陷的原因可能有如下三个：（1）市场兴趣的变化。当市场兴趣发生变化时，表 示各变量权重的那些系数将有所变化。（2）数据的值的变化，如股票、收益增长率等随时间变 化。（3）尚有该模型所没有捕捉到的其他重要因素。从上面的分析中，我们可以清楚地看出，用回归分析法得出的有关市盈率估计方程具有 很强的时效性，套用过去的方程是不现实的。如果投资者想利用这种方法来指导投资决策， 那么最好是自己做一些研究，并在

47、实践中不断加以改进。四、市净率在股票价值估计上的应用公式：市净率=每股价格/每股净资产（净资产倍率）比较：市净率用于考察长期投资（内在价值）；市盈率用于考察短期投资。第四节金融衍生工具的投资价值分析一、金融期货的价值分析金融期货合约是约定在未来时间以事先协定的价格买卖某种金融工具的双边合约，标准 化合约。（一）金融期货的理论价格金融期货合约是约定在未来时间以事先协定的价格买卖某种金融工具的双边合约。期货价格反映的是市场对现货价格未来的预期。在一个理性的无摩擦的均衡市场上，期 货价格与现货价格具有稳定的关系，即期货价格相当于交易者持有现货金融工具至到期日所 必须支付的净成本。设t为现在时刻，T为

48、期货合约的到期日，Ft为期货的当前价格，St为现货的当 前价格，则期货的理论价格为： Ft=St（1+R）上式中：R 从t到T时刻持有现货的成本和时间价值。以股价指数期货为例，其理论价格具体可以表示成：Ft=St1+（r-d）（T-t）/360上式中：St 基础指数的现值;r 无风险利率；d 连续的红利支付率；（r-d）（T-t）/360现货持有成本和时间价值。（二）影响期货价格的主要因素影响期货价格的主要因素是持有现货的成本和时间价值。其他因素：市场利率、预期通货膨胀、财政政策、货币政策、现货金融工具的供求关系、 期货合约的有效期、保证金要求、期货合约的流动性等。二、金融期权价值分析金融期权

49、是指其持有者能在规定的期限内按交易双方商定的价格购买或出售一定数量的 某种金融工具的权利。金融期权是一种权利的交易。从理论上说，由两个部分组成：内在价值、时间价值。（一）内在价值金融期权的内在价值，也称履约价值，是期权合约本身所具有的价值，也就是期权的买 方如果立即执行该期权所能获得的收益。一种期权有无内在价值以及内在价值的大小取决于该期权的协定价格与其标的物市场价 格之间的关系。根据协定价格与标的物市场价格的关系，可将期权分为实值期权、虚值期权 和平价期权三种类型。对看涨期权而言，若市场价格高于协定价格，期权的买方执行期权将有利可图，此时为 实值期权；市场价格低于协定价格，期权的买方将放弃执

50、行期权，为虚值期权。对看跌期权而 言，市场价格低于协定价格为实值期权；市场价格高于协定价格为虚值期权。若市场价格等于 协定价格，则看涨期权和看跌期权均为平价期权。（二）时间价值金融期权时间价值，也称外在价值（不易直接计算），是指期权的买方购买期权而实际支 付的价格超过该期权内在价值的那部分价值。时间价值=期权实际价格-内在价值（三）影响期权价格的主要因素期权价格由内在价值和时间价值构成，因而凡是影响内在价值和时间价值的因素，就是 影响期权价格的因素。这些因素主要包括：协定价格与市场价格、权利期间、利率、标的物 价格的波动性、标的资产的收益。（1）协定价格与市场价格：它是影响期权价格最主要的因素

51、。一般而言，协定价格与市场 价格间的差距越大，时间价值越小；反之，则时间价值越大。（2）权利期间：是指期权剩余的有效时间，即期权成交日至期权到期日的时间。在其他条 件不变的情况下，期权期间越长，期权价格越高；反之，期权价格越低。（3）利率：尤其是短期利率的变动会影响期权的价格。（4）标的物价格的波动性：通常，标的物价格的波动性越大，期权价格越高 ；波动性越小, 期权价格越低。标的资产的收益由于标的资产分红付息等将使标的资产的价格下降，而协定价格并不进 行相应调整，因此，在期权有效期内标的资产产生收益将使看涨期权价格下降，使看跌期权 价格上升。1973年，美国芝加哥大学教授 Fisher Bla

52、ck和Myron Scholes提出第一个期权定价模 型，在金融衍生工具的定价上取得重大突破，在学术界和实务界引起强烈反响。1979年,J.Cox、 S.Ross和M.Rubinstein又提出二项式模型，以一种更为浅显易懂的方式导出期权定价模型， 并使之更具有可操作性。三、可转换证券价值分析可转换证券是指可以在一定时期内，按一定比例或价格转换成一定数量的另一种证券的 特殊公司证券。转换比例=可转换证券面额/转换价格(一)可转换证券的价值可转换证券的价值可分为：投资价值、转换价值、理论价值、市场价值。可转换证券是指可以在一定时期内，按一定比例或价格转换成一定数量的另一种证券 (以 下简称“标的

53、证券”)的特殊公司证券。1)可转换证券的投资价值：可转换证券的投资价值是指当它作为不具有转换选择权的一种证券的价值。首先应估计 与它具有同等资信和类似投资特点的不可转换证券的必要收益率，然后利用这个必要收益率 折算出它未来现金流量的现值。(2)可转换证券的转换价值：转换价值二标的股票市场价格X转换比例(3)可转换证券的理论价值：也称内在价值，是指将可转换证券转股前的利息收入和转股时的转换价值按适当的必要收益率折算的现值： c CVp=yCl+r)0本公式中：P可转换证券的理论价值;t 时期数；n 持有可转换证券的时期总 数;r 必要收益率;C 可转换证券每期支付的利息;CV可转换证券在持有期期

54、末的 转换价值。(4)可转换证券的理论价值：可转换证券的市场价值也就是可转换证券的市场价格。可转换证券的市场价值一般保持在可转换证券的投资价值和转换价值之上。(二)可转换证券的转换平价转换平价是指使可转换证券市场价值(即市场价格)等于该可转换证券转换价值的标的股票的每股价格，即:转换平价二可转换证券的市场价值转换比例(1)可推导的结论当转换平价大于标的股票的市场价格时，可转换证券的市场价格大于可转换证券的转换 价值，即可转换证券持有人转股前所持有的可转换证券的市场价值大于实施转股后所持有的 标的股票资产的市价总值，如果不考虑标的股票价格未来变化，此时转股对持有人不利。相反，当转换平价小于标的股

55、票的市场价格时，可转换证券的市场价格小于可转换证券 的转换价值，即可转换证券持有人转股前所持有的可转换证券的市场价值小于实施转股后所 持有的标的股票资产的市价总值，如果不考虑标的股票价格未来变化，此时转股对持有人有 利。(2)转换升水和转换升水比率转换升水=可雌期怫市场价格-可转换证券的转换价值转换开水比率二可转换证券的转换价值力。口%(3)转换贴水和转换贴水比率转换贴水=可雌醒造般转换价值-可转换证券的市场价格转换贴水比率二可转换证券的转换价值.。期四、权证价值分析(一)权证概述权证是指标的证券发行人或其以外的第三人发行的，约定持有人在规定期间内或特定到 期日有权按照约定价格向发行人购买或出

56、售标的证券，或以现金结算方式收取结算差价的有 价证券。按权利行使方向，可分为认股权证和认沽权证。认股权证的持有人有权买入标的证券；而认沽权证的持有人有权卖出标的证券。按行使期间，分为欧式权证和美式权证。欧式权证的持有人只有在约定的到期日才有权 买卖标的证券；而美式权证的持有人在到期日前的任意时刻都有权买卖标的证券。按发行人不同，权证可分为股本权证和备兑权证。股本权证由上市公司发行，持有人行 权时上市公司增发新股，对公司股本具有稀释作用；备兑权证是由标的证券发行人以外的第三 方发行，其认兑的股票是已经存在的股票，不会造成总股本的增加。按结算方式不同，权证分为现金结算权证和实物交割权证。现金结算权

57、证行权时，发行 人仅对标的证券的市场价与行权价格的差额部分进行现金结算；实物交割权证行权时则涉及 到标的证券的实际转移。(二)权证的价值分析权证的理论价值包括两部分：内在价值和时间价值。若以S表示标的股票的价格，X表示权证的执行价格，则认股权证的内在价值为 max(S-X,0),认沽权证的内在价值为 max(X-S,0)。权证的时间价值等于理论价值减去内在价值，它随着存续期的缩短而减小。影响权证理论价值的主要有：标的股票的价格、权证的行权价格、无风险利率、股价的 波动率和到期期限。各变量的变动对权证价值的影响方向如表2-1所示：表2-1 一个变量增加而其他变量保持不变对权证价值的影响变量认股权

58、证认沽权证股票价格十一行权价格一十到期期限十十波动率十+无风险利率+一（三）权证的杠杆作用认股权证的杠杆作用表现为认股权证的市场价格要比其可认购的股票的市场价格上涨或 下跌的速度快得多。杠杆作用反映了认股权证市场价格上涨 （或下跌）幅度是可认购股票市场 价格上涨（或下跌）幅度的几倍。杠杆作用=认股权证的市场价格变化百分比/可认购股票的市场价格变化百分比第三章宏观经济分析第一节宏观经济分析概述一、宏观经济分析的意义和方法（一）宏观经济分析的意义1.把握证券市场的总体变动趋势；2.判断整个证券市场的投资价值;.掌握宏观经济政策对证券市场的影响力度与方向；.了解转型背景下宏观经济对股市的影响不同于成

59、熟市场，了解中国股市表现和宏观经 济相背离的原因。（二）宏观经济分析的基本方法及资料搜集.总量分析法总量分析法是指影响宏观经济运行总量指标的因素及其变动规律的分析。总量分析主要 是动态分析，同时，也包括静态分析。总量是反映整个社会经济活动状态的经济变量。它包括两个方面：一是个量的总和；二是平均量或比例量。.结构分析法结构分析法指对经济系统中各组成部分及其对比关系变动规律的分析。主要是静态分析。总量分析和结构分析是相互联系的。总量分析侧重于动态（速度），结构分析侧重于静态 （相互关系）。.宏观分析资料的搜集与处理宏观分析所需的有效资料一般包括政府的重点经济政策与措施、一般生产统计资料、金 融物价

60、统计资料、贸易统计资料、每年国民收入统计与景气动向、突发性非经济因素等。二、评价宏观经济形势的基本变量（一）国民经济总体指标.国内生产总值（GDP）国内生产总值是指一个国家或地区所有常住居民在一定时期内（一般按年统计）生产活动的最终成果。计算公式如下：GDP=GNP:国居民在国外的收入+外国居民在本国的收入=GNP-国外要素收入净额国内生产总值有三种表现形态：价值形态、收入形态和产品形态。从价值形态看，它是所有常住居民在一定时期内生产的全部货物和服务价值超过同期中 间投入的全部非固定资产货物和服务价值的差额 ；从收入形态看，它是所有常住居民在一定时期内创造并分配给常住居民和非常住居民的 初次收