春节消费市场受疫情管控政策影 响点评：这个春节有何不一样

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250007 疫情散点频发，各地鼓励“就地过节” 1 HYPERLINK l _TOC_250006 假期消费总体稳定，利好宅消费和出口 2 HYPERLINK l _TOC_250005 总体：人员流动减少，本地消费上升 2 HYPERLINK l _TOC_250004 “利好”关键词：居家、线上、出口 4 HYPERLINK l _TOC_250003 线下服务业负面影响相对偏大 9 HYPERLINK l _TOC_250002 外出减少，降低相关商品购买需求 12 HYPERLINK l _TOC_250001 必需消费影响有限，酒饮亦总体稳定

2、 13风险因素 18 HYPERLINK l _TOC_250000 投资策略：短配疫情受益，长期好赛道好公司 19插图目录图 1：2021 年春节居民消费场景预测图 2图 2：就地过年及返乡政策对消费各行业影响预计 2图 3：往年春运跨省出行占比 3图 4：往年春运节前返乡十大热门线路 3图 5：2017-2020 年一季度全国居民人均消费支出 3图 6：往年 1-2 月乡村消费品零售额及占比 3图 7：2019Q1 和 Q2 居民人均消费支出结构对比 4图 8：2020Q2 居民人均消费支出同比变动 4图 9：小家电品类线上零售占比 5图 10：主要小家电公司内销收入线上占比 5图 11：

3、各品牌厨房小家电销售额及公司上半年收入同比增速 5图 12：美国制造业库存同比增速 8图 13：重点公司外销量占比 9图 14：本次“春节期间不回家，就地过年”对不同品类化妆品的影响预测 13图 15：永辉超市各线城市门店分布占比 15图 16：高鑫零售各线城市门店分布占比 15图 17：2017-2020 年家电线下均价月度变化 17图 18：空冰洗原材料成本拆分 17图 19：空调、冰箱原材料成本测算 18图 20：洗衣机、油烟机原材料成本测算 18图 21：空调行业 CR3 份额变化 18图 22：消费二级子行业基于 2019 年和 2020Q1 收入增速的比较分布 19表格目录表 1：

4、白电全球产能分布 8表 2：2020 春节期间家电卖场促销活动 17表 3：消费产业重点推荐公司盈利预测、估值及投资评级 20附表 4：各地返乡人员管控政策（统计截至 2021 年 1 月 21 日） 21附表 5：2020 疫情最严重时对消费各主要子行业（消费者服务、纺织服装、食品饮料、商业零售、轻工制造、农林牧渔）影响 22 疫情散点频发，各地鼓励“就地过节”入冬以来，国内出现多点零星散发病例甚至局部聚集性疫情，冬季疫情防控形势严峻。根据国家卫健委，2021 年 1 月 1 日-1 月 22 日，全国新增本土病例 1524 例。根据国务院客户端，截至 1 月 23 日 15 时，全国存在

5、6 个高风险地区和 67 个中风险地区。2021 年 1 月 20 日，国务院发布冬春季农村地区新冠肺炎疫情防控工作方案，对农村地区及返乡人员相关防疫工作进行部署，规定返乡人员需持 7 天内有效新冠病毒核酸检测阴性结果返乡，返乡后实行 14 天居家健康监测，期间不聚集、不流动，每 7 天开展一次核酸检测，并要求各地根据实际情况，结合国家政策确定农村地区范围，制定本省的实施细则，做好相关配套服务。主要细节上，返乡人员主要包括：一是跨省份返乡人员；二是来自本省内中高风险区域所在地市的返乡人员（中高风险区域内部人员原则上不流动）；三是本省内的进口冷链食品从业人员、口岸直接接触进口货物从业人员、隔离场

6、所工作人员、交通运输工具从业人员等重点人群。返乡人员是指从外地返回农村地区的人员，返回城市人员需遵守目的地疫情防控要求。方案执行时间为 2021 年 1 月 28 日春运开始后实施至 3 月 8 日春运后结束后截止。从政府出台的疫情管控方案可见，主要是针对春运期间可能的大规模人员流动带来疫情扩大进行前瞻性管控，从所针对的人群而言，主要是从外地返回农村地区的人员，以及中高风险地区人员和高危职业人群，这主要和农村地区防控能力薄弱、防控难度大有关。从当前的整体环境而言，我们认为疫情在可控范围下，但预防性管控措施下，春节期间大规模的人流流动将被大幅降低。根据国务院联防联控机制春运工作专班数据显示，1

7、月 21日、22 日（农历腊月初九、初十）全国铁路、公路、水路、民航合计发送旅客相比 2019年同期分别下降 58.8%、57.9%，相比 2020 年同期分别下降 54.8%、54.5%，交通运输部运输服务司副司长王绣春在国务院联防联控机制新闻发布会上预计 2021 年春运期间发送旅客 17 亿人次左右、日均 4000 万人次，较 2019 年下降超过 40%，比 2020 年增加 10%多。总体而言，各省各地均提倡非必要不离所在地，而各地对接纳外地返回人员、尤其是返回农村地区人员也将从严管控，这将抑制绝大部分的回乡需求，此次春节的人员流动预计将急剧下降。而与去年疫情期间所不同的，不会强制居

8、家管控的情况下，在省内、地市内，人员活动自由度强，此次春节假日期间城镇经济活跃度预计将有提升。 假期消费总体稳定，利好宅消费和出口在当前政策下，我们预计春节居民消费整体将保持稳定，而本地及居家场景下的宅消费和开工时长增加背景下的消费品出口将受益。图 1：2021 年春节居民消费场景预测图资料来源：觅元素，花瓣网，90 设计网，赢商网，绘制图 2：就地过年及返乡政策对消费各行业影响预计资料来源：绘制总体：人员流动减少，本地消费上升从往年情况判断，春运跨省人流占比约达 40-45%，中心城市客流集中，空间移动呈潮汐特点，节前返乡热点出行线路主要以特大城市为中心向周边扩散，节后回程热点出行线路主要由

9、中小城市向中心城市聚集。当前各地鼓励“就地过年”叠加返乡管控政策，预计人员流动尤其是跨省人流将减少。具体来看，预计节前客流将同比大幅减少，而节后由于去年基数相对较低，预计下滑幅度不大。图 3：往年春运跨省出行占比45%42%43%50%45%40%35%30%25%20%201720182020资料来源：交通运输部运输服务司，图 4：往年春运节前返乡十大热门线路资料来源：交通运输部运输服务司，在当前返乡政策和农村管控方案背景下，预计本地消费将有所上升。具体而言，农村消费将减少，根据往年 1-2 月情况，乡村消费品零售额占比约 14%，其中部分将转移至城镇，增加城镇本地消费。图 5：2017-2

10、020 年一季度全国居民人均消费支出（元）图 6：往年 1-2 月乡村消费品零售额及占比800070006000500040003000200010000城镇居民农村居民638767497160647821412534332932352017Q12018Q12019Q12020Q1120001000080006000400020000乡村消费品零售额（亿元）乡村社零占比（右轴）14.4%14.7%14.8%14.9%13.9%760785029036972498542016201720182019202016.0%15.0%14.0%13.0%12.0%11.0%10.0%资料来源：国家统计局

11、，资料来源：国家统计局，从消费结构来看，一季度因为春节传统习俗等原因，消费中食品烟酒和服装占比较高， 2019 年 Q1 食品烟酒占比 30%（vs 2019Q2 27%），衣着占比 8%（vs 2019Q2 6%）。当前背景下，聚会、聚餐场景减少，预计会对这两大品类中偏聚会场景的消费有负面影响，但食品消费整体仍偏刚性。2020 年二季度，较为严格的居家禁令解除但仍然不鼓励人员 跨省流动，与目前情况有一定相似之处。从 20Q2 人均消费支出来看，货物支出同比上升（+6.4%），服务支出同比减少（-11.5%），食品烟酒（+8.8%）和居住类（4.2%）支出同比均有所增加，生活用品及服务虽有下滑

12、但幅度较小（-1.0%），反映本地消费场景下居民消费的迁移。图 7：2019Q1 和 Q2 居民人均消费支出结构对比图 8：2020Q2 居民人均消费支出同比变动15%10%5%0%-5%-10%6.4%8.8%4.2%-1.0%-3.8%-15%-20%-25%-30%-35%-40%-11.5%-14.2%-9.6%-23.1%货物消费服务消费食品烟酒衣着居住生活用品及服务交通通信教育文化娱乐医疗保健其他用品及服务-35.3%资料来源：国家统计局，资料来源：国家统计局，“利好”关键词：居家、线上、出口关注受益居家环境的消费品类虽然政策管控主要针对跨省、返乡人员流动，本地较为自由，但缺少了走

13、亲访友、外出旅游的假期环境，居民居家时长不可避免将显著上升，这将激发受益于居家环境下的消费行业需求提升。复合调味品&速冻受益于疫情管控下的居家消费及方便食品需求，预计 2021Q1 复合调味品及速冻食品的需求景气度高。2020Q1 供应受限导致基数较低，相比之下 2021Q1 增长有望更为乐观，原因在于：在返乡政策影响下，部分区域餐饮供给&需求预期好于 2020Q1，尤其是复合调味品、速冻食品供应的中小型餐饮门店。2020Q1 生产受限、供不应求，2021Q1在员工就地过年的背景下，供应能力有望得到大幅改善。春节较晚。综合以上，预计 2021Q1 复合调味品及速冻企业望实现高增长。中高端生鲜“

14、劝返还乡”政策将使得城市过年人员数量大幅超过往年，受外出消费的限制和传统节日习俗的影响，预计将导致适合节日消费的中高端生鲜品（如中高端黄羽鸡、水产品等）、半成品（如肉类调理品等）需求明显增加。小家电2020 年疫情造成人们居家时间延长，居家生活的细腻程度提升。厨房小家电具有单品价格低、体积较小（物流成本低）、不需要安装（即插即用）、依托线上渠道、冲动消费占比高的特点，在直播电商的促进下，带动小家电的需求大幅提升。从企业角度看，国内主要小家电企业线上收入比例均超过 50%。以小熊为例，公司积极开展直播、社交电商等体验式营销，广泛布局新品类，依靠品类创新和小“爆品”实现上量，2020 上半年迎来业

15、绩高速增长。图 9：小家电品类线上零售占比图 10：主要小家电公司内销收入线上占比89%81%81%77%75%74%69%66%66%63%48%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%吸尘器榨汁机 豆浆机 料理机 电水壶 电风扇 净化器 电磁炉 电饭煲 电压力锅净水器0%100%90%80%80%70%70%60%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%资料来源：奥维云网，资料来源：各公司官网，展望 2021 年春节，预计 2020 年宅经济效应再现。且 2021 年春节期间国内因疫情控制良好，预计线下门店开店数量、时长将明显好于 2020 年疫情严

16、重时期，小家电销量将再度迎来明显上涨。参考 2020 年初疫情期间，厨房家电和清洁家电均迎来了大幅增长，部分个护电器也增幅明显。但与去年不同的是，2021 年相关部署提前发布，与春节假期形成了错峰，同时较好的防疫措施部署也保证了物流配送正常，预计小家电板块一季度收入有望超预期。建议优先关注小熊电器、新宝股份、奥佳华、九阳股份。图 11：各品牌厨房小家电销售额及公司上半年收入同比增速2020Q1（左轴）2020Q2（左轴）2020上半年（右轴）450%400%350%300%250%200%150%100%50%0%摩飞小熊美的九阳苏泊尔200%180%160%140%120%100%80%60

17、%40%20%0%资料来源：淘数据，个护&家清防控升级对需求提振作用较强，医疗、生活用纸龙头 21Q1 经营或超预期。疫情反复对个护&家清短期需求有提振作用，如口罩、消杀产品、卫生用品。从供给端来看，生活用纸边际改变最大。河北地区是我国最大的生活用纸生产聚集地（产能占比约15%-20%），疫情反复、防控升级导致其产能难以完全释放，生活原纸供给出现短缺，叠加浆价上行，出厂价持续走强。而头部品牌有望填补河北产能受限所留出市场空白，同时通过木浆备库锁定低成本，21Q1 经营或超预期，展望 2021H2 及 2022 谨慎看好，虽有产能持续投放及浆价持续上涨压力，但头部纸企有望以产品高端化升级与新兴渠

18、道布局穿越产能周期及浆价周期。推荐稳健医疗、中顺洁柔，关注维达国际。家居春节期间消费或有放大。以往春节假期制约家居消费的因素，主要在于工厂停产带来 的家居产品供应受限、服务人员返乡带来的装修和安装环节停滞，而最新疫情防控政策料 减少春节期间人员流动，生产和服务环节工人就地过年，或在一定程度加速返工节奏。考 虑到近期楼市热销叠加地产交付回暖，消费者借助春节假期完成房屋装修和整改意愿较强，若疫情防控无进一步升级，在产品和服务供给有保障前提下，预计需求释放情况好于往年，支撑 2021 年春节家居消费。推荐欧派家居、索菲亚。线上消费习惯有望进一步强化电商我们预计今年春节期间不会出现大面积封闭、高压的限

19、流管理，但防疫形势仍然严峻，去年初步养成的线上消费习惯将在今年进一步强化，居民消费将持续向线上迁移。与此同时，不同于去年春节期间长半径电商中京东一枝独秀、短半径电商百花齐放（京东到家、叮咚买菜等多家平台销售额增长超 100%），今年春节期间快递运力储备充足（通达系、顺丰、极兔等多家快递公司“春节不打烊”），各类电商平台均将受益、且受益相对平均。品类结构上，小家电、家庭文娱设备有望优先受益。常态化防疫下，商超等线下业态准备充足，生鲜、日用品等必选消费品不再“稀缺”，生鲜电商消费或将保持常态。而围绕“线上教育”、“亲子娱乐”、“孤独经济”的可选消费品或将最为受益，典型如小家电（典型如厨电）、文体娱

20、乐设备（游戏机、健身器材、投影仪等）、家庭办公设备等。到家服务居家消费带动服务业线上化水平持续提升。随着无接触配送、同城即配、社区团购+集中配送等模式的不断创新和拓展，居家消费有望继续带动餐饮外卖、生鲜零售等“宅经济”市场需求提速。 美团2020 春节宅经济大数据曾显示，2020 上半年疫情期间一线城市美团买菜业务销量为疫情前的 2-3 倍，粮油副食、水果、肉禽蛋、海鲜水产等品类占比超 60%，平均客单价上涨 70%。同期，京东到家的销售额同比增长 470%，每日优鲜销售额同比增长 321%，盒马订单量增长 3-4 倍。今年春节劝返乡情况下，高线城市白领和校园市场对即时配送业务的需求粘性较高，

21、线上化水平有望上台阶。预计各即时配送平台的订单量和单均价将保持快速增长，同时运力资源挤兑或造成补贴和骑手配送成本短期升高，对平台单均盈利水平产生负面影响。社区团购2020 年疫情期间，社区团购在春节期间持续经营并解决了小区居民买菜难题，兴盛优选湖南区域的单店日均单量环比增长 100%以上，十荟团在疫情期间订单量实现翻倍。我们认为，疫情反复以及就地过年影响下，年关将至的年货市场将成为近期社区团购平台和供应商争夺的主战场，生鲜、酒水饮料、包装食品、日用百货等需求将在年货市场刺激下达到阶段性的消费高峰。我们判断春节前后不管从订单量和 MAU 用户增长情况来看，对各个互联网平台来说既是快速提升交易规模

22、、强化用户粘性的机会，然而近日市场监管总局发布关于加强 2021 年元旦春节期间市场价格监管的通知中明确指出针对社区团购平台的价格监管力度将有所提升，同时春节期间分拣用工、物流运力紧张导致的资源挤兑也将致短期资本投入力度加大，对社区团购平台 SKU、履约和交付能力而言都将是一次压力测试和年终大考。继续看好美团、多多、兴盛优选等具备商品侧运营能力和物流基础设施沉淀的平台，在保障履约和用户体验同时，利用春节期间下沉市场生鲜零售线上化率水平快速提升的时机抢占市场份额。在线教育疫情扰动下相对受益，长期发展仍需立足产品打磨。目前的春节返乡政策对 K12 学生在这个寒假接受课外培训的时间长短基本不会形成影

23、响，因为即使往年正常时期家长在春节返乡前及回城后均会兼顾到孩子参加课外培训的安排，所以目前的政策下既不会拉长也不会缩短 K12 学生的课外培训规划时间。但因为各地散点疫情频发，北京、上海等全国 40 余个地区已经宣布暂停线下教培活 动。不过经历过去年寒假的练兵以及 OMO 战略的推行，预计线下头部教培公司将学生转 到线上上课的承接能力已有大幅提升。不过线下中小机构的线上化能力依旧面临巨大考验，因此这部分生源预计将被几家头部在线教育机构承接。预计今年寒假期间头部在线教育机构仍有可能借此契机推出小部分的优惠甚至免费课程，但是将会以短期专题为主，规模不会像去年那么强。客观方面，目前仍以散点疫情为主而

24、非全国性的；主观方面，公司有持续拉新动力但也会兼顾成本，并且亦会规避去年大面积免费课下带来的学生上课监督及课后服务质量的不匹配。整体来看，目前流量成本持续抬升，中纪委近期就在线教育机构大量营销投放亦有所关注和提醒，留存将成为在线教育机构下一阶段的重要功课。我们认为行业将从之前的粗放获客为导向逐渐转变为精细化留存导向，教研体系、课程质量、后续服务、技术能力将成为下一阶段更加重要的关注要点。在教研体系与课程质量上，学而思网校与新东方在线借助其原有业务积累具备竞争优势。跟谁学主打名师授课，将教研与服务作为核心竞争力。猿辅导、作业帮、有道亦大量招聘优质教师，并在教学技术方面持续投入，保持较强的产研输出

25、能力。工业纸网购增加拉动包装纸需求，春节生产不停机保障供应。当前疫情出现反复情形下，预计将进一步刺激线上购买行为，对包装类纸品需求有提振作用，叠加近期原料价格上涨支撑，白卡/白板纸、箱板/瓦楞纸提价落地将更为顺利，而文化纸由于处于需求淡季，提价幅度或弱于包装纸。供给方面，工业纸历来春节生产不停机，返乡疫情防控政策将促进生产人员就地过节，更加保障供应稳定性，有效应对短期的需求放大。开工时长增加，Q1 出口有望超预期家电出口返乡政策影响，一季度开工时间加长。受春节集中返乡影响，往年一、二月份制造业工厂普遍存在半个月低产能阶段，出货量水平较低。去年疫情影响下，多数企业整个二月份产能未恢复。2021

26、年春节，因返乡减少和对聚会等的不鼓励，预计今年春节工人实际 “休产”减少，开工时间加长。出口需求旺盛，订单排至二季度。海外需求逐步恢复，但企业复工受阻，库存水平处于低位。根据美国商务部数据，2020 年美国家用电器库存同比增速已连续十个月下滑，其中 10 月同比-18.2%。中国集中了全球空调/冰箱/洗衣机 72%/47%/38%的产能（欧睿口径），订单量大幅增加，受产能、运输的限制，部分家电企业外销订单排至二季度。表 1：白电全球产能分布空调 2019 全球生产占比冰箱 2019 全球生产占比洗衣机 2019 全球生产占比区域比例区域比例区域比例亚洲96.8%亚洲74.8%亚洲58.4%亚洲

27、-中国72%亚洲-中国47%亚洲-中国38%拉美1.4%欧洲13.8%欧洲23.8%欧洲0.7%北美洲7.0%北美洲7.0%北美洲0.4%南美2.9%拉美5.6%非洲0.4%非洲1.5%非洲3.9%中东0.2%大洋洲1.3%总计100.0%总计100.0%总计100.0%资料来源：欧睿，图 12：美国制造业库存同比增速（%）消费品家用电器10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%资料来源：Wind，产能充足，出口增长或超预期。考虑到“休产”时间减少、海外订单充足，预计一季度外销高于往年，外销占比高的企业将从中受益。建议优先关注新宝股份、TCL 电子、奥佳华、美的集团。图 13：重点公

28、司外销量占比80%47%42%26%11%6%1%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%新宝海尔智家美的苏泊尔格力九阳老板电器资料来源：Wind，服装出口“鼓励不回家过年”的措施利好服装行业供给（出口为主）。从供给背景看，在海外订单需求复苏、东南亚/东欧/中美洲受疫情影响工厂仍普遍开工困难带来产能转移的大的背景下，“鼓励不回家过年”的措施利好目前产能利用率饱和的优质制造企业。例如申洲国际鼓励员工于宁波过年，并通过有效的激励措施（加班奖/年奖金/开门红包/文娱活动/短途旅游）鼓励员工初四复产复工（新增 4 天生产时间），粗略估算预计对 2021 年产能提升 1%2%。从投资建

29、议角度来看，疫情背景下建议整体规避受冲击较大、街边店占比较高的休闲品牌，优选疫情受益的申洲国际，以及综合能力突出、应对风险能力较强的运动龙头安踏体育和李宁。新型烟草出口新型烟草行业需求受疫情防控政策影响较小，春节不返乡对供给偏利好。中国新型烟草生产占全球约 90%，预计 2021 年全球新型烟草行业增长将好于 2020 年。春节不返乡对供给偏利好，利于行业出口。未来行业延续渗透率持续提升逻辑，长期空间明确。近期中国第一大品牌悦刻在美国市场 IPO，燃爆整个板块，显示该板块成长逻辑已经逐步得到市场认可，推荐全球第一大电子烟代工企业思摩尔国际。线下服务业负面影响相对偏大旅游产业链：负面影响景区较大

30、，免税、酒店中性旅游景区从旅游结构看，“就地过年”主要减少跨省流动，预计对远距离出行场景负面冲击较大，因而对旅行社、异地游客占比较高的景区短期影响较大。但部分旅游订单或从跨省游转向本地周边游，尤其是城市本地周边休闲度假旅游产品有望承接部分高消费能力的游客的出游意愿，因而预计休闲景区接待量有所支撑，而在出行方式上，或更倾向于相对安全的自驾游。根据去哪儿网统计的北京数据，“就地过年”的居民增加使得本地游产品关注度较高，一日游成为春节期间当地用户最关注的旅游产品，古北水镇、南宫温泉水世界、军都山滑雪场等休闲景区热度较高。另据同程旅行发布的2021 年春节出行出游趋势报告，相比往年，今年游客更倾向于短

31、周期、近距离、慢节奏的出游方式。进一步参照 2020年跨省跟团游恢复之前的清明、五一假期，由于出行半径和出游时间料有限，春节人均旅游消费预计将有所走弱。我们认为疫情反复仍属短期事件性影响，对依赖于客流量、刚性成本较高的景区类公司影响更为直接。但在国家较强的管控能力和丰富的区域管控经验之下，局部疫情可控性较强，全面扩散的可能性不大，2021 年国内出行景气恢复的大趋势依然明确。酒店行业返乡政策影响中性，关注后续散点疫情发展。目前政策引导群众就地过年减少返乡，我们认为对于有限服务型酒店影响相对中性。首先，对于有限服务型酒店行业而言一季度通常为全年淡季，春节期间尤其如此。以 2019 年为例，华住、

32、锦江酒店、首旅酒店的 Q1收入分别占当年总收入的 21.3%、22.1%和 23.4%，Q1 扣非净利润分别占当年总扣非净利的 6.0%、8.0%和 6.9%。其次，春节返乡减少预计一定程度影响原本返乡后的部分住宿需求，但同时会提升高线城市周边游的本地住宿需求，同时部分公司也通过相应调整房价的方式来积极应对。对于酒店行业而言，更需要关注的是春节之后的散点疫情发展，会不会影响到春节后的复工复产以及相应的商务住宿需求。根据 STR 数据，2021 年 1 月首周工作日全行业入住率同比去年 1 月以及环比去年 11/12 月平均水平预计下降 1520pcts。根据我们的调研， 2020Q4 华住、锦

33、江酒店的 RevPAR 预计可以恢复至同期 90%95%，首旅酒店可以恢复至 90%左右，我们判断 2021 年 1 月份头部酒店下滑幅度将小于行业，整体 2021Q1 的 RevPAR 预计可维持在 2019 年同期 80%以上。2021 年酒店行业总体处于低基数下的 RevPAR 强修复、低端非标阶段性出清后的集中化，以及头部酒店加速展店的启动期。我们综合多家 OTA 网站、龙头酒店官网等数据，估算 2020 年行业阶段性出清 11 万家酒店，其中低端和非标占到 10 万家。疫情期间头部连锁酒店应对风险的能力明显更胜一筹，而这也会是未来单体酒店进行翻牌的重要动力。目前，头部三家酒店均提出了

34、快速发展的扩张计划，华住 2 年千城万店、锦江酒店 3 年境内 1.5 万店，首旅酒店 3 年 1 万店，预计 2021 年三家头部酒店新开店数量均将创下历史最高水平。旅游零售国家加强返乡管控的举措将直接减少出行客流，同时各地出台的相关防控政策以及游客对防控措施或进一步升级的预期将影响到自身的出行决策，因此将对短期旅游景气恢复形成一定压力。根据渠道调研了解，当前疫情已对海南旅游市场造成扰动，预计三亚市游客接待量近期下滑约三成，三亚免税店线下销售额环比出现下滑。也有小红书、飞猪等直播平台的旅行博主表示，1 月 20 日之后当地酒店订单询问量、下单量均现下滑，我们认为在整体减少出行的政策方向下，部

35、分春节旅行订单将产生退订情况、以家庭为单位的度假游计划料将延后或取消，因此预计春节假期海南旅游数据将承压，但离岛补购、日上直邮等线上渠道有望继续对免税销售额形成补充。另外，免税行业最根本的弹性在于消费回流，短期的人流流动影响和扰动是非常微弱的影响要素。线下 K12 培训疫情扰动下，北京、上海等全国 40 余个地区已经宣布暂停线下教培活动，预计 K12培训课程大部分将转移至线上，对线下 K12 培训整体影响较大。但拥有相对完善 OMO 业务的头部公司有能力进行线上化转移，如好未来、新东方等均已展开转移工作，且因一年来在 OMO 和在线业务上的持续投入建设，运营能力、承载能力提升，学生反馈情况比去

36、年同期更为积极，预计将可以实现平稳和迅速的过度。而线下中小机构的线上化能力依旧面临巨大考验，因此这部分生源预计将被几家头部在线教育机构承接。本地生活到店业务或存结构性影响到店餐饮、休闲娱乐、亲子等短期将面临用户对线下消费信心不足的压力，根据渠道了解，1 月中旬疫情对美团到店业务影响已有所体现，石家庄及周边线下餐饮和休闲娱乐门店歇业，拉低平台短期变现率和收入。其中上市公司中，餐饮企业相对较多，具体潜在影响我们分析如下：餐饮行业宴会餐饮受冲击明显。回乡人次减少预计将明显影响春节期间偏低线城市的家庭宴会及朋友聚餐，同时高线城市的大规划宴会餐饮同样将受到影响。但与此同时，部分群众在城市就地过年而又不自

37、己居家做饭，因此一定程度会促进高线城市的小规模休闲餐饮需求和外卖需求的同比提升。综合来看，门店数在高线城市占比越高的餐饮品牌在目前返乡政策下受到的负面影响越小。目前已上市公司的餐饮门店依旧以一二线为主，以 2020 年中报门店数据来看，海底捞一二线门店占比 69.2%，呷哺呷哺一二线门店占比 76.1%，凑凑为 99.1%。休闲餐饮影响几何取决疫情发展。散点疫情加重对休闲餐饮恢复有所压制，部分疫情严重地区面临暂时停业。2020 年 12 月海底捞翻台预计恢复到同期 75%80%；太二预计恢复到同期 99%、九毛九恢复到同期 87%；呷哺呷哺预计恢复到同期九成左右，凑凑预计实现同比正增长。进入

38、2021 年 1 月随着石家庄和邢台疫情加重，出于安全考虑部分品牌相应区域门店暂时关闭。随着 2021Q1 散点疫情增多会一定程度对餐饮修复带来扰动，预计随着疫苗的落地和接种，疫情反复的情况整体可控，同时各头部餐饮品牌门店开拓也将有所提速。文娱&办公用品影响中性，关注新学期开学进度。春节期间学校和企业均处于放假状态，消费需求较少，返乡政策影响不大，但须关注疫情发展情况，若继续恶化导致各地开学和复工延迟，会对春节后的需求产生一定压制。外出减少，降低相关商品购买需求猪肉“劝返还乡”政策将导致猪肉消费受到一定抑制，短期加速猪价下行。北方主要外调地区疫情严重，短期供给将明显过剩。猪肉是春节重要的消费食

39、物之一，“劝返还乡”政策将导致猪肉节日消费明显萎缩，加速猪价下行。特别是东北、河北是生猪的主要外调省区，也是当前新冠肺炎疫情较为严重地区之一，返乡人员预计将大幅减少，节日消费相比于往年将有明显下降。供给端短期将明显增加，一方面来自季节性因素，春节前养殖户通常会集中出栏，另一方面根据草根调研今年非洲猪瘟疫情相比于去年同期有加重趋势，养殖户担忧情绪上升，出栏意愿增加。而从调运情况来看，疫情防疫政策趋严叠加春节因素运力趋紧，外调将受到一定影响。因此北方地区短期猪肉供给将明显过剩。乳制品疫情散发继续激发乳制品需求，返乡限制政策影响部分旺季送礼销售。一方面，我们认为，在各地疫情有所反复的情况下，消费者健

40、康免疫需求将继续被激发。对比 2020 年，节后各地严格管控&商超人流骤降，日常消费受到较大冲击；预计 2021Q1 日常消费需求同比有明显改善，其中白奶最突出、尤其是是低温白奶充分受益。另一方面，返乡管控政策会限制外出务工人员春节返乡，预计会影响乳制品春节走亲访友的送礼消费，预计对高端乳制品、尤其是礼盒装影响较大。具体分公司看：伊利&蒙牛：常温高端品在 Q1 销售占比较高，将受到一定影响，但较 2020Q1 仍有改善。另外，由于乳品日常消费需求较强，同时双龙头在疫情下应对能力更强、反应更加迅速，预计能一定程度抵消送礼需求的波动。预计 2020Q1 仍将维持较快增长。区域性乳企：区域企业低温占

41、比较高，且送礼占比较低，因此相对受益。预计 2021Q1光明、新乳业等较为强势的区域性乳企表现较好，同比出现明显改善。另外，牧场方面，2020Q1 由于疫情带来需求缺失、奶价下滑，基数较低。2021Q1由于送礼需求略有波动，原奶需求有所减弱，因此奶价涨幅较原预期略弱。其中小牧场不仅受到奶价增速下调影响，亦存在销量下滑风险，而大牧场与下游签订长期销量协议，销量增长不受影响，大牧场受影响更小。考虑上游企业增长弹性对奶价敏感性强于下游乳企，预计疫情反复对上游的影响偏大。但由于 2020Q1 奶价增长较低基数，预计大型牧场包括现代牧业等依然兑现较大弹性。服装消费我们认为“鼓励不回家过年”的措施利空服装

42、行业需求。疫情背景下，出行需求减少抑制服装特别是外出服需求，从两个方面来看，（1）返乡人员往年为家里人购置衣物的需求（通常为中老年服饰和童装）；（2）返乡人员返乡后在家乡带来的新增购物需求，我们认为这部分需求一定程度上会转化为线上消费和滞留城市（一般为高线城市）当地购物需求。同时由于居家时间增加，一定程度上利好家纺和内衣等产品需求。从影响程度看，低线城市、街边店、童装业务、线下业务占比高的服饰企业受到的影响程度相对更大。化妆品预计“春节期间不回家，就地过年”对化妆品消费短期将有一定影响，对不同品类影响幅度为：彩妆护肤品日化：彩妆：由于就地过年，外出需求减少且需佩戴口罩，彩妆消费整体受到的负面影

43、响最大。细分来看，预计唇妆受到的负面影响最大，眼妆稍小，主要因出门时需佩戴口罩，唇妆的使用频率将降低，而眼部露在外面，眼妆受到的影响将小于唇妆。护肤品：由于外出减少，宅在家中，护肤品的整体使用也将变少，但预计下降程度小于彩妆。细分来看，预计需要较长耗时的面膜（尤其是非贴面泥膜）和居家美容仪受到的影响将小于其他品类。日化：日化需求较为刚性，但从结构上看，由于需勤洗手，香皂、洗手液的使用会逆势明显增多，预计杀菌类洗护产品需求增加，受益程度：杀菌类清洁类沐浴类。图 14：本次“春节期间不回家，就地过年”对不同品类化妆品的影响预测资料来源：必需消费影响有限，酒饮亦总体稳定必需消费总体将保持稳健传统调味

44、品餐饮仍具压力&零售继续看好，春节较晚+低基数望保障较快增长。2020Q1 在春节较晚叠加疫情影响下，传统调味品基数较低。2021Q1，短期疫情多地散发以及政府管控政策望带来几方面影响：疫情仍将对餐饮渠道产生一定冲击，但相较 2020 疫情期间，餐饮渠道影响相对有限；零售渠道仍将受益居家消费。由于返乡政策，销售区域较为集中的企业具有受益或受损的可能。在核心产地不出现疫情散发现象的背景下，供应能力相较 2020 年同期更有保障。综合考虑今年春节较晚以及 2020Q1 较低基数，我们判断2021Q1 海天味业、恒顺醋业、中炬高新等调味品企业望实现较快增长。餐饮连锁业态高势能门店短期承压，社区门店并

45、不悲观。对于连锁业态而言，一方面，返乡政策预计将进一步导致春节期间交通枢纽等高势能门店销售承压；另一方面，对于社区门店而言，在无强制关店要求下，预计将显著好于 2020Q1，尤其是劳务人员输入地区（本地过年）。休闲卤制品，高势能门店仍然承压，社区店影响相对有限，居家休闲需求下望带动社区店销售，就地过年可能带动局部市场有更好表现，考虑到 2020Q1 低基数，预计 2021Q1绝味食品仍望实现较快增长。巴比食品，公司销售以江浙沪市场为主，在疫情可控的情况下，相较于 2020Q1 方向政策有利于公司江浙沪市场销售。休闲零食居家消费需求增强，礼盒销售承压。回顾 2020Q1，春节较早、送礼需求叠加生

46、产物流受阻，导致休闲零食公司整体收入增速不佳，其中瓜子等居家休闲类产品表现亮眼。 2021Q1，一方面，休闲零食居家消费需求仍望维持较高景气，但送礼需求预计有所影响；另一方面，生产物流预计同比更加有所保障。叠加春节较晚，不考虑平台政策对不同品牌的影响，我们预计零食行业有望实现较快增长。其他食品奶粉：消费刚性，在当前多地疫情散发的情况下需求不受影响。2020Q1 在疫情强管控下，以飞鹤为首的国内奶粉龙头保障供应，树立良好品牌口碑。2021Q1，预计奶粉需求不受影响，在国外物品导致的输入性疫情时有发生的背景下，飞鹤市占率提升趋势望进一步加强。我们预计 2021Q1 飞鹤还将保持 25%+以上的收入

47、增速，稳步迈向 30%以上的市占率目标。安琪酵母：C 端销售则将一定程度受益返乡限制政策带来的居家消费提升，缓解 2020Q1 高基数下的增长压力。桃李面包：2020Q1 疫情下公司积极抢占份额、实现较快增长。2021Q1 一方面公司重点市场出现疫情散发，另一方面学校景点、返乡流动等需求短期也有所影响，综合判断 2021Q1 收入/净利润有一定压力。超市业态主要受模式部分影响整体销售规模：若防疫政策维持常态化防疫要求，仅鼓励民众不返乡过春节，则超市整体销售规模影响不大；若防疫政策升级，向全封闭/半封闭式防疫要求演变，则餐饮服务、机构团体的用餐需求将部分转移至居家用餐，利好商超的生鲜及食品品类销

48、售。区域差异：倡议就地过年使更多务工人员留在高线城市，利好春节期间高线城市的超市销售，但对低线城市春节期间的超市销售有较大影响。低线城市门店占比较高的商超企业，如永辉超市、高鑫零售的春节销售将受一定影响。图 15：永辉超市各线城市门店分布占比图 16：高鑫零售各线城市门店分布占比5%10%15%45%25%7.8%7.8%16.5%21.6%一线二线三线四线五线46.3%一线二线三线四线五线资料来源：公司公告， 注：数据截至 2020/6/30资料来源：公司公告， 注：数据截至 2020/6/30到家业务：2020H1，重点商超中，永辉超市/高鑫零售/天虹超市的线上业务销售占比已分别达到 9.

49、7%/19.9%（B2B+B2C）/13.0%，新的春节返乡规定将进一步培养消费者线上购物的习惯，利好商超企业到家业务，重点商超线上业务销售占比将进一步提升。品类结构：疫情常态下，米面粮油等生活必需品销售占比料提升；受冷链物流体系引起疫情反复频发的影响，海鲜、冰鲜等水产品及冻肉等冻品销售占比料下降；包装食品和日用百货销售占比维持平稳。酒饮阶段性影响不可避免，但预计节后具备弹性白酒疫情散发影响部分节前白酒消费，预计节后同比明显改善，春节旺季白酒消费具备弹性。（1）节前白酒消费以送礼、小型商宴、大型公司年会等为主，目前疫情状态对送礼和小型商宴几无影响，高端酒销售增长最具确定性；对公司年会场景影响较

50、大、中档酒需求受到一定冲击。（2）节后白酒消费以亲友聚饮和送礼等为主，尽管春节返乡限制政策有一定影响，但预计整体仍较 2020 年同期有极大改善。综合来看，考虑到春节延后、渠道低库存、前期提价等效应，预计 2021 年春节旺季白酒消费具备弹性。另外，考虑到本次疫情散发的区域性、不同省市外出务工情况差异性，我们认为本次疫情对地产酒影响存在差异：在中高风险地区收入占比较大的酒企影响较大；在劳务人口输出省份的收入占比大的酒企影响较大。未来 12 周仍是行业信息真空期，望维持震荡行情，期待旺季动销验证后再次凝聚共识。白酒行业短长兼备，拉长时间维度看仍有上行空间，建议继续紧抱白酒龙头。首推贵州茅台、五粮

51、液、泸州老窖、山西汾酒；推荐酒鬼酒、今世缘、洋河股份、古井贡酒。啤酒疫情影响总体有限，持续关注餐饮渠道变化。我们认为，在当前多地疫情散发的情况下，河北等部分中高风险地区的餐饮及夜场渠道受到一定影响，但全国看疫情影响控制在合理范围内，对龙头公司影响较为有限。对比 2020Q1，节后严格推动居家隔离，餐饮渠道近乎停摆，渠道库存高；我们预计 2021Q1 啤酒公司收入将明显改善，利润率也望在产品结构升级、收入同比恢复到正常水平的规模效应下展现出弹性。从近期跟踪看，随着啤酒高端化推动，部分龙头企业已经积极布局新年活动，将在条件允许的情况下进行推广，我们也将持续跟踪餐饮和夜场等渠道情况。具体分公司看：华

52、润啤酒：返乡政策对公司影响有限，公司渠道全国化布局，在多省市拥有前三市占率，聚饮场景减少不改收入复苏趋势。青岛啤酒：返乡政策对公司影响有限，根据百度地图及交通部数据，山东地区返乡潮主要是从胶东半岛回至鲁西，整体都处于青岛啤酒核心市场。百威：返乡政策对百威影响有限，公司主要基地市场为广东、福建等经济发达地区。但是由于疫情防疫等措施的逐步实施，将对公司夜店渠道等销售产生影响，拖累收入改善。嘉士伯（重庆啤酒）：返乡政策可能会影响春节期间返渝人数，对重庆 BU 可能有轻微影响。从目前跟踪来看，西北和西南地区新年动销情况较为良好。珠江啤酒：本地过年增加背景下珠江啤酒基地市场春节消费人群较往年有所增加。

53、“喜事缓办”推动黄金珠宝需求后移“喜事缓办”推动需求后移，负面影响可控。中央发文倡议农村地区“喜事缓办”，多个地方政府倡导城市地区同步跟进，料部分婚庆带来的珠宝消费将延后。但不同于去年同期，今年线下商场闭店压力较小，且暂无硬性限流规定，客流预计不会出现断崖式下滑，节日和日常配饰场景的珠宝消费所受影响有限。考虑到 Q1 是节日旺季（春节、元宵节、情人节等）而非婚庆旺季，料黄金珠宝整体销售承压有限，在 2020Q1 低基数的情况下对相关公司的业绩无需过于悲观。大家电：格局为矛，盈利无忧往年春节是各大家电打折促销关键点。实体门店通过“春节不打烊”等降价活动，在快递停运期间与线上渠道争夺市场。中怡康数

54、据显示，往年二月家电线下均价与正常时期均有环比 10%20%的下跌。图 17：2017-2020 年家电线下均价月度变化空调冰箱洗衣机6000500040003000200010002017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-110资料来源：中怡康，表 2：2020 春节期间家电卖场促销活动促销活动示例商品日

55、常价活动价苏宁“门店不打烊”消海尔家用电冰箱 BCD-515WDPD34993099费券、红包等海信空调柜机 KFR-72LW59995299海尔液晶电视 LU75C5151994399国美“门店不打烊”、小天鹅 TD100-1452WDY 滚筒洗衣机51994399消费券、优惠券等格力壁挂式空调 KFR-26GW43994252美的烟灶套餐CXW-280-J57+JZT-Q39资料来源：各平台官网，28992799原材料价格承压，家电价格延续上涨走势。受铜、钢、塑料等原材料价格上涨影响，空冰洗厨均有 10%以上的成本增幅。为消化成本压力，开年来家电终端价格不降反增，洗衣机终端价格上涨 300

56、500 元不等，油烟机燃气灶价格也普遍上涨 300 元左右，预计春节家电价格延续上涨走势。图 18：空冰洗原材料成本拆分铜钢铝塑料其他洗衣机冰箱空调0%20%40%60%80%100%资料来源：图 19：空调、冰箱原材料成本测算图 20：洗衣机、油烟机原材料成本测算20%15%10%5%0%-5%-10%-15%空调冰箱25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%洗衣机油烟机资料来源：Wind，测算资料来源：Wind，测算成本下行后，龙头企业享受红利。价格战后，空调行业 CR3 份额由 72%提升至 80%，行业进入新一轮稳态格局。在原材料上行阶段，企业通过抬升出厂价将成本转

57、嫁消费者。而在原材料价格下行阶段，预计子行业格局稳定的龙头公司可锚定价格，享受成本红利对盈利的拉动。建议优先关注格力电器、美的集团、老板电器。图 21：空调行业 CR3 份额变化2019Q32020Q487%85%78%67%63%54%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%内销线下KA线上资料来源：中怡康， 风险因素疫情进一步扩大，影响超预期；经济复苏低于预期；政府管控措施进一步严格等。 投资策略：短配疫情受益，长期好赛道好公司回顾 2020 年以来消费复苏路径，20Q1 居家环境下生活必需相关的食品、调味品、生活用纸等日用品、超市、在线教育等领域体现稳定性或受益

58、性。3 月下旬以后，疫情管控逐渐放松，复工复产推进，供给端修复、居民本地出行开始活跃，电商、外卖率先复苏，逐渐延伸到餐饮堂食、购物住宿、美容美发、周边旅游等线下场景修复。同时，随着 7-8月暑期旺季来临、商务活动不断增加，居民出行半径也进一步拉长，酒店、休闲娱乐等开始修复；同时家居、黄金珠宝等受疫情冲击影响较大的可选品类 7 月后也明显反弹。当前疫情环境下，与 2020 年疫情发生时已经处于春节假期所产生的最大不同在于供给端能力，目前并不存在产能制约、劳动力也较为丰富，因此去年疫情期间需求存在但受制于供应能力的一些行业，如外卖、电商、小家电、个护家清、家居等，此次疫情期间并不会遭遇同样的问题。

59、因此，疫情相对管控背景下，我们认为阶段性明确受益的领域包括受益居民居家时长提升的复调、速冻等方便食品、小家电、中高端生鲜等商品消费，居民场景叠加线上习惯强化的电商、外卖、闪购等到家服务、社区团购、在线教育等线上消费，（3）开工时长增加，Q1 有望超预期的出口产业链，包括家电、服装、新型烟草等。负面影响相对明显的主要是线下服务业，尤其是景区类产品影响会相对明显，但 Q1 正处淡季，春节天气转暖疫情得以控制，全年或影响有限。其他消费领域我们认为总体影响较为中性。图 22：消费二级子行业基于 2019 年和 2020Q1 收入增速的比较分布资料来源：WIND，基于以上判断，阶段性可优先配置疫情受益行

60、业，相关个股包括：美团、拼多多、颐海国际、安井食品、新宝股份、好未来、申洲国际、稳健医疗、欧派家居、思摩尔国际等。长期配置逻辑不改：中长期线上趋势强化、全面消费升级、国产品牌崛起背景下，在线教育、生鲜到家、运动服饰、化妆品、医美等子行业我们认为存在明确机会，与此同时，餐饮产业链相关的速冻食品、复合调味品、供应链等赛道成长性明确，建议作为优选赛道配置享受行业红利。另外，在一些格局相对稳定、增长相对稳健的领域，龙头价值更加明显、头部护城河更宽，建议优选好公司持续配置，包括基础调味品、电商、酒店等行业建议配置龙头。维持重点推荐：华住、欧派家居、申洲国际、宋城演艺、苏垦农发、五粮液、洋河股份、华熙生物