多维度、深层次解析指数增强产品指数增强基金如何选

1、目 录 HYPERLINK l _TOC_250037 1、当前市场指数增强基金规模 7 HYPERLINK l _TOC_250036 、2015 年以来有所增长，2021 年发展快于被动指数基金 7 HYPERLINK l _TOC_250035 、集中度高，沪深 300、上证 50、中证 500 为主流跟踪指数 8 HYPERLINK l _TOC_250034 、影响规模的因素 8 HYPERLINK l _TOC_250033 、先发优势显著，但新发爆款产品带动了今年平均规模的提升 8 HYPERLINK l _TOC_250032 、跟踪指数本身是规模的重要影响因素 9、业绩表现：

2、中长期超额收益与信息比率可影响未来规模及增速，短期指标主要影响季度增速.10 HYPERLINK l _TOC_250031 、费率：与海外规律不同，低费率难以带来规模提升 12 HYPERLINK l _TOC_250030 2、当前市场指数增强基金业绩表现 12 HYPERLINK l _TOC_250029 、整体来看，2015 年以来每年均实现超额收益 12 HYPERLINK l _TOC_250028 、对不同指数的增强效果有分化，中证 500 增强效果整体最明显 13 HYPERLINK l _TOC_250027 、超额收益相关性整体不高，有一定差异性 14 HYPERLINK

3、 l _TOC_250026 、影响业绩的相关因素 14 HYPERLINK l _TOC_250025 、各年度超额收益的持续性较强 14 HYPERLINK l _TOC_250024 、规模对未来超额收益无持续性的重要影响 16 HYPERLINK l _TOC_250023 、受益于科创板打新，10 亿以下组别的基金 2019 年以来业绩表现优秀 16 HYPERLINK l _TOC_250022 、费率与超额收益关系不稳定 17 HYPERLINK l _TOC_250021 、换手率与超额收益呈弱正相关，但在 300 增强内部呈负相关 17 HYPERLINK l _TOC_25

4、0020 3、投资者结构：以个人为主，机构更重宽基，行业增强基金主要为个人投资者 19 HYPERLINK l _TOC_250019 4、指数增强基金产品线梳理与基金公司布局情况 20 HYPERLINK l _TOC_250018 、产品与管理人的头部化极为明显 20 HYPERLINK l _TOC_250017 、各管理人增强产品线布局 21 HYPERLINK l _TOC_250016 5、指数增强基金风格归因 22 HYPERLINK l _TOC_250015 、近 1 年各类因子表现 22 HYPERLINK l _TOC_250014 、基金的风格暴露约束不同，因子方向有一

5、定的趋同性 23 HYPERLINK l _TOC_250013 6、指数增强基金配置偏好与行为特征 25 HYPERLINK l _TOC_250012 、高仓位运作 25 HYPERLINK l _TOC_250011 、行业偏离：多数基金中信一级行业偏离限制在 1%-3%之间 26 HYPERLINK l _TOC_250010 、个股情况 30 HYPERLINK l _TOC_250009 、标的指数成分股占比约 8-9 成 30 HYPERLINK l _TOC_250008 、个股偏离：绝大部分基金限制在 1%-3%之间 30 HYPERLINK l _TOC_250007 、部

6、分基金投资股指期货以赚取贴水收益 31 HYPERLINK l _TOC_250006 、指数增强基金持有期货概况 31 HYPERLINK l _TOC_250005 、指数增强基金主要持有当月及当季的 IC、IF 合约 33 HYPERLINK l _TOC_250004 、投资股指期货的指数增强基金会进行基差择时 35 HYPERLINK l _TOC_250003 、建信中证 500 指数增强A：较强的基差管理能力 35 HYPERLINK l _TOC_250002 、换手率近年来有所提升，中证 500 增强换手高于沪深 300 和上证 50 37 HYPERLINK l _TOC_

7、250001 7、指数增强基金业绩归因 37 HYPERLINK l _TOC_250000 8、总结 39表 目 录表 1、2021 指数增强基金规模 TOP10 8表 2、行业指数增强产品整体发展不佳 9表 3、全部指数增强基金规模及规模增速与业绩的相关性 10表 4、沪深 300 增强基金规模及规模增速与业绩的相关性 11表 5、中证 500 指数增强基金规模及规模增速与业绩的相关性 11表 6、主流宽基指数超额收益中位数与平均数（%） 13表 7、2021YTD 超额收益最高的沪深 300 增强基金 TOP10 13表 8、2021YTD 超额收益最高的中证 500 增强基金 TOP1

8、0 13表 9、沪深 300 增强基金超额收益相关性 14表 10、中证 500 增强基金超额收益相关性 14表 11、各类型指数增强基金中机构投资者占比 19表 12、跟踪不同指数的增强基金中机构投资者情况 19表 13、当前规模超过 40 亿的指数增强基金 20表 14、指数增强基金 10 亿以上规模的管理人分布 21表 15、近三年跟踪不同指数的增强基金最大行业偏离度中位数 27表 16、20201231 最大行业偏离度低于 2%的基金列表 27表 17、易方达上证 50 增强A 行业偏离度 29表 18、富荣沪深 300 增强 A 行业偏离度 30表 19、指数增强基金的标的指数成分股

9、占比 30表 20、各年度投资股指期货的基金数量及占比 32表 21、持有期货市值占基金资产净值比较高的基金 33表 22、2015 至今跟踪不同指数的增强基金持有股指期货占比 34表 23、2015 至今跟踪不同指数的增强基金持有股指期货占比 34表 24、跟踪不同指数的增强基金持有股指期货品种选择 34表 25、跟踪不同指数的增强基金持有股指期货到期日选择 34表 26、建信中证 500 指数增强 A 持有股指期货明细 36表 27、建信中证 500 指数增强 A 持有股指期货与贴水情况明细 36表 28、上证 50 增强基金业绩归因结果 39图 目 录图 1、指数增强基金规模（亿）及占比

10、 7图 2、指数增强基金各年度发行规模（亿） 7图 3、跟踪各指数的增强产品规模分布（亿） 8图 4、不同成立时间的指数增强基金只数与平均规模 9图 5、不同管理费率沪深 300 与中证 500 增强基金的平均规模（亿） 12图 6、指数增强基金各年度超额收益中位数及平均数（%） 12图 7、指数增强基金本年与上年超额收益相关系数 15图 8、沪深 300 指数增强基金本年与上年超额收益相关系数 15图 9、中证 500 指数增强基金本年与上年超额收益相关系数 15图 10、指数增强基金本年超额收益与上年末规模相关系数 16图 11、不同规模沪深 300 基金各年度超额收益中位数 16图 12

11、、不同规模中证 500 基金各年度超额收益中位数 17图 13、全部增强基金费率与各年度超额收益相关性 17图 14、全部增强基金换手率与当年超额收益相关性 18图 15、沪深 300 增强基金换手率与当年超额收益相关性 18图 16、中证 500 增强基金换手率与当年超额收益相关性 18图 17、跟踪主流指数的增强基金中机构投资者规模占比 19图 18、近 1 年各常用因子表现 22图 19、近 1 年 Barra 因子表现 23图 20、沪深 300 增强基金风格暴露 23图 21、中证 500 增强基金风格暴露 24图 22、上证 50 增强基金风格暴露 24图 23、全市场指数增强基金

12、仓位_中位数 25图 24、主流指数增强基金的仓位变动情况 25图 25、最大行业偏离度中位数（中信一级行业） 26图 26、2020 年 12 月 31 日最大行业偏离度分布情况 26图 27、2018 年至今易方达上证 50 增强A 业绩表现 28图 28、易方达上证 50 增强A 的超低配行业表现 29图 29、各报告期最大个股偏离度 abs_中位数 31图 30、2020 年 12 月 31 日最大个股偏离度分布情况 31图 31、期货持仓市值占基金资产净值比（累计概率分布图） 32图 32、期货持仓市值（万元，累计概率分布图） 33图 33、期货年化贴水与期货持仓合约市值占比的相关性

13、 35图 34、建信中证 500 指数增强 A 业绩表现 35图 35、建信中证 500 指数增强 A 持有股指期货与贴水情况 37图 36、指数增强基金换手率（单边） 37图 37、沪深 300 增强基金业绩归因结果 38图 38、中证 500 增强基金业绩归因结果 381、当前市场指数增强基金规模、2015 年以来有所增长，2021 年发展快于被动指数基金指数增强型基金自 2015 年以来有所发展、占股票指数基金及偏股基金比例提升，但体量仍然偏小，当前总规模 1302 亿元。2021 年，指数增强基金占指数基金的比例有所提升，发展快于被动指数型基金。图 1、指数增强基金规模（亿）及占比资料

14、来源：Wind，从发行规模来看，指数增强基金自 2015 年以来的发行总规模与平均发行规模均持续提升，尤其是今年上半年发行加速，共发行 12 只产品，总发行规模为 214.40 亿元、平均发行规模为 17.87 亿元。图 2、指数增强基金各年度发行规模（亿）资料来源：Wind，注：考虑已到期基金、不考虑转型基金、集中度高，沪深 300、上证 50、中证 500 为主流跟踪指数分标的指数来看，不同指数的跟踪标的规模发展分化严重，沪深 300、上证 50、中证 500 三个指数的跟踪产品规模均超过 200 亿，除此之外其他各指数跟踪产品的规模均不超过 50 亿。图 3、跟踪各指数的增强产品规模分布

15、（亿）资料来源：Wind，表 1、2021 指数增强基金规模 TOP10证券代码证券简称基金成立日基金经理规模（亿）110003.OF易方达上证 50 增强 A2004-03-22张胜记265.90010854.OF汇添富沪深 300 基本面增强 A2021-01-20顾耀强89.85100038.OF富国沪深 300 增强2009-12-16李笑薇,方旻60.87163407.OF兴全沪深 300 指数增强 A2010-11-02申庆51.27011853.OF招商中证消费龙头指数增强 A2021-05-25侯昊49.99000311.OF景顺长城沪深 300 增强2013-10-29黎海威

16、48.65161017.OF富国中证 500 指数增强2011-10-12李笑薇,徐幼华,方旻47.44100032.OF富国中证红利指数增强 A2008-11-20徐幼华,方旻46.15000478.OF建信中证 500 指数增强 A2014-01-27叶乐天41.69010673.OF兴全中证 800 六个月持有指数增强 A2021-02-09申庆,张晓峰32.48资料来源：Wind，、影响规模的因素、先发优势显著，但新发爆款产品带动了今年平均规模的提升我们计算了指数增强基金的规模与成立时间的关系，整体而言，对于成立 1 年以上的基金，基金规模随着成立时间单调递增，成立时间超过 5 年的指

17、数增强基金平均规模最大；而对于成立 1 年以下的基金，由于今年市场热度较高、爆款基金的存在，因此平均而言基金规模也较大。图 4、不同成立时间的指数增强基金只数与平均规模资料来源：Wind，、跟踪指数本身是规模的重要影响因素指数增强基金的收益来源为指数的 +增强的 ，因此指数选择较为重要。目前产品规模超过 10 亿的除了富国的中证红利指数增强与今年新发的招商中证消费龙头增强外，其他均为宽基指数，市场对宽基指数的增强产品较为认可。当前行业主题类的增强产品共 12 只，除了今年新成立的招商中证消费龙头指数增强外，规模均未超过 8 亿，包括了农业、医药、科技、娱乐、制造业、有色多只产品，如前海开源中证

18、大农业增强、富国中证医药主题增强、天弘中证科技 100 指数增强等。从根源来看，一方面主动基金中的行业主题类基金表现较为突出，医药、科技、消费均有市场认可度高的知名基金经理；另一方面，目前已有较多跟踪细分行业指数的 ETF，可提供流动性更强的细分领域配置与交易标的。表 2、行业指数增强产品整体发展不佳证券代码证券简称基金成立日基金经理规模（亿）011853.OF招商中证消费龙头指数增强 A2021/05/25侯昊49.99001027.OF前海开源中证大农业增强2015/02/13黄玥6.87161035.OF富国中证医药主题指数增强2016/11/11牛志冬,蔡卡尔5.35010202.OF

19、天弘中证科技 100 指数增强 A2020/10/28杨超,刘笑明3.95010771.OF天弘国证消费 100 指数增强 A2020/12/30杨超,刘笑明2.73011667.OF东财中证高端装备制造 A2021/04/08姚楠燕,杨路炜2.66005112.OF银华中证全指医药卫生增强2017/09/28秦锋1.56011630.OF东财中证有色金属指数增强 A2021/03/16姚楠燕,杨路炜1.43161037.OF富国中证高端制造指数增强2017/04/27牛志冬,蔡卡尔0.93161036.OF富国中证娱乐主题指数增强2017/03/13牛志冬0.78001397.OF建信精工制

20、造指数增强2015/08/26叶乐天0.48501089.OF方正富邦消费红利2019/11/29吴昊0.31资料来源：Wind，、业绩表现：中长期超额收益与信息比率可影响未来规模及增速，短期指标主要影响季度增速我们分析了过去 5 年基金的历史业绩与规模及规模增速的关系（以秩相关系数体现），其中，历史业绩包括基金近 1 月、近 3 月、近 6 月、近 1 年、近 2 年、近 3 年的超额收益、跟踪误差与年化信息比率，规模相关指标包括基金份额、份额增速QoQ、份额增速 YoY、基金规模、规模增速 QoQ、规模增速 YoY。整体而言，过去 1-3 年的基金超额收益和年化信息比率与基金的规模及规模增

21、速为正相关，尤其是 3 年期的业绩相关系数较大，近 3-6 个月的超额收益和信息比率与季度规模增速相关性也较高；而跟踪误差对规模及规模增速影响不大。此规律在沪深 300 指数增强基金和中证 500 指数增强基金内部同样适用。表 3、全部指数增强基金规模及规模增速与业绩的相关性指标名称指标周期基金份额份额增速QoQ份额增速YoY基金规模规模增速QoQ规模增速YoY超额收益率近1月5.540.861.776.806.215.83近3月7.099.674.629.3217.7211.07近6月8.4917.9712.2811.1324.9920.48近1年12.4622.4620.7415.6528

22、.2528.96近2年18.7219.1429.4923.6924.8336.84近3年27.1012.0623.9932.8016.0029.79跟踪误差近1月-7.26-4.75-3.82-9.35-5.09-4.06近3月-6.44-7.98-3.02-7.81-4.96-2.02近6月-7.52-4.62-3.03-8.60-5.23-2.46近1年-6.36-2.38-3.76-7.29-3.45-0.71近2年-1.81-0.715.40-3.50-3.274.36近3年-0.46-1.216.20-1.02-5.493.42年化信息比率近1月6.190.660.857.565.7

23、44.25近3月7.2312.555.529.7320.4311.85近6月9.2218.7611.7712.1526.5320.36近1年13.7823.1320.0417.2529.8027.76近2年17.3121.9429.7523.0228.2938.08近3年27.7017.4326.6134.0422.1233.55资料来源：Wind，表 4、沪深 300 增强基金规模及规模增速与业绩的相关性指标名称指标周期基金份额份额增速QoQ份额增速YoY基金规模规模增速QoQ规模增速YoY超额收益率近1月0.104.1511.280.239.3914.13近3月1.7618.5415.89

24、5.2026.9124.59近6月4.4531.8328.597.6837.2037.53近1年7.9937.3742.8811.6141.1149.75近2年24.2332.7850.4130.3533.7454.34近3年33.0623.3141.1839.7522.0745.44跟踪误差近1月0.160.992.95-0.280.133.50近3月4.64-2.326.875.67-0.187.52近6月-0.520.015.761.41-0.296.48近1年2.222.665.884.322.039.87近2年7.330.108.549.73-2.407.64近3年3.64-0.78

25、2.127.35-2.540.39年化信息比率近1月0.622.935.670.546.778.41近3月0.1720.1612.253.0727.6720.35近6月1.0928.8920.912.7633.7429.55近1年2.5633.9632.544.9537.0538.33近2年14.9632.5345.2220.0134.5849.20近3年30.3030.3439.8035.9530.1344.71资料来源：Wind，表 5、中证 500 指数增强基金规模及规模增速与业绩的相关性指标名称指标周期基金份额份额增速QoQ份额增速YoY基金规模规模增速QoQ规模增速YoY超额收益率近

26、1月9.15-4.25-6.497.300.60-6.16近3月8.159.66-6.7111.0617.93-3.95近6月9.5517.472.6013.7323.3412.01近1年16.5020.6111.6012.3723.4920.56近2年2.417.1919.58-14.0910.1528.15近3年15.48-14.9417.877.85-11.8922.58跟踪误差近1月1.05-12.04-26.14-7.66-12.64-24.08近3月3.62-23.14-28.15-7.14-18.99-26.18近6月3.21-19.49-27.28-10.13-18.01-26

27、.13近1年1.19-26.28-31.61-11.71-24.84-28.07近2年-8.72-28.03-28.58-24.47-25.04-23.82近3年-22.91-19.15-12.25-29.34-16.66-7.66年化信息比率近1月6.710.950.318.775.323.17近3月3.9619.35-0.5410.3926.714.75近6月6.6024.606.3715.0929.7814.08近1年10.5433.4226.2612.2435.5634.04近2年11.4723.0443.8511.9524.7948.59近3年28.184.9935.7526.477

28、.2633.39资料来源：Wind，、费率：与海外规律不同，低费率难以带来规模提升对海外指数基金研究发现，海外指数产品规模对费率的敏感性较高，低费率的基金增长更快、规模更大。但针对国内指数增强基金，该结论并不适用，通过观察不同费率的沪深 300、中证 500、上证 50 增强基金，均不满足费率低则规模大的特点，反而当前费率较高的基金平均规模较大。图 5、不同管理费率沪深 300 与中证 500 增强基金的平均规模（亿）资料来源：Wind，2、当前市场指数增强基金业绩表现、整体来看，2015 年以来每年均实现超额收益整体来看，2015 年以来，指数增强基金每年均实现了增强收益，2020 年表现尤

29、其突出，相对自身基准指数的超额收益率中位数和平均数分别为 11.74%和 12.08%。2021 年上半年，指数增强基金的超额收益率中位数和平均数均为 4.42%。图 6、指数增强基金各年度超额收益中位数及平均数（%）资料来源：Wind，、对不同指数的增强效果有分化，中证 500 增强效果整体最明显分不同标的指数来看，不同指数各年度的表现差异较大：2015 年、2016 年、2020 年，沪深 300 与中证 500增强收益明显，而 2017、2019 年上证 50 指数增强收益明显。整体而言，中证 500 的增强效果最为明显，各年份均优于沪深 300，多数年份优于上证 50。2016年201

30、5年2017年2018年2019年2020年2021YTD超额收益率（%）最新规模(亿元）指标 对标指数基金只数表 6、主流宽基指数超额收益中位数与平均数（%） 中位数沪深300 49 551.68 3.99 12.78 12.84 3.34 3.39 2.82 8.26 7.37中证500 44 219.63 4.88 5.30 7.50 9.41 9.21 17.06 21.30上证50 4 270.23 1.44 5.20 13.56 4.18 2.33 6.99全部基金 147 1,302.25 4.42 4.18 11.74 4.95 3.77 3.89 6.44 3.91 平均数沪

31、深300 49 551.68 13.11 13.55 3.23 3.60 3.44 8.29 10.10中证500 44 219.63 4.95 8.36 6.62 9.00 9.21 15.26 17.08上证50 4 270.23 2.74 10.76 13.56 4.18 2.33 6.99 6.24全部基金 147 1,302.25 4.42 12.08 6.03 4.67 4.42 7.29资料来源：Wind，表 7、2021YTD 超额收益最高的沪深 300 增强基金 TOP10代码基金名称修正成立日期基金经理规模（亿）2021YTD(%)005137.OF长信沪深 300 指数增

32、强 A2019/5/16宋海岸3.5810.03005870.OF鹏华沪深 300 指数增强2018/5/25罗捷,苏俊杰1.479.56166109.OF信达澳银量化先锋 A2020/2/4王咏辉1.479.40008592.OF天弘沪深 300 指数增强 A2019/12/27杨超7.059.11007143.OF国投瑞银沪深 300 量化增强 A2019/6/11殷瑞飞2.347.96007275.OF银河沪深 300 指数增强 A2019/8/29罗博2.707.01450008.OF国富沪深 300 指数增强2009/9/3张志强3.986.48005248.OF新华沪深 300A2

33、019/12/18邓岳2.166.34003884.OF汇安沪深 300 指数增强 A2018/7/3朱晨歌4.716.28162213.OF泰达宏利沪深 300 指数增强 A2018/3/16刘洋4.576.28资料来源：Wind，注：数据截止到 2021 年 6 月 30 日表 8、2021YTD 超额收益最高的中证 500 增强基金 TOP10代码基金名称修正成立日期基金经理规模（亿）2021YTD(%)007994.OF华夏中证 500 指数增强 A2020/3/25张弘弢,孙蒙2.5317.76006593.OF博道中证 500 指数增强 A2019/1/3杨梦4.2915.5800

34、9613.OF上银中证 500A2020/7/1徐静远,陈旭1.8714.18006048.OF长城中证 500 指数增强 A2018/8/13雷俊0.5513.32002076.OF浙商中证 500A2019/4/24向伟1.8812.11502000.OF西部利得中证 500A2020/2/19盛丰衍7.8310.50005994.OF国投瑞银中证 500 量化增强 A2018/8/1殷瑞飞1.889.25006440.OF中证 500 增强 A2020/5/9王鹏1.339.17001990.OF中欧数据挖掘多因子 A2016/1/13曲径12.978.29006682.OF景顺长城中证

35、 500 指数增强2019/3/25黎海威,徐喻军2.50 8.19资料来源：Wind，注：数据截止到 2021 年 6 月 30 日、超额收益相关性整体不高，有一定差异性我们选取了当前规模排名靠前、且成立满 3 年的沪深 300 增强基金与中证 500 增强基金，对其自 2014 年以来的月度收益进行相关性分析。各沪深 300 增强基金月度超额收益的相关性平均数为 47%，各中证 500 增强基金月度超额收益的相关性平均数为 50%。整体而言有一定的相关性但相关性不高，各家之间收益存在一定的差异。从单只基金来看，沪深 300 增强基金中兴全、申万菱信、浦银安盛与其他产品的相关性较低，中证 5

36、00 指数增强基金中中欧、华泰柏瑞、申万菱信、建信与其他产品的相关性较低。表 9、沪深 300 增强基金超额收益相关性资料来源：Wind、聚源，表 10、中证 500 增强基金超额收益相关性富国建信天弘中欧申万菱信华泰柏瑞南方博时申万菱信创金合信1.000.400.640.330.690.670.480.500.540.510.760.490.630.401.000.450.110.610.630.410.410.640.451.000.470.490.630.460.370.550.330.110.471.000.220.110.370.600.600.290.690.670.490.221

37、.000.670.550.790.420.480.480.500.630.110.671.000.250.660.650.210.520.540.510.460.370.550.251.000.540.480.760.610.630.600.790.660.651.000.610.680.490.410.410.370.600.420.210.540.611.000.440.630.550.290.480.520.480.680.441.00富国中证500指数增强建信中证500指数增强A天弘中证500指数增强A中欧数据挖掘多因子A申万菱信中证500优选增强A华泰柏瑞量化先行A南方中证500增强

38、A 博时中证500指数增强A申万菱信中证500指数增强A创金合信中证500指数增强A资料来源：Wind、聚源，、影响业绩的相关因素、各年度超额收益的持续性较强指数增强基金业绩持续性较强，2015 年以来各年度与下一年度的超额收益相关系数均为正，但其持续性近期有所下滑。图 7、指数增强基金本年与上年超额收益相关系数资料来源：Wind，图 8、沪深 300 指数增强基金本年与上年超额收益相关系数资料来源：Wind，图 9、中证 500 指数增强基金本年与上年超额收益相关系数资料来源：Wind，、规模对未来超额收益无持续性的重要影响整体而言，过去的基金规模对超额收益在时间序列上无持续性的重要影响。图

39、 10、指数增强基金本年超额收益与上年末规模相关系数资料来源：Wind，、受益于科创板打新，10 亿以下组别的基金 2019 年以来业绩表现优秀我们重点统计了沪深 300 与中证 500 增强基金的业绩表现与上年度规模的关系。对于沪深 300 基金和中证 500 基金，2018 年之前无明显规律，而 2019 年以来受益于科创板打新，10 亿以下组别表现优秀。图 11、不同规模沪深 300 基金各年度超额收益中位数资料来源：Wind，图 12、不同规模中证 500 基金各年度超额收益中位数资料来源：Wind，、费率与超额收益关系不稳定整体而言，基金费率与超额收益关系不稳定。图 13、全部增强基

40、金费率与各年度超额收益相关性资料来源：Wind，、换手率与超额收益呈弱正相关，但在 300 增强内部呈负相关对指数增强基金整体而言，当年度换手率与超额收益呈现较弱的正相关性，中证 500 指数基金有类似的规律；而对沪深 300 增强基金而言，换手率与超额收益呈负相关。图 14、全部增强基金换手率与当年超额收益相关性资料来源：Wind，图 15、沪深 300 增强基金换手率与当年超额收益相关性资料来源：Wind，图 16、中证 500 增强基金换手率与当年超额收益相关性资料来源：Wind，3、投资者结构：以个人为主，机构更重宽基，行业增强基金主要为个人投资者投资者结构方面，指数增强基金以个人投资

41、者持有为主，机构占比仅 3 成。其中，机构在宽基指数中占比相对较高，在行业增强基金中占比最低。表 11、各类型指数增强基金中机构投资者占比中位数平均数（亿）（亿）宽基11435.3538.93352.52720.6832.85%行业80.573.950.5322.192.31%主题风格635.4441.718.1538.0017.66%整体12833.3436.88361.19780.8831.63%基金只数机构占比机构规模个人规模机构规模占比资料来源：Wind，细分标的指数来看，机构规模占比最高的指数增强基金所跟踪的指数分别为中证 ESG100、中华预期高股息、 MSCI 中国A 股国际通实

42、时(人民币) 、沪深 300、MSCI A 指数、中证国企红利。在主流宽基指数中，以沪深 300指数为标的的增强产品更受机构投资者青睐，当前机构投资者持有比例在 47%，而机构持有上证 50 与创业板指数增强产品的比例偏低，均不足 20%。图 17、跟踪主流指数的增强基金中机构投资者规模占比资料来源：Wind，表 12、跟踪不同指数的增强基金中机构投资者情况基金机构占比（%）机构规模个人规模机构规模占比只数（亿）（亿）中位数中位数中证 ESG100186.0486.042.290.3786.04%中华预期高股息181.5981.590.560.1381.59%MSCI 中国 A 股国际通实时(

43、人民币)236.7636.761.091.0650.76%沪深 3004461.0757.49211.82242.7946.59%MSCIA 指数221.5621.5611.8217.4640.37%中证国企红利140.1840.180.210.3140.18%中证 1000539.0838.351.422.8533.30%巨潮 100132.1132.113.437.2632.11%绩优策略130.7130.710.481.0930.71%中证 100319.1825.813.387.7030.52%中证 5004030.1932.7763.79159.2828.60%道中 88 指数122

44、.4522.456.2021.4122.45%创业板综223.9823.980.482.2018.03%上证 50413.4712.4147.23234.6716.75%全指医药114.4614.460.321.8714.46%CS 高端制112.8712.870.080.5712.87%中证红利111.3111.314.6036.0811.31%MSCI 中国 A 股(人民币)111.0511.050.151.2211.05%深证 30028.308.300.161.4710.08%创业板指44.608.031.5319.557.27%科技 10013.003.000.113.513.00%

45、精工制造10.960.960.000.500.96%标普中国 A 股低波红利10.440.440.000.030.44%MSCI 中国 A 股国际(人民币)10.320.320.000.570.32%CS 医药 TI10.190.190.016.320.19%消费红利10.130.130.000.450.13%中小 10010.110.110.000.090.11%大农业10.000.000.008.150.00%CS 娱乐 TI1-0.820.00%深证 1001-1.100.00%资料来源：Wind，4、指数增强基金产品线梳理与基金公司布局情况、产品与管理人的头部化极为明显从产品角度来看，

46、截至 2021 年 6 月 30 日（2 季度新发产品采用发行规模，其余为 2021Q1 规模），规模超过40 亿元的指数增强基金共 9 只，以沪深 300、中证 500 和上证 50 为标的指数的分别为 4 只、2 只和 1 只，还有两只为消费行业增强以及红利增强，9 只基金规模合计 701.81 亿元、占比合计达到 53.89%。其中，易方达上证50 指数 A（110003.OF）以 265.90 亿元的规模独占鳌头。表 13、当前规模超过 40 亿的指数增强基金基金名称成立日期基金经理20210630 规模（亿）110003.OF易方达上证 50 增强 A2004-03-22张胜记265

47、.90010854.OF汇添富沪深 300 基本面增强 A2021-01-20顾耀强89.85100038.OF富国沪深 300 增强2009-12-16李笑薇,方旻60.87163407.OF兴全沪深 300 指数增强 A2010-11-02申庆51.27011853.OF招商中证消费龙头指数增强 A2021-05-25侯昊49.99000311.OF景顺长城沪深 300 增强2013-10-29黎海威48.65161017.OF富国中证 500 指数增强2011-10-12李笑薇,徐幼华,方旻47.44100032.OF富国中证红利指数增强 A2008-11-20徐幼华,方旻46.1500

48、0478.OF建信中证 500 指数增强 A2014-01-27叶乐天41.69资料来源：Wind，前 5 家管理人的规模占比高达 55.27%：从基金管理人角度来看，截至 2021 年 6 月底，共有 64 家公募基金公司发行了指数增强产品，排名前五位的指数增强管理人为易方达、富国、汇添富、兴证全球、招商。其中，易方达基金和富国基金在管的指数增强基金分别为 4 只和 8 只，规模分别为 321.39 亿元和 165.17 亿元，位居前列。汇添富、兴证全球、招商基金在管产品规模与数量分别为 93.85 亿元（2 只）、80.05 亿元（2 只）和 59.36 亿元（5只）。其中，招商基金主要依

49、赖 2021 年新发的招商中证消费龙头指数增强（49.99 亿，配售后规模）跻身行业前列。、各管理人增强产品线布局当前各管理人中，富国的增强产品线布局较为全面，包括宽基（沪深 300、中证 500、中证 1000、MSCI 中国 A 股国际通）、Smart beta（红利增强）与行业增强（医药、娱乐主题、高端制造）基金均有覆盖。招商基金主要发力行业主题基金，其他各家主要依赖宽基指数相关产品。表 14、指数增强基金 10 亿以上规模的管理人分布宽基指数行业指数主题风格指数总计易方达基金321.39321.39富国基金111.977.0646.15165.17汇添富基金93.8593.85兴证全球

50、基金80.0580.05招商基金9.3749.9959.36景顺长城基金52.9152.91建信基金47.200.4847.68华泰柏瑞基金33.8933.89西部利得基金23.305.2328.52华安基金28.4128.41天弘基金20.126.6826.79申万菱信基金26.7926.79嘉实基金22.7622.76银华基金20.091.5621.65长城基金20.0520.05广发基金18.9318.93华夏基金14.7714.77万家基金14.3014.30融通基金14.1614.16中欧基金12.9712.97富荣基金12.5112.51博道基金11.4811.48南方基金11.3

51、411.34浦银安盛基金11.0211.02创金合信基金10.2810.28浙商基金9.091.1810.27资料来源：Wind，5、指数增强基金风格归因、近 1 年各类因子表现回顾近一年的因子表现，表现最好的是波动率与分析师情绪因子，但波动率因子 4 月后失效。市值因子从去年四季度一直到春节前持续负超额（小市值持续跑输大市值），但春节后有一波持续 2 个月的反弹。反转因子近一年走势与小市值因子比较相似。成长和质量因子，与小市值因子走势基本相反。图 18、近 1 年各常用因子表现资料来源：Wind、聚源，回归近一年 Barra 风格因子表现，高 Beta 表现强势，大市值与高动量因子在春节前强

52、势，低流动性持续超额，其他因子表现波动不大。图 19、近 1 年 Barra 因子表现资料来源：Wind、聚源，、基金的风格暴露约束不同，因子方向有一定的趋同性我们取 2020 年年底作为截面，分析沪深 300、中证 500 以及上证 50 指数增强基金相对其基准指数的因子暴露，其中，沪深 300 增强基金要求规模超过 5 亿、中证 500 增强基金要求规模超过 2 亿。针对沪深 300 增强基金：（1）各家基金对风格暴露的限制不同，创金合信、万家、长城、泰达宏利等基金风格控制较为严格，整体在各因子上的暴露较小，而富荣、华安、华泰柏瑞、广发等整体风格暴露较高；（2）在多数因子上基金的暴露较为一

53、致，300 指数增强基金的风格具有趋同性。如在波动率、动量、流动性因子上有正暴露，在 BP、市值、杠杆因子上有负暴露。图 20、沪深 300 增强基金风格暴露资料来源：Wind、聚源，针对中证 500 增强基金：（1）各家中证 500 增强基金风格暴露的限制不同，创金合信、泰达宏利、博时等基金风格控制较为严格，整体在各因子上的暴露较小，而南方、申万菱信、西部利得等整体风格暴露较高；（2）在多数因子上基金的暴露较为一致，500 指数增强基金的风格具有趋同性。如在动量、EP、市值、波动、成长因子上有正暴露，在 BP、中盘因子上有负暴露。图 21、中证 500 增强基金风格暴露资料来源：Wind、聚

54、源，针对上证 50 增强基金，目前共易方达与中海两只产品规模超 2 亿，易方达上证 50 风格暴露相对更大，相对上证 50 指数偏好高估值、高流动性、高动量、高成长、高波动、小市值的股票。中海上证 50 指数增强风格约束较为严格。图 22、上证 50 增强基金风格暴露资料来源：Wind、聚源，6、指数增强基金配置偏好与行为特征、高仓位运作最新一期指数增强基金的仓位处于近三年来的相对高位，相较于 2020 年 12 月 31 日历史最高位略有所降低（1%），但整体仓位与 2020 年 9 月 30 日、2020 年 06 月 30 日和 2019 年 12 月 31 等几个时点的仓位水平相差不大

55、。图 23、全市场指数增强基金仓位_中位数资料来源：Wind、聚源，细分到不同跟踪指数下的指数增强基金的仓位，主流宽基指数（上证 50/沪深 300/中证 500/中证 1000/创业板指）所挂钩的增强基金并无明显差异，各报告期均在 90-95%的区间波动。图 24、主流指数增强基金的仓位变动情况资料来源：Wind、聚源，、行业偏离：多数基金中信一级行业偏离限制在 1%-3%之间整体而言指数增强基金最大行业偏离近年来有所减小，约束更加严格：我们采用中信一级行业分类，观察了主流宽基指数（上证 50/沪深 300/中证 500/中证 1000/创业板指）近年来的行业偏离度情况。通过观察每一报告期截

56、面下最大行业偏离度的中位数值，衡量指数增强基金的最大行业偏离度的整体情况。从近 3 年的情况看，指数增强基金最大行业偏离相对减小，约束更加严格。图 25、最大行业偏离度中位数（中信一级行业）资料来源：Wind、聚源，多数基金中信一级行业偏离限制在 1%-3%之间：大多数产品的最大行业偏离度在 1%3%水平，其次是 3%5%水平；最大行业偏离度在 7%9%的产品占比不足 5%；最大行业偏离度大于 10%、小于 1%和 5%7%水平的产品占有一定比重。图 26、2020 年 12 月 31 日最大行业偏离度分布情况资料来源：Wind、聚源，不同时期、跟踪不同指数的基金行业约束有所差别：近三年，不同

57、跟踪指数类型下的基金产品的最大行业偏离度中位数情况如下表所示。跟踪上证 50 指数的基金行业约束在近三年来始终相对宽松，跟踪沪深 300 指数的基金行业约束相对严格。表 15、近三年跟踪不同指数的增强基金最大行业偏离度中位数2018/6/302018/12/312019/6/302019/12/312020/6/302020上证507.04%14.83%19.80%11.83%沪深3003.47%2.43%2.48%中证5003.65%2.94%中证10002.4创业资料来源：Wind、聚源，部分基金采用了非常严格的行业约束，最大行业偏离小于 1%。2020 年底，97 只主流宽基增强基金中有

58、 32只的最大行业偏离度低于 2%（占比 32.99%）、61 只低于 3%（占比 62.89%），如，泰达宏利沪深 300 指数增强A、泰达宏利中证 500、安信中证 500 指数增强 A、广发沪深 300 指数增强A、华宝中证 500 指数增强A 等，最大行业偏离度均低于 1%。表 16、20201231 最大行业偏离度低于 2%的基金列表基金代码基金名称成立日期最大偏离行业最大偏离度规模(亿）162213.OF泰达宏利沪深 300 指数增强 A2018/3/16计算机-0.59%4.57162216.OF泰达宏利中证 5002019/11/6医药0.65%3.86005965.OF安信中

59、证 500 指数增强 A2018/11/29电子-0.80%0.65006020.OF广发沪深 300 指数增强 A2018/6/29非银行金融-0.89%17.08005607.OF华宝中证 500 指数增强 A2018/4/19电子0.89%0.49006783.OF红土创新中证 500 指数增强 A2019/2/25综合1.07%0.33005248.OF新华沪深 300A2019/12/18电子-1.08%2.16166802.OF浙商沪深 300 指数增强2018/8/20医药-1.12%7.09007044.OF博道沪深 300 指数增强 A2019/4/26通信-1.13%7.1

60、9000176.OF嘉实沪深 300 增强2014/12/26基础化工1.14%22.06003876.OF华宝沪深 300 指数增强 A2016/12/9电力设备及新能源1.16%6.93006698.OF红土创新沪深 300 指数增强 A2019/2/25医药1.29%0.41002310.OF创金合信沪深 300 指数增强 A2015/12/31食品饮料-1.38%4.78200002.OF长城久泰沪深 300A2004/5/21交通运输-1.43%8.02005994.OF国投瑞银中证 500 量化增强 A2018/8/1电力及公用事业1.45%1.88003016.OF中金中证 50