纺织服装行业度中期顺势崛起

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250012 复盘：内外需同步恢复，板块相对收益兑现 5 HYPERLINK l _TOC_250011 内外需同步恢复，上市公司资产质量趋优 5 HYPERLINK l _TOC_250010 相对收益兑现，低配且估值仍具性价比 8 HYPERLINK l _TOC_250009 服装零售：2021H2 补库可期，国货崛起进行时 10 HYPERLINK l _TOC_250008 库存周期判断得验证，2021H2 补库景气可期 10 HYPERLINK l _TOC_250007 短中期因素共振，国货加速崛起进行时 12 HYPERLINK l _T

2、OC_250006 家纺：短期地产催化业绩表现，中长期格局渐优 21 HYPERLINK l _TOC_250005 线下：集中度提升由渠道调整驱动，内生发力可期 22 HYPERLINK l _TOC_250004 线上：疫情助推下成为重要增长极，格局明显趋优 24 HYPERLINK l _TOC_250003 纺织制造：持续修复，优质运动产业链龙头价值越加凸显 27 HYPERLINK l _TOC_250002 短期：收入改善延续，利润修复可期 27 HYPERLINK l _TOC_250001 长期：优质运动产业链龙头价值越加凸显 28 HYPERLINK l _TOC_25000

3、0 投资策略：短期顺周期景气之势，长期循国货崛起大势 33图表目录图 1：2021/04，服装鞋帽针纺品类同比 2019 年同期同比/累计同增 6.9%/5.2%，穿类网上零售同增 17.7% 5图 2：2021 年 4 月，纺织品和服装附件累计出口+18.0%和+51.7% 7图 3：2020 年 7 月开始，柯桥外贸景气指数拐点向上，2021 年延续 7图 4：纺织业及纺织服装、服饰业月度收入及利润增速对比 7图 5：纺织服装行业库存仍处相对低位 7图 6：2017 年至今，纺织服装板块股价复盘 8图 7：2021 年初至今，重点纺织服装公司涨跌幅 9图 8：纺织服装板块 2017 年至今

4、 TTM 市盈率表现 9图 9：2021Q1，纺织制造和品牌服饰基金重仓比例为 0.02%和 0.22% 9图 10：预计 2021H2，服装板块进入主动补库阶段，库存和价格均恢复提升 10图 11：2021Q1，品牌服装板块营运指标及现金流延续改善，几乎处于 2018 年至今最优状态 11图 12：2020H2，全国一二线购物中心空置率达到 11.8% 11图 13：2020 年，代表性服装品牌/公司店铺数量变动 11图 14：2017-2020 年，森马服饰店铺数量和单店面积 CAGR 一览 12图 15：2015-2020 比音勒芬店铺数量及单店面积保持双位数复合增速 12图 16：国货

5、品牌崛起的核心驱动因素解析 14图 17：我国年度电影票房总榜 TOP10 中，国产电影占比显著提升 14图 18：天猫推动了众多中国国产品牌的跨界联合 16图 19：年轻一代对“我信任国货的品牌和质量”的认可度更高 17图 20：00 后和 90 后支持国货的比例显著高于其他年龄段 17图 21：代表性国货品牌及旗下代表性产品系列 18图 22：太平鸟通过持续与热门 IP 联名合作，占领年轻消费群心智 19图 23：太平鸟所构建的高效 TOC 系统，实现货品的高效周转 20图 24：家纺公司收入与住宅销售面积存在一年左右的滞后性 22图 25：12 城市消费者更换家纺产品原因分布 22图 2

6、6：商品房住宅销售面积当月、累计同比于 20 年 5 月、10 月转正 22图 27：住宅竣工面积于 10 月起明显回暖 22图 28：2017 年，百家大型零售床上用品前十大品牌集中度提升加速 23图 29：伴随亏损比例的增加，纺织服装服饰业企业数量显著减少 23图 30：家纺龙头公司均有强势区域且结构较为稳定 23图 31：2011 年后龙头公司线下渠道以调整优化为主 23图 32：2020 年以来，淘系平台上大盘及家纺龙头床上用品销售均价（元）同比 2018 年同期均有明显提升 25图 33：近三年上市家纺公司线上渠道收入增速 26图 34：传统品牌在其强势品类中，市占率提升显著 26图

7、 35：海外疫情对我国出口影响 27图 36：企业的库存周期 28图 37：纺织制造板块收入逐步恢复、利润承压 28图 38：中国仍是纺织品出口第一大国，但提升趋势放缓 29图 39：中国服装出口份额趋势下行 29图 40：运动鞋服行业集中度现值高于其他细分品类（2019） 29图 41：运动品牌商的广告支出占收入比重显著高于快时尚品牌 29图 42：运动产业链各环节均能产生大市值公司，并享有较好的估值水平 30图 43：代表性鞋服制造企业财务指标一览 30图 44：迅销集团生产基地范围从中国不断向外扩展 31图 45：NIKE 供应商数量下降，采购集中度提升 31图 46：Adidas sp

8、eed-enabled 产品占比持续提升 31图 47：一般品牌验厂的核心考察指标 32表 1：A 股服装家纺板块 2020A 及 2021Q1 简式利润表 6表 2：代表性运动板块公司 2021Q1 零售流水表现 6表 3：纺织制造板块 2020A 及 2021Q1 简式利润表 8表 4：纺织服装行业 2021Q1 基金重仓持股分析 9表 5：代表性运动品牌天猫旗舰店月度销售额增速 13表 6：2015-2019，本土品牌在最受购物中心关注服装品牌榜单中占比不断提升 15表 7：代表性电商平台均推出相应的国货扶植计划，助力国货品牌加速崛起 16表 8：部分本土品牌/新锐国货品牌创始人/核心高

9、管背景一览 20表 9：床上用品阿里平台细分二级行业前十大品牌销售额及市占率（单位：百万元） 24表 10：部分龙头企业近 30 日直播数据 26表 11：Adidas 的核心供应商采购占比高，合作时间长（2019 年） 32表 12：重点纺织服装公司估值表 34复盘：内外需同步恢复，板块相对收益兑现2021 年至今，内需端线下人流量恢复、电商发力、库存去化到位叠加新品结构优化，国内需求延续改善趋势；而外需端，欧美疫情逐步缓解，且印度及东南亚等地疫情爆发加速订单回流，出口延续高景气。上市公司收入端转正，利润端仍相对承压，但资产质量几乎处于 2018 年至今最优状态。市场层面，伴随春节后市场风格

10、切换，纺服板块上涨兑现相对收益，但目前板块机构配置比例仍偏低，国牌崛起背景下估值仍具较高性价比。内外需同步恢复，上市公司资产质量趋优服装零售恢复趋势仍在延续，月度间存波动。年初疫情反复及就地过年影响部分低线城市服装消费，但伴随疫情缓解、电商及新兴渠道持续发力、库存去化到位及春装逐步上新，服装零售呈现出改善趋势。2021 年 4 月，限额以上服装鞋帽、针纺类销售额当月/累计同比增长分别为 31.2%/48.1%，以 2019 年同期为基数，当月/累计同比增速分别为 6.9%/5.2%。线上渠道，网上零售：穿类 1-4 月累计同比增长 33.8%，以 2019 年为基数，同比增长 17.7%。50

11、%40%30%服装鞋帽针纺织品类零售额:累计同比21VS19:零售额:累计穿类商品网上零售额:累计同比_右轴21VS19:零售额:穿类电商:累计20%10% 7.7% 9.8% 9.7% 9.1% 9.2% 9.2% 8.9% 8.9% 8.4% 8.1% 8.0%0%1.8% 3.3% 2.2% 2.6% 3.0% 3.0% 3.2% 3.3% 2.8% 3.0% 2.9%2.0% 4.5% 5.2%-10%-20%-30%-40%-9.7%-7.9%-6.6%-19.6%-17.5%-15.0%-23.5%-12.4%-30.9%-32. -29.0%2%图 1：2021/04，服装鞋帽针

12、纺品类同比 2019 年同期同比/累计同增 6.9%/5.2%，穿类网上零售同增 17.7%20%14.8%10%7.7%9.2%6.6%10.0%8.7%7.0%9.0%4.7%5.5%7.4%6.6%12.2%8.3%1.8%4.1%5.2%5.2%3.6%2.9%4.6%1.9%4.2%10.3%6.9%4.6%3.8% 2.0%0%-1.1%-0.8%-0.6%-0.1%-2.5%10%20%-18.5%30%40%零售额:服装鞋帽针纺织品类:当月同比2021同比2019：当月同比-30.9%-34.8%2018-022018-022018-032018-042018-052018-0

13、32018-042018-052018-062018-062018-072018-072018-082018-092018-102018-082018-092018-102018-112018-122019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-022021-032021-04-资料来源：Wind，2018-112018-122

14、019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-022021-032021-04上市公司层面，Q1 收入端恢复正增长，利润端仍相对承压。2020 年，品牌服装板块营收和归母净利分别同比-7.8%和-37.5%，疫情冲击下的线下闭店是收入下滑的主要因素，受去库折扣力度加大、费用相对刚性以及资产减值损失计提等拖累，利润端表现显著弱于收

15、入端。2021Q1，同比 2019Q1，营收和归母净利分别同比+2.0%和-14.1%，收入端恢复正增长，而利润端则依旧相对承压。运动、家纺及中高端景气度较优，个股之间持续分化。分不同细分子板块，2021Q1，按同比 2019Q1 的收入增速排序：运动 中高端（+14.9 %）家纺（+12.2%）纺织制造（+1.8%）大众服装（-3.3%）鞋帽（-9.4%）；运动仍是景气度最优的细分子板块，新疆棉事件后本土品牌销售显著加速，中高端受益高端消费回流且受新收入会计准则调整影响相对明显，家纺板块电商助力明显，而大众服装及鞋帽板块仍相对低迷。利润端增速排序：家纺（+8.4%）中高端（-12.9%）大众

16、服装（-14.9%）纺织制造（-23.0%）鞋帽（-51.6%）；除家纺板块外，A 股其余板块利润端同比仍下滑，但个体层面分化明显，太平鸟、比音勒芬等表现相对亮眼。表 1：A 股服装家纺板块 2020A 及 2021Q1 简式利润表服装家纺20192020同比20Q421Q121Q1vs19Q1收入增速-7.8%7.0%44.3%2.0%归属净利增速-37.5%13.5%138.9%-14.1%扣非净利增速-43.8%16.8%302.2%-5.9%毛利率46.5%46.3%-0.3pct46.1%49.4%2.5pct销售费用率22.5%25.1%2.6pct24.7%24.3%3.3pct

17、管理费用率8.2%8.1%-0.1pct6.9%7.2%0.3pct财务费用率0.1%0.1%0pct0.0%0.2%0.4pct减值损失/收入-2.5%-4.3%-1.8pct-3.2%-1.8%-3.8pct归属净利率10.7%7.3%-3.4pct8.3%12.0%-2.3pct扣非净利率9.3%5.7%-3.6pct7.5%11.4%-1pct毛销差24.0%21.2%-2.8pct21.4%25.1%-0.8pct资料来源：Wind，表 2：代表性运动板块公司 2021Q1 零售流水表现 安踏体育李宁安踏FILA其他品牌零售批发电子商务合计2020Q120%-25%下滑中单位数下滑高

18、单位数下跌30%-40%中段下降10%-20%高段下降10%-20%低段增长10%-20%高段下降2021Q140%-45%75%-80%115%-120%90%-100%低段80%-90%低段100%增长80%-90%高段增长21Q1 同比 19Q1低双位数增长65%-70%增长95%-100%增长25%50%120%+55%特步宝胜国际361 度2020Q120% 25%下滑-25%主品牌/童装均 25%-30%下滑2021Q155%48%主品牌高双位数增长/童装 20%-30%低段增长21Q1 同比 19Q115%-20%增长11%主品牌/童装双位数下滑资料来源：Wind，海外需求回暖带

19、动出口景气度走高，结构性分化致企业端业绩承压。欧美疫情缓解叠加疫苗接种比例提升，带动海外需求逐步回暖，印度及东南亚等地区疫情扩散亦导致部分订单向中国大陆回流，出口端景气度持续走高。2021 年 4 月，纺织品和服装附件累计出口+18.0%和+51.7%，纺织品在高基数背景下仍延续较快增长，服装出口对比 2019 年同期亦有双位数增长；柯桥外贸景气指数自 2020 年 7 月开始拐点向上，今年以来向上趋势仍在延续。但从企业端来看，纺织制造企业收入及利润端仍相对承压，我们预计可能主要受以下因素影响：1）疫情后下游品牌商备货仍相对谨慎，订单改善滞后于零售端改善；2）统计数据显示的行业财务指标均为限额

20、以上企业，但出口数据为行业全口径，或存在统计口径上差异，即印度制造业相对低端，订单回流主要以中小企业为主；3）预计新疆棉、汇率波动等因素或均有一定负面影响。图 2：2021 年 4 月，纺织品和服装附件累计出口+18.0%和+51.7%图 3：2020 年 7 月开始，柯桥外贸景气指数拐点向上，2021 年延续80%60%40%20%0%-20%11001000900800700600500400725柯桥纺织:外贸景气指数:总类 10938969912826771664 668 631 635 681累计同比2020-02020-030-0405-034-40%资料来源：Wind，图 4：纺

21、织业及纺织服装、服饰业月度收入及利润增速对比资料来源：Wind，图 5：纺织服装行业库存仍处相对低位累计同比20%15%纺织业纺织服装、服饰业营业收入利润总额营业收入利润10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%10%5%17-0217-0 417-0 617-0 817-1 017-1 218-0 218-0 418-0 618-0 818-1 018-1 219-0 219-0419-0619-0819-1019-1220-0 220-0 420-0 620-0 820-1 020-1 221-0 20%-5%纺织业纺织服装、服饰业资料来源：Wind，；备注：2021 年

22、为同比 2019 同期的增速资料来源：Wind，上市公司层面， Q1 景气度依旧偏低，利润率承压。2020 年，纺织制造板块实现营收和归母净利分别同比-8.4%和-70.5%，疫情导致的订单下滑、订单结构调整、产能利用率不足等拖累制造板块收入及业绩承压，利润端下滑显著超过收入端亦受到健盛集团 Q4 大幅计提商誉减值损失拖累。2021Q1，纺织制造板块营收和归母净利同比 2019Q1变动 1.8%、-23%，国内外需求恢复带动收入端恢复正增长，但前期压制企业盈利的产能利用率、订单结构等因素依旧存在，新疆棉因素亦导致部分企业订单大幅下滑，且 A股制造板块的下游客户多为大众品牌及衬衫等品类，景气度持

23、续较低，对比运动产业链的华利集团 Q1 的显著高增长，企业间表现存分化。表 3：纺织制造板块 2020A 及 2021Q1 简式利润表纺织制造20192020同比20Q421Q121Q1vs19Q1收入增速-8.4%1.5%26.6%1.8%归属净利增速-70.5%-167.3%19.7%-23.0%扣非净利增速-98.4%-406.3%45.7%-16.4%毛利率17.5%13.5%-4pct8.9%14.2%-3.6pct销售费用率2.6%1.7%-0.9pct-1.1%1.7%-0.8pct管理费用率6.1%6.3%0.2pct6.4%5.5%-0.1pct财务费用率2.2%2.6%0.

24、4pct2.8%1.2%-1.7pct减值损失/收入-0.6%-1.9%-1.3pct-5.6%-0.1%0pct归属净利率6.6%2.1%-4.5pct-3.3%5.9%-1.9pct扣非净利率4.6%0.1%-4.5pct-5.5%4.6%-1pct毛销差14.9%11.8%-3.1pct10.0%12.5%-2.8pct资料来源：Wind，50%40%2017年大幅跑输2018年小幅跑输2019年大幅跑输2020年大幅跑输2021年小幅跑赢30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%纺织服装(长江)上证指数图 6：2017 年至今，纺织服装板块股价复盘相对收益兑现，低配且估值仍

25、具性价比受板块业绩相对低迷，以及市场风格偏向大市值龙头等因素拖累，2017-2020 年，纺织服装行业指数均显著跑输沪深 300，板块估值中枢持续回落。2021 年至今，长江纺织服装指数上涨 3.4%，小幅跑赢沪深 300 4.9pct，主要受益于春节后市场风格向低估值风格切换，叠加纺织服装板块业绩复苏以及新疆棉事件带动市场情绪升温，板块迎来估值修复。从估值水平来看，截止到 05/21，纺织服装板块 PE（TTM/剔除负值）为 19.1 倍，处于 2017 年至今 40.89%分位数水平。从个股表现来看，板块涨幅靠前的为锦泓集团、金发拉比、361 度、朗姿股份及美邦服饰，多为小市值、业绩反转或

26、题材性个股。从重点公司股价表现来看，品牌服饰端 361度、特步国际、太平鸟、比音勒芬和李宁涨幅靠前；纺织制造端天虹纺织、百隆东方、申洲国际及华孚时尚表现较优。17/0117/0217/0317/0417/0517/0617/0717/0817/0917/1017/1117/1218/0118/0218/0318/0418/0518/0618/0718/0818/0918/1018/1118/1219/0119/0219/0319/0419/0519/0619/0719/0819/0919/1019/1119/1220/0120/0220/0320/0420/0520/0620/0720/082

27、0/0920/1020/1120/1221/0121/0221/0321/0421/05资料来源：Wind，；截止到 05/19 收盘200% 179%年初至今涨跌幅150%100%85%67%77%50%31% 24% 21% 19% 16% 15% 14% 12% 12% 11%37% 28% 23%4%4% 3%11%4%0%-1%-50%-7% -20%-27%-39%-100%品牌服装纺织制造图 7：2021 年初至今，重点纺织服装公司涨跌幅361度特步国际太平鸟 比音勒芬李宁安踏体育森马服饰罗莱生活富安娜 歌力思 水星家纺海澜之家地素时尚安正时尚波司登 纺织服装滔搏天虹纺织百隆东方

28、申洲国际华孚时尚伟星股份健盛集团鲁泰A新野纺织诺邦股份延江股份资料来源：Wind，；截止到 05/21 收盘基金重仓配置比例虽提升但仍低配，机构持续聚焦大市值消费龙头。2021Q1，纺织服装行业基金重仓配置比例为 0.24%，行业标配比例为 0.64%，持续低配，重仓配置比例虽环比提升 0.09pct，仍处于相对低配水平。其中，纺织制造和品牌服饰的配置比例分别为 0.021%和 0.221%，环比 20Q4 分别 +0.01 pct 和+0.08pct，配置比例环比改善。从基金重仓持股公司来看，仍主要集中在大市值消费龙头，其中，安踏体育、申洲国际、李宁、比音勒芬和太平鸟基金持仓总市值相对靠前；

29、森马服饰、南极电商、地素时尚重仓持股数量下降。图 8：纺织服装板块 2017 年至今TTM 市盈率表现35.0CJSC纺织服装市盈率(TTM,整体法)图 9：2021Q1，纺织制造和品牌服饰基金重仓比例为 0.02%和 0.22%1.6%1.4%1.2%30.025.020.00115.01.0%0.8%0.6%0.4%0.2%201 0Q11 0Q31Q1Q30.0%资料来源：Wind，表 4：纺织服装行业 2021Q1 基金重仓持股分析资料来源：Wind，持有基金数持股总市值（百万元）持股总量（万股）排序名称 证券简称 20Q421Q1环比变动21Q120Q421Q1环比变动1安踏体育35

30、4712安踏体育7255.35,7696,77017%2申洲国际16248申洲国际3988.51,6162,92981%3比音勒芬8168李宁1234.02,4332,89119%4森马服饰1413(1)比音勒芬1038.02,6615,06390%5星期六5127太平鸟1010.21,3502,10556%6太平鸟6126森马服饰796.410,4487,862-25%7李宁12120星期六781.52,3234,38589%8南极电商2410(14)514.27,1429富安娜561富安娜388.03,8854,61419%1044百隆东方196.44,37311健盛集团242健盛集团19

31、2.32,0672,20512稳健医疗143报喜鸟189.45,41113鲁泰A33南极电商164.214,6851,789-88%14朗姿股份33诺邦股份121.346215地素时尚43(1)鲁泰A76.51,158资料来源：Wind，服装零售：2021H2 补库可期，国货崛起进行时库存周期判断得验证，2021H2 补库景气可期我们在 2020 年度策略报告蓄势待发中提出：“预期 2021 年行业有望轻装前行，或逐步进入 2021H1“谨慎备货”下的被动去库，以及 2021H2“重启扩张”下的主动补库，有望对业绩形成强支撑”，目前行业及公司数据正在逐步验证我们的判断。行业层面，2021 年

32、1-4 月服装零售额较 2019 年同期已恢复至中单位数正增长，行业库存处于相对低位，同比持平甚至下滑，PPI 价格拐点已于 2020Q3 显现，2021 年以来价格下滑幅度持续收窄，整体表现出“需求恢复、库存下降及价格回升”的被动去库特点。上市公司层面，2021Q1，品牌服装板块收入端恢复正增长，毛利率提升，存货、应收、现金流等经营性指标全面改善，营运质量几乎处于 2018 年以来最优状态，为后续轻装上阵奠定基础。201510被动补库主动去库被动去库主动补库50-52.01.51.00.50.0-0.5-1.0-1.5-2.0纺织业:产成品存货:同比（%）纺织服装、服饰业:产成品存货:同比（

33、%）PPI:纺织服装、服饰业:当月同比（%）_右轴图 10：预计 2021H2，服装板块进入主动补库阶段，库存和价格均恢复提升2017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/032018/052018/072018/092018/112019/022019/042019/062019/082019/102019/122020/032020/052020/072020/092020/112021/022021/042021/06E2021/08E2021/10E2021/12E资料来源：Wind，图 11：2021Q1，品牌服装板块营运指标及现金流延

34、续改善，几乎处于 2018 年至今最优状态0.70.60.50.40.30.2Q1Q2Q3Q4 2018 201 9 2020 20214.000.67存货周转率0.570.540.470.440.490.390.380.350.400.410.370.323.503.002.502.001.50Q1Q2Q3Q4 201 8 2019 2020 2021150经营现金流净额:亿元112958020 21 24244145Q1-7 -7Q22018 2019-9 Q3Q42020 2021应收账款周转率3.713.453.232.732.632.702.782.552.492.51 2.512.

35、261.81100500-50资料来源：Wind，展望 2021H2，行业有望在“品牌商重启扩张+新兴渠道拓展+经销商提货积极性恢复”等因素支撑下，进入主动补库阶段，强化增长的确定性。重启扩张：长期来看，电商渗透率持续提升背景下，中小服装品牌在线下渠道面临被动出清，利好头部品牌。线下渠道在逐步挤压以服装为主的传统零售品类的销售面积，而以餐饮、休闲娱乐等品类取而代之；2020 年疫情背景下，线下渠道迎来关店潮，空置率大幅攀升，行业出清加速，而于头部品牌而言，则是品牌“优化渠道质量（调位置、扩面积）”或“加速扩张”的良好契机。从代表性品牌/公司来看，迪桑特、比音勒芬、地素时尚、FILA、太平鸟等品

36、牌均在 2020 年实现净开店，而对于部分店铺数量接近饱和的公司，则更多以渠道质量优化为主，单店面积持续提升。其中，2017-2020 年，森马服饰直营和加盟单店面积 CAGR 分别为 4.1%和 2.1%；2015-2020 年，比音勒芬直营渠道的单店面积更是维持 13.2%的复合增速。图 12：2020H2，全国一二线购物中心空置率达到 11.8%图 13：2020 年，代表性服装品牌/公司店铺数量变动14%12%10%8%6%4%2%0%全国一二线城市购物中心空置率11.8%8.9%6.13%6.07%4.93%桑特2018H22019H12019H22020H12020H235%30%

37、25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%29%10%2020VS2019 店铺数变动幅度5% 3% 3% 2%资料来源：赢商网，资料来源：公司公告，15-20CAGR比11.7%486280图 14：2017-2020 年，森马服饰店铺数量和单店面积 CAGR 一览图 15：2015-2020 比音勒芬店铺数量及单店面积保持双位数复合增速0.1%5.0%森马服饰 2017-2020CAGR4.1%600音勒芬_直营15-20CAGR13.2%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0%店铺数量单店5004003002001000资料来源：公司公告，资料来源：公司公告

38、，经销商提货：传统期货制模式下，品牌商提前 9-12 个月进行商品企划，提前 6 个月进行经销商订货，较长的前导期导致了“经销商订货”与“终端需求”可能存在较大偏差，进而导致库存积压或缺货风险。期货制模式下，品牌商 2021 春夏订货会普遍于 2020 年 7-9 月召开，正值疫情逐步恢复阶段，且加盟商库存压力较大，整体订货积极性偏低，品牌备货也相对保守；而 2021 秋冬订货会多于 2021 年 3- 5 月召开，伴随终端零售复苏及渠道库存去化顺畅，经销商订货积极性有望回升，优质品牌也希望加快扩张，故下半年较快增长可期。新兴渠道拓展：在原有电商平台“二选一”政策的影响下，传统品牌服装电商销售

39、对单一平台的依赖度较高，2017 年甚至出现多个服装品牌集中退出京东平台的事件，尽管后续部分品牌恢复开店，但流量亦受到一定影响。而伴随反垄断法案的实行，服装品牌在电商渠道的布局将更为灵活，新兴渠道的拓展、分渠道差异化的经营策略实施等，有望实现更为有效的消费者触达及转化；而头部品牌由于产品、营销资源的优势也将更加受到各大电商平台的欢迎。同时，2020 年疫情也进一步加速了服装企业进行线上渠道拓展的意愿，新零售、小程序等数字化工具亦具备较好的应用基础。短中期因素共振，国货加速崛起进行时“外资退败，国货崛起”成为 2018 年以来中国服装行业的主基调，而 2021 年“新疆棉事件”有望加速国货崛起进

40、程。一方面，我们看到 ASOS、M&S、Topshop、New Look， H&M、ZARA 等诸多海外快时尚品牌在国内市场净关店甚至退出中国市场，范思哲、 Coach、纪梵希等国际知名品牌因在地域上的错误划分而引发代言人的解约潮，海外品牌在中国市场发展式微；另一方面，李宁、波司登、太平鸟、回力、飞跃等老国货品牌在经历了外部环境变化和自身深度变革后，重新受到市场追捧，Ubras、蕉内、之禾、 UR 等新国货品牌也开始加速崛起。2021 年 3 月，由 BCI 组织引发的新疆棉事件，更是带来行业竞争格局的快速演变。根据淘数据1所监控的代表性品牌天猫旗舰店数据显示，3 月份以来，海外品牌天猫旗舰店

41、销售增速出现明显放缓甚至下滑，5 月份以来仍未表现出明显的恢复迹象，而本土品牌则表现出一定的增长提速。1 数据来自第三方网站，所得数据仅供参考行业趋势表 5：代表性运动品牌天猫旗舰店月度销售额增速销售额同比增速1 月2 月3 月4 月5月至今海外品牌NIKE77%49%-13%-57%-54%adidas29%34%-34%-78%-71%优衣库-11%37%15%-21%-28%ZARA-34%-13%14%-71%-57%本土品牌李宁27%73%116%80%26%安踏38%120%65%61%13%FILA172%103%71%54%64%特步44%22%41%3%85%361 度40%

42、96%59%103%60%资料来源：淘数据， 注：数据为品牌天猫旗舰店，更新至 05/18短期冲击 or 长期影响？以受本次事件影响最为明显的运动鞋服行业为例，NIKE 及 adidas 作为行业领先者，依赖其悠久的品牌发展历史及品牌美誉度、高研发开支构建的强产品力、顶尖体育及娱乐营销资源的强掌控力等，率先占据消费者心智，牢牢把握中国中高端运动鞋服市场的领先地位。本土运动品牌作为后进入者，产品力及品牌力先天相对弱势，发展过程中又经历了库存危机、渠道变革等环境调整，竞争相对受阻。本次 BCI 事件后，本土品牌迅速签约原较少代言本土品牌的顶流明星作为全新品牌代言人，扩大品牌影响力；事件催化也带动更

43、多原国际品牌的受众群消费本土品 牌。消费人群扩容，叠加本土品牌数十年来在产品力方面的深耕及更强的本土化能 力，有望带来行业竞争格局较深层次的改变。从更宽泛的范围来看，事件驱动之外，我们看到了社会文化、销售渠道、消费群体及企业自身各维度的因素均在趋好，国货崛起可期。图 16：国货品牌崛起的核心驱动因素解析经济快速增长&大国崛起，民族自信心提升；社会媒体内容向国产原创与传统文化倾斜，传统文化回归。电影：哪咤、流浪地球、战狼；综艺：国家宝藏、诗词大会社会文化销售渠传统渠道对本电商渠道新生代消费群体成为消费主力国货偏好度提升；传播媒介改变，营更好的实现国货崛起核心驱动因素资料来源：民族自信提升及传统文

44、化回归，引发国货新趋势改革开放以来中国经济快速增长，2010 年中国 GDP 超越日本，成为仅次于美国的全球第二大经济体，大国崛起背景下，民族自信心逐步提升，也加深了国人的爱国情绪和支持国货的信心。同时，社会媒体内容向国产原创与传统文化倾斜，潜移默化影响消费者心智，传统文化的回归以及大众对文化的强烈认同感与日俱增，逐渐引发国货新趋势。如诗词大会、国家宝藏、上新了故宫等优秀文化类综艺节目热播，年度电影票房总榜 TOP10 中国产电影占比显著提升，文化圈受外国输入的程度大大降低，也在助力“中国风”服饰的搜索热度明显提升。图 17：我国年度电影票房总榜 TOP10 中，国产电影占比显著提升资料来源：

45、猫眼专业版， 注：标红色的为海外电影电商提供发展新机遇，传统渠道对国货偏好度提升传统线下购物中心对本土品牌的偏好度明显提升，弥补本土品牌线下渠道缺陷。因本土品牌形象老化、产品性价比低，以及购物中心渠道发展初期需要相对稀缺的国际品牌引流等，导致了本土品牌对线下购物中心初期发展红利的错失。但随着购物中心渠道发展趋于成熟以及渠道数量井喷，一方面成熟购物中心的发展目标逐渐由“引流”向“盈利”转变，通过减少低租金、大面积的主力店而增加更多小面积门店以提升渠道盈利，为尚不能开出大型主力店的本土品牌提供发展机会和空间；另一方面，国际品牌的稀缺性优势和引流效果减弱，渠道对国际品牌的偏好度降低；同时国际品牌对区

46、域消费力、渠道定位、入驻条件等方面的较高要求，导致其渠道下沉困难较大，也为经历过重新定位调整、品牌数量更为广泛的本土品牌提供了入驻机会。表 6：2015-2019，本土品牌在最受购物中心关注服装品牌榜单中占比不断提升201520162017201820191优衣库ZARA优衣库优衣库优衣库2Mjstyle拉夏贝尔江南布衣李宁太平鸟3ZARA优衣库太平鸟ONLY李宁4UR热风杰克琼斯GXGless is mor5巴拉巴拉ONLYMjstyleJNBYlily6热风MjstyleZARA森马森马7C&AVERO MODALilyless is moreJNBY8H:CONNECTSELECTEDU

47、R拉夏贝尔卡宾96IXTY 8IGHTadidasGXG杰克琼斯美特斯邦威10MISS SIXTYH&MSkechersUROVV资料来源：赢商网，；备注，标灰的为本土品牌新兴电商渠道的快速发展，则是本土品牌实现弯道超车的关键。传统电商层面，本土品牌 2011 年后通过电商渠道去库存，海外品牌对电商多平台的布局相对较晚；且海外品牌多采取第三方代运营模式，对新模式、新平台反应的灵活性上相对一般，而本土品牌则多采取自建电商团队的模式，且为应对不同渠道消费人群的差异，在货品结构上也采取了差异化的策略，灵活性更高。更为重要的是，电商不仅仅是消费从线下向线上的简单转移，也大大压缩了品牌商到消费者的距离，

48、“快速变迁的前端流量”与“成熟后端供应链”的直接嫁接，降低了新品牌崛起的难度，催化了许多创新性的品牌和模式：如通过新浪微博积累粉丝进而向淘宝引流的网红品牌、借力小米生态链体系快速成长的 90分品牌、借力电商直播快速崛起的 Ubras 品牌等。对本土互联网环境更为深刻的理解、更为灵活的组织架构、更为高效的执行效率等，都在助力本土品牌在快速迭代的电商环境中占据先机和优势。电商平台也在加大对国货品牌的支持与赋能，助力崛起。近年来，包括阿里、拼多多、京东等多个电商平台均推出相应的国货扶植计划，通过数字化、年轻化赋能的方式帮助传统国货品牌升级，助力国货加速崛起。如 2018 年，天猫与纽约时装周达成战略

49、合作，首次于中国日搭建独立秀场，主打复古潮流的首秀品牌李宁一炮走红，太平鸟与可口可乐的联名也大放异彩；天猫促成了平台上大量中国品牌的跨界组合，如周黑鸭 X 御泥坊的小辣物口红、泸州老窖 X 气味图书馆的桃花醉香水，RIO X 英雄的墨水鸡尾酒等，跨界化、创意化、年轻化的营销方式带动了一系列老字号品牌回春，掀起了 “国潮文化”的快速崛起。图 18：天猫推动了众多中国国产品牌的跨界联合资料来源：天猫，表 7：代表性电商平台均推出相应的国货扶植计划，助力国货品牌加速崛起平台项目名称项目内容阿里巴巴新国货计划2020每天孵化一个新产品，为中国品牌培养 1000 名新品策划师；帮助 1000 个中国品牌

50、和国内外知名 IP 高效“跨界”合作；打造 1000 个数字产业带“超级工厂”，加速制造企业品牌化升级；聚划算“聚新品”计划帮助 10000 家新国货品牌开拓新客新市场；开设首个天猫国潮艺术中心，为国货品牌提供全球优质设计师资源。流量：京东秒杀将长期推出“新国品计划”专属会场，为中国品牌提供快速增长的主阵地；京喜在首页提供千万级曝光资源，并将在 618 期间提供王牌频道“工厂直供”核心资源；营销:京喜将投入 2 亿资源，孵化、扶持 1000 个优质京喜厂牌，打造长线专项主题营销活动。京东秒杀提供爆京东新国品计划升级“新品牌计划”拼多多上海老字号新电商计划品打造和品牌建设的全流程解决方案，还将联

51、合京东直播等为品牌带来更多营销工具和玩法；资金：进京小贷为新国品计划入围企业提供信用贷和订单贷 30 天免息、企业主贷 2 个月免息优惠；运营：组织优质服务商，组成导师智囊团，免费帮助商家进行选品+投放等指导。加大力度扶持新品牌，2021 年-2025 年扶持 100 个产业带，订制 10 万款新品牌产品，带动 1 万亿元销售额；合作伙伴从头部代工企业为主，扩展到为全国优质制造企业服务，数量从 1000 家提升至 5000 家；百亿补贴、秒拼事业群等拼多多强势资源加入“扶持资源包”，为企业提供定制化品牌推广方案；合作模式从帮助代工企业孵化自主品牌，升级为代工企业自主品牌培育、知名品牌子品牌打造

52、、新锐品牌扶持、国货老品牌再造等四种模式。1、定期推进“上海老字号新电商公开课”，提供覆盖全流程的“一站式”服务，帮助不具备电商经营和运营经验的老字号，建立相对完善的电商体系；2、打造“定制雷达”，通过分布式 AI 系统对老字号目标群体进行精准筛选与有效匹配，以提升老字号的转化率；3、拼多多联合东方卫视等多家媒体渠道，帮助上海老字号品牌传播、展销，扩大全国影响力；4、平台对品牌的发货时间等管理有严格要求，倒逼企业升级包括物流链在内的体系。资料来源：新华网、人民网、界面新闻等，图 19：超 50%的人对国货品牌的质量认可度高传播媒介及消费者变化，奠定良好的消费者心智在传播媒介相对滞后的信息不对称

53、时期，“一分钱一分货”的观念深入人心，拥有较长历史积淀和更高定价的国外知名品牌，更容易获得消费者信赖。但随着传播媒介的变化，新浪微博、小红书、抖音等新兴渠道兴起，传播方式也从“单向图文”变为“可交互的视频、直播”等，传播渠道和展示方式更加多元，信息透明程度与日渐增，“中国是全球制造工厂，中国品牌能造出好产品”的理念开始广泛传播。新生代消费群体，其成长历程见证了中国经济的腾飞和民族品牌的崛起，民族自信心及自豪感更强；同时，相较于其父辈，新生代的消费群平均受教育水平更高、物质生活条件更加富足、互联网渗透率水平更高，不再单纯的追求“大品牌”，而更加注重体验化、个性化、差异化，对于新事物、新品牌的接受

54、程度也相对更高等，为国货崛起奠定了消费者心智基础。12%24%12%23%30%图 20：35 岁以下的年轻用户在国货时尚品类消费中交易额占 54%60%许多国货品牌的质量并不比国外差10.0%21.0%50.6%50%40%30%20%10%0%非常认同认同不认同25岁以下26-35岁36-45岁46-55岁56岁以上资料来源：2019 年新国货白皮书，资料来源：京东研究院，精炼内功开启品牌进化，新国货品牌降维打击经历库存危机和行业洗牌后，幸存的本土品牌也开始从产品、零售、供应链、渠道、品牌建设等多个维度进行变革，精炼内功开始真正品牌进化之路。产品端：自主研发，产品聚焦，打造常青款产品力及品

55、牌力的相对欠缺，导致大部分本土服装品牌发展初期对海外品牌采取较大程度的跟随策略，且经销为主的模式也导致经销商倾向于去订已被市场验证过的货品，导致本土品牌与海外品牌在产品上趋同甚至抄袭；但依赖于高性价比及下沉市场策略，本土品牌亦存在一定的发展空间。伴随消费升级、信息不对称逐步打破、海外品牌加速下沉及电商渠道拓展等，产品力相对欠缺的本土品牌生存空间持续受到挤压，不得不通过产品力提升寻求升级转型。李宁：相对稀缺的具备强产品力的本土运动品牌，品牌具备独立的研发设计能力、独特的产品设计语言及配套完善的营销策略打法等。目前品牌旗下拥有超轻（2005年首次推出，目前已推至超轻 17 代）、驭帅（2006 年

56、首次推出，目前推至第 14代）、韦德之道（2012 年首次推出，目前推至第 8 代）、音速（2013 年时候推出，目前推至第 8 代）等多款具备较长历史且受到市场好评的产品系列；而中国李宁作为公司高端潮流时尚系列产品，也在 2018 年时装周后一炮而红，助力品牌调性图 21：代表性国货品牌及旗下代表性产品系列及价格带提升；产品技术方面，公司自主研发了科技，并开始逐步在中端跑鞋上应用。安踏：作为本土第一大的运动品牌，近年来推出了备受好评的克莱汤普森系列篮球鞋（2015 年首次推出，目前已推出至第六代）；2020 年 6 月推出 C37，采用自主研发的 C37 中底科技，并融合了刚性分子+柔性分子

57、，在三个月后亦基于消费者反馈，快速推出改良款的 C37+。同时，作为北京冬奥合作伙伴，安踏“国旗款”产品亦是安踏重要的升级产品系列，于 2020 年正式发售。特步：品牌收缩产品线，聚焦跑步及潮流时尚领域，于 2019 年底推出了代表性的 160X 产品，多位穿着 160X 的运动员在 26 项马拉松和各项跑步赛事中获得冠军，验证了品牌在跑步领域的尖端技术。匹克：品牌于 2018 年底推出了高科技自适应中底态极，凭借其良好的体验性，在圈内获得了国产最强中底材料的美誉，之后这一技术开始被广泛的应用于品牌旗下的跑鞋及篮球鞋领域，诞生了态极 1.0、闪现等多款热门鞋型。波司登：在保持行业科技尖端技术、

58、时尚潮流趋势匹配的基础上，注重消费者互动，推出了差异化定位的诸多产品系列，高端登峰系列、设计师联名系列、时装周走秀系列、新商务系列、城市运动系列等，产品结构优化带动成交均价持续提升。太平鸟：品牌持续聚焦潮文化，立志做最贴近于年轻消费群的服装品牌，公司持续高频的和梅花牌、迪士尼、TED 熊、樱桃小丸子、洛天依、大孚飞跃等诸多热门 IP 合作联名，占领年轻消费群心智，品牌力持续提升。新商务登峰高缇耶联名城市运动安C37踏软的刚刚好，在兼具柔软性的基础上，又具备较强的支撑性波司登C37+基于用户反馈90天改良进阶版，动态刚性和扭转力矩提升13%和29%KT1KT2KT3KT4特步160X 2.0动力

59、巢PB+全掌镂空碳板韦德之道8韦德全城9绝影90分李宁匹克驭帅14闪击7飞电态极自适应智能中底，一体飞织鞋面P-hold支撑系统，后跟环抱TPU资料来源：天猫，公司官网，图 22：太平鸟通过持续与热门 IP 联名合作，占领年轻消费群心智资料来源：天猫，零售端：向零售导向转型，DTC 占比持续提升1）加大终端 ERP 系统的覆盖面，通过实时的终端销售数据、销售网点的定期报告、销售人员经常性的渠道巡查等，密切监督终端零售表现，并及时采取补货、调换、打折促销等措施。2）从原来多级订货的模式调整为更为精准的单店订货，鼓励零售商降低首单、提升补单比例。3）对经销商的考核，从单纯的订货规模，调整为包含订货

60、规模、终端流水、售罄率、库销比、终端折扣率等多维指标的零售导向的考核体系。4）在销售模式上，为更好的实现与消费者沟通，逐渐收缩渠道层级，DTC 模式占比提升。供应链端：降成本、提效率、提升产品周转为降低预测失误导致的库存积压和短缺风险，积极推行柔性供应链体系，降低首单比例，根据销售表现开展及时补单。收缩供应商数量，开展集中化采购，进而降低采购成本，保障产品品质、交期。建设仓储物流中心，缩短新品上架时间，提升分拣处理能力和仓储配送效率等。图 23：太平鸟所构建的高效 TOC 系统，实现货品的高效周转数据驱动的商品管理体系期货及现货结合的多元化货品结构快单期货追单流动性管理平/滞款合理快速流动深度