XXXX年宏观经济预测相关信息

1、2011年宏观经济预测相关报告2010年10月19日 TOC o 1-3 h z u HYPERLINK l _Toc275266867 奥【捌2011艾：中性宏观经济班政策将至】班 PAGEREF _Toc275266867 h 爸1 HYPERLINK l _Toc275266868 罢【世行预计中国氨2011盎年拔GDP败为摆8.5%癌】隘 PAGEREF _Toc275266868 h 按2 HYPERLINK l _Toc275266869 奥【中国宏观经济白大预测：宏观经佰济短期见顶】板 PAGEREF _Toc275266869 h 按3 HYPERLINK l _Toc2752

2、66870 案【中国经济今年笆有惊无险爱 扒明年扑朔迷离】碍 PAGEREF _Toc275266870 h 鞍43 HYPERLINK l _Toc275266871 捌【野村预计拌2011背年中国新增贷款啊将达到扳8.5傲万唉9.5癌万亿】叭 PAGEREF _Toc275266871 h 搬44 HYPERLINK l _Toc275266872 百【亚开行预测今熬明两年经济形势哀：中国都能办“百保安9”暗】翱 PAGEREF _Toc275266872 h 鞍44 HYPERLINK l _Toc275266873 奥【经济运行料放背缓阿 翱十二五重心转向跋内需】颁 PAGEREF _

3、Toc275266873 h 氨45 HYPERLINK l _Toc275266874 坝【十七届五中全肮会通过关于制定笆十二五规划建议哎】巴 PAGEREF _Toc275266874 h 爱45 HYPERLINK l _Toc275拔266875瓣 肮【国家信息中心挨经济预测部副主哀任：对经济适当败减速要有容忍度靶】爱 PAGEREF _Toc275266875 h 耙47 HYPERLINK l _Toc275266876 芭【专家预计捌2011扒年我国经济将进挨入新一轮扩张周隘期】案 PAGEREF _Toc275266876 h 凹48澳【蔼2011：中性唉宏观经济政策将按至柏】

4、吧市场预期转变之绊快令人惊奇，但鞍是毕竟是现实。胺早前人们普遍担叭心高通胀到来，坝但是地产调控和斑欧洲主权债务危哎机将这一预期来挨了个180度的版大转弯。绊6月1日把，中国物流与采皑购联合会公布，败5月中国制造业疤采购经理指数（碍以下简称熬“瓣PMI懊”罢）为53.9%邦，比4月回落1唉.8个百分点。哀而中国5月汇丰蔼采购经理人指数安52.7%，创澳11个月以来最肮低水平。柏政策走向再次引办人关注。通胀洪峰将过翱“摆我们基本对一线扒城市的房地产项阿目不沾，主要是伴针对三线城市，奥土地成本、各种矮税费和建安成本暗等全算上，大概盎每平方米在18邦00元250背0元左右，我们耙现在加价六七百翱元，卖

5、得非常火摆，如果单价做到肮4000元，就隘可能卖不动了。隘”芭北京的地产投资搬公司总经理宋明板（化名）说。扮尽管5月份，C盎PI同比上涨3俺.1%，超过3敖%的警戒线，创澳出19个月以来熬新高，但宋明对绊未来的物价和房伴价反而并不乐观蔼。拔“办上半年的经济强埃劲增长只是政策疤刺激下的存货重蔼置，现在地产调伴控开始了，货币瓣也开始回收了，半所以我们认为未爸来两年时间是通罢缩，现在拿着钱唉看楼价和股市掉埃下来，然后找投熬资机会。摆”颁宋明说。矮6月1日颁，中国物流与采拔购联合会公布，稗5月PMI为5捌3.9%，比4爱月回落1.8个敖百分点。而中国哀5月汇丰采购经叭理人指数52.笆7%，创11个百月

6、以来最低水平哎。肮根据惯例，PM肮I主要反映国有奥及公共基建项目板，而汇丰采购经百理人指数主要反澳映私人投资项目斑。两个不同口径耙统计的数字均出笆现下滑，使得人蔼们对于中国经济懊二次探底风险预懊期加大。澳“癌国内需求明显回芭落。5月购进价稗格指数大幅回落坝，PMI指数的佰通胀预期出现逆拔转，政府抑制通颁胀的调控措施已爱取得明显成效，矮未来通胀会缓慢凹回落。邦”扒银河证券的宏观翱分析师郝大明说把。尽管前期一系阿列地产调控措施岸出台及国际大宗蔼商品价格回落，哎但是5月PPI啊仍然同比上涨7肮.1%，环比上巴涨0.6%。敖不过，宋明说：拜“半工业品出厂价格安高涨是一个滞后傲的假象，主要是耙上年低基数

7、原因阿。据我们现场了耙解，目前在装修斑建材市场上，许拔多原材料和废料搬价格都停止上涨般，甚至回落了，颁未来PPI也会扒逐级回落。爸”捌中金公司首席经拜济学家哈继铭说扳，通货膨胀一直澳到年终同比数据澳会继续上升，可胺能到六七月份达鞍到4%。因为去笆年年中的时候，耙中国物价水平最癌低，由于基数因鞍素会导致CPI颁在年中见顶。霸“俺目前，新的增长绊压力并不大，眼版前大宗商品价格瓣，油价跌到60芭70美元，国翱际农产品价格也拜没有涨。到下半芭年，尤其是第四办季度，CPI会佰逐渐的回落，所俺以今年的通货膨疤胀呈现出倒V字叭型的形态。敖”蔼哈继铭表示。埃中国人民大学经摆济学院副院长刘柏元春对中国经版营报记

8、者说：拌“岸由于欧洲主权债胺务危机和美国经耙济的不确定性，氨未来两年全球通皑缩的风险大于通俺胀，所以中国输伴入性通胀的风险半在减小。凹”澳2011转向中哀性宏观经济政策扳面对资产通胀和艾通胀预期，20扳10年上半年管阿理层出台了一系巴调控措施，如收绊缩货币政策、提稗高存款准备金率罢、信贷控制等，伴同时推出史上最坝严厉的地产新政敖。般房价涨势在5月安终于开始收敛。芭而中国股市率先扳进行调整，场内癌主要投资者的预扒期已经或正在改邦变，牛市思维向袄熊市思维过渡，皑作为先导指标，挨股市的调整有力唉的弱化了通胀预瓣期。白在此背景下，央皑行在伴6月19日搬宣布，中国将进皑一步推进人民币扳汇率形成机制改癌革

9、，增强人民币叭汇率弹性。高盛拌高华认为，这一傲声明表明央行将昂退出2008 半年9 月实行至翱今盯住美元的汇半率制度，人民币盎对美元汇率将很罢快恢复升值。跋财政部和国家税般务总局昂6月22日按联合下发通知，班自艾7月15日起背取消钢材等40暗6个税则号商品伴的出口退税。在俺国际经济环境存摆在不确定因素的捌背景下，这一力搬度空前的调控措安施直指氨“柏两高一资熬”半产品。这一系列袄政策意味着金融扮危机背景下积极翱外贸政策逐步退熬出。颁6月24日拔，在透视中国 罢2010下半年爸经济形势预测与般分析高层论坛上蔼，社科院经济学碍部主任陈佳贵说佰，2011年是坝实施十二五规划胺的开局之年，在扮开局之年，

10、应该扳坚持把处理好保拔持经济平稳较快懊发展，调整经济摆结构和管理通胀班预期的关系作为扮宏观调控的核心扒。胺“办我认为这是宏观按调控要解决的核搬心问题。要把加盎快转变经济发展俺方式，提高经济奥增长质量和效益柏摆在突出位置。耙”般陈佳贵认为明年邦乃至整个十二五笆期间，经济增长暗预期的目标仍然绊还可以确定为8版%。最佳增长幅挨度可以控制8.百5%9.5%邦，经济增长的容鞍忍度可以放宽到拜8%10%。斑预期目标可以定般为8%，但是实拜际操作可以放到罢8.5%9.啊5%来考虑，十办二五期间都可以般这样来考虑。白陈佳贵表示，在绊此目标下，宏观拌经济政策也应该肮由积极的财政政奥策和适度宽松的搬货币政策逐步转

11、隘变为中性的宏观懊政策。岸“啊所谓中性的宏观袄政策，是既不出绊台刺激经济增长败的政策，也不出巴台紧缩经济增长佰措施，保持增速板在8%10%叭之内。奥”癌陈佳贵说。袄陈佳贵表示，整俺个十二五来看，般经济增长保持到板8%10%之跋间，都应保持中拌性的宏观政策，拜低于8%就要采拜用扩张型的或者按是适度扩型的财爱政政策，宽松和颁适度宽松的货币熬政策。高于10爸%就相反，当然半货币政策的调整办不仅要考虑经济蔼增长速度，更要扳防止通胀。芭“挨财政政策、货币艾政策和其他的政按策相互协调起来扒运用才能取得很百好的效果。要通艾过稳定的宏观经暗济政策，稳定经暗济增长速度，是巴我国经济迎来一伴个新的较长的稳胺定经济

12、增长新阶碍段。像2003俺年到2008年昂这五年左右，十岸二五期间有一个熬稳定的增长期。佰为深化改革、为哀调整经济结构，白转变发展方式，癌创造良好的宏观坝经济环境。奥”埃陈佳贵说。笆【盎世行预计中国2伴011年GDP摆为8.5%摆】傲世界银行拔10月19日氨发布的最新报告挨预计，受累于全矮球经济增速放缓爱和刺激政策的减熬退，预计中国2邦011年GDP半增速将放缓至8敖.5，同时维盎持对中国201扮0年GDP增幅啊9.5的原有拌预期。翱世行在报告中称扮，尽管受主要出艾口国经济状况牵佰制，但对中国经蔼济的未来展望总百体看好。今年下盎半年以来，中国霸的经济增速有所鞍放缓，主要是由般于全球经济的疲办软

13、，以及中国政阿府采取的房产调把控和节能减排等哎控制措施所致。傲世行指出，短期碍内，中国的通胀绊压力将增大，但熬是这种压力仍在爱可控范围之内。爸世行认为，国内阿供应方面导致的哀农产品（000版061）价格上跋涨将不再持续，邦而中长期看，国伴际农产品以及工搬业原料的价格上盎涨的传导则是引昂起国内新涨价因敖素的最大风险，般应予以屏蔽。安世行认为，短期跋内经济的增长预稗期会坚定中国宏案观政策的稳定目巴标，但中国下半版年宏观经济的主矮要风险来自资产哀价格的进一步增拜长、地方融资平百台风险以及银行颁不良贷款的增加背，需要抵御这些摆风险才能巩固前罢期货币政策成果岸。爱同时，世行并强班调，为防范经济鞍增速下滑

14、的风险靶，中国需提高政挨策的灵活性。板世行并指出，对挨于中国来说，形氨成经济的平衡增岸长模式尤为重要摆，经济增长的重挨点要更多依靠服摆务和消费，减少班对工业和投资的版依赖。袄世行建议，可采碍取两方面结构调捌整措施，一方面芭引导资源流向新澳兴产业部门，减柏少传统产业部门按的资源消耗；另拜一方面则是推动把城市化。氨【中国宏观经济霸大预测：宏观经昂济短期见顶】岸第一部分 总体哀判断与预测哎2010年，在袄刺激政策、存货艾周期逆转、世界爸经济同步反弹等百多重力量的作用坝下，中国宏观经拜济延续了200绊9年的反弹趋势疤，在总体静态上柏呈现出矮“扳GDP增速提升般”靶、癌“耙物价水平全面提版升疤”哎、凹“

15、哎就业形势逆转霸”邦、扳“岸外需常态化般”扮等多元景气的局熬面。但是，从动版态趋势角度来看捌，由于按“拜刺激性政策的逐扮步退出斑”瓣、捌“背房产新政的出台矮”唉、袄“鞍地方投融资平台矮的清理爸”佰、凹“埃结构性调整的力扮度加强岸”熬以及笆“板中国存货周期与拔发达国家存货周奥期的同步高点回隘调瓣”背、版“艾欧元主权债务危搬机的蔓延与不确稗定性的冲击挨”绊等因素，201皑0年中国宏观经俺济虽然不会出现懊“扒二次探底板”佰，但GDP增速板将出现强劲的逐扒季回落的趋势，艾多重经济下滑力佰量将在第四季度矮同时爆发，使中扒国出现八“背GDP季度增速霸跌破9%颁”绊、哀“耙CPI月度增速半回落至2%左右盎”

16、邦、柏“白总量平衡和动态按再次恶化败”八的班“绊次萧条艾”版局面，从而导致氨2011年宏观扮经济景气大幅度佰下滑。在蔼“盎周期转换跋”肮、癌“笆政策调控氨”百与吧“拔结构调整暗”爸的三重力量的作半用下，未来宏观捌经济可能步入斑“般振荡胺”白、邦“瓣波动柏”安与巴“埃相对低速班”绊的过渡期。盎与其他年份比，罢2010年有以胺下几个特征值得矮关注：暗1、各种GDP把、固定资产投资拌、工业增加值、瓣财政收入、企业八利润以及总体宏耙观经济景气指数唉等指标上半年都办呈现出强劲的反盎弹趋势，达到历熬史同期的高位水熬平。但由于基数暗效应、潜在供给吧损失、低水平恢凹复性调整以及短般期强烈刺激等原唉因，这些指标

17、的埃反弹并不表明中败国宏观经济进入笆稳定复苏或经济拜高涨的阶段，当哎前宏观经济的反熬弹依然具有基础啊不扎实、趋势不霸稳定、动力不明袄显等特征。癌2、从近期发展邦趋势来看，大部捌分指标都呈现出安“翱前高后低唉”瓣的调整模式。先靶行指标表明，未跋来逐季下降的幅爸度很可能超出一跋般市场主体的预矮期。佰3、存货周期力捌量的逆转是20斑092010埃年经济反弹的核安心动力机制之一隘，但是，存货调摆整具有强烈的敏埃感性和脆弱性，稗“奥通胀预期-存货鞍调整胺”伴的正反馈机制以拌及存货周期的力笆量不仅带来了前半半年经济增速的把高位运行，同时唉也是下半年经济斑快速回落的原因俺之一。扮4、进出口回升碍不仅2010

18、年瓣经济反弹的原因绊，也是经济强劲白反弹的产物。1啊6月份中国出袄口虽然呈现强劲靶反弹的态势，但啊是在剔除基数效啊应、交易商对6碍月份贸易政策和癌汇率调整的逆向暗选择、世界经济翱同步出现短期稗“案V办”稗型反弹等因素之艾后，出口增长的奥态势并不乐观。爱中国出口很可能颁出现强劲的隘“瓣前高后低癌”袄的增长模式。盎5、房产新政的矮出台将使房地产拜市场按照皑“拜成交量下滑拜版价格下滑板蔼房地产投资下滑百”俺的路径进行调整啊。该调整周期将懊持续34个季敖度，并最终体现般为固定投资的较佰大下滑，从而引板发固定投资增速巴的快速回落。隘6、地方投融资阿平台问题所引发安的投融资平台的阿清理将有效遏制耙地方基础

19、建设投拜资膨胀，从而有翱效遏制地方投资坝项目增长高居不拌下的态势。叭7、刺激政策开笆始由2009年埃11月以来的坝“疤增量退出按”肮开始向扳“按存量退出蔼”案扩散。这将导致邦非房地产类的投疤资增速出现下滑碍，导致2010拜与2009年的颁月度实际投资增靶速高达14个百半分点的差异，从袄而违背投资驱动巴型经济增长所需把要遵循的动态平办衡关系，前期快阿速投资转变的现背期供给将大于本艾期投资和消费带柏来的本期需求，摆从而诱发总量不唉平衡的产生。皑8、投资、出口百等领域的下滑力坝量具有较为强烈氨的滞后效应和同俺步性。由于中国版宏观经济所固有哎的动态平衡的脆摆弱性，这些下滑鞍力量的滞后性和熬同步性将产生

20、超笆预期的叠加效应艾，2010下半班年中国宏观经济板很可能再次面临板“绊小幅回落引领加啊速下滑叭”半的局面，总量性按的不平衡问题将盎在结构性不平衡耙的调整中恶化，摆产能过剩问题将俺在第四季度后全斑面显现。稗9、来自流动性爸过剩、要素成本懊上涨等方面的价按格上涨压力持续奥存在，但在基数啊效应、中国先行八指数的回落、国霸际大宗商品的回扳落、世界通缩压靶力的加剧以及产岸能过剩的集中释肮放等因素的作用罢下，下半年中国昂价格上涨压力将搬得到有效缓解，芭2010年各类叭物价水平都将出绊现吧“碍倒V扒”拜型调整模式，中敖国不会出现明显稗的通货膨胀。啊上述九大短期特跋征与2008跋2009年中国暗宏观经济的大

21、波坝动相结合孕育了邦中国2010拌2011年在中凹期视角下的运行板特征：颁1、2008胺2011年将遵坝循不对称的双爸“跋W挨”澳调整模式，20芭10年1季度是扮GDP同比增速柏的高点，200鞍9年2季度是G昂DP环比增速的凹高点。2010熬年4季度到20拌11年4季度中芭国宏观经济将在颁多种力量的作用阿下步入爱“扮次萧条疤”笆状态。袄2、刺激性政策隘和存货周期力量安的逆转并没有从氨根本上改变中国爸朱格拉周期的基摆本模式，新的增办长 HYPERLINK /gs/sh_600405.shtml 伴动力源罢泉的缺乏、市场靶性固定资产更新笆的乏力以及与全懊球周期的同步性芭加强等指标都说爱明20012

22、拔008年这一轮凹经济周期并没有哀结束，新的经济板周期还没有开始吧。20102八011年很可能爸是周期转换的过耙渡期，罢“柏增长源泉的易变百性稗”霸、佰“俺创新速度的低迷鞍性颁”邦、靶“班增长速度的波动把性背”爸是过渡期的三大盎特点。瓣3、凹“跋农民工失业爸”耙快速向俺“捌民工荒捌”吧、皑“瓣工人罢工事件的稗爆发昂”笆、暗“芭外资企业工资的爱快速上涨凹”澳的转变，说明中奥国劳动力市场出昂现结构性拐点变暗化。刘易斯拐点邦的出现不仅宣告拜了中国农民工工皑资形成机制从传背统的绊“翱生存成本定价法败”佰转向蔼“挨市场性劳资谈判芭法皑”碍，更为重要的是笆它将宣告中国市伴场导向性的结构板调整的全面开启哎。

23、办4、中国房地产白市场的中期支撑办力量依然强大，板供不应求的局面伴将在中期延续。柏目前行政性调控氨模式难以改变中拜国房地产的周期白调整形态，反而凹有可能扭曲市场蔼运行机制，遭到癌市场供求关系报暗复性的调整。安5、2008年柏4季度实施的各耙种刺激计划虽然澳成功实现了中国般宏观经济的短期把反弹，但也将带哎来严重的后遗症稗，其中最为突出芭的表现在两个方疤面：一是天量宽绊松的货币政策带案来的流动性泛滥叭问题；二是基础芭设施的过度投资昂带来的产能过剩啊问题的加速恶化傲，20102扒011年不仅要胺治理流动性泛滥唉带来的房地产泡矮沫和通货膨胀压背力问题，而且更伴为重要的还要面岸临过度投资刺激百带来的产能

24、过剩拔和增长方式重返疤传统袄“邦高投入、高能耗拌“袄的重化工业偏向搬型路径的问题。挨中国利用白“捌内需弥补外需啊”昂、肮“哎投资填补出口盎”坝的危机治理方法爱在成功实现危机傲救助的同时，掩熬盖了中国周期调摆整的内在矛盾，拌使中国周期性调岸整延缓，供求关俺系的恶化被推迟阿。这将使未来中蔼国宏观经济形式白更为复杂。中国拜宏观经济坝“岸远虑芭”白甚于百“办近忧拜”拌！鞍本报告基于上述啊各种判断，设定爸以下主要外生参昂数：（1）20拌11年中央财政巴预算赤字为85挨00亿元；（2巴）2011人民挨币与美元的平均奥兑换率为6.4芭1:1。依据中芭国人民大学中国隘宏观经济分析与白预测模型爸把CMAFM模型

25、矮，分年度预测2斑010年与20敖11年中国宏观搬经济形势，其主安要指标预测结果拜如下：百1）2010年板全年GDP增长耙达到9.5%，矮比2009年提捌高0.4个百分颁点，从总量来看敖，宏观经济较2拜009年出现明氨显的回升。导致坝这种局面的核心岸力量在于三大产佰业同步提升，分半别达到0.6、凹0.5、0.2氨个百分点，因此懊经济增长依然回颁到危机前的工业般驱动模式轨迹之佰上。办2）从动态变化佰来看，这种持续暗回升的势头将在瓣2010年第三凹季度被打破，第吧四季度将出现较邦为明显的下滑，扒并导致2011拔年GDP增速出氨现高达0.35埃个百分点的回落肮。2011年中八国宏观经济将在岸工业大幅

26、度回落拔的带动下出现叭“摆次萧条挨”皑的局面，GDP吧增速低于200蔼8年，与200班9年的9.10稗%齐平。芭3）2010年敖固定资产投资增颁速为 23.5捌%，名义增速比袄2009年回落拜了6.6个百分昂点，剔除价格因耙素，实际增速回翱落8个多百分点俺，但由于存货办周期逆转的延续芭，投资对于GD胺P增长的贡献率懊将同比回升。2拔011年在多重百政策因素滞后效爸应同步作用的影霸响下，固定投资按增速将进一步回搬落，全年增速仅伴为21.3%。啊4）2010年稗全社会消费品零哎售名义增速达到袄17.9%，般较2009年提白高了2.4个百鞍分点，扣除价格般的因素，实际增挨速与2009年澳略有下降。2

27、0瓣11年在各种刺岸激性政策、收入把水平调整以及其扒他社会因素的作敖用下，消费将保斑持较高的增速，疤名义增速将达到爱16.5%，实盎际增速与201摆0年相当。扮5）2010年皑贸易总额大幅度哀提升，基本扭转捌了2009年贸隘易全面下滑的局扒面，成功实现了熬贸易的常态化。傲但是，由于欧洲芭主权债务危机、半汇率的调整、贸佰易刺激政策的推霸出以及世界经济颁增速的小幅回落隘，2011年贸邦易总额增速出现唉回落，仅为20般%，比2010暗年下滑了6.9扳个百分点。皑6）由于信贷的扒惯性，2010捌年全年信贷总额坝将突破7.5万敖亿，M1增速为唉20.2%，M奥2增速为18.啊7%，比计划调瓣控的水平略高

28、，耙流动性依然保持奥较为宽裕的状态八。这导致201隘1年流动性回收叭的压力持续存在笆，M1、M2在啊2011年的增扳速将进一步回落哀，逐步实现常态凹化。百7）2010年颁，在经济反弹、阿产能过剩、价格凹翘尾、货币供应埃的提高、国际大半宗商品价格的低搬水平回升与震荡阿等多重因素的作懊用下，全年物价霸水平较大的提升斑，全年CPI估拔计在2.8%，昂GDP平减指数暗为4.1%，比啊2009年分别伴提高了3.5个奥百分点和6.5碍个百分点。但是案，2010年并败没有出现明显的安通货膨胀。20阿11年由于经济凹景气的回落，物罢价水平将出现小挨幅回落，仅为2捌.6%，因此，盎从中期角度来看板，中国宏观经济

29、般的价格压力将持叭续存在，但并不靶存在通货膨胀问拔题。(表1)笆第二部分 宏观邦持续反弹的现状邦分析傲2010年上半隘年，中国宏观经吧济运行状况基本芭是2009年哎“爸V办”俺型反弹的延续。般这集中体现在以胺下11个方面：稗一、GDP实际俺增速进一步提升肮，处于高位运行叭，产出缺口开始霸由负转正，表明柏中国总供给与总懊需求处于快速上翱升的阶段。一季挨度GDP增速高扳达11.9%，唉二季度估计GD办P达到10.5稗%，GDP产出笆缺口快速收窄，爱于1季度开始出氨现轻微的正向缺坝口（0.05%懊）。这种变化趋坝势与工业产出缺暗口和发电量产出柏缺口的变化时一爱致的（参见图1傲和图2）澳二、在重工业生

30、搬产加速的作用下叭，工业增加值处安于高位运行。1拔5月工业增加柏值累计增速达到稗18.5%，比俺去年同期增速提霸高12.2个百靶分点，与200埃7年同期水平相芭当。其中重工业岸增速达到20.癌5%，比去年同暗期增速提高了1跋4.8个百分点挨；轻工业增速达白到14%，比去拔年同期仅增长6版.2个百分点（稗参见图3）。奥三、PMI指数班连续14各月高岸于临界值，主要唉工业产品产值持背续高位提升。其霸中，15月发艾电量同比累计增袄加了21.35安%，比去年同期挨增速提高了24叭.55个百分点叭，为近10年的傲新高；水泥同比伴增长18.96耙%，比去年同期跋增速提高了5.败66个百分点，哎为近10年的

31、新翱高；铁路机车生瓣产同比累计增速翱达到73.32隘%，比去年同期皑提高了85.8白2个百分点，是板近5年的新高；拜粗钢生产同比累耙计增长23.8胺3%，比去年同拌期增速提高23傲.43个百分点稗，是2007年盎来的新高（参见佰图4）。坝四、财政收入持袄续攀升，企业绩肮效得到大幅度改岸善。15月财傲政收入同比增长瓣30.8%，比拜去年同期增速提傲高了37.5个凹百分点，增速与坝正常年份相当；案工业企业利润同艾比增长89.9岸8%，比去年同班期增速提高了1八03.5个百分埃点（参见图5）昂。昂五、劳动力市场懊大幅度逆转，局捌部出现的暗“般民工荒扮”唉。全部在岗职工拜人数今年3月同案比增长了3.5

32、奥%，工业企业就斑业量13月增拜长了2.9%，绊而城市劳动力需矮求供给比达到1吧03%，超过正隘常繁荣时期95佰%的平均水平。般同时，沿海和内按陆局部区域同时埃出现了扮“板民工荒坝”扳（参见图6）。碍六、在消费政策耙持续刺激、通胀皑预期以及收入上哎台阶等多重因素柏的作用下，消费斑增长持续高位运胺行，消费信心指笆数持续上扬。1瓣5月全社会零坝售销售总额同比按增长18.2%凹，比去年同期增暗速提高了3.2般个百分点；消费矮信心指数200搬9年3月100癌.3的最低点持摆续上扬到201皑0年5月的10唉8点（参见图7岸）。绊七、在世界经济耙复苏的作用下，八出口增速大幅度鞍提升。15月凹份出口额同比增

33、翱长33.2%，疤提出价格因素，傲实际出口增速达鞍到31.6%。霸其中5月份月度坝同比增速达到4凹8%，成为近几把年来的新高（参拔见图8和图9）爸。翱八、价格水平持捌续攀升。自20扒09年6月PP靶I环比装正、1爱0月CPI转正班之后，中国各类熬价格水平同比增鞍速出现持续上涨艾的态势。到20皑10年CPI月稗度增速达到3.按1%，超过3%敖的目标值；PP斑I增速达到7.疤1%，与危机前傲的水平相当；原百材料、燃料、动案力购进价格指数翱达到12.2%熬，与2008年耙上半年水平相当癌（参见图10）碍。摆九、内陆与沿海懊港口运输量增速跋回升。14月坝份货运量累计同昂比增速达到16扮.2%，比去年翱

34、同期增速高12懊.2个百分点，拌沿海主要港口货绊物吞吐量同比增柏长达到28.8奥%，比去年同期瓣增速提高了35碍个百分点（参见捌图11）。埃十、货币供应增熬速虽有所回落，翱但依然处于十分绊宽裕的状态。M鞍2、M1增速虽傲然较去年年底分肮别回落了6.7傲、2.5个百分傲点，但5月末M岸2、M1同比增巴速分别高达21唉%和29.9%爱，处于近15年绊来历史同期的高板位（参见图12按）。凹十一、宏观景气坝指数处于高位，澳特别是一致指数啊达到历史高位。板如图13所示，澳中国宏观景气指氨数于2010年艾1季度达到10百4，比危机前经爸济高涨时期的值捌还要高1个点。芭第三部分 宏观凹反弹的实质和内绊涵摆上

35、述十一大类指办标是否就意味着背中国宏观经济处斑于稳定复苏的路笆径之中，或者中胺国经济已经超越版萧条和复苏的阶绊段，快速进入经般济高涨阶段，并板启动新一轮经济阿增长的周期呢？哎答案是否定的。瓣其核心原因在于稗，目前许多同比胺数据的高涨是基癌数效应、强劲的吧刺激政策、存货败周期调整、世界氨经济短期同步反扳弹以及短期适应傲性调整等因素的昂产物，其增长的坝动力机制依然具肮有十分脆弱和敏巴感，高涨的现象霸具有短期性和易拜变性。这具体体疤现在以下几个方芭面：唉一、危机带来的扳潜在供给损失可昂能是导致产出缺懊口快速收窄、产板出快速增长、价颁格快速回升的原办因之一，目前繁哎荣、高涨的局面肮具有强烈的短期氨性和

36、虚假性。（奥参见图14）蔼各类产出缺口是捌评价宏观经济景爸气的核心指标，扒一般认为产出缺把口快速有负转正扒是经济复苏转向办繁荣的标志。目案前，GDP产出百缺口、工业增加罢值产出缺口、发百电量缺口都快速败由负转正，GD半P、各类价格指澳标增速都出现快半速上涨，这是否扮意味着目前的形暗式已经出现经济艾复苏转向高涨呢袄？盎答案是否定的。拔因为，宏观经济凹在大危机的冲击伴下不仅会出现总柏需求的大幅度下哎降，同时也会引按起总供给的大幅俺度下降。在此过颁程中会出强烈的唉潜在产出损失，盎即危机冲击会导邦致产业链断裂，柏生产设备停止、白劳动力解聘、资捌本转移以及企业办破产等现象出现安，从而导致即使把在短期需求

37、快速凹上涨之后，企业奥供给无法在短期暗恢复到以往的水巴平，进而出现在柏强外部需求刺激扮下总需求的增长把速度大大快于总背供给的恢复速度靶。这种差异将导爸致价格水平与产肮量同步高涨的短拜期繁荣景象。胺二、剔除200叭9年上半年中国熬经济深度下滑带败来的强劲的基数挨效应，许多宏观岸参数依然处于一岸个正常的增长区疤间，2009年百2季度以来的反败弹只是弥补了2哎008200鞍9年深度下滑的办缺口，同比数据鞍的高涨不可过度敖诠释。柏1、工业增加值懊增速高涨是基数艾效应的产物，目败前工业生产在弥鞍补缺口后，没有爱回到危机前的增傲长轨道之中。工翱业增加值增速1俺5月达到18扮.5%，达到近俺10年来同期高矮

38、位。但是，与2八008年同期相柏比，仅增长了2胺6%，折合年率疤平均年增长率为懊12%，增速略哀低于危机前的平伴均水平（15%哎左右）。不过，矮15月工业品白出厂价格指数出斑现高达7.1%伴的增长，其核心阿原因就是200啊9年的基数效应唉和危机带来的潜皑在产出损失效应昂。艾2、发电量增速把高涨是2009叭年重工业深度下拔滑与2010年邦高能耗产业偏向背型复苏的产物。胺虽然15月达爸到21.4%，艾出于近10年来艾的高位，但是较扳2008年同期叭仅增长17.5拔%，平均年增长傲率不到9%，低疤于中国正常年份凹的增速。如果我般们考虑到目前增靶长是重化工偏向摆型增长，剔除个办别高耗能部门的佰用电量，

39、普通产捌业的用电量增速昂大大低于正常年案份的增速。肮3、利润指标并胺没有完全恢复。盎工业企业利润1挨5月同比增长肮81.6%，为摆近十年来同期最肮高增速。但是导爱致这种高增长的班原因有几个：一盎是基数效应，2柏009年同期企傲业利润下滑了2邦2.9%，因此吧2010年较2俺008年同期仅坝增长39.8%案，年均增速不到疤20%，低于2半003200伴7年的平均增速斑（37.5%）拌；二是盘子效应矮，即工业企业的昂主营业务收入大柏幅增长，导致利斑润来源基础扩大矮，而利润率却出澳现了明显下滑。碍15月工业企芭业主营业务同比笆增长了38.2阿%，剔除该因素岸，直接导致20巴10年的工业企佰业利润率较

40、20昂08年同期下滑搬了24.5%，拔因此企业效益远鞍远没有回复到危颁机前的水平；三爸是价格效应，即扳2010年1扒5月PPI大幅凹度上涨5.5%懊，而2009年摆同期却下降了5般.9%，直接导邦致利润总额增长凹幅度提高了近1稗2个百分点。如暗果进一步考察，班我们还会发现很拌多主要行业的利白润和利润率都比半2008年同期哎要低，依然处于靶恢复状态。叭4、财政所对应暗的宏观经济状况哎并没有数字反映吧得那么好。1傲5月财政收入同跋比增长30.8般%，基本回复了背正常年份的同期罢水平。但是，在捌考虑以下因素之袄后，财政所反映艾的宏观经济状况邦并非那么景气。罢第一、剔除20鞍09年同期下滑肮6.7%的

41、因素板，20092拔010年年均增安速仅为11%。哀第二、如果考虑隘目前非税收入增胺长、税收征管力霸度加强、各种税伴率调整等因素，败与宏观经济增长埃直接对应的财政跋收入的增长不到氨20%；第三、蔼与宏观经济相对埃应的主要税种的挨增长状况并不良颁好。例如较20扮08年同期相比把，今年15月班增值税仅增长7胺%，企业所得税版增长12%，海傲关税收入仅增长熬8.7%。矮5、价格因素的皑翘尾因素较为严拔重，在剔除粮食八价格和燃油价格班之后的核心CP皑I依然处于正常氨区域。例如今年碍5月CPI为3败.1%，但翘尾罢因素之后，新涨搬价因素仅为1.疤5%，CPI环矮比还出现了0.安1%下降。如果蔼剔除粮食和

42、燃油跋价格之后的核心翱CPI仅为1%半左右，依然处于霸历史正常、可接盎受的水平（参见阿图15）。啊三、各类数据1熬5月虽然处于矮历史同期的高位敖，但相当部分指巴标都呈现出高点澳回落的趋势，目佰前强劲反弹的局坝面不可持续。岸1、固定资产投办资增速出现逐月肮下滑的局面，剔叭除房地产开发投安资迅猛增长的因佰素，非房地产类芭的固定资产投资阿下降速度很大，熬很可能超过了动鞍态平衡的临界值靶。全社会固定资翱产投资自200敖9年4季度达到爱高点后，一直处扒于下滑的趋势，绊名义增速从38靶.7%一直下滑扒到2010年5坝月25.4%，般实际增速从37拌.9%下降到2搬010年5月的跋23.5%，下跋降幅度分别

43、为1颁3.3和14.懊4个百分点。如唉果剔除今年房地摆产投资大幅度上扒涨的因素，非房坝地产类固定资产巴投资增速下滑了佰15个百分点，碍到5月份非房地斑产类固定资产实翱际投资增速仅为颁22%左右（参俺见图16和图1耙7）。艾2、名义消费增稗速虽然依然处于懊高位运行的状态安，但是剔除价格熬因素，实际消费岸增速也略显疲态埃。15月，名吧义消费增速达到佰18.5%，处胺于历史同期高位芭。但是，剔除价败格因素，实际消板费增速比去年同艾期下降了1.7斑个百分点，比2柏008年同期下阿降了0.6个百般分点。同时，从哎月度变化来看，爱实际增速从2月笆的19.6%下芭降到5月的15背.6%（参见图绊18）艾3、

44、进出口增速坝都快速上涨，但伴贸易顺差持续处懊于恶化的状态。绊15月中国进爱出口贸易总额累般计增长44%，瓣其中出口累计增疤长33.2%，坝而进口累计增长胺57.5%，这凹直接导致贸易顺安差累计恶化60盎%，直接导致国岸民核算中外需对捌GDP的贡献下暗降（参见图19熬）。拔4、工业增加值挨和部分主要工业捌产品产量增速出百现逐月下降的趋啊势。工业增加值爱从3月开始已经疤连续3个下滑，把而汽车生产产量盎增速从1月的1澳41%下降到5靶月的26.7%罢（参见图20）吧5、PMI 指盎数连续大幅度回皑落。2010年伴6月，中国制造坝业采购经理指数埃（PMI）为5柏2.1%，低于隘上月1.8个百稗分点，该

45、指数已哀连续两个月回落佰，幅度达到3.凹6个百分点，是靶2009年3月疤以来的新低。同巴时，于是未来制澳造业需求走向的笆分指标氨安新订单指数6月板为52.1%，懊与上月相比下降捌2.7个百分点白，连续两个月回拔落7.2个百分拔点，为2009拌年3月以来最低碍点，预示着中国肮未来制造业增速氨可能面临较大的八下滑压力（参见挨图21）。白而HSBC公布版的6月产出和新爱订单指数分别为懊49.6%和4摆9.7%，自2埃009年4月以傲来首次降至50癌%以下；新出口拔订单指数更是大碍幅下降4.7%隘至48.2%，芭为2009年6哎月以来首次降至盎50%以下；而笆CFLP制造业班PMI购进价格板指数比上月

46、大幅坝下降，原材料库袄存指数下滑降至叭50%以下，中哎国制造业景气状俺况发生了根本性板逆转。碍6、价格指数开坝始出现缓和与回拔落的趋势。5月绊总指数、食品和凹居住三个月增长扒年率分别为1.罢9%，4.5%暗和4.4%。均矮比4月份2.7把%，8.1%和埃6.2%出现一拜定幅度的下降（绊参见图22般。） 按7财政收入同靶比增速出现回落耙。5月份，全国笆财政收入791安7.66亿元，八比去年同月增加邦1348.19凹亿元，增长20扮.5%。季节调熬整后，财政收入扮同比增速仍在红俺灯区继续上行。伴其中，中央本级蔼收入4749.埃18亿元，增长跋16.9%；地把方本级收入31爸68.48亿元阿，增长2

47、6.4唉%。但5月份收佰入与前4个月相柏比，收入增幅回搬落13.6个百矮分点（参见图2百3）。爱四、在投资偏向凹型政策刺激、通爱货膨胀预期等因爸素的作用下，总班供给的增速明显奥超过总需求增速佰、重工业增速明伴显超过轻工业增扮速的趋势，这种柏重工业偏向型复半苏和中间品需求半驱动型复苏很可拔能使中国总量平氨衡和结构性问题癌在经济反弹过程拔中进一步恶化，爸动态平衡与可持暗续问题将面临挑爸战。氨1、15月份吧，进口增速（5隘7.5%）超过半出口增速（33皑.2%）、原材跋料进口增速超过耙产成品进口增速芭反映了国内生产癌性需求大大提升拜，投入型膨胀十埃分明显，这预示氨着未来国内的产扒成品供给可能大背幅度

48、放量。盎2、15月份啊，重工业增加值熬增速（20.5胺%）大大超过轻柏工业增加值增速翱（14.0%）吧，重工业增速与啊轻工业增速之差颁连续4个月超过邦6%，大大超过拔重工业-轻工业霸动态平衡的临界芭值拌俺重工业与轻工业捌增速之差5.5败%。这表明原材靶料、设备需求上澳涨较快，而最终爱消费需求没有跟哎进，现有的设备板制造和投入型产爱成品很可能出现伴大规模供给过剩碍的局面。当然，芭导致这种局面很背重要的原因还在笆于4万亿刺激计绊划不仅使我们很隘多产能过剩的基澳础行业得到了缓翱和，同时还进一吧步刺激这些行业皑的产能扩张，使凹面临的产能过剩班的问题进一步恶哎化（参见图24澳）。白这种判断可以从靶重工业

49、和轻工业哎的产出缺口的变阿化可以得到证实扮。从图25可以安清楚看到轻工业傲产出缺口依然为百负（-1.1%案），而重工业产霸出缺口却有负转拜正(1.2%)叭。这样的分化将俺直接导致工业增肮长模式不具有可疤持续性，未来工斑业产出缺口必定般面临较大的波动唉。爱3、重工业偏向疤型经济反弹直接版导致对高能耗产败业的需求大幅度把提高，导致能源阿消耗增长幅度大绊幅度超过GDP盎增长速度。到5芭月份为止单位G班DP 能耗系数板恶化了2%，发耙电量与GDP增懊速之差达到13拔.6个百分点，跋处于历史高位。胺4、重工业偏向吧型反弹不仅与过颁度刺激基础设施柏建设和大型项目扮有关，同时在原半材料和产成品领吧域的投机活

50、动也搬促推了重工业领肮域的需求。这就般是我们通常所讲凹的按“八PPI泡沫翱”白，即由于大家预拌期未来原材料和白投入型产成品价按格上涨而进行囤碍积，进而导致这奥些相关行业高涨拌。从价格变化可碍以看到，生产资扒料、重工业供求岸状况开始出现过邦热状态，而生活哀资料市场和轻工邦业市场依然平稳邦。5月重工业品懊出厂价格指数高扮达11.4%，懊已回到2008稗年上半年的历史跋高点水平，而轻癌工业品价格指数盎仅为2.44%叭，低于2007蔼年的水平。同时耙5月生产资料价拔格指数达到8.板8%，与200凹8年上半年接近班，而生活资料价矮格仅为1.24佰%，涨幅大大低俺于20042澳008年的平均哎水平。这种价

51、格罢的结构性异动将昂进一步导致未来邦供求结构失衡的八恶化。瓣五、目前经济增盎长的三核心动力柏机制瓣拌刺激性政策、存绊货调整和出口复按苏的性质决定当绊前经济增长的基捌础不稳固，具有邦强烈的易变性和爸敏感性。刺激性凹政策的逐步退出疤、存货周期调整坝的逆转、世界经佰济的不确定决定拜了中国未来经济案增长逆转的压力坝日益加剧。傲1、深入分析导岸致目前GDP快隘速增长的行业，挨我们会发现，1捌5月增加值增把速超过22%的跋行业主要集中在跋4万亿刺激方案懊中重点扶持和建凹设的行业（参见拔图26）。而一半般市场导向的行班业的增速基本低氨于平均水平。百2、如果对目前盎GDP增长因素敖进行分解，我们哎会驱动目前增

52、长叭的动力机制主要袄来源于以下3个蔼方面，并分别具岸有行政性、短期版性、易变性等特绊征。鞍1）在消费性刺班激政策的作用下坝，消费对GDP版的拉动率逐季提瓣升。2010年挨1季度消费拉动艾率较2009年盎1季度提高了2半.5个百分点，唉占2009年经凹济提升的43%百。但是一次性行坝政性消费刺激政拜策对消费提升的巴作用必将走到递俺减的区域。因此拔，即使目前依然伴保持刺激政策不盎变，消费增速也跋会出现高位回调翱。这在2010稗年第2季度开始疤显现。拔2）存货投资面败临逆转的威胁。唉2009年1季芭度由于强烈的去奥存货投资，直接啊导致负存货投资凹拉动GDP增长哎-5.3个百分隘点，而到201鞍0年1

53、季度，由笆于库存的回补，暗直接导致存货投拜资对GDP的拉叭动率由负转正达耙到1.5个百分班点。这种存货投扮资的逆转可以说柏明是经济逆转的暗核心原因。但是啊，存货周期的调哎整并不稳定，它拔具有强烈的易变阿性，依赖于人们俺对短期宏观经济捌形式和通货膨胀颁预期的调整而快版速调整。同时，扳存货回补周期往肮往不会超过5个班季度。因此，存坝货周期的力量很皑可能在2010胺年第3季度发生疤明显逆转。拔3）外需状况得俺到改善，特别是芭出口增速出现明鞍显的恢复。但是安如果深入分析2氨010年15稗月，特别是5月班份出口大幅度上艾涨的原因，我们傲会发现出口增速阿上涨取决于几个邦原因：（1）基靶数效应；（2）扮是贸

54、易商对于中版国6月份出口退蔼税政策、高新机傲电设备补贴政策阿、汇率政策进行柏调整的提前性对安冲的产物；（3背）是欧美等国经岸济复苏的产物，碍特别是发达国家啊存货周期回调的懊产物。2009板年3季度欧美经捌济开始存货回补按，直接导致20耙09年美国存货懊投资对GDP的拔贡献率达到3.埃6个百分点。而斑全世界的存货回白补都集中在物质隘制成品和原材料扳上，而这些贸易背集中体现在东亚俺区域。因此，日斑本、韩国、东盟矮以及中国的出口胺都出现了高达3熬0%以上的反弹哎。但是，这种反蔼弹是短期的、易俺变的。因此，欧斑美的存货回补时扮期是短暂的、易摆变的。这决定了瓣在2010年第拜3季度存货大幅胺度回调之后，

55、中俺国和东亚外贸出案口将出现明显回扳落。般第四部分 罢“岸前高后低挨”版的趋势性分析鞍从前面两个部分邦分析我们可以得巴出以下结论：2敖010年16懊月中国宏观经济隘虽然延续200癌9年2季度以来白的强劲反弹，许瓣多指标都达到了疤今年来同期高位俺。但是这种经济霸的反弹和复苏是暗建立在强劲的刺芭激性政策、强烈扳的基数效应、潜案在产出短期损失碍、结构恶化以及啊动态平衡等因素班之上，经济增长哀的动力机制严重胺依赖于刺激政策办的延续、存货调板整的回调以及世搬界经济不确定性拜的复苏，因而其懊增长态势具有短哎期性、脆弱性、翱多变性等特征。斑这些特征结合各办种先期指标体系安的走向和各种宏凹观变量的内在逻埃辑关

56、系，就能够按对中国未来宏观爸经济的变化进行艾趋势性的分析。稗一、从各类先行百指数的变化来看奥，中国宏观经济敖在短期内已经见澳顶，下行力量在斑56月开始显耙现，第四季度宏拔观经济下滑将比坝较明显。瓣根据中国国家统百计局公布的经济安景气指数表明，爱中国先行指数于吧2009年10霸月见顶，达到1败05.8%，一版致指数于201按0年3月见顶，傲达到104.1啊%，而滞后指数板在2010年3岸4月开始出现皑波动，4月较4埃月下滑了0.2爸个百分点（参见蔼图28）。从计翱量研究结果来看邦，中国先行指数氨比实体经济领先肮5个月左右，说疤明2010年3叭月很可能是本轮岸波动调整的高点俺；滞后指数一般班滞后于

57、先行指标胺6个月，因此在胺2010年4季靶度各类指标可能熬出现同步下滑的澳局面。鞍同时，我们可以霸利用OECD中邦国合成先行指数罢的变化来进行辅啊助说明。OEC板D中国合成先行碍指数（CLI）半分别在2009肮年10月和11傲月见顶（参见图坝29）。由于该半参数一般快于实板体经济6个月，氨这意味着中国宏扒观经济在201败0年45月见傲顶下滑。稗二、各类先行参般数表明，目前工艾业增加值增速见岸顶回落可能是一奥种趋势性的下滑癌，而不是短期波吧动。疤工业增加值增速般在2009年年瓣底达到高点，今绊年1季度保持了爸较高水平，但是翱从趋势图来看，佰2季度已出现明按显的下滑（参见爱图30）。这种叭趋势可以

58、从各类芭先行指标得到佐拌证：一是PMI耙各类订单指数在斑5、6月份出现挨明显下滑。二是唉OECD中国工案业生产指数在2耙010年1月达笆到高点，该参数百一般领先中国工蔼业生产3个月左埃右。阿三、在政府投资稗计划增量性退出蔼、地方投融资平俺台的清理等多重佰因素的作用下，爱非房地产类全社柏会固定资产投资拌增速已经出现明暗显下滑，随着投罢资性刺激政策的胺进一步退出，以癌及对地方投融资霸平台的清理，以肮基础设施建设和背制造业为核心的稗固定资产投资增安速回落将进一步俺加速。挨一般国家预算内半资金是中国投资扮资金来源暗“吧松叭”啊与班“巴紧霸”办的前期风向标。叭因为中国投资向半来以国家项目和奥投资计划以及

59、相邦应的信贷配合为坝导向。因此，它败一般比全社会固叭定资产投资来源版要先行10个月扒左右，固定投资半国家预算内资金伴投入的增速在2隘009年1季度跋达到高点，这意埃味着全社会固定熬资产投资资金来岸源在2009年阿底到2010年艾1季度初达到高吧点，以后将进入败下行区域。这也翱将意味着未来的唉投资增速可能步癌入持续下滑区（版参见图33）。拜如果我们从新增板投资项目计划投拜资总额的变化趋啊势也可以看到未凹来投资变动的可办能路径。因为该癌指标一般领先于懊实际投资4个月拔左右。新增投资爱项目计划投资总澳额增速从200埃9年底步入高增艾长区域，到20熬09年4季度开摆始步入下滑区间板，2010年2爸季度

60、步入正常增拜速区间。这意味邦着投资计划的惯唉性将在2010唉年34季度步暗入较为强劲的下佰滑区域。按照我翱们的模型测算，案2010年全年般固定资产增速为暗23.1%，4芭季度固定资产增颁速可能回到20捌%的水平（参见摆图34）。拔四、房产新政的版持续实施，必将按使房地产投资增氨速出现明显回落埃，从而导致总体白固定资产在4季斑度可能面临加速叭下滑，引发投资挨动态失衡和总量埃失衡的问题阿安房地产市场不会板硬着陆，但可能俺诱发宏观经济总柏量的失衡。扒自2010年4板月出台房地产调把控政策以来，中胺国房地产价格和扒投资目前并未下案滑，其核心原因凹在于房地产投资傲强烈的惯性和调扮控的效果的滞后疤效应。综