美联储Taper渐近流动性预期内松外紧

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250015 一、国外经济运行情况 6 HYPERLINK l _TOC_250014 Delta 病毒蔓延加全球经济分化 6 HYPERLINK l _TOC_250013 、欧洲经济继续高速张，美国经济增速顶 8 HYPERLINK l _TOC_250012 二、国外流动性情况 11 HYPERLINK l _TOC_250011 2.1、欧洲央行避免缩减债计划，美联储缩购倒计时 11 HYPERLINK l _TOC_250010 三、国内经济运行情况 13 HYPERLINK l _TOC_250009 消费持续改善，但需进一步恢复 13 HY

2、PERLINK l _TOC_250008 、固投继续稳步回升 15 HYPERLINK l _TOC_250007 、制造业子行业利润变化差异致制造业子业投资增速分化 15、基建投资稳步恢复政治局会议的表态预着下半年专项债发有加速，提振基建投资17 HYPERLINK l _TOC_250006 、房地产投资体现韧，但后续回落压力大 18 HYPERLINK l _TOC_250005 、进出口保持强势，续净出口对经济的动用或逐渐减弱 19 HYPERLINK l _TOC_250004 、工业生产维持强势但后续可能逐步降速 22 HYPERLINK l _TOC_250003 四、国内通货

3、膨胀情况 24 HYPERLINK l _TOC_250002 7 月 PPI 或仍维持位 24 HYPERLINK l _TOC_250001 7 月 CPI 同比大概下行 25 HYPERLINK l _TOC_250000 五、我国货币政策展望 25图表目录图表 1：印度及印度以的全球新冠肺炎疫新确诊数据（例，周值） 6图表 2：印度周边国家增确诊数据（例，均） 6图表 3：欧洲主要国家冠肺炎新增确诊数（，周均值） 7图表 4：美洲主要国家冠肺炎新增确诊数（，周均值） 7图表 5：全球新冠肺炎情每百人新冠疫苗种（剂次） 7图表 6：美国 Markit PMI 指数 8图表 7：美国通胀水

4、平 8图表 8：美国失业率（） 9图表 9：美国平均时薪美元） 9图表 10：欧元区及主要洲国家制造业 PMI 指数 10图表 11：欧元区及主要洲国家服务业 PMI 指数 10图表 12：欧元区主要信指标 10图表 13：欧洲通胀水平 10图表 14：欧元区失业率（） 11图表 15：2021 年 6 月 FOMC 会议利率点阵图 12图表 16：2021 年 3 月 FOMC 会议利率点阵图 12图表 17：欧元区失业率（） 12图表 18：美国 10 年期债收益率 12图表 19：欧美货币增速M2 同比 12图表 20：社零同比增速势（） 13图表 21：社零环比走势（） 13图表 22

5、：居民可支配收增速相对低（） 13图表 23：居民消费倾向疫情前低 13图表 24：居民杠杆率已较高 14图表 25：旅游支出未达情前水平 14图表 26：石油及制品类售额与油价走势相关 14图表 27：汽车类零售额乘用车厂家销售数相关 14图表 28：与社零有联系各类高频数据走势 15图表 29：6 月固投环比步回升 15图表 30：6 月固投环比对历史同期较低（） 15图表 31：上游行业和高制造业投资恢复速快传统行业和中下游造业 16图表 32：上游行业和高制造业利润率涨幅于统行业和中下游制业 17图表 33：中下游制造业本端压力有所缓和仍较大 17图表 34：制造业 PMI 指较上月下

6、降 17图表 35：6 月小松挖掘开工小时数不高（时） 18图表 36：今年专项债发节奏慢 18图表 37：水泥价格和钢价格自 5 月出现下降 18图表 38：历年专项债预发行额度和计划财赤率 18图表 39：房屋施工、竣、新开工面积，商房售面积及本年土地置积走势 19图表 40：6 月居民中长贷款同比降低（亿） 19图表 41：房价指数环比势 19图表 42：今年各月出口持强势（亿美元） 20图表 43：今年各月进口持强势（亿美元） 20图表 44：进口增速修复快（） 20图表 45：净出口对经济长的拉动作用逐渐小 20图表 46：新出口订单连续3 个月低于荣枯线（） 20图表 47：发达国

7、家和发中国家制造业景气整向上（） 20图表 48：主要出口商品类对出口增速的拉动 21图表 49：主要进口商品类对进口增速的拉动 22图表 50：工业及工业三子行业增加值走势（） 23图表 51：多数工业子行产能利用率较 19 年同期升 23图表 52：制造业和采矿业利润率较 19 年同期增加 23图表 53：新订单-产成库存指数进一步下（） 23图表 54：重点监测工业产指标环比和同比化 23图表 55：PMI 出厂价格数和 PPI 环比走势 24图表 56：PMI 主要原材购进价格指数和 PPIRM 24图表 57：重要会议和文中的下一阶段主要策路 26图表 58：3 月以来货币场利率围绕

8、着公开场率上下波动（） 27一、国外经济运行情况、Delta 病毒蔓延加深全球经济分化近期围新炎Dea变的确性全短期景上阴前，Dlta病正全球大多国快蔓止到7月6Deta毒已全过两全病的92洲病预防和制心(CDC，止到7月3，过68的COID-9增染是高染的elta变。新兴济中泰国来西等新病自6月起幅升7月9世卫组就Dlta变种的传能发警Deta异比lpa异染性约4060正为全新轮情主手。Delta对国济影取决疫的种况截到201年7月31欧和国少种过1剂苗人均过5。尽近欧疫出反弹但着种的升，情发经体为的约已著的大数在7月经取了冠病相的限7月19英冠状病感数激的况下除OVI-19封锁7月1日盟数

9、疫护照式动,疫护将有助盟7成国员的动并过进业等门恢进步强经复然的ela变体播更由疫苗被明其效下半主发经体该会续欧经动仍将续步复轨。我预，情欧经济约有在年底完解。相比兴济复苏任道从接种度比达经兴济疫苗接率遍低截到7月31日种较的马西也仅了42.7而南非接率仍足10。每新病例看虽印的周新病自7中来一保在万右但印度的些邻在不恶化疫做争越的新病自5份快攀马来泰国的病从6月开再升。图表：印度及印度以外的全球新冠肺炎疫情新增确诊数据（例，周均值）图表：印度周边国家新增确诊数据（例，周均值）WHO:全球:确诊病例:新冠肺炎:当日新增（右除印度以外的全球新冠肺炎当日新增WHO:印度:确诊病例:新冠肺炎:当日新

10、增18,00016,00014,0001,000,000900,0001,000,000900,000800,000700,000600,000500,000400,000300,000200,000100,000010,0008,0006,0004,0002,0008,000 尼泊尔日本 马来西亚越南（右）泰国菲律宾新加坡（右）6,0005,0004,0003,0002,0001,00000 资料源：，资料源：，图表：欧洲主要国家新冠肺炎新增确诊数据（例，周均值）图表美洲主要国家新冠肺炎新增确诊数（例周均值）英国法国德国意大利西班牙80,000英国法国德国意大利西班牙80,00070,000

11、60,00050,00040,00030,00020,00010,0000200,000150,000100,00050,0000美国巴西加拿大（右墨西哥（右）墨西哥（右）阿根廷45,00040,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000资料源：，资来：，疫苗应缺新经体疫接行缓的要原。IF据示截至7月旬发经济体近40的口完新冠苗种新经体约1人完接，而收经体成种人口例为近世界和COI-9疫苗发划布一融资制以快发中国家应苗往看随着各国政府加快疫苗的国内生产、增加了国外的订单并开始推广大规模接种，接种度望步升但短内苗取继落后发经体。图表：全球新冠肺炎疫

12、情每百人新冠疫苗接种量（剂次） 每百人新冠疫苗接种量:全球每百人新冠疫苗接种量:美国 每百人新冠疫苗接种量:墨西每百人新冠疫苗接种量:德国每百人新冠疫苗接种量:中国 每百人新冠疫苗接种量:土耳每百人新冠疫苗接种量:英国每百人新冠疫苗接种量:巴西120100806040200资料源：，新兴济内疫种率在据外贸行5月测洲经体只新坡和中大能在021实现体国港韩国在022年半成而度西国、中国湾菲宾越等目仍获足大模免所的苗量国家地成体疫的时间将到205后。由于兴济整的苗的落于达济体加部国疫反复社距措和跨境限的施间将于预也于发经尽目疫苗种的差正不缩兴经济整滞的种度已影了苏景经济苏必落于达经体随欧经增长加快利

13、预重推新经体面资外流股震的险另一面新市复延后将导全供链恢偏慢欧通压持时延。、欧洲经济继续高速扩张，美国经济增速筑顶近期主经数显美国济持复但能减不上的膨胀及应中仍是欧美济主特。达经济体逐渐接近常态意味着经济和企业基本面改善的步伐将逐渐放缓。目前市场关焦已转经复的胀的响及行减产购并终高率时机上。美国：供应中断和动短缺继续推高通胀平Markt造业MI从6份的2.1 升至63.1(初值),高于预期的62，创有数据纪录以来最高水平。根据HS arkt报虽然海外订加增拉下本制业PMI实了涨但续 而严的应中和动力缺在累国生产动:延的材交货关基材规模短缺及品输继续响制业济所有门外季的服业MI较6的.6小幅至5

14、9四月新低这明国济张速在二度有放缓服业滑拖，美国7月合MI体现下趋从6的.7降到9.。合PI的走说尽商活仍在扩，增已所缓。疫情致供缺推了美的胀平根美国工公的据6月的费价同比上了5.4创了208年8月来最涨。核通指（C去年期了4.51991年9月来最幅于前通水平尽管联主鲍尔持认目的力暂，然虑部分品应国处疫中全运输供链复间长通可比美储的更长，平高。美国:Markit制造业PMI:季调美国:Markit服务业PMI:商务活动:季调图表：美国akt美国:Markit制造业PMI:季调美国:Markit服务业PMI:商务活动:季调75.070.065.060.055.050.045.040.035.03

15、0.02015-01-012015-05-012015-01-012015-05-012015-09-012016-01-012016-05-012016-09-012017-01-012017-05-012017-09-012018-01-012018-05-012018-09-012019-01-012019-05-012019-09-012020-01-012020-05-012020-09-012021-01-012021-05-01美国:CPI:美国:CPI:当月同比美国:核心CPI:当月同比5.04.03.02.01.02018-01-012018-03-012018-01-012

16、018-03-012018-05-012018-07-012018-09-012018-11-012019-01-012019-03-012019-05-012019-07-012019-09-012019-11-012020-01-012020-03-012020-05-012020-07-012020-09-012020-11-012021-01-012021-03-012021-05-01资料源：，资料源：，美国工计(Bueauf Labr Satitic)7月2日布非就数显示美就市继续从情恢，6月新增业位5个于5的8.3万。参与保在1.6不但失率微到5.9。目的就人仍大流前200年2水

17、低680万这实质性一进”门尚未时企抱工人在高的式引留员。 6月的据示美非农薪次了10分，到0.40美。2021年两度国济从Coi-9发退中著苏失率从200年4月14.8的高位至年6的5.9.实际DP比从220二季的 9.08 复到021第季度的0.55。但前年国济长基点着经重开放过进尾苏的伐能放7月9日美商部布二季经增对季度DP初估显供链颈约第二季度内产值合率长6.5虽第有加但度显于道斯的8.4。图表：美图表：美失业率（ ）美国:失业率:季调美国:美国:私人非农企业全部员工:平均时薪:总计:季调1630.41430.31230.21030.1830.0629.9429.8229.7029.6

18、资料源：，资料源：，目前美储出松币政的中个件乎已满通已大幅升未几月我们还密观就数就市如幅善给政制者心未几个宣缩购计前多州经布他将在9月正到之结束流时扩的业救一停失补，求职可会现增另外九学重校有那因顾子留在里人新入动力市业据能会一改我断就数的幅可能促美储终出更快的出松货政的决，开向场放缩资购计的号。据013年经美联储减QE的向引起场焦203“缩恐慌后兴济股市跌一月因，下半投者密留美联政，惕QE减带的融场荡。欧洲：经济高速扩，胀逼近欧央行目标IHSMkit7月23日的最数显区7月的济动记以来快速扩。 PMI合出从6的 595 至 7的 6，近21年最水。服业MI为60，高于个的8.，到15以的高平

19、据Makit的告近强劲需增导了方市场由产和制了厂投品应投入价指飙自1997年查始来高水平。图表1：欧元区及主要欧洲国家制造业PI指数图表1：欧元区及主要欧洲国家服务业PI指数 欧元区:制造业 欧元区:制造业PMI德国:制造业PMI英国:制造业PMI法国:制造业PMI 欧元区:服务业PMI英国:服务业PMI德国:服务业PMI法国:服务业PMI6560605055504045304020353010资料源：，资料源：，有限供和需支持整价水平欧盟计(Euostt)6月30日初估计欧元区6份费价指或出小下从5份的.0降至1.9而小的降并有洲通大走的根据洲行最预计年通将飙至2.5 自200年 12以，元

20、的率一在12月欧洲胀(HIP-0.3。1和2月通在0.94月升到1.66上到1.9为2.2超欧央的目“于近2.0并成欧统(uroat)有录来格上升度快一。图表1：欧元区主要信心指标图表1：欧洲通胀水平403020100-10-20-30-40-50欧元区:Sentix投资信心指数欧元区19国:消费者信心指数:季调（右）0-5-10-15-202015-01-012015-05-012015-01-012015-05-012015-09-012016-01-012016-05-012016-09-012017-01-012017-05-012017-09-012018-01-012018-05-

21、012018-09-012019-01-012019-05-012019-09-012020-01-012020-05-012020-09-012021-01-012021-05-012.502.001.501.000.500.002016-01-012016-04-012016-01-012016-04-012016-07-012016-10-012017-01-012017-04-012017-07-012017-10-012018-01-012018-04-012018-07-012018-10-012019-01-012019-04-012019-07-012019-10-012020

22、-01-012020-04-012020-07-012020-10-012021-01-012021-04-012021-07-01欧元区:HICP(调和CPI):当月同比欧元区:核心HICP(核心CPI):当月同比资料源：，资料源：，随着洲地苗种顺利经体开业也之欧统经季节整，元失率从5月的.0降至6月的7.7远于年8月86峰水，仍高于情的另，欧委(uroeanommision)7月2发的月商调显, 对新轮情担，元区费者信心较上个月的高点小幅下降了1.1个点，但仍高于疫情前的水平图表1：欧元区失业率（）欧元区:欧元区:失业率:季调10.08.06.04.02.00.0资料源：，二、国外流动性情

23、况2.1、欧洲央行避免缩减购债计划，美联储缩减购债倒计时随着济苏推心通膨率上美央正步入出松政的欧行 7月7日布欧区济前的新上了201和222的济增期0.6和.5百分点，计021年的GDP速为.8，202年GDP速为.。7月22日洲央会没进任何有关减模讨。对近欧区9员国通膨率近设定“近于2目标欧央表目只是时回关出紧资购计的“时早欧央将继续保目或低的平到到胀预测限持到2显然洲行愿撤回货币策激施。和欧行似7的联储息议尚明释放紧币策信。本会中美储仍维持松策继每月200亿购规由于次议有排济数和阵的新所以市的注主集在对来表奏暗。本次议美联已开始接的QE减铺在7月8的中美储示美经济已实充就和期平胀2的标取得

24、进展但未减少期产买程员会在来议继评估些展而在6的美储济测联储幅调今的济增速通膨的时将期息时提在6月16发的摘要美将2021GDP长调高0.5个分至7，将2023年实际GDP预期从此前的2.2上调至2.4。对于通货膨胀美联计201核人消支通率心PCE预将到30高于3份2.2预此外美储预测阵显邦开市委会有3成认美将在023年息其多数人为联在203年升至两，此点阵预加发在23之。图表1：221年6月OC会议利率点阵图图表1：221年3月OC会议利率点阵图资料源美储网资料源美储网图表1：欧元区失业率（）202120222023长期实际 GDP 增长（）7.03.32.41.8三月的预测（）6.53.3

25、2.21.8失业率（）4.53.83.54.0三月的预测（）4.53.93.54.0PCE 通胀（）3.42.12.22.0三月的预测（）2.42.02.12.0资料源美储尽管威尚给任缩减E日美对经前更乐的度预减QE的题可能很就被论在4月的联会后鲍尔曾示“旦定消资购计联将沿用203和214制的策。从014年10月美储止E到2015年底息经了4时照一时那么早能在年底宣缩资购规意着融市可面临着一的动。2013年联的明后一出市波提元数速市显下政债收益率速局着美储减债模近，资需为来波动好备。图表1：美国0年期国债收益率图表1：欧美货币增速：M2同比2.01.92.01.91.81.71.61.51.4

26、1.31.21.11.0 美国:国债收益率:10年 美国:国债收益率:通胀指数国债(TIPS):10年 (右)0.0-0.2-0.4-0.6-0.8-1.0-1.225.020.015.010.05.00.0美国：M2同比欧元区:M2:同比(右料源：，资来：，自3月31日及174阶段高以国0年期债益在去个月直于跌态势。到7月27日国10年国收率为.25债走的后一方是场期支，即对济速顶疫再度延担使资对美经复的景乏信导收益下另一方期大模政刺政导市流性过宽随美基本逐接“得质性进一进”未一时间联关缩购计划讨有阻美收益的一走。三、国内经济运行情况消费持续改善，但尚需进一步恢复6

27、月零+21两复合速.9较5+45的年合速微升但疫前年6月同数相仍不高6月零比070低于5的+081201年到209年6社环比平为+95且9中有8年6月零比于5表明6月零比增动下费度下游面的关据也映居消尚进一恢五一期间旅人恢复疫同期的03.2但游仅恢至情同的.0人旅收贡为疫前的7461月的午期国旅人数旅收和均游收贡分为前期的8.774.8和基本五假类五一期善201全居民均支入名际和数两年合速别+7.85.4和5.90季度所善但然于疫201-209半年比据0211民消倾较季上但然于年据居民入速降居消费倾向低居部的杠杆，然我消的恢形抑。图表2图表2：社零同比增速走势（ ）图表2：社零环比走势（）社会

28、消费品零售总额:当月同社会消费品零售总额:累计同2021年2019年2018年2017年2016年2015年151050-5-10-15-202016-062016-092016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-061.21.00.80.60.40.20.0(0.2)(0.4)1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12

29、月资料源：，注：21年为两年复合增速）资来：，图表2：居民可支配收入增速相对低（ 图表2：居民可支配收入增速相对低（ ） 全国居民人均可支配收入:累计名义同比 全国居民人均可支配收入:累计名义同比 全国居民人均可支配收入:累计实际同比 全国居民人均可支配收入中位数:累计同一季度 上半年69.169.0 69.0 69.1 68.3 67.565.062.070.01060.0550.040.0030.0(5)20.010.02014年62014年6月2014年9月2014年1月2015年3月2015年6月2015年9月2015年1月2016年3月2016年6月2016年9月2016年1月201

30、7年3月2017年6月2017年9月2017年1月2018年3月2018年6月2018年9月2018年1月2019年3月2019年6月2019年9月2019年1月2020年3月2020年6月2020年9月2020年1月2021年3月2021年6月201320142015201620172018201920202021资料源：，注：21年为两年复合增速）资来：，图表2：居民杠杆已经较高图表2：旅游支出未达疫情前水平居民部门杠杆率出游人数：今年/疫情前旅游收入：今年/居民部门杠杆率出游人数：今年/疫情前旅游收入：今年/疫情前人均贡献旅游收入：今年/疫情前1006080556050404520400

31、清明假期五一假期端午假期资料源：，资来：，汽车石及品粮食品装帽织家电及响限以上零主品分别占020年7月额社的31113.4、.6、.4和64从辑上说它的费能够大度决限以上零走从史数看限以社的走基与零体势一致因们过几种品7的售况推断7社的历数来OEC每月一揽石价数频石及品相关较乘车销售月比（月频化）汽类费有定相性因，7月续略走的油格及虽同仍负较6月同比略上的用销或示着7石类品汽类费对7社零比拉作他高频数方，7月用产品格数数月化）义小品格数（据频）比下，而柯纺价指据月化义小价格（据频化同比上现反对 7月零影化虽高数整并未致示7月零颓考到7月0南京通报口场疫后全国地情扩态控策续升在一程上制7月旬的消

32、费同考到年7月社基的升计7月零比概较6月微。图表2：石油及制品类零售额与油价走势相关图表2：汽车类零售额与乘用车厂家销售数据相关OPEC:一揽子原油价格:月140零售额:石油及制品类:当月同比120100806040140零售额:石油及制品类:当月同比120100806040200(20)(40)100 零售额:汽车类:当月同比806040200(20)(40)(60)(80)(100)资料源：，资来：，30中关村电子产品价格指数30中关村电子产品价格指数:月:同比25 柯桥纺织:价格指数:总类:月:同食用农产品价格指数:月:同比义乌中国小商品指数:总价格指数:月:同比20151050(5)(

33、10)(15)(20)资料源：，2016-072016-082012016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082

34、019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-07今年半投+1.66月投+.35较5月的036降从除200的史同期数看也对弱表明投际能不。两年合速看今上半固+4.4较前5个月+4.2步升中造地和基建别.0（上月.4+3（较月-3+2.4较月-02制业升快地产基回速略减体投然在步造资回速明房仍有韧性初颓，建限于项发速慢回升度然低。

35、图表2：6月固投环比稳步回升 固投总体 固投总体房地产制造业基建2010图表图表3：6月固投环比相对历史同期较低（ ）2021年2021年2017年2019年2016年2018年 0.90.80.700.6-10-20-302021-062021-032020-122021-062021-032020-122020-092020-062020-032019-122019-092019-062019-032018-122018-092018-062018-032017-122017-092017-062017-032016-122016-092016-060.50.40.30.20.101月 2

36、月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月资料源：，注：21年为两年复合增速）资料源：，、制造业子行业利润率变化差异致制造业各子行业投资增速分化2021H制业投两复合+.0前5个+0.6提较主造业行投增分布来数造子业上年前月年合增实增上制业年合速前的 仍然是黑色金属冶炼及压延加工业、石油、煤炭及其他燃料加工业、化学原料和化工制品业等上游行业，以及药造TT新制业汽、织通用备中游业年复投增仍为。制 造业行扩投的度不可主系以来游业料价中下企的润成挤，使中游业未的期存不定从造各子业211较19年1利率化以，今年上润较19同期长度大主是石、炭燃加、化纤制、色属、化学料化制等制造

37、产链置有能通提产价向下获额利的业以及T医制等技术业而润涨靠后至负行多金属品机和备理、废弃源合加具造织装等下或上议能力高制上，利润增靠的造子行，投的复度也于润涨靠的行。一方20H1较2191制业体利率长比为5.1且0211制业能用达到了78.8历高7月的准为造提了一额资支，明制业业然有资动力。另方，7造业PMI显示7月造景气扩势放，订单数生指均上月下降制业体现动补存态同时MI出厂格和PMI原料购价指示7月PPI和PPIRM同仍增高，下制业然受较成压，对造业资速生定制。总体7月造投速存一不定假定造下需其是需然现头缓、但不急放的况7月造投更能呈微增态，下半维持增的力是否充仍有观。图表3：上游行业和高

38、新制造业投资恢复速度快于传统行业和中下游制造业19年前5月到21年前5月复合增速19年上半年到21年上半年复合增速纺织服装、服饰业汽车制造木材加工及木、竹、藤、棕、草制品文教、工美、体育和娱乐用品制造业 皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业印刷业和记录媒介的复制家具制造金属制品、机械和设备修理烟草制品业纺织通用设备制造化学纤维制造金属制品业酒、饮料和精制茶制造业造纸及纸制品食品制造橡胶和塑料制品电气机械及器材制造废弃资源综合利用业 非金属矿物制品业制造有色金属冶炼及压延加工农副食品加工铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造化学原料及化学制品制造业专用设备制造石油、煤炭及其他燃料加工仪器仪表制造医药

39、制造计算机、通信和其他电子设备制造黑色金属冶炼及压延加工-25.0-20.0-15.0-10.0-5.00.05.010.015.020.025.0资料源：，图表3：上游行业和高新制造业利润率涨幅高于传统行业和中下游制造业废弃资源综合利用金属制品、机械和设备修理家具制造木材加工及木、竹、藤、棕、草制品纺织服装、服饰印刷业和记录媒介的复皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造其他制造食品制造文教、工美、体育和娱乐用品制造业纺织非金属矿物制品农副食品加工业电气机械及器材制造业金属制品汽车制造通用设备制造仪器仪表制造酒、饮料和精制茶制造橡胶和塑料制品烟草制品业制造专用设备

40、制造黑色金属冶炼及压延加工计算机、通信和其他电子设备制造化学原料及化学制品制造业造纸及纸制品医药制造有色金属冶炼及压延加工业化学纤维制造石油、煤炭及其他燃料加工-45.0-34.6-20.2-18.9-18.9-45.0-34.6-20.2-18.9-18.9-14.2-12.0-11.7-9.1-7.6-6.9-4.7-3.7-2.90.23.85.310.914.615.522.022.925.129.039.148.257.864.264.399.9127.9168.9资料源：，-100.0-50.00.050.0100.0150.0200.0图表3：中下游制造业成本压力有所缓和但仍然较

41、大图表3：制造业PI指数较上月下降6055PMIPMI:6055PMIPMI:生产PMI:供货商配送时间PMI:新订单 PMI:从业人员 PMI:原材料库50454035302520PMI:主要原材料购进价格80 PMI出厂价格PMI购进价格(右轴 706050403020102016-072016-092016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-11

42、2020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-070-2-4-6-8-10-12-14资料源：，资料源：，、基建投资稳步恢复，政治局会议的表态或预示着下半年专项债发行有望加速，提振建投资20211建资+75两复增+.4较前5个+.6略降基投速度复较要因是专债发速的后约此外能受政的风险基审批地的倾向年半发专项模1.3亿占全计发的472显低去的6.27和前的2.166松开小数09.0较5的12.5下，与017-200间5份开工小数比显低也反出6月建强确实到抑从5到7钢价格水格呈现降势或于两种要材需出边际缓也面

43、明建强尚待一恢。中共央局7月30召开署下年济工相于4月30政治会“积的财政策落落细牢基三底挥对化济构撬作用本政治会明确提“理握算资和方府券行度推今底年成实工于半年地方发提了确时间味下年方政债发有加以完全发计而对信用张成定支动融量速筑“牢三表示民生领仍财支的点方建资政债券行间相度到抑下年能速发行的项仍望定度上振建资。图表3：6月小松挖掘机开工小时数不高（小时）图表3：今年专项债发行节奏慢2017年 2017年 2019年2021年2018年2020年1801601401201008060402001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月40,00035,000

44、30,00025,00020,00015,00010,0005,0000当年计划规模（亿元）上半年占全年比例（右轴）2021年2020年2019年80.070.060.050.040.030.020.010.00.0资料源：，资来：，图表3：水泥价格和钢材价格自5月出现下降图表3：历年专项债预期发行额度和计划财政赤字率水泥价格指数:水泥价格指数:全国:月钢材综合价格指数:月16014012010080604020040,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000201620172018201920204.0预期地方专项债预期地方专项债发行额（亿元

45、）预期赤字率3.63.03.02.82.63.02.52.01.51.00.50.0资料源：，资来：，、房地产投资体现韧性，但后续回落压力较大2021H房产发同比+5.0两复83较前5月86降房产仍表现出较的性但显221H屋工积工积新工积和年地置积年复合增分为+.1+63-.1和-65土置面和开面两复合速前5个回但仍然负施面两复合速前6个微竣面两复增较前5个提较到+6.1在企遍是降库、笼情况，现项的速推进的资较好地对了项开和地购的足投的减房产资定韧性202H1商房售面积两复增+8.2速前5降1.PCT，与6月民长贷同比增200亿左互印证可是到各贷款策紧影。7月政局议出要坚房是来的不是来的位稳价

46、、房、预，促进房产场稳康展会再房炒这味以经面临行力相放的房地产控策下年太可放合几月进下通的应地面和交地积下半年房产资速临大的落力。图表3：房屋施工、竣工、新开工面积，商品房销售面积及本年土地购置面积走势商品房销售面积:累计同比商品房销售面积:累计同比 房屋新开工面积:累计同比房屋竣工面积:累计同比房屋施工面积:累计同比本年购置土地面积:累计同比100806040200-20-402018年6月2018年7月2018年8月2018年9月2018年10月2018年11月2018年12月2019年1月2019年2月20192018年6月2018年7月2018年8月2018年9月2018年10月201

47、8年11月2018年12月2019年1月2019年2月2019年3月2019年4月2019年5月2019年6月2019年7月2019年8月2019年9月2019年10月2019年11月2019年12月2020年1月2020年2月2020年3月2020年4月2020年5月2020年6月2020年7月2020年8月2020年9月2020年10月2020年11月2020年12月2021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月资料源：，注：21年为两年复合增速）图表4：6月居民中长期贷款同比降低（亿元）图表4：房价指数环比走势 100大中城市:供应土地占地面积:当月

48、同比100大中城市:成交土地占地面积:当同比10000900080007000600050004000300020001000020212021年2020年2019年2018年2017年1月 月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月150100500-502016-072016-102016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021

49、-07资料源：，资料源：，、进出口保持强势，后续净出口对经济的拉动作用或逐渐减弱今年6月我实口2814.7美，+.2实进口229.91美元同+3670我国业率恢的势全的动性以及国需持恢得国半年出均维持相强，口速续快进。半，美元价贸顺较年同增3.4，于年民币升，人币价的易差增401，我上年济长形有支。PMI出订指自年3到512连续4个下7月7.7上月续滑显示需续弱虽然6月国口据然为强但MI数显目前国造外面较大的下压去年国疫情恢以的劲需主得于全普的刺性政策流的宽松海供链疫导致萎在前点续刺性策经给括国内多造成了较财压流动泛下刺出需求生之的口导致高已使美国等国始真虑松策的出间半着括国在的国财补的坡货策

50、趋紧能的加及外供链持修国出面的行力大同虑德病毒的全蔓导的一疫情高峰，我们认为国外刺激政策的退出和海外供应链的修复很难超预期加速下半我出下的度预较缓。图表4：今年各月出口保持强势（亿美元）图表4：今年各月进口保持强势（亿美元）2016年2018年20202016年2018年2020年2017年2019年2021年2016年2018年2020年2017年2019年2021年250020002000150015001000100050001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月50001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月资料

51、源：，资来：，图表4：进图表4：进增速修复较快（ ）出口金额:出口金额:累计同进口金额:累计同6050403020100-10-202016-062016-092016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-06贸易差额累计值差（亿美元，后一年贸易差额累计值差（亿美元，后一年-前一年）1,0005000(500)(1,000)2016-062016-092

52、016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-06资料源：，资来：，中证研所图表4图表4：新出口订单连续3个月低于荣枯线（ ）图表4发达国家和发展中国家制造业景气度整体向（ ）80PMI:新出口订单 70556050504540403035302025102018-072018-092018-112019-012018-072018-092018-1120

53、19-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-07欧元区:制业PMI日本:制造业PMI韩国:制造业PMI:季调加拿大:制造业PMI俄罗斯:制造业PMI巴西:制造业PMI印度:制造业PMI南非:Markit2018-062018-082018-102018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062

54、020-082020-102020-122021-022021-042021-06资料源：，资料源：，主要口品面21H1纺纱对口动作-.5，去年为+.39，所商品一，疗器器械出的动用逐月小由-2的+41为H1的+.09，全年+0.1全疫缓和，疫情防控类商品对出口的拉动作用逐渐减小。此外，从今年前两月至今各类品出增的动作呈由中分的趋从初今我国口历一由分商品为要动到动相对散更品商的过方代了国出复的面一方面也现我强工能力出的力性要进商方面021H1铁砂油砂铜等进口拉作用去全大上反出年大商价格续同也工业产续盛此221H1集电进口拉作强去前能我蓬展的新能汽等兴业关，受了球缺”潮下芯涨的响。图表4：主要出

55、口商品种类对出口增速的拉动称2021前6月 2021前5月 2021前4月2021前3月 2021年1-2月称2020件2.20%2.46%3.33%4.69%5.46%品1.39%件1.88%2.09%2.24%2.26%2.75%件0.88%机1.49%1.73%2.09%2.33%2.93%路0.60%路1.47%1.48%1.60%1.59%1.59%品0.56%器1.39%1.56%1.76%2.05%2.42%器0.50%材1.29%1.04%1.02%0.88%0.94%件0.25%品1.27%1.38%1.49%1.65%0.00%械0.21%件1.15%1.28%1.36%1

56、.44%1.70%件0.19%件1.12%1.10%1.04%1.05%1.39%备0.12%汽(包底）0.73%0.69%0.68%0.70%0.74%件0.11%件0.70%0.79%0.90%1.08%1.47%具0.09%具0.61%0.64%0.65%0.67%0.85%机0.04%备0.53%0.53%0.55%0.65%0.89%药0.00%靴0.52%0.54%0.50%0.48%0.64%品0.00%件0.45%0.51%0.55%0.60%0.75%土0.00%板0.43%0.43%0.43%0.40%0.40%食-0.02%品0.37%0.42%0.44%0.43%0.6

57、1%）-0.02%舶0.30%0.26%0.21%0.21%0.22%料-0.02%器0.27%0.26%0.24%0.20%0.26%板-0.07%料0.23%0.20%0.14%0.10%0.10%品-0.07%油0.19%-0.03%-0.27%-0.43%-0.58%材-0.09%材0.19%0.16%0.14%0.15%0.25%舶-0.12%品0.13%0.14%0.13%0.13%0.19%件-0.15%械0.09%0.15%0.25%0.34%0.41%器-0.26%土0.01%0.01%0.01%0.01%0.01%材-0.33%药0.00%0.00%0.00%0.00%0.

58、01%件-0.38%食-0.01%-0.01%-0.01%0.00%0.02%靴-0.38%品-0.50%-0.20%0.99%1.92%2.87%油-0.52%*0.30%0.28%0.30%0.39%0.78%*农品-0.10%* 23.54% 24.76% 27.46% 31.34% 38.06%*机产品3.32%* 10.04% 10.82% 12.62% 14.70% 17.19%*高技产品1.84%）38.60%40.20%44.00%48.90%60.50%值3.63%资料源海总，图表4：主要进口商品种类对进口增速的拉动称2021年6月2021年5月2021年4月2021年3月2

59、021年1-2月称2020路4.7%4.5%4.5%4.6%4.9%路2.15%汽(包底4.6%2.6%1.6%1.2%1.0%0.9%4.5%2.1%1.5%1.3%1.0%1.0%4.3%1.0%1.4%1.1%0.9%0.9%4.0%-0.5%1.3%0.6%0.9%0.8%3.3%-2.8%1.0%0.6%0.6%0.6%0.85%0.55%0.51%0.43%0.22%0.20%豆0.8%0.7%0.6%0.3%0.18%0.6%0.6%0.6%0.4%0.8%0.6%0.7%0.4%0.8%0.5%0.6%0.4%0.8%0.6%0.6%0.4%0.6%0.5%0.7%0.5%0.

60、13%0.06%0.05%0.03%空重超2吨飞机0.4%0.4%0.3%0.1%0.1%0.03%0.4%0.3%0.3%0.3%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%0.1%0.1%0.1%0.1%0.0%0.0%-0.1%2.9%0.4%0.3%0.4%0.3%0.2%0.3%0.2%0.2%0.1%0.2%0.1%0.1%0.1%0.1%0.0%0.0%-0.3%2.9%0.3%0.2%0.4%0.3%0.2%0.3%0.2%0.2%0.1%0.1%0.1%0.1%0.1%0.0%0.0%0.0%-0.4%2.7%0.4%0.2%0.5%0.3%0.1%0.3%0.2%0.2