中小企业资本结构

1、企业管理 Business Management 企业管理 Business Management 中小企业资本结构与 治理结构相关性研究梁红（北京联合大学管理学院北京 100101）本文得到北京市财政科研基地“中小企业发展研究中心平台建设项 目”（项目编号：PXM2009_014209_074170）的资助.中图分类号：F270文献标识码：Aand Bolton, 1992）认为，股权融资将企 业资产的剩余控制权配置给股东。进行负 债融资时，如果能按规定偿还债务，则剩 余控制权配置给企业经理；如果不能按期 偿还债务，剩余控制权则将配置给债权人。（二）国内文献回顾张维迎（1998）认为，最优公

2、司治理 结构应当是一种状态依存控制结构，即控 制权应当由不同的利益要求者控制。股权 与债务两方面控制权的有机结合完善了公 司治理结构。费方域（1998）也认为，股 权结构（集中度）不同，公司治理形式也会 不同。唐宗（1999）认为，有效的法人治 理结构的形成，要以有效的资本结构为前 提。高佳卿、曲世友、李汉铃（2000）分 析了公司治理、债务结构的关系，并强调了 债务机制与管理者激励在企业改革与资本 结构优化中的重要作用，认为要提高投资 效率，必须重构公司治理结构，优化公司资 本结构。孙永祥（2002）从委托代理关系、 公司控制权转移、信息不对称等角度分析 了资本结构与公司治理之间的深层关系。

3、王国成、王峰（2002）认为：企业资本结 构与治理结构之间存在着有机的联系，孤 立地分别研究它们的价值，可能是片面的。从以上对国内外文献的回顾可以看出， 企业资本结构与治理结构是密切相关的。公 司资本结构不仅仅是公司融资偏好的产物， 同时也是公司各利益相关者特别是所有者和 经营者博弈的结果。而公司治理的有效性在 很大程度上又取决于资本结构的选择。企业资本结构与治理结构的 相关性分析（一）资本结构对治理结构的影响企业资本结构是企业控制权分配的基础，在企业治理中起着决定性作用。资本 结构是指所筹各种资金的构成和比例关系， 包括广义资本结构和狭义资本结构。广义 的资本结构是指企业全部资本的构成及其

4、比例关系，而狭义的资本结构仅指企业长 期资本的构成及其比例关系，即股权融资 和负债融资两种资本的比例。资本结构的 特点决定了公司控制权的配置状况。股权 资本和负债资本的数量之比，直接决定着 公司控制权在股东和债权人之间的分配和 转移，从而决定企业法人治理结构，影响 治理效率。因此，现代公司治理理论认为， 资本结构不仅仅是融资单方面的问题，它 还涉及公司控制权在不同资本提供者之间 的配置问题，关系到治理主体的选择和转 换。公司不同资本结构的选择就是不同治 理结构的选择。所以，有什么样的资本结 构就有什么样的治理结构，资本结构的合 理确定是公司有效治理的基础。（二）治理结构对资本结构的影响公司治理

5、水平对企业的筹资也有重要 的影响。治理结构不完善，难以形成团结 高效的管理团队，企业管理水平低下，易 导致生产经营存在问题与漏洞，使企业经 营管理风险增大、盈利能力下降，从而影 响了企业的融资力度和偿债能力，导致企 业陷入融资困境。同时，不完善的治理结 构也会导致企业监督机制弱化，易造成财 务信息失真，影响融资效率。较为完善的 公司治理结构可以提高企业的管理效率和 水平，增强企业的盈利能力、偿债能力和 资产管理能力，使企业最大程度地获得债 权人的信任以及投资者的青睐，能够尽可 能以合理的成本和在可控的风险范围内筹 集到所需资金。总之，资本结构是公司治理的基础和 依据，决定了企业所有权的配置方式

6、，对 治理结构具有决定作用。公司治理结构则 是资本结构的体现和反映，治理结构及治 理水平对资本结构具有反作用，二者为互 动关系。因此，要想使企业持续、健康、快 速的发展，必须正确把握并处理好二者的 关系。中小企业优化资本结构、完 善治理结构的建议（一）优化中小企业资本结构的建议动态调整权益资本与负债资本总量之 间的比例结构，使之日趋合理。企业在经 营决策过程中需要一个合理的权益资本和 负债资本比例关系，合理的资本结构不仅业资本结构与治理结构关系研究综述内容摘要：资本结构和治理结构是两 个紧密相联的范畴，资本结构是治理 结构的基础和依据，是实现企业有效 治理的重要手段；治理结构是资本结 构的体现

7、和结果，是实现最优资本结 构的前提。本文在对国内外相关理论 观点总结的基础上，对二者之间的相 关性进行了系统分析，最后提出中小 企业优化资本结构、完善治理结构的 建议。关键词：中小企业资本结构治理 结构相关性 企（一）国外文献回顾詹森和麦克林（Jensen andMeckling, 1976）最早从资本结构角度系 统研究公司治理理论，他们在关于“所有 权结构、代理成本与资本结构关系”的论 述中指出：当管理者不拥有所有权的情形 下，管理者与股东之间就存在着代理关系， 这种代理关系会决定公司的资本结构。斯 塔茨（Stulz，1988）也指出，公司资本结 构的变化会导致经理拥有的投票权比例发 生变化

8、，进而影响公司代理权及控制权争 夺的结果。威廉姆森（Williamson， 1988） 认为，在市场经济条件下的企业，债务和 股权不仅仅应被看作是公司发展的工具， 而且还应该被看作是不同的治理结构。萨 布曼（Sablman，1990）认为现代公司的 融资模式、资本结构与治理结构有高度相 关性，融资模式通过股东和债权结构的选 择和结合，形成相应的产权关系和利益分 配格局，影响到公司的委托代理关系及其 代理成本，进而影响到公司治理结构的状 态及运作方式。阿洪和博尔顿（Aghion82（原名商业经济研究）.2010年15期可以使所有者获得最大的经济利益，还能 保证企业顺利地进行生产经营，不至于发 生

9、财务危机。中小企业负债资本比重较大， 反映了中小企业股权资本不足，表明中小 企业权益资金融通存在困难，而这主要是 由于长期以来中小企业对自有资金积累的 不足及外部股权融资渠道不畅造成的。由 于上述原因，我国中小企业在融资时不得 不主要寻求金融机构的资金支持，因此，通 过银行的间接融资成为中小企业的主要筹 资方式，而且其融资比例大大高于权益融 资比例，从而加大了中小企业的财务风险。 因此，改善中小企业资本结构，要注重增 强其股权融资比例，特别是注意日常积累， 充分利用留存收益、折旧等成本较低的内 源融资方式筹集所需资金，同时积极努力 完善自身条件，争取早日上市融资，扩大 股权融资比例，适当降低负

10、债比例。当然， 也应看到合理的负债比例能为企业带来良 好的财务杠杆利益，但较高的负债率却会 加大企业的财务风险。此外，资本结构还 应注意良性循环并保持一定的弹性。资本 结构是企业长期的负债资本和权益资本的 构成和比例关系，应是一种动态组合。资 本结构应能够对企业生产经营过程中盈利 水平、管理状况和市场环境等方面的变化 作出及时反映，并能够进行适当调整。（二）完善中小企业治理结构的建议中小企业中资本结构影响治理结构的 作用是显而易见的，解决中小企业发展和 效率的关键应该是资本结构的逐步优化， 而不应该是治理结构的超前发展。按照中 小企业融资结构优序理论，首先解决中小 企业权益性融资需求是关键。如

11、前所述，需 要增强企业内源融资能力，充实企业的资 本金，扩大股权融资比例，降低企业资产 负债率，以优化中小企业资本结构，建立 和完善中小企业治理结构，促进国民经济 健康持续发展。同时，对于中小企业治理问题，国内 也有学者指出中小企业治理结构变迁总的 方向是逐步改变企业股权结构，促进股权 多元化并且可以自由流动，从集中持股转 向适当分散持股，推进现代企业制度的建 立和完善。因此，笔者认为要解决中小企 业所有权与经营权高度集中、内外部监督 机制弱化等治理结构中存在的主要问题， 其宗旨是建立产权明晰、两权分离、权责 明确、管理科学、决策有效的企业制度，合 理调整企业内部的责、权、利配置，实现 企业内

12、部治理和外部治理的有机结合，最大限度地发挥各种资源的能力，保证企业 健康发展及各相关利益主体利益的最大化。 同时，两权分离后，为了使经营者目标与 股东目标更好的统一，以消除股东的顾虑， 应适当建立有效的激励机制，如引入经营 者持股，使经营者自身利益与公司股东利 益挂钩，与企业的长期发展挂钩。此外，按 照公司法的规定建立一套明确有效的 监督机制，有了健全的监督机制，企业才 能形成有效的综合调节能力，才能真正使 企业充满生机和活力。此外，从长远来看，完善的治理结构 可以增强企业市场竞争力，改善企业生产 经营管理，合理配置资产，节约各种费用上接139页城市建设的生力军、政府融资的好平台。重庆土地储备

13、整治战略的实施建立政府主导的管理体制。在土地整 理的制度建设上要与国家相关政策协调配 合，提高土地集约利用率，促进现代农业 发展，缓解经济发展与耕地保护的矛盾。要 建立土地整理资金使用指南发布制度，明 确一个时期全国土地整理的指导思想、基 本原则、投资方向、投资重点和建设任务。 根据各地区土地利用规划明确的基本农田 保护区面积及土地整理重点任务。坚持市场运作的利益机制。农村土地 整治项目的实施，必须遵循市场经济原则， 按照产业化方式运作，乡镇政府、行政村 或村民组、农民、社会投资企业签订合同， 明确各自的职责权。总的要求是通过市场 机制的运行，最终实现耕地占补指标调剂 的共享化、项目实施的规模

14、化、资金使用 效率的最大化以及投资的受益化。不断创新土地储备整治管理体制。继 续坚持以项目管理模式开展土地整理。进 一步创新体制，完善制度，把改革和完善 项目管理体制作为今后工作的重点。明确 各级土地整理主管机构行业管理的地位和 职责，建立健全土地整理项目的追踪问效 机制，由县级土地管理部门负责牵头组织 编制专项规划，具体落实。同时要调整和 改进土地整理项目的构成和投资比例，加 快推行“代建制”。推进土地整理产业化且形成多元化 投融资机制。从协调利益分配入手，引导 和利用土地资产利益的再分配和再调整， 支持鼓励单位、村集体经济组织和个人等，从而促进企业盈利能力的增长，有助 于扩大企业自有资本规

15、模，提高自有资本 充足率，从而有助于优化中小企业的资本 结构。参考文献：.张玉明.资本结构理论的一项修正：股权融资是中小企业融资优序策 略.山东大学学报（哲学社会科学版）， 2004 （3）.蒋正华等.中国中小企业发展报告 N O . 1.社会科学文献出版社，2 0 0 5.徐维兰.资本结构理论的演进、评 述与启示.生产力研究，2 0 0 6（2） 通过灵活运用农用地整理指标折抵和建 设用地指标置换政策，有偿流转，筹集资 金用于土地整理，推进土地整理产业化 发展，形成土地整理资金的良性循环。同 时，加大对土地整理投资机制研究力度， 积极探索开展粮食直补、以地入股、新增 耕地使用权流转、政府贴息贷款、提供信 贷支持等途径，实现土地开发整理投资 结构的多元化。推进土地整理评价工作。从土地整理 项目建设的特点和功能出发，尽快建立和 完善市级土地整理技术标准体系，更好地 为土地整理服务。要在农用地分等定级等 相关研究成果基础上，尽快完善土地整理 的质量评价标准，从土地综合治理和土地 资源可持续利用的角度出发，研究建立一 套科学、完善、操作性强的土地整理效益 评价体系，开展土地整理综合效益评价。加强土地整理立法研究且进一步健全 法律机制。目前我国有关土地整理的法律 法规与土地整理的长远要求相比