土储视角下有哪些房企值得投资

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250016 集中供地中的城市与房企表现 4 HYPERLINK l _TOC_250015 土地供应月份集中，首批供应竞拍城市出现分化 4 HYPERLINK l _TOC_250014 央企、国企与区域深耕型房企表现积极，合作拿地缓解资金压力 5 HYPERLINK l _TOC_250013 政策对房企的影响 7 HYPERLINK l _TOC_250012 重点城市楼市景气度评估 7 HYPERLINK l _TOC_250011 期间重点城市住宅土地成交情况 8 HYPERLINK l _TOC_250010 期间重点城市楼市交易情况 9

2、 HYPERLINK l _TOC_250009 重点城市楼市景气度打分 10 HYPERLINK l _TOC_250008 2020 年 Top50 房企新增土储布局情况 12 HYPERLINK l _TOC_250007 集中布局华东、华南地区，新一线、一线城市成焦点 13 HYPERLINK l _TOC_250006 Top50 房企新增土储布局打分 14 HYPERLINK l _TOC_250005 新增土储质量视角下的投资机会 15 HYPERLINK l _TOC_250004 哪些房企具有较高投资价值？ 16 HYPERLINK l _TOC_250003 滨江集团集中长

3、三角，高品质创造高价值 16 HYPERLINK l _TOC_250002 华发股份从珠海到全国，营收持续增长 18 HYPERLINK l _TOC_250001 新希望地产立足西南、深耕环沪，多元经营已具规模 20 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示 22图表目录图表 1：当月有集中供地计划的城市数 4图表 2：首批供地面积与占 2020 年比例 4图表 3：已完成首批集中供地的 12 个城市成交情况 5图表 4：12 城集中供地下拿地金额、拿地面积、拿地宗数TOP20 房企 5图表 5：12 城集中供地中房企合作拿地占比 7图表 6：2020H2 重点城市住宅土地

4、成交情况 9图表 7：2020H2 重点城市楼市交易情况 10图表 8：重点城市楼市景气度打分指标体系 10图表 9：49 个重点城市 2020H2 楼市景气度得分及综合得分情况 11图表 10：49 个重点城市综合得分地理分布 12图表 11：Top50 房企新增土储面积区域与城市分布情况 14图表 12：Top50 房企新增土储得分排名情况 15图表 13：有境内存续债的Top50 房企详细信息 16图表 14：滨江集团 2020 年新增土储分布 17图表 15：滨江集团主营业务收入 17图表 16：滨江集团归母净利润与毛利率 17图表 17：滨江集团有息债务 18图表 18：滨江集团“三

5、条红线”情况 18图表 19：滨江集团存续债期限结构 18图表 20：华发股份 2020 年新增土储分布 19图表 21：华发股份主营业务收入 19图表 22：华发股份归母净利润与毛利率 19 HYPERLINK / P.2图表 23：华发股份有息债务 20 HYPERLINK / P.3图表 24：华发股份“三条红线”情况 20图表 25：华发股份存续债期限结构 20图表 26：新希望地产 2020 年新增土储分布 21图表 27：新希望地产主营业务收入 21图表 28：新希望地产归母净利润与毛利率 21图表 29：新希望地产有息债务 22图表 30：新希望地产“三条红线”情况 22图表 3

6、1：新希望地产存续债期限结构 222021 年 2 月末，新的土地新政发出，即对 22 个重点城市实施“两集中”供地模式，新政一出引起了市场很大反映。一方面土地集中分批次出让，有利于避免地产企业过度竞争，另一方面大房企更具优势。土储是房企重要的资产储备。土储本身具有一定的价值，且随时间、所处地区的不同表现出较大的差异；此外，当土储转化为可售楼盘时，其价值会得到进一步的释放。当前房企的土地储备是未来利润的重要来源，那么，从房企当前的土地储备视角来看，有哪些房企的债券值得投资？集中供地中的城市与房企表现2021 年 2 月，自然资源部发文要求在 22 个重点城市对住宅用地实行“两集中”政策，即（1

7、）集中发布出让公告，且原则上发布的住宅用地公告不超过 3 次，（2）集中组织土地出让活动。3 月长春率先发布供地计划，截至 5 月 19 日，除武汉外 21 城均已先后发布供地计划，且已有 12 城完成集中竞拍。城市出让计划中，集中供地公告集中于 4 月、7 月和 10 月，已完成出让的 12 城市表现呈现分化。从房企端来看，央企、国企和深耕区域的房企表现更好，房企在集中供地政策下更倾向于通过合作竞得土地。土地供应月份集中，首批供应竞拍城市出现分化土地供应集中于 4 月、7 月、10 月，各地首批供应差距较大。从各地已发布且确认的集中供地时间来看，各城市住宅用地供应时间集中在 4 月、7 月和

8、 10 月三个月，其他月份实行集中供地的城市则较少。从首批集中供地的面积和占 2020 年比例来看，各城市存在较大的差异。其中，重庆首批供地面积最多，达 753 万，首批面积占 2020 年比例较低，为 22%；厦门、深圳、福州、无锡的首批供地面积均相对较少，分别为 5 万、36万、87 万和 95 万。图表 1：当月有集中供地计划的城市数（个）图表 2：首批供地面积与占 2020 年比例1210864203月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月8007006005004003002001000首批供地面积（万）首批面积占2020年比例70%60%50%40%30%20

9、%10%0%北上广深郑合苏杭济长成无南重天福沈长青宁厦武京海州圳州肥州州南春都锡京庆津州阳沙岛波门汉资料来源：中指研究院，资料来源：中指研究院，注：武汉暂无数据已完成首批集中供应城市呈现分化。截至 5 月 19 日，已有 12 个城市完成首批集中供地出让，成交规划建筑面积 4833 万，合计成交金额为 555 亿元。具体到城市而言，北京、杭州的成交金额均达到了 1000 亿元以上；北京、厦门的土地平均成交价格均在 3 万元以上；广州和深圳两个一线城市的平均成交价格则分别为 11393.17 元/、15164.84 HYPERLINK / P.4元/；长春的平均成交价格最低，仅为 3269.90

10、 元/。值得关注的是，长春、广州、青岛分别有 2 宗、6 宗、1 宗土地流拍。图表 3：已完成首批集中供地的 12 个城市成交情况城市成交日期（宗）(万)(亿元)（元/）(宗)止出让长春4.15385781893269.90211广州4.26-4.274279990611339.1760重庆(主城区)4.28-4.29466956359136.6900成交宗数规划建面成交金额平均成交价格流拍宗数竞拍前 终 HYPERLINK / P.5无锡4.28-4.291617025615058.8200沈阳4.30223661975382.5103杭州5.7-5.857757117815561.4300

11、北京5.8-5.1130345111032173.9100福州5.12-5.13201461359246.5803青岛5.12-5.14551411218581.5610深圳5.1369113815164.8400厦门5.1355319035849.0600天津5.14-5.15455424999206.64013资料来源：中指研究院、央企、国企与区域深耕型房企表现积极，合作拿地缓解资金压力央企、国企与区域深耕型房企拿地表现更为积极。从房企在已完成集中供地的 12 城中的拿地表现来看，央企和国企表现拿地积极，央企华润置地、招商蛇口的拿地金额分别为 235 亿元、224 亿元，拿地面积分别为 1

12、64 万、122 万，拿地宗数均为 9 宗；而国企首开股份拿地 103 亿元，拿地 5 宗，其中 4 宗位于而北京。深耕杭州的融信和滨江集团分别拿地 10 宗、5 宗，拿地金额分别为 164 亿元和 96 亿元。 HYPERLINK / P.6图表 4：12 城集中供地下拿地金额、拿地面积、拿地宗数TOP20 房企序号企业拿地金额(亿元)企业拿地面积(万)企业拿地宗数1融创569融创448融创402华润置地235中国中铁293中国中铁223越秀225龙湖211保利发展154招商蛇口224越秀186龙湖115卓越217保利发展181融信106保利发展213华润置地164越秀107金地188万科1

13、63华润置地98龙湖185金地143招商蛇口99中交地产168招商蛇口122金地910融信164中骏集团117万科911中骏集团144中交地产97和达912厦门国贸136新鸿基92卓越513万科132中国旅游集团79中交地产514中海地产122邦泰79首开515首开103融信77滨江516滨江96中国铁建76建发517建发89金科67正荣集团518中国中铁87卓越62金科519中冶85新城控股59宋都520中国旅游集团84广州城建57大连同岳5资料来源：中指研究院、房企合作拿地降低资金压力，北京、深圳、广州合作拿地比例最高。从当前已完成首批集中供地的城市的拿地情况来看，房企合作拿地的情况较为普

14、遍，而北京、深圳、广州、厦门等拿地压力较大的城市合作拿地比例更高，分别为 50%、33%、24%和 20%。较为典型的合作拿地案例有金地、保利与华润共同拿下北京一地块，卓越和中交在北京多次合作。 HYPERLINK / P.750%33%24%20% 20%12%10%7%5%5%0%0%图表 5：12 城集中供地中房企合作拿地占比60%50%40%30%20%10%0%北京 深圳 广州 厦门 重庆 杭州 福州 天津 青岛 长春 无锡 沈阳资料来源：中指研究院、政策对房企的影响集中供地政策是从土地供给端出发对房地产市场进行调控的重要举措。土地的集中分批出让对避免房企间过度竞争、稳定房地产市场具

15、有重要作用。从已完成首批集中供地的 12 城市房企拿地表现来看，具备资金优势央企和国企、具备区域优势的房企当前拿地表现较好。而常年处于头部的房企，如碧桂园、恒大、中海地产、绿地控股、世茂集团等，可能因业务布局过于广泛或尚未适应集中供地模式，在集中供地的 12 城表现逊色。土地是房企利润可持续增长的源泉，土地储备可作为寻找具有投资价值房企的重要因素。当期集中供地当前仅在 12 城完成，对房企未来整体土储影响较弱，且部分房企可能尚未适应新的获得政策，未来表现会有所变化。因此，我们基于 2020 年下半年重点城市景气度和当年房企拿地数据来寻找具备投资价值的房企。重点城市楼市景气度评估城市聚集了多样化

16、的资源与大量的人口，由此也带来了持续攀升的房价。2017 年“房子是用来住的、不是用来炒的”这一定位提出后，各城市开始“因城施策”，制定符合自身情况的调控政策，此后房价得到了一定的抑制。但综合来看，高能级城市的房价仍旧表现更加突出，土地也更具价值。我们根据第一财经“新一线城市研究所”发布的2020 年城市商业魅力排行榜中的一线城市、新一线城市和二线城市作为重点城市，通过土地供应和房屋交易情况及两者综合来分析重点城市的景气度1。考虑到疫情的影响和今年集中1 一线城市为北京、上海、广州、深圳 4 市；新一线城市为成都、重庆、杭州、武汉、西安、天津、苏州、南京、郑州、长沙、东莞、沈阳、青岛、合肥、佛

17、山 15 市，二线城市包括宁波、昆明、福州、无锡、厦门、济南、大连、哈尔滨、温州、石家庄、泉州、南宁、长春、南昌、贵阳、金华、常州、惠州、嘉兴、南通、徐州、太原、珠海、中山、保定、兰州、台州、绍兴、烟台、廊坊 30 市。 HYPERLINK / P.8供地模式的变化，目前房企土储主要以 2020 年下半年取得的为主，据此，我们对此期间楼市、土地供给情况进行分析。期间重点城市住宅土地成交情况从重点城市住宅土地成交情况来看，住宅土地推出均价与土地成交面积反向变动，一线城市整体推出面积较少，推出均价较高，新一线、二线城市内部存在分化。一线城市中，上海的住宅土地成交面积最多，为 399.03 万，推出

18、均价最低，为 29861.56 元/；深圳住宅土地成交面积最少，仅为 148.26 万，相应的推出均价也最高，为 59471.32 元/。新一线城市中，重庆住宅土地成交面积最多，为 2032.54 万，在所有研究城市中也最多，相应的推出均价也较低，仅为 4893.99 元/。此外，武汉、长沙、郑州、成都的土地成交面积也较多。东莞的住宅土地成交面积最少，仅为 108.45 万，推出均价为22601.08 元/。同能级城市中佛山、杭州的土地成交面积也较少。二线城市中，徐州的住宅土地成交面积最多，为 894.27 ，相应的推出均价为 3511.38 元/。此外，长春、昆明、保定的土地成交面积也较多。

19、厦门的住宅土地成交面积最少，仅为 69.22 万，在所有研究城市中也最少，相应的推出均价也处于高位，为 48283.15 万元/。中山的住宅土地成交面积同样较少，为 76.14 万，均价为 27377.92 万元/。此外，大连、珠海、温州、台州的土地成交面积也相对较少。2021 年以来，新的土地新政发出，即对 22 个重点城市实施“两集中”供地模式，新政一出引起了市场很大反映。一方面土地集中分批次出让，有利于避免地产企业过度竞争，另一方面大房企更具优势。3 月中旬，长春率先发布首批次住宅用地供地计划，开启 22城首批集中供地的序幕。从 22 个重点城市土拍规则可以看到，多数城市实行“限地价+竞

20、配建/竞自持”土拍规则，在这种规则下，土地成交价会趋于稳定，但区域分化会更为明显。 HYPERLINK / P.9图表 6：2020H2 重点城市住宅土地成交情况资料来源：中指数据库、期间重点城市楼市交易情况从重点城市楼市交易情况来看，一线城市成交量相对较高，二线城市交易量内部分化较大，三线城市成交量整体相对较低。一线城市中，上海的商品房、住宅与二手房的成交量均最高，分别为 1190.77 万、920.25 万和 1536.34 万；深圳三类房屋的成交量均最低，分别为 368.05 万、275.38 万和 445.42 万。新一线城市中，武汉的商品房和住宅成交量最高，分别为 1613.31 万

21、和 1453.51 万；重庆的二手房交易量最高，为721.04 万。此外，成都、宁波、青岛等城市三类房屋交易量也均较多。杭州的商品房交易量最低，为 211.83 万；西安住宅交易量最低，为 357.60 万；郑州二手房交易量最低，为 170.49 万。二线城市中，惠州的商品房和住宅成交量最多，分别为 1132.23万和 1087.87 万；宁波的二手房成交量最多，为 339.99 万，此外，宁波在商品房和住宅交易量的表现中也不俗，分别为 1177.78 万和 924.41 万。廊坊三类房屋的成交量均最低，分别为 124.89 万、103.08 万和 30.57 万。厦门、绍兴、嘉兴三类房屋的交

22、易量也相对较低。图表 7：2020H2 重点城市楼市交易情况180016001400120010008006004002000成交-商品房（万）成交-住宅（万）二手房成交面积（万）北上深广成重杭武西天苏南郑长东沈青合佛宁昆福无厦济大哈温石泉南长南贵金常惠嘉南徐太珠中保兰台绍烟廊京海圳州都庆州汉安津州京州沙莞阳岛肥山波明州锡门南连尔州家州宁春昌阳华州州兴通州原海山定州州兴台坊180016001400120010008006004002000滨庄资料来源：中指数据库、注：成都、杭州、武汉、天津、昆明、哈尔滨、石家庄、南宁等个别城市有指标数据缺失，根据相应指标同能级城市均值进行补全2.3 重点城市楼

23、市景气度打分我们从住宅土地供给和楼市成交数据两个方面对重点城市楼市景气度进行综合测度，在10 分制下，从上述两个方面选取了 8 个指标：第一大类指标为城市土地供给，权重为 30%，下属包括 2 个指标：住宅土地成交面积（万）、住宅土地推出均价（元/），两指标权重均为 15%。第二大类指标为城市楼市交易，权重为 70%，下属包括 6 个指标：成交-住宅（万）、出清周期-住宅（月）、销供比-住宅（%）、百城指数-均价（元/平方米）、大中城市新建商品住宅价格指数-定基、大中城市二手住宅价格指数-定基，前五个指标权重均为 10%，最后一个指标权重为 20%。图表 8：重点城市楼市景气度打分指标体系分类

24、指标权重住宅土地成交面积（万）15%土地供给（30%）住宅土地推出均价（元/）15%成交-住宅（万）10%出清周期-住宅（月）10%销供比-住宅（%）楼市交易（70%）百城指数-均价（元/平方米）10%10%大中城市新建商品住宅价格指数-定基10%大中城市二手住宅价格指数-定基20% HYPERLINK / P.10资料来源： HYPERLINK / P.11从城市楼市景气度来看，景气度较高的城市（综合得分 8 分及以上）包括广州、上海、厦门、杭州、深圳、南京、宁波，得分分别为 8.73、8.56、8.33、8.29、8.15、8.10、 8.02。景气度较低的城市（综合得分 4.5 及以下）

25、包括沈阳、兰州、贵阳、哈尔滨、保定、长春、烟台，得分分别为 4.50、4.38、4.29、4.19、3.81、3.77、3.31。49 个重点城市楼市景气度分项得分及综合得分情况如下表：图表 9：49 个重点城市 2020H2 楼市景气度得分及综合得分情况城市2020-072020-082020-092020-102020-112020-12得分广州8.009.008.759.139.138.388.73上海7.638.888.508.759.508.138.56厦门8.009.008.258.508.507.758.33杭州8.138.758.138.008.758.008.29深圳7.75

26、7.888.259.007.758.258.15南京8.757.887.388.008.388.258.10宁波7.887.887.757.888.758.00 8.02东莞7.757.387.638.008.257.757.79北京7.637.386.887.008.007.507.40佛山7.136.887.507.637.637.387.35苏州8.006.756.756.757.506.507.04武汉6.506.386.507.757.137.386.94温州6.636.387.257.386.137.756.92珠海6.757.007.006.137.137.136.85福州6.3

27、87.756.387.386.135.756.63合肥6.636.255.137.257.137.136.58无锡6.008.007.136.256.255.886.58南宁6.006.636.256.386.635.636.25中山6.256.256.256.256.506.006.25成都6.136.756.006.136.885.506.23天津6.505.385.136.755.886.005.94常州5.886.006.506.135.385.385.88惠州5.755.755.136.755.755.885.83台州5.386.005.505.636.386.005.81石家庄5.

28、886.504.885.886.005.635.79绍兴5.756.385.135.635.635.755.71济南5.505.505.635.505.505.885.58青岛5.136.884.885.005.635.885.56金华4.756.135.255.005.385.385.31重庆4.755.255.135.755.005.635.25长沙5.135.135.005.385.505.135.21泉州5.384.134.505.635.256.255.19昆明5.634.754.635.135.385.385.15郑州5.135.004.755.634.135.635.04大连4.

29、635.136.004.005.385.135.04南通5.006.004.134.635.255.255.04徐州4.755.004.505.005.755.005.00西安4.384.634.754.385.755.884.96嘉兴4.634.884.754.885.254.504.81廊坊4.384.634.634.884.635.384.75南昌4.755.004.504.254.634.884.67太原5.005.254.254.384.754.384.67沈阳4.385.504.005.634.003.504.50兰州3.634.503.884.505.134.634.38贵阳3.

30、504.134.004.504.884.754.29哈尔滨4.254.133.633.754.504.884.19保定4.004.253.753.883.503.503.81长春3.004.383.634.133.883.633.77烟台3.253.632.504.132.503.883.31资料来源：中指数据库、注：蓝色为一线城市，灰色为新一线城市，白色为二线城市；苏州、东莞、佛山、宁波、昆明、哈尔滨等城市个别指标缺失，根据同能级城市均值进行补全从重点城市楼市景气度综合得分的地理分布来看，长三角城市群与珠三角城市群的景气度普遍较高，西部和北方城市除成都、重庆、北京等少数城市外景气度均不高。图

31、表 10：49 个重点城市综合得分地理分布资料来源：中指数据库、2020 年Top50 房企新增土储布局情况 HYPERLINK / P.12土储布局既是公司战略的体现，也是未来价值的关键创造资源。我们按照 2020 年 HYPERLINK / P.13全口径销售额排名选取前 50 房企，对其 2020 年新增土储占地面积所处的区域、城市布局进行统计，在此基础上结合城市楼市景气度对房企土储布局进行打分。集中布局华东、华南地区，新一线、一线城市成焦点从新增土储的区域分布来看，各房企重点布局华东、华南地区。布局华东地区的房企最多，Top50 房企中只有融侨集团一家没有在该区域有新增土储，滨江集团、

32、仁恒置地的新增土地储备均处于华东地区，祥生集团在该区新增土储占新增土储总面积的97.28%，世茂集团、中南置地、绿城中国、中梁控股、融信集团、远洋集团、金辉集团、弘阳地产在该区的新增土储均到达新增土储的 50%以上。华南地区是又一热点布局区域，龙光集团、佳兆业、时代中国、越秀地产、融侨集团在该区域的新增土储均占新增总量的 50%以上。从新增土储的城市能级分布来看，新一线、二线城市成为布局的焦点。在一线城市，多数房企新增土储占比在 10%以下，在该区域布局较多的房企有奥园集团、华发股份、合景泰富、首开股份、时代中国、越秀地产和仁恒置地。在新一线城市，多数房企新增土储占比达到 20%以上，占比到达

33、 50%的房企有融创中国、招商蛇口、龙湖集团、滨江集团、禹洲集团、新希望集团和卓越集团。在二线城市，多数房企新增土储占比达到 30%以上，占比到达 50%的房企有中南置地、祥生集团、新力集团、远洋集团。从城市能级分布情况综合来看，一线、新一线与二线城市新增土储占到了大多数房企新增土储的 60%以上。其中，华发股份、新希望地产、首开股份、时代中国、仁恒置地的土储均 100%分布于一线、新一线和二线城市；碧桂园、中骏集团在这些城市的新增土储占比较少，分别仅占当年新增土储的 31.21%和 35.44%。图表 11：Top50 房企新增土储面积区域与城市分布情况企业简称华北华东华南华中西南东北西北一

34、线新一二线一二线汇总碧桂园7.60% 35.97%14.08% 25.70%4.26%5.99%6.40%0.15%13.84%17.22% 31.21%中国恒大6.26%9.57%10.24%17.94%11.12%5.22%39.65%6.73%15.56%31.59%53.88%万科地产14.08% 36.94%14.40%11.01%8.26%9.49%5.83%4.69% 30.93% 40.90% 76.51%融创中国4.72%23.70%5.92%18.56%27.73%10.20%9.17%5.34%50.03%31.33%86.70%保利发展11.95%12.19% 33.1

35、9%18.69%7.87%13.09%3.01%4.53% 32.52% 31.94% 68.99%中海地产29.38%15.89%14.00%13.23%4.02%23.49%0.00%12.13%39.74%45.99%97.86%绿地控股4.80% 31.04%3.48% 36.96%10.45%3.33%9.93%0.81% 41.61% 28.97% 71.39%世茂集团2.13%53.10%30.28%11.96%0.21%2.31%0.00%0.00%27.92%32.44%60.36%华润置地10.12% 31.75%17.14%11.79%7.23%17.55%4.42%12

36、.67% 39.86% 33.38% 85.92% 招商蛇口5.56%44.45%17.93%9.77%12.15%6.33%3.81%4.85%60.01%30.22%95.08%龙湖集团9.02% 28.95%14.33%7.88%16.33%16.03%7.46%2.44% 53.89% 35.05% 91.38% 新城控股7.83%37.61%4.47%17.14%23.92%0.00%9.03%0.97%21.37%27.75%50.08%金地集团14.30% 35.22%9.02%5.07%8.27% 24.92%3.21%8.03% 29.70% 39.84% 77.57%旭辉集

37、团7.23%33.78%11.57%29.03%13.41%0.00%4.97%7.92%26.67%37.60%72.19%中国金茂10.55% 40.15%19.21% 26.55%3.54%0.00%0.00%4.53% 46.24% 34.26% 85.02% 金科集团5.42%22.60%9.87%18.88%37.50%1.89%3.83%2.34%37.17%26.15%65.66%中南置地0.00% 61.59%16.51%4.79%13.21%0.85%3.06%0.13% 26.01% 51.10% 77.23%阳光城3.78%34.50%20.91%18.74%13.50

38、%6.38%2.18%4.99%37.86%40.65%83.50%绿城中国3.61% 81.91%1.70%2.60%1.68%5.89%2.61%2.51%17.80% 30.58% 50.89%中梁控股8.50%53.74%8.04%16.41%8.10%0.00%5.21%0.00%21.67%24.39%46.06%融信集团7.91% 65.92%14.80%0.00%6.89%0.00%4.48%5.78% 30.12% 34.96% 70.86%正荣集团3.01%47.90%18.02%29.34%1.72%0.00%0.00%0.67%45.49%32.10%78.27%龙光集

39、团0.00%15.48% 75.22%0.00%9.31%0.00%0.00%10.55%16.58% 46.70% 73.83%富力地产46.47%24.39%18.01%0.00%0.00%0.00%11.13%4.31%4.03%43.93%52.27%佳兆业4.57%6.61% 53.44%21.31%14.06%0.00%0.00%12.52%23.81% 30.71% 67.04%雅居乐10.96%21.66%34.52%7.42%21.43%0.00%4.00%6.99%31.90%35.21%74.10%滨江集团0.00% 100.00% 0.00%0.00%0.00%0.00

40、%0.00%0.00% 76.13%18.19% 94.33%荣盛发展48.10%32.51%0.00%4.51%12.01%0.00%2.86%0.00%11.68%28.85%40.53%奥园集团8.63% 32.94% 34.51%12.79%11.14%0.00%0.00% 25.42% 27.36%14.54% 67.32%祥生集团0.00%97.28%0.00%2.72%0.00%0.00%0.00%0.00%19.90%55.14%75.04%建发房产0.75% 42.54% 41.24%10.25%5.23%0.00%0.00%3.65%16.18% 27.85% 47.68%

41、中国铁建10.90%39.77%12.92%17.02%13.44%1.81%4.15%4.36%28.59%48.88%81.82%美的置业4.09% 37.53% 25.96%8.57%11.16%12.70%0.00%5.35% 28.44% 45.03% 78.82%华发股份0.00%37.61%35.37%14.16%12.86%0.00%0.00%32.85%36.15%31.00%100.00%新力地产0.00%21.22%19.57% 59.21%0.00%0.00%0.00%0.00%12.20% 65.61% 77.80%远洋集团24.18%53.13%9.23%0.00%

42、0.94%12.52%0.00%13.13%22.39%60.27%95.79%禹洲集团0.00% 46.28%0.00%4.98% 48.74%0.00%0.00%1.74% 69.19%18.84% 89.78% 蓝光发展3.90%29.47%6.93%20.51%29.69%0.00%9.50%0.00%32.12%36.21%68.33%合景泰富3.97% 46.83% 35.46%0.00%13.74%0.00%0.00% 31.84% 25.28%12.02% 69.15%新希望地产0.00%29.67%14.72%0.00%35.47%9.85%10.29%0.00%68.94%

43、31.06%100.00%中骏集团0.00%23.13% 32.99%21.57%13.97%0.00%8.36%0.74%17.05%17.65% 35.44%首开股份41.20%28.82%26.88%0.00%3.10%0.00%0.00%38.15%31.92%29.93%100.00%时代中国0.00%5.94% 92.95% 1.11%0.00%0.00%0.00% 29.62% 47.74%22.64% 100.00%卓越集团0.00%44.85%16.50%22.99%11.47%0.00%4.19%0.00%60.18%25.22%85.40%金辉集团0.00% 74.27%

44、22.31%0.00%3.42%0.00%0.00%0.00%13.84% 38.13% 51.98%越秀地产0.00%20.84%61.50%0.00%17.66%0.00%0.00%47.65%34.63%9.57%91.85%华夏幸福 28.86% 31.38%4.16%13.38%4.22%18.01%0.00%5.40% 30.34% 44.93% 80.67% 仁恒置地0.00%100.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%30.38%34.77%34.85%100.00%弘阳地产0.00% 60.65%1.90% 25.57%11.87%0.00%0.00%0.

45、00% 50.14% 30.13% 80.27% 融侨集团0.00%0.00%72.69%18.38%8.93%0.00%0.00%0.00%27.31%35.70%63.01%资料来源：中指数据库、Top50 房企新增土储布局打分 HYPERLINK / P.14结合 2020 年下半年新一线、一线和二线城市楼市景气度打分，对 Top50 房企新增土储质量进行打分，具体打分标准为：房企在某城市新增土储面积占新增总面积比重与城市楼市景气度综合得分相乘，再对所有重点城市土储得分进行加和。如，假设碧桂园全年新增土储 100 万，其中北京为 5 万，成都为 20 万，温州为 6 万，非一线、新一线、

46、二线城市为 69 万,那么碧桂园的新增土储布局得分为 5/1007.07+20/100 5.36+6/1006.17=1.7957。从 Top50 房企新增土储质量得分情况来看，得分较高的房企（得分在 6 分及以上）包括滨江集团、时代中国、仁恒置地、华发股份、首开股份、越秀地产、招商蛇口、新希望地产。得分较低的房企（得分在 3 分及以下）包括碧桂园、中骏集团、荣盛发展、富力地产、新城控股、中梁控股、中国恒大。图表 12：Top50 房企新增土储得分排名情况得分排名企业简称土储得分得分排名企业简称土储得分1滨江集团7.4626祥生集团4.662时代中国7.3727金地集团4.663仁恒置地7.3

47、628雅居乐4.514华发股份7.2129中南置地4.505首开股份6.9530融信集团4.506越秀地产6.9531万科地产4.497招商蛇口6.0732佳兆业4.408新希望地产6.0633旭辉集团4.399远洋集团5.7734新力地产4.3110禹洲集团5.7135绿地控股4.2311中国金茂5.6736保利发展4.1112中海地产5.6437蓝光发展3.8913卓越集团5.5338世茂集团3.8614合景泰富5.2339融侨集团3.8515龙湖集团5.2040金科集团3.7416弘阳地产5.0641金辉集团3.3317龙光集团5.0642建发房产3.2218融创中国5.0343绿城中国

48、3.1919华润置地5.0144中国恒大2.9820阳光城4.9545中梁控股2.8121正荣集团4.8946新城控股2.7922中国铁建4.7847富力地产2.6323华夏幸福4.7048荣盛发展2.2124美的置业4.6949中骏集团2.0925奥园集团4.6950碧桂园1.73资料来源：中指数据库，新增土储质量视角下的投资机会 HYPERLINK / P.15面对大量房企，如何做出好的投资选择？高质量的土储也隐含着好的投资机会，我们根据 Top50 房企 2020 年新增土储质量与当前主体存量债券估值情况对具有投资潜力的房企进行推介并对这些房企的现状加以分析。哪些房企具有较高投资价值？我

49、们对 Top50 房企中拥有境内存续债券的进行分析，计算其存续债券的平均估值，推介土储得分在 6 分以上且平均估值在 4 以上的三家房企：滨江集团、华发股份和新希望地产。Top50 房企中有境内存续债的详细信息见下表：图表 13：有境内存续债的Top50 房企详细信息企业简称主体评级省份企业性质债券余额(亿元)土储得分平均估值（%）滨江集团AAA浙江民营125.287.464.15华发股份AAA广东国企338.467.214.76首开股份AAA北京国企449.916.953.85招商蛇口AAA广东央企358.006.073.37新希望地产AA+四川民营48.446.064.20远洋集团AAA北

50、京公众企业20.005.773.05龙湖集团AAA香港民营3.005.203.54合景泰富AAA香港民营113.005.236.34华润置地AAA香港央企77.005.012.96阳光城AAA福建民企234.644.957.88中国铁建AAA北京央企277.004.783.45金地集团AAA广东公众企业510.324.663.66雅居乐AAA香港民营30.004.516.79中南置地AA+江苏民营121.044.507.43万科地产AAA广东公众企业352.764.493.35保利发展AAA广东央企432.224.113.46蓝光发展AA+四川民营120.343.8918.52世茂集团AAA香

51、港民营7.403.864.19金科集团AAA重庆民营154.503.746.02融侨集团AA+福建中外合资113.543.857.36建发房产AAA福建国企156.703.223.11新城控股AAA江苏民企205.432.795.95富力地产AAA广东外资172.122.6313.64荣盛发展AAA河北民企52.612.217.58碧桂园AAA香港民企80.571.734.09华夏幸福C河北民企226.304.70-资料来源：Wind，滨江集团集中长三角，高品质创造高价值滨江集团（002244.SZ）成立于 1992 年，公司实施“1+5”战略，即在做好做精房地产主业的同时有序推进服务、租赁、

52、酒店、养老和产业投资五大业务板块。在房地产开发业务中，公司聚焦长三角地区、深耕浙江，持续为客户打造高品质的住房，目前已形成包括产品、配套和服务的整体综合品牌。2019 年公司全年销售额破千亿，达 1120.6 亿元。 HYPERLINK / P.16从公司 2020 年新增土储布局来看，新增土储集中于长三角地区。具体到城市而言，公司于杭州、宁波新增土储较多，分别为 104.79、16.15 万。图表 14：滨江集团 2020 年新增土储分布其他金华 2.27%5.67%南京 3.89%苏州 4.90%嘉兴 5.54%宁波 10.38% 杭州67.34%资料来源：中指数据库，从公司目前经营水平来

53、看，主营业务收入持续提升，2020 年主营业务收入达 285.97 亿元，增速为 14.60%。近三年，归母净利润持续增长，2020 年突破 20 亿元，达到 23.28亿，但毛利率有所下滑，2020 年为 27.04%。图表 15：滨江集团主营业务收入图表 16：滨江集团归母净利润与毛利率350300250200150100500主营业务收入（亿元）2017201820192020归母净利润（亿元）毛利率（）25 4035203015252010155105002017201820192020 资料来源：Wind，资料来源：Wind， HYPERLINK / P.17从公司目前负债水平来看，

54、公司有息负债快速增长，2020 年达到 41.60 亿元。从“三条红线”情况来看，公司处于“黄”档，2020 年剔除预收后的资产负债率为 71.72%，略高于规定值。图表 17：滨江集团有息债务图表 18：滨江集团“三条红线”情况450400350300250200150100500有息负债（亿元）2017201820192020120100806040200净负债率（）剔除预收后的资产负债率（ ）现金短债比32222211111201820192020 资料来源：Wind，资料来源：Wind，从公司目前存续债情况来看，公司目前共有存在债券 16 只，债券余额 125.28 亿元。其中，剩余期

55、限为 1 年以下的占比为 31.25%，1-3 年的占比为 50%，无剩余期限为 3-5 年债券，剩余期限为 5 年及以上的占比为 18.75%。图表 19：滨江集团存续债期限结构5年及以上18.75%1年以下50.00%1-3年31.25%资料来源：Wind，华发股份从珠海到全国，营收持续增长华发股份（600325.SH）为 1992 年经珠海市经济体制改革委员会批准，在珠海经济特区华发房地产公司的基础上改组设立。公司将发展战略定位“立足珠海，面向全国”，在紧紧依靠珠海、粤港澳大湾区的基础上，不断向全国一线与重点二线城市扩张。公司产业多元化程度不断加快，产业链持续延申，目前已形成以住宅为主，

56、商业地产与上下游产业协同的“一核两翼”发展格局。从公司 2020 年新增土储布局来看，全部位于一二线城市，土储质量较高。具体到城市而言，公司于深圳、苏州、昆明、上海新增土储较多，分别为 43.68、20.71、21.14 和 HYPERLINK / P.1819.07 万。图表 20：华发股份 2020 年新增土储分布成都青岛广州0.40%1.93% 1.92%杭州 2.63%深圳南京 4.79%无锡 7.69%22.59%上海9.86%武汉14.16%苏州10.71%昆明10.93%资料来源：中指数据库，珠海12.38%从公司目前经营水平来看，主营业务收入持续高速增长，2020 年主营业务收

57、入为 510.06亿元，增速高达 53.87%。归母净利润不断提高，2020 年达到 29.02 亿元，毛利率较上年有所回落，为 24.30%。图表 21：华发股份主营业务收入图表 22：华发股份归母净利润与毛利率6005004003002001000主营业务收入（亿元）2017201820192020归母净利润（亿元）毛利率（）35 353030252520201515101055002017201820192020 HYPERLINK / P.19 资料来源：Wind，资料来源：Wind，从公司目前负债水平来看，公司有息负债为 1442.74 亿元，较上年增长明显。从“三条红线”情况来看，公司处于“橙”档，但净负债率水平持续改善。图表