碳中和背景下的路径指引及行业展望

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250032 实现碳中和的意义、路径与政策抓手 10 HYPERLINK l _TOC_250031 实现碳中和是国家层面的顶层设计，是经济长期可持续发展的必要条件 10 HYPERLINK l _TOC_250030 碳中和实现路径：能效提升、零碳排放与负碳技术 11 HYPERLINK l _TOC_250029 实现碳中和的政策抓手：碳交易与绿色金融 14 HYPERLINK l _TOC_250028 碳排放权交易市场将碳排放作为商品，加大企业节能减排意愿 14 HYPERLINK l _TOC_250027 欧洲：全球最大碳交易市场，碳交易体系

2、进入稳固期 14 HYPERLINK l _TOC_250026 美国：未形成统一体系，地方政府分别区域层面的碳交易体系建设 15 HYPERLINK l _TOC_250025 日本：以区域为对象，构建强制总量交易体系 16 HYPERLINK l _TOC_250024 韩国：采用总量控制模式，配额逐步将以免费分配为主、有偿拍卖为辅 16 HYPERLINK l _TOC_250023 中国：全国碳市场落地，覆盖行业将由火电逐步扩大到八个高排放行业 17 HYPERLINK l _TOC_250022 绿色金融体系将逐步完善，推动绿色环保行业快速发展 18 HYPERLINK l _TOC

3、_250021 碳中和背景下各行业展望 21 HYPERLINK l _TOC_250020 电力：新能源迎来快速发展期，火电角色将发生改变 21 HYPERLINK l _TOC_250019 火电：逐步由主力电源变为辅助电源，容量电价政策有望出台 21 HYPERLINK l _TOC_250018 水电：发展潜力有限，关注抽水蓄能的发展 21 HYPERLINK l _TOC_250017 核能：碳中和背景下全产业链有望迎来发展良机 22 HYPERLINK l _TOC_250016 风光：发电成本持续下降进入平价上网时代，有望迎来第二轮爆发式增长 25 HYPERLINK l _TO

4、C_250015 新能源设备：“十四五”期间，风、光、储装机容量都将实现快速增长 27交通运输：各运输方式绿色化程度不一，货运场景为减排关键 31 HYPERLINK l _TOC_250014 道路：客运场景实现高度渗透，货运场景为减排关键 31 HYPERLINK l _TOC_250013 民航：新能源技术成熟度低，燃油替换与运营优化为减排方向 35 HYPERLINK l _TOC_250012 铁路：已实现高电气化率，全程电气化确定性高 36 HYPERLINK l _TOC_250011 水运：清洁能源技术可行，迭代前“公转水”与能效优化辅助减排 37有色：碳中和目标推动清洁能源市

5、场成长，建议关注光伏硅产业、新能源镍钴锂产业及水电铝企业 38 HYPERLINK l _TOC_250010 光伏产业推动上游硅材需求增长 38 HYPERLINK l _TOC_250009 全球新能源汽车蓬勃发展，钴锂镍需求迎来爆发 39 HYPERLINK l _TOC_250008 碳中和目标下水电铝企有望受益 42建材：政策+技术+清洁能源+海外进口，共促碳排放量下降 44 HYPERLINK l _TOC_250007 水泥行业碳中和实现路径：政策+技术减排 45 HYPERLINK l _TOC_250006 玻璃行业碳中和：推广清洁能源 48 HYPERLINK l _TOC

6、_250005 瓷砖行业碳中和实现路径：煤改气+技术降排 50基础化工：“碳中和”或将催生新一轮供给侧改革，从能耗控制、新能源材料和可降解三个角度挖掘投资机会 53 HYPERLINK l _TOC_250004 高耗能、高排碳行业或将迎来二轮供给侧改革，建议关注煤化工、氯碱投资机会.54 HYPERLINK l _TOC_250003 新能源材料板块迎机遇，关注碳纤维行业投资机会 55 HYPERLINK l _TOC_250002 尚未被发掘的可降解材料，PVA 行业存在潜在机遇 56石油化工：落后产能加速出清，氢能发展潜力 57 HYPERLINK l _TOC_250001 碳中和促使

7、全球炼厂落后产能加速出清 57 HYPERLINK l _TOC_250000 氢能未来潜力巨大 58环保：碳中和背景下碳监测、负碳技术和垃圾分类处理需求将明显提升 60碳监测：碳中和背景下需求将明显提升，CEMS 或将成为主流监测方法 60负碳技术：实现碳中和的必要条件，相关行业前景广阔 60垃圾分类处理：提高垃圾资源化比例、减少碳排 61投资建议 62风险提示 63图表目录图 1：吨二氧化碳排放产生 GDP（2010 年不变价美元）（吨/美元） 11图 2：中国历年二氧化碳排放量（亿吨） 12图 3：2018 年中国二氧化碳排放主要来源 12图 4：2018 年世界二氧化碳排放主要来源 1

8、2图 5：“碳中和”三阶段 12图 6：“碳中和”实现路径 14图 7：2020 年试点城市碳交易情况 18图 8：试点城市历年碳成交均价（元/吨） 18图 9：绿色贷款余额及占全部贷款比 19图 10：绿色贷款投向 19图 11：绿色债券历年发行规模（亿元） 19图 12：2020 年各行业发行绿债规模占比 19图 13：ESG 评价体系 20图 14：我国历年火电装机容量（亿千瓦） 21图 15：我国历年火电利用小时数 21图 16：我国水电装机容量（亿千瓦） 22图 17：核能发电的低碳环保价值 22图 18：我国大陆核电装机规模（万千瓦） 23图 19：2020 年不同类型发电装机规模

9、（万千瓦）及占比 23图 20：我国核电发电量及占比持续提高 23图 21：核能供热原理图 24图 22：光伏、风电度电成本快速下降（2010-2019 年） 25图 23：光伏、风电度电成本快速下降（2010-2019 年） 25图 24：光伏（PV）、光热（CSP）、陆上风电、海上风电 LCOE 和PPA 价格趋势 26图 25：我国非化石能源占一次能源消费比重 26图 26：国内光伏装机规模（GW）及同比增速（%） 27图 27：全球光伏装机规模（GW）及同比增速（%） 27图 28：2011-2020 年中国及全球新增风电吊装容量 28图 29：2011-2020 年中国风电新增并网装

10、机容量 28图 30：全球风机企业市场份额排名（2019） 28图 31：国内风机企业市场份额排名（2019） 28图 32：十四五期间中国光伏装机规模情景预测（GW） 29图 33：两种能源转型情景下累计投资金额预测（2016-2050 年） 29图 34：全球储能应用场景分类占比 30图 35：不同类型技术成本降低曲线 30图 36：2018-2030 年全球各国累计储能部署 31图 37：我国碳排放量 31图 38：我国新能源汽车销量 32图 39：我国新能源汽车销量结构 32图 40：我国乘用车市场中的新能源份额逐年提升 32图 41：我国新能源乘用车销量构成 32图 42：2017

11、年我国新能源乘用车销量结构 33图 43：2020 年我国新能源乘用车销量结构 33图 44：我国商用车市场中的新能源份额逐年下滑 34图 45：我国新能源商用车销量构成 34图 46：我国铁路运营里程结构 36图 47：中国高铁营运里程及占比 37图 48：中国铁路复线里程及复线率 37图 49：光伏电站累积并网量 38图 50：国内多晶硅产量 38图 51：合盛硅业工业硅生产成本结构 38图 52：合盛硅业有机硅生产成本结构 38图 53：云南省电力资源结构（2019） 39图 54：云南水电硅产业优势 39图 55：2014 年中国温室气体排放构成 39图 56：能源活动领域温室气体排放

12、构成 39图 57：电解铝成本拆分 42图 58：2017 年电解铝行情 43图 59：建材二氧化碳排放及工业增加值二氧化碳排放 44图 60：中国水泥行业二氧化碳排放 44图 61：中国平板玻璃行业 CO2 排放量 49图 62：单位重量箱平板玻璃 CO2 排放量 49图 63：各阶段二氧化碳排放贡献图 50图 64：两种制粉技术碳排放对比图 52图 65：两种烧成技术碳排放对比图 52图 66：能源生产阶段两种干燥方式碳排放对比图 52图 67：陶瓷砖生产阶段两种干燥方式碳排放对比图 52图 68：2019 年世界前七大 CO2 排放国年排放量(亿吨) 53图 69：我国烯烃类重点产品对外

13、依存度情况 54图 70：国内 PVC 行业产能规模及产能利用率 55图 71：PVC 表观消费量及消费同比增速 55图 72：风电叶片持续变化趋势 56图 73：全球历年风电装机量及增速 56图 74 ：PVA 行业产能投产时间段整理 57图 75：供氢方式来源及占比 58图 76：加氢站氢气售价组成 59图 77：中国森林覆盖面积及覆盖率 61图 78：中国城市园林绿地面积及绿化覆盖率 61表 1：“碳表 2：表 3：表 4：表 5：表 6：表 7：中和”实现路径 13欧洲碳交易市场不同阶段发展情况 15韩国碳交易市场不同阶段发展情况 16光伏产业制造业成为全球领先 27新能源客车各类型及

14、相关信息 34新能源货车各类型及相关信息 35民航新能源方案对比 36表 8：中美表 9：表 10：表 11：表 12：表 13：表 14：表 15：表 16：表 17：表 18：表 19：表 20：表 21：表 22：表 23：欧新能源汽车产业政策 40不同正极材料对于镍钴锂的需求 41生产环节耗电情况（工业硅、海绵锆、钛为全生产过程，其余为电解环节） 42云南水电铝企业产能 43水泥玻璃行业产能置换新旧政策对比 45错峰新旧政策对比 45应急减排措施新旧政策对比 46水泥行业碳中和的技术途径 46海螺水泥碳中和实施途径 472019 年水泥行业公司碳排放密度 48平板玻璃生产二氧化碳排放源

15、类型 48我国平板玻璃行业碳排放类型构成： .492020 年底各省使用天然气情况 50当前全国各主要建陶产区“煤改气”增加的燃料成本：元/ 51氢能具备明显优势 58主要制氢工艺及介绍 59实现碳中和的意义、路径与政策抓手实现碳中和是国家层面的顶层设计，是经济长期可持续发展的必要条件从首提碳中和概念到政策落地指明方向仅用时半年，体现了国家对实现碳中和的决心2020 年 9 月，习近平主席在第七十五届联合国大会一般性辩论上的讲话中首次提出中国将力争在 2030 年前实现“碳达峰”，2060 年前实现“碳中和”。2020 年 12 月，习主席在气候雄心峰会上发表题为继往开来，开启全球应对气候变化

16、新征程的重要讲话，明确提出到 2030 年，中国单位国内生产总值二氧化碳排放将比 2005年下降 65%以上，非化石能源占一次能源消费比重将达到 25%左右，森林蓄积量将比 2005年增加 60 亿立方米，风电、太阳能发电总装机容量将达到 12 亿千瓦以上。在今年发布的政府工作报告中，明确提出了在“十四五”期间，单位国内生产总值能耗和二氧化碳排放分别降低 13.5%、18%的目标。同时为实现碳达峰和碳中和指明了发展方向，包括：制定 2030 年前碳排放达峰行动方案。优化产业结构和能源结构。推动煤炭清洁高效利用，大力发展新能源，在确保安全的前提下积极有序发展核电。扩大环境保护、节能节水等企业所得

17、税优惠目录范围，促进新型节能环保技术、装备和产品研发应用，培育壮大节能环保产业，推动资源节约高效利用。加快建设全国用能权、碳排放权交易市场，完善能源消费双控制度。实施金融支持绿色低碳发展专项政策，设立碳减排支持工具。提升生态系统碳汇能力。达成碳中和是国家实现长期健康可持续发展的必要条件什么是碳达峰和碳中和？碳达峰，就是指在某一个时点，二氧化碳的排放不再增长达到峰值，之后逐步回落。而“碳中和”指的是，在一定时间内，通过植树造林、节能减排等途径，抵消自身所产生的二氧化碳排放量，实现二氧化碳“零排放”。为什么我们要实现碳中和？我们认为主要有五点原因：保护环境：碳排放是导致全球气温深高的主因，而气温深

18、高带来的一系列环境问题已经对人类的生存和发展产生了威胁。为了积极应对气候变化，保护我们的家园，实现可持续长期发展，需要实现碳中和。实现能源独立：我国的资源具有多煤、少油、缺气的特点，2020 年我国对原油和天然气的对外依存度在 72%和 41%左右，能源需要大量进口。实现碳中和后，我国可以依靠清洁能源产生的电能供给工业、农业和居民部门，实现能源独立。推动相关产业科技创新和发展：在碳中和背景下，清洁能源、环保等绿色产业的需求将快速增长，投融资环境因政策支持和行业景气度上升改善，行业迎来快速发展期。同时广阔的市场前景和对产品更高的要求都将推动技术持续进步。实现经济的长期可持续发展：与发达国家相比，

19、我国吨二氧化碳排放产生GDP 值明显低于发达国家，说明我国目前产业结构能耗和污染较大。为实现碳中和，我国经济增速可能在短期内出现阵痛，这主要体现在环境政策约束对资源配置方案的倒逼作用上。但长期来看，实现碳中和会加速推动我国经济结构转型，高能耗、高污染产能将被逐步淘汰，高新产业占经济的比重持续提升，未来经济发展将由科技创新驱动。实现碳中和目标将促使中国经济增长方式更加绿色、低碳和更可持续。图 1：吨二氧化碳排放产生 GDP（2010 年不变价美元）（吨/美元）中国美国英国法国德国日本韩国12,00010,0008,0006,0004,0002,0000资料来源：BP、世界银行、体现我国的大国责任

20、和担当：目前，实现碳中和是国际社会的主流认知，美日等发达国家也已经明确出台了碳中和的计划。我国作为全球最大的碳排放国，提出碳中和承诺体现了我国的大国责任和担当，对推进巴黎气候协定在全球实质性落地具有重要意义，是“构建人类命运共同体”最重要的举措之一。碳中和实现路径：能效提升、零碳排放与负碳技术碳排放一般指温室气体排放，是人类生产经营活动或者自然形成的温室气体（水汽(H2O)、氟利昂、二氧化碳(CO2)、氧化亚氮(N2O)、甲烷(CH4)、臭氧(O3)等）的排放。碳排放是造成温室效应，全球气温上升主因。CO2 对温室效应的贡献达 60%，成为目前主要控制，削减的温室气体。电力及供热行业碳排放量超

21、 5 成，是我国最大的碳排放部门。我国二氧化碳排放量在 2017至2019 年间同比增速逐渐提高，2019 年二氧化碳排放量达到98.26 亿吨，同比增涨3.4%。我国二氧化碳的排放主要来源分别为电力及供热部门、制造业及建筑业、交通运输和其它，2018 年占比分别为 51%、28%、10%和 11%。图 2：中国历年二氧化碳排放量（亿吨）120100二氧化碳排放量:中国(亿吨）同比增速（）17.9% 17.7%14.3%3.4%20%15%809.1%604.8%9.5%8.4%4.5%8.4%10%401.9%5.6%2.7%2.0%-0.6%5%1.8%2.2%0%200.0%-0.5%0

22、-5%资料来源：BP、图 3：2018 年中国二氧化碳排放主要来源图 4：2018 年世界二氧化碳排放主要来源其它11%交通运输10%制造与建筑 28%发电及供热51%其它15%交通运输18%发电及供热42%制造与建筑25%资料来源：IEA、 注：排放数据口径为中国大陆资料来源：IEA、综合已有研究，我们认为可以将碳排放治理大致划分为三个阶段，第一阶段（2021 至 2030）碳排放达峰期，第二阶段（2030-2045 年）加速减排期和第三阶段（2045 至 2060 年）深度脱碳期。图 5：“碳中和”三阶段资料来源：中国能源政策研究院、国家发改委在 2021 年 1 月份的新闻发布会中明确提

23、出了六大路径以实现“碳达峰”以及 “碳中和”。具体路线包括了大力调整能源结构、加快推动产业结构转型、着力提升能源利用效率、加快低碳技术研发推广、健全低碳发展体制机制、努力增加碳汇。表 1：“碳中和”实现路径实现路径具体内容推进能源体系清洁低碳发展，稳步推进水电发展，安全发展核电，加快光伏和风电发展，加快构建适应高比例可再生能源发展的新型电力系统，完善清洁能源消纳长效机大力调整能源结构加快推动产业结构转型制，推动低碳能源替代高碳能源、可再生能源替代化石能源。同时，推动能源数字化和智能化发展，加快提升能源产业链智能化水平。完善能源消费双控制度，严格控制能耗强度，合理控制能源消费总量，建立健全用能着

24、力提升能源利用效率预算等管理制度，推动能源资源高效配置、高效利用。继续深入推进工业、建筑、交通、公共机构等重点领域节能，着力提升新基建能效水平。大力淘汰落后产能、化解过剩产能、优化存量产能，严格控制高耗能行业新增产能，推动钢铁、石化、化工等传统高耗能行业转型升级。积极发展战略性新兴产业，加快推动现代服务业、高新技术产业和先进制造业发展。加速低碳技术研发推广坚持以市场为导向，更大力度推进节能低碳技术研发推广应用，加快推进规模化储能、氢能、碳捕集利用与封存等技术发展，推动数字化信息化技术在节能、清洁能源领域的创新融合。努力增加生态碳汇加强森林资源培育，开展国土绿化行动，不断增加森林面积和蓄积量，加

25、强生态保护修复，增强草原、绿地、湖泊、湿地等自然生态系统固碳能力。加快完善有利于绿色低碳发展的价格、财税、金融等经济政策，推动合同能源管理、健全低碳发展体制机制污染第三方治理、环境托管等服务模式创新发展。资料来源：国家发改委、我们认为实现碳中和的主要路线包括能效提升、零碳排放和负碳技术。能效提升路线主要包括节能减排和提制增效两个方向。其中节能减排主要是针对上游工业部门进行新一轮供给侧改革，预计会以碳排放、能源消耗等指标收紧产能，逐步淘汰高能耗、高排放产能。此外节能技术和设备也将得到进一步发展和推广。而提质增效主要是指再生资源回收利用，其中包括废弃物（生活垃圾、秸秆等）的能源化、资源化利用，高耗

26、能行业产品的再生（废钢利用、再生铝、塑料循环利用等）以及动力电池回收利用。零碳排放路线主要包括能源替代及终端再电气化两个方向。能源替代指的是以风电、光伏、核电、储能、氢能等新能源以及水电、天然气等传统清洁能源代替传统的煤炭、石油、火电等高排放能源。终端再电气化指在传统电气化基础上，充分利用现代能源、材料和信息技术，大规模开发利用清洁能源并替代化石能源，其中包括交通部门电气化、生产部门电气化和居民部门电气化。负碳技术是指吸收转化二氧化碳技术。负碳技术可以为可再生能源为主的电力系统增加灵活性，是最终实现碳中和目标的必要技术，这类技术主要包括农林碳汇，碳捕集、利用与封存应用（CCUS），生物质能碳捕

27、集与封存（BECCS），以及直接空气碳捕集（DAC）等。碳汇是指通过植树造林、森林管理、植被恢复等措施，利用植物光合作用吸收大气中的二氧化碳，并将其固定在植被和土壤中，从而减少温室气体在大气中浓度的过程、活动或机制。碳捕集、利用与封存（CCUS），即把生产过程中排放的二氧化碳进行提纯，继而投入到新的生产过程中进行循环再利用或封存。图 6：“碳中和”实现路径资料来源：实现碳中和的政策抓手：碳交易与绿色金融碳排放权交易市场将碳排放作为商品，加大企业节能减排意愿碳排放权交易（简称碳交易），即把二氧化碳排放权作为一种商品，买方通过向卖方支付一定金额从而获得一定数量的二氧化碳排放权，从而形成了二氧化碳排

28、放权的交易。碳交易是为促进全球温室气体减排，减少二氧化碳排放所采用的市场机制。1997 年，全球 100 多个国家因全球变暖签订了京都议定书，该条约规定了发达国家的减排目标。2005 年 2 月，京都议定书正式生效。这是人类历史上首次以法规的形式限制温室气体排放。为了促进各国完成温室气体减排目标，议定书允许采取四种减排方式，其中就包含了碳排放权交易。欧洲：全球最大碳交易市场，碳交易体系进入稳固期欧洲碳排放交易体系（EU-ETS）于 2005 年 1 月 1 日开始运行，是世界上最大的碳排放交易市场，通过对各企业强制规定碳排放量，实现碳减排。欧洲碳交易市场建设分为以下四个阶段：阶段一（2005-

29、2007）欧盟排放交易体系的试验期：该阶段作为试验性阶段，主要目的是实践和学习。各成员国制定各自限额(国家分配计划)，排放配额均免费分配。但由于配额分配经验不足，部分排放实体分配到的排放额度远超该阶段实际排放量，配额供给出现过剩现象，欧盟排放配额（EUA）价格跌幅巨大。阶段二（2008-2012）减排承诺期：该阶段是实现欧盟各成员国在京都协议书中全面减排承诺的关键期。期间，冰岛、挪威和列支敦士登加入。EUA 分配总量下降了 6.5%，对各个国家上报的排放额度仍是以免费分配为主。在这一阶段，开始引入排放配额有偿分配机制，即从配额总额中拿出一部分，以拍卖方式分配，排放实体根据需要有偿购买这部分配额

30、。由于两次遭遇全球经济危机，能源相关行业产出减少，对EUA 需求减少，而市场供给仍然过度，价格接连下跌。阶段三（2013-2020）EU-ETS 推行改革期：该阶段欧盟开始对 EU-ETS 推行改革，于 2008 年 1 月提出了修改碳排放交易体系指令的提案，制定统一排放上限。一方面每年对排放上限减少 1.74%，另一方面，逐渐以拍卖取代免费分配，降低免费分配的比例。其中，能源行业要求完全进行配额拍卖，工业和热力行业根据基线法免费分配。同时碳交易涵盖更多的产业、更多种温室气体。阶段四（2021-2030）EU-ETS 稳定巩固期：该阶段的立法框架于 2018 年初进行了修改，使其与 2030

31、年气候和能源政策框架相符，以实现欧盟 2030 年减排目标，并作为欧盟对 2015 年巴黎协定的贡献之一。该阶段对作为推动投资的欧盟排放交易体系加以巩固，将碳排放配额年减降率自 2021 年起升至 2.2，并巩固市场稳定储备。同时通过若干低碳融资机制，帮助工业和电力部门应对低碳转型的创新和投资挑战。表 2：欧洲碳交易市场不同阶段发展情况阶段一（2005-2007）阶段二（2008-2012）阶段三（2013-2020）阶段概括欧盟排放交易体系的试验期京都议定书确定的减排承诺期EU-ETS 推行改革期涉及国家欧盟 27 国冰岛、挪威和列支敦士登加入克罗地亚加入化工业、制氨、制铝等新行业加入航空业

32、加入炼油、炼焦、钢铁、水泥、玻璃、造纸等涉及行业覆盖气体二氧化碳(CO2)二氧化碳(CO2)二氧化碳(CO2)、氧化亚氮(N2O)、全氟化碳(PFCs)逐渐以拍卖取代免费分配分配机制配全部免费分免费分配为主，引入有偿资料来源：中国碳交易网、美国：未形成统一体系，地方政府分别区域层面的碳交易体系建设美国与欧洲不同，美国没有承担京都议定书规定的强制减排义务，部分地方政府和企业分别探索区域层面的碳交易体系建设，比较知名的有美国芝加哥气候交易所的自愿交易、区域温室气体行动、西部气候倡议和加州总量控制与交易体系等。芝加哥气候交易所（CCX）是全球第一个自愿参与温室气体减排的平台，2003 年以会员制开始

33、运营，涉及航空、汽车、电力、环境、交通等数十个不同行业，会员自愿但从法律上承诺减少自身的温室气体排放。区域温室气体行动（RGGI）是美国第一个以市场为基础的强制性减排体系，于 2009 年正式实施，由美国东北部的 10 个州组成，仅纳入电力行业。西部气候倡议（WCI）和加州总量控制与交易体系于 2007 年发起，参与方包括加拿大的 4 个省和美国的加利福尼亚州，采用区域限额与交易机制，目标是到 2020 年该地区的温室气体排放量在 2005 年基础上减少 15%。日本：以区域为对象，构建强制总量交易体系日本作为全球较早着手低碳发展战略的国家，在减排领域做了大量的尝试，既有全国性的 JVETS

34、体系、JVER 体系、JEET 体系等，也有以东京、京都为代表的地区性强制交易体系。日本碳交易市场建设分为以下三个阶段：阶段一：政策铺垫期：1990 年日本政府推出抑制全球变暖行动项目，明确了到 2020 年将二氧化碳排放量维持在 1990 年水平的目标。伴随着京都议定书达成和确定减排承诺，日本经团联 1997 年推出环境自愿行动计划。该计划与主要针对工业和能源转换部门减排，由相关企业做出长期自愿承诺。1998 年 10月，颁布了地球温暖化对策促进法，作为世界上第一部应对气候变化的法律，明确规定了温室气体减排是国家、地方、企业、普通民众的职责与义务。阶段二：交易体系构建期：日本环境省于 200

35、5 年和 2008 年分别推出了资源排放交易计划 JVETS 和核证减排计划 JVER。JVETS 是排放权交易系统，采用减排补贴手段，对于符合要求的项目，由环境省予以项目施工费用三分之一的补贴，激励企业参与到该体系中来；JVER 是碳信用交易系统，是将碳汇和减排等方式产生的碳信用，用于抵消人类活动中无法避免的碳排放；2008 年日本经济贸易产业省推出日本试验碳交易系统 JEETS，该系统通过总量控制与强度控制两种方式对企业进行管制。阶段三：地区强制总量交易体系：2010 年 4 月，全世界第一个城市级的强制排放交易体系在东京正式启动。强制排放交易体系通过设定总排放额，以一定的配额落实到辖内企

36、业，企业获得配额后可根据需求进行交易。该体系覆盖 1400 个场所（包括 1100 个商业设施和 300 个工厂），占到东京总排放的 20。随后，2011年绮玉县年建立排放权交易体系，2013 年日本通过合并JVER 和CDM 推出日本排放信用体系（J-Credit Scheme）韩国：采用总量控制模式，配额逐步将以免费分配为主、有偿拍卖为辅韩国碳排放交易制度采用“总量控制型”交易模式，温室气体排放交易覆盖范围包括了发电行业、工业领域、农业、捕鱼业、公共废弃物处理行业、建筑物领域（包括公共建筑物）和交通行业。韩国目前共设定了三个承诺期，在三个承诺期期内，碳排放的配额分配从免费过渡到以免费分配为

37、主、有偿拍卖为辅的方式。表 3：韩国碳交易市场不同阶段发展情况阶段一（2015-2017）阶段二（2018-2020）阶段三（2021-2025）同阶段二热能加入电力、工业、建筑、废弃物处理和航空行业涉及行业覆盖气体6 种温室气体：二氧化碳(CO2)、甲烷(CH4)、氧化亚氮(N2O)、氢氟碳化物(HFCs)、全氟化碳(PFCs)、六氟化硫(SF6)配额量共 1687Mt（2015：573Mt； 2016：562Mt；2017：551Mt）每年 548Mt90%以下免费分配，10%以上有偿拍卖97%免费分配，3%有偿拍卖全部免费分配配额分配方式资料来源：中国碳交易排放网、中国：全国碳市场落地，

38、覆盖行业将由火电逐步扩大到八个高排放行业我国碳交易市场建设大致可分为三个阶段：第一阶段（2011 年至 2017 年）地方试点阶段：2011 年 10 月国家发展改革委印发关于开展碳排放权交易试点工作的通知，批准北京、上海、天津、重庆、湖北、广东和深圳等七省市开展碳交易试点工作。2013 年 6 月，深圳碳排放权交易市场在全国七家试点省市中率先启动交易。2014 年发布的碳排放权交易管理暂行方法首次从国家层面上明确了全国统一的碳市场总体框架。2015 年 9 月，中美元首气候变化联合声明中我国首次提出将于 2017 年启动全国碳排放交易体系。第二阶段（2017 年-2020 年）全国碳市场的建

39、设、模拟与完善阶段：2017 年 12 月国家发改委发布全国碳排放权交易市场建设方案(发电行业)，这标志着全国碳市场完成总体设计，正式启动。在严格评审后，国家决定全国碳交易注册登记系统落户湖北，全国碳排放交易系统落户上海。截至 2020 年 8 月，试点省市碳市场累计成交量超过 4 亿吨，累计成交额超过 90 亿元。第三阶段（2021 年-）全国碳市场落地运行阶段：2020 年 12 月 25 日，碳排放权交易管理办法（试行）由生态环境部部务会议审议通过，并于 2021 年 2 月 1 日起施行。本次办法的颁布是为了通过市场机制作用，推动温室气体减排，规定年度温室气体排放量达到 2.6 万吨二

40、氧化碳当量且属于全国碳排放权交易市场覆盖行业的公司将被列入温室气体重点排放单位。目前我国仅有发电行业进入全国碳交易市场，根据生态环境部应对气候变化司司长李高此前介绍，“十四五”期间将进一步加快碳市场的建设，并把包括钢铁、水泥、化工等其他重点行业加快纳入进来。根据国合会专家介绍，碳交易市场最终将涵盖发电、石化、化工、建材、钢铁、有色金属、造纸和国内民用航空等八个高排放行业。2020 年 7 试点省市累计碳成交量 5784.26 万吨，累计成交金额 15.96 亿元，成交均价为27.59 元/吨。我国碳交易市场经过 7 年的发展后，各试点省份交易量和成交均价差别较大。广东省是交易最活跃的省份，20

41、20 年累计成交量和成交额分别达到 3211.24 万吨和 8.20亿元，分别占七个试点省份总量的 55.52%和 51.35%。北京的成交均价持续高于其它试点省份，2020 年平均吨成交价为 91.81 元/吨，而其它试点省份成交均价多处于 20 至 40 元/吨的区间中。我们认为未来 10 年内我国的碳成交均价整体会有望呈现缓慢上升的态势，以此来促进企业进行节能减排，同时也避免企业成本大幅增长，影响经营。图 7：2020 年试点城市碳交易情况图 8：试点城市历年碳成交均价（元/吨）3,2111,428717104184124169876543210北京 上海 广东 深圳 重庆 湖北 天津3

42、5003000250020001500100050001009080706050403020102014-01-022014-06-022014-11-022015-04-022015-09-022016-02-022016-07-022016-12-022017-05-022017-10-022018-03-022018-08-022019-01-022019-06-022019-11-022020-04-022020-09-022021-02-0202020年累计成交额（亿元）2020年累计成交量（万吨）北京上海广东深圳重庆湖北天津资料来源：Wind、资料来源：Wind、绿色金融体系将逐步

43、完善，推动绿色环保行业快速发展2016 年我国提出构建绿色金融体系，激励更多社会资本投资绿色产业。2016 年 8 月，中国人民银行、财政部等七部委联合印发关于构建绿色金融体系的指导意见。“意见”支出绿色金融是为支持环境改善、应对气候变化和资源节约高效利用的经济活动，即对环保、节能、清洁能源、绿色交通、绿色建筑等领域的项目投融资、项目运营、风险管理等所提供的金融服务。“意见”提出了几个发展方向包括：1）大力发展绿色信贷，推动绿色信贷资产证券化；2）推动证券市场支持绿色投资；3）设立绿色发展基金，通过政府和社会资本合作（PPP）模式动员社会资本；4）发展绿色保险；5）完善环境权益交易市场、丰富融

44、资工具（包括发展碳排放权、排污权、用能权等）。绿色信贷：央行通过再贷款带方式引导商业银行发放绿色贷款。截至 2020 年底，本外币绿色贷款余额为 11.95 万亿元，居世界第一，占金融机构各项贷款余额比为 6.92%。2018年，央行将绿色贷款和绿色债券纳入货币政策操作的合格担保品范围，商业银行可通过抵押绿色贷款获得央行的低息再贷款。此外人民银行发布政策，将绿色贷款余额占比、绿色贷款增量占比、绿色贷款余额同比增速等指标纳入宏观审慎考核。2018 年起，绿色贷款余额稳步增长，到 2020 年底，本外币绿色贷款余额达到 11.95 万亿元，其中投向交通运输、仓储和邮政业 3.62 万亿，占绿色贷款

45、余额比为 29.37%，投向电力、热力、燃气及水生产和供应业 3.62 万亿，占比为 30.29%，两个行业合计占比达 59.67%。图 9：绿色贷款余额及占全部贷款比图 10：绿色贷款投向1412106.5% 6.5%86.0%64206.6%6.7%6.5%6.6.8%7%6.9% 7.00%6.80%6.60%6.40%6.20%6.00%5.80%5.60%5.40%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%绿色贷款余额（万亿元）占全部贷款余额比(右轴）其它交通运输、仓储和邮政业电力、热力、燃气及水生产和供应业资料来源：Wind、资料来源：Wind、绿色债券：过

46、去 5 年绿债发行规模均超过 2000 亿元，公用事业、建筑业、交运仓储和金融是发行规模最大的 4 个行业。绿债发行相对便利，根据证监会 2017 年发布的中国证监会关于支持绿色债券发展的指导意见中提出，绿色债券适用“即报即审”政策。过去 5 年除 2019 年外，我国绿色债券发行规模没有明细增长，年发行金额维持在 2100 亿元左右。从行业分布看，2020 年发行额前四大的行业分布为电力、热力、燃气及水生产和供应业、建筑业、交通运输、仓储和邮政业以及金融业，发行金额占全部绿债发行规模比分别为 21%、20%、19%和 18%，合计占比 78%。除金融业以外，其他行业发行企业多为城投公司，绿债

47、对民营企业的支持力度尚未显现。我们认为未来随着绿色金融体系逐步完善，优质民营企业发行绿债的门槛有望降低。图 11：绿色债券历年发行规模（亿元）图 12：2020 年各行业发行绿债规模占比发行规模（亿元）同比增速电力、热350030002500200040%2956207120732209220230%20%10%其它22%力、燃气及水生产和供应业 21%15000%10005000资料来源：Wind、-10%-20%-30%金融业18%资料来源：Wind、交通运 输、仓储和邮政业 19%建筑业20%绿色基金：2020 年 7 月国家绿色发展基金成立，首期募集资金 885 亿元，首先投向长江带沿

48、线 11 个省市，重点投资环境保护、污染防治、能源资源节约利用等领域。2020 年 7月 15 日，由财政部、生态环境部、上海市共同发起设立的国家绿色发展基金股份有限公司在上海揭牌运营，首期募资规模 885 亿元。财政部出资 100 亿元，为第一大股东，持股比例达 11.30%，国家开发银行、中国银行、建设银行、工商银行、农业银行各持股 9.04%。此次募集资金中，财政部和长江沿线 11 个省市出资 286 亿元，各大金融机构出资 575 亿元，部分国有企业和民营企业出资 24 亿元。国家绿色发展基金首期募集资金将主要投向长江经济带沿线的 11 省市，同时将适当投向其他区域，基金将聚焦环境保护

49、、污染防治、能源资源节约利用等绿色发展重点领域。国家集成电路产业投资基金（简称“大基金”）一期和二期分别在 2014 年和 2019 年成立，规模超千亿，重点投向集成电路设计、制造、封装和测试产业链。“大基金”的成立和投资推动了行业的进步，并带动了资本市场对相关产业的投资热情。我们认为国家绿色发展基金有望复制这一逻辑，降低环保产业的融资难度，带动行业的发展。ESG（Environmental、Social、Governance-环境、社会和公司治理）评价标准，是一种关注环境、社会、治理绩效而非财务绩效的投资理念和企业评价标准。我国的 ESG 评价体系建设还处于早期阶段，2019 年共有954

50、家A 股上市公司发布了独立的社会责任报告，占比约为 25%，并且由于企业本身的专业能力和成本问题，报告的质量也有待提升。ESG 评价体系是绿色金融体系中的重要一环，有望随着我国绿色金融的发展逐步完善。我们认为未来绿色信贷、绿债以及绿色基金等绿色金融将会更倾向融资给ESG 评价高的公司，ESG 评价高的公司有望享受更低的融资利率。长远来看，随着重视环保、环境治理的思想作为普世价值观持续推广，新一代的投资者会更愿意投资给 ESG 评价高的企业。图 13：ESG 评价体系资料来源：未来我国绿色金融体系还将进一步发展完善，并发挥资源配置、风险管理、市场定价三大功能，支持绿色环保产业的发展。中国银行易纲

51、行长于年初发表的讲话表示下一步将做好绿色金融政策设计和规划，发挥出金融支持绿色发展的三大功能资源配置、风险管理、市场定价。并逐步完善绿色金融体系的五大支柱：1）健全绿色金融标准体系，做好统计、评估和监督等工作；2）完善金融机构监管和信息披露要求，对社会公开披露碳排放信息；3）构建政策激励约束体系，增加碳减排的优惠贷款投放，科学设置绿色资产风险权重等；4）不断完善绿色金融产品和市场体系，发展绿色信贷、绿色债券、绿色基金等产品，建设碳市场，发展碳期货；5）加强绿色金融国际合作，绿色金融标准要“国内统一、国际接轨”，争取年内完成中欧绿色金融共同分类目录。碳中和背景下各行业展望电力：新能源迎来快速发展

52、期，火电角色将发生改变火电：逐步由主力电源变为辅助电源，容量电价政策有望出台火电作为最大碳排放源，预计未来 10 年内装机容量到顶，利用小时数整体呈下降态势。由于风光电源特性，大规模上网将对电网造成冲击，必须配备储能或调峰电源。而目前储能成本较高，风光发电+储能据平价尚需时间，因此未来 5 至 10 年内仍需增加火电机组满足新增用能及辅助调峰需求。我们认为火电机组容量将在“十五五”期间达到顶峰，这期间火电将继续淘汰落后机组，新增机组将以燃机和大容量机组为主。此外由于发电任务将尽量由清洁能源承担，我们认为火电利用小时数将整体呈下降态势。容量电价政策有望出台促使火电角色转型。由于电化学储能成本较高

53、，抽水蓄能对地理环境有要求，目前只有火电具有大规模调峰能力。因此为了确保清洁能源的快速发展，未来火电的角色将由主力电源逐步变为以调峰、应急为主的辅助电源。若依照现行的商业模式，成为辅助电源的火电必然会出现亏损，因此我们认为国家将出台火电的容量电价政策，对以辅助服务为主的火电机组给予合理的补偿报酬，确保火电企业的合理收益。图 14：我国历年火电装机容量（亿千瓦）图 15：我国历年火电利用小时数火电装机容量（亿千瓦）1412.451712108642600050004000300020001000火电利用小时数4,21600资料来源：Wind、资料来源：Wind、水电：发展潜力有限，关注抽水蓄能的

54、发展随着“十四五”期间，雅砻江中游的两河口、杨家沟以及金沙江下游的乌东德、白鹤滩四座巨型水电站规划陆续投运，我国具有经济的水电资源已基本开发完毕，水电装机规模增速将会持续放缓。我们预计在不进行雅鲁藏布江水电开发的前提下，2030 年左右我国水电装机规模将达到顶峰。同时。由于目前电化学储能成本较高，为了配合风光电源快速发展，未来 5 年将是抽水蓄能发展的高峰期，预计抽水蓄能的装机规模将快速扩大。水电装机容量（亿千瓦）图 16：我国水电装机容量（亿千瓦）水电装机容量（亿千瓦）43.703.532.521.510.50 资料来源：Wind、核能：碳中和背景下全产业链有望迎来发展良机核能发电的特点是高

55、效、可靠、清洁。根据欧洲核能协会的统计数据，1kg 标准煤、矿物油、铀的发电能力分别为 8 千瓦时、12 千瓦时、24000 千瓦时。核电受自然环境的影响较小，成本端受燃料价格波动影响也较小，供电稳定，可以承担电网基荷能源的角色。核能发电几乎不排放二氧化碳、氮氧化物，在减排温室气体、减少空气污染方面有重要价值。据核能行业协会数据，当前核能发电规模相较于燃煤发电，每年可减少耗煤量超 1亿吨、减排二氧化碳近 3 亿吨。图 17：核能发电的低碳环保价值资料来源：核能行业协会、自上世纪 90 年代秦山 30 万千瓦压水堆核电站、大亚湾 100 万千瓦压水堆核电站商运开始，中国核电产业历经 30 年的发

56、展，已经跻身世界核电大国行列。继美国、法国、俄罗斯以后，我国已经成为第四个拥有自主三代核电技术和全产业链的国家，正处于从“核电大国”向“核电强国”迈进的阶段。图 18：我国大陆核电装机规模（万千瓦）图 19：2020 年不同类型发电装机规模（万千瓦）及占比12634875 498944653363358126432031913 91310881263148325343 ,11%28153 ,13%37016 ,17%124517 ,57%6000500040003000200010000核电：4989 , 2%水电火电核电风电太阳能发电资料来源：核能行业协会、资料来源：中电联、截至 2020

57、年 12 月，我国大陆并网核电机组已达到 49 台，总计装机容量 4989 万千瓦，仅占全国发电装机规模的 2.27%。2020 年核电发电量 3662 亿千瓦时，占总发电量比例仅为 4.7%，核电占比与法国、美国等发达国家相比差距较大，也远低于世界平均水平（约 10%）。除了减排温室气体、减少空气污染的价值，从国家能源安全和能源结构优化的角度来看，核电也具有重要的战略意义。当前我国核电份额较低，未来发展空间广阔。图 20：我国核电发电量及占比持续提高4.1%3.7%3.4%2.9%1.8%1.8%2.0%2.1%2.3%348136624105243673986497411475299012

58、51162400035003000250020001500100050004.6%4.7%5%4%3%2%1%0%20102011201220132014201520162017201820192020发电量（亿千瓦时）占比资料来源：核能行业协会、今年 3 月发布的“十四五”规划为核能发展定调：安全稳妥推动沿海核电建设。建设华龙一号、国和一号、高温气冷堆示范工程，积极有序推动沿海三代核电建设。推动模块式小型堆、60 万千瓦级商用高温气冷堆、海上浮动式核动力平台等先进堆型示范。建设核电站中低放废物处置场，建设乏燃料后处理厂。开展山东海阳等核能综合利用示范。核电运行装机容量达到 7000 万千瓦。

59、“十四五”规划除了对核电发展技术路线进行定调，也预示着核能应用将越加多元化。与耗资不菲、建造周期漫长的传统大型核电站相比，小型模块化核反应堆意味着更低的造价、更易于建造安装、建造周期更短，也更安全灵活。小型堆能够满足中小型电网的供电、城市供热、工业供汽和海水淡化等各种领域应用的需求，近年来美国、俄罗斯、法国、英国、中国等都在积极推进部署。海上浮动式核动力平台、核动力破冰船都是小堆技术的应用方向。核能清洁供热也是颇有潜力的发展方向。2019 年，山东海阳核能供热项目一期工程第一阶段正式投用，首开国内核能商业供热先河；二期工程将于 2021 年投产；按照规划未来有望实现整个海阳市乃至胶东半岛的核能

60、清洁供暖。核能供热的初始建设投资高于传统燃煤锅炉，但运行成本远低于传统锅炉，且使用寿命可达 60-80 年，是传统锅炉的 3-4 倍，所以全寿期来看仍具有较好的经济效益。图 21：核能供热原理图资料来源：山东核电、目前，清洁化、低碳化已经成为全球能源发展主基调，我国也在积极推动能源转型。核能在构建清洁低碳能源体系中的关键作用不可或缺，未来有望形成核能与其他清洁能源协同发展、逐步替代传统火电的新局面。光伏、风电等发电品种未来将迈入确定性极高的高速发展期，但是核电作为清洁低碳的基荷电源，可以在电力系统中承担压舱石的作用，与风、光发电互为补充，因此也有望同步打开成长空间。我们预计，从“十四五”开始，