保险行业投资策略：顺复苏之势务改革之实

1、正文目录 HYPERLINK l _TOC_250015 一、温故而知新，复盘保险股 4 HYPERLINK l _TOC_250014 二、复苏的起点：2021 年开门红有望超预期 5 HYPERLINK l _TOC_250013 供给侧：战略上高度重视，产品和业务节奏更为积极 5 HYPERLINK l _TOC_250012 需求侧：疫情冲击及资管新规临近推动年金险需求走高 6 HYPERLINK l _TOC_250011 疫情下居民理财资金依旧充裕，市场利率下行将提升年金险吸引力 6 HYPERLINK l _TOC_250010 资管新规下银行理财资金外溢效应进一步推动年金险销售

2、向好 7 HYPERLINK l _TOC_250009 催化剂：新版重疾定义在岁末年初为开门红助力 8 HYPERLINK l _TOC_250008 低基数效应：低基数下的增长变得更为确定 9 HYPERLINK l _TOC_250007 长周期视角下 2021 年保险行业迎来增长周期 10三、改革的机遇：行业从渠道发展到产品服务均亟待变革，龙头企业已率先启动 10 HYPERLINK l _TOC_250006 行业空间依然巨大，需改变挖掘方式 10 HYPERLINK l _TOC_250005 行业代理人数量的增长存在天花板，提高产能是必经之路 12 HYPERLINK l _TO

3、C_250004 产品+“服务”变得十分必要，提升保险产品的附加值是大势所趋 13 HYPERLINK l _TOC_250003 四、投资建议：维持推荐评级 15 HYPERLINK l _TOC_250002 行业资产负债均步入复苏通道，维持推荐评级 15 HYPERLINK l _TOC_250001 个股建议：中国平安、中国太保 16 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示 16图表目录图 1 保险股年初至今涨幅分化明显，整体跑输大盘 4图 2 2020 年我国金融机构的存款余额快速增长 6图 3 万能险结算利率较为稳定远高于其他同类风险的金融产品 7图 4 招银理财

4、招睿季季开 1 号理财计划净值 2 季度出现了回撤 8图 5 中国平安 2017 年个人业务 10 月单月新单保费（亿）爆发增长 9图 6 行业健康险经历高增长后增速出现放缓 11图 7 我国重疾险保额太低 11图 8 我国重疾险实际赔付金额过低 11图 9 上市险企代理人数量连续两年负增长 12图 10 上市险企代理人产能（月人均新业务价值，元）停滞不前 12图 11 当前代理人发展面临挑战 13图 12 平安人寿重疾类产品线不断丰富 13图 13 太保不断丰富产品供给，打造“保险+”生态圈 14图 14 友邦保险“愈从容”重疾专案管理方案重新定义重疾险 15图 15 平安寿险已经启动全面数

5、字化改革 15图 16：保险行业历史PEBand 17图 17：保险行业历史PBBand 17表 1：保险股月度涨跌幅复盘 4表 2：今年的业务情况距离初始的目标差距较大 5表 3：上市险企 2021 年开门红在产品和节奏上都更加积极 6表 4：2020 年银保渠道新单增速远好于个险渠道 7表 5：头部险企均陆续推出重疾理赔择优方案 9表 6：2020 年一季度除国寿外NBV 均出现了较大的负增长 10表 7：我国寿险业保费收入呈现 7 年周期（4 红 3 黑） 10表 8：上市险企 2021 年 NBV 和EV 预测 16一、温故而知新，复盘保险股2020 年保险股的表现难言乐观，整体涨幅行

6、业中靠后，资产负债两端均有不利因素影响。主要在于上半年对于资产端的悲观以及下半年负债端的修复不及预期所致，分个股来看，个股的阶段性涨幅分化明显，这取决于不同公司基本面和预期的变化和市场情绪的调整。保险指数（申万 II）2020 年至今累计下跌 3.1%，显著跑输沪深 300（上涨 20.2%），究其原因主要是行业负债端受外部疫情导致的低迷以及上半年市场利率快速下移冲击拉低板块估值所致。通过对板块股价的走势复盘，我们可以看到整体上行业还是受到了疫情的剧烈冲击，资产端的影响一定程度上得到了快速消除（利率水平已恢复至疫情水平），但负债端从渠道发展到客户需求层面都受到了巨大的负面影响，使得当年上市险企

7、的新单保费和新业务价值除国寿外均出现了较大的负增长，是股价表现疲软的根本原因。保险股相对收益（vs 沪深 300）股价复盘月份中国平安中国人寿新华保险中国太保202001-0.9%-5.4%-0.3%-4.1%开门红不及预期202002-5.3%-7.1%-6.3%-9.7%疫情冲击资负两端202003-4.6%-4.1%-3.5%-5.1%疫情冲击资负两端2020041.2%1.0%5.0%1.8%Beta202005-2.7%-11.0%-2.6%-8.0%负债端复苏低于预期202006-6.7%-1.4%-6.5%-7.3%负债端复苏低于预期202007-7.4%22.4%6.2%-5.

8、4%纯寿险展现强Beta202008-2.7%17.4%13.3%1.1%纯寿险展现强Beta2020094.2%4.5%5.9%4.3%开门红乐观预期走强202010-0.9%-1.0%-1.5%-0.8%Beta2020112.3%-14.6%-13.5%-3.0%回归基本面弹性表 1：保险股月度涨跌幅复盘资料来源：wind，11 月数据截至 2020 年 11 月 16 日收盘，&。图 1 保险股年初至今涨幅分化明显，整体跑输大盘60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0%-10.0% -20.0% -30.0% -40.0% 中国人寿新华保险中国平安

9、中国太保沪深300资料来源：wind，&从不同公司来看，今年由于各家保险公司业务节奏和费用策略的差异，使得各公司新单保费的表现分化明显，其中仅中国人寿的首年期交保费实现正增长，其余三家均出现不同程度的负增长。主要是由于国寿对 2020 年开门红的提前准备很好的避开了年初疫情的冲击，使得开门红期间新单同比实现较好增速，从而推动人力（与公司费用上的积极亦有关）与保费的正向循环增长；新华则受公司战略调整的影响使得价值增速乏力；平安和太保则由于疫情以及改革的阵痛带来新单保费的疲软。总体而言，2020 年保险股纯寿险标的和集团标的表现出现了较大的分化，除了合并传闻和纯寿险的高弹性之外，公司负债端的表现差

10、异也是主要因素，国寿、新华在今年以来的负债端表现要好于平安、太保。站在当前时点，我们认为后续保险股不论从资产端还是负债端都将迎来向好态势，极度利好保险股的估值修复以及更好的促进年底估值切换，后续时间保险股有望实现一定的超额收益。二、复苏的起点：2021 年开门红有望超预期我们在此前 9 月份发布过一篇题为“为何我们认为 2021 保险开门红能红”的研究报告，提出内外部环境都将利好 2021 年开门红实现较高增长（公司间亦存在分化），从最新的开门红跟踪情况以及政策的变化来看，也确实符合我们的判断，我们认为好的报告和逻辑值得反复的读，以下摘录部分内容，再次强化我们的观点：2021 年行业开门红（龙

11、头公司）有望超预期。供给侧：战略上高度重视，产品和业务节奏更为积极不可否认，在当前我国保险市场的发展环境下，保费的转化主要依靠供给端的驱动，很多具有真实保险需求的居民由于不知在哪里选择保险产品以及对产品理解不深刻使得需求的主动转化率非常低，从而需要代理人这条纽带来实现有效转化，这也一定程度上决定了保险销售是由供给端驱动需求端为主导的发展模式。对于各公司战略的制定来说，由于受到突如其来的疫情冲击使得年初至今公司的 NBV增速远低于此前预算目标，也使得部分公司不得不调低全年预算目标，从而“顺应”最新的外部环境形势。通过我们的调研获悉，疫情对于代理人队伍发展的损伤较大，代理人队伍销售状态在下半年并未

12、出现实质性扭转，现在如果强力追求业务发展目标，有可能出现“事倍功半”的结果，当前时间点，更多的是需要恢复代理人队伍的管理制度、帮助代理人留存和出单，把代理人队伍进行激活，才可能实现持续的发展，否则一味的追求 20 年的业务达成只会“饮鸠止渴”，我们预计各上市险企均将“战略性放弃”20年业务达成，不再对收官有很高的要求，而是转向对 21 年开门红的提前准备，我们认为这种做法是一项明智之举。2020 全年 NBV/标保增速（预计）年初定的全年 NBV/标保增速目标表 2：今年的业务情况距离初始的目标差距较大中国平安-30%正增长中国人寿2%10%中国太保-24%正增长新华保险-5%10%资料来源：

13、&公司在战略上有了明确的方向（放弃 20 年目标、着力 21 年发展）之后，将会积极备战 21 年开门红工作（在 20 年 10 月的保单数据也可以看到各公司保费增速大幅放缓，主要是由于转向对于开门红的投入所致），从当前观察到的产品投放以及启动节奏都要更为积极，从供给上给予了足够的保证。21 年开门红产品及变化21 年开门红启动节奏及变化中国平安鑫耀东方，增加趸交选择11.1 启动预收，去年为 12.12中国人寿财富金瑞 21，保鲜期缩短为 8 年9.25 启动预收，去年为 10.4中国太保鑫享事诚，保险期缩短为 7 年10.9 启动预收，去年为 12.1新华保险惠金生年金保险，3.5%定价1

14、2.1 启动预收，去年为 12.1表 3：上市险企 2021 年开门红在产品和节奏上都更加积极资料来源：公司官网，&需求侧：疫情冲击及资管新规临近推动年金险需求走高对于开门红期间的产品，应该更多的定义为理财属性而非消费属性，而随着我国居民全民理财的泛财富管理时代的到来，经过过去多年我们的经济发展带来的居民理财资金的逐步增长，自然会有一部分风险偏好低的资金会配置年金险，与此同时随着资管新规的逐步实施，还将有大量的银行理财资金分流到年金险中，将给年金险市场带来可观的资金流入。疫情下居民理财资金依旧充裕，市场利率下行将提升年金险吸引力从宏观大背景发展趋势来看，随着我国从 2019 年开始步入人均万元

15、 GDP 时代，全民理财的浪潮下居民的理财需求依旧旺盛，尤其是在疫情的冲击下，居民对于储蓄和理财的需求愈加强烈，“只敢存钱不敢花钱”的做法更为普遍，可以看到我国金融机构中存款余额在 2020 年陡增，这表明疫情后时代我国居民的理财资金依旧充裕，给年金险的销售提供了保证。图 2 2020 年我国金融机构的存款余额快速增长220 2001801601401202016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-0820

16、19-102019-122020-022020-042020-0610012.0%11.0%10.0%9.0%8.0%7.0%6.0%金融机构各项存款余额（万亿）金融机构各项存款余额同比增速（右轴）资料来源：wind，&从结果来看，2020 半年报中国寿、平安、新华披露的银保渠道的首年保费情况可以看到各公司银保渠道新单保费均实现了高速的增长，与个险渠道的新单表现形成强烈反差，这也进一步印证了居民理财需求旺盛的事实。项目2020H1（单位：亿）同比中国人寿银保渠道长险首年保费118.7244%中国平安银保渠道首年保费55.6442%新华保险银保渠道长险首年保费195.07635%表 4：2020

17、 年银保渠道新单增速远好于个险渠道资料来源：公司公告，&而对于年金险的吸引力，随着近年来我国利率下滑的大背景下，与年金险构成竞争品的风险低的银行理财预期收益率以及货币基金的收益率也出现了快速的下滑，这也提升了年金险的相对吸引力。图 3 万能险结算利率较为稳定远高于其他同类风险的金融产品0.0550.050.0450.040.0350.03万能险结算利率与竞品收益率对比5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%2017年10月2017年11月2017年12月2018年01月2018年02月2018年03月2018年04月2018年05月2018年06月2018年07月2018年08月2018年09

18、月2018年10月2018年11月2018年12月2019年01月2019年02月2019年03月2019年04月2019年05月2019年06月2019年07月2019年08月2019年09月2019年10月2019年11月2019年12月2020年01月2020年02月2020年03月2020年04月2020年05月2020年06月2020年07月2020年08月0.0250.0%国寿鑫尊宝终身寿险（万能型）（庆典版）平安附加聚财宝两全保险（万能型）一年期银行理财产品预期年收益率余额宝7日年化收益率（右轴）资料来源：wind，&资管新规下银行理财资金外溢效应进一步推动年金险销售向好资管新规

19、过渡期将于 2021 年正式结束，这意味着 2022 年 1 月 1 日之后以银行理财为代表的资产管理产品将全部实行净值化运作，彻底打破刚兑，这对于居民传统的理财观念是一种巨大的冲击。从今年上半年短期内利率水平出现的快速 V 型走势使得银行理财净值出现了回撤，也引来了巨大的社会反响，这表明尽管资管新规发布已久，但还是有很大一部分的居民对于净值化的理解不深刻，这也必然会使得在银行理财逐步净值化的过程中出现部分对风险零容忍的客户将资金转移到刚兑且保本保收益的年金险上来。截至 2019 年末，非保本银行理财的规模 23.4 万亿，同比增长 6.15%，其中净值型理财产品的余额达到 10.13 万亿，

20、同比增长 68%，占非保本银行理财总规模 43%。这也就意味着还有 13 万亿的理财产品还未实现净值化，这部分存量的银行理财产品需要在2020-2021 年两年间完成净值化改造，这将对整个年金险行业带来巨额的资金流入，刺激年金险的发展。图 4 招银理财招睿季季开 1 号理财计划净值 2 季度出现了回撤资料来源：招商银行 APP，&催化剂：新版重疾定义在岁末年初为开门红助力11 月 5 日，中国保险行业协会、中国医师协会联合发布重大疾病保险的疾病定义使用规范修订版（简称新重疾定义），同时中国精算师协会发布中国人身保险业重大疾病经验发生率表（2020）（简称新重疾发生率），并且银保监会同步发布关于

21、使用该发生率的通知，要求保险公司在 2021 年 1 月 31 日后销售的重疾险产品必须为符合重疾新规要求的产品。此次监管和行业协会同步发布新重疾定义和新重疾发生率，展现出该事件的重要程度之高和影响之深远，将有效促进行业重疾险市场的进一步规范，维护行业健康可持续发展。重疾定义和发生率的修订将作为当前销售疲软的重疾险市场的一剂强心针，显著带动未来一段时间的健康险销售（大幅降低销售难度），有效激活代理人队伍，促进代理人队伍的留存和增员，进一步提升开门红的战斗力，为开门红增添动力，对于当前保障型产品的销售而言：1）供给端：草根调研获悉，大部分公司年中前后便已暂停了对旧定义下的产品开发和报备，一直在等

22、候新定义的发布，在此期间也已根据征求意见稿内容积极筹备新定义下的产品，预计准备较为充分，后续将可以很快的开发出新定义下的产品，产品供给充足；2）需求端：由于老产品的濒临停售将一定程度上刺激部分消费者的购买欲望，而新产品如果降价则对部分价格敏感型消费者构成利好，所以我们认为重疾新规或将对健康险未来 3-6 个月的销售产生直接的正面影响（进而促进代理人的稳定），更合理的重疾险产品和更规范的发展将促进保险行业的可持续发展，对上市险企的经营持续构成利好。另外，近期标杆企业友邦人寿率先于 11 月 10 日，推出全佑系列产品的新老重疾定义“择优”理赔方案，随后平安和国寿便跟随推出了相应的方案，切实的让利

23、给购买老定义下的重疾产品的客户，预计将显著刺激 1 月 31 日前的重疾险销售，实现当期保费的反弹，同时随着新定义下产品的推出，预计上市险企的价格相比老产品会略有下降，进一步提高产品的竞争力，助力保障型产品的销售格局改善。发布日期择优方案要点表 5：头部险企均陆续推出重疾理赔择优方案友邦人寿11.10在方案发布之日起，购买老定义（2007 版定义）中国平安 11.16中国人寿 11.16中国太保预计即将推出新华保险预计即将推出资料来源：公司官网，&下重疾产品的客户申请重疾理赔时，所适用疾病定义可基于该次理赔“取优”原则，在 2007版与 2020 版中自行进行选择。参考 2017 年“134

24、号文”，当时要求各公司在 2017 年 10 月 1 日前完成产品的改造，使得 2017 年 9 月各公司积极制定业务方案推动 9 月份当月的新单实现了爆发增长，单月新单保费平台提升了 20%。图 5 中国平安 2017 年个人业务 10 月单月新单保费（亿）爆发增长1801058287160140120100806040200201701 201702 201703 201704 201705 201706 201707 201708 201709 201710 201711 201712资料来源：公司公告，&我们认为，对于该政策的正面促进作用，不应该仅仅只看到新规对短期新单销售的改善带来的

25、新单保费增量，而是更应该看到其对代理人队伍发展和展业的重要性。当前正值开门红期间，产品的推陈出新以及配套方案将给代理人提供很好的拜访客户的机会，加上客户的意识也已被新规所科普，将大大提高销售效率，有效激活代理人队伍，代理人队伍状态被激活后将会极大的利于代理人留存和增员，促进保费和人力的正向循环。低基数效应：低基数下的增长变得更为确定对于资本市场而言，同比增速是一个永远会被关注的指标，由于 2020 年一季度受到疫情的扰动，使得各公司新单保费和新业务价值均受到了较大的负面影响，出现了较大的负增长，对于疫情这种一次性的冲击，我们认为只要下半年各公司经营恢复至正常，将会回归到正常的保费平台，以平安为

26、例，假设 2021 年一季度的 NBV 恢复至 2019 年一季度的水平，即可实现 30%+的同比增长，我们对此保持乐观判断。指标数据来源中国人寿中国平安中国太保新华保险新单保费增速20 年一季报16.5%-16.3%-31.0%174.3%NBV 增速20 年一季报&预测+8.3%-24.0%-30%-30%表 6：2020 年一季度除国寿外 NBV 均出现了较大的负增长资料来源：公司公告，&长周期视角下 2021 年保险行业迎来增长周期从过去 20 年我国寿险业的保费复盘来看，存在 7 年的周期（“四红三黑”）的现象，背后的原因有监管、宏观经济等因素的变化，2018-2020 由于监管政策

27、和行业渠道发展阶段叠加疫情使得行业寿险保费增速趋缓，在监管短期刺激和长期呵护以及我国宏观经济持续复苏的双重因素作用下，2021 年保险业有望重回周期增长通道。年份200020012002200320042005200620072008200920102011寿险行业保费增速10.8%51.3%61.1%28.7%6.8%13.8%10.7%24.2%49.2%12.0%29.8%-10.2%年份20122013201420152016201720182019202009寿险行业保费增速2.4%5.8%15.7%21.5%31.7%23.0%-3.4%9.8%4.8%表 7：我国寿险业保费收入呈

28、现 7 年周期（4 红 3 黑）资料来源：银保监会官网，&三、改革的机遇：行业从渠道发展到产品服务均亟待变革，龙头企业已率先启动在当前行业发展变革的大背景下，代理人渠道、产品、服务多方面如何更好的满足客户的需求是保险公司急需思考的问题。而改革成为了公司发展的必经之路，但是改革谈何容易，一边背负着业绩压力、一边想要进行坚定的改革是必然不现实的。2020 年疫情的冲击对各公司年初的业务产生了很大的扰动，也给年初制定的业务目标达成造成了很大的压力，本来期待疫情缓解后可以追赶上业务进度，但复苏不达预期使得业务压力骤增，故而出现多数公司下调全年的业务目标，从而造就了 2020 年的极低业绩基数。加上上文

29、所述的 2021 年开门红有望超预期，全年的业绩增长压力在低基数和开门“红”基础上得到大幅缓解，这就给了上市公司务实进行改革很好的窗口期。行业空间依然巨大，需改变挖掘方式近年来我国保险行业整体保费增速出现放缓，其中主要的原因在于监管的趋严以及行业渠道发展遇阻，但更让投资者关注的是主要贡献价值的健康险今年的增速也回落明显，引发了市场对于健康险（意味着新业务价值）的增长空间的担忧。根据保险行业协会最新披露的数据，2007 年至2018 年这11 年来，重大疾病保险已为消费者提供了超过3000款产品，累计承保近 2 亿人次，期间健康险保费年复合高达 27%，而重疾险在健康险业务总保费中占比近 60%

30、，是第一大主力险种，重疾险累计赔付约 180 万人次，赔付金额超过 1000 亿元（即件均赔付金额为 5.5 万元）。从以上数据可以看到承保人数仍不足、件均保额（保费）仍不够，即意味着重疾险的渗透率和密度仍有提升空间。图 6 行业健康险经历高增长后增速出现放缓8,000 7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000-行业健康险年度累计保费（亿）同比增速（右轴）120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%资料来源：保监会官网，&从平安人寿公开的 2015-2019 年承保理赔风险分析报告中的数据可以看到，我国重疾险（以平安数据为代

31、表）的保额基本都在 20 万以下，而随着通货膨胀以及医药费用的上涨，对于老客户而言保障程度远远不足于满足其重疾风险的敞口（医疗费用和收入补偿），同时从实际的已经发生的赔付案件来看，近年来重疾件均赔付金额有所上涨，但依旧很低，其中赔付 10 万以下的占比超过了 70%，这也表明老客户的保障程度远远不够。同时根据保险行业协会披露的数据来看，2007-2018 年仅 2 亿人购买了重疾险，对比我国 2019 年城镇就业人口 4.4 亿，从渗透率来看仍有一倍的新增空间。所以不论是从重疾险市场这块“蛋糕”的厚度（存量客户）还是直径（新增客户）来看，我国重疾险市场的发展空间依然巨大。当前重疾险保费增速的放

32、缓更多的是行业周期性因素（监管、宏观经济环境）导致的，而绝非行业触碰到了天花板，当前行业需要做的便是更好的降低周期性，通过变革来提高成长性。图 7 我国重疾险保额太低图 8 我国重疾险实际赔付金额过低资料来源：平安人寿理赔分析报告，&资料来源：平安人寿理赔分析报告，&行业代理人数量的增长存在天花板，提高产能是必经之路由于我国经济发展阶段所限，居民的保险意识仍不够强，对保险产品的认识也不够深入和明确，尽管近 30 年来我国保险行业取得了一定的发展，但更多的是依靠着代理人的人海战术拉动了保费的增长，是一种被动且粗放的销售方式，随着行业人口红利的消失，代理人数量是不可能持续的增长，行业增长的动能终究

33、需要从数量切换到产能，渠道变革正当时。图 9 上市险企代理人数量连续两年负增长500450400350300250200150100500 45% 40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10% 中国平安中国太保中国人寿新华保险合计同比资料来源：公司公告，&图 10 上市险企代理人产能（月人均新业务价值，元）停滞不前14,000 25%12,00020%10,00015%8,00010%6,0005%4,0000%2,000-5%020122013201420152016201720182019-10%中国平安中国太保中国人寿新华保险合计同比资料来源：公司公告，&面对行业发展

34、的挑战，上市险企率先转型，均提出质量提升是后续队伍发展的主要目标，中国人寿提出“提质扩量”，新华保险提出“发展为主基调、人力为先”，中国太保提出 “量稳质优”，中国平安提出“有质量的人力发展”，均在代理人质与量发展上会进一步做更好的权衡。龙头上市险企在 2018 年开始率先对代理人质量进行了把控，摒弃了以往不可持续的人海战术，使得代理人数量出现了一定的负增长。在队伍质量提升上，从入口到培训到管理等均已通过各种措施来提升代理人的产能，尽管效果当前还看不到，主要也与转型期的业绩压力有关，但后续随着 21 年的业绩压力减轻以及各项措施的逐步深入，上市险企代理人产能的提升仍值得期待，终将迎来产能驱动增

35、长时代。图 11 当前代理人发展面临挑战资料来源：中国太保 2019 年开放日资料，&展望后续，在数量方面，行业在 2018-2020 代理人数量消化期结束后，甩掉了发展包袱，有望恢复稳健增长周期，叠加行业景气度进入回升周期，代理人销售改善带来收入预期提升后有助于队伍规模稳健提升，带来人力有质量的恢复增长。在质量方面，上市险企从 2018 年开始便着重强调代理人向保障型产品销售转型以及向绩优转型，效果目前尚不明显，但我们预计行业在 2021 年还将继续坚定推进转型，2022 年将迎来产能的实质性释放。产品+“服务”变得十分必要，提升保险产品的附加值是大势所趋近几年随着保障型产品的高速增长，市场

36、竞争也愈发激烈，当前市场上有分歧认为，互联网及中小型险企过往通过“低价策略”实现了较快的发展，侵蚀了一部分头部险企的市场份额，后续该趋势将不断延续，但我们认为随着居民对保险的认知度不断提高，客户需求将不断升级和变化，上市险企将有能力及时应对竞争，依靠丰富的产品供给以及依靠完善的线下服务体系和科技实力维持竞争力，在保障型产品市场的竞争态势有望改善。图 12 平安人寿重疾类产品线不断丰富资料来源：&对于中小险以及互联网渠道所带来的竞争，我们认为不必过于担心。一方面，我们必须要看到价格竞争对中小险企来说并不是一种长期可持续的状态，当前中小险企的价格优势是基于对短期利润的牺牲来换取市场影响力的提升，同

37、时也可能为今后的发展埋下隐患，尽管这符合中小险企想另辟蹊径突围的想法，但后续随着股东发展理念的变化，预计中小险企价格优势将有可能收窄；另一方面，我们也认可互联网以及中小险企在行业多元化发展背景下对于行业发展一定的改进作用，但鉴于保险产品本身的特殊性，我们不认为“简单和便宜”是保险产品的唯一出路，在我国二元结构的经济环境下，简单和便宜只适用于低端客户，而庞大的中高端收入人群仍需要更多的服务。也可以看到上市险企也在不断的将渠道与产品结合起来，打造“产品+”的服务，通过对代理人素质的提升来提高客户的体验，通过碎片化的特殊的保障责任满足客户痛点，满足其性化的保障需求。而在“产品+”方面，上市龙头险企具

38、备不可比拟的优势，我们预计后续随着头部险企产品战略的推进和落实，保障性产品的竞争格局将会逐步向利于上市险企的方向发展，后续上市险企的保障性产品市场份额将会提升。同时随着增量市场的不断做大，上市险企保障型产品的新单保费将迎来长期稳定的增长。图 13 太保不断丰富产品供给，打造“保险+”生态圈资料来源：中国太保 2019 年开放日资料，&2019 年 12 月，友邦保险正式推出 “愈从容”重疾专案管理服务，将于 2020 年起面向其“全佑”系列产品新单客户提供专案管理服务。作为重疾系列产品客户附加权益的创新探索，“愈从容”重疾专案管理将凭借五大关键优势，覆盖客户重疾诊疗过程，通过专业、长期、周全的

39、服务，满足客户在医疗资源协调、重疾理赔等各方面迫切需求，提升友邦重疾产品的差异化竞争力，进一步夯实“全程健康友保障”的客户价值主张，引起了很好的市场反馈，也立体的应对了粗放的价格竞争，我们认为这就是未来传统险企重疾险市场的发展方向，相信在头部公司的引领下，行业经营主体将不断跟随和创新，从而不断地提升产品的附加值更好的满足客户迫切的需求并赚取相应的利润，降维打击价格竞争。图 14 友邦保险“愈从容”重疾专案管理方案重新定义重疾险资料来源：友邦保险，酷子快跑微信号，&除此之外，保险行业过往在粗放的发展体系下，当前很多做法依旧维持着传统的惯用思路，但随着科技大浪潮席卷而来，行业必将思考如何提升客户体验、经营效率，而上市险企凭借着强大的