明源云登地产商ERP解决方案及SaaS产品的最大供应商

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250024 写在前面：明源云成功登陆港交所，房地产进行数字化转型 6 HYPERLINK l _TOC_250023 思考一：明源云如何成长为中国房地产开发商的第一大软件解决方案提供商？ 7 HYPERLINK l _TOC_250022 看历程：从明源云科技到云采购、云客 、云空间、云链多面发展 7 HYPERLINK l _TOC_250021 看团队：实际控制人累计持有 46.99%公司股权，研发人员占比最高 7 HYPERLINK l _TOC_250020 看未来：拟募集超过 50 亿港元，进一步升级产品及技术研发工作 9 HYPERLI

2、NK l _TOC_250019 思考二：深挖招股书，地产行业 SaaS 产品和 ERP 解决方案如何双轮驱动？ 103 1. 析模式：为中国房地产开发商及其他参与者提供企业级 ERP 解决方案及 SaaS 产品10 HYPERLINK l _TOC_250018 ERP 解決方案：管理组织整体业务流程，2019 年营收占比 59.7% 11 HYPERLINK l _TOC_250017 SaaS 产品：包括四大云服务产品，营收占比逐渐增加 14云客：向房地产开发商提供多种数字工具，改善获客能力优化案场管理 15云链：提供一个连接工程建造复杂流程中多种功能及特性的平台 17云采购：链接房地产

3、开发商、建筑材料供应商等的采购及供应链管理平台 18云空间：数字化管理物业资产，优化房地产管理流程 19 HYPERLINK l _TOC_250016 获成长：业绩强劲增长，2017 年至 19 年净利润复合增长率为 78.4% 20 HYPERLINK l _TOC_250015 辨优势：优质客户基础，具备行业垂直的综合解決方案和强大技术实力 21 HYPERLINK l _TOC_250014 客户优势：直销经销同步发展，不依赖单一客户 21 HYPERLINK l _TOC_250013 技术优势：重视技术发展，2020 年第一季度研发费用率超过 25% 22 HYPERLINK l

4、_TOC_250012 行业垂直的综合解决方案带来的高成长和强变现能力 23 HYPERLINK l _TOC_250011 思考三：看行业发展与竞争格局，房地产行业的数字化转型发展如何？ 24 HYPERLINK l _TOC_250010 房地产市场：长期稳定增长，国内市场竞争日益激烈 24 HYPERLINK l _TOC_250009 数字化转型：软件解决方案市场规模快速扩大，2019 年超过 170 亿元 25 HYPERLINK l _TOC_250008 细分行业市场：中国房地产开发商软件解决方案大幅增长 26业务分类：本地部署型企业管理软件与 SaaS 产品，房地产 SaaS

5、增长迅速 26 HYPERLINK l _TOC_250007 竞争格局：CR5 参与者约占 39.3%，明源云以 18.5%的市场份额排名第一 284.3 3. 未来趋势：多元 SaaS 产品成新增长引擎，开放式云基础架构的作用日渐增大29 HYPERLINK l _TOC_250006 思考四：横纵比较，相关的 SaaS 可比公司财务特征情况？ 30 HYPERLINK l _TOC_250005 可比公司：用友网络为行业龙头，明源云规模仍相对较小 30 HYPERLINK l _TOC_250004 成长能力：近年来持续发展，净利润增速处于行业领先水平 31技术水平：研发投入处行业中上游

6、，通过大额投资使研发活动更具成本效益 31 HYPERLINK l _TOC_250003 盈利能力：毛利率保持在 80%左右，同行业中具备优势地位 32费用水平：销售费用率处于行业平均水平，管理费用率在可比公司中最低 32 HYPERLINK l _TOC_250002 二级市场：全市场行情回顾及行业估值分析 33 HYPERLINK l _TOC_250001 一级市场：国内外科技产业投融资回顾 36 HYPERLINK l _TOC_250000 重点公告：全市场科技产业上市公司重要公告 37图表目录图 1：明源云发展历程 7图 2：明源云最新股权结构 8图 3：按职能划分的全职雇员人数

7、 8图 4：明源云研发费用（万元）及增速 9图 5：明源云研发费用率 9图 6：主要产品及主要产业参与者 10图 7：ERP 解決方案用戶界面及主要功能 12图 8：ERP 解決方案主要模块及功能 12图 9：ERP 解决方案营收及占比 12图 10：实施、产品支持及增值服务 13图 11：SaaS 产品营收及占比 14图 12：SaaS 产品亏损情况 15图 13：明云客的主要功能、优势及应用场景 15图 14：云客在微信小程序及移动应用程序上的用户界面及其主要功能 16图 15：云客订阅客户数 17图 16：国内配备云客的售楼处数量 17图 17：云链主要功能、用户及应用场景 17图 18

8、：云链主要特性 17图 19：云链移动应用程序工程建造特性用户界面 18图 20：云链订阅客户数 18图 21：配备云链的中国房地产建筑地盘数 18图 22：云采购的主要功能、用户及应用场景 18图 23：云采购平台的用户界面及主要功能 19图 24：明云空间的主要功能及应用场景 19图 25：云空间主要特性 20图 26：云空间的用户界面及主要特性 20图 27：明源云营收与增长情况（万元，%） 20图 28：明源云净利润与增长情况（万元，%） 20图 29：明源云盈利能力（%） 21图 30：中国房地产行业按成交额的市场规模（2015 年至 2024 年预测） 24图 31：中国房地产产业

9、链 24图 32：中国房地产产业链中关键软件应用场景 25图 33：中国房地产产业链软件解决方案市场规模（按收入计）（2015 年至 2024 年预测） 26图 34：中国房地产开发商软件解决方案市场规模（按收入计）（2015 至 2024 年预测）（十亿元）. 27图 35：中国本地部署型企业管理软件市场规模（按收入计）（十亿元） 27图 36：中国房地产 SaaS 产品市场规模（按收入计）（2015 年至 2024 年预测）（十亿元） 28图 37：市场规模倍数=美国 SaaS 市场规模/中国 SaaS 市场规模（2015 年至 2024 年预测）28图 38：2019 年中国房地产软件解

10、决方案供应商按收入排名 28图 39：2019 年中国房地产本地部署型企业管理软件供应商按收入排名 29图 40：2019 年中国房地产 SaaS 产品供应商按收入排名 29图 41：可比公司营收对比（万元） 31图 42：可比公司净利润对比（万元） 31图 43：可比公司营收增速对比 31图 44：可比公司净利润增速对比 31图 45：可比公司研发费用率（%） 31图 46：可比公司毛利率（%） 32图 47：可比公司销售费用率（%） 32图 48：可比公司管理费用率（%） 32图 49：主要指数周涨跌幅 33图 50：周涨跌幅与成交额环比情况 33图 51：安信新三板科技产业本周个股涨跌幅

11、前十名（%） 34图 52：安信 A 股科技产业本周个股涨跌幅前十名（%） 34图 53：安信 H 股科技产业本周个股涨跌幅前十名（%） 34图 54：安信美股科技产业本周个股涨跌幅前十名（%） 34图 55：大盘指数历史市盈率情况（动态市盈率，整体法） 35图 56：A 股科技板块历史 PE 估值（TTM，整体法） 35表 1：公司高级管理人员基本情况 8表 2：募投资金项目用途 9表 3：ERP 解决方案及 SaaS 产品的主要区别 10表 4：明源云产品服务客户情况 11表 5：明源云各业务分部收入（人民币千元） 11表 6：ERP 产品收入明细（人民币千元） 13表 7：定价及收费模式

12、 13表 8：SaaS 产品概要 14表 9：SaaS 产品收入明细（人民币千元） 15表 10：明源云主营业务收入销售方式构成情况（百万元） 21表 11：2019 年度公司前五名客户情况 22表 12：ERP 解决方案与 SaaS 产品年度留存率情况 22表 13：已注册及申请中专利列表 22表 14：本地部署型企业管理软件与 SaaS 产品对比 26表 15：中国房地产开发商软件解决方案的未来趋势 29表 16：可比公司情况 30表 17：全市场主要指数情况 33表 18：上周科技产业一级市场投融资追踪 36表 19：新三板科技公司公告 37表 20：A 股科技公司公告 37写在前面：明

13、源云成功登陆港交所，房地产进行数字化转型2020 年 9 月 25 日，明源云正式登陆港交所，股票代码为“0909.HK”，发行价 16.5 港元，收盘市值达到 574 亿港元。明源云集团控股有限公司于 2003 年创立，公司一直专注于为中国房地产开发商及房地产产业链其他产业参与者提供企业级 ERP 解决方案及 SaaS 产品。根据弗若斯特沙利文，公司是中国房地产开发商的第一大软件解决方案提供商，按 2019 年的合约价值计公司占有 24.6%的市场份额。伴随国内市场竞争日益激烈（2019 年房地产开发商超过 3 万家），对房地产开发商而言，为实现持续有利可图的增长，降低经营成本、提升管理效率

14、及透明度及更好地管理客户关系变得越来越重要。同时，诸如 AIoT、云计算、数据分析和虚拟现实等尖端技术的出现正推动中国房地产行业的技术转型。快速发展的技术带来了多样的业务场景和多变的客户偏好，所有这些均要求房地产开发商及其他产业参与者更适应技术驱动的业务模式，以更有效地竞争。明源云作为中国房地产开发商的第一大软件解决方案提供商，其上市具有重要意义。本文将对明源云的发展历史、两大主要业务、企业发展现状、竞争优势、市场发展空间进行分析，同时将明源云与同行业可比企业进行业务、业绩等方面的对比。思考一：明源云如何成长为中国房地产开发商的第一大软件解决方案提供商？看历程：从明源云科技到云采购、云客 、云

15、空间、云链多面发展明源云集团控股有限公司于 2003 年创立，公司一直专注于为中国房地产开发商及房地产产 业链其他产业参与者提供企业级 ERP 解决方案及 SaaS 产品。根据弗若斯特沙利文，公司 是中国房地产开发商的第一大软件解决方案提供商，按 2019 年的合约价值计公司占有 24.6%的市场份额。在此市场中，按合约价值计，公司亦为 ERP 解决方案及 SaaS 产品这两个领 域的最大提供商，分别拥有 25.1%和 23.3%的领先市场份额。公司的 ERP 解决方案和 SaaS产品,使得房地产开发商和其他房地产产业参与者(例如建材供应商及资产管理公司)实现其业务的精细化和数字化运营。图 1

16、：明源云发展历程资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心看团队：实际控制人累计持有 46.99%公司股权，研发人员占比最高于最后实际发行日期，高先生、陈先生及姜先生通过多个中间实体分别持有并控制本公司已发行股本总计约 58.72%。该等中间实体（中间股东）包括 GHTongRui Investment Limited及其股东、LINGFAN Investment Limited 及其股东，与高先生、陈先生及姜先生共同构成一组控股股东。紧随全球发售完成后（并无计及因超额配股权获行使而可能配发及发行的任何股份），高先生、陈先生及姜先生将通过中间股东持有并控制本公司已发行股本合共约 46.99%

17、，且仍将为本集团的控股股东。图 2：明源云最新股权结构资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心表 1：公司高级管理人员基本情况姓名职位简介高宇执行董事兼董事会主席陈晓晖执行董事兼副总裁总裁姜海洋执行董事兼行政执行董事、首席财高宇先生，50 岁，本科学历，于 2019 年 7 月 3 日获委任为董事，并于 2020 年 6 月 12 日调任为执行董事。高先生亦于 2020 年 6 月 12 日获委任为董事会主席。高先生于 2003 年 11 月共同创立本集团。陈晓晖先生，49 岁，硕士学历，于 2020 年 3 月 31 日获委任为董事，并于 2020 年 6 月 12 日调任为执行董事。陈

18、先生亦于 2020 年 6 月 12 日获委任为副总裁。陈先生于 2003 年 11 月共同创立本集团。姜海洋先生，50 岁，本科学历，于 2020 年 3 月 31 日获委任为董事，并于 2020 年 6 月 12 日调任为执行董事。姜先生亦于 2020 年 6 月 12 日获委任为行政总裁。姜先生于 2003 年 11 月共同创立本集团。蒋科阳先生，41 岁，硕士学历，于 2020 年 3 月 31 日获委任为董事，并于 2020 年 6 月 12 日调任为执行董事。蒋先生亦于 2020 年 6 月 12 日获委任为公司的首席财务官兼联席公司秘书之一。蒋先生于 2008 年 5 月加入本集

19、团。蒋科阳务官兼联席公司秘书加入本集团之前，蒋先生于 2000 年 10 月至 2003 年 9 月及 2003 年 10 月至 2005 年 12 月在深圳市安永华明会计师事务所先后担任审计师及高级审计师，亦于 2005 年 11 月至 2008 年 5 月任深圳市深讯信息技术股份有限公司财务总监。姚武先生，48 岁，硕士学历，为公司的副总裁及于 2006 年 10 月加入本集团。姚先生于 2006 年 10 月至 2009 年 9姚武副总裁童继龙副总裁月担任明源云科技的销售及营销副总裁。姚先生于 2009 年 9 月创办明源地产研究院并于 2009 年 9 月至 2014 年 7月担任该院

20、院长。自 2014 年 7 月起，彼担任明源云客的董事会主席兼行政总裁。童继龙先生，38 岁，硕士学历，为公司的副总裁及于 2010 年 1 月加入本集团。于 2002 年 4 月至 2004 年 7 月在浙江报喜鸟集团担任 IT 总监；于 2004 年 7 月至 2007 年 2 月在浙江红蜻蜓集团的信息管理中心担任经理；于 2007年 3 月至 2008 年 8 月在深圳道讯科技开发有限公司担任营销中心首席顾问；及于 2008 年 9 月至 2010 年 1 月在用友网络科技股份有限公司的小企业分部担任服装行业产品总监。资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心公司在武汉和深圳设立了两个

21、研发中心，专注于技术创新及研发软件解决方案。截至 2020年 3 月 31 日，公司雇用了 994 名具创新能力的专职研发人员，占雇员总数的 38.6%。图 3：按职能划分的全职雇员人数120010008006004002000研发雇员人数占比(%)454035302520151050运营及产品支持销售和营销一般及行政资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心公司 2017 年至 2019 年研发费用分别为 15672 万元、21812 万元和 28633 万元，三年复合增长率为 35.17%。公司的研发开支占收益的百分比由 2017 年的 27.0%下降至 2019 年的 22.7%，原因

22、在于公司透过巨额投资成功建立技术基础，让公司以更具成本效益的方式进行其后的研发活动。图 4：明源云研发费用（万元）及增速图 5：明源云研发费用率35000300002500020000150001000050000研发费用(万元)同比（%）4540353025201510502017年2018年2019年2020年Q1研发费用率（%）3025201510502017年2018年2019年2020年Q1资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心看未来：拟募集超过 50 亿港元，进一步升级产品及技术研发工作根据招股书，假设发售价为每股发售股份 15.7

23、5 港元（即本招股章程所示发售价范围的中位数），为 5635.9 百万港元；假设发售价为每股发售股份 16.50 港元（即本招股章程所示发售价范围的上限），为 5906.7 百万港元；假设发售价为每股发售股份 15.00 港元（即本招股章程所示发售价范围的下限），为 5365.0 百万港元。最终，发售价厘定为每股发售股份 16.5 港元，经扣除公司就全球发售应付的包销佣金及其他估计开支后并假设超额配股权并无获行使，公司将收取的全球发售所得款项净额估计约为59.067 亿港元。表 2：募投资金项目用途金额（百万港元）占比用途1,690.830%于未来一到五年内用于进一步升级及增强现有 SaaS

24、产品的功能及特性于未来一到五年内用于加强尖端技术1,127.220%（例如AIoT、数据分析及虚拟现实）的研发工作563.610%于未来一到三年内用于进一步升级及增强云端 ERP 解决方案的功能及特性563.610%于未来一到三年内用于提高销售及营销能力并提升公司在中国房地产市场参与者中的品牌声誉1,127.220%选择性地寻求战略投资及收购563.610%营运资金及一般企业用途资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心思考二：深挖招股书，地产行业 SaaS 产品和 ERP 解决方案如何双轮驱动？析模式：为中国房地产开发商及其他参与者提供企业级 ERP 解决方案及SaaS 产品公司专注于为中

25、国房地产开发商及房地产产业链其他产业参与者提供企业级 ERP 解决方案及 SaaS 产品。公司的 ERP 解决方案和 SaaS 产品使得房地产开发商和其他房地产产业参与者（例如建筑材料供应商及房地产资产管理公司）实现其业务的精细化和数字化运营，助其管理广泛的业务运营，包括销售及营销、采购、成本管理、项目管理、预算以及房地产资产管理。通过公司的产品，正在改变房地产开发商及其他房地产产业参与者在当今技术驱动的房地产市场的竞争方式。图 6：主要产品及主要产业参与者资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心受益于公司的云基础架构及技术，公司的 SaaS 产品可有效地整合至公司的 ERP 解决方案。例

26、如，房地产开发商可通过云客及 ERP 解决方案的销售管理解决方案进入整合后的数据库，以获得综合数据洞察力，从而协助彼等进一步提高其营销及销售活动的效率。同样，公司的云链可与 ERP 解决方案的成本控制解决方案有效整合，从而使房地产开发商实时优化成本控制。表 3：ERP 解决方案及 SaaS 产品的主要区别ERP 解决方案SaaS 产品主要为房地产开发商及房地产产业链中的其客户房地产开发商定位一套专注于简化及优化房地产开发商内部管理的全面软件解决方案他参与者，包括但不限于建筑材料供应商及房地产资产管理公司基于业务场景定制的个人产品，用于协助房地产开发商及其他产业参与者与外部各方（如其客户、供应商

27、、其他服务提供商及租户）协同实施方法通过本地部署或私有云基础架构通过云基础架构定制程度一般专门为迎合特定客户需求而定制及配臵主要为具备一定定制化水平的标准产品收费模式固定的初始许可及实施费用以及持续的产品支持及增值服务费用各种收费模式，包括订阅费、实施费用等，一般于合约期内收取产品支持要求持续产品支持要求相对较少的持续产品支持要求资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心公司为房地产开发商及其他房地产产业参与者（如建筑材料供应商及房地产资产管理公司）提供广泛的、行业垂直的智能工具以数字化和精简化其业务运营，并最优化其主要业务过程，包括销售及营销、采购、成本管理、项目管理、预算以及房地产资产管

28、理。表 4：明源云产品服务客户情况截至 12 月 31 日止年度截至 3 月 31 止三个月付费终端集团客户总数2017 年2,0002018 年3,2002019 年4,0002020 年3,500百强地产开发商总数97959997ERP 解决方案2017 年2018 年2019 年2020 年付费终端集团客户总数9001,2001,5001,000百强地产开发商总数88929281SaaS 产品2017 年2018 年2019 年2020 年付费终端集团客户总数1,6002,5003,6003,100百强地产开发商总数95949794云客付费终端集团客户总数1,2001,7002,4002

29、,200云客复购客户-9201,300-云链付费终端集团客户200300400400云链复购客户-140230-云采购付费终端集团客户3507501,100800云空间付费终端集团客户90140200170资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心随着公司继续快速扩大业务规模并增加市场份额，公司于 2017 年至 2019 年的付费终端集团客户总数大幅增长。通过公司更深入的行业见解、全面的产品服务及备受好评的客户服务，公司已能与中国许多领先的房地产开发商保持长期合作关係。公司的付费终端集团客户几乎涵盖所有百强地产开发商，而公司的 ERP 解决方案及 SaaS 产品的大部分付费终端集团客户均为

30、复购客户。表 5：明源云各业务分部收入（人民币千元）截至 12 月 31 日止年度截至 3 月 31 日止三个月2017 年2018 年2019 年2019 年2020 年金额%同比金额%同比金额%同比变动金额%同比金额%同比SaaS 产179,491品31.0-329,29336.183%ERP 解400,117决方案69.0-583,50263.945%总计579,608100.0-912,795100.057%.5.51,263,969100.038.5%194,838100.0-253,790100.030.3%.8资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心509,82740.354

31、.8%77,87340.0-129,64751.166.5%754,14259.729.2%116,96560.0-124,14348.96.1%ERP 解決方案：管理组织整体业务流程，2019 年营收占比 59.7%公司为房地产开发商提供一套综合的 ERP 解决方案，以管理其整个组织的业务流程。公司的 ERP 解决方案广泛涵盖了核心业务功能，包括企业经营管理、销售管理、成本控制、项目计划、采购管理及费用管理。由此可使房地产开发商能够实时访问和分析关键的经营和财务数据，提供日常经营的洞察，提供整体且可行的建议，并连接业务职能与相关员工。2017 年、2018 年及 2019 年以及 2020

32、年第一季度，公司分别自合共约 900 名、1,200 名、1,500 名及 1,000 名 ERP 解决方案的付费终端集团客户（包括同期 88 家、92 家、92 家及81 家百强地产开发商）获得收入。除软件许可外，公司还向房地产开发商提供实施服务、产品支持服务及增值服务。此全面服务有助确保 ERP 解决方案与客户的自有数据库及系统有效集成，从而提高性能及提供定制的客户体验。公司为 ERP 解决方案提供灵活的部署选项，以满足房地产开发商不断变化的需求。从最初仅提供本地部署服务，到 2017 年推出的云端 ERP 解决方案，藉此，公司解决方案通过客户的云基础架构托管及交付。公司最新的 ERP 解

33、决方案的云端特性提供了可扩展的开放技术平台，支持 ERP 解决方案与客户自有或第三方应用程序及系统有效集成以提升性能。这种方法大幅减少部署及持续的产品支持成本，并使客户无需购买及维护本地部署 ERP 解决方案通常所需的相关服务器、网络及安全系统。因此，公司能够为客户带来巨大的可扩展优势，同时实现更高的实施灵活性和效率。图 7：ERP 解決方案用戶界面及主要功能图 8：ERP 解決方案主要模块及功能资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心从营收占比来说，2017 年至 2020 年第一季度，ERP 解决方案占公司主营业务比重逐渐降低。 2019 年

34、，ERP 解决方案营业收入 75414 万元，占比 59.7%。2020 年第一季度，E RP 解决方案营业收入 12414 万元，占比 48.9%。图 9：ERP 解决方案营收及占比800007000060000500004000030000200001000002017ERP解决方案（人民币万元）营收占比（%）80706050403020100201820192020Q1资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心下表载列于所示期间按服务类型划分的 ERP 产品收入明细。表 6：ERP 产品收入明细（人民币千元）2017 年金额%2018 年金额%2019 年金额%2019 年金额%202

35、0 年金额%软件许可157,86039.4231,90339.8232,88830.934,36729.430,68024.7实施服务68,02517.075,50112.987,71111.610,7699.216,13313.0产品支持56,29614.169,57111.9113,58115.122,62319.327,16921.9增值服务117,93629.5206,52735.4319,96242.449,20642.150,16140.4总计400,117100.0583,502100.0754,142100.0116,965100.0124,143100.0截至 12 月 31

36、 日止年度截至 3 月 31 日止三個月服务资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心除软件许可外，公司还为客户提供一系列交付及产品支持服务，以确保 ERP 解决方案的成功实施及有效运行。公司的客户通常在与公司订立软件许可协议时订阅公司的实施服务、一年的产品支持服务及增值服务。因此，除许可费和实施服务费外，公司还受惠于提供持续的产品支持和增值服务所产生的强大收入来源。于 2017 年、2018 年及 2019 年以及截至 2020年 3 月 31 日止三个月，公司销售 ERP 解决方案产生的收入分别为人民币 400.1 百万元、人民币 583.5 百万元、人民币 754.1 百万元及人民币

37、124.1 百万元，其中产品支持及增值服务贡献该等费用的 43.6%、47.3%、57.5%及 62.3%。图 10：实施、产品支持及增值服务资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心公司根据客户订阅的服务向客户收取 ERP 解决方案费用。服务类型定价及收费模式表 7：定价及收费模式软件许可实施服务按 ERP解决方案的类型及许可使用者的数量收取所订阅的各 ERP解决方案套餐的一次性许可费。区域渠道合作伙伴可按折扣价从公司购买 ERP 解决方案，然后根据公司的指导价格作为主事人转售予终端客户。按终端客户所选实施服务类型、特定客户项目中所配备的实施专业人员数目及实施服务期限收取服务费用。终端客户

38、直接与公司订约，或从区域渠道合作伙伴购买实施服务并将之入账为供应商。产品支持服务年度服务费。假若从区域渠道合作伙伴处购得，由区域渠道合作伙伴收取服务费。增值服务按定製增值服务的类型、特定客户项目中所配备的技术专家数目及相关服务期限等因素向终端客户或区域渠道合作伙伴收取服务费。资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心SaaS 产品：包括四大云服务产品，营收占比逐渐增加付费客户收费模式主要特性及裨益其他非付费主要用户主要付费客户SaaS产品表 8：SaaS 产品概要凭借对房地产行业的丰富见解，公司推出了各种创新的 SaaS 产品，从而在整个房地产产业链的各个业务场景为客户赋能。公司的 SaaS

39、 产品包括四大云服务产品，即云客、云链、云采购及云空间，可满足房地产开发商、建筑材料供应商及房地产资产管理公司的不同需求。公司的 SaaS 产品系列为客户提供智能技术和数据分析，使彼等能够透过在线平台更有效地与其客户及其他业务合作伙伴建立联系并提高其业务运营的效率和绩效。云客房地产开发商购房者、销售代理及经纪于客户的售楼处产生销售线索、识别潜在购房者、简化合同签立及按金支付以及管理整个物业销售流程的创新数字营销及案场管理工具帮助房地产开发商增强获客能力，提高客户转化、变现访客流量及加快物业销售帮助房地产开发商在线监督複杂的物业建造及交付过程（包括施工现场管合同期内的订阅费实施费用销售相关智能设

40、备，如智能摄像头及智能 POS 终端云链房地产开发商及若干承建商房地产开发购房者理、物业质检、建造合同签立及结算以及物业交接）的综合解决方案 帮助房地产开发商简化整个物业建造及交付流程并提升管理效率提供各种数字工具以便房地产开发商管理材料採购流程的在线平台合同期内的订阅费实施费用合同期内的订阅费云采购云空间商、建筑材料供应商及其他服务提供商房地产开发商；房地产资产管理公司-租赁物业租户帮助房地产开发商及建筑材料供应商及其他服务提供商降低交易成本、提高採购流程的效率及透明度专注于促进商业及住宅租赁物业的管理及运营、帮助客户数字化及精简主要物业运营功能（如支付租金及水电费）以及帮助客户根据其物业的

41、集中式数据库追踪、管理物业价值变动及其他主要财务及经营资料的综合解决方案 通过数字化物业资产信息，实现高效及符合成本效益的物业营运、优化资产组合管理及投资其他增值服务的固定费用（如线下行业活动入场费）基于合同期内物业面积的订阅费实施费用资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心公司的 SaaS 产品旨在让用户透过个人电脑及移动设备在门户网站、移动应用程序及微信小程序轻松查阅，视具体应用场景而定。公司为公司的云客和云链配备了若干集成式智能设备（例如 POS 终端和智能相机），以增强该等 SaaS 产品的整体性能并进一步改善用户体验，从而吸引更多客户。2019 年 SaaS 收入为 5.10 亿

42、元，同比增长 40%。图 11：SaaS 产品营收及占比60000SaaS产品（人民币万元）营收占比（%）6050000504000040300003020000201000010020172018201902020Q1资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心下表载列于所示期间公司按 SaaS 产品划分的收入明细。表 9：SaaS 产品收入明细（人民币千元）截至 12 月 31 日止年度截至 3 月 31 日止三個月2017 年2018 年2019 年2019 年2020 年金额%金额%金额%金额%金额%云客121,66767.8226,47268.7355,19569.751,00565

43、.594,32072.8云链42,44423.673,68822.4111,36521.818,33623.522,26917.2云采购7,2904.111,0673.416,7273.33,3534.34,4373.4云空间8,0904.518,0665.526,5405.25,1796.78,6216.6总计179,491100.0329,293100.0509,827100.077,873100.0129,647100.0资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心与快速增长的营收相对的是，SaaS 产品仍处于净亏损状态。截至 2017 年、2018 年及 2019年 12 月 31 日

44、止年度以及截至 2020 年 3 月 31 日止三个月，公司 SaaS 业务分部分别产生淨亏损人民币 5091 万元、人民币 4533 万元、人民币 4184 万元及人民币 791 万元，并可能在将来继续产生淨亏损。该亏损主要由于公司就 SaaS 产品的产品开发、技术支持及营销作出大量投资。未来，公司拟继续投资以扩展 SaaS 业务、升级技术、增加销售和营销力度以及扩展至中国新的地理市场。图 12：SaaS 产品亏损情况SaaS产品亏损（人民币万元）2020Q12019201820170-1000-2000-3000-4000-5000-6000资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心云客

45、：向房地产开发商提供多种数字工具，改善获客能力优化案场管理云客向房地产开发商提供多种数字工具，以改善其获客能力并优化售楼处的案场管理。云客 助力房地产开发商有效产生销售线索并识别潜在购房者，使房地产开发商的臵业顾问能够与 第三方销售代理及经纪在售楼处高效互动，继而在改善销售业绩及精简物业销售流程的同时，还能提供优越的客户体验及较低的交易成本。此外，公司为云客补充与公司 SaaS 软件应用 程序完全整合的 POS 终端、平板电脑及智能相机等智能设备，以增强其整体性能并进一步 改善用户体验。图 13：明云客的主要功能、优势及应用场景资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心云客提供了包含在线线下

46、营销管道的集成套件，赋能房地产开发商以更透明、高效及简便易用的方式生成销售线索，并辨别及接洽潜在购房者。云客使房地产开发商无需编写代码，仅使用拖曳工具即可快速轻松地在微信小程序上建立自有的在线人工智能云店和 5G 移动售楼处。房地产开发商可设计及创建自定义的营销接口，以适应自身销售策略，并使用各种格式的相关及定制内容的集中式存储库来建立自己的客户门户，如营销和挂牌信息、项目描述、图片、视频或动画导览、楼层和楼盘平面图。云客还支持通过微信进行广告投放。通过追踪用户的分享历史及社交图谱，公司协助房地产开发商生成销售线索及利用用户流量。此外，云客为臵业顾问提供了各种移动优化且用户友好的工具和智能设备

47、，促进数字化及更加有效的线下销售和营销活动。利用公司的大数据分析及人工智能技术，云客为售楼处配备智能摄影头来提高销售效率及业绩。当访客踏入房地产开发商运营的售楼处，在公司智能摄影头内嵌入的基于专有算法的人脸辨识技术，实时及准确地识别该访客，并配对曾为访客服务的臵业顾问，以避免销售渠道冲突。客户的臵业顾问使用已预装公司移动应用程序的平板计算机进行访客登记及收集访客资料，从而实现高效的资料收集并促进客户的参与。此外，通过公司的智能 POS 终端，客户和臵业顾问可轻易地处理按金支付。与此同时，付款及合约数据被无缝地实时导入云客移动应用程序及客户的 ERP 系统，从而在 10 秒内记录付款结算过程。云

48、客为物业购买交易中的各个业务场景提供服务，从首次造访售楼处到确认购买和支付定金，从物业检查到合同签立。它以数字化方式有效链接了物业购买交易中的所有主要参与者，包 括房地产开发商的臵业顾问，第三方销售代理和经纪，以及购房者。图 14：云客在微信小程序及移动应用程序上的用户界面及其主要功能资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心于 2017 年、2018 年及 2019 年以及 2020 年第一季度，分别共有约 1,200 名、1,700 名、2,400 名及 2,200 名付费终端集团客户订阅云客。于 2017 年、2018 年及 2019 年以及 2020年第一季度，分别有 92 家、94

49、 家、97 家及 89 家百强地产开发商订阅云客。国内配备云客的售楼处数量于 2017 年、2018 年及 2019 年以及 2020 年第一季度分别约为 3300 家、5900家、8700 家及 5100 家。根据弗若斯特沙利文的数据，按 2019 年收入及所服务售楼处数目计算，云客是面向国内房地产开发商最大的新房销售及营销和案场管理工具。云客于 2018 年及 2019 年的年度客户账户留存率分别为约 93%及 96%。图 15：云客订阅客户数图 16：国内配备云客的售楼处数量订阅云客付费终端集团客户数30002500200015001000500098订阅云客百强地产开发商数（右轴）96

50、9492908886842017201820192020Q11000090008000700060005000400030002000100002017国内配备云客的售楼处数量201820192020Q1资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心云链：提供一个连接工程建造复杂流程中多种功能及特性的平台云链为房地产开发商提供一套全面的数字化解决方案，以管理整个物业建造及交付流程，使彼等能够增强运营效率及质量控制，同时降低成本及相关风险。订阅云链的客户可轻易通过移动应用程序进入公司的解决方案。公司与房地产开发商及若干承建商订立订阅协议，并按合同期限（通

51、常为期一年并有重续选择权）收取订阅费用及一次性实施费用。房地产开发商一旦订阅，购房者可免费访问云链。图 17：云链主要功能、用户及应用场景资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心云链提供了一个连接工程建造复杂流程中多种功能及特性的平台，并支持包括房地产开发商、建筑承建商、建筑材料供货商及物业买家在内的各种产业参与者之间的互动。云链提供的数 字及智能工具使得房地产开发商能够持续监控并有效管理整个房地产开发和建造过程。图 18：云链主要特性资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心图 19：云链移动应用程序工程建造特性用户界面资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心于 2017 年、20

52、18 年及 2019 年以及 2020 年第一季度，共有约 200 家、300 家、400 家及400 家付费终端集团客户订阅公司的云链。于 2017 年、2018 年及 2019 年以及 2020 年第一季度，分别有 60 家、63 家、67 家及 64 家百强地产开发商已订阅云链。配备云链的中国房地产建筑地盘数目于 2017 年、2018 年及 2019 年以及 2020 年第一季度分别约为 400 个、1100 个、2100 个及 2200 个。图 20：云链订阅客户数图 21：配备云链的中国房地产建筑地盘数订阅云链付费终端集团客户数450400350300250200150100500

53、68订阅云链百强地产开发商数（右轴）6664626058562017201820192020Q1250020001500100050002017配备云链的中国房地产建筑地盘数201820192020Q1资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心云采购：链接房地产开发商、建筑材料供应商等的采购及供应链管理平台云采购是一个连接房地产开发商、建筑材料供应商及其他服务提供商的采购及供应链管理平台，使双方可以降低交易成本并提高与房地产开发相关的材料采购流程的效率和透明度。 图 22：云采购的主要功能、用户及应用场景资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心

54、订阅云采购的客户可以访问认证建筑材料供应商及其他服务提供商的庞大数据库，并备有多种数字工具协助彼等设计、实施及管理建筑材料及其他服务采购及招标流程。公司平台上的注册供应商提供多种建筑原材料以及建筑、室内设计与咨询等相关服务。公司与客户订立订阅协议，并在合同期限（通常为期一年并有重续选择权）内收取订阅费，以访问公司的集成平台、数据库和工具。为分散公司的变现战略，公司亦利用房地产开发商及供应商的广泛网络，组织收取入场费的线下行业活动及采购会议。图 23：云采购平台的用户界面及主要功能资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心截至 2020 年 3 月 31 日，云采购实现在全国范围内对经公司认证

55、的 2,000 多家房地产开发商与 60,000 多家供应商进行连接。云空间：数字化管理物业资产，优化房地产管理流程云空间为房地产开发商、房地产资产管理公司及物业管理公司提供各种工具，通过数字化管理不同地理位臵的各种物业资产，简化及优化房地产管理流程，提高运营效率并降低成本。云空间目前集中于办公楼、产业园、住宅社区及公寓等商业及住宅物业的租用物业管理。公司与订阅云空间的房地产开发商及资产管理公司订立订阅协议，主要根据在管物业的面积在合同期限（通常为一年，并附带续期选择权）内收取一次性实施费和订阅费。公司目前向租用物业的租户免费提供云空间。图 24：明云空间的主要功能及应用场景资料来源：明源云招

56、股说明书，安信证券研究中心自云空间在 2017 年推出后，公司成功获得客户的初步认同。截至 2020 年 3 月 31 日，云空间管理超过 130 百万平方米的商业及住宅物业。图 25：云空间主要特性资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心图 26：云空间的用户界面及主要特性资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心3.2. 获成长：业绩强劲增长，2017 年至 19 年净利润复合增长率为 78.4%公司的总收入由 2017 年的人民币 579.6 百万元增至 2019 年的人民币 1,264.0 百万元，复合年增长率为 47.7%，并由截至 2019 年 3 月 31 日止三个月的人民

57、币 194.8 百万元增至截至2020 年 3 月 31 日止三个月的人民币 253.8 百万元。公司的净利润由 2017 年的人民币 72.8 百万元增至 2019 年的人民币 231.6 百万元，复合年增长率为 78.4%，并由截至 2019 年 3 月 31 日止三个月的人民币 6.9 百万元增至截至 2020年 3 月 31 日止三个月的人民币 14.7 百万元。图 27：明源云营收与增长情况（万元，%）图 28：明源云净利润与增长情况（万元，%）140000120000100000800006000040000200000营业收入（万元）同比（%）706050403020100201

58、7年2018年2019年2020年Q12500020000150001000050000本公司拥有人应占净利润(万元)同比（%）2017年2018年2019年2020年Q1140120100806040200资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心公司的毛利润由 2017 年的人民币 460.3 百万元增至 2019 年的人民币 994.6 百万元，复合年增长率为 47.0%，并由截至 2019 年 3 月 31 日止三个月的人民币 144.1 百万元增至截至2020 年 3 月 31 日止三个月的人民币 193.3 百万元。公司的销售毛利率和销

59、售净利率在过去三年中基本保持稳定。2017 年至 2020 年第一季度，公司销售毛利率保持在 80%左右。图 29：明源云盈利能力（%）销售毛利率(%)销售净利率(%)90807060504030201002017年2018年2019年2020年Q1资料来源：明源云招股说明书，安信证券研究中心辨优势：优质客户基础，具备行业垂直的综合解決方案和强大技术实力客户优势：直销经销同步发展，不依赖单一客户于往绩记录期间，来自直销及通过区域渠道合作伙伴所产生收入的绝对金额均大幅增加，此乃由于随着整体业务扩展，公司的地域范围及客户基础不断扩大。来自区域渠道合作伙伴的收入占总收入的百分比由 2017 年的 3

60、2.1%增加至 2019 年的 43.6%，主要由于公司持续与区域渠道合作伙伴合作扩大中国一线城市以外区域市场的业务，以吸引中小型区域房地产开发商选用公司的 ERP 解决方案及 SaaS 产品，此为公司推动长期增长的核心策略之一。此外，截至 2019 年及 2020 年 3 月 31 日止三个月，通过区域渠道合作伙伴产生的收入占总收入的百分比高于截至 2017 年、2018 年及 2019 年 12 月 31 日止年度的水平，主要由于假期及总部设于一线城市的主要房地产开发商于春节假期期间的年度公司活动令全年预算及采购周期延长，如此引致第一季度专注于一线城市的直销团队赚取的收入低于全年收入。由于