财务管理学（第三版）第06章 项目投资管理

1、第六章 项目投资管理Financial Management投资概述投资项目现金流量投资决策指标项目投资决策第一节 投资概述1投资的含义和类型项目投资的含义和类型投资管理的基本原则项目投资决策的程序 一、投资的含义和类型企业投资是企业将财力投放于一定的对象，以期在未来获取收益的经济行为。（二）投资的类型 一、投资的含义和类型（一）企业投资的含义按投资与企业生产经营的关系，投资可分为直接投资和间接投资。按投资回收时间的长短，投资可分为短期投资和长期投资。按投资的方向，投资可分为对内投资和对外投资。二、项目投资的含义与类型（一）项目投资的含义项目投资是一种实体性资产的长期投资，是一种以特定项目为对

2、象，直接与新建项目或者更新改造项目有关的长期投资行为。 二、项目投资的含义与类型（二）项目投资的类型1.单纯固定资产投资2.完整工业投资项目3.更新改造项目三、投资管理的基本原则认真进行市场调查，及时捕捉投资机会；建立科学投资决策程序，认真进行投资项目可行性分析；及时足额筹集资金，保证投资项目的资金供金；认真分析风险和收益的关系，适当控制企业的投资风险。四、项目投资决策的程序（一）投资项目的提出；（二）投资项目的评价；（三）投资项目的决策；（四）投资项目的执行；（五）投资项目的再评价。第二节 投资项目现金流量2现金流量的含义投资现金流量的构成投资决策中使用现金流量的原因 一、现金流量的含义现金

3、流量在投资决策中是指一个项目引起的企业现金支出和现金收入的数量。这里的现金是广义的现金，不仅包括各种货币资金，而且还包括项目需要投入的企业现有的非货币资源的变现价值或成本价值。投资决策中使用的现金流量，是投资项目的现金流量。说明：初始现金流量固定资产投资营运资金垫支其他费用原有固定资产变价收入营业现金流量终结现金流量固定资产残值收入或变价收入收回垫支的营运资金建设期运营期退出期二、投资现金流量的构成 （一）初始现金流量（建设期）投资前费用设备购置费用设备安装费用建筑工程费营运资金垫支原有固定资产的变价收入扣除相关税金后的净收益不可预见费（二）营业现金流量（运营期）根据定义直接计算营业现金流量是

4、营业现金流入扣减营业现金流出后的净额。营业现金流量=营业收入-付现成本-所得税营业现金收入付现成本及费用所得税营业现金流量=营业收入-付现成本-所得税 =营业收入-(营业成本-折旧)-所得税=营业收入-营业成本-所得税+折旧=净利润+折旧营业现金流量公司分析 （三）终结现金流量（退出期）固定资产残值收入或变价收入收回垫支的流动资金停止使用的土地的变价收入假定初始现金流量发生在期初，营业现金流量和终结现金流量发生在期末。例题1大华公司准备购入一台设备以扩充生产能力。现有甲、乙两个方案可供选择，甲方案需投资10 000元，使用寿命为5年，采用直线法计提折旧，5年后设备无残值。5年中每年销售收入为6

5、 000元，每年的付现成本为2 000元。乙方案需投资12 000元，采用直线法计提折旧，使用寿命也为5年，5年后有残值收入2 000元。5年中每年的销售收入为8 000元，付现成本第一年为3 000元，以后随着设备陈旧，逐年将增加修理费400元，另需垫支营运资金3 000元，假设所得税税率为25%，试计算两个方案的现金流量。为计算现金流量，必须先计算两个方案每年的折旧额: 甲方案每年折旧额=10 000/5=2 000（元）乙方案每年折旧额=（12 000-2 000）/5=2 000（元）解：下面先计算两个方案的营业现金流量，见表6-1，然后结合初始现金流量和终结点现金流量编制两个方案的全

6、部现金流量表，见表6-2。例题1项目第1年第2年第3年第4年第5年甲方案： 销售收入（1）60006000600060006000付现成本（2）20002000200020002000折旧（3）20002000200020002000税前利润（4）=（1）-（2）-（3）20002000200020002000所得税（5）=（4）25%500500500500500税后利润（6）=(4)-(5)15001500150015001500营业净现金流量（7）=（1）-（2）-（5）35003500350035003500乙方案： 销售收入（1）80008000800080008000付现成本（2）

7、30003400380042004600折旧（3）20002000200020002000税前利润（4）=（1）-（2）-（3）30002600220018001400所得税（5）=（4）25%750650550450350税后利润（6）=(4)-(5)22501950165013501050营业净现金流量（7）=（1）-（2）-（5）42503950365033503050表6-1 投资项目的营业现金流量 单位：元例题1项目第0年第1年第2年第3年第4年第5年甲方案：固定资产投资-10000 营业净现金流量 35003500350035003500现金流量合计-100003500350035

8、0035003500乙方案：固定资产投资-12000 营运资本垫支-3000 营业净现金流量 42503950365033503050固定资产残值 2000营运资本回收 3000现金流量合计-1500042503950365033508050表6-2 投资项目的现金流量 单位：元例题1 三、投资决策中使用现金流量的原因采用现金流量有利于科学地考虑时间价值因素；采用现金流量才能使投资决策更符合客观实际情况。第三节 投资决策指标3非贴现现金流量指标贴现现金流量指标（一）投资回收期 一、非贴现现金流方法1.定义投资回收期（PP）是指收回初始投资所需要的时间。如果每年净现金流量（NCF）相等如果每年的

9、NCF不相等假设投资额在第n年和第n+1年之间收回，那么：【例6-2】根据【例6-1】的资料来说明投资回收期的计算和应用。 甲方案每年NCF相等， 故:甲方案回收期=10000/3 500=2.86(年) 乙方案每年NCF不等，所以应先计算其各年尚未回收的投资额(见表6-3)。 乙方案回收期=3+3150/3350=3.94(年)年度每年净现金流量年末尚未收回的投资额142501075023950680033650315043350-20058050-8250表6-3 大华公司投资回收期的计算例题22.投资回收期法决策规则将各方案的投资回收期指标与基准投资回收期指标对比，小于或等于基准投资回收

10、期的方案是可行方案，投资回收期最短的方案是最佳方案。3.投资回收期法的优缺点计算简单，概念容易理解。优点缺点没有考虑货币时间价值因素；忽视了回收期以外的现金流量；主要用来测定方案的流动性，不能计量方案的盈利性，只能作为参考指标。（二）平均报酬率(ARR)平均报酬率，是指投资项目寿命周期内平均的年投资报酬率。1.平均报酬率定义和公式公式【例6-3】根据【例6-1】的资料(见表6-1和表6-2 )，计算平均报酬率。 例题3只有高于事先确定的必要报酬率的方案才能过，投资报酬率越高越好；在多方案互斥选择中，选用投资报酬率最高的方案。2.平均报酬率决策规则3.投资回收期法的优缺点简明、易算、易懂。优点缺

11、点没有考虑资金时间价值。受到会计政策的影响，具有很大主观性。二、贴现现金流方法（一）净现值（NPV）净现值是投资项目投入使用后的净现金流量，按资本成本或企业要求达到的报酬率折算为现值，减去初始投资额以后的余额。净现值NPV决策标准对于单一方案，如果投资方案的NPV大0，则方案可行，小于0是不可行方案。对于多个被选方案的互斥选择中，选用净现值最大的方案。例题4【例6-4】根据【例6-1】的资料(见表6-1和表6-2)，假设资本成本为10%，计算净现值如下:甲方案的NCF相等，可用公式计算:甲方案NPV=未来现金流量的总现值-初始投资额 =NCFPVIFAi,n-10 000 =3 500PVIF

12、A10%,5-10 000 =3 5003.971-10 000 =3268.5（元）例题4甲方案的NCF相等，可用公式计算:甲方案NPV=未来现金流量的总现值-初始投资额 =NCFPVIFAi,n-10 000 =3 500PVIFA10%,5-10 000 =3 5003.971-10 000 =3268.5（元）乙方案的NCF不相等，表6-4进行计算年次（t）各年的NCF(1)现值系数(P/F,10%,t)（2）现值(3)=(1)*(2)142500.9093863.25239500.8263262.70 336500.7512741.15433500.6832288.05580500.

13、6214999.05表6-4 乙方案的NPV计算表例题4例题4乙方案计算:乙方案NPV=未来现金流量的总现值-初始投资额=3 863.25+3 262.70+2 741.15+2 288.05+4 999.05-15 000=2 154.20（元）从上面的计算中我们可以看出，两个方案的净现值均大于零，故都是可取的。但甲方案的净现值大于乙方案，故大华公司应选用甲方案。净现值NPV优缺点：优点：考虑了货币的时间价值，能够反映各种投资方案的净收益。缺点：不能反映各投资项目的效益的高低。（二）内部报酬率(IRR)内含报酬率，又称内部报酬率，它是使投资方案的净现值为零的贴现率。反映了投资项目的真实报酬率

14、。式中：NCFt为第t年的净现金流量，IRR为内部报酬率，n为项目使用年限，C为初始投资额。内部报酬率，是使投资方案的净现值为零的贴现率。反映了投资项目的真实报酬率。内部报酬率计算过程（1）如果每年的NCF相等，则按下列步骤计算第一步:计算年金现值系数。年金现值系数=初始投资额/每年NCF第二步:查年金现值系数表，在相同期数内，找出与上述年金现值系数相邻的较大和较小的两个贴现率。第三步:根据上述两个相邻的贴现率和已求得的年金现值系数，采用插值法计算该投资方案内部报酬率。（2）如果每年的NCF不相等，则按下列步骤计算第一步:先预估一个贴现率，并按此贴现率计算净现值。经过如此反复测算，找到净现值由

15、正到负并且比较接近于零的两个贴现率。第二步，根据上述两个相邻的贴现率再使用插值法，计算出方案的实际内部报酬率。例题5【例6-5】根据【例6-1】的资料(见表6-1和表6-2)，计算内部报酬率。由于甲方案每年的NCF相等，因而，可采用如下方法计算内部报酬率。 年金现值系数=初始投资额每年NCF =10 0003 500 =2.857折现率年金现值系数表20%2.991IRR2.85725%2.689现用插值法计算如下：得：IRR甲=22.22%甲方案的内部报酬率为22.22%。表6-5 乙方案内部报酬率的测算过程年次（t）NCF测试11%测试16%复利现值系数(P/F,11%,t)现值复利现值系

16、数(P/F,16%,t)现值0-150001.00 -15000 1-15000 142500.9013829 0.8623664 239500.8123207 0.7432935 336500.7312668 0.6412340 433500.6592208 0.5521849 580500.5934774 0.4763832 NPV1686 -381乙方案每年的NCF不相等，因而必须逐次进行测算，测算过程见表6-5。折现率年金现值系数表说明11%1686IRR11%IRR016%-381IRRIRR乙，故选择甲方案。乙方案每年的NCF不相等内部报酬率IRR决策准则对于单一方案，如果投资方案

17、的IRR大于要求收益率，则方案可行，小于要求收益率是不可行方案。对于多个被选方案的互斥选择，则慎用。内部报酬率IRR的优缺点优点：考虑了资金的时间价值，反映了投资项目的真实报酬率，概念易于理解。缺点：计算过程复杂。(三)获利指数法(PI)获利指数，又称为利润指数，是未来现金流入量的现值与现金流出量的现值之比。1.获利指数法的概念第一步:计算未来报酬的总现值，这与计算净现值所采用的方法相同。第二步:计算获利指数，即根据未来报酬的总现值和初始投资额之比计算获利指数。2.获利指数法的计算过程对于单一方案，获利指数大于或等于1，则采纳。对于多个备选方案的互斥选择，则应采用获利指数大于1最多的投资项目。

18、3.获利指数法的决策规则例题6【例6-6】根据【例6-1】资料(见表6-1和表6-2)，计算获利指数。甲方案的获利指数=未来现金流量的总现值/初始投资额 =13 269.50/10 000 =1.33乙方案的获利指数=未来现金流量的总现值/初始投资额 =17 154.20/15 000 =1.14 结论：甲、乙两个方案的获利指数都大于1，故两个方案都可以进行投资，但因甲方案的获利指数更大，故应采用甲方案。获利指数的优缺点优点：考虑了资金的时间价值，能够真实地反映投资项目的盈利能力。获利指数是用相对数表示，因此有利于初始投资额不同的投资方案之间进行对比。缺点：获利指数只代表获得收益的能力而不代表

19、实际可能获得的财富，它忽略了互斥项目之间投资规模上的差异，所以在多个互斥项目的选择中，可能得到错误的答案。（一）贴现现金流量指标广泛应用的原因1.非贴现指标把不同时间点上的现金收入和支出当做无差别的资金进行对比，忽略了货币时间价值因素，平均报酬率夸大了项目的盈利水平，投资回收期夸大了投资的回收速度，这是不科学的。2.非贴现指标中的投资回收期法只能反映投资的回收速度，不能反映投资的主要目标净现值的多少。3.非贴现指标对寿命不同、资金投入的时间和提供收益的时间不同的投资方案缺乏鉴别能力，而贴现法指标则可以通过净现值、内部报酬率和获利指数等指标，有时还可以通过净现值的年均化方法进行综合分析，从而作出

20、正确合理的决策。三、投资决策指标的比较4.在运用投资回收期这一指标时，标准回收期是方案取舍的依据。但标准回收期一般都是以经验或主观判断为基础来确定的，缺乏客观依据。5.管理人员水平的不断提高和电子计算机的广泛应用，加速了贴现指标的使用。（一）贴现现金流量指标广泛应用的原因 多数情况下，运用净现值和内含报酬率得出的结论是相同的。但在如下两种情况，可能会产生差异。（二）折现现金流量指标的比较 1.净现值和内部报酬率的比较互斥项目对于常规的独立项目，净现值和内含报酬率法的结论是完全一致的，对于互斥项目，有时不一致。不一致的原因主要有两个：投资规模不同；现金流量发生的时间不同。取舍的标准：以净现值为准

21、。非常规项目非常规项目容易对于出现多个内部报酬率。决策的标准：以净现值为准。只有当初始投资不同时，净现值与获利指数才会产生差异。取舍的标准：以净现值为准。（二）折现现金流量指标的比较 2.净现值和获利指数的比较 结论:在贴现现金流量指标中，净现值是最好的评价方法。第四节 投资决策指标4固定资产更新决策资本限额投资决策投资时机选择决策投资期选择决策一、固定资产更新决策（一）新旧设备使用寿命相同的情况在新旧设备尚可使用年限相同的情况下，我们可以采用差量分析法来计算一个方案比另一个方案增减的现金流量。【例6-7】拓扑公司考虑用一台新的效率更高的设备代替旧设备，以减少成本，增加收益。旧设备采用直线法计

22、提折旧，新设备采用年限总和法计提折旧，公司的所得税税率为25%，资本成本率10%，其他情况见表6-6。试做出该公司是继续使用旧设备还是对其进行更新的决策。表6-6 设备更新的相关数据 单位：元项目旧设备新设备原价50 00070 000可用年限 10 4已用年限 6 0尚可使用年限 4 4税法规定残值 07 000目前变现价值20 00070 000每年可获得的收入40 00060 000每年付现成本20 00018 000每年折旧额直线法年数总和法第1年5 00025 200第2年5 00018 900第3年5 00012 600第4年5 0006 300现假设采用新设备为A方案，采用旧设备

23、为B方案，计算如下：（1）计算初始投资的差量。 初始投资=70000-20000=50000（2）计算各年营业净现金流量的差量（见表6-7）。项目第1年第2年第3年第4年销售收入（1）20 00020 00020 00020 000付现成本（2）-2 000-2 000-2 000-2 000折旧额（3）20 20013 900 7 600 1 300税前利润（4）=（1）-（2）-（3） 1 800 8 10014 40020 700所得税（5）=（4）25% 450 2 025 3 600 5 175税后利润（6）=（4）-（5） 1 350 6 07510 80015 525营业净现金流

24、量（7）=（6）+（3）21 55019 97518 40016 825 表6-7 各年营业净现金流量的差量 单位：元（3）计算两个方案现金流量的差量（见表6-8）。项目第0年第1年第2年第3年第4年初始投资-50 000 营业净现金流量 21 5501997518 40016 825终结现金流量 7 000现金流量-50 00021 55019 97518 40023 825因为固定资产更新后，将增加净现值16179.18元，故应进行更新。表6-8 两个方案现金流量的差量 单位：元（二）新旧设备使用寿命不同的情况对于寿命不同的项目，不能对它们的净现值、内含报酬率及获利指数进行直接比较。为了使

25、投资项目的各项指标具有可比性，要设法使其在相同的寿命期内进行比较。此时可以采用的方法有最小公倍寿命法和年均净现值法。沿用拓扑公司的例子，为了计算方便，假设新设备的使用寿命为8年，每年可获得销售收入45000元，采用直线折旧法，期末无残值，其他条件不变。表6-10 新旧设备的现金流量 单位：元项目旧设备新设备第0年第1-4年第0年第1-8年初始投资-20 000 -70 000 营业净现金流量 16 250 22 437.5终结现金流量 0 0现金流量-20 00016 250-70 00022 437.5最小公倍寿命法最小公倍寿命法又称项目复制法，是将两个方案使用寿命的最小公倍数作为比较期间，并假设两个方案在这个比较区间内进行多次重复投资，将各自多次投资的净现值进行比较的分析方法。8年内，继续使用就设备的净现值为：若使用新设备，