房地产利差的整体收窄与个体分化

1、 一、同等级不同行业利差跟踪样本选取规则：除地产债外都使用无担保中票的样本；在样本选取上：1）剔除有担保条款和累进利率条款的个券；2）剔除私募发行的中票（PPN）和集合票据；3）某个时期个券的剩余期限在 1 年以下，则被移出统计范畴；4）剔除超 AAA 类的发行人；5）个券在评级调整后将调整至相应的等级。5 月，不同等级的行业利差大多收窄，具体而言：5 月，AAA 高评级行业利差超八成收窄。其中化工行业（-7.47bp）和商业贸易行业（-5.67bp）的收窄幅度相对较大；而利差上行幅度最大的为地产中票（18.82bp），主要是受样本广州富力地产股份有限公司所发行的个券影响（财报利润大幅减少的影

2、响下，公司所发债券的隐含评级下调，18 富力 10 利差上行约 500bp）。就波动幅度的环比变化来看，近九成行业环比波动幅度为负数，只有地产中票（走阔 4.99bp）和公用事业行业（走阔 1.82bp）的环比波动幅度为正数。各行业AA+等级行业利差近七成收窄，地产公司债、建筑材料、交通运输行业调整幅度最大。利差下行幅度较大的行业分别为地产公司债（-14.53bp）、建筑材料（-10.15bp）和交通运输（-9.43bp）；而利差上行幅度最大的为轻工制造行业（14.58bp）。对比 4 月利差的波动幅度，5 月波动幅度整体为负，调整最大的是采掘行业（- 33.63bp）。AA 等级行业利差近七

3、成收窄，其中商业贸易行业调整幅度最大。利差下行幅度较大的行业为商业贸易（-30.04bp）和通信(-25.30bp)；利差上行幅度最大的为公用事业行业（28.05bp）。而就波动幅度的环比变化而言，5 月环比波动幅度超半数为负数，其中地产公司债（-144.45bp）和公用事业（-60.82bp）行业波动较大。观察个券可以看到，商业贸易行业利差下行幅度较大主要受润华集 团股份有限公司发行的个券影响（5 月，该公司发行的 18 润华MTN001 利差下行约 105bp）；通 信行业利差则受常州弘辉控股集团图表 1：AAA 高评级行业利差超八成收窄 有限公司发行的个券影响较大（5 月，该公司发行的

4、19 弘辉控股MTN001 利差下行 25bp）；公用事业行业利差的上行调整主要受呼 和浩特春华水务开发集团有限责任公司发行个券的影响。（5 月以来，该公司发行的 16 春华水务 MTN003 等同一发行人 3 只个券利差上行 140bp。）403020100(10)5月利差波动4月利差波动波幅环比变化(bp)(右轴) 1050(5)(10)(15)(20)(25)(30)(35) 数据来源：Wind， 整理图表 2：各行业 AA+等级行业利差近七成收窄5月利差波动4月利差波动波幅环比变化(bp)(右轴)50403020100(10)(20) 数据来源：Wind， 整理图表 3: AA 等级行

5、业利差近七成收窄5月利差波动4月利差波动波幅环比变化(bp)(右轴)160140120100806040200(20)(40) 数据来源：Wind， 整理0(5)(10)(15)(20)(25)(30)(35)(40)40200(20)(40)(60)(80)(100)(120)(140)(160)图表 4：5 月，AAA 级钢铁、建筑材料和有色金属行业的利差小幅收窄，采掘行业利差走阔（bp）采掘钢铁建筑材料有色金属250200150100500数据来源：Wind， 整理图表 6：5 月，AA+等级采掘、城投、机械设备和建筑材料行业利差均小幅收窄（bp） 采掘机械设备 城投建筑材料 钢铁450

6、400350300250200150100500图表 5：5 月，AAA 级城投、机械设备和化工行业利差均收窄，交通运输小幅走阔（bp）城投化工机械设备交通运输140120100806040200(20) 图表 7：5 月，AA+等级建筑装饰、交通运输和有色金属行业利差收窄，化工和轻工制造行业利差则小幅走阔（bp） 化工 轻工制造建筑装饰有色金属交通运输6005004003002001000(100)数据来源：Wind， 整理二、 同行业不同等级的利差跟踪5 月，多数强周期行业的利差收窄。具体来看：钢铁、建筑材料、有色金属行业等级利差走势均为收窄，而采掘和交通运输行业等级利差表现分化。其中，采

7、掘行业 AA+等级行业利差收窄，而 AAA 和 AA 等级行业利差走阔，交通运输行业则是 AAA 等级行业利差走阔，而 AA+和 AA 等级行业利差收窄。从基本面的角度观察，强周期行业需求端向好，涉及生产要素的价格 5 月整体降幅收窄或自底部回升。1）煤炭版块，动力煤价格环比下降 2.28%，降幅环比收窄。往后看，随着基建投资增强、水泥需求向好，工业用电需求增强，叠加上天气转热带来的生活用电的增加，需求的恢复有利于价格的回温，。焦煤方面，随着下游钢焦企业开工率逐步回升，焦煤价格环比下降 3.57%，降幅环比收窄（上月环比下降 5.65%）。2）钢铁版块，受赶工因素影响，钢材的下游需求出现了阶段

8、性的显著改善，高炉开工率继续提升，钢铁供需双强。钢材价格环比提升，具体来看：螺纹钢:HRB400 20mm5 月平均价格 3557.89/吨（4 月平均价格 3464.55 元/吨）；热轧板卷:Q235B:3.0mm5 月平均价格 3553.68 元/吨（4 月平均价格 3331.82 元/吨）；冷轧板卷:1.0mm5 月平均价格 3858.95 元/吨（4 月平均价格 3695.00 元/吨）；中板:普 20mm5 月平均价格 3724.21 元/吨（4 月平均价格 3592.73 元/吨）。3）建筑材料版块，5月国内水泥市场需求依然强劲，叠加低库存和备货积极性提升，有望维持较好价格趋势。5

9、 月水泥价格环比回升，截至 5 月 29 日全国水泥价格指数 148.64元/吨，环比上升 1.59%；5 月玻璃价格环比回升，截至 5 月 29 日全国浮法玻璃价格 1404.49 元/吨，环比上升 4.53%。5 月，地产公司债各等级利差表现收窄。而就基本面表现来看，5 月土地市场出现阶段性回调。5 月全国 300 城土地市场推出面积 10257 万平方米，环比下降 6%，同比小幅下降 7%；土地成交方面，全国 300 个城市的成交面积 7140 万平方米，环比下降 28%，同比下降 6%，成交均价为 3614 元/平方米，环比上升 16%，同比上升 31%。楼市方面，5 月楼市价格环比小

10、幅上涨。根据 CREIS 的统计数据，全国百城新建住宅平均价格为 15280 元/平方米，环比小幅上涨 0.31%。而就销售数据来看，30 大中城市商品房 5 月份成交面积 1488.10 万平方米，同比减少 4.13%，其中一线城市商品房成交面积同比减少4.46%，二线城市同比减少 2.38%，三线城市同比减少 6.30%，销售压力依然延续，但较上月有所缓解。图表 8：采掘行业利差表现（bp）图表 9：钢铁行业利差表现（bp） AAAAA+AAAA-6005004003002001000-10012-04 13-04 14-04 15-04 16-04 17-04 18-04 19-04 2

11、0-0数据来源：Wind， 整理450 AAAAA+AA40035030025020015010050012-0312-1013-0513-1214-0715-0215-0916-0416-1117-0618-0118-0819-0319-1020-05-50图表 10：建筑材料行业利差表现（bp）图表 11：交通运输行业利差表现（bp）250200150100500-50200AAAAA+AAAAAAA+AA1501005012-0312-0913-0313-0914-0314-0915-0315-0916-0316-0917-0317-0918-0318-0919-0319-0920-03

12、0数据来源：Wind， 整理图表 12：有色金属行业利差表现(bp)图表 13：地产公司债的行业利差表现(bp)450400350300250200150100500-50AAAAA+AA600 地产公司债：AAA地产公司债：AA+地产公司债：AA50040030020010012-0112-1013-0714-0415-0115-1016-0717-0418-0118-1019-0720-040 数据来源：Wind， 整理三、 城投行业利差跟踪城投利差构建原则：考虑到城投债的特殊性，我们用的是无担保的城投企业债样本，并且在样本选取中遵循以下原则：1）剔除有担保条款和累进利率条款的个券；2）剔

13、除私募债和集合债券；3）某个时期个券的剩余期限在 1 年以下，则被移出统计范畴；4）个券在评级调整后将调整至相应的等级。从不同等级的城投利差观察，15 年之前和 15 年之后发行的城投利差走势在 5 月均表现收窄。其中 AA+和 AA 等级 15 年之前发行的城投利差收窄幅度低于 15 年之后发行的城投利差收窄幅度，而 AAA 等级 15 年之前发行的城投利差收窄幅度高于 15 年之后发行的城投利差收窄幅度。5 月，各地区低评级城投利差整体收窄。5 月，资质较好的地区中，广东省低评级城投利差下行幅度相对较大；资质较差的省份中，黑龙江低评级城投利差收窄幅度较为明显，而内蒙古低评级城投利差仅小幅下

14、行 0.90bp。图表 14：5 月，15 年之前和 15 年之后发行的城投利差走势均收窄11090250 AAA:15年之前发行 AAA：15年之后发行AA+：15年之前发行 AA+：15年之后发行AA：15年之前发行AA：15年之后发行2007015050100301050-1015-0116-0117-0118-0119-0120-01数据来源：Wind， 整理图表 15：5 月，AA 等级的优资质省份的城投利差走势（bp）广东上海北京24020016012080400-40 数据来源：Wind， 整理015-01图表 16：5 月，AA 等级的差资质省份的城投利差走势（bp）吉林内蒙古

15、黑龙江贵州3252752251751257525-25 风险提示：经济超预期走弱，政策超预期附录：5 月，发债企业信用评级调整行业分布信用市场舆情跟踪月报 2020.5.1-2020.5.31上调：行业公司主体信用评级调整前主体信用评级调整后债项名称调整前调整后展望原因评级机构报告日期房地产上海新长宁（集 团）有限公司AA+AAA16 新长宁MTN001、16新长宁MTN002、19新长宁MTN001 与19 新长宁MTN002AA+AAA稳定公司股权结构优化、资产质量较好及外部支持力度加大上海新世纪评级2020/5/8建筑装饰北京未来科学城发展集团有限公司AA+AAA19 科学城MTN001

16、、19科学城MTN002AA+AAA稳定公司作为未来科学城的投资建设主体，政府支持持续加大，项目储备充足，营收表现良 好，同时未来建设资金主要来自政府专项资金，资本实力将大幅增长，资本结构或将优化中诚信国际2020/5/11化工浙江龙盛集团股份有限公司AA+AAA16 龙盛 01、16 龙盛 02、16 龙盛 03 及16 龙盛 04AA+AAA公司细分行业内龙头地位稳 固；产业链一体化和多元化优势；研发、专利及环保优势；经营性现金流持续好转，债务结构优化上海新世纪评级2020/5/11综合商丘市发展投资集团有限公司AAAA+19 商丘 01稳定商丘市突出的交通枢纽地位和较大的发展潜力，区域经

17、济实力进一步增强，为公司发展提供了良好的外部环境；公司平台地位突出，业务具有区域专营性；公司持续获得有力的外部支持，资本实力大幅增强；业务稳定性及可持续性依然较强，且棚户区改造项目回款较有保障中诚信国际2020/5/14机械设备中联重科股份有限公司BB+19 中联重科MTN001业务表现具弹性，带动负债率降低，展望正面标普2020/5/15房地产金科地产集团股份有限公司AA+AAA15 金科 01AA+AAA稳定公司杠杆率持续下滑，负债端不断改善，在新冠疫情的大背景下，充足的现金储备保证了公司的高质量发展，也助力了公司评级的上调。大公国际2020/5/20交通运输河南铁路投资有限责任公司AA+

18、AAA12 豫铁投债/12 豫铁投、 14 豫铁投 MTN001AA+AAA稳定持续增长的区域经济为公司铁路建设提供了良好的外部环 境；公司在建及拟建项目较 多，业务稳定性及可持续性 强；公司铁路项目资本金及时到位，资本实力不断提升；资产负债率不断降低，债务结构良好。中诚信国际2020/5/21建筑装饰宁乡经济技术开发区建设投资有限公司AAAA+15 宁经开MTN001、19宁经开MTN001、20宁经开MTN001AAAA+稳定2019 年经开区经济继续保持增长，一批优质企业入驻，财政收入大幅增长。得益于经开区管委会的财政支持、税收优惠等，公司净利润同比增长，资本实力进一步增强。大公国际20

19、20/5/21建筑装饰宁波市奉化区投资有限公司AAAA+16 奉化危改项目债稳定公司面临的外部环境不断优 化，政府支持力度大，资本实力不断增强新世纪评级2020/5/22建筑装饰浙江省新昌县投资发展集团新昌 01、新昌 G1AAAA+区域经济持续发展、政府支持力度较大、资本实力持续增强新世纪评级2020/5/22综合台州市国有资本运营集团有限公司AA+AAA19 台州 01AA+AAA台州市区域经济环境良好；公司作为当地最重要的综合性国有资本运行主体，战略地位显著；公司持有优质金融股权和经营资产；业务结构多元，业务持续能力增强中诚信国际2020/5/22非银金融珠海华发投资控股有限公司AA+A

20、AA19 珠控 01AA+AAA稳定公司作为珠海市国资委旗下金融及产业投资平台，区域地位突出，综合运营能力很强；同时，公司股东实力很强，能给予公司有力支持联合评级2020/5/25建筑装饰江苏宜兴经济开发区投资发展有限公司AAAA+14 宜兴经开债AAAA+稳定宜兴市和宜兴经济技术开发区持续较强的经济实力为公司发展提供了良好外部环境；公司地位重要，保持了较强的区域专营性；宜兴经济开发区管理委员会将评估价值 25.12 亿元的商业房产划入公司，使得公司资本实力进一步增长，并且该商业房产未来将带来稳定的租金流入等方面的优势对公司整体信用实力提供了有力支持中诚信国际2020/5/26房地产美的置业集

21、团有限公司AA+AAA18 美置 01AA+AAA稳定2019 年，公司作为华南地区知名的房地产开发企业，在“美的”品牌知名度、股东支持、资本实力等方面仍具有优势。公司土地储备充足且布局有所优化，签约销售规模保持较快增长，较大规模的预收款项和可售资源为后续收入结转提供支撑，货币资金充足，经营活动现金流转为净流入。联合评级2020/5/27综合合肥鑫城国有资产经营有限公司AAAA+16 鑫城债AAAA+稳定新站区区位优势明显，经济快速增长；公司地位进一步突 出，股东在资产注入、政府补贴等方面给予大力支持；资本实力不断增强，总资本化比率持续下降；收入规模和盈利水平均有所提升等因素对公司信用水平的有

22、力支撑中诚信国际2020/5/27建筑装饰宁波舜通集团AAAA+18 舜通MTN001、18舜通MTN002AAAA+稳定余姚市稳定增长的区域经济实力，为公司经营发展提供较好保障；公司作为余姚市重要的交通运输产业及交通基础设施建设经营管理主体，股东支持力度较大；公司业务结构较为多元化，抗风险能力较强；收购上市公司部分股权有利于公司可持续发展中诚信国际2020/5/28交通运输河南中原高速公路股份有限公司AA+AAA豫高速、豫高 01、18 豫高 02AA+AAA稳定2019 年以来中原高速在路产质量、资金回笼能力及融资渠道等方面继续保持优势新世纪评级2020/5/29房地产北京兆泰集团股份有限

23、公司AAAA+16 兆泰 01、16 兆泰 02AAAA+稳定公司作为专业从事物业运营的房地产企业，持有物业主要位于北京东二环及金融街商圈，地理位置优越，能为公司带来持续稳定的现金流且未来具备一定的增值空间。2019 年，公司经营情况较好，出租率高，公司物业单位租金稳中有升，主营业务收入随之增长，新增物业或带来收入增长，经营活联合评级2020/5/29动现金流持续保持净流入，债务负担仍处于合理水平。房地产上海外滩投资开发 (集团)有限公司AA+AAA18 外滩MTN001、18外滩MTN002AA+AAA稳定2019 年以来外滩投资在区域环境、股东支持、资本实力及资产质量等方面取得积极变化新世

24、纪评级2020/5/29数据来源：Wind， 整理下调：行业公司主体信用评级调整前主体信用评级调整后债项名称调整前调整后展望原因评级机构报告日期休闲服务凯撒同盛发展股份有限公司AAAA-17 凯撒 03AAAA-疫情对公司旅游及配餐业务冲击较大且短期内恢复到疫情前水平的可能性较低，同时 3 月末公司账面货币资金保有量有限， “17 凯撒 03”也将于2020 年 6 月进入回售期，公司流动性压力将有所上升。中诚信国际2020/5/6轻工制造宜华生活科技股份有限公司AAA15 宜华 01、15宜华 02AAA由于近期新冠肺炎疫情爆发，对公司整体经营造成重大负面影响，公司流动性较为紧张中诚信国际2

25、020/5/7建筑装饰宜华企业（集团）有限公司Caa1Ca17 宜华企业MTN001负面由于近期新冠肺炎疫情爆发，对公司整体经营造成重大负面影响，公司流动性较为紧张穆迪2020/5/7非银金融中信富通融资租赁有限公司AAAA-18 信通 01AAAA-负面根据公司披露的 2019 年审计报告，截至 2019 年末，公司净资产余额下降至-2.16 亿元。同时公司自 2019 年以来，停止新增项目投放，集中清收处置存量不良资产，受此影响，截至 2019 年末，公司总资产同比下降 48.72%至 29.69亿元。在公司业绩出现大幅下滑的背景下，虽然中信富通租赁的股东拟启动对公司的增资流程，但增资金额

26、及增资到位时间尚未确定。中诚信国际2020/5/7建筑装饰宜华企业(集团)有限公司AC16 宜华 01、17宜华企业 MTN001 及 17宜华企业MTN002ACC由于近期新冠肺炎疫情爆发，对公司整体经营造成重大负面影响，公司流动性较为紧张中诚信国际2020/5/8建筑装饰宜华企业(集团)有限公司CCCSD17 宜华企业MTN001由于近期新冠肺炎疫情爆发，对公司整体经营造成重大负面影响，公司流动性较为紧张，此次筹措资金归还利息存在难度标普2020/5/11纺织服装贵人鸟股份有限公司CCC14 贵人鸟CCC公司流动性紧张，“14 贵人鸟”未能如期支付债券本息。同时，公司 2019 年归母净利

27、润-10.18 亿元，品牌业务经营不佳，公司资产负债率上升至 91.74%，公司流动性及经营状况将进一步恶化联合评级2020/5/11泰禾集团股份有限公司B-CCC+无暂无惠誉2020/5/11中油燃气集团有限公司无负面暂无穆迪2020/5/11房地产泰禾集团股份有限公司AA+AA-17 泰禾 MTN001、17泰禾 MTN002AA+AA-负面公司被列为被执行人的事项一共 14 起，对公司融资能力产生不利影响；或有负债风险较大；公司货币资金大幅下滑，资金链较为紧张联合资信2020/5/12中国正通汽车服务控股有限公司B2B3无负面暂无穆迪2020/5/12医药生物美年大健康产业控股股份有限公司BBBB-17 美年MTN001稳定疫情导致遍及全国的体检中心不能正常营业，初步测算一季度整体收入下降 50%以上惠誉2020/5/13采掘内蒙古矿业集团A-BBB15 蒙矿集MTN001A-BBB可能降级的观察名单因借款合同纠纷，公司被多家银行起诉，目前涉案本金金额合计为 12.4