新基建的规模和机遇

1、目录TOC o 1-1 h z u HYPERLINK l _TOC_250002 新基建规模有多大？ 5 HYPERLINK l _TOC_250001 新基建相关行业基本面处在什么阶段？ 10 HYPERLINK l _TOC_250000 新基建的估值讨论及重点公司 15图目录图 1三大需求对 GDP 增长的拉动 5图 2新基建在投资中的占比预计为 3.8% 5图 3国内三大运营商资本开支 6图 4我国 IDC 市场规模及移动互联网接入流量 6图 5全球工业互联网直接相关产业规模及增速 7图 6中国工业互联网市场规模及增速 7图 7中国大数据产业市场规模 7图 82015-2025 年我

2、国消费者与企业产生的数据圈情况 7图 9人工智能产业链分布图 8图 102019-2021E 中国人工智能市场规模（亿元，应用领域分） 8图 11国网特高压项目核准数目（条） 8图 12国网特高压项目核准线路金额（亿元） 8图 13年新增公共桩数量 9图 14充电基础设施投资金额 9图 15高铁新增里程情况 9图 16中国城轨投资金额 9图 17科技类行业业绩表现 11图 18创业板和创业板指归母净利累计同比 11图 195G 推动工业 4.0 12图 20工业互联网产业链分析 12图 21大数据产业链 13图 22新兴技术周期 14图 23云端计算产业链 14图 24特高压产业链 15图 2

3、5充电桩产业链 15图 26动车组成本构成 15图 27城轨成本拆分 15图 28创业板指 PE 与归母净利累计同比 16图 29创业板指归母净利累计同比原始值与扣非值对比 16图 30创业板指制度性溢价 16图 31创业板指 PE 拆分（20 年 5 月 8 日） 16表目录表 1“新基建”建设内容与目标 6表 2七大领域投资带动估算 10表 3我国人工智能发展阶段 13表 4创业板指板块估值溢价拆解（倍） 17表 5新基建重点公司（2020/5/12） 184 月 17 日中共中央政治局会议召开显示国内政策将继续加码内需方向，新基建明确成为政策发力点，也是近期资本市场关注焦点。目前关于新基

4、建多是自下而上的行业研究，自上而下的研究又难免陷入空洞。我们发挥平台优势，策略与行业联动，全面系统分析新基建的规模和机遇。新基建规模有多大？外需不足内需补，新基建成重要抓手。新基建提出的宏观背景是，疫情蔓延对全球经济造成了比较大冲击，IMF 新一期世界经济展望报告中大幅下调全球经济增长预期，预测今年全球经济将收缩 3%，创出近一个世纪以来最大降幅。尤其目前海外疫情形势仍严峻，对我国外需的影响是必然的。在 4 月 8 日中共中央政治局常务委员会召开的会议上习近平总书记指出，面对严峻复杂的国际疫情和世界经济形势，我们要坚持底线思维，做好较长时间应对外部环境变化的思想准备和工作准备。所谓外需不足，内

5、需来补，参考 08 年金融危机大跌后，09 年数据显示货物和服务净出口对 GDP 增长的拉动为-4 个百分点，为此我国积极扩大内需，如 08 年 11 月初推出四万亿投资计划、09年初放松地产政策、09 年下半年出台家电下乡和汽车补贴。回到现在，这次政策的重点和亮点是扩内需，包括新基建和消费。4 月 17 日中央政治局会议再次提及加强传统基础设施和新型基础设施投资。新型基础设施建设并非疫情后的新提法，此前“加强新一代信息基础设施建设”已被列入 2019 年政府工作报告。根据中央政治局会议及央视报道，新基建主要包括七大项： 5G 基建、大数据中心、人工智能、工业互联网、新能源汽车充电桩、特高压、

6、高铁与轨道交通等。随后 4 月 20 日国家发改委在新闻发布会上，发改委指出，新型基础设施的内涵、外延并非一成不变，主要包括信息基础设施、融合基础设施、创新基础设施三个方面。这两个关于新基建的表述并不冲突，发改委表述更侧重于新基建的外延，为讨论更具方向与目的，本专题我们沿用新基建七大项的概念，即包括 5G 基建、大数据中心、人工智能、工业互联网、新能源汽车充电桩、特高压、高铁与轨道交通。 图1 三大需求对 GDP 增长的拉动三大需求对GDP增长的拉动%图2 新基建在投资中的占比预计为 3.8%2020固定资产投资占比（估算）最终消费支出资本形成总额货物和服务净出口151050-52005200

7、620072008200920102011制造业, 30.0%房地产, 25.0%基建（剔除“新基建”）, 22.3%“新基建”, 3.8%其他, 19.0% 资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 测算策略看总量，新基建 2020 年投资 3 万亿元，未来五年直接投资 10.0 万亿元、带动投资 17.1 万亿元。大方向看，新基建主要聚焦科技，与我国产业结构向信息化调整的方向一致，本次扩内需、稳投资中新基建将发挥重要作用。从整体投资规模来看新基建虽然相比老基建较小，我们测算新基建投资占 2020 年固定资产投资比重为 3.8%，但是增速很高。从目前已披露投资规模的新基建项目来看：5G 基

8、建方面，20 年三大运营商 5G 资本开支目标 1803 亿元、同比增长 338%，5G 基站建设目标 50 万个、同比增加 285%。特高压建设方面，根据国家电网相关信息，截至目前在建的 9 条特高压输电通道已经全部复工正在加速建设，全年建设项目投资规模将达到 1811 亿元，同比增长200%左右。此外根据工信部赛迪智库“新基建”发展白皮书，新基建 7 大项到 2025年将直接投资总计 10.0 万亿元、带动投资 17.1 万亿元，其中 5G 直接投资 2.5 万亿元（带动投资 5 万亿元）、特高压 5000 亿元（1.2 万亿元）、高铁城轨 4.5 万亿元（5.7 万亿元）、充电桩 900

9、 亿元（2700 亿元）、大数据中心 1.5 万亿元（3.5 万亿元）、人工智能 2200 亿元（4000 亿元）、工业互联网 6500 亿元（1 万亿元）。从资金来源看，我们预计“两会”将提高财政赤字率预期目标至 3.5%，同时叠加发行特别国债。历史上特别国债发行规模一般占财政总收入的 30%，去年国家财政收入在 19 万亿人民币左右，所以我们估算本次特别国债的发行规模至少在 1 万亿以上。根据我们与行业分析师沟通，预计 2020 年新基建投资规模达 3 万亿元左右。表 1 “新基建”建设内容与目标领域建设内容目标5G大数据中心1、机房、供电、铁塔、管线等的升级、改造和储备。2、5G 基站、

10、核心网、传输等的基础网络设备研发与部署。3、5G 新型云化业务应用平台的部署，与新业务以及各种垂直行业应用的协同。4、围绕 5G 的工业互联网新型先进制造网络环境。如物联网云、网、端等新型基础设施，围绕车联网的车、路、网协同的基础设施等。1、机房楼、生产管理楼等数据中心基础配套设施。2、传输光纤、互联网交换中心、数据服务平台等支撑数据中心发展网络及服务设施。3、IDC 业务部署与应用协同。4、车辆网、卫星大数据等垂直领域的大数据研发及产业化项目。三大运营商预计年内建设超过 55 万个 5G 基站。 2020 至 2022 年，投资将逐步上升，到 2025 年，建成基本覆盖全国的 5G 网络，预

11、计需要 5G 基站 500 万-550 万个，以每个基站平均 50 万元计，直接拉动基站投资约 2.5 万亿元。数据中心实现大型化、规模化发展，可满足我国快速发展的数据存储需求。到 2025 年，建成一定数量的大型、超大型数据中心和边缘数据中心。人工智能1、AI 芯片等底层硬件发展。2、通用智能计算平台的搭建。3、智能感知处理、智能交互等基础研发中心建设。4、人工智能创新发展试验区建设。1、工业互联网网络建设。2、工业互联网平台建设。3、工业互联网试点示范项到 2023 年，建设 20 个左右新一代人工智能创新发展试验区。到 2025 年，形成 3-5 家具有国际竞争力的工业互工业互联网目建设

12、。联网平台，实现百万工业 APP 培育以及百万企业上云。特高压换流站土建、电气设备安装、变电站扩建等。今年内在建和待核准特高压工程 16 条线路，具有明确投资规模 7 条。新能源汽车充电场站、充电桩建设。充电桩2020 年预计新增集中式充换电站超过 1.2 万座，分散式充电桩超过 480 万个。到 2025 年，建成超过 3.6 万座充换电站，全国车桩比达 1：1。高铁、轨交通车线路建设。2020 年拟通车线路 14 条，其中专线 250 和专线350 各 7 条，通车里程有望达到 3696 公里。资料来源：赛迪研究院电子信息研究所， 与行业分析师讨论，自下而上分析估算，我们对新基建七大项投资

13、规模看法如下：5G：2020 年 5G 资本开支为 1803 亿元，同比增长 338%。2019 年国内通信运营商投资步入上行周期拐点，全年国内三大运营商的合计资本开支实现 2999 亿元，同比增长 5%，扭转 2016-2018 年的下滑态势。2020 年，根据三大运营商规划，预计总投资为 3348 亿元（同比增长 12%），其中 2020 年 5G 资本开支为 1803 亿元，同比大幅增长 338%。根据三大运营商年初的指引，2020 年目前规划 5G 基站约 54 万站，基于国家大力推动新基建的政策背景和运营商表示将于 9 月底提前完成此前年度计划的建设进度，我们判断 2020 年 Q2

14、 三大运营商将有望追加下半年投资计划。中性情景假设下，我们预计 2021 年 5G 基站新增数量约为 95 万站，推动三大运营商合计资本开支为 3936亿元（同比+18%），带动网络设备、通信 PCB、光模块、基站射频等多个细分领域实现进一步的业绩成长。（通信朱劲松） 图3 国内三大运营商资本开支资料来源：三大运营商 2005-2019 年报、官网推介材料， 图4 我国 IDC 市场规模及移动互联网接入流量资料来源：工信部全国电信业统计公报（2010-2020）、中国 IDC 圈研究中心中国 IDC 产业发展研究报告（2014-2019）、前瞻产业研究院， 工业互联网：2020 年中国工业互联

15、网市场规模将达到 6964 亿元，同比增长 14%。工业互联网是工业信息技术与互联网革命的技术成果的融合，进一步推动工业制造业的数字化、信息化、智能化转型。全球工业互联网尚处于发展的初步阶段，但已有一定产业基础，产业市场规模也正保持高速增长，只是基于不同的概念范畴、第三方的市场统计规模有所差异。根据两化融合服务平台援引的 Markets and Markets 预测，在 2018年至 2023 年间，亚太地区的工业互联网市场年复合增长率最高，中国市场等新兴经济体的基础设施和工业发展将持续促进工业互联网市场增长。随着新基建下我国工业互联网发展政策加快出台，我国工业信息化面临全新升级。根据赛迪顾问

16、，2017 年中国工业互联网市场规模达到 4709.1 亿元，2020 年市场规模将达到 6964.4 亿元。我们预计未来 3 年工业互联网市场规模复合增速有望保持 14%，则 2023 年市场规模将达到万亿水平。（通信朱劲松） 图5 全球工业互联网直接相关产业规模及增速资料来源：前瞻产业研究院， 图6 中国工业互联网市场规模及增速资料来源：赛迪顾问， 大数据中心：预计 2020 年国内大数据市场规模 800-850 亿元，未来三年年化增速 23.5%。我国大数据产业体系已初具雏形，我们认为，未来五年随着政策的支持以及多方技术的融合，中国大数据市场将保持稳定增长。根据 IDC 此前预测，201

17、9 年中国大数据市场总体收益将达到 96.0 亿美元，2019-2023 年预测期内的年 CAGR（复合年 均增长率）为 23.5%，增速高于全球平均水平。我们预计，2020 年，国内大数据市场 规模有望达到 800-850 亿元人民币。此外，根据紫晶存储招股说明书援引 IDC 的数据， 2018 年，中国数据占全球比例为 23.4%，即 7.6ZB，IDC 预计到 2025 年将增至 48.6ZB，2018 年至 2025 年年均复合增长率将达到 30.35%，中国将成为全球最大的数据圈。（计算机郑宏达）图7 中国大数据产业市场规模图8 2015-2025 年我国消费者与企业产生的数据圈情况

18、 25020015010050040市场规模（亿美元，左轴）增长率（ ，右轴）353025201510201 8201 92020E2021E2022E202 3E 资料来源：IDC， 资料来源：紫晶存储招股书，IDC数据时代 2025， 人工智能：2021 年中国人工智能市场规模将达到 818.7 亿元，未来几年有望保持 30%增速。人工智能产业链可以分为基础层、技术层和应用层。2018 年、2019 年我国人工智能核心产业市场规模为 83.1 亿美元、105.5 亿美元，同比增 48.4%、26.9%；其中基础层市场规模分别约为 16.6 亿美元、21.1 亿美元，技术层市场规模约为 24

19、.1 亿美元、30.6 亿美元，应用层市场规模约为 42.4 亿美元、53.8 亿美元。根据赛迪顾问数据，预计未来几年中国人工智能市场规模将保持 30%左右的增长速度，到 2021 年中国人工智能市场规模将达到 818.7 亿元。其中人工智能市场中的智能硬件相比软件仍将保持较高的占比，到 2021 年智能硬件的市场规模达到 515.9 亿元，占比 63.01%；智能软件的市场规模达到 302.8 亿元，占比 36.99%。（电子陈平）图9 人工智能产业链分布图图10 2019-2021E 中国人工智能市场规模（亿元，应用领域分）9008007006005004003002001000互联网 金

20、融 安防 消费电子 教育 医疗 交通 制造 其他2019E2020E2021E资料来源：猎芯网， 资料来源：赛迪顾问， 特高压：国网 2020 年特高压投资规划 1811 亿元，投资力度明显加大。特高压是国家电网 2020 年重点任务，公司近期表示，2020 年特高压建设项目投资规模 1811 亿元。截至 2019 年年底，国家电网公司已累计建成 22 条特高压线路，项目累计投资超过 4300 亿元，2020 年国网特高压项目投资规模相比已建成特高压规模比重达到 40%以上。因国网未披露 2018-2019 年度特高压投资金额，我们用每年核准线路对应的总金额（一般核准开工后，建设周期 2-3

21、年），来说明特高压推进力度的加大。截止 2019 年底，国家发改委已累计核准 31 条特高压项目。特高压产业的空间，由核准、开工的特高压线路数量所决定。目前已经推出的主要线路，建设周期可以到 2023 年左右，从更长的周期角度而言，长三角加快建设淮南南京上海 1000 千伏特高压交流输电工程过江通道，其次海上风电项目有望成为特高压直流项目新的增长点。（电力设备新能源张一弛、房青）图11 国网特高压项目核准数目（条）图12 国网特高压项目核准线路金额（亿元）7核准数目(条)未来若有新线推出，数量将增加5332087654321020162017201820192020E2021E12001000

22、8006004002000核准线路投资金额(亿元)未来若有新线推出，金额将进一步增加925800421429319020162017201820192020E2021E资料来源：国网电网，中国政府网、北极星电力网、华东院官网、 资料来源：中国政府网、人民网、中工网、北极星电力网、 新能源汽车充电桩：2020 年充电基础设施投资预计 100 亿元，未来 2-3 年增速约 25-30%。截至 2019 年年底，全国的充电桩总数已达 122 万个，其中公共桩 52 万个、私人桩 70 万个。新能源汽车充电设施已覆盖全国 404 个城市，形成了“十纵十横两环”的充电网络，2019 年新能源汽车充电量约

23、为 80 亿度。据中国政府网报道，4 月 9 日，发改委产业发展司副司长表示，预计 2020 年全年能够完成新能源汽车充电基础设施投资 100 亿元左右，新增公共桩约 20 万个，新增私人桩超过 40 万个，公共充电站达到4.8 万座。金额方面，2018-2020 年，新能源汽车充电基础设施投资约 84 亿元、64 亿元、100 亿元。我们预计，随着电动车保有量的快速增长，仍将带动充电桩设备需求量的增长。预计未来 2-3 年，投资金额的增速约 25-30%左右。（电力设备新能源张一弛、房青、海外周旭辉）图13 年新增公共桩数量图14 充电基础设施投资金额20.0014.7312.899.129

24、.12252015105020162017201820192020E新增公共桩数量（万个）140120100806040200201820192020E充电桩投资额（ 亿元） 资料来源：中国充电联盟，中国政府网， 资料来源：中国充电联盟，中国政府网， 高铁与轨道交通：预计 2020 年城轨投资达 7800 亿元，同比增长 20%。我国高铁近年来在波动中不断发展。自 2014 年以来，我国铁路投资保持在 8000 亿元以上，而14 年后开工项目逐渐转化至 2018-2019 年通车里程逐渐上升。我们预计 2020-2021 年全国铁路投资仍将保持在每年 8000 亿元以上的水平，其中铁路机车购臵

25、金额约1000-1200 亿元，其中动车组约 300-400 标准列，动车组市场空间约 600-800 亿元。而城轨方面， 2014-2016 年在政策支持下，轨交新项目恢复开工，地铁进入开工高峰期，2017-2018 年上半年受“去杠杆”政策影响，地铁行业建设进入下行期，根据城市轨道交通协会，2019 年我国新增城轨运营里程达到 968.8 公里，同比增长 32.94%。根据以新基建为名，城轨驶入快车道，我们预计 2020 年城轨通车里程同比增长 31%，从保守假设出发，假设 2019、2020 年城轨总投资增速低于通车里程增速，即增速分别为 19%、 20%，则预计 2020 年全国城市轨

26、道交通投资金额有望超 7800 亿元，与铁路总投资接近。（机械佘炜超）图15 高铁新增里程情况图16 中国城轨投资金额 6000500040003000200010000高铁新增营运里程（公里，左轴）同比增长（%，右轴）2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019250200150100500(50)(100)600050004000300020001000040城轨投资（亿元，左轴）城轨投资增速（%，右轴）353025201510502008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 100

27、.0084.0064.00资料来源：Wind，城市轨道交通协会， 资料来源：发改委官网， 表 2 七大领域投资带动估算领域预测投资规模（分析师）直接投资（赛迪研究院）带动投资（赛迪研究院）5G特高压城际高铁和轨道交通新能源汽车充电桩大数据中心人工智能工业互联网2020 年，根据三大运营商规划，预计总投资为3348 亿元（同比增长 12%），其中 2020 年 5G资本开支为 1803 亿元，同比大幅增长 338%。中性情景假设下，我们预计 2021 年 5G 基站新增数量约为 95 万站，推动三大运营商合计资本开支为3936 亿元（同比+18%）。国家电网近期表示，2020 年特高压建设项目投

28、资规模 1811 亿元。截至 2019 年年底，国家电网公司已累计建成 22 条特高压线路，项目累计投资超过 4300 亿元。我们预计 2020-2021 年全国铁路投资仍将保持在每年 8000 亿元以上的水平。而城轨方面，我们预计 2019 年城轨投资达 6510 亿元。随着城轨进入通车大年，我们预计 2020-2021 年城轨投资每年在 7800-9000 亿。发改委产业发展司副司长表示，预计 2020 年全年能够完成新能源汽车充电基础设施投资 100 亿元左右，新增公共桩约 20 万个，新增私人桩超过40 万个，公共充电站达到 4.8 万座。我们预计未来 2-3 年，投资金额的增速约 2

29、5-30%左右。根据 IDC 此前预测，2019 年中国大数据市场总体收益将达到 96.0 亿美元，2019-2023 年预测期内的年 CAGR（复合年均增长率）为 23.5%，而到 2023 年，国内大数据市场规模则将增长至 224.9亿美元。根据赛迪顾问数据，预计未来几年中国人工智能市场规模将保持 30%左右的增长速度，到 2021年中国人工智能市场规模将达到 818.7 亿元。其中，到 2021 年智能硬件的市场规模达到 515.9亿元，占比 63.01%；智能软件的市场规模达到302.8 亿元，占比 36.99%。我们认为，人工智能产业的不断发展，将带动相关产业突破万亿元。根据赛迪顾问

30、，2017 年中国工业互联网市场规模达到 4709.1 亿元， 2020 年市场规模将达到 6964.4 亿元。根据目前 4G 基站建设数量及考虑 5G 基站覆盖能力，预计至 2025 年，我国 5G 基站建设数量约为 500 万座，按照移动 5G 基站招投标成本 50 万/座，5G 基站直接投资将达2.5 万亿元。根据国家电网数据，目前处于在建和待核准的特高压工程共 16 条线路，预计总投资规模为 2577 亿元。特高压投资周期 2-3 年，到 2025 年预计总投资规模将超过 5000 亿元。根据国铁集团数据显示，2019 年底，我国高铁里程约 3.5 万公里，按照平均每年通车增加 500

31、0 公里，每公里投资 1.5 亿元计算，预计 2025 年投资规模约 4.5 万亿。根据中国电动汽车充电基础设施促进联盟发布数据，截至 2020 年 1 月，公共类充电桩累计达 53.1 万台。按照每年公共充电桩增长15 万台，私人桩增长 30 万台，公共充电桩投资成本为5 万元，私人2.5 万元，预计 2025年，投资规模将达到 900 亿元。根据全国数据中心应用发展指引，截至2017 底，我国数据中心机架规模为 166 万台，增速 33.4%。以增速不变计算，到 2022年将新增 220 万机架，以单机架成本 70 万/架计算，预计新增投资 1.5 万亿元。根据IDC 数据 2019 年我

32、国 AI 芯片市场规模为 122 亿元。以 45%的平均增长速率计算，预计 2025 年，AI 芯片新增投资为 1000 亿左右；机器视觉等传感器及 AI 带来云平台/数据服务/OS 新增投资规模将超 1200 亿元，合计人工智能基础设施建设新增投资约为 2200 亿元。根据工信部工业互联网发展行动计划和工业互联网专项工作组 2018 年工作计划，到 2025 年，基本建成覆盖各地区、各行业的工业互联网网络基础设施。按照 2019年工业互联网 6110 亿规模以及 13.3%的复合增速计算，预计至 2025 年新增投资规模将超 6500 亿元。5G 产业链涵盖广泛，5G 基站基建将带动多类型终

33、端及人工智能、虚拟现实、高清视频等行业应用市场规模快速上升，预计 2025 年带动5G 全产业链相关投资预计累计超 5万亿元。带动装备制造、技术服务、建设安装等领域业绩增长，推动电力互联网、配电网等智能网络快速发展，预计 2025 年，会带动相关投资累计超 1.2 万亿。带动轨道、道路建设、电工电网、装备制造、轨交车辆及零部件等行业高速发展，推动城市群旅游、人才、民生等经济发展，预计 2025 年，会带动相关投资累计超 5.7 万亿。带动充电桩/充电站零部件快速发展、充电运营更趋合理化、新能源汽车保有量不断增加，预计 2025年，会带动相关投资累计超 2700 亿元。大数据中心为驱动力基础设施

34、，将带动云计算、物联网产业快速发展，预计 2022 年会带动相关投资超 3.5万亿元。人工智能基础设施建设将带动计算机视觉、自然语言处理等技术快速进步，促进智慧医疗、智慧交通、智慧金融等产业快速发展。预计 2025 年人工智能核心产业规模超过4000 亿元。工业互联网基础设施赋能传统工业，向智能制造转型升级，预计 2025年会带动相关投资超万亿元。汇总规模3.0 万亿10.0 万亿17.1 万亿资料来源：赛迪研究院电子信息研究所， 新基建相关行业基本面处在什么阶段？从政策面看今年新基建加码毫无疑问，目前也成为资本市场关注焦点。但政策之下，更重要的是各领域基本面究竟如何，行业景气度盈利周期处于什

35、么阶段，对此则众说纷纭。我们从总量和行业双向分析。策略视角：5G 引领新一轮科技周期，泛科技盈利整体向上。新基建七大项多数属于泛科技领域，而科技股存在明显的科技周期，我们前期回顾美国 1980-2000 年科技长牛-20200109、本轮科技周期到哪步了？-20200217多篇报告就此进行过讨论，结论是我们正处于 5G 引领的新一轮科技周期，对应盈利整体向上。 横向对比看，中美科技周期演变类似，美国 1980-2000 年代科技崛起及中国 2010-2015 年科技浪潮，均为电子硬件逐渐向软件内容传导并扩散至场景应用，以中国为例，2010 年后这轮科技周期有着较为鲜明的技术周期背景，这一时期是

36、第三代移动通信技术（3G）成熟、并迅速过渡到第四代移动通信技术（4G）的历史阶段，叠加这一时期宏观与产业支持政策，技术突破、硬件设备、移动终端升级推动了电子元器件、计算机、通信等产业快速发展，智能手机的普及也推动了游戏、新媒体等互联网内容产业的快速发展。随着技术突破和硬件设备普及，“互联网+传统行业”发展模式提供了可能，促进了互联网和传统行业的融合发展。在这一背景下，科技股盈利也出现上行，首先是创业板盈利好转，创业板指归母净利累计同比从 12Q4 的-9.2%升至 13Q4 的 21.1%，而创业板（剔除创业板指成分 股）从-1.5%升至 10.3%。进入 2014 年下半年，中小市值科技股业

37、绩也开始好转，同时并购重组题材开始受到市场追捧，这时中小市值科技股表现更好。而针对本轮科技周期，首先宏观角度看，科技是产业结构转型的方向，国内有直接融资等支持科技发展的政策，外部贸易摩擦倒逼国产替代，近年来产业政策重心转向高端制造业，支持产业升级，扩大 5G、半导体投资。从技术视角看，5G 中后期带动软件革新需求，最终万物互联、人工智能。5G 最革命性的意义在于与工业设施、医疗仪器、交通工具等的融合，满足工 业、医疗、交通等垂直行业的多样化业务需求，最终实现万物互联。往后看，类似 3G、 4G 网络搭建后引发的换机需求、进而手游、视频、互联网等应用场景落地，5G 网络搭建完成后，对手机电池寿命

38、、芯片、摄像头都将提出更高的要求，带动相关硬件需求，从而引领泛科技产业链景气向上。而从盈利看，在此之前科技股已经历了 6 年较完整的盈利周期，创业板指净利润同比增速从 12Q3 低点-9.7%升至 15Q3 高点 38.0%，而后 震荡下行至 19Q1 的-36.4%，中小板指则从 12Q4 低点-2.7%升至 15Q2 的 19.2%，而后震荡下行至 19Q2 的-6%，这期间有上一轮并购重组引致的商誉减值压力也较为完整的释放，最新披露财报显示 20Q1/19Q4 中小板归母净利累计同比为-17.2%/-0.5%，创业板为-27.5%/23.7%。中期视角下疫情过后基本面重新回升，参考历史

39、2003 年以来科技股盈利周期前 3 次为 3-4 年，13-19 年周期持续了 6 年。我们前面提到 5G 迎来的科技革命开始，科技板块盈利有望再次进入上行轨道，其中电子 19Q4 扣非归母净利同比已转正至 26%，我们预计 2020 年中小板归母净利润同比增速为 10%、创业板为 12%。图17 科技类行业业绩表现图18 创业板和创业板指归母净利累计同比TMT行业扣非后归母净利累计同比归母净利润累计同比%创业板创业板指200%150%100%50%0%-50%-100%-150%-200%电子元器件计算机传媒通信602015/0315/0615/0915/1216/0316/0616/09

40、16/1217/0317/0617/0917/1218/0318/0618/0918/1219/0319/0619/0919/1220/03-2010/0310/0911/0311/0912/0312/0913/0313/0914/0314/0915/0315/0916/0316/0917/0317/0918/0318/0919/0319/0920/03-60资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 自下而上行业视角，重点讨论新基建七大项行业景气度与盈利基本面情况：5G：2020 年仍是投资 5G 通信设备侧产业链的黄金期。首先 5G 产业链包括网络设备、终端、应用三大环节，每一环节均又对应

41、规模巨大的产业链。从产业空间来看，电信网络设备环节，2019 年四家全球主要通信网络设备商运营商网络业务相关收入合计 6212 亿元。无线网络设备的关键零部件则主要包括通信 PCB、基站射频部件、基带芯片、处理器芯片、光模块。其他网络设备则主要包括传输设备、交换设备、路由器设备。而 5G 产业链步入到终端消费电子环节和应用端，细分市场及整体市场空间进一步放大。全球每年手机终端销量超过 15 亿部、数万亿元市场，包括射频、光学（摄像头）、显示屏、存储、基带及处理器芯片、机壳结构件、各类连接器及 PCB。5G 时代，大连接、大带宽、低时延，可能推动在人工智能、IoT 物联网或工业互联网、VR 内容

42、应用、智能驾驶等领域，诞生新的产业巨头。其次从盈利端来看，我们分别对 5G 产业链网络设备中的主设备商及关键部件的重点公司进行统计，其中：1）主设备商：中兴通讯：公司 2016-2019 年归母净利润为-24（-173%）、46（+294%）、-79（-253%）、51 亿元（+174%），我们预计 2020-2021 年归母净利润为 65.65（+28%）亿元、79.94 亿元（+22%）。烽火通信：公司 2016-2019 年归母净利润 7.60（+16%）、8.25（+8%）、 8.44（+8%）、9.79（+16.0%）亿元，我们预计 2020-2021 年归母净利润为 10.58（+

43、8.1%）、13.09（23.3%）亿元。2）关键部件厂商：2016-2019 年板块归母净利润同比增速为 28%、-41%、387%、81%。最后中长期投资逻辑看，2019 年我国 5G 正式商用，2020-2021年步入 5G 大规模建设上升周期阶段。三大运营商 2020 年 5G 无线网络二期招标在 3月份均已披露启动，并且步入 4 月，招标结果陆续揭晓。同时，今年也将是 5G 配套的传输网建设投资大年。因此，我们认为 2020 年仍是投资 5G 通信设备侧产业链的黄金期。从中长期来看，随着 5G 基础设施落地，将逐步迎来终端换机潮和应用的快速发展，当前疫情只是递延、而不会取消 5G 未

44、来的相应需求，我们继续看好 5G&云计算产业链，尤其设备龙头、自主可控、云安全与 5G 应用端建议重点关注。（通信朱劲松）工业互联网：工业企业加速上云，B 端产业互联网将迎发展大机遇。首先产业链视角，工业互联网生态体系的发展，包括了终端边缘侧（各类数据采集终端、边缘侧的控制与操作台以及最终发展成型的边缘数据中心）、网络侧（基于有线或各类无线网络传送，Wifi6、NB-IoT、Lora、4G LTE、5G 等各类通信协议）、云端（包括 IaaS、PaaS、各类工业应用 SaaS 及对外系统接口）。也可以按上游-中游-下游对工业互联网产业链进行区分。上游主要体现为工业互联网平台所需要的各类智能终端

45、采集硬件设备和软件，包括传感器、控制器、工业级芯片、智能机床、工业机器人等；中游则为工业互联网平台，主要负责工业大数据的处理，从架构上可以分为边缘层、平台层和应用层；下游应用场景为各类应用场景的工业企业设备。其次业绩层面，由于工业互联网正处于发展初期，产业体系还未完全成型，因此对整体板块盈利端分析及预测对产业整体发展情况的参考意义不大。反而市场更关注这一板块的中长期投资逻辑，工信部在最新发布的推动工业互联网加快发展文件中，强调利用 5G 改造工业互联网内网，引领 5G 技术在垂直行业的融合创新，要求打造 10 个标杆网络，推动 100 个重点行业龙头企业、1000 个地方骨干企业开展工业互联网

46、内网改造升级。当前各行业已有工业互联网平台的应用案 例，且两化融合水平较高的行业，更具应用工业互联网平台能力优势和成本优势。据工业互联网平台创新发展白皮书（2018），在纳入统计的 229 个工业互联网平台应用案例中，机械行业占比高达 33%，电子、交通设备制造、电力行业占比分别为 14%、14%、 13%，钢铁、服装、石化和家电行业也有一定的分布。因此从中长期来看，我们认为在政策和行业发展的共同催化下，工业企业加速上云，B 端产业互联网将迎发展大机遇。建议关注云计算方案、IDC、物联网模组及工业互联平台方案商，同时在全产业实现互联下，网络安全厂商起到了保驾护航作用，同样至关重要。（通信朱劲松

47、） 图19 5G 推动工业 4.0资料来源：工业互联网白皮书(2019 讨论稿)， 整理图20 工业互联网产业链分析资料来源：前瞻产业研究院， 大数据中心：产业链中企业 B 端数据的应用价值将逐渐显现。大数据产业链按照数据价值实现流程，可分为六大层级：数据源、大数据硬件支撑层、大数据技术层、大数据交易层、大数据应用层与大数据衍生层，其中每一层都包含相应的 IT 硬件设施、软件技术与信息服务等，构成了大数据产业链的完整闭环。从中长期投资逻辑看，信息基础设施是起点，5G 极大的提升了数据量并且增加了数据维度，这为后续的数据挖掘打下了良好的基础，目前硬件层仍是大数据市场的主要组成部分，根据 IDC

48、统计，2019年国内大数据相关硬件市场占比约为 45.2%，包括服务器、存储等等；其次为 IT 服务和商业服务，约占 32.2%，软件部分仅占约 22.6%。不过我们预计，随着硬件信息基础设施的逐渐完备，以及机器学习、各类高级分析算法与政企业务的融合，软件的占比有望逐渐提升，特别是 AI 相关软件有望成为国内大数据市场重要的细分领域，成熟期硬件的比例可能下降，软件的比例可能提升。在信息时代，企业的信息化程度在不断提升，在这个过程中产生了大量数据，我们认为企业数据是其重要资产，在万物互联时代背景下成为企业构建 B 端互联网的基石。正如新一轮 B 端电商的发展，其具体价值主要体现在打通产业数据、倒

49、逼企业数字化转型，实现 B 端赋能。目前 A 股计算机公司涉及到了绝大多数行业，软件开发与企业业务流程、核心数据有很强的关联性。这些数据在人工智能、大数据挖掘技术的支持下，能够产生出更多的价值，辅助客户的经营决策。我们认为，要重视应用软件所接触的数据价值，相关大数据应用软件将不断涌现。（计算机郑宏达）图21 大数据产业链数据源：政府、行业、企业、互联网、物联网、移动通信、第三方数据服务企业硬件支撑：大数据采集设备、传输设备、存储设备、计算设备、一体机、网络/安全数据源硬件支撑交易层技术层应用层衍生层技术层：数据采集、预处理、大数据存储管理、数据挖掘分析、数据安全、大数据可视化交易层：大数据资产

50、评估、大数据信托、大数据指数、 大数据期货、大数据定价、大数据融资、大数 据交易、大数据确权、数据撮合、大数据托管、大数据租赁、大数据全生命周期管理、大数据 基金、大数据交易标准应用层：政府大数据、工业大数据、金融大数据、交通大数据、农业大数据、文化旅游大数据、医疗大数据、能源大数据、互联网大数据、企业大数据、能源大数据、运营商大数据、其他行业大数据应用资料来源：2016 年中国大数据交易产业白皮书， 衍生层：金融产品搜索引擎、大数据双创平台、大数据 融资平台、智慧城市大数据、大数据金融超市、数据整合服务、数据处理外包、大数据金融、 大数据知识库、大数据新闻、大数据培训、大 数据咨询、互联网金

51、融等人工智能：数字化、智能化是人工智能的核心，目前正处于感知智能试点阶段。从产业链看，人工智能发展的四个阶段包括实验室阶段、试点阶段、推广阶段和普及阶段。我国人工智能正处在感知智能的试点阶段，主要的试点领域包括：智能硬件、机器人、虚拟场景、安防、虚拟服务和商业智能等。数字化、智能化的核心是 AI 芯片，基础层的 AI 芯片一般指面向 AI 计算应用的芯片，其中以 GPU、FPGA、ASIC 为代表的 AI芯片是目前可大规模商用的技术路线。按照 AI 芯片部署的位臵可以分为云端芯片、终端芯片；根据 AI 芯片承担任务的不同可以分为训练芯片和推理芯片。近年来，我国人工智能行业发展非常迅速。国内多家

52、初创公司已先后完成数轮融资。从业绩层面来看，由于人工智能是一个+各行业的概念，尚处于发展初期，产业体系还未完全成型，多数从事人工智能的工业均未实现盈利，我们认为分析及预测盈利情况对产业整体发展情况的参考意义不大。建议市场关注这一板块的中长期投资逻辑，我们认为伴随我国对人工智能新基础设施建设的不断重视，将在计算能力、感知、认知、平台、应用等领域加速产业的发展，带动千家百业朝着数字化、智能化的方向不断进步。（电子陈平）表 3 我国人工智能发展阶段科研机构大中小企业科研机构大中型企业科研机构科技巨头少数企业科研机构科技巨头技术掌控方实验室阶段试点阶段推广阶段普及阶段资源形式资源积累中构建云端资源开放

53、云端资源云端集中计算科研机构大中小企业应用企业应用领域停留在实验室、研究所里实验停留在针对算法的训练和研究层面科技巨头 大企业切入 出现创业企业在试点领域出现辅助人类的应用大中型企业以云端资源及接口发展服务在具体行业及领域出现辅助人类或替代人工的应用资源本地化分布式计算普及到具体细分场景上的应用资料来源：前瞻经济学人网， 图22 新兴技术周期资料来源：Gartner， 图23 云端计算产业链资料来源：艾瑞咨询、IDC， 特高压：2020 年存量线路加速+新线加码，进一步提升特高压产业景气度。特高压产业链主要包括：设备原材料、设备、招标、建设方。技术层面而言，特高压设备的技术相对比较成熟，特高压

54、产业的周期性更多得由项目数、核准、开工的进度等因素决定。2018 年 9 月，能源局发文提及加快推进 12 条特高压线路，由此特高压产业开始步入投资建设上升周期。2020 年存量线路加快推进+新线，进一步夯实投资持续性，一方面对于这 12 条线路中，尚未核准的 7 条线路的核准工作，予以快速推进，另一方面，国网近期推出了 3 条新的路线，进一步夯实特高压产业投资的持续性。其次特高压板块过去三年的盈利情况来看，由于 2017-2018 上半年为产业低谷，板块净利润增速明显放缓。产业中长期逻辑方面，特高压建设周期较长，一般是 2-3 年，相关订单的收入会逐步确认。特高压存量项目核准、开工的加速，以

55、及新线的推出，有望使特高压板块，尤其是核心设备龙头公司的业绩在未来数年保持快速增长。具体公司的业绩表现方面，许继电气、平高电气净利润中，特高压占比较大，平高电气 2019 年确认 18 间隔特高压 GIS，2018 年确认 15 间隔特高压 GIS 及苏通管廊 GIL。预计主要公司 2020-2021 年的收入、净利润会有持续较快增长。（电力设备新能源张一弛、房青）新能源汽车充电桩：充电运营头部企业走出亏损期，新能源汽车保有量提升带动充电桩持续稳健增长。首先充电桩产业链主要包括：充电设备原材料：充电模块/充电机、壳体、底座、线缆等；充电设备：直流快充桩、交流慢充桩；若是个人桩，终端用户为新能源

56、汽车车主。若是公共桩，则一般由充电运营商来运营，向车主提供充电服务。看充电桩所处产业周期，早期处在投资阶段，随着充电需求的逐步提升，会经历由亏损-盈利平衡-盈利的发展周期，目前周期阶段来看，头部企业逐步走出亏损期；充电设备的技术层面，相对比较成熟。目前整体产业的投资，随着电动车保有量的持续增长，处在投资金额持续增长的向上周期阶段。其次充电桩板块过去几年的盈利情况来看，整体保持了持续稳健的增长。最后从中长期投资逻辑看，新能源汽车产业的快速增长，会持续拉动对充电桩这一电动车产业核心配套设施的需求。预计整个板块会保持快速增长。具体公司而言，随着充电业务的快速增长，充电桩核心企业相关业务均有较好表现，

57、大部分公司的 2019 年的净利润表现，要好于 2018 年。（电力设备新能源张一弛、房青、海外周旭辉）图24 特高压产业链设备原材料：大宗原材料、电阻、电容、晶闸管等等设备：直流核心设备：换流阀、直流控保交流核心设备：1000kV组合电器其他设备：变压器、电缆等招投标模式招标、建设方：国网、南网。主要是国网。资料来源： 图25 充电桩产业链充电设备原材料：充电模块/充电机、壳体、底座、线缆等充电设备：直流快充桩、交流慢充桩资料来源： 充电服务充电运营商新能源汽车车主高铁与轨道交通：投资有望加速，通车端处于高景气阶段、开工端处于修复上升阶段。随着高铁和城轨产业链发展，我国轨交装备端业务景气也将

58、逐渐提升。（1）从全国铁路看，我们估算全国铁路每年车辆购臵金额约 1000 亿元，占总投资的 1/8。2014-2019 期间中国中车的动车组相关收入 570-800 亿元，车辆的采购受线路周期性开通的影响而存在波动，但整体中枢较为稳定，我们预计 2020-2021 年高铁动车组每年采购量达 300-400 标准列，对应市场空间约 600-800 亿元。其中主要部分如牵引供电、转向、制动和车体分别占整车成本的 20%、13%、9%、9%。（2）从城市轨道交通看，我们估算城轨的单位里程投资约是铁路的 4.6 倍，且 2020 年投资金额有望达 7800 亿元，与铁路总投资接近。其中与设备相关的车

59、辆购臵、信号系统占比分别达 10%、3%。除此之外，施工端设备如盾构机的需求也将受益项目建设的加快。（3）从轨交设备上市公司业务表现来看，2011-2019 年收入、归母净利润复合增速约 8.5%、14.3%，其中 2011年行业收入和归母净利润增速分别达 32.90%、46.83%，2014 年行业收入和归母净利润增速分别达 14.64%和 33.80%，2016-2019 年行业收入及归母净利润基本持平。向前看，我们认为在多年的低迷后，铁路投资有望向车辆端倾斜，高铁动车采购有望回升至300-400 标准列水平，城轨方面行业将继续保持高景气，产业链中车辆端的景气度有望提升。（机械佘炜超）图2

60、6 动车组成本构成图27 城轨成本拆分 车辆段与综合基 人防地1%车辆购臵费10%车站其他, 33%空调系统, 4%辅助供电网络控制系车体, 9%转向架, 13% 牵引系统,20%运营控制中心 9%1%办公自动化系统0%车站辅助设备3%自动售检票（AFC）1%给水排水与消防1%通风、空调与采暖2%安防与门禁系统0%防灾报警、环境与设备监控1%23%区间27%系统, 7%统, 5%制动系统, 9%综合监控供电1%9%信号通信轨道3%3%4% 资料来源：中商情报网， 资料来源：中低速磁浮交通的技术经济性分析_肖飞， 新基建的估值讨论及重点公司基本面以外，对于新基建另一关注点在于估值，策略视角看新基