小盘风格能继续跑赢吗

1、1、 小盘风格能继续跑赢吗？月以来A 股市场大小盘走势出现明显背离，7 月 1 日至 8 月 12 日，申万小盘指数上涨 1.26%，申万大盘指数回落 7.20%，小盘指数较大盘指数取得 8.46%的超额收益。从宏观层面来看，7 月国内经济回升动能的走弱以及流动性环境的宽松为具备成长属性的中小盘股提供了优势环境。与此同时，期间“停贷风波”的扰动、中证 1000ETF 的集中发行以及由“佩洛西窜访台湾”事件引发的对于芯片自主可控预期的加强，亦是本轮小盘行情的催化因素。展望后市，以中证 1000 为代表的中小盘股能否继续走强？中小盘指数的超额收益能否持续走扩？后续影响市值风格的核心变量会有哪些？本

2、次周报我们将通过对 2010 年以来 7 段不同程度小盘风格超额收益行情的复盘，探究小盘风格走强的所需条件以及背后的深层逻辑，以为投资者提供如何判断后续行情的建议。图 1：今年 7 月以来 A 股市场大小盘走势出现明显背离资料来源：Wind、 小盘长期占优的三次情形2010 年 Q1 至 Q3 市场实现V 型反转，期间小盘相对大盘的超额收益超过 40%，产业周期和政策驱动小盘持续占优，2010 年末随着货币政策由松转紧，市场进入盘整，风格回归均衡。2010 年 Q1 至 2010 年 Q3 期间，申万大盘指数弱势盘整，下跌 21.13%，而申万小盘指数呈震荡上行，涨幅达到 21.53%，超过大

3、盘指数 42.66 个百分点。小盘行情主要分为两个阶段，第一个阶段为 2010 年 1-4 月，估值驱动小盘指数逆势上行，第二个阶段为 2010 年 4-9 月盈利驱动小盘指数持续上涨。2010 年 1 月至 4 月中旬期间，上证指数震荡下行，而小盘指数和大盘指数的估值分别抬升了了 19%和 5%，这一时期市场流动性保持 2009 年以来的充裕态势，整体环境利于小盘股估值提升；在 2010 年 4 月下旬至 9 月，货币政策进入边际趋紧环境，市场估值整体下杀，同期小盘和大盘指数估值分别下降 41%和 38%。从业绩增速来看，小盘指数业绩相对优于大盘指数，申万小盘指数前三季度单季净利润增速分别为

4、 59.18%、37.27%和 28.49%，申万大盘指数前三季度单季净利润增速分别为 56.77%、29.02%和 27.72%。这一时期小盘业绩占优的原因是政策扶持下战略新兴产业的崛起。政策方面，2009 年 9 月国务院召开三次战略性新兴产业发展座谈会，2010 年 9 月国务院出台关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定，提出战略性新兴产业成为先导和支柱产业，政策环境助力创新型企业业绩提升。与此同时，智能手机行业进入上升周期，带动手机产业链业绩放量，2010 年三季度中国手机产量同比维持在 30%左右，全球智能手机出货量同比达到 93%，受益于智能手机的产业浪潮，电子行业业绩实现高速增长

5、，2010 年第三季度申万电子行业归母净利润增速达到 374.18%。2010 年末，经济增速处于下行区间，通胀水平上涨压力仍存，央行在 2010 年 Q4 采取三率齐发的方式加速收紧货币政策，在通胀高企、经济增速下滑的滞胀忧虑中市场进入盘整，小盘股估值开始回落，市场风格再度回归均衡。图 2：2010 年 1 月至 9 月期间大盘弱势盘整，小盘持续占优资料来源：Wind、图 3：2010 年小盘 1-9 月指数估值驱动转向盈利驱动资料来源：Wind、图 4：2010 年智能手机行业进入上升周期，带动手机产业链业绩放量资料来源：Wind、2013 年 2 月至 10 月大盘指数震荡下跌，跌幅为

6、12.79%，而同时小盘指数涨幅达到 10.60%，此期间小盘占优，估值抬升是小盘股超额收益的主要贡献因素，步入 14 年后市场进入震荡区间，随着流动性紧缩环境的边际缓解，风格回归均衡。2013 年 2 月至 10 月，从宽基指数来看，wind 全A 跌幅 0.75%，这一时期市场处于宽幅震荡态势，大小盘表现显著分化，小盘股持续占优。具体来看，全年国证 2000 指数与上证 50 指数收益差值达到了 35.63%，同时申万小盘指数与大盘指数的收益差值达到了 23.39%。2013 年小盘股行情主要来自估值驱动，2013年 1 至 12 月上证指数和申万大盘估值明显回落（分别下降 21.87%和

7、 20.36%），申万小盘指数估值小幅提升（1.86%），而在业绩增速方面，申万小盘指数并不存在显著优势，全年业绩增速仅有 3.34%（上证指数为 13.63%，申万大盘指数为 12.70%）。市场估值整体下杀的原因在于两次“钱荒”导致市场流动性偏紧，而支撑小盘股估值抬升的主要原因有二，一方面彼时处在并购重组政策宽松时期内，自 2010 年并购重组政策出台后，市实现借壳上市的公司数目在此期间大幅增长，由 2010 年的 3 家增长至 2013 年的 18 家，叠加 2013 年中央财政继续完善中小企业的税务扶持政策，中小企业更加获得资金青睐。另一方面，传媒产业周期在这一时期崛起，催化成长行情，

8、伴随智能手机与 3G 渗透率的持续攀升，以移动互联网市场为代表的互联网产业迅猛发展，手游、国产电影、视频付费进入大众视野。2013 年 12 月，4G 排照下放带动了传媒行业发展，因此 2013 年又被称为“手游元年”。12 月央行使用短期流动性调节工具 SLO，连续三天向市场累计注入流动性超过 3000 亿元，央行出手缓解流动性后，随后 2014 年上半年上证指数跌幅达到 3.19%，申万大盘跌幅为 7.47%，申万小盘涨幅略有下行（5.69%），市场进入震荡区间但振幅缩小，小盘占优态势延续。图 5：2013 年 1 月至 12 月期间大盘弱势盘整，小盘持续占优资料来源：Wind、图 6：2

9、013 年借壳上市的公司数量从 2010 年的 3 家上升至 18 家资料来源：Wind、2021 年 3 月至 12 月期间小盘相对大盘的超额收益超过 30%，业绩驱动市场大小盘风格切换，2022 年年初 A 股风格在下跌通道中回归均衡。随着 2021 年初 “以大为美”的抱团行为瓦解，小盘股在 2021 年的后三个季度持续占优，2021年 3 月至 12 月期间，大盘指数震荡下跌 8.12%，小盘指数逆势上涨 23.49%，收益差值达到了 31.61%，国证 2000 指数与上证 50 指数收益差值达到了 48.65%。 2021 年的小票行情主要由于业绩驱动，具体来看，2021 年 3

10、至 12 月上证指数、申万大、小盘指数估值均出现不同程度的回落，而在业绩增速方面，申万小盘指数存在显著优势，全年业绩增速达到 22.77%（上证指数为 17.47%，申万大盘指数为 11.40%）。小盘业绩占优的主要原因有二，一是 2021 年以来国内经济处于疫情复苏后的回落阶段，经济增速在基数效应下与 2021 年 Q1 见顶，随后进入增速下行期，伴随地产调控、财政后置、供给收缩等问题的出现，内需持续走弱，位于集中度较高行业的龙头企业业绩弹性相对较弱。二是随着“碳中和”顶层设计出台后，相关产业链支持政策进入密集落实期，受益于光伏、风电装机以及新能源车销售放量，相关产业链的中小企业业绩弹性较高

11、，驱动股价上行。具体来看，申万小盘指数中权重较大的行业业绩表现也相对亮眼，如有色金属、基础化工、电子、医药生物、电力设备，全年归母净利增速分别达到 176.56%、142.56%、 90.63%、50.76%和 19.66%。2021 年末，随着全球通胀抬头，欧美央行货币政策基调相继由转松转紧，全球风险偏好开始进入下行区间，A 股市场与美股同步在 2021 年 12 月见顶回落，在随后的 2022 年年初随着风险事件如俄乌冲突以及国内疫情反复的相继发生，A 股市场延续下跌态势直至 4 月，这一期间大小盘风格趋向均衡，大盘指数相对抗跌。图 7：2021 年 3 月至 12 月期间小盘相对大盘的超

12、额收益超过 30%资料来源：Wind、图 8：2021 年光伏、风电装机以及新能源车销售放量资料来源：Wind、 小盘短期占优的四次情形2012年7月末至9月中旬小盘风格相较于大盘风格取得10%左右的相对收益，经济尚未企稳、流动性环境充裕及新兴产业政策提振为本阶段小盘占优的主要原因，随着四季度经济企稳回升，市场风格迎来再平衡。2012年7月末至9月中旬大小盘风格走势明显分化，期间小盘指数上涨5.3%，大盘指数下跌4.4%，小盘相较于大盘取得接近于10%的相对收益，行业层面呈现电子、计算机领涨市场的局面。经济层面来看，受前期国内政策收紧影响，2011年起我国经济进入加速回落区间， 2012年Q2

13、我国GDP增速下滑至8%以下，7月工业增加值为9.2%，低于预期，再次引发市场对基本面的担忧。流动性层面来看，在经济下行压力逐步增大的背景下， 2012年二季度央行连续降准、降息，M2增速终于自Q3起走出底部震荡区间，8月至9月宏观流动性正处较为充裕时期。产业层面来看，本阶段正值移动互联网产业、战略性新兴产业双周期叠加时期，一方面随着2010年Iphone4智能手机面世，移动互联网产业发展进一步提速，2012年7月至8月我国智能手机出货量分别达到 222.4%、174.9%。另一方面，2012年7月20日国务院正式印发“十二五”国家战略性新兴产业发展规划，其中重点提及发展先进半导体、计算机等新

14、一代信息技术。整体来看，经济尚未企稳、流动性相对充裕及产业政策提振为本时期小盘股行情演绎形成支撑。随着2012年四季度海内外宽松共振启动，叠加前期稳增长政策效果显现，国内经济企稳回升，以银行为代表的金融板块大幅回升，9月中旬至2012年年末，大盘指数上涨14.2%，同期小盘指数下跌1.2%，市场风格迎来再平衡。图 9：2012 年 7 月末至 9 月中旬小盘风格相较于大盘风格取得 10%左右的相对收益资料来源：Wind、图 10：本阶段行情正处于本轮经济下行周期的尾声资料来源：Wind、2014年8月中旬至10月末，小盘相较于大盘取得约12.5%的相对收益，经济温和下行、流动性边际宽松及移动互

15、联网产业链纵深延伸是本阶段小盘占优的主要背景，11月央行意外降息引爆金融行情，市场风格切换至大盘。2014年8月中旬至10月末，小盘风格明显跑赢大盘风格，期间小盘指数上涨16.9%，大盘指数上涨4.4%，小盘相较于大盘取得大约12.5%的相对收益。宏观经济上，2014年全年正值增长速度换挡期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期“三期叠加”。2014年6月至9月我国经济出现阶段性弱复苏，三季度GDP增速下滑至7.2%，四季度小幅回升至7.3%。流动性层面，2014年流动性环境整体稳健偏松，3月份两会政府工作报告中提出了“要守住稳增长、保就业的下限和防通胀的上限，继续实施稳健的货币政策，保持松紧适

16、度”，7月中央政治局会议中并未提及对货币政策的具体要求，说明货币政策“名稳实中性”，此外，央行于年中定向降准，支持“三农”、小微企业、汽车金融公司的发展，流动性环境偏宽松。产业层面，2014年移动互联网产业浪潮由智能手机向下游内容及应用领域扩散，下游内容端渗透率爆发叠加“大众创业、万众创新”的国家战略支持，计算机、通信、电子行业跑赢万得全A。整体来看，在经济出现阶段性弱复苏、流动性环境相对偏松及产业周期加持下，小盘风格迎来强势上涨。2014年11月21日央行超预期宣布非对称降息，金融板块领涨，2014年最后两个月，大盘指数上涨44.2%，同期小盘指数下跌0.7%，市场风格切换至大盘。图 11：

17、2014 年 8 月中旬至 10 月末小盘风格相较于大盘风格取得 10%左右的相对收益资料来源：Wind、图 12：2014 年 Q3 至 Q4 国内经济进一步回落资料来源：Wind、图 13：2014 年智能手机渗透率已在高位，下游内容端渗透率爆发资料来源：Wind、图 14：2014 年 8 月至 10 月，市场风格均衡，成长占优；11 月至 12 月金融板块一枝独秀金融周期消费成长807060504030201002014年11月至12月2014年8月中旬至10月末资料来源：Wind、图 15：2014 年 11 月降息为引，大金融行情爆发资料来源：Wind、2016年5月至7月小盘指数

18、较大盘取得近10%的相对收益，“互联网+”相关行业政策支持和盈利增长的双重提振为本轮小盘占优的主要逻辑，后续供给侧改革效果显现导致大小盘估值逐步分化，市场风格回归平衡。2016年5月18至7月8日，大小盘指数呈现“一平一涨”的分化走势，大盘指数小幅上涨4.4%，小盘大幅上涨14.1%，小盘较大盘取得近10%的超额收益。经济方面，本阶段供给侧改革效 果尚未显现，投资、消费、出口等经济增长动能表现仍然较弱，其中固定资产投 资累计同比增速下降1.9%，社消零售总额同比增速下降0.3%，出口累计同比增速 下滑4.8%，整体经济回升的可持续性存疑。流动性方面，在全年政策利率保持不 变的背景下，2016年

19、M1-M2增速剪刀差持续向正向区间走阔并于7月达到15.2% 的峰值，然而2016年房市销售的全面回暖使大量存款由居民部门流向了房产企业， 7月居民中长期贷款新增4773亿元，而总体新增信贷仅为4636亿元(较2015年7月 减少10164亿元)，反映出企业投资意愿持续低迷，流动性存在结构性问题。产业 方面，2016年正值“互联网+”相关行业涨潮期，一方面国务院先后于4月和5月 发文积极推进“互联网+流通”行动计划，进一步推进线上线下融合发展，云计 算、物联网、大数据等相关行业得到政策加持。另一方面，通信、电子等互联网 相关行业盈利能力在2016年大幅上涨，其中电信业务1-7月业务总量同比增长

20、 48.5%；电子信息制造业1-5月利润同比增长22.4%。后续随着工业企业利润进一 步攀升下，主板上市公司ROE出现明显修复，大小盘估值水平出现分化，上证50 和沪深300估值全面抬升，而中证1000估值大幅回落，2016年8月至12月末，大盘 指数上涨3.2%，小盘指数下跌1.25%，市场风格迎来再平衡。图 16：2016 年 5 月至 7 月期间大小盘指数呈现“一平一涨”的分化走势资料来源：Wind、图 17：工业企业利润结束通缩带动名义 GDP 上涨资料来源：Wind、图 18：M1-M2 增速剪刀差持续走阔，但实体经济流动性大部分流入房产企业资料来源：Wind、图 19：背离期间“互

21、联网+”行业整体涨幅喜人资料来源：Wind、图 20：2016 年 7 月开始 A 股整体估值体系开始大幅修正，小盘下跌大盘回暖资料来源：Wind、2018年10月至12月期间，小盘指数较大盘指数取得8%的相对收益，彼时经济数据全面下行叠加流动性收紧，5G概念板块的火热是带动小盘股上涨的背后因素，后续流动性宽松叠加减税等利好政策下大小盘指数回归一致。2018年10月18至12月28日大盘震荡下行小盘上涨，大盘指数跌0.18%，小盘指数上涨6.1%，小盘较大盘取得近8%的相对收益。经济方面，中美贸易战叠加政策去杠杆导向的背景下，我国经济进入下行通道，PMI自5月份的51.9持续回落，12月刺破荣

22、枯线来到49.4；四季度实际GDP增速为6.5%，同比下降0.3%，整体经济数据全面下滑。流动性方面， 在2018年宏观政策“去杠杆”导向下，社融增长放缓，其中2018年 12月社融存量同比下降3.82%，实体流动性趋紧。产业层面来看，5G产业成为2018年最受关注的热门板块，10月12日国务院办公厅印发完善促进消费体制机制实施方案（20182020 年）文件提到，将进一步扩大和升级信息消费，加大网络提速降费力度，加快推进第五代移动通信（5G）技术商用。此外，中国移动、联通、电信等传统通信巨头纷纷发布5G部署计划，进一步证实5G产业链的成熟与发展。随着2019年年初央行全面降准下流动性得到释放

23、，叠加大规模减税政策的实施，2019年股市止跌企稳，大小盘指数在2019年1月至3月底期间分别录得24.9%和21.5%的涨幅，结束了此前的分化走势。图 21：2018 年 10 月 18 日至 12 月 28 日期间小盘较大盘取得超额收益资料来源：Wind、图 22：M1-M2 增速剪刀差负区间走阔，叠加社融存量同比下滑整体流动性收紧资料来源：Wind、图 23：2018 年大小盘指数分化期间通信行业涨幅较高资料来源：Wind、 后续大小盘风格将如何演绎？回顾 2010 年以来 7 段小盘风格显著跑赢的时期，其共同点在于国内经济均处于 走平或下行状态，而流动性环境则有松有紧，并非影响大小盘风

24、格的关键因素。 但值得注意的是，市场对经济的预期会影响小盘风格超额收益的幅度，在国内经 济增长动能走弱的环境下，市场对经济的担忧越小，小盘风格的超额收益越明显，如果后续经济或者流动性环境发生较为显著的变化，大小盘风格将会迎来切换，如 2012 年底以及 2014 年底。回顾 2010 年以来 7 段小盘风格显著跑赢的时期，国内经济均处于走平或下行状态。具体来看，2010 年 2 月至 9 月，在经历“四万亿”刺激后国内政策开始收紧，经济逐步由高位回落，PMI 指数连续下滑；2012年 8 月至 9 月，国内经济回落至底部，PMI 指数降至 50%下方；2013 年 2 月至 10 月，在经历

25、2012 年 Q4 至 2013 年 Q1 的阶段性回升后，国内经济再度走弱， GDP 增速重回下行趋势；2014 年 8 月至 10 月，全球经济增长动能走弱，国内通缩压力加剧；2016 年 5 月至 7 月，国内 PMI 指数再度回落至 50%以下，市场对经济回升的可持续性存疑；2018 年 10 至 12 月，国内经济处于阶段性底部；2021年 3 至 9 月，国内经济复苏顶峰已过，经济增长动能趋势性回落。然而，在上述 时期中国内货币政策有松有紧，表明流动性环境的宽松与否或并非决定市值风格 的关键因素。但值得注意的是，小盘风格跑赢时间较长且超额收益较高的三段时 期（2010 年、2013

26、 年和 2021 年）经济均处于复苏后的初步回落阶段，市场对于 经济的预期并不悲观，市场风险偏好相对其余时期来说相对较高。因此，在国内 经济增长动能走弱的环境下，市场对经济的预期或影响小盘风格超额收益的幅度，市场对经济的担忧越小，小盘风格的超额收益越明显。从后续演绎来看，2012 年 底以及 2014 年底国内经济与流动性环境的变化较为显著，在此形势下，市场风 格阶段性的切向了大盘，小盘风格相对优势退却。新兴产业周期对于小盘风格的影响不容小觑，2010 年以来小盘风格长期跑赢的行情均发生于高新产业兴起的背景之下，例如 2010 年智能手机时代的开启、2013年移动互联网产业的爆发以及 2021

27、 年新能源产业的快速发展，在经济总量偏弱的环境下，由产业增量带来的结构性行情将更加显著。除了宏观经济环境的影响之外，新兴产业的发展与市场小盘风格的演绎亦有明显相关性。根据此前何时选大，何时买小风格研究系列 2报告中对 A 股市场大小盘风格轮动规律的总结，小盘风格长期占优的行情往往伴随着一轮新兴产业的崛起，例如 2010 年至 2015 年在智能手机到移动互联网再到“互联网+”的产业周期下，小盘风格整体占优。更细致的来看，在 2010 年以来的 7 段小盘风格占优行情中，延续时间较长且小盘相对大盘的超额收益较高的时期均发生于高新产业兴起的背景下，例如 2010 年 Iphone4 问世后智能手机

28、时代的开启，2013 年智能手机与 3G 渗透率加速提升后移动互联网产业的爆发，以及 2021 年在“双碳”战略目标下，由新能源车、光伏引领的新能源产业的快速发展。在宏观经济总量偏弱的环境下，与经济周期相关度较低的小盘风格或具备相对优势，而在此时期，由产业增量带来的结构性行情则将更加显著。回看当下，在国内房地产市场供需偏弱、居民及企业端信贷需求不足的背景下，经济总量上行仍较乏力，国内流动性环境大概率仍将维持合理充裕，基本面出现超预期上行或者下行的概率都不大。一方面，后续大规模刺激政策出台的概率较低，小盘风格的优势环境仍将延续；另一方面，经济失速下行的风险也较低，景气度的比较优势亦将支撑小盘风格

29、的超额收益继续走扩。但若接下来经济回升动能明显增强或失速下行，则大小盘风格会迎来再平衡，甚至是切换。今年 7 月以来 A 股市场大小盘走势出现明显背离，国内经济回升动能的走弱以及流动性环境的宽松为具备成长属性的中小盘股提供了优势环境，以“双碳”与“自主可控”引领的高景气赛道表现亮眼。展望后市，现阶段国内房地产市场供需偏弱，地产行业形势仍然严峻，7 月社融数据显著低于预期，居民及企业端信贷需求仍然不足，在此背景下国内经济总量上行仍较乏力，国内流动性环境大概率仍将维持合理充裕，若后续无大规模刺激政策出台驱动经济回升，宏观经济环境或仍将利于小盘。与此同时，在“稳增长、跨周期”政策持续托底的情形下，国

30、内经济失速下行风险亦较低，市场风险偏好有望维持，景气度的比较优势将支撑小盘风格的超额收益继续走扩。但若接下来经济回升动能明显增强或失速下行，则大小盘风格会迎来再平衡，甚至是切换。配置方面，8 月份为业绩密集披露期，中小盘大概不会出现今年 4 月份杀业绩的情况，“经济偏弱+流动性充裕”组合下小盘仍好于大盘、成长风格优于价值，建议围绕中报业绩向好的成长板块如新能源、军工产业链以及平台经济等板块配置，三季度修复动能较大的可选消费板块如汽车、家电，以及估值处于相对底部的医药亦建议关注。图 24：回顾 2010 年以来 7 段小盘风格显著跑赢的时期，其共同点在于国内经济均处于走平或下行状态资料来源：Wi

31、nd、图 25：2022 年 7 月社融数据显著低于预期，M2-社融剪刀差走扩，居民及企业端信贷需求仍然不足资料来源：Wind、图 26：当前短期利率仍维持低位，信贷需求疲弱背景下，后续国内流动性环境大概率仍将维持合理充裕资料来源：Wind、2、 三因素关键变化跟踪及首选行业月经济高频数据来看，供给端出现一定程度的修复，需求端恢复较为缓慢，后续需要等待经济旺季数据的验证。国内十债利率和短端利率低位震荡，后续关注 8 月 MLF 续作情况，美债利率上行，外资在本周四大幅流入。本周市场呈现普涨的格局，关注后续地缘政治与疫情形势的演绎。、 经济、流动性、风险偏好三因素跟踪的关键变化8 月经济高频数据

32、来看，供给端出现一定程度的修复，需求端恢复较为缓慢，后续需要等待经济旺季数据的验证。从 8 月经济高频数据来看，生产端的各项开工率全面上行，唐山高炉开工率结束此前的下行态势，出现一定程度的上行，轮胎开工率在 8 月第二周则是出现了环比的上行。需求端的恢复较为缓慢，地产销售依然较为低迷，其中 8 月 30 大中城市商品房成交面积同比下滑约 24.8%，下行幅度较 7 月有所收窄，主要系去年 8 月之后地产销售基数下滑的原因，环比 7 月仍在下行。汽车销售整体表现一般，8 月第一周总体狭义乘用车市场零售达到日均 4.1 万辆，同比 2021 年 8 月第一周增长 21%，表现平稳回暖，相对今年 7

33、 月第一周均值微增 3%。从外需来看，韩国 8 月前 10 日出口额同比增长 23.2%，日均出口额同比增长 8.7%，增速较 7 月份基本持平。整体而言，从 8 月经济高频数据来看，供给端出现一定程度的修复，需求端恢复较为缓慢，后续需要等待经济旺季数据的验证。国内十债利率和短端利率低位震荡，后续关注 8 月MLF 续作情况，美债利率上行，外资在本周四大幅流入。从国内市场利率来看，近期国内十债利率维持在 2.7%-2.75%区间内窄幅震荡。国内流动性整体较为充裕，短端利率维持在 1.3%左右，显著低于 2.1%的逆回购政策利率水平，本周央行逆回购规模继续维持在 20 亿的相对地量水平，后续需要

34、关注 8 月 MLF 的续作情况。海外方面，美债收益率震荡抬升，但仍处于 3%下方，美国 7 月通胀数据公布后，市场继续交易美联储加息幅度放缓。汇率方面，美元指数进一步下行，人民币汇率基本保持平稳。从市场流动性来看，本周外资整体流入，主要由周四的大幅流入贡献。本周市场呈现普涨的格局，关注后续地缘政治与疫情形势的演绎。过去一周 A 股呈现普涨的格局，各风格中，周期表现最好，消费涨幅靠后，成交量基本维持在 1 万亿左右。从疫情的变化来看，近期全国疫情出现一定的抬头迹象，但一线以及热点城市的确诊数量基本可控。、 8 月行业配置：汽车、电力设备、公用事业行业配置的主要思路：展望 8 月，A 股市场进入

35、业绩密集披露期，“经济弱复苏+流动性合理充裕”组合下成长优于价值。建议围绕中报期业绩向好的成长板块如新能源、军工产业链，以及 Q3 修复动能较大的可选消费板块布局，8 月首选行业为汽车、电力设备、公用事业。一方面，政治局会议定调在防疫情和稳增长上更趋平衡，疫情防控力度放松有限的情形下经济弱势部门修复相对偏慢。另一方面，随着美联储再次加息 75BP 落地，美联储紧缩最快的阶段已基本过去，美债利率后续上行空间有限，困扰 A 股市场的外部负面因素有所缓和，与此同时国内流动性大概率维持合理充裕，当前经济与流动性的组合对 A 股环境而言更加有利。配置方面，建议围绕中报期业绩向好的成长板块如新能源、军工产

36、业链、 Q3 修复动能较大的可选消费板块，以及部分困境反转的必选消费布局，包括 1）高景气延续且中报期业绩占优的成长板块，如部分新能源链条相关的有色金属、基础化工领域，以及To G 属性的电力设备、国防和军工等；2）顺应地产后周期、且政策重点扶持与刺激的可选消费板块，包括汽车、汽车零部件、家电家居等； 3）困境反转的部分必选消费板块，如受益于收入和成本两端同时改善的农林牧渔、大众消费品等。8 月首选行业为汽车、电力设备、公用事业。汽车支撑因素之一：延续免征新能源汽车购置税政策推动汽车销售强势增长。5 月底，财政部、税务总局发布关于减征部分乘用车车辆购置税的公告，购置税补贴细则落地，提振汽车消费

37、，7 月 29 日国常会表示将延续免征新能源汽车购置税政策，推动新能源汽车销售继续保持强势增长。支撑因素之二：疫情高点已过，汽车产业链供应链全面恢复。7 月汽车制造工业增加值同比升至 16.2%，结束上季度的负增长趋势。汽车产销呈现明显恢复性增长，根据中国汽车工业协会数据，6 月乘用车销量同比为 41.22%。疫情高点已过，随着疫情防控常态化的开展，复工复产迅速到位，批售将实现恢复性增长。支撑因素之三：汽车消费政策利好释放，消费复苏势头持续巩固。7 月 9 日商务部等 17 部门发文搞活汽车流通扩大汽车消费，聚焦车市流通提出 12 条措施扩大汽车消费，旨在彻底打通二手车流通的堵点难点。随着措施落地见效，消费潜力将不断释放。标的：广汽集团、比亚迪、华域汽车、德赛西威等。电力设备支撑因素之一：中共中央政治局召开会议，新能源供给消纳体系建设提速。会议 中提到“要提升能源资源供应保障能力，加大力度规划建设新能源供给消纳体系”，将同时有利于风光资源开发、周边煤电项目、以及特高压建设。支撑因素之二：上海将实现屋顶光伏应装尽装，利好光伏企业。7 月 28 日上海政府印发上海市碳达峰实施方案，其中提出到 2025 年，公共机构、工业厂房建筑屋顶光伏覆盖率达到 50%以上；到 2030 年，实现应装尽装。同时包括上海在内的部分城市发布了风电等新能源相关补贴细则，清洁能源电力引入力度不断加大，